海天味业(603288) 事件 2024年4月26日，海天味业发布2023年年度报告与2024年一季度报告。 投资要点 一季度开门红表现良好，成本下行利好盈利 245.59/59.09/76.94亿元，分别同比-4%/-9%/+10%，归母净利润分别为56.27/12.98/19.19亿元，分别同比-9%/-15%/+12%。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别为34.74%/37.31%，同比-1pct/+0.4pct，主要系原材料成本下降所致，销售费用率分别为5.32%/5.50%，分别同比-0.1pct/+0.3pct，2023/2024Q1公司管理费用率分别为2.14%/1.61%，分别同比+0.4pct/持平，费用表现相对平稳，综合导致2023/2024Q1公司净利率分别为22.97%/25.06%，分别同比-1.2pct/+0.4pct，盈利能力边际改善。分红计划，公司计划每10股派发现金股利6.60元，分红率为65%。2024年经营规划，2024年公司计划营业收入目标为275.1亿元，归母净利目标为62.3亿元。 餐饮渠道需求恢复，核心品类边际改善 2023年核心品类承压，2023年公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品营收分别为126.37/24.27/42.51/34.99亿元，分别同比-9%/-6%/-4%/+19%，酱油/调味酱/蚝油销量分别为229.82/28.35/86.11万吨，分别同减8%/0.4%/2%，由于餐饮端恢复，中大规格产品销量提升拖累吨价，吨价分别同减1%/6%/2%至0.55/0.86/0.49万元/吨。2024Q1餐饮市场逐步恢复，2024Q1公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品营收分别为40.85/8.01/12.82/10.67亿元，分别同增10%/6%/10%/22%，核心品类加速增长，主要系餐饮渠道复苏/经销商补库存所致，公司将继续加大健康化产品推出，实现产品结构优化。 经销商优化持续推进，各区域稳健增长 经销商优化工作持续推进，线上渠道增速较快，2023年公司线下/线上渠道营收分别为219.26/8.89亿元，分别同减4%/10%，2024Q1营收分别为69.43/2.91亿元，分别同增11%/21%，截至2024Q1，公司经销商共6506家，较年初净减少85家，公司持续推进经销商优化，拉动经销商去库工作，并剔除低效经销商，保证终端高质量开拓，随着餐饮连锁化率提升，公司设立独立机构承接大B业务，加快产品矩阵、渠道布局。南区表现优于整体，2023年东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别为43.54/45.00/50.49/59.25/29.86亿元，分别同减7%/2%/4%/5%/1%，2024Q1营收分别为14.37/13.50/16.35/18.76/9.37亿元，分别同增10%/22%/10%/6%/10%，南区相对整体表现更为稳健。 盈利预测 公司持续优化供应链协同、产供销提效，有效挖掘经营潜力，餐饮端仍有修复韧性，后续公司有望随行业上行释放业绩弹性。根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为1.18/1.34/1.49元，当前股价对应PE分别为33/29/26倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期等。

     海天味业(603288) 公司披露2023年年报及2024年一季报，收入利润符合预期 公司披露2023年报及2024年一季报。2023年营收/归母净利245.6/56.3亿元（同比-4.1%/-9.2%）；2024Q1营收/归母净利润76.9/19.2亿元（同比+10.2%/11.9%），符合预期。考虑终端需求及公司规划，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预测2024-2026年归母净利润62.5(-4.9)/71.4(-5.7)/81.7亿元（同比+11.1%/14.3%/14.5%），EPS1.12(-0.09)/1.28(-0.11)/1.47元，当前股价对应PE34.9/30.6/26.7倍。维持“买入”评级。 2023年经营短期承压，2024Q1收入利润恢复正增长 2023年酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别同比-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19.4%。2023年收入增长承压，我们认为主要系：（1）餐饮渠道复苏低于预期，家庭渠道需求亦相对疲软；（2）渠道改革调整，2023年经销商-581名；（3）春节时间错配，春节备货更多结算在2024Q1（2023年/2024Q1合同负债45.3/18.6亿元，同比+53.6%/-17.4%），2024Q1酱油/调味酱/蚝油营收同比+10.1%/6.4%/9.6%。 成本压力略有缓解，2024Q1盈利能力有所回升 2023年公司毛利率/净利率分别为34.7%/23.0%（同比-1.0pct/-1.3pct），其中2023Q4毛利率/净利率分别为32.3%/22.1%（同比-1.7pct/-1.5pct）。2023年酱油毛利率同比提升2.3pct至42.6%（主要系黄豆等成本下降），而整体毛利率承压主要系蚝油、酱类及其他低毛利率产品占比提升。2024Q1毛利率/净利率分别为37.3%/25.1%，分别同比微增0.4pct/0.4pct，主要系原材料成本压力进一步缓解，同时酱油品类实现双位数增长，产品结构略有优化。 展望全年：公司积极进行渠道改革，2024年收入有望恢复性增长 展望全年，据公司2024年经营目标，计划营业收入/归母净利润分别为275.1/62.3亿元（同比+12.0%/10.7%）。我们认为2023年公司积极进行渠道改革、供应链优化，2024年收入有望扭转下滑态势实现恢复性增长。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

