贵州三力(603439) 主要观点： 事件： 贵州三力发布2023年年度业绩预告：2023年年度营业收入预计为15.87亿元-16.86亿元（同比增长32.11%-40.35%）；归母净利润预计为2.87亿元-3.08亿元（同比增长42.58%-52.77%）；扣非归母净利润预计为2.34亿元-2.54亿元（同比增长20.17%-30.71%）。 分析点评 Q4业绩亮眼，收入和利润超预期 根据预告的数据测算，2023Q4营业收入预计为6.17亿元-7.16亿元（同比增长25.72%-45.87%，环比Q3增长约82.24%-111.45%）；归母净利润预计为1.29亿元-1.50亿元（同比增长32.15%-53.14%，环比Q3增长约126.30%-162.25%）；扣非归母净利润为0.81-1.01亿元（同比-18.76%-+1.87%，环比Q3增长约43.00%-79.30%）。单季度收入和利润体量在增速上无论是同比还是环比都显著增长，业绩超预期。 核心产品开喉剑发力，对外投资实现盈利，双轮驱动实现公司23年盈利能力高速提升 23Q1和Q4，国内咽喉类疾病及流感等发病量出现大幅增加，用药需求大幅增长，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，公司销售增加。同时23Q3，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定的增长。 对外投资方面：公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌，和在23Q4纳入公司合并范围的贵州汉方药业有限公司均实现盈利，进一步提升公司盈利能力。 汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富 汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议 我们调整了公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元，分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.9/3.8/4.5亿元（前值为2.7/3.7/4.5亿元），分别同比增长43.9%/30.2%/20.3%，对应估值为27X/20X/17X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 风险提示 营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

     贵州三力(603439) 投资要点 投资逻辑：1）根植传统苗药，产品放量加速，业绩表现强势，23Q1利润同比增长超130%；2）重磅大单品开喉剑喷雾剂（含儿童型）具备独家稀缺性特质，22年收入突破10亿，有望冲击新版基药目录+OTC端发力添新增长极；3）扎根贵州，外延收购德昌祥、汉方药业、云南无敌，新增30余个独家中药品种，进一步打造品牌中药矩阵，奠定中长期成长空间。 根植传统苗药，22年疫情下产品放量带动业绩亮眼：公司以核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）主线，产品线围绕儿科、呼吸系统科、心脑血管科、妇科等领域多点布局。22年开喉剑喷雾剂入选《新冠病毒感染者居家中医药干预指引》加速放量，带动强势业绩表现。核心产品近70%持续高毛利率推动盈利能力持续优化，独家优势导致其集采降价风险较低。21年股权激励设定未来三年复合35%增速目标，有望注入高增长动力。 重磅大单品开喉剑喷雾剂具备独家稀缺性特质，有望冲击新版基药目录+OTC端发力添新增长极：1）患病率提升+中成药优势催生咽喉疾病中成药广阔市场，喷雾剂型优势明显：呼吸及咽喉疾病为中医药优势领域，2019年中国城市零售药店终端中成药咽喉用药市场已突破50亿元，其中喷雾剂型具备安全性高、适用范围广等优势，但独家产品、儿童用药稀缺；2）开喉剑喷雾剂独家优势为基础，高定价权稳定毛利率水平：公司开喉剑喷雾（儿童型）是口腔咽喉疾病用药中少有的儿童专用药物，适应症范围广泛，获多指南认可，为咽喉喷雾剂型细分市场领导产品，连续多年排名第一。受益于独家及原料优势，公司产品集采降价风险较低，近年来毛利率稳定爬升；3）院外发力+冲击基药开辟新增长极：开喉剑喷雾剂（儿童型）2009年即进入国家医保目录、陆续纳入地方基药增补目录，随着基药儿童药目录单列，公司开喉剑喷雾剂（儿童型）有望冲击23年基药目录，打开新增长极。