天味食品(603317) 投资要点 事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收24.1亿元，同比+2%，实现归母净利润3.9亿元，同比-9.3%；实现扣非归母净利润3.6亿元，同比-8.1%。其中25Q3实现营收10.2亿元，同比+13.8%，实现归母净利润2亿元，同比+8.9%；实现扣非归母净利润1.9亿元，同比+8.8%。 Q3主业增速亮眼，线上高增态势延续。分产品看，25Q3火锅底料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他业务收入增速分别为+25%/+14.9%/-22.2%/+121.1%；火锅底料重回高速增长，主要系25Q1以来主动清理渠道库存打下基础；中式复调延续较快增长，预计主要系“食萃”及“加点滋味”等品牌维持良好增长态势。分渠道看，25Q3线上/线下渠道实现收入2.2/7.9亿元，同比+60.6%/+4.5%；得益于食萃及加点滋味品牌表现出色，线上渠道环比维持高速增长；线下渠道得益于旺季来临维持稳健增速。分区域看，25Q3东/南/西/北/中部区域收入增速分别为+45.6%/+20.9%/-0.2%/-12%/+4.1%。 毛利率同比改善，Q3盈利能力略有承压。前三季度公司毛利率为39.4%，同比+0.2pp；其中25Q3毛利率为40.5%，同比+1.6pp。Q3毛利率提升主要系原材料成本下行，叠加高毛利产品占比增加所致。费用方面，25Q3销售费用率同比+3.1pp至10.9%，主要系公司加大营销费用投放力度，叠加加点滋味并表影响所致。25Q3管理费用率同比-1.4pp至3.8%。综合来看，25Q3公司净利率同比-0.5pp至20.7%。 主业聚焦大单品打造，并表业务值得期待。1）产品端：公司坚持贯彻大单品战略，手工火锅、不辣汤、酸菜鱼三大战略品类采用项目经理统筹制，大幅提升管理效率；同时品牌投资聚焦厚火锅和鲜汤料两大新品，带动整体品牌认知提升。2）渠道端：公司将深化经销战略联盟建设与优商扶商政策，提升渠道精细化运营能力。大B方面，公司持续加强对连锁餐饮客户拓展力度。且收购食萃及加点滋味有助于公司小B及线上C端渠道份额持续提升。3）外延并购方面：25年9月，公司完成对山东“一品味享”55%股权的收购，切入复合调味酱赛道，补齐即食酱产品线，并借助“一品味享”的销售渠道与优质的客户资源，与现有业务形成协同效应。4）展望未来，内生业务在新产品与新渠道的带动下，叠加外延并购持续打开增长曲线，预计后续收入端有望实现良好增长。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.57元、0.64元、0.70元，对应动态PE分别为21倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨风险，市场竞争加剧风险。

     天味食品(603317) 核心观点 天味食品2025年前三季度实现营业总收入24.11亿元，同比增长1.98%；实现归母净利润3.92亿元，同比减少9.30%；实现扣非归母净利润3.57亿元，同比减少8.13%；2025年第三季度实现营业总收入10.20亿元，同比增长13.79%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长8.93%；实现扣非归母净利润1.95亿元，同比增长8.84%。 外延持续驱动，三季度延续双位数增长。2025年第三季度公司线下/线上渠道收入分别为7.9亿元/2.2亿元，同比+4.5%/60.7%，线上高增长趋势延续，线下由于基数提高增速环比放缓，公司三季度延续双位数增长受益于外延并表贡献。2025年第三季度火锅调料/菜谱调料收入分别同比+25.0%/14.9%，除并表影响外，新零售渠道新品预计亦有贡献。 费用投放趋稳，盈利能力仍受影响。2025年第三季度公司毛利率为40.5%，同比提升1.6pct，预计主因产品结构优化及原材料成本价格红利。2025年第三季度销售/管理费用率10.9%/3.8%，同比+3.1/-1.4pct，公司品牌推广和渠道拓展方面持续投入，但是销售费用率环比二季度趋稳。由此，公司2025年第三季度扣非归母净利率19.1%，同比下降0.9pct。 外延并购再落一子，切入即食酱新赛道。公司延续内生外延双轮驱动战略，于2025年9月完成对山东一品味享食品科技有限公司55%股权的收购，有助于公司切入复合调味酱赛道。公司有望借助一品味享成熟的配方研发能力、规模化生产经验及差异化产品矩阵，与现有业务形成协同，进一步夯实核心竞争力。 风险提示：原材料成本价格大幅提升，行业竞争加剧，需求恢复不及预期等。投资建议：由于外部环境仍然较弱，叠加市场竞争激烈，我们下调此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入35.6/38.6/41.6亿元（前预测值为36.5/39.6/42.7亿元），同比2.4%/8.4%/7.7%；2025-2027年公司实现归母净利润6.0/6.9/7.5亿元（前预测值为6.8/7.4/8.0亿元），同比-3.5%/15.0%/7.9%；实现EPS0.57/0.65/0.70元；当前股价对应PE分别为21.1/18.4/17.0倍。维持优于大市评级。