     海天味业(603288) 事件：2023年公司收入/归母净利润分别为245.59/56.27亿元（同比-4.10%/-9.21%），其中23Q4公司收入/归母净利润分别为59.09/12.98亿元（同比-9.30%/-15.20%）;24Q1公司收入/归母净利润分别为76.94/19.19亿元（同比+10.21%/+11.85%）。 23年整体承压，24Q1恢复增势。2023年主要产品量价有所下降，其中酱油业务收入126.37（同比-8.83%），销量/吨价分别同比变动-8.17%/-0.72%至229.82万吨和5498.74元/吨；蚝油业务收入42.51（同比-3.74%），销量/吨价分别同比变动-1.92%/-1.86%至86.11万吨和4937.10元/吨；酱类业务收入24.27（同比-6.08%），销量/吨价分别同比变动-0.41%/-5.69%至28.35万吨和8559.48元/吨。23Q4酱油/蚝油/酱类/其他收入同比-12.93%/-14.62%/-7.40%/+17.84%。24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%，24Q1主要产品均实现增长，其他品类增幅明显。 24Q1线上增长显著，平均经销商质量提升。2023年东部/南部/中部/北部/西部收入分别为43.54/45.00/50.49/59.25/29.86亿元（同比-7.26%/-2.17%/-4.19%/-4.78%/-0.68%），主要区域收入略有下滑；24Q1分别同比+10.33%/+21.81%/+10.21%/+6.46%/+10.08%，除中部区域，均实现较好增长。2023年线下/线上收入219.26/8.89亿元（同比-3.86%/-10.06%）；24Q1线下/线上分别同比+10.81%/+20.67%，线上增长显著。2023年经销商净新增-581家至6591家；2024Q1经销商净新增-85家至6506家，平均经销商收入同比+17.38%至111.20万元/家。 24Q1盈利能力提升，费用整体稳定。2023年公司毛利率/净利率分别同比变动-0.95/-1.25个百分点至34.74%/22.97%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.06/0.42个百分点至5.32%/2.14%。24Q1公司毛利率/净利率分别同比变动0.38/0.37个百分点至37.31%/25.06%，毛利率和净利率均有所提升；销售费用率/管理费用率分别同比变动+0.27/0.00个百分点至5.50%/1.61%，费用投放加大。 投资建议：2024年公司将坚持精品工程方针，做精产品、做大品类、做活渠道、做多品牌，打开发展空间和机会。由于目前大环境仍充满机遇和挑战，根据公司24Q1业绩，我们略调整盈利预测，预计24-26年营收分别为270.70/295.96/323.03亿元（24-25年前值为302/339亿元），增速为10%/9%/9%，归母净利润为61.08/65.85/71.07（24-25年前值为75/86亿元），增速为9%/8%/8%，对应PE为36/33/31X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

     海天味业(603288) 4月26日公司发布年报和一季报，23年实现营收245.59亿元，同比-4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比-9.21%；扣非归母净利润53.95亿元，同比-9.57%。24Q1实现营收76.94亿元，同比+10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比+11.85%；扣非净利润18.60亿元，同比+13.34%。 经营分析 清理库存再出发，Q1录得开门红。1）分品类来看，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入40.85/8.01/12.82/10.67亿元，同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%。核心品类恢复双位数增长，系春节旺季餐饮持续复苏，叠加部分经销商补库存所致。其他品类超20%增长，系品类多元化发展成效显现。2）分量价来看，因餐饮客户逐步恢复、大包装产品占比提升，23年酱油/蚝油/调味酱吨价分别下滑0.72%/1.86%/5.69%，与此同时C端去库存致销量均有不同程度下滑，23年核心品类量价承压。3）分区域来看，南部/北部/西部/东部/中部24Q1收入同比+21.81%/+6.46%/+10.08%/+10.33%/+10.21%，其中主销区增速更快。经销商内部优胜劣汰，截至23年底/24Q1末公司经销商6591家/6506家，报告期分别净减少581/85家。 Q1毛利率重启修复，主要系成本下行&产品结构改善。1）24Q1公司毛利率为37.31%，同比+0.38pct。主要系原料大豆、包材等价格持续下降，且高毛利产品如酱油增速恢复。2）23年酱油品类因成本下行毛利率同比+2.35pct至42.63%，但蚝油等其他产品依旧成本上涨，致使全年毛利率下滑。3）费用端，需求承压致规模效应缩减，公司持续精细管控费投，24Q1公司销售/管理/研发费率分别同比+0.27/持平/-0.25pct。4）最终23年/24Q1净利率分别为22.9%/24.9%，同比分别-1.3/+0.4pct。 看好公司在渠道调整、产品结构优化后重回增长。全年看，核心品类具备修复态势，且伴随着公司严控经销商库存、积极布局工业客户及新零售平台，收入及利润有望重回双位数增长。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司归母净利润分别为63.3/70.6/78.6亿元，同比+12.5%/11.6%/11.3%，对应PE分别为34x/31x/27x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     海天味业(603288) 核心观点： 事件：4月26日，公司发布公告，23年营收245.6亿元（同比-4.1%，下同），归母净利润56.3亿元（-9.2%）；24Q1，营收76.9亿元（+10.2%），归母净利润19.2亿元（+11.9%）。此外，公司2023年合计分红占归母净利润比例约70%。 其他产品表现亮眼，24Q1顺利开门红。23全年外部压力叠加公司内部调整导致收入同比下滑4%，分产品看，酱油/调味酱/蚝油收入分别同比-8.8%/-6.1%/-3.7%，核心产品表现平淡，但其他品类收入同比+19.4%，占比同比上升3.0pcts至15.3%。分区域，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%。分渠道，线下/线上同比-3.9%/-10.1%，其中经销商数量为6591家，同比减少8.1%。24Q1收入同比增长10%，实现环比改善，若剔除春节延迟的因素，23Q4~24Q1收入同比+0.8%；分品类，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别同比+10.1%/6.4%/9.6%/22.1%；分区域，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.3%/21.8%/10.2%/6.5%/10.1%；分渠道，线下/线上同比+10.8%/+20.7%。 产品结构变化导致23年净利率波动，24Q1成本下降推动盈利改善。23全年：归母净利率为22.9%，同比-1.3pcts。全年具体拆分，毛利率为34.7%，同比-0.9pcts，主要归因于：1）毛利率更低的蚝油与其他品类占比提升；2）消费分级导致中高端价格带产品增速趋缓。销售费用率为5.3%，同比-0.1pcts，主要归因于内部管理提效，公司积极开展酱油冰淇淋推广活动、与央视合作走进高明工厂，焕新调味品老字号的品牌活力。管理费用率为2.1%，同比+0.4pcts，主要系人工成本增加所致。24Q1：归母净利率为24.9%，同比+0.4pcts，扣非归母净利率同比+0.7pcts，主要由毛利率、投资收益与所得税贡献。拆分来看，毛利率为37.3%，同比+0.4pcts，得益于大豆、包材等原料价格下降，此外公司持续优化供应链、协同产销提效，有效挖掘经营潜力。销售费用率为5.5%，同比+0.3pcts，预计系渠道深耕动作导致年初投放部分费用；管理费用率为1.6%，同比持平。 短期静待动销回暖推动渠道修复，中长期关注产品与渠道变革。短期看，1）收入端：若宏观经济持续复苏，有望推动B端餐饮需求进一步实现恢复性增长，同时C端基数走低，叠加前期库存经过三个季度的去化以及报表端的低基数，收入端有望保持较快增速；2）成本端：24Q1大豆与包材价格同比下降，预计全年延续这一趋势，同时公司对部分原料进行锁价，将贡献成本红利。长期看，一方面积极关注客户结构优化情况与渠道体系恢复进展，另一方面在产品端关注特色预制菜、餐饮复调、有机及低糖低盐类等健康导向的调味品。 投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为61.7/70.3/80.1亿元，同比+9.7%/13.9%/14.0%，EPS为1.1/1.3/1.4元，对应PE为35/31/27X，考虑到公司作为调味品头部企业具备长期竞争力，短期积极调整有望推动业绩改善，以及提高分红比例以回报股东，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争超预期的风险，需求下滑的风险，食品安全风险。

