永艺股份(603600) 事件：永艺股份发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营业收入35.38亿元，同比下降12.75%;归母净利润2.98亿元，同比下降11.14%；扣非后归母净利润2.09亿元，同比下降13.82%。其中23Q4实现营业收入10.38亿元，同比增长19.70%；归母净利润0.87亿元，同比增长72.39%；扣非后归母净利润0.14亿元，同比下降72.00%。24Q1实现营业收入8.57亿元，同比增长22.96%；归母净利润0.43亿元，同比下降17.43%；扣非后归母净利润0.43亿元，同比增长21.60%。 国内外需求稳健恢复，线上渠道建设持续推进 分产品看，23年公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅收入为25.58/5.37/2.37/0.29亿元，同比-7.86%/-34.36%/-32.23%/-17.97%。从销量来看，办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅销量为796.64/67.15/10.47/1.90万台，同比-8.50%/-31.19%/-22.79%/-6.86%，我们分析主要系海外需求下滑及客户去库存导致。分渠道看，23年公司线上销售收入4.43亿元，同比增长55.57%；线下销售收入30.83亿元，同比下降17.78%。线上除持续深耕天猫、京东等传统电商渠道外，加快布局抖音、拼多多、社群私域营销等平台，覆盖不同区域和圈层的消费者；同时加快布局线下经销商渠道，加大直营大客户拓展力度， 加快海外基地建设，推进全球产能布局 为有序推进公司在全球主要市场的产能布局，有效规避中美贸易战等国际贸易摩擦风险，公司持续扩大海外基地产能规模。2023H1罗马尼亚基地顺利投产,形成新的业务增量；越南基地持续推进产能扩建、精益生产、库存优化、效率提升及本地化供应链和管理团队建设，进一步优化成本、提升运营水平，同时顺利入驻多个新品类、新客户、新业务；基于当前国际贸易形势、全球产业链供应链变化趋势以及自身业务发展规划，公司决定投资5000万建设第三期越南生产基地，截至目前已完成土地购置，正在按计划推进厂房建设相关工作。未来位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地可以协同满足客户全球采购需求，进一步提高竞争优势。 线上线下渠道结合，加大自主品牌建设公司将2023年作为国内自主品牌发力元年，通过打造旗舰产品、优化营销策略、拓展渠道体系来加快建设自主品牌。1）在产品方面，围绕用户痛点打造“撑腰”产品。公司在行业内首创人体工学撑腰办公椅品类，以“撑腰”为价值锚点，持续推出具有核心撑腰技术的旗舰产品，通过旗舰产品的品牌打造和销量提升，拉动公司自主品牌地位。2）在品牌方面，坚持品牌资产长期积累的原则，持续通过分众、抖音、小红书、知乎、B站等平台加大品牌内容投放，同时开展符合品牌定位的市场营销活动，打造“久坐怕腰酸、永艺撑腰椅”的品牌心智，加快构建品牌认知护城河。3）在渠道方面，线上线下渠道协同做好销售承接，线上同时发力传统电商渠道和兴趣电商渠道，并把兴趣电商渠道作为战略性开拓方向；线下加快开拓toC零售渠道，满足消费者体验需求的同时，扩大自主品牌露出，进一步提高品牌势能。 期间费用管控良好，盈利能力有望上升 盈利能力方面，2023年公司毛利率为22.88%，同比增长3.54pct；23Q4毛利率为22.41%，同比增长1.08pct。公司23年毛利率同比上升，主要系原材料成本下降、海运费用下降。24Q1毛利率为22.11%，同比下降0.33pct。 期间费用方面，23年公司期间费用率为15.67%，同比上升4.08pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.43%/5.88%/3.47%/-1.12%，同比分别+3.81pct/+1.54pct/-0.49pct/-0.77pct。其中，销售费用率大幅上升主要系公司对自有品牌加大投入推广与营销。24Q1公司期间费用率为16.88%，同比上升0.04pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.30%/5.94%/3.91%/-0.27%，同比分别+0.92pct/-0.26pct/-0.09pct/-0.53pct。 综合影响下，23年公司净利率为8.55%，同比增长0.23pct；23Q4净利率为8.52%，同比增长0.23pct；24Q1净利率为5.17%，同比下降2.30pct。 投资建议：公司为办公椅ODM出口龙头，海外终端需求有望回暖，内销自有品牌有望成为第二增长曲线。我们预计永艺股份2024-2026年营业收入为43.33、52.19、61.61亿元，同比增长22.46%、20.45%、18.04%；归母净利润为3.36、4.01、4.79亿元，同比增长12.95%、19.07%、19.48%，对应PE为11.3x、9.5x、8.0x，给予24年14.80xPE，对应14.95元目标价，给予买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外需求下滑风险；海运风险等。