同时，产品OTC端仍处在快速导入期，目前处方端和OTC端占比大约为6:4-5:5，疫情加速产品认知度提升奠定院外发力基础，对应4：6目标仍具备较大优化空间，产品未来放量进展可期。 外延收购老字号品牌德昌祥、无敌制药，投资汉方药业，进一步打造苗药品牌特色矩阵：公司扎根贵州，2022年收购德昌祥药业95%的股份、2023年11月完成收购控股汉方药业、2023年1月收购好司特60.98%股份，进一步丰富中药制造产品线、强化苗医特色，引入妇科再造丸、无敌丹胶囊（骨科）等大单品，持续拓展中成药矩阵，拓宽收入增长极。 盈利预测与估值：公司传承苗药精华，有望通过内生+外延双重发力，加速产品放量。我们认为，在国家政策支持中药发展的背景下，公司各优势产品有望持续带来不断增长的业绩贡献，助力公司在未来释放亮眼业绩。预计2023-2025年公司营收分别为15.4/25.2/30.1亿元、归母净利润分别为2.6/3.7/4.5亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品降价风险，行业竞争加剧的风险，核心技术及业务人员流失风险

     贵州三力(603439) 主要观点： 事件： 贵州三力发布2023年三季度报告，公司前三季度实现营业收入9.70亿元，同比+36.52%。归母净利润1.58亿元，同比+52.42%。扣非归母净利润1.53亿元，同比增长+60.81%。经营性现金流净额为1.82亿元，同比+28.72%。 分析点评 三季度业绩亮眼，毛利率显著提升 三季度公司盈利能力大幅增长。单Q3公司收入为3.39亿元，同比+20.86%。归母净利润为0.57亿元，同比+43.82%。扣非归母净利润为0.56亿元，同比+65.37%。 公司前三季度销售毛利率为73.57%，同比+2.84个百分点；净利率为16.24%，同比+2.81个百分点；销售费用率47.39%，同比-1.34个百分点；管理费用率6.07%，同比+0.59个百分点；研发费用率1.91%，同比+0.32个百分点；财务费用率-0.01%，同比+0.24个百分点。 核心产品+并购品种放量 开喉剑OTC品牌提升，并购公司带来增量。2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持稳定增长。对外投资影响方面，公司于2022年控股的德昌祥以及2023年间接控股的云南无敌均实现盈利，对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富 汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议 我们维持公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别 16.7/25.6/30.6亿元，分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.7/3.7/4.5亿元，分别同比增长34.3%/37.0%/20.6%，对应估值为29X/21X/18X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 风险提示 营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

     贵州三力(603439) 投资要点 事件：2023年前三季度，公司实现营业收入9.7亿元（+36.52%，同比，下同），实现归母净利润1.58亿元（+52.42%），实现扣非归母净利润1.53亿元（+60.81%），业绩符合我们预期。 单Q3业绩表现亮眼，OTC渠道建设显现成效：分季度看，2023Q3，公司实现收入3.39亿元（+20.86%），实现归母净利润5702万元（+43.82%），实现扣非归母净利润5648万元（+65.37%）。单季度业绩表现亮眼，主要系其核心品种开喉剑喷雾剂（含儿童型）市场需求旺盛，同时2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持着稳定地增长。此外，公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌实现盈利，均对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方药业优质批文众多，完成控股后多元化布局进一步加深：2023年9月23日，公司发布公告拟以现金收购参股公司汉方药业约50%股权并实现并表。