     海天味业(603288) 投资要点： 事件：公司发布2023年度报告与2024年一季报。 点评： 公司2023年深化改革，持续去库存。2023年在需求弱复苏的背景下，公司在产品、渠道、终端建设等方面全面变革，持续消化库存缓解渠道压力。2023年，公司实现营业总收入245.59亿元，同比下降4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比下降9.21%。2023Q4，公司实现营业总收入59.09亿元，同比下降9.30%；实现归母净利润12.98亿元，同比下降15.20%。分产品看，在需求疲软叠加公司持续改革去库存的背景下，2023年公司核心品类营收同比下降。2023年，公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营业收入126.37亿元/24.27亿元/42.51亿元/34.99亿元，同比-8.83%/-6.08%/-3.74%/+19.35%。 公司2024Q1开局良好。今年春节，在返乡、宴席等场景催化下，产品动销好于去年同期，公司一季度开局良好。2024Q1，公司实现营业总收入76.94亿元，同比增长10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%。分品类看，酱油等核心品类收入同比均实现增长，其他品类增速最快。2024Q1，公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营业收入40.85亿元/8.01亿元/12.82亿元/10.67亿元，同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%。分渠道看，公司渠道结构持续优化加快线上渠道布局。2024Q1，公司线下渠道与线上渠道分别实现营收69.43亿元/2.91亿元，同比分别+10.81%/+20.67%。 2024Q1公司盈利水平改善。公司2023年实现毛利率34.74%，同比下降0.94个百分点，主要系公司高端酱油占比下降叠加部分品类毛利率下滑所致。费用方面，公司2023年销售费用率/管理费用率分别为5.32%/2.14%，同比分别-0.06pct/+0.42pct。综合毛利率与费用率的情况，公司2023年实现净利率22.97%，同比下降1.25个百分点。今年以来大豆等原材料成本压力趋缓，叠加需求同比改善，2024Q1公司毛利率同比增加0.38个百分点至37.31%。费用方面，2024Q1公司销售费用率/管理费用率分别为5.50%/1.61%，同比分别+0.27pct/+0.00pct。公司一季度销售费用率增加或与春节备货加大费用投入有关。综合毛利率与费用率的情况，2024Q1公司净利率为25.06%，同比增加0.37个百分点，盈利水平同比改善。 维持买入评级。预计公司2024/2025年每股收益分别为1.22元和1.37元对应PE估值分别为32倍和28倍。作为调味品龙头，公司持续深化产品、渠道等改革。后续需持续关注需求等边际改善。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动，食品安全问题等。

     海天味业(603288) 事项： 公司发布2023年年报，全年实现营业收入245.59亿元，同比下降4.10%；归母净利润56.27亿元，同比下降9.21%；扣非归母净利53.95亿元，同比下降9.57%。公司同时发布2024年一季报，24Q1实现营业收入76.94亿元，同比增长10.21%；归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%。实现扣非归母净利18.60亿元，同比增长13.34%。利润分配预案：拟向全体股东按每10股派发现金股利6.60元（含税）。 平安观点： 23年盈利能力略有承压，24Q1同比改善。公司23全年实现毛利率34.74%，同比下降0.94pct。销售/管理/财务费用率分别为5.32%/2.14%/-2.38%，较同期下降0.06/上升0.42/上升0.48pct。实现净利率22.97%，同比下降1.25pct。公司24Q1单季度实现毛利率37.31%，同比上升0.38pct。销售/管理/财务费用率分别为5.50%/1.61%/-1.33%，较同期上升0.27/持平/上升0.22pct。公司2024Q1实现净利率25.06%，同比上升0.37pct，盈利能力同比改善。长期看好公司的规模化优势，同时成本正在下行，期待收入修复后盈利能力能够持续改善。 主要品类依然承压，布局多元化健康化。产品端，公司坚持技术创新，不断提升产品品质，丰富产品矩阵，推动存量产品稳定发展的同时，提速提质发展新产品，有效满足市场的多元需求。分产品看，23全年酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现营收126.37亿元/24.27亿元/42.51亿元/34.99亿元，同比-8.83%/-6.08%/-3.74%/+19.35%。由于餐饮业尚处恢复期，公司主要品类营收仍然承压，其他产品维持稳定增长。近年来，公司不断丰富产品矩阵，同时在原有经典系列、高端系列的基础上，利用积累的技术优势，在健康化方向上的产品继续发力，例如0添加系列、有机系列、薄盐系列、无麸质酱油、素蚝油等众多系列产品均取得较快发展。 加快营销变革，强化终端下沉。2023年公司持续推动新零售等线上端口的发展步伐，进一步强化与核心头部平台的战略合作，推动线上线下的融合发展。线上渠道实现营收8.89亿元，同比下降10.06%，主要是优化线上渠道的产品矩阵所致；线下渠道实现营收219.26亿元，同比下降3.86%。分区域来看，公司加快营销变革、强化终端下沉，着力提升网络密实度和市场承载量，进一步扩大各区域的市场竞争力，实现了各区域营收的均衡发展。23年公司东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收43.54亿元/45.00亿元/50.49亿元/59.25亿元/29.86亿元，分别同比变动-7.26%/-2.17%/-4.19%/-4.78%/-0.68%，均有所下滑。 财务预测与估值：公司终端需求恢复不及预期，业绩承压。根据公司2023年年报，我们略调低业绩预测，预计公司2024~2026年的归母净利润分别为61.54亿元（前值为68.21亿元）、67.67亿元（前值为76.45亿元）、75.33亿元（新增），EPS分别为1.11/1.22/1.35元。对应4月26日收盘价的PE分别为35.1、31.9、28.7倍。公司作为调味品龙头，在品牌/产品/渠道方面竞争优势突出，市场份额持续提升，我们依旧看好公司长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