     永艺股份(603600) 事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收35.38亿元，同比-12.75%；归母净利润2.98亿元，同比-11.14%；扣非净利润2.09亿元，同比-13.82%；基本每股收益0.95元。23Q4，公司实现营收10.38亿元，同比+19.7%；归母净利润0.87亿元，同比+72.39%；扣非净利润0.14亿元，同比-72%。24Q1，公司实现营收8.57亿元，同比+22.96%；归母净利润0.43亿元，同比-17.47%；扣非净利润0.43亿元，同比+21.6%。 内部提效持续降本，大举投入自主品牌建设。 毛利率：2023年，公司综合毛利率为22.88%，同比+3.54pct。其中，23Q4单季毛利率为22.41%，同比+1.08pct，环比-0.59pct。23年毛利率提升主要源于：1）公司推进零部件标准化、模块模组化研发，强化采购端管理，并提高核心零部件自制比例；2）毛利率更高的自有品牌快速成长，占比明显提高。24Q1，公司毛利率为22.11%，同比-0.33pct，环比-0.3pct。 费用率：2023年，公司期间费用率为15.67%，同比+4.08pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.43%/5.88%/3.47%/-1.12%，同比分别变动+3.81pct/+1.54pct/-0.49pct/-0.77pct。公司加大自主品牌建设战略投入，进而导致销售费用快速增长。24Q1，公司期间费用率为16.88%，同比+0.04pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/5.94%/3.91%/-0.27%，同比分别变动+0.92pct/-0.26pct/-0.09pct/-0.53pct。 扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为5.91%，同比-0.07pct。其中，23Q4单季公司扣非净利率为1.35%，同比-4.42pct，环比-6.1pct，主要是因为当季销售费用率大幅提升。24Q1，公司扣非净利率为5%，同比-0.06pct，环比+3.65pct。 核心品类23年短暂承压，持续加快新品开发。2023年，公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅/其他分别实现25.58/5.37/2.37/0.29/1.66亿元，同比分别-7.86%/-34.36%/-32.23%/-17.97%/+196.12%。公司持续加强产品研发，进一步优化产品线规划和管理组织，开发智能办公椅、智能升降桌、智能沙发等新产品。其中，升降桌产品坚持差异化定位，顺利进入全球主流市场的大型零售商客户，已形成有效业务增量。 外销稳步拓展客户，产能布局日益完善。2023年，公司外销实现26.35亿元，同比-17.88%。公司高频次参加展会、拜访客户、推荐新品，并成建制引入成熟海外销售团队，成功开拓Costco、Sam’s等多个重要渠道和大客户，重点大客户已相继实现出货。同时，公司全球产能布局持续落地，近年来越南基地订单及产能快速增长，实现美国市场份额和大客户渗透率快速提升；罗马尼亚生产基地于23H1投产出货，未来将助力公司开拓欧洲及其他海外市场；公司加快建设第三期越南生产基地，进一步扩大越南基地产能规模。 内销实现个位数增长，线上线下全面发力。2023年，公司内销实现8.92亿元，同比+7.91%。线上方面，公司持续深耕天猫、京东等传统电商渠道，加快布局抖音、拼多多、社群私域营销等平台，2023年“双十一”期间，自主品牌撑腰椅产品线上全渠道GMV同比增长256%，在天猫、京东、抖音平台排名分别提升至第2、3、2名。线下方面，公司开展“百城攻坚”市场覆盖深耕计划和“灯塔标杆计划”，工程渠道客户和直营大客户数量进一步增长，并加快推进线下零售渠道建设，以自主品牌入驻多个大型知名商超。 投资建议：公司为全球办公椅龙头，深耕海外不断拓展市场客户，全球产能布局助力份额提升，内销积极打造自主品牌，全面发力构筑核心竞争力，渠道建设未来可期，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1/1.21/1.46元，对应PE为12X/10X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，外销需求不及预期的风险，内销自主品牌建设不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     永艺股份(603600) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023全年实现营收35.4亿元，同比下降12.8%；实现归母净利润3.0亿元，同比下降11.1%。业绩符合预期。 欧美渠道去库存导致2023年收入下降，毛利率显著提升。分产品看，2023年公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅分别实现收入25.6/5.4/2.4/0.3亿元，同比分别为-7.9%/-34.4%/-32.2%/-18.0%；分地区看，公司境内/境外分别实现营收8.9/26.4亿元，同比分别为+7.9%/-17.9%。境外收入下降主要是因为欧美收紧货币政策，加剧市场需求收缩，同时欧美渠道商库存压力较大，去库存压制出口订单。利润率方面：公司2023年毛利率同比增长3.5pct至22.9%，我们认为主要是人民币兑美元汇率下降、原材料成本下降、海运费用下降等因素导致。费控方面：公司2023年销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为7.4%/5.9%/3.5%/-1.1%，同比分别为+3.8pct/+1.5pct/-0.5pct/-0.8pct。其中销售费率同比大幅提升是因为2023年战略投入自主品牌建设，相关推广宣传费和销售业务费增长。公司2023年分红比例为44.5%，同比提升13.1pct，积极回馈股东。 2024年外销需求逐步恢复，海外布局优势逐步显现。根据中国海关总署数据，2023年6月开始中国办公椅出口额增速转正，且同比增幅不断扩大，12月同比增速已高达30%；2023全年中国办公椅出口额同比增值7.2%至37.2亿美元。随着欧美渠道库存压力逐步消减，需求稳步复苏，海外市场有望进入主动补库阶段。公司2024年一季度实现营收8.6亿元，同比增长23.0%，我们认为公司2024年海外订单将重回增长轨道。同时公司2018年率先进行海外制造布局，目前对美业务已大部分实现在越南生产出货。公司目前正加快建设第三期越南生产基地，罗马尼亚生产基地也在2023年实现投产出货，为公司开拓海外市场、提高海外客户渗透率提供有力支撑。 自主品牌加快建设，线上线下同步推进。公司2023年自有品牌实现营收7.1亿元，同比增长66.6%，品牌知名度明显跃升。线上渠道：公司积极利用抖音、小红书、B站、知乎等渠道加大营销力度，提升品牌传播声量。2023年双十一期间，公司自主品牌线上全渠道GMV同比增长256%，天猫、京东、抖音的行业排名分别提升至第二、第三、第一。线下渠道：公司开展“百城攻坚”和“灯塔标杆计划”，入驻多个大型知名商超，工程渠道客户和直营大客户数量进一步增长。 盈利预测与投资评级：公司作为国内座椅龙头，海外布局优势显著。根据公司最新年报情况，我们基本维持公司2024/2025年的归母净利润预测不变为3.6/4.3亿元，预计2026年归母净利润为5.0亿元。对应的EPS为1.09/1.29/1.50元，对应的PE为11.8/10.0/8.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：美国降息力度及地产复苏不及预期；中美贸易关系恶化超预期；汇率及海运费用波动风险超预期；原材料价格上涨超预期。

     永艺股份(603600) 事件：根据公司公告，永艺股份全资子公司永艺尚品被列入浙江省认定机构2023年认定报备的高新技术企业备案名单，公司将在连续三个会计年度（即2023-2025年度）享受国家关于高新技术企业的相关税收优惠政策，即按15%的税率缴纳企业所得税。 以研发创新立足，办公椅龙头不断完善新品类、新产品 公司持续专注研发创新，2023H1公司共申请专利151项，获得发明专利9项、实用新型专利68项、外观设计专利93项。办公椅方面擅长洞察久坐用户痛点，以“撑腰”为价值锚点，目前已形成分区撑腰、可调撑腰、随动撑腰和主动撑腰四条人体工学撑腰办公椅产品线，通过不同的撑腰技术，实现不同价位段产品撑腰技术全覆盖，持续推出基于公司核心撑腰科技的差异化产品。公司围绕“坐健康”场景和家具智能化趋势，持续拓展健康家具新品类，23年推出智能办公椅、智能升降桌、智能学习桌椅、智能沙发新产品，构建智能产品电控自研能力，并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态。升降桌方面，产品坚持差异化定位，持续开发家居和电竞风格升降桌，全球主流市场的大型零售商客户开拓情况理想，有望贡献增量。 制造优势行业领先，有望受益海外需求回暖 美国零售同比销量增加，批发商及零售库存水平下降，美国家居市场可能正处于去库存阶段逐步过渡至补库存阶段。23年6月以来，我国办公椅出口额同比增速由负转正，12月同比增速提升至30.32%。美国降息预期下，地产相关的家居消费需求有望复苏，床垫出口有望持续回暖。外部压力下，公司多措并举降本增效，23H1改善项目达到1500多件，有效降低运营成本。公司在采购环节通过优化供应商评价管理机制、整合供应商资源、缩减供应商数量、实施供应商赋能项目、优化瓶颈类供应商布局等措施，持续降低采购成本；在运营环节大力实施T+3精益变革项目，进一步优化采产销一体化计划体系和精益运营水平，降低库存、缩短交期。ODM方面，23年公司坚持“数一数二”战略不动摇，进一步加强大客户价值营销高频次“走出去”参加展会、拜访客户、推荐新品，成功开拓多个重要渠道和大客户，为后续订单增长蓄积动能。 重点发力国内市场，加大品牌渠道投入 公司加快推进“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，围绕产品、渠道、品牌等方面持续发力。品牌方面，公司通过视觉优化、内容营销、户外广告、品牌联名等方式，持续开展符合品牌定位的市场营销活动，加快构建品牌认知的护城河；同时通过分众、抖音、小红书、知乎、B站等平台的品牌内容投放，持续扩大市场流量渠道，打造“久坐怕腰酸、永艺撑腰椅”的品牌心智，让更多消费者了解永艺撑腰椅。渠道建设方面，持续深耕天猫、京东等传统电商渠道外，加快布局抖音、拼多多、社群私域营销等平台，覆盖不同区域和圈层的消费者；同时加快布局线下经销商渠道，加大直营大客户拓展力度，加快推进线下To C渠道建设，不断扩大品牌产品销售通路。 海外三大产能基地布局加码，关税优势推动进一步提升份额 公司于2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，已成为国内办公椅行业建设国外产能最早、规模最大、拥有客户资源最多的企业之一。同时经过数年建设已在本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础。根据公司公告，公司优质海外产能零关税优势突出，近年公司越南基地订单及产能快速增长，推动公司美国大客户市占率、全市场份额快速提升。同时，罗马尼亚生产基地建设取得积极进展，2023H1实现投产，为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供有力支撑。公司越南基地现有厂房已无法满足未来业务布局需要，23年11月，公司公告计划总投资5000万美元建设第三期越南生产基地项目。在当前欧美客户新一轮订单转移背景下，公司位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地能够协同满足客户全球采购需求，进一步提高公司在服务海外大客户中的竞争优势。 投资建议：公司为办公椅ODM出口龙头，海外终端需求有望回暖，内销自有品牌有望成为第二增长曲线。我们预计永艺股份2023-2025年营业收入为36.17、43.34、51.28亿元，同比增长-10.80%、19.82%、18.32%；归母净利润为2.76、3.38、4.33亿元，同比增长-17.09%、22.20%、27.87%，对应PE为10.7x、8.8x、6.9x，给予24年12.7xPE，对应12.95元目标价，给予买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外需求下滑风险；海运风险等。