汉方药业拥有众多优质批文，2020年在汉方药业完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，经营得到较大改善，汉方药业2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%（同比）。未来贵州三力完成对汉方药业的控股后，将进一步扩大其在汉方药业的影响力。汉方药业拥有的OTC品种，也与公司重点布局二、三终端的营销战略匹配。有利于实现汉方药业与贵州三力品种及渠道上的协同效应，从而实现销售额及利润端的高增长。 董事长提议现金回购股份，彰显长期发展信心：2023年10月28日，公司董事长提议以2000-4000万元自有资金通过集中竞价交易分阶段回购公司股份方案，适时将回购股份用于股权激励或员工持股计划，促进管理团队长期激励与约束机制，推动员工与股东的利益一致与收益共享，提升公司整体价值，彰显长期发展信心。 盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润预测为2.6/3.7/4.6亿元，当前股价对应PE为29/20/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：整合进展不及预期，原材料成本上升等风险。

     贵州三力(603439) 投资要点 核心逻辑：公司是我国苗药龙头，1）其核心产品开喉剑喷雾剂成人及儿童两种剂型近年来均实现快速放量，20-22年间整体复合增长率超过30%；另外，儿童型用途广，日均费用相对便宜，有望纳入新版基药目录，带动业绩提速；2）公司通过多元化布局，解决产品单一问题，已相继参股汉方药业，控股德昌祥、无敌制药，产品线持续丰富，打造第二增长极。 核心产品开喉剑优势明显，有望纳入基药业绩提速：咽喉类中成药市场近年来持续扩容，2022年药店端咽喉类中成药占比已达9.97%，医院端占比已达4.31%，且20亿级大单品频出，市场空间大。公司独家品种开喉剑喷雾剂（含儿童型）取自经典苗医验方，喷雾剂型起效更快、适应疾病领域较同类更广、且覆盖终端广泛，截至22年报儿童型已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。截至22年报成人型专科医院覆盖率同样达到64%。参照“基本药物”相关要求，两种剂型均有望在此次基药目录调整中入选。我们测算，若成功选入，儿童型/成人型24-26年间收入复合增速有望达32.1%/30.4%，若未入选，24-26年间复合增速有望达20.3%/21.1%。 多元化布局开启第二成长曲线：公司积极进行多元化布局，解决产品单一、目前收入结构过于集中的风险，于2020年12月参股汉方药业、2022年5月并购德昌祥、2023年1月间接控股无敌制药，持续拓宽公司产品线。其中，汉方药业芪胶升白胶囊是国家重大专项品种，在升白药中临床疗效明确，有望成长为10亿级大品种；德昌祥为百年老字号，拥有众多优质中药品种，共有药品批准文号69个，其中独家品种9个，并入三力体系后，有望通过三力的学术支持，实现品牌重塑，业绩腾飞。无敌制药同样为云南老字号，其拥有胶囊、膏药、药酒、搽剂四条现代化生产线，进一步将公司产线拓宽至骨病药品。 盈利预测与投资评级：考虑到公司主要产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）剂型、疗效、治疗领域等优势明显，近年来业绩快速放量，同时在新版基药目录调整当中，有望纳入新版基药目录，业绩有望进一步提速；此外，公司不断通过并购解决产品单一问题，已相继参股汉方药业，控股德昌祥、无敌制药等拥有众多优质产品文书的中药企业，产品线持续丰富。我们预计公司2023-2025年归母净利润为2.61/3.30/4.18亿元，当前股价对应PE为25/20/16倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变更，原材料成本上升，产品相对集中风险等。

     贵州三力(603439) 主要观点： 事件： 贵州三力2023年9月21日晚间发布业绩预报，前三季度预计收入9.32~10.51亿元，同比增长31.23%-47.99%。净利润约1.5亿元~1.7亿元，同比增长44.54%~62.97%。扣非净利润约1.4亿元~1.6亿元，同比增长48.27%-67.17%。 9月22日，公司公告拟以现金出资4.176亿元方式收购贵安新区顺祺商业运营管理中心（有限合伙）持有的汉方药业38.80%股权，以现金出资8197万元收购公司董事、持股5%以上股东盛永建持有的汉方药业11.46%股权。公司已于2020年12月参股汉方药业，持有其25.64%股权，本次收购完成后，公司将持有汉方药业75.90%股权，汉方药业将纳入公司合并范围。 