     海天味业(603288) 事件 公司公告2023年报及2024年一季报。2023年，公司实现总收入245.59亿元（-4.10%），归母净利56.27亿元（-9.21%），扣非归母净利53.95亿元（-9.57%）。2023Q4，公司实现总收入59.09亿元（-9.30%），归母净利12.98亿元（-15.20%），扣非归母净利12.43亿元（-15.39%）。2024Q1，公司实现总收入76.94亿元（+10.21%），归母净利19.19亿元（+11.85%），扣非归母净利18.60亿元（+13.34%）。公司拟每股派发现金红利0.66元（含税），分红率为65.06%。 Q1收入增长加速，经销商持续优化中 1）Q1收入增长加速。2023年，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品收入分别为126.37、24.27、42.51、34.99亿元，同比-8.83%、-6.08%、-3.74%、+19.35%，从量价来看，酱油、调味酱、蚝油全年销量同比-8.17%、-0.41%、-1.92%，单价同比-0.72%、-5.69%、-1.86%。24Q1，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品收入分别为40.85、8.01、12.82、10.67亿元，同比+10.06%、+6.44%、+9.63%、+22.10%，Q1增长加速。 2）Q1线上、线下渠道均恢复正增长。2023年，公司线下、线上收入分别为219.26、8.89亿元，同比-3.86%、-10.06%；24Q1线下、线上收入分别为69.43、2.91亿元，同比+10.81%、+20.67%。 3）Q1各地区均恢复正增长，南部增速领先。2023年，公司东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别为43.54、45.00、50.49、59.25、29.86亿元，同比-7.26%、-2.17%、-4.19%、-4.78%、-0.68%，24Q1各地区收入分别同比+10.33%、+21.81%、+10.21%、+6.46%、+10.08%。 4）经销商持续优化中。2023年末，公司经销商数量共6,591家，全年净减少581家，24Q1末经销商共6,506家，Q1净减少85家，分区域看，Q1南部地区经销商数量实现正增长，净增2家。 Q1毛利率、归母净利率同步提升 1）23年酱油毛利率提升2.34pct，24Q1公司毛利率同比+0.38pct。2023年，公司毛利率为34.74%，同比-0.95pct，主要受销售规模下降及品类结构影响；分产品看，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品毛利率分别为42.63%、35.49%、29.00%、21.88%，同比+2.34、-1.79、-4.65、-5.30pct，酱油毛利率有所提升；分渠道看，公司线下、线上毛利率分别为36.48%、28.14%，同比-0.99、-0.67pct。24Q1，公司毛利率为37.31%，同比+0.38pct。2）23年公司管理、财务费用率有所提升。2023年，公司归母净利率为22.91%，同比-1.29pct，主要由于毛利率下降，及管理、财务费用率提升。2023年，公司销售、管理、财务费用率分别为5.32%、2.14%、-2.38%，同比-0.06、+0.42、+0.48pct，财务费用率提升主要由于利息收入减少；公允价值变动收益/收入同比+0.39pct至0.87%。 3）Q1归母净利率提升。24Q1，公司归母净利率为24.94%，同比+0.37pct。从费用率看，24Q1公司销售、管理研发、财务费用率分别为5.50%、1.61%、2.41%、-1.33%，同比+0.27、-0.00、-0.38、+0.22pct。 投资建议 我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为62.37、68.08、74.06亿元，同比增长10.84%、9.15%、8.79%，对应4月26日PE分别为35、32、29倍（市值2160亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、原材料价格波动风险、下游去库存不畅风险。

     海天味业(603288) 投资要点 事件：公司2023年实现收入245.59亿元，同比增长-4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比增长-9.21%；实现扣非后归母净利润53.95亿元，同比增长-9.57%。其中2023Q4实现收入59.09亿元，同比增长-9.30%；实现归母净利润12.98亿元，同比增长-15.20%；实现扣非后归母净利润12.43亿元，同比增长-15.39%。2024Q1实现收入76.94亿元，同比增长10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%；实现扣非后归母净利润18.60亿元，同比增长13.34%。考虑到春节错位，23Q4+24Q1实现收入136.03亿元，同比增长0.79%，销货现金流同比增长5.16%；实现归母净利润32.17亿元，同比增长-0.90%；实现扣非后归母净利润31.03亿元，同比增长-0.23%。 其他品类快速增长，23Q4+24Q1表现企稳。2023年酱油收入为126.37亿元，同比增长-8.83%（量-8.17%，价-0.72%）；蚝油收入为42.51亿元，同比增长-3.74%（量-1.92%，价-1.86%）；调味酱收入为24.27亿元，同比增长-6.08%（量-0.41%，价-5.69%）；其他调味品收入为34.99亿元，同比增长19.35%。东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收入43.54、45.00、50.49、59.25、29.86亿元，同比分别增-7.26%、-2.17%、-4.19%、-4.78%、-0.68%，各区域表现较为均衡。23Q4+24Q1酱油、调味酱、蚝油、其他调味品分别实现收入70.96、13.62、23.11、19.26亿元，同比分别增长-1.03%、0.27%、-2.69%、20.16%。东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收24.79、25.19、27.96、32.91、16.09亿元，同比分别增-0.78%、+10.56%、-1.62%、+1.00%、-1.11%。 大豆成本下行，期待毛利率改善。2023年公司调味品毛利率同比下降0.96个pct至36.15%。其中酱油毛利率同比提升2.34个pct，吨成本-4.62%（其中吨直接材料-5.82%）；蚝油毛利率同比下降4.65个pct，吨成本+5.02%；调味酱毛利率同比下降1.79个pct，吨成本-3.00%；其他调味品毛利率同比下降5.30个pct。酱油和调味酱成本受益于黄豆等原材料价格下降。2023Q4公司毛利率同比-1.71个pct至32.34%；2024Q1公司毛利率同比提升0.38个pct至37.31%。2023年公司销售、管理费用率同比分别-0.06、+0.42个pct至5.32%、2.14%；2023Q4销售、管理费用率同比分别-0.69、+0.90个pct至4.90%、2.69%；2024Q1销售、管理费用率同比分别+0.27、+0个pct至5.50%、1.61%。综合来看，2023年公司净利率同比下降1.25个pct至22.97%；2023Q4公司净利率同比下降1.45个pct至22.06%；2024Q1公司净利率同比提升0.37个pct至25.06%。 盈利预测：公司需求端环比改善，期待后续消费环境好转推动收入加速。同时公司积极进行内部变革，提升核心竞争力。成本端压力边际改善，后续有望带来盈利能力修复。根据公司年报，考虑到需求较为疲软，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为265.66、288.07、309.59亿元（2024-2025年原值为289.37、320.85），归母净利润分别为61.25、68.11、74.21亿元（2024-2025年原值为71.46、81.97），EPS分别为1.10、1.22、1.33元，对应PE为35.3倍、31.7倍、29.1倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：需求修复低于预期，食品安全风险，舆情风险，原材料价格上涨，研报信息更新不及时的风险