     永艺股份(603600) 核心观点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度公司实现营收25.00亿元，同比-21.57%；归母净利润2.11亿元，同比-25.88%；实现扣非归母净利润1.95亿元，同比+1.30%。 点评： Q3收入降幅收窄，经营持续向好。单季来看，2023Q1/Q2/Q3公司实现营收6.97/8.40/9.64亿元，同比分别-30.90%/-30.17%/-1.38%；实现归母净利润0.52/0.90/0.69亿元，同比分别+9.46%/+1.21%/-53.39%；扣非归母净利润0.35/0.88/0.72亿，同比分别-19.36%/+13.75%/+0.45%。其中，收入端预计随主要客户补库需求逐步释放、升降桌新品类逐步放量，单Q3收入降幅环比Q2大幅收窄；利润端，由于上年同期公司确认征迁补偿款，取得约9000万资产处置收益，导致公司2023Q3表观归母净利润同比下滑较大，但扣非归母净利润取得正增长，公司经营质量持续改善。我们预计Q4叠加低基数效应，公司收入业绩端有望取得较快增长。 单Q3扣非归母净利率同比改善。公司2023前三季度毛利率同比+4.27pct至23.07%，我们认为主要受益于原材料及海运费价格回落、人民币汇率波动以及公司产品结构优化；销售/管理及研发/财务费用率分别同比+2.49/+0.94/-0.97pct至6.16%/8.93%/-1.54%，综合影响下前三季净利率同比-0.44pct至8.56%，销售费用率提升预计主要与公司加大国内市场开拓与自有品牌推广力度有关，财务费用率下降预计主要与公司汇兑收益增加有关。23Q3公司销售毛利率23.00%（同比+1.94pct/环比-0.68pct），销售净利率7.31%（同比-7.91pct/环比-3.59pct），净利率同环比回落预计主要受同期政府拆迁补助确认、汇兑收益波动及自有品牌营销推广费用增加影响，Q3扣非后归母净利率7.44%，同比+0.14pc。 外销客户稳定，内销市场潜力大。公司坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场占有率和主流客户的渗透率。外销方面，公司与多家知名家具采购商、零售商、品牌商建立长期稳定合作关系；内销市场加速开拓，线上线下多渠道布局，助力公司收入与品牌力提升。 投资建议：公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，大客户合作关系稳定，未来升降桌业务与国内自有品牌有望释放新增长动能。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为3.36/3.92/4.55亿元，对应当前市值PE分别为10/8/7X，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，消费复苏及海外去库存不及预期等。

     永艺股份(603600) 投资要点： 事件：公司发布三季报，23年前三季度实现营业收入25.0亿元，同比减少21.6%，实现归母净利润2.1亿元，同比减少25.9%，归母净利率8.5%，同比减少0.5pct；实现扣非归母净利润1.9亿元，同比增加1.3%，扣非归母净利率7.8%，同比增加1.8pct。单季度看，23Q3实现营业收入9.6亿元，同比减少1.4%；实现归母净利润0.7亿元，同比减少53.4%，归母净利率7.2%，同比减少8.0pct；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比增加0.5%。 23年前三季度公司综合毛利率为23.1%，同增4.3pct。期间费用率为13.6%，同增2.5pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.2%/5.1%/3.8%/-1.5%，同比变化+2.5pct/+0.6pct/+0.4pct/-1.0pct。23Q3综合毛利率为23.0%，同增1.9pct。期间费用率为14.4%，同增2.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.6%/4.6%/3.7%/0.4%，同比变化+1.1pct/-0.5pct/-0.3pct/+2.0pct。 优化全球布局，持续降本增效。23年公司多措并举降本增效，显著提升精益化管理水平，持续降低采购成本，提升供应链安全水平，进一步优化产采销一体化计划体系和精益运营水平，降低库存、缩短交期，有效降低运营成本。 坚定推进全球经营，加快海外基地建设。罗马尼亚基地顺利投产出货、形成新的业务增量，越南基地持续推进精益生产、库存优化、效率提升及本地供应链建设，进一步优化成本、提升运营水平。此外大力发展跨境电商业务，在产品、供应链、运营等方面着力构建核心竞争力。 盈利预测与评级：我们预计公司23-24年净利润分别为3.16/3.52亿元，同比变动-5.74%/11.53%，当前股价对应23/24年PE为9.78/8.77倍。参考可比公司给予23年15倍PE估值，对应目标价14.24元，给予“优于大市”评级。 风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中，产品质量责任。