分析点评 三季度业绩优秀，核心产品+并购品种放量 三季度高增长，扣非端单Q3同比增长中值超50%。经初步计算，单Q3公司收入为3.01~4.20亿元，同比7.45%~49.90%，中值为28.7%。归母净利润为0.49~0.68亿元，同比增长23.22%~71.39%，中值为47.31%。扣非归母净利润为0.45~0.63亿元，同比增长30.41%~83.12%，中值为56.77%。 开喉剑OTC品牌提升，并购公司带来增量。2023年第三季度，公司OTC渠道的建设开始逐步上量，使得公司营收保持稳定增长。对外投资影响方面，公司于2022年控股的德昌祥以及2023年间接控股的云南无敌均实现盈利，对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方制药并表增厚未来收入利润，公司产品矩阵进一步丰富 汉方药业拥有8种剂型，80个批准文号，其中独家品种20个，专利品种9个，独家苗药8个；医保品种38个，其中国家医保品种12个，独家国家医保品种2个，非独家国家医保品种10个，区域和省医保26个。目前主要销售产品是芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、日舒安洗液（湿巾）、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊。 贵州三力自2020年12月参股汉方药业以来，协助汉方药业梳理管理架构、销售体系。2年多以来，汉方药业在管理和销售方面，都取得了巨大的提升。在公司完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，公司改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，加之中医药行业市场得到扩展，在诸多利好情况下，公司集中优势力量发展大品种，公司2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%，2023年预计增长率为14.81%。 根据公司评估，预计2024-2028年，汉方药业营业收入为6.0、6.8、7.4、8.0、8.4亿元，收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%；净利润为5,926.36、7,073.13、8,527.29、9,344.40、9,695.19万元，25-28年分别同比增长19%、21%、10%、4%。收购汉方药业股权将有助于扩大上市公司总体营业收入，有利于增厚上市公司利润；同时，公司可以委派管理人员全面接管汉方药业，将更利于汉方药业的规范管理及高质量发展。 投资建议 由于公司发生资产重组，汉方药业并表影响利润表，因此我们更新公司盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别16.7/25.6/30.6亿元（原值为15.4/19.6/23.8亿元），分别同比增长39.3%/52.8%/19.7%，归母净利润分别为2.7/3.7/4.5亿元（原值为2.6/3.3/4.1亿元），分别同比增长34.3%/37.0%/20.6%，对应估值为26X/19X/16X。我们看好公司核心产品开喉剑后续空间+并购品种后续放量，维持“买入”投资评级。 风险提示 营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

     贵州三力(603439) 投资要点 事件1：1.预计2023年前三季度实现营业收入9.32亿元-10.51亿元，较上年同期增长31.23%-47.99%。2.预计2023年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润1.5亿元-1.7亿元，较上年同期增加4616万元-6526万元，同比增长44.54%-62.97%。3.预计2023年前三季度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润1.4亿元-1.6亿元，较上年同期增加4597万元-6397万元，同比增长48.27%-67.17%。 事件2：拟以4.17亿元现金收购顺祺商业持有的汉方药业38.8%股权，以8197万元收购盛永建持有的汉方药业11.46%股权。本次收购完成后，公司将持有汉方药业75.90%股权，汉方药业将纳入公司合并范围。 单季度表现亮眼，开喉剑OTC渠道建设成效显现。分季度看，23Q3公司收入同比增长7.6%-50.1%，归母净利润增长22.2%-69.9%，扣非后归母净利润增长30.4%-83.1%。