     海天味业(603288) 投资要点 公司发布2023年报和2024年一季报：2023年公司营收245.59亿元，同比-4.1%；归母净利润56.27亿元，同比-9.2%；扣非归母净利润53.95亿元，同比-9.6%。23Q4/24Q1公司营收分别为59.1/76.9亿元，同比-9.3%/+10.2%；归母净利润分别为12.98/19.2亿元，同比-15.2%/+11.9%；扣非归母净利润分别为12.4/18.6亿元，同比-15.4%/+13.3%。业绩基本符合预期。 23年核心品类需求疲软，其他品类高增。2023年酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入同比分别为-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19%，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入同比分别为+10.1%/+6.4%/+9.6%+22%。受消费疲软、餐饮低迷、渠道分散化等因素影响，23年酱油、蚝油需求承压，酱油销量/吨价同比-8.2%/-0.7%，蚝油销量/吨价同比-1.9%/-1.9%。24Q1春节备货拉动下各品类收入同比均有改善，其他品类高增预计主因低基数下复调新品快速放量。 优化经销商网络，24Q1各区域收入同比改善。23年公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%，截至23年末经销商数量环比23Q3减少184名至6591名，24Q1末经销商数量进一步环比减少85名至6506名，需求疲软下公司主动优化经销商网络。随着渠道改革深化，春节备货+渠道下沉推动下，24Q1东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.3%/+21.8%/+10.2%/+6.5%/+10.1%，各地区收入同比改善显著。 23年结构恶化致毛利率承压，24Q1盈利能力改善。23年毛利率同比-0.9pct，主因高毛利的酱油收入占比下降+部分品类毛利率恶化。23年酱油/调味酱/蚝油/其他业务毛利率分别同比+2.34/-1.8/-4.65/-5.3pct；酱油毛利率改善主因大豆等原材料价格下降，23年酱油单吨直接材料成本同比-5.8%；吨价下行导致蚝油、调味品毛利率承压。24Q1毛利率同比+0.38pct，预计主因高毛利的酱油产品占比提升。23年/24Q1销售费用率同比-0.1/+0.27pct，费用投放较为理性。综合来看23年/24Q1公司归母净利率同比-1.3/+0.4pct，23年盈利能力承压，24Q1略有改善。 渠道改革深化，24年增长可期。23年以来公司深化渠道改革，渠道库存持续改善，未来随着C端渠道下沉+零添加扩容、B端渠道扁平化+开发工业渠道等，公司成长可期，有望实现24年收入利润双位数增长的经营目标。 盈利预测与投资评级：公司业绩基本符合预期，但考虑公司仍处于改革阵痛期，我们下调公司24-26年收入预期为275.9/305.7/336.83亿元（此前24-25年预期为285/317亿元），同比+12%/11%/10%，下调24-26年归母净利润预期为62.6/71/79.9亿元（此前24-25年预期为68/76亿元），同比+11%/13%/13%，对应24-26年PE分别为35/30/27x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期

     海天味业(603288) 事件： 海天味业发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收/归母净利/扣非归母净利245.59/56.27/53.95亿元，同比-4.10%/-9.21%/-9.57%。23Q4实现营收/归母净利/扣非归母净利59.09/12.98/12.43亿元，同比-9.30/-15.20%/-15.39%。24Q1实现营收/归母净利/扣非归母净利76.94/19.19/18.60亿元，同比+10.21%/11.85%/13.34%。23Q4+24Q1营收同比+0.8%，归母净利润同比-0.9%。 全年营收小幅下滑，渠道持续优化 分产品看，2023年酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收126.4/24.3/44.2/29.3亿元，同比-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19.4%，酱油量/价同比-8.2%/-0.7%，销量下滑主要系餐饮需求疲软、公司主动改革。24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收40.9/8.0/12.8/10.7亿元，同比+10.1%/6.4%/9.6%/22.1%。分渠道看，2023年线下/线上分别实现营收219.3/8.9亿元，同比-3.9%/-10.1%，线上业务下滑主要系优化产品矩阵。2023年公司优化581名经销商至6591名，经销商队伍质量增长，提升渠道效能。 原材料成本下行+产品结构优化，毛利率环比有所改善 2023年实现毛利率34.7%，同比-0.9pct，其中酱油/调味酱/蚝油/其他分别为42.6%/35.5%/29.0%/21.9%，同比+2.3/-1.8/-4.7/-5.3pct，原材料大豆成本下降促进酱油/调味酱吨直接材料成本同比-6%/-3%。23Q4/24Q1实现毛利率32.3%/37.3%，同比-1.7/+0.4pct，环比改善主要系24Q1C端低基数下同比增长更快，提升产品结构。2023年销售/管理/研发费用率分别为5.3%/2.1%/2.9%，同比-0.1/+0.4pct/持平，管理费用率增长主要系人工及信息化支出提升，综合实现归母净利率22.9%，同比-1.3pct，23Q4/24Q1实现归母净利率22.0%/24.9%，同比-1.5/+0.4pct，盈利能力环比提升。 投资建议 展望2024年，公司目标营收275.1亿元，同比+12.0%，归母净利62.3亿元，同比+10.7%，净利率22.6%，同比-0.3pct，为四五计划开局之年定下基调，我们预计净利率目标下降或因低端产品增速较快拉低产品结构及改革费投加大等。随着餐饮渠道逐步复苏、库存去化，公司调整进程有望持续推进，渠道、产品、终端建设优势仍存，高质量发展可期。我们预计公司2024-2026年的收入分别为275.1/304.3/335.3亿元，净利润分别为62.3/69.2/76.8亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为44.83元，相当于2024年40x的动态市盈率。 风险提示：宏观经济增速不及预期，食品安全，原材料价格提升等