     永艺股份(603600) 23Q3收入同减1.4%，归母净利同减53.4% 公司23Q1-3收入25.00亿，同减21.6%，23Q1/Q2/Q3收入及同比增速分别为6.97亿（yoy-30.9%），8.40亿（yoy-30.2%），9.64亿（yoy-1.4%）； 23Q1-3归母净利2.11亿，同减25.9%，23Q1/Q2/Q3归母净利及同比增速分别为0.5亿（yoy+9.5%），0.90亿（yoy+1.2%），0.69亿（yoy-53%）；23Q3非经约为-250万元，22Q3为0.77亿主要系非流动性资产处置损益约0.9亿。 23Q1-3扣非归母1.95亿，同增1.3%，23Q1/Q2/Q3扣非归母净利及同比增速分别为0.35亿（yoy-19.4%），0.88亿（yoy+13.8%），0.72亿（yoy+0.5%）。 23Q1-3毛利率23.1%同增4.3pct，净利率8.6%同减0.4pct 23Q1-3销售费用率6.2%，同增2.5pct；管理费用率5.1%，同增0.6pct；研发费用率3.8%，同增0.4pct；财务费用率-1.5%，同减1.0pct。 加快开拓国内外市场，稳步实现“内外销并重”业务模式转型 公司持续推行国外大客户价值营销体系，同时加快拓展国内市场和自主品牌业务，实现向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的业务模式转型。1）围绕产品、渠道、品牌持续加大投入，依托研发优势陆续推出X3、P530、XY350等系列旗舰产品。渠道建设方面线上线下齐头并进，线上与天猫、京东、抖音等平台深度合作，同时加快布局线下自主渠道，开展“百城攻坚”市场覆盖深耕计划。2）坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场的占有率和主流客户的渗透率。一方面，公司持续推行KAM大客户价值营销体系，深度洞察核心客户需求。另一方面，积极利用越南、罗马尼亚生产基地及新产品研发等差异化优势继续扩大北美、欧洲市场份额，同时加快拓展亚洲、澳洲、南美洲等市场。 调整盈利预测，维持“增持”评级 公司积极开拓海外市场，同时持续加大研发投入，打造国内市场自主品牌业务。上半年欧美主要经济体继续收紧货币政策，加剧需求收缩，订单承压，随着欧美加息周期临近尾声，且渠道端库存水位已处于较低水平，后续需求端有望回暖向好，外销方面延续改善。此外，下半年公司将持续推进各项降本增效及精益改善举措，同时大宗原材料和海运费价格预计维持低位，将为公司盈利能力构成一定支撑。根据公司业绩（23Q3收入同减1.4%，归母净利同减53.4%）我们调整盈利预测，我们预计23-25年公司归母净利润2.83/3.20/3.69亿元（前值为3.08/3.54/4.13亿元），EPS分别为0.85/0.96/1.11元/股，对应PE分别为11/10/9x。 风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中等。

     永艺股份(603600) 事件：永艺股份发布三季报，2023年前三季度实现营业收入25亿元，同比下降21.57%，实现归母净利润2.11亿元，同比下降25.88%，扣非归母净利润1.95亿元，同比增长1.30%。公司单Q3实现营业收入9.64亿元，同比下降1.38%，实现归母净利润0.69亿元，同比下降53.39%，扣非归母净利润0.72亿元，同比增长0.45%。 点评： Q3营收降幅显著收窄，出口持续回暖可期。公司2023年前三季度实现营业收入25亿元，同比下降21.57%，单Q3实现营业收入9.64亿元，同比下降1.38%。上半年公司营收下降，主要由于世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，单三季度随着海外补库需求逐步释放，公司营收降幅显著收窄。据海关统计，2023年1-9月我国办公椅出口金额约185亿元，同比增长约10%，同比增速逐月改善。我们认为，随着海外耐用品消费补库需求提升，下半年我国办公椅出口有望继续回暖。 Q3毛利率延续改善趋势，扣非净利润平稳略增。1）毛利率方面，公司前三季度实现毛利率23.07%，同比+4.28pct；单Q3实现毛利率23.00%，同比+1.94pct，原材料价格回落驱动毛利率增长。2）期间费用方面，公司前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为6.2%、5.1%、3.8%、-1.5%，分别同比变化+2.5pct、+0.6pct、+0.4pct、-1.0pct。销售费用率提升主要为公司销售业务费、市场推广费增加。3）净利润方面，公司前三季度实现归母净利润2.11亿元，同比下降25.88%，扣非归母净利润1.95亿元，同比增长1.30%，归母净利率为8.45%，同比-0.5pct。单Q3归母净利润归母净利润0.69亿元，同比下降53.39%，扣非归母净利润0.72亿元，同比增长0.45%，归母净利率7.18%，同比-8.01pct。非经常损益主要为政府补助，上年同期公司确认政府补助收益较大。4）运营方面，公司前三季度实现经营现金流为2.56亿元，同比-57%，主要为上年同期去库存的同时货款回笼加速。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销ODM业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”加快转型。外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.93亿元、3.35亿元、3.87亿元，分别同比-12.7%、+14.4%、15.5%，目前股价对应23年、24年PE分别为11X、10X，维持“增持”评级。 风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险

     永艺股份(603600) 事件：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收15.36亿元，同比-30.50%；归母净利润1.42亿元，同比+4.07%；实现扣非归母净利润1.23亿元，同比+1.81%。 点评： 收入短期承压，新品类有望快速增长。单季来看，2023Q1/Q2公司实现营收6.97/8.40亿元，同比分别-30.90%/-30.17%；实现归母净利润0.52/0.90亿元，同比分别+9.46%/+1.21%，上半年公司在海内外消费环境偏弱背景下，收入承压下滑，但利润端受原材料、海运费价格回落以及汇兑收益增加及政府补助等影响同比改善。分品类看，2023H1公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅分别实现营收14.14/2.56/1.01/0.13亿元，分别同比-13.78%/-45.96%/-46.08%/-34.62%，其中沙发、按摩椅椅身及休闲椅下滑明显，此外，公司升降桌产品逐步放量，上半年实现营收1204万元，预计随下半年客户订单逐步恢复，公司收入有望逐季改善。 多因素利好，盈利能力改善明显。公司2023H1毛利率同比+5.32pct至23.12%，我们认为主要受益于原材料及海运费价格回落、人民币汇率波动以及公司产品结构优化；销售/管理及研发/财务费用率分别同比+3.22/+1.83/-2.67pct至6.49%/9.30%/-2.76%，综合影响下上半年净利率同比+3.10pct至9.35%，销售费用率提升预计主要与公司加大国内市场开拓与自有品牌推广力度有关，财务费用率下降预计主要与公司汇兑收益增加有关。23Q2公司毛利率23.68%（同比+4.92pct/环比+1.23pct），净利率10.91%（同比+3.01pct/环比+3.44pct），盈利水平持续改善。 外销客户稳定，内销市场潜力大。公司坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场占有率和主流客户的渗透率。其中在国际市场方面，公司与HON、AIS、Global、Okamura、宜家、Staples、Office Depot、Performance、Nitori等多家知名家具采购商、零售商、品牌商建立长期稳定合作关系；同时，公司将国内市场开拓和自主品牌建设作为战略性任务，线上线下多渠道布局，助力公司收入与品牌力提升。 投资建议：公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，且大客户稳定，未来升降桌业务与国内自有品牌有望释放新增长动能。我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.36/3.92/4.55亿元，对应当前市值PE分别为10/8/7X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，消费复苏及海外去库存不及预期等。