环比23Q2同样提速明显，环比23Q2收入增长6.9%-49.2%，归母净利润增长6.2%-47.7%，归母净利润增长3.7-45.6%。公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求持续旺盛，公司OTC渠道建设也开始显现成效，带动Q3业绩快速增长。此外，公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的云南无敌实现盈利，同样对上市公司的营业和利润带来了积极的影响。 汉方药业优质批文众多，完成控股后多元化布局进一步加深：汉方药业拥有众多优质批文，其中芪胶升白胶囊是国家重大专项品种，在升白药中临床疗效明确，潜力十足。在汉方药业完成增资扩股引入贵州三力成为新股东后，改善了资金问题，进行了部门整合，销售渠道也得到进一步提升，汉方药业2021年及2022年的收入增长率分别7.14%和10.49%。贵州三力完成对汉方药业的控股后，将进一步扩大其在汉方药业的影响力。汉方药业拥有的OTC品种，也与公司重点布局二、三终端的营销战略匹配。有利于实现汉方药业与贵州三力品种及渠道上的协同效应，从而实现销售额及利润端的高增长。公司预计汉方药业2024年-永续期收入增长率分别为12.90%、12.00%、10.00%、7.00%、5.00%，同时预计净利率由2022年的10%提升至2028年的12%。我们按照新增股权比例计算，24年有望增厚收入6亿元，归母净利润3000万元。 盈利预测与投资评级：考虑到公司完成股权收购需要一定时间，预计24年实现并表，我们维持公司2023年盈利预测为2.61亿元，将公司2024-2025年归母净利润为由3.30/4.18亿元提高至3.70/4.61亿元，当前股价对应PE为27/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：整合进度不及预期，原材料成本上升风险等。

     贵州三力(603439) 投资要点 核心逻辑：公司是我国苗药龙头，1）其核心产品开喉剑喷雾剂成人及儿童两种剂型近年来均实现快速放量，20-22年间整体复合增长率超过30%；另外，儿童型用途广，日均费用相对便宜，有望纳入新版基药目录，带动业绩提速；2）公司通过多元化布局，解决产品单一问题，已相继参股汉方药业，控股德昌祥、无敌制药，产品线持续丰富，打造第二增长极。 核心产品开喉剑优势明显，有望纳入基药业绩提速：咽喉类中成药市场近年来持续扩容，2022年药店端咽喉类中成药占比已达9.97%，医院端占比已达4.31%，且20亿级大单品频出，市场空间大。公司独家品种开喉剑喷雾剂（含儿童型）取自经典苗医验方，喷雾剂型起效更快、适应疾病领域较同类更广、且覆盖终端广泛，截至22年报儿童型已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。截至22年报成人型专科医院覆盖率同样达到64%。参照“基本药物”相关要求，两种剂型均有望在此次基药目录调整中入选。我们测算，若成功选入，儿童型/成人型24-26年间收入复合增速有望达32.1%/30.4%，若未入选，24-26年间复合增速有望达20.3%/21.1%。 多元化布局开启第二成长曲线：公司积极进行多元化布局，解决产品单一、目前收入结构过于集中的风险，于2020年12月参股汉方药业、2022年5月并购德昌祥、2023年1月间接控股无敌制药，持续拓宽公司产品线。其中，汉方药业芪胶升白胶囊是国家重大专项品种，在升白药中临床疗效明确，有望成长为10亿级大品种；德昌祥为百年老字号，拥有众多优质中药品种，共有药品批准文号69个，其中独家品种9个，并入三力体系后，有望通过三力的学术支持，实现品牌重塑，业绩腾飞。无敌制药同样为云南老字号，其拥有胶囊、膏药、药酒、搽剂四条现代化生产线，进一步将公司产线拓宽至骨病药品。 盈利预测与投资评级：考虑到公司主要产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）剂型、疗效、治疗领域等优势明显，近年来业绩快速放量，同时在新版基药目录调整当中，有望纳入新版基药目录，业绩有望进一步提速；此外，公司不断通过并购解决产品单一问题，已相继参股汉方药业，控股德昌祥、无敌制药等拥有众多优质产品文书的中药企业，产品线持续丰富。我们预计公司2023-2025年归母净利润为2.61/3.30/4.18亿元，当前股价对应PE为25/20/16倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变更，原材料成本上升，产品相对集中风险等。