     天味食品(603317) 公司披露2025年三季报，收入利润略超预期 公司2025年三季报披露。2025Q1-Q3公司营收/归母净利润24.1/3.9亿元（同比+2.0%/-9.3%），2025Q3营收/归母净利润10.2/2.0亿元（同比+13.8%/+8.9%），收入利润略超预期。考虑到四季度费用投放规划，我们小幅下调盈利预测，预测2025-2027年公司归母净利润为6.1/6.8/7.5亿元（同比-2.9%/+12.4%/+10.0%），原值为6.3/7.0/7.7亿元，当前股价对应PE分别为21.0/18.7/17.0倍，考虑到公司外延并购战略双轮驱动，维持“增持”评级。 2025Q3营收保持稳健增长，渠道产品齐发力 （1）分产品：2025Q3底料/菜谱式调料/其他营收分别同比+25.0%/14.9%/121.1%，延续2025Q2快速增长态势；香肠腊肉调料为2025Q4季节性单品，销售节奏影响致2025Q3营收同比下滑22.2%，预计2025Q4香肠腊肉调料有望实现高增。（2）分渠道：2025Q3公司线上渠道增长明显，营收同比增长60.6%；线下渠道同比增长4.5%。（3）分地区：2025Q3西部/中部地区有所下滑，其他区域营收均出现不同程度上涨，东部/南部/北部地区营收分别同增45.6%/20.9%/13.0%。 毛利率同比改善，销售费用投放力度同比加大 2025Q3毛利率/净利率同比分别+1.6/-0.5pct至40.5%/20.7%，环比分别+3.5/+4.3pct。费用端，2025Q3整体费用率同比+1.4pct，其中销售费用率同比增长为主因，2025Q3销售费用率同比+3.1pct至10.9%（环比微增0.9pct），管理/研发/财务费用率分别同比-1.4/-0.4/+0.1pct。 产品渠道双轮驱动，期待并购协同效应释放 展望全年，我们认为公司在C端渠道地位逐步稳固，且重点突破小B渠道，食萃及加点滋味收购完成有望补齐公司短板渠道，渠道完善有望支撑公司旺季收入快速增长。费用端，公司有望进一步收缩在商超传统渠道的费用率投放，同时加大对小B渠道的费用投放力度，期待小B渠道逐步放量。 风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

     天味食品(603317) 10月30日公司发布三季报，25Q1-Q3实现营收24.11亿元，同比+1.98%；实现归母净利润3.92亿元，同比-9.30%；扣非归母净利润3.57亿元，同比-8.13%。其中，25Q3实现营收10.20亿元，同比+13.79%；实现归母净利润2.02亿元，同比+8.93%；扣非归母净利润1.95亿元，同比+8.84%，业绩超预期。 经营分析 旺季备货叠加补库存因素，Q3火锅底料提速。1）25Q3火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉销售收入3.79/4.43/1.45亿元，同比+25.0%/+14.9%/-22.2%。火锅底料进入销售旺季，叠加此前渠道库存较低，收入环比改善。同时外延标的并表带动中式菜品调味料稳健增长。2）25Q3线上/线下收入2.23/7.90亿元，分别同比+60.56%/+4.47%。线上食萃、加点滋味持续高增，线下积极推进网点布局和建设，强化核心经销商产出，助推业绩增长。3）分地区来看，西部/东部/北部/中部/南部收入Q3分别同比-0.2%/+45.6%/+13.0%/+4.1%/+20.9%。 产品结构优化，净利率稳步修复。1）25Q3毛利率为40.46%，同比+1.63pct，毛利率改善系原材料成本下行、高毛利产品占比提升。2）25Q3销售/管理/研发费率分别同比+3.09pct/-1.38pct/-0.42pct，销售费率显著提升，系同期低基数+今年加大陈列铺设、新品宣传等投入。管理费率下降主要系股权支付费用减少。3）综上25Q3净利率为19.81%，同比-0.88pct，环比+4.43pct。 内生+外延双轮驱动，看好旺季需求改善，业绩稳步修复。Q2以来公司逐步清理包袱，随着库存回归理性，我们仍看好后续旺季动销 改善叠加收并购标的贡献，带动收入端提速。利润伴随供应链优化、规模效应逐步修复。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司旺季收入改善超预期，我们分别上调25-27年业绩11%/8%/5%。预计25-27年公司归母净利润分别为6.3/7.0/7.7亿元，分别同比持平/+11%/+10%，对应PE分别为19x/17x/16x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。