     永艺股份(603600) 投资要点： 事件：公司发布半年报，23H1实现营业收入15.4亿元，同比减少30.5%，主要系本期世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，主要经济体继续收紧流动性，加剧全球需求收缩所致；实现归母净利润1.4亿元，同比增长4.1%，归母净利率9.2%，同增3.1pct；实现扣非归母净利润1.2亿元，同比增长1.8%，扣非归母净利率8.0%，同增2.5pct。单季度看，23Q2实现营业收入8.4亿元，同比减少30.2%；实现归母净利润0.9亿元，同比增长1.2%，归母净利率10.7%，同增3.3pct；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比增长13.8%，扣非归母净利率10.5%，同增4.0pct。 23H1公司综合毛利率为23.1%，同增5.3pct。期间费用率为13.0%，同增2.4pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.5%/5.4%/3.9%/-2.8%，同比变化+3.2pct/+1.2pct/+0.7pct/-2.7pct。23Q2综合毛利率为23.7%，同增4.9pct。期间费用率为9.9%，同增0.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/4.8%/3.7%/-5.3%，同比变化+3.2pct/+0.6pct/+0.9pct/-4.4pct。 加强产品研发，建设自主品牌。23H1公司着力加强产品研发，运用产品规划方法论梳理优化产品路线图，基于“坐健康”理念、围绕核心价格段陆续推出X3、P530、XY350等系列旗舰产品，助推销售增长和品牌打造。积极把握智能家具发展趋势，构建智能产品电控自研能力，并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态。积极开拓电竞网椅新品类，推出BUFF100系列高端电竞网椅，加快发展电竞网椅自主品牌，并与全球多家知名电竞品牌合作。公司围绕自主品牌建设和国内市场拓展，进一步加大资源投入，通过品牌联名、内容营销、视觉优化、爆款打造等方式构建人体工学自适应科技引领者的品牌形象。 坚定推进全球经营，加快海外基地建设。罗马尼亚基地顺利投产出货、形成新的业务增量，越南基地持续推进精益生产、库存优化、效率提升及本地供应链建设，进一步优化成本、提升运营水平。此外大力发展跨境电商业务，在产品、供应链、运营等方面着力构建核心竞争力。 盈利预测与评级：我们预计公司23-24年净利润分别为3.16/3.52亿元，同比变动-5.74%/11.53%，当前股价对应23/24年PE为10.23/9.17倍。参考可比公司给予23年15倍PE估值，对应目标价14.24元，维持“优于大市”评级。 风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中，产品质量责任。

     永艺股份(603600) 事件：永艺股份发布半年报，2023年上半年实现营业收入15.36亿元，同比下降30.50%，实现归母净利润1.42亿元，同比增长4.07%，扣非归母净利润1.23亿元，同比增长1.81%。公司单Q2实现营业收入8.40亿元，同比下降30.17%，实现归母净利润0.90亿元，同比增长1.21%，扣非归母净利润0.88亿元，同比增长13.75%。 点评： 上半年外需偏弱影响营收表现，下半年出口回暖可期。公司2023年上半年实现营业收入15.36亿元，同比下降30.50%，单Q2实现营业收入8.40亿元，同比下降30.17%。上半年公司营收下降，主要由于世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，主要经济体继续收紧流动性，加剧全球需求收缩。分地区看，上半年公司境内、境外收入分别为3.37亿元、11.98亿元，分别同比-20.82%、-32.85%。2023年上半年我国办公椅出口额为17亿美元，同比下滑0.69%。据海关统计，2023年7月我国办公椅出口金额约21亿元，同比增长约2%。我们认为，随着海外耐用品消费补库需求提升，下半年我国办公椅出口有望逐步回暖。 上半年毛利率提升&汇兑收益驱动盈利能力提升。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率23.12%，同比+5.32pct；单Q2实现毛利率23.68%，同比+4.92pct，原材料价格回落下公司毛利率提升显著，延续Q1毛利率同比改善趋势。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为6.5%、5.4%、3.9%、-2.8%，分别同比变化+3.2pct、+1.2pct、+0.7pct、-2.7pct。销售费用率提升主要为公司销售业务费、市场推广费增加；财务费用率下降主要为汇率变动产生较大汇兑收益以及利息净收益增加。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润1.42亿元，同比增长4.07%，归母净利率为9.24%，同比+3.1pct，扣非归母净利润1.23亿元，同比增长1.81%。单Q2归母净利润0.90亿元，同比增长1.21%，归母净利率10.91%，同比+3.42pct，扣非归母净利润0.88亿元，同比增长13.75%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为1.8亿元，同比-44%，主要为上年同期去库存的同时货款回笼加速；投资活动现金流-1.1亿元，同比+2%；筹资活动现金流2亿元，同比+200%，主要是本期偿还银行借款净额较上期下降以及收到向特定对象发行股票募集资金。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销ODM业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”加快转型。外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.44亿元、3.95亿元、4.62亿元，分别同比增长2.6%、14.8%、17.1%，目前股价对应23年、24年PE分别为10X、9X，维持“增持”评级。

     永艺股份(603600) 23H1 收入承压，盈利水平显著。 公司发布半年报， 23H1 实现营业收入 15.4亿元， yoy-31%，其中 Q1/Q2 分别实现营业收入 7.0/8.4 亿元， yoy-31%/-30%；23H1 实现归母净利润 1.4 亿元， yoy+4%，其中 Q1/Q2 分别实现归母净利润 0.5/0.9 亿元， yoy+9%/+1%； 23H1 实现扣非后归母净利润 1.2 亿元，yoy+2%，其 中 Q1/Q2 分 别 实现 扣 非 后 归 母净 利 润 0.4/0.9 亿 元，yoy-19%/+14%。 办公椅、沙发出口额降幅收窄，海外需求有望恢复。 分产品， 23H1 办公椅收入 14.1 亿， yoy-14%；沙发收入 2.6 亿， yoy-46%；按摩椅椅身收入 1 亿；休闲椅收入 0.13 亿； 升降桌收入 0.12 亿。 分地区， 23H1 公司境内收入 3.4亿， yoy-20.8%；境外收入 12 亿， yoy-32.9%。 23H1，我国办公椅出口额 17亿美元，同减 0.69%， 我国沙发出口额 35.03 亿美元， 同减 16.52%。 23 年7 月我国办公椅单月出口额 3 亿美元，同增 2.42%；沙发单月出口额 6.1 亿美元，同降 10.7%，降幅收窄。 海外家具类耐用消费品历经去库存后， 23年订单有望逐步企稳回升。 面对国际经济下行形势， 公司将进一步加大市场拓展，多措并举抢占商机、扩大销售。 精准开拓主流市场、主流客户，后续订单有望提升。 公司市场遍及 70 多个国家和地区， 主要客户 HON（美国）、 AIS（美国）、 Global（加拿大）、Okamura（日本），世界五百强宜家家居、 Staples、 Office Depot 等。公司努力提升主流市场的占有率和主流客户的渗透率，持续扩大北美、欧洲市场份额，加快拓展亚洲、澳洲、南美洲等市场。 23 年上半年成功开拓多个重要渠道和大客户，为后续订单增长蓄积动能。 国内市场广阔， 线上线下齐头并进， 加快打造自主品牌。 公司围绕自主品牌建设和国内市场拓展，进一步加大资源投入。优化永艺品牌视觉体系，与中国航天星河探索等品牌 IP 开展联名，提升品牌认知度；利用抖音、小红书等平台加大种草力度，推出“永艺魔术臂”、“永艺开立坐”等差异化新产品，在主流电商平台的品牌知名度和销售收入大幅提升。加快布局线下自主渠道，开展“百城攻坚”计划，渠道客户数量进一步增长；加大直营大客户拓展力度，提高 B 端项目获客能力；加快推进线下 To C 渠道建设，入驻多个大型知名商超。 根据前瞻产业研究院测算， 2022 年国内办公椅行业市场规模约为 300 亿元，预计 2026 年市场规模将达到 376 亿元；2022 年国内沙发行业市场规模约为 888 亿元，预计 2026 年市场规模将达到 1123 亿元。 海外产能优势凸显，罗马尼亚产能 23H1 投产出货。 公司于 2018 年在行业内率先投资建设越南生产基地，优质海外产能的优势凸显，特别是越南出口美国具有零关税优势。 越南基地订单及产能快速增长，推动公司快速提升美国市场份额和美国大客户渗透率。罗马尼亚生产基地 23 年 H1 实现投产出货，为加快开拓欧洲等海外市场提供了有力支撑。 多举措并举降本增效，盈利能力显著提升。 23H1 毛利率 23.12%， yoy+5.32pct，归母净利率 9.24%,yoy+3pct。分品类看，办公椅毛利率 19.93%， yoy-0.1pct；沙发毛利率 13.31%， yoy-2.52pct；按摩椅椅身毛利率 14.08%， yoy-2.14pct； 休闲椅毛利率 22.87%， yoy-3.3pct。 23H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.48%/5.44%/3.86%/-2.76%， yoy+3.22/+1.16/+0.67/-2.67pct。其中销售费用率上升系加快建设自主品牌加大营销投入所致，财务费用率下降系人民币贬值产生汇兑收益以及利息净收益增加所致， 23H1 汇兑收益 3427 万元。 盈利预测与评级： 我们认为，公司外销核心客户稳定，持续开拓海外市场新客户的同时， 加快开拓内销市场和自主品牌业务，线上拓展电商平台与直播渠道，线下推动渠道建设，我们看好公司长远发展， 预计 23-25 年归母净利润 3.08/3.54/4.13 亿元，对应 PE 分别为 11X/10X/8X，维持“增持”评级。 风险提示： 国际宏观经济下行， 国际贸易摩擦， 原材料价格波动， 人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中等。