     贵州三力(603439) 事件： 公司发布2023年半年报，营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.31亿元/1.01亿元/0.97亿元，较上年同期增长46.74%/57.75%/58.26%，EPS为0.25元/股。 核心产品快速放量，引领业务成长迅速 上半年国内咽喉类疾病发病量大幅增加，公司核心产品开喉剑喷雾剂（含儿童型）需求增加，一季度销售带动公司上半年营收快速成长。按季度来看，公司23Q2实现营业收入/归母净利润分别为2.82/0.46亿元，同比实现增长3.90%/14.28%。分产品看，23H1核心产品开喉剑喷雾剂（儿童型）/开喉剑喷雾剂/妇科再造丸/强力天麻杜仲胶囊营业收入分别为3.56/1.80/0.29/0.14亿元，营收占比分别为56.39%/28.48%/4.52%/2.27%，其中开喉剑喷雾剂（含儿童型）合计营收5.35亿元，较上年同期增长39.32%，总营收比重84.87%，是公司主要营收来源。费用端，上半年公司销售费用/管理费用/研发费用分别为3.01/0.35/0.10亿元，较上年同期增长47.21%/26.14%/323.18%，其中销售费用增长较多源于公司上半年因营销活动较同期增加，管理费用受德昌祥商标无形资产摊销影响有所增加，研发费用的增加系研发项目增加以及部分项目达到阶段成果。 产品矩阵不断完善，产能瓶颈有望突破 上半年，在核心产品开喉剑喷雾剂的推动中，公司根据已取得的学术成果，对销售队伍加强培训，强化队伍对产品的认知，从而深入产品推广。同时德昌祥核心产品妇科再造丸在全国23家医院开展多中心临床研究工作，目前已有10余家参与中心正式通过医学研究伦理审查，期待妇科再造丸医学证据链进一步完善，从而推进其市场竞争力。 截至2023年6月底，公司GMP改造二期扩建项目厂房主体已基本完成，预计可如期投产，届时将新增开喉剑喷雾剂产能6000万瓶/年，解决产能瓶颈问题。 投资建议与盈利预测 公司核心产品持续放量，产品矩阵不断扩充，产能瓶颈将进一步得到解决。我们预计2023-2025年，公司实现归母净利润分别为2.55、3.30和4.04亿元，对应EPS分别为0.62、0.80和0.98元/股，对应PE分别为25、19和16倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业政策风险，成本上升风险，产品相对集中风险，商誉减值风险。

     贵州三力(603439) 事项： 公司公布2023年半年报，实现收入6.31亿元（+46.74%），归母净利润1.01亿元（+57.75%），扣非后归母净利润0.97亿元（+58.26%）。公司业绩符合预期。 平安观点： 核心品种开喉剑快速放量，23H1盈利能力有所提升。2023H1公司收入6.31亿元（+47%），我们认为主要得益于核心品种开喉剑的快速放量。自2022年12月以来，咽喉类疾病发病率大幅提升，带动相关产品放量。分季度来看，23Q2实现收入2.82亿元（+3.90%），归母净利润0.46亿元（+14.28%），二季度收入增速下降预计与发病率下降有关。23H1公司毛利率72.47%（+2.66pp），净利率15.89%（+2.06pp），盈利能力有所提升。期间费用率整体稳定，销售费用率47.76%（+0.16pp），管理费用率5.52%（-0.90pp），研发费用率1.65%（+1.08pp），财务费用率-0.20%（+0.62pp）。 持续推进外延并购战略，并表带来表观业绩增长。公司22年5月并表德昌祥药业，23H1德昌祥收入5808万元，净利润447万元。23年1月收购好司特60.98%股权，23H1好司特收入1744万元，净利润341万元。公司参股企业汉方药业（持股25.64%）23H1收入2.31亿元，净利润1953万元。我们看好公司通过外延并购持续扩充产品管线，同时带来表观业绩的快速增长。 开喉剑市场空间广阔，外延并购提升天花板，维持“推荐”评级。公司核心品种开喉剑喷雾剂2022年收入首超10亿，仍有较大增长空间。同时外延并购持续补充产品管线。我们看好公司长期发展。暂维持对公司2023-2025年净利润分别为2.55亿、3.15亿、3.81亿元的预测，当前市值对应2023年PE仅25倍，维持“推荐”评级。 风险提示。1）核心产品降价风险：公司核心产品存在医保降价风险。2）产品集中风险：公司产品集中度高。3）整合不及预期风险：公司外延并购标的存在整合不及预期可能。