     海天味业(603288) 核心观点 公司发布2023年三季报，23Q1-3营业收入186.50亿元，同比-2.33%；归母净利润43.29亿元，同比-7.25%；扣非归母净利润41.52亿元，同比-7.67%。23Q3营业收入56.85亿元，同比+2.20%；归母净利润12.32亿元，同比-3.24%；扣非归母净利润11.82亿元，同比-1.87%。 需求端有所改善，营收增速环比实现转正。23Q3公司营收同比+2.20%，23Q2营收同比-5.34%，Q3营收增速环比转正，实现恢复增长，预计主要由于双节旺季对餐饮行业景气度形成提振，三季度需求端环比有所改善。1）分产品：23Q3酱油/调味酱/蚝油/其他调味品营业收入分别为28.28/5.29/10.24/8.86亿元，同比-2.81%/-4.94%/+2.28%/+38.57%，酱油、蚝油增速环比Q2实现改善，其他品类同比实现高增长，预计主要为料酒、醋等细分品类快速放量。2）分地区：23Q3东部/南部/中部/北部/西部区域营业收入分别为9.80/10.69/11.54/13.31/7.33亿元，同比-2.51%/+9.55%/-1.78%/+5.69%/+5.98%。23Q3末，公司经销商数量合计6775家，较22年末净减少397家，公司加强对大商扶持合作，持续优化经销商团队。 盈利水平仍面临承压。23Q3毛利率为34.54%，同比-0.75pct，毛利率同比下降预计主要由于整体产品结构变化导致。23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.59%/2.38%/2.52%/-1.81%，同比-0.28pct/+0.13pct/-0.31pct/+0.80pct，费用率整体表现平稳。23Q3归母净利率为21.68%，同比-1.22pct，盈利水平有所下降 公司内部变革持续推进，未来稳健增长可期。产品方面，公司在酱油、蚝油、调味酱三大品类基础上，近年来加快料酒、醋等新品类的发展，无添加产品进一步丰富产品矩阵。渠道方面，今年以来公司重视调节经销商库存水平，渠道库存Q3环比Q2已有所下降，经销商质量持续优化提升，销售渠道的多元发展继续推进。中长期看，随着公司加快在产品、渠道、内部管理等全面变革，强化竞争优势，以及调味品消费场景延续积极恢复态势，公司未来重回稳健增长可期。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为62.4亿元、69.7亿元、77.9亿元，同比分别增长1%、12%、12%，当前股价对应PE分别为34、30、27倍。维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

     海天味业(603288) 业绩仍有压力，长期看好公司发展 海天味业公布2023年三季报，1-3Q实现营收186.5亿，同比降2.3%；归母净利43.3亿，同比降7.3%。2023Q3实现营收56.8亿，同比增2.2%；归母净利12.3亿，同比降3.2%。考虑到产品结构下移，我们略下调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利分别为59.2（-2.8）、67.4（-4.9）、77.2（-5.7）亿，EPS分别为1.06（-0.05）、1.21（-0.09）、1.39（-0.10）元，同比分别-4.5%、+14.0%、+14.4%，当前股价对应PE分别为36.8、32.3、28.2倍。海天品牌与渠道优势长期存在，公司不断强化竞争实力，多品类发展市场份额仍可扩张，具有平台企业潜质。我们长周期看好海天未来发展。 经营环比改善，营收增速转正 海天味业三季度营收增2.2%，增速环比回暖，也在市场预期当中。原因在于：一是三季度消费环境缓慢复苏；二是公司加大餐饮投放力度。渠道库存水平也有下移，体现出终端动销有上行趋势。分品类来看，单三季度酱油、调味酱、蚝油分别-2.8%、-4.9%、+2.3%，蚝油承担了部分增量。而小品类（以醋与料酒为主）增长38.6%，品类多元化效果体现。区域上看，东部与中部区域略有下滑，分别-2.5%与-1.8%。其他区域均有正增长，其中南部区域9.6%增速更快。截止三季度末，公司经销商数量减少397家至6775家水平，也体现出公司逐步加大与中大经销商合作的经营思路。预计公司全年营收基本持平。 毛利率下行，盈利水平仍处低位 2023Q3毛利率34.5%，同比下降0.7pct，主因产品结构下行，高毛利率的酱油产品占比下降。三季度销售费用率下降0.3pct，应是与公司主动控费严格管理有关。管理费用率提升0.1pct变化不大。财务费用率提升0.8pct，是利息收入减少。往下半年展望，考虑到基数较低以及市场仍处复苏趋势当中，预计四季度营收增速可能加快，净利增速也可能超过前三季度。 积极求变，回购股份彰显公司信心 当前行业弱复苏，海天面临渠道高库存以及低利润率问题，在此背景下，公司加速布局新零售渠道，同时进行传统渠道的调整。产品在细分赛道发力，新品中零添加酱油已经铺市，未来可乐观展望。公司同时公布回购股份方案，拟回购883.4-1413.4万股，作为库存股用于未来员工持股或股权激励计划，一方面彰显公司对未来发展的信心，另一方面也为进一步建立健全长效激励机制提供可能。 风险提示：原材料成本超预期上涨、新品推广不及预期。