     永艺股份(603600) 核心观点： 事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收15.36亿元，同比下降30.5%；归母净利润1.42亿元，同比增长4.07%；基本每股收益0.47元。其中，公司第二季度单季实现营收8.4亿元，同比下降30.17%；归母净利润0.9亿元，同比增长1.21%。 多重利好因素带动毛利率明显增加。报告期内，公司综合毛利率为23.12%，同比提升5.32pct。其中，23Q2单季毛利率为23.68%，同比提升4.92pct，环比提升1.24pct。公司毛利率大幅提升，主要是因为：1）原材料价格下降；2）人民币汇率贬值；3）海运费同比大幅下降，2023年6月30日，CCFI综合指数为895.72，同比下降72.62%；4）自主品牌业务占比提升。 销售下降导致费用率提升，毛利率改善带动净利率修复。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为13.02%，同比提升2.38pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.48%/5.44%/3.86%/-2.76%，分别同比+3.22pct/+1.16pct/+0.67pct/-2.67pct。销售、管理、研发费用率大幅增加，主要是因为公司销售有所下滑，规模效应减弱。财务费用率大幅下滑，主要是因为人民币贬值贡献较大汇兑收益，以及利息净收益增加。净利率方面，报告期内，公司净利率为9.35%，同比提升3.1pct；23Q2单季净利率为10.91%，同比提升3.42pct，环比提升3.43pct。 持续深耕外销市场，稳步推进海外生产布局。市场开拓方面，公司推行KAM大客户价值营销体系，深度洞察核心客户需求，构建战略导向的深层次客户关系。同时，公司坚定推进全球经营，积极利用越南、罗马尼亚生产基地及新产品研发等差异化优势继续扩大北美、欧洲市场份额，并加快拓展亚洲、澳洲、南美洲等市场。生产布局方面，公司于2018年在行业内率先投资建设越南生产基地，进而提升美国市场份额和大客户渗透率。此外，罗马尼亚生产基地建设取得积极进展，2023年上半年实现投产出货，为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供有力支撑。报告期内，公司外销实现营收11.98亿元，同比下降32.85%，主要是因为海外收缩流动性导致需求下降。 战略布局内销市场，加快建设自主品牌。公司将国内市场开拓和自主品牌建设作为战略性任务，线上线下齐头并进，加快打造自主品牌。线上方面，与天猫、京东等平台深度合作，布局兴趣电商开展内容营销，促进销售收入与品牌知名度双提升。线下方面，围绕大中型城市设立办事处，开展“百城攻坚”市场覆盖深耕计划，渠道客户数量进一步增长。此外，加快推进线下ToC渠道建设，以自主品牌入驻多个大型知名商超。大客户直营方面，为多位大客户和标杆客户提供产品和服务，有效提高B端项目获客能力。报告期内，公司内销实现营收3.37亿元，同比下降20.82%。 投资建议：公司为我国办公椅行业龙头，深耕海外市场份额稳步提升，内销积极打造自主品牌，渠道建设未来可期，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.08/1.2/1.29元，对应PE为9X/8X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

     永艺股份(603600) 公司发布2023年半年报。23H1公司营收15.36亿元，同比-30.5%，归母净利润1.42亿元，同比+4.7%。23Q2公司营收8.4亿元，同比/环比-30.2%/+20.5%，归母净利润0.90亿元，同比/环比+1.2%/+74.4%。 先行海外产能与新品推广夯实发展根基，内销持续发力。年初以来全球需求仍继续收缩，海外大客户去库进程持续。根据海关总署，上半年办公椅、沙发出口额同比下滑0.7%/16.5%。分产品看，不考虑分部抵消，上半年办公椅/沙发营收分别14.14/2.56亿元，同比-13.8%/-46%。在外需承压及供应链转移背景下，公司作为业内海外产能布局最早、规模最大、客户资源最丰富的企业之一，始终坚定大客户战略，持续进行针对化、差异化的新品研发，不断推出升降桌（23H1营收1204万元，H2有望加快放量）在内的创新智能化单品，丰富产品矩阵，看好后续市场份额的持续提升。分地区看，23H1外销/内销营收11.98/3.37亿元，同比分别-33%/-21%，内销占比提升2.7%。公司持续加大内销及自主品牌建设，线上与知名电商平台深度合作，线下围绕大中型城市加快推进渠道体系建设，并持续开拓大客户直营业务，线上、线下齐头并进。 Q2盈利向上，海外去库提速静待外需改善。公司23H1毛利率/净利率分别23.12/9.35%，同比+5.3/+3.1pct；23Q2公司毛利率23.68%，同比/环比+4.9/+1.2pct，净利率10.9%，同比/环比+3.4/+3.4pct。23Q2盈利能力持续向上主因：1）原材料价格下行，精益生产优化成本、2）汇兑收益增厚盈利，23H1汇兑损益合计3427万元、3）政府补助，23H1与收益相关的政府补助2216万元，同比+121.5%。费用方面，23H1期间费用率9.86%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为6.6%/4.8%/3.7%/-5.3%，同比分别+3.2/+0.6/+0.9/+4.4pct，营销推广与研发投入的增加使得期间费用率小幅提升。当前海外去库进程加速，看好23H2出口增速筑底回升。 投资建议预计23-25E归母净利润3.4/3.89/4.4亿元，同比+2.1%、+13.8%、12.9%。对应PE为9.6X/8.4X/7.4X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格上行、汇率波动、海外需求复苏不及预期等。