     贵州三力(603439) 核心观点 国家对中药行业的发展高度重视 我国通过颁布一系列战略政策，推动中药材的种植、加工、流通、质量监管等环节实现规范化、标准化、现代化，优化、简化、激励中药新药的研发、创新、注册、上市等环节，促进中药与相关产业的融合发展，加强中药的国际交流合作，提升中药的国际竞争力和影响力，为行业可持续发展奠定了坚实的基础。 疫情提升了中药的社会地位和公众认知度 在疫情期间，中药在抗击疫情、提升免疫力、预防并发症等方面发挥了重要作用，受到世界各国关注，提升了中药的社会地位和公众认知度。同时，也加快了中药“出海”国际化步伐。中药传播已从2015年的183个国家和地区上升至2022年的196个。 苗药独家产品，优势突出，业绩贡献主力 公司核心产品开喉剑是国家专利产品及独家品种，已列入国家医保目录及部分省份的国家基本药物地方增补目录。2018年至2022年，公司营业收入从7.22亿元增长至12.01亿元，期间复合增长率达13.57%；归母净利润从1.10亿元增长至2.01亿元，期间复合增长率达16.27%；扣非净利润从0.87亿元增长至1.95亿元，期间复合增长率达22.36%，开喉剑贡献近九成。 横向收购，丰富产品管线，再获9个独家品种 2022年公司收购经营了一个多世纪的德昌祥95%股权，该品牌已是家喻户晓的贵州老字号、中国驰名商标，“德昌祥”产品管线丰富，拥有药品批准文号69个，其中独家品种9个，医保品种41个，其“龙凤至宝丹传统中药制作技艺”妇科再造丸和杜仲补天素丸被列为省级非物质文化遗产。 公司盈利预测与估值 预计公司2023年至2025年营业收入分别为1,528.58、1,867.74、2,288.59百万元，YOY分别为27.24%、22.19%、22.53%；EPS分别为0.65元/股、0.79元/股、0.95元/股，YOY分别为31.54%、21.97%、20.24%，目标价为18元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。 投资风险提示 行业政策风险、成本上升风险、产品集中风险等

     贵州三力(603439) 贵州三力是儿科用药优秀企业，王牌大单品开喉剑喷雾剂表现亮眼，未来成长空间广阔。公司持续对外收购，相继并入德昌祥、好司特等公司，成功获取妇科再造丸等核心品种，进一步拓展疾病领域；同时参股汉方药业，促进公司多元、可持续发展。 投资要点 开喉剑系列产品持续放量，未来成长空间广阔 开喉剑喷雾剂（含儿童型）是公司核心大单品，2022年产品营收超10亿元。咽喉疾病中成药市场空间庞大，同时儿科用药具有一定的稀缺性，开喉剑喷雾剂拥有优秀的疗效与剂型优势，居于相对优势地位。预计扩产项目今年10月达到预定可使用状态，产能翻倍，我们认为该品种未来成长空间广阔。 收购德昌祥药业，获取新核心品种妇科再造丸等 2022年公司并表百年品牌德昌祥药业，收获具有良好成长潜力的新核心品种妇科再造丸等。妇科中成药市场规模超百亿，妇科再造丸作为妇科调经类用药拥有较好的放量潜力，2022年妇科再造丸并表收入已超4千万元。 参股汉方药业，促进公司多元持续发展 公司于2020年成功参股汉方药业，参股完成后汉方药业迅速扭亏。汉方药业2022年营收规模超4亿元，净利润0.39亿元，拥有诸多优秀中成药品种。公司成功赋能汉方药业实现扭亏为盈，同时促进公司多元、可持续发展。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.52/19.51/24.30亿元，同比增长分别为29.15%/25.76%/24.52%；归属于上市公司股东的净利润分别为2.65/3.18/4.17亿元，EPS分别为0.65/0.78/1.02元。考虑到公司作为儿科特色苗药的优秀企业，具有一定的稀缺性，同时公司核心单品不断放量与外延并购持续落地带来较好的成长性，我们看好公司未来发展，首次覆盖，予以“买入”评级，给予2023年32倍PE，目标价20.80元/股。 风险提示：行业政策风险、成本上升风险、产品相对集中风险、产品降价的风险、管理风险、商誉减值的风险。

     贵州三力(603439) 投资要点 推荐逻辑：1）苗药产品开喉剑系列持续增长，新增产能预期2023年7月达到试生产，开喉剑总产能接近1亿瓶，缓解产能供不应求；2）投资汉方药业、德昌祥和云南无敌制药，实现产品线扩张；3）销售人员扩充到1137人，药店及基层医疗机构覆盖面迅速提升。 主力品种渠道扩张，产能扩张助力长期增长。开喉剑喷雾剂是公司核心产品，销售贡献率及毛利占比均保持90%以上。2022年开喉剑收入达10.7亿元，同比增长22%。开喉剑喷雾剂（儿童型）持续多年领跑我国儿童咽喉疾病中成药市场，独特喷雾剂型享有独家专利优势，儿科中成药喷雾剂型占比逐年增长。公司从2020年开始大幅扩充销售人员，从2018年的123人扩充到2022年的1137人，销售实力实现大幅扩增。