     海天味业(603288) 核心观点 公司公布2023年三季报业绩：2023年前三季度公司实现营业总收入186.50亿元，同比-2.33%；实现归母净利润43.29亿元，同比-7.25%；实现扣非归母净利润41.52亿元，同比-7.67%。2023年第三季度公司实现营业总收入56.85亿元，同比+2.20%；实现归母净利润12.32亿元，同比-3.24%；实现扣非归母净利润11.82亿元，同比-1.87%。 收入环比改善，其他调味品放量显著。2023年第三季度公司调味品收入52.7亿元，同比增长3.1%，恢复正增长。分产品看，2023年第三季度酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别同比-2.8%/-4.9%/+2.3%/+38.6%，在行业需求疲软及公司主动寻求变革的背景下，三大品类仍有承压，以醋、料酒为主的其他调味品增长亮眼。公司以将降低渠道库存作为首要目标，目前渠道库存已从年初的3个月降低已有所回落，预计到年底将进一步去化至良性水平。 成本压力仍在，盈利能力阶段承压。2023年第三季度毛利率为34.5%，同比-0.7pcts，毛利率有所下滑主因成本压力仍存叠加低毛利其他调味品产品占比提高叠加行业竞争有所加剧。2023年第三季度销售/管理/研发、财务费用率同比分别-0.3/+0.1/-0.3/+0.8pcts，期间费用率基本保持稳定。2023年第三季度归母净利率21.7%，同比-1.2pcts，盈利能力阶段承压。 静待调整效果显现，股份回购彰显发展信心。近3年公司经历了渠道变革、疫情反复、成本上涨及零添加事件等多重外部压力导致业绩恢复情况不及预期，公司也在低谷期主动调整渠道（主动去库存、优化低效小商），并通过加快市场转型、降本增效、加强研发和推广等方式，不断夯实自身优势、修炼内功。此外，公司公布回购股份方案公告，公司拟以5-8亿自有资金回购公司股份，拟用于实施员工持股计划或者股权激励计划，本次回购计划利于增强公众投资者信心、维护公司及广大投资者利益，期待后续消费复苏及公司历经变革后业绩重回正轨。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、行业需求恢复不及预期等。 投资建议：考虑到经济恢复速度慢于预期，我们下调此前盈利预测，预计2023-2024年实现营业收入254.9/277.5亿元（前次为304.0/348.0亿元），同比-0.5%/+8.9%；归母净利润58.3/65.7亿元（前次为79.4/94.2亿元），同比-5.9%/+12.7%；当前股价对应2023年/2024年/2025年36/32/29倍PE，维持“买入”评级。

     海天味业(603288) 事件：23Q1-3公司收入/归母净利润分别为186.50/43.29亿元（同比-2.33%/-7.25%）；23Q3公司收入/归母净利润分别为56.85/12.32亿元（同比+2.20%/-3.24%）。 酱油/酱类收入略有下滑，其他类收入高增。23Q3公司酱油/调味酱/蚝油/其他收入28.28/5.29/10.24/8.86亿元（同比-2.81%/-4.94%/+2.28%/+38.57%），收入占比分别变动-3.28/-0.85/-0.16/+4.30个百分点至53.69%/10.05%/19.45%/16.81%。其他类收入快速增长，产品矩阵逐渐完善。 区域均衡发展，经销商质量有所提升。23Q3公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别为9.80/10.69/11.54/13.31/7.33亿元（同比-2.51%/+9.55%/-1.78%/+5.69%/+5.98%），南部/北部/西部区域维持增势。23Q3经销商环比/同比变动+19/-378家至6775家，经销商数量开始环比提升；平均经销商收入同比变动+8.89%至77.74万元/家，经销商体系逐步优化，质量有所提升。 毛利率稳健，净利率受财务费用影响。23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动-0.75/-1.23个百分点至34.54%/21.73%，毛利率保持稳健，略有下滑预计主要系产品结构调整；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-0.28/+0.13/+0.80个百分点至+5.59%/+2.38%/-1.81%，财务费用率增长较多主要系利息收入减少。 回购彰显信心，看好后续发展。公司拟以5-8亿元自有资金，按最高回购价56.60元/股，回购股份883-1413万股（约占公司总股份0.16%-0.25%）。此次回购股份拟用于实施员工持股计划或者股权激励计划，有助于完善公司长效激励机制，充分调动公司管理人员、核心骨干的积极性，提高团队凝聚力和竞争力，有效推动公司的长远发展。 投资建议：我们认为调味品消费分级趋势愈发明显，市场细分、竞争激烈趋势不变。公司作为平台型企业，具有规模化优势，同时在品种、口味、规格等细分赛道上发力，看好公司业绩逐步好转。根据三季报，我们调整盈利预测，预计23-25年营收为269/302/339亿元（23-24年前值为309/358亿元）；归母净利润为65/75/86亿元（23-24年前值为82/97亿元），对应PE分别为33X/28X/25X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

     海天味业(603288) 投资要点 业绩情况： 23年前三季度公司实现营业收入186.5亿元（同比-2.3%），实现归母净利润43.3亿元（同比-7.3%）；单Q3公司实现营业收入56.8亿元（同比+2.2%），实现归母净利润12.3亿元（同比-3.2%），业绩低于预期。 收入端：零添加与高潜品类亮眼，渠道网络效率提升 1）主品类承压，其他品类表现亮眼。23年前三季度三大主品类酱油/调味酱/蚝油（占比55.5%/10.8%/18.6%）收入分别同比-7.5%/-5.7%/+0.3%，23Q3酱油/调味酱/蚝油收入分别同比-2.8%/-4.9%/+2.3%；23年前三季度其他品类收入同比+19.8%，23Q3其他品类收入同比+38.6%，增长亮眼。 2）渠道网络效率提升，渠道利润逐步恢复。东/南/中/北/西部（占比 19.1%/19.2%/22.4%/26.0%/13.3%），23年前三季度收入分别同比-5.3%/-2.9%/-0.6%/-4.6%/+3.7%，23Q3收入分别同比-2.5%/+9.6%/-1.8%/+5.7%/+6.0%。在行业变革期，公司在积极调整经销商结构，主动优化低效小商，同时积极聚焦于渠道网络效率提升，同时帮助渠道重新梳理利润，将为公司长期市长率持续提升打下良好基础。 盈利端：成本高位，短期盈利承压 1）盈利能力：①毛利率：23年前三季度/23Q3毛利率为35.5%/34.5%，同比-0.7pct/-0.8pct。公司23年前三季度通过扩大集约化规模和精益管理消化成本上涨压力。②净利率：23年前三季度/23Q3净利率23.2%/21.7%，同比-1.2pct/-1.2pct； 2）费用端：公司费用控制得当，保持稳定。23年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/+0.3pct/-0.2pct/+0.4pct，23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.3pct/+0.1pct/-0.3pct/+0.8pct。 盈利预测及估值 公司在巩固传统三大品类的基础上创新发展新品类，23年公司将持续推进零添加产品推广，整体产能持续扩张，叠加公司渠道效率的不断提升，长期看我们认为公司市占率有望持续提升。预计2023-2025年公司营业收入增速分别为3.0%10.4%/10.3%；归母净利润增速分别为1.8%/17.8%/8.5%；PE为33/28/26倍。维持“增持”评级。 风险提示 需求复苏不及预期，渠道下沉不及预期，新品推进不及预期。