     永艺股份(603600) 专注“坐健康”，办公椅龙头国内外双循环并重，盈利逐步修复。永艺股份专注健康坐具研发制造，与全球多家知名品牌展开长期ODM合作，并积极发展跨境电商业务；同时加快推进国内市场和自主品牌建设。22年公司外销、内销占比分别约80%、20%。22年及23Q1受海外需求放缓影响，营收同比有所下降，公司努力提升市场份额、对冲市场短期下行，营收增速好于品类出口总体水平。盈利方面，22年下半年以来随着主要原材料铁件、塑料件等价格回落，盈利能力逐步修复。23Q1综合毛利率22.45%，同比+5.8pct，实现归母净利0.52亿元，同比增长9.5%，好于营收表现；展望23年下半年，在原材料压力减轻、美元升值、自主品牌营收增长、内部运营优化及营收边际改善多因素催化之下，我们预计公司盈利修复趋势有望延续。 全球化产能前瞻布局，深耕研发&大客户战略，出口竞争优势凸显。我国为全球办公椅最大出口国，产品主要销往欧美国家。1）市场规模：美国办公家具需求稳步增长，据GrandViewresearch数据，2022年美国办公家具市场规模约149亿美元，预计到2030年美国办公家具市场规模将达222亿美元，2022-2030年行业CAGR达5.3%。2）市场格局：据公司最新定增申报稿，2020年北美和欧洲前十大办公座椅企业市场份额分别高达77%、57%。从中国出口份额来看，我国办公椅制造已形成以安吉为中心的坐具产业集群，以永艺股份、恒林股份为代表的龙头公司出口份额在过去几年中持续提升，16-22年公司办公椅出口份额从约7%提升至约11.5%。公司方面，重研发重制造，出口基本业务稳步增长，17-22年外销营收CAGR达18%，多年深耕宜家、Staples、OfficeDepot、Nitori等零售大客户，持续推行KAM大客户价值营销体系。随着全球贸易环境的变化，公司自18年起前瞻性布局海外产能，率先形成中国+越南+罗马尼亚三大基地协同。当前优质海外产能已成稀缺资源且先发优势明显，近年随着越南基地订单及产能释放，公司在美国市场份额和大客户渗透率持续提升；罗马尼亚基地于23年上半年投产出货，有望为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供支撑。 国内自主品牌以电商为突破口，线下多渠道并进。公司2017年起以电商为突破口发力内销自主品牌，若剔除按摩椅椅身收入，17-22年公司国内收入CAGR达20%。公司将国内市场开拓作为战略性任务：1）聚焦自主品牌线上渠道建设，稳步提升天猫、京东等电商主渠道运营质量，并积极布局抖音、社群私域营销平台等新渠道。据久谦中台，23年1-5月电商全域（天猫+京东+抖音）排名前十品牌销售额市占率合计仅约38%，对比欧美国家50%以上的品牌集中度提升空间较大。2）加快布局线下自主渠道，围绕全国大中型城市设立办事处，加强与区域经销商的沟通服务，经销商数量进一步增长，同时针对直营大客户打造灯塔标杆，有效提高B端项目获客能力，国内线下自主渠道业务快速增长。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销ODM业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”加快转型。外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.44亿元、3.93亿元、4.60亿元，分别同比增长2.6%、14.4%、16.8%，目前股价对应23年PE为9X，低于行业平均，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险。

     永艺股份(603600) 事件：公司发布年报和一季报，22年实现营业收入40.55亿元，同降13%；归母净利润3.4亿元，同增84.86%，归母净利率8.3%，同增110pct；扣非归母净利润2.4亿元，同增74.3%。 单季度看，22Q1-Q4/23Q1分别实现营业收入10.1/12.0/9.8/8.7/7.0亿元，同比变动-5.5%/-10.1%/-7.1%/-28.0%/-30.9%；归母净利润0.5/0.9/1.5/0.5/0.5亿元，同比变动-13.6%/50.3%/218.4%/143%/9.5%，归母净利率4.7%/7.4%/15.2%/5.8%/7.4%；扣非归母净利润0.44/0.77/0.71/0.50/0.35亿元，同比变动+2.96%/+43.10%/+86.87%/+1030.89%/-19.36%。 22年综合毛利率为19.3%，同比变化+4.7pct。期间费用率为11.6%，同比变化+0.7pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/4.3%/4.0%/-0.4%，同比变化+0.2/+1.2/+0.5/-1.3pct。23Q1综合毛利率为22.4%，同比变化+5.8pct。期间费用率为16.8%，同比变化+4.9pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.4%/6.2%/4.0%/0.3%，同比变化：+3.2/+1.9/+0.4/-0.6pct。 分产品看，22年办公椅/沙发/按摩椅椅身/功能座椅配件/休闲椅分别实现营业收入27.8/8.2/3.5/0.1/0.4亿元，占比68%/20%/9%/0.2%/1%，同比变动-11.47%/-15.43%/-13.02%/-62.17%/-26.19%。办公椅/沙发/按摩椅椅身/功能座椅配件/休闲椅毛利率分别为21.24%/14.07%/15.74%/3.12%/26.17%，同比变化+5.70/+2.38/+2.30/-11.58/+1.71pct。 分渠道看，22年大宗业务/线上销售/其他模式收入分别为36.0/2.9/1.4亿元，同比变化-15.38%/+0.02%/84.68%，占比89.0%/7.0%/3.5%。大宗业务/线上销售/其他模式毛利率分别为17.96%/34.14%/22.78%，同比变化+3.79/+17.26/-11.69pct。分品牌看，22年自有品牌/非自有品牌收入分别为4.3/36.1亿元，同比变化18.11%/-15.38%，占比10.6%/89.0%。自有品牌/非自有品牌毛利率分别为30.35%/17.96%，同比变化9.71/3.79pct。 盈利预测与评级：受海外主要国家通胀高企、前期刺激政策加快退出，叠加二季度海运拥堵缓解后货物集中到港导致欧美进口商库存高企，短期内市场需求有所收缩，但营业收入降幅明显低于行业平均水平，市场份额继续提升。另一方面，得益于公司持续推进研发创新、供应链优化整合、降本增效等措施，同时人民币汇率贬值、原材料价格下降以及公司确认部分征收补偿收益，盈利能力明显提升。我们预计公司23-24年净利润分别为3.15/3.51亿元，同比变动-5.91%/+11.36%，目前股价对应23年PE为9倍。参考可比公司给予23年14倍PE估值，对应目标价14.56元，给予“优于大市”评级。 风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中，产品质量责任。