2022年开喉剑新开发3万余家药店，3万余家基层医疗机构，进一步拓展院内院外的空白区域，实现产品快速发展。2022年开喉剑需求量剧增，产能利用率接近200%，日生产超过20万瓶开喉剑系列产品。同时，公司已启动GMP二期项目，新增6000万瓶产能，达到1亿瓶的销量，预计2023年7月开始试生产，产能助力能满足开喉剑实现20亿以上销售收入。 横向扩展，并购获得产品种类扩张。1）公司于2020年投资汉方药业，获得汉方药业25.6%的股权。汉方药业拥有独家品种20个，专利品种6个，独家苗药8个。2022年汉方药业米内网销售额为3.8亿元，大单品芪胶升白胶囊销售额曾突破2.5亿元，预计到2025年升白制剂市场规模将达到113.8亿元，芪胶升白胶囊有望实现快速增长。2）公司于2022年5月成为德昌祥95%控股股东。德昌祥为百年中医药品牌，拥有12条现代化生产线，69个药品批准文号，其中9个独家品种，41个医保品种。2022年，德昌祥收入8455万元，其主要销售品种妇科再造丸销售收入4303万元。3）2022年12月，公司收购贵州好司特61%股权，控股老字号企业云南无敌制药，开拓胶囊、膏药、药酒和搽剂等批文和生产线。 盈利预测与投资建议。公司原有核心产品开喉剑喷雾（含儿童型）市场消费潜力大，产品产能高；通过持股或控股获得的新产品发展前景良好。预计2023-2025年公司归属母公司股东净利润分别为2.7、3.6和4.8亿元，对应PE分别为28、21和16倍。考虑到公司开喉剑喷雾剂产品竞争优势明显，新获取的产品销售增长率高，建议持续关注。 风险提示：原材料价格波动大及人力成本大幅上升、公司订单不及预期、并购汉方药业不及预期、募投项目建成及达产进度或不及预期等风险。

     贵州三力(603439) 事项： 公司公布2022年度报告，实现收入12.01亿元（+27.94%），归母净利润2.01亿元（+32.18%），扣非后归母净利润1.95亿元（+43.17%），EPS为0.49元。公司业绩符合预期。公司公布2023一季报，实现收入3.49亿元（+119.92%），归母净利润0.55亿元（+131.49%），扣非后归母净利润0.54亿元（+154.00%）。2022年度业绩分配预案为：每10股派1.00元（含税）。 平安观点： 22年12月以来咽喉疾病治疗需求大增，带动开喉剑快速放量。分季度来看，2022年Q1-2023Q1收入分别为1.59亿、2.71亿、2.80亿、4.91亿、3.49亿元，其中22Q4、23Q1同比增长分别为51%、120%，核心原因是22年12月以来咽喉类疾病发病率大增，带动相关药品放量。22Q4和23Q1归母净利润分别为0.98亿、0.55亿元，分别同比增长142%、131%。2022年公司盈利能力略有提升，毛利率为71.74%（+1.24pp），净利率为15.98%（+0.15pp）。 开喉剑为公司核心产品，成人剂型快速放量。2022年开喉剑儿童型和成人型合计收入10.7亿元，占收入比重89%。其中儿童剂型收入7.87亿元（+13%），成人剂型2.82亿元（+52%），成人剂型2018年进医保后快速放量。开喉剑取自经典苗医验方，是口腔咽喉用药中少有的儿童专用药，其核心药材八爪金龙是贵州黔东南道地药材。我们认为开喉剑具备成为20亿元以上大品种的潜力，如果能进入新版基药目录，放量速度有望进一步提升。 2022年5月德昌祥并表，公司产品管线扩充。2022年2月公司成为德昌祥破产重组投资人，5月正式将德昌祥纳入合并范围。“德昌祥”品牌是贵州百年老字号，拥有69个批准文号，9个独家品种，其“龙凤至宝丹传统中药制作技艺”妇科再造丸和杜仲补天素丸是贵州省级非物质文化遗产。2022年德昌祥收入8455万元，净利润841万元，将成为公司新的利润增长点。2022年12月公司又以对价1.05亿元收购贵州好司特60.98%的股权，控股云南无敌制药，涉足骨科中成药领域。无敌制药为中华老字号，拥有无敌丹胶囊、外用无敌膏、无敌止痛搽剂等特色产品。看好公司持续通过外延并购扩产产品管线，带来表观业绩快速提升。 核心品种快速增长，外延并购扩充产品管线，维持“推荐”评级。我们看好公司核心产品开喉剑保持快速增长，同时外延并购持续扩充产品管线，带来新的利润增长点。考虑到23Q1业绩表现亮眼，我们将公司2023-2024年净利润预测调整至2.55亿、3.15亿元（原预测为2.44亿、3.13亿元），新增2025年净利润预测，预计2025年净利润为3.81亿元，当前股价对应2023年PE为32倍，维持“推荐”评级。 风险提示。1）产品降价风险：随着体量上升，核心品种存在降价风险。2）产品集中风险：当前公司收入仍集中于开喉剑喷雾剂，存在单品依赖风险。3）整合不及预期：公司外延并购企业存在整合不及预期风险。