     永艺股份(603600) 公司发布22年报及23年一季报，22年实现营收40.6亿，同比-13%，实现归母净利润3.4亿，同比+84.9%，归母净利率8.3%，同比+4.4pct，其中22Q4实现营收8.7亿，同比-27.9%，实现归母净利润5028.9万，同比+143%，归母净利率5.8%，同比+4.1pct。23Q1实现营收7.0亿，同比-30.9%，实现归母净利润5172.7万，同比+9.5%，归母净利率7.4%，同比+2.7pct。 海外需求回落，公司收入端短期承压、份额逆势提升。 分产品，22年办公椅实现收入27.8亿，同比-11.5%；沙发收入8.2亿，同比-15.4%；按摩椅椅身收入3.50亿，同比-13.0%；休闲椅收入0.4亿，同比-26.2%。22年受主要国家通胀高企、前期刺激政策加快退出等因素影响，短期需求有所收缩，叠加二季度海运拥堵缓解后货物集中到港导致欧美进口商库存高企，我国办公椅出口额同比下滑30.2%，公司收入降幅窄于行业平均水平，市场份额逆势提升。 细分市场拓展渠道，新厂投产助力海外市场。 分地区，22年公司境内收入8.3亿，同比-9.9%；境外收入32.1亿，同比-13.5%。公司始终坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场的占有率和主流客户的渗透率，凭借产品开发、报价、制造、交付、售后等全流程中的竞争力，深度挖掘核心客户需求；利用越南基地、新产品等差异化优势继续扩大美国市场份额，同时加快拓展欧洲、亚洲、澳洲、南美洲等市场，罗马尼亚基地于23H1投产出货，为公司继续开拓海外市场提供支撑。 产品领先战略有力推进，自主品牌战略加快实施。 22年公司投入研发费用1.6亿，申请专利290项，获得发明专利6项。公司聚焦“坐健康”领域，把握智能家具发展趋势，完成多款智能办公椅、智能升降桌、智能学习桌椅、智能沙发等新产品开发，抓住专业级电竞市场快速发展的机遇，创立电竞网椅自有品牌，创新推出多款人体工学高端电竞椅。公司进一步加大国内市场开拓力度，成立市场品牌中心，统筹自主品牌发展，22年公司自有品牌营收4.3亿，同比+18.11%，毛利率30.4%，同比+9.7pct，实现营收、毛利率双增长。 持续推进降本增效，盈利能力稳步提升。 22年公司毛利率19.3%，同比+4.7pct，其中Q4毛利率21.3%，同比+6.9pct，分品类，22年办公椅毛利率21.2%，同比+5.7pct；沙发毛利率14.1%，同比+2.4pct；按摩椅椅身毛利率15.7%，同比+2.3pct；休闲椅毛利率26.2%，同比+1.7pct。公司在采购、运营环节采取多项降本措施，22全年改善项目达2700余件，同时越南基地重要零部件自制比例不断提升，助力成本优化。叠加22年人民币贬值、原材料价格有所回落等因素，公司盈利能力稳步提升。23Q1毛利率22.4%，同比+5.8pct，保持上升趋势。 费用端，22年公司期间费用率11.6%，同比+0.7pct，其中财务费用率-0.4%，同比-1.3pct，主要系22年人民币贬值，汇率变动产生汇兑收益2935万元，同时公司利息净支出减少。23Q1期间费用率16.8%，同比+4.9pct，其中销售/管理费用率分别+3.2/+1.9pct，我们预计主要系公司着力打造自主品牌，加大品牌宣传投入，后续伴随收入规模提升，费用投放效果有望持续显现、费用率或将优化。 盈利预测与估值：公司外销核心客户稳定，持续开拓内销市场，线上线下推动渠道建设，我们看好公司长远发展，考虑到海外需求修复传导至报表端仍需一定周期，我们调整盈利预测，预计23-25年归母净利3.1/3.5/4.0亿（23/24年前值为3.4/3.8亿），对应PE9x/8x/7x，维持“增持”评级。 风险提示：新客户拓展不及预期；自主品牌建设进展不及预期；原材料价格波动；宏观经济下行；国际贸易摩擦；汇率变动等。

     永艺股份(603600) 核心观点： 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收40.55亿元，同比下降12.95%；归母净利润3.35亿元，同比增长84.86%；基本每股收益1.11元/股。其中，公司第四季度单季实现营收8.67亿元，同比下降27.91%；归母净利润0.5亿元，同比增长142.99%。2023Q1，公司实现营收6.97亿元，同比下降30.9%；归母净利润0.52亿元，同比增长9.46%。 大宗原材料价格下降，带动公司毛利率提升。2022年，公司综合毛利率为19.34%，同比上升4.7pct。其中，Q4单季毛利率为21.33%，同比上升6.86pct，环比上升0.27pct。23Q1单季毛利率为22.45%，同比上升5.8pct，环比上升1.12pct。公司毛利率上升，主要是因为原材料价格有所下降。 22年公司费用率略有提升，净利率明显改善。费用率方面，2022年，公司期间费用率为11.58%，同比上升0.66pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为+3.63%/+4.35%/+3.96%/-0.36%，分别同比变动+0.16pct/+1.21pct/+0.54pct/-1.25pct。财务费用率下降主要是因为：人民币贬值贡献汇兑收益、利息净支出减少。2023Q1，公司期间费用率为16.84%，同比提升4.87pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.38%/6.2%/4%/0.26%，分别同比变动+3.24pct/+1.85pct/+0.39pct/-0.62pct。净利率方面，2022年，公司净利率为8.32%，同比上升4.41pct，其中，Q4单季净利率为5.81%，同比上升4.01pct，环比下降9.41pct。23Q1单季公司净利率为7.47%，同比提升2.71pct，环比提升1.66pct。 外销份额逆势提升，内销积极开拓渠道建设。2022年，公司办公椅/沙发/按摩椅椅身分别实现营收27.76/8.18/3.5亿元，分别同比下降11.47%/15.43%/13.02%。外销方面，1）公司加强大客户价值营销，组织销售人员参加展会、拜访客户，提高在大客户中的业务份额；2）对中小客户努力提升公司标准化产品的市场覆盖率，扩大市场和客户覆盖版图；3）积极发展跨境电商业务，对全环节精细化管理。2022年，公司外销实现营收32.09亿元，同比下降13.46%，但降幅明显窄于行业平均水平，市场份额逆势提升。内销方面，公司积极开拓国内市场，打造自主品牌。1）聚焦自主品牌线上渠道建设，全面布局电商主渠道和新渠道；2）加快布局线下自主渠道，围绕全国大中型城市设立办事处，促进经销商数量增长，并针对直营大客户打造灯塔标杆。2022年，公司内销实现营收8.26亿元，同比下降9.94%。 投资建议：公司为我国办公椅行业龙头，深耕海外市场份额稳步提升，内销积极打造自主品牌，渠道建设未来可期，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.02/1.16/1.35元/股，对应PE为9X/8X/7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。