     海天味业(603288) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现收入186.5亿元，同比-2.3%，实现归母净利润43.3亿元，同比-7.2%；其中23Q3实现收入56.9亿元，同比+2.2%，实现归母净利润为12.3亿元，同比-3.3%，公司业绩符合市场预期。 短期收入虽承压，部分品类环比已有边际改善。分产品看，前三季度公司酱油/蚝油/调味酱/其他产品实现收入96.3/32.2/18.7/26.4亿元，增速分别为-7.5%/+0.3%/-5.7%/+19.8%；其中23Q3对应收入增速分别为-9.3%/-0.5%/-6%/+12.2%。C端消费复苏态势较弱致使主业收入整体承压，但B端餐饮受益于节假日出行增多有所恢复，叠加Q3渠道库存水平持续降低，酱油及蚝油单三季度增速环比Q2已有所改善；此外食醋及料酒持续放量，带动其他产品Q3实现较快增长。分渠道看，23Q3线下/线上渠道收入增速分别为+3.3%/+0.1%。分区域看，23Q3东部/南部/中部/北部/西部收入增速为-2.5%/+9.6%/-1.8%/+5.7%/+6%，整体各区域增速环比Q2均有明显改善。公司持续优化经销商结构，截至23Q3，公司经销商数量较年初净减少397家至6775家。 产品结构变化+规模效应减弱，Q3盈利能力承压。前三季度公司毛利率为35.5%，同比下降0.7pp，其中23Q3毛利率同比-0.7pp至34.5%。毛利率下降主要系规模效应的减弱及高毛利酱油产品占比下滑拉低整体毛利率水平。费用率方面，公司积极控制广宣投放，23Q3销售费用率同比-0.3pp至5.6%；管理费用率同比微增0.1pp至2.4%，主要系本期管理人工及折旧支出增加所致。综合来看，23Q3公司净利率同比-1.2pp至21.7%。 短期业绩有所承压，长期稳健增长可期。产品方面，公司在维持酱油、蚝油及酱类三大核心业务基础上，持续发力食醋、料酒等新品类，借助调味品平台及渠道优势提升市占率。渠道方面，公司B端借助餐饮渠道复苏趋势，业绩有望持续恢复；同时C端加快零添加产品布局，不断优化产品结构。随着公司渠道体系理顺叠加渠道库存持续去化，整体结构升级态势延续，在餐饮及家庭端消费需求持续回暖背景下，长期稳健增长可期。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.07元、1.19元、1.34元，对应动态PE分别为35倍、32倍、28倍，维持“买入”评级。 风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。

     海天味业(603288) 事件 公司公告2023年三季报。23Q1-3，公司实现总营收186.50亿元（-2.33%），归母净利43.29亿元（-7.25%），扣非归母净利41.52亿元（-7.67%）。23Q3，公司实现总营收56.85亿元（+2.20%），归母净利12.32亿元（-3.24%），扣非归母净利11.82亿元（-1.87%）。 Q3蚝油同比实现增长，酱油降幅环比收窄 1）Q3收入增速同比、环比均由负转正。23Q3公司总营收同比增速为2.20%，同比+3.97pct，环比+7.54pct。 2）Q3归母净利降幅同比、环比均收窄。23Q3公司归母净利同比下降3.24%，降幅同比收窄2.75pct，环比收窄8.50pct。 3）Q3蚝油实现增长，酱油降幅环比收窄，其他产品较快增长。23Q3，公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入分别为28.28/5.29/10.24/8.86亿元，同比-2.81%/-4.94%/+2.28%/+38.57%，其中蚝油收入增速相比Q2提升6.87pct，重回增长，酱油收入降幅环比收窄6.87pct，其他产品收入增速环比+27.88pct。23Q1-3，以上各项收入同比分别-7.47%/-5.67%/+0.34%/+19.85%。 4）Q3南部、北部、西部区域收入实现正增长。23Q3，公司东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别为9.80/10.69/11.54/13.31/7.33亿元，同比分别-2.51%/+9.55%/-1.78%/+5.69%/+5.98%，23Q1-3，以上各区域收入同比分别-5.33%/-2.87%/-0.59%/-4.58%/+3.75%，西部区域实现正增长。 5）Q3线上线下均实现增长，经销商结构持续调整。23Q3，公司线下/线上渠道收入分别为50.36/2.31亿元，同比+3.28%/+0.08%。23Q1-3线下/线上收入同比-2.19%/-8.74%。23Q3末，公司经销商共6,775家，较年初净减少397家。 Q3毛利率及净利率短期小幅下滑，股份回购提振信心 1）Q3公司毛利率及净利率同比小幅下滑。23Q3，公司销售毛利率/净利率分别为34.54%/21.73%，同比分别-0.75/-1.24pct。23Q1-3，公司销售毛利率/净利率分别为35.49%/23.26%，同比分别-0.75/-1.21pct。 2）Q3期间费用率小幅上行。23Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.59%/2.38%/2.52%/-1.81%，同比-0.28/+0.13/-0.31/+0.80pct。23Q1-3，公司以上四项费用率分别+0.14/+0.26/-0.17/+0.41pct。 3）股份回购提振投资者信心。三季报披露同时，公司公告股份回购方案，拟以5~8亿元回购公司股份，回购数量占公司总股本的0.16%~0.25%。 投资建议 公司是调味品行业领军企业，产品力、品牌力、渠道力、管理力强，规模经济效应突出，酱油、蚝油份额领先，短期承压不改长期向好。我们预计公司23/24/25年归母净利为59.51/63.71/68.80亿元，增速-3.99%/7.06%/7.99%，对应10月31日PE35/33/30倍（市值2,094亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、原材料价格波动风险、下游去库存不畅风险。

     海天味业(603288) 投资要点 公司发布2023年三季报：2023年前三季度公司营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为186.5/43.3/41.5亿，同比-2.3%/-7.3%/-7.7%。2023年单三季度公司营业收入/归母净利润/扣非净利润分别为56.8/12.3/11.8亿，同比+2.2%/-3.2%/-1.9%。业绩低于预期。 酱油蚝油增速边际改善，经销商优化暂告段落：分产品，23Q3公司酱油/调味酱/蚝油/其他调味品营收分别同比-2.8%/-4.9%/+2.3%/+38.6%，酱油同比降幅较23Q2收窄，蚝油同比转正，调味酱持续疲软，我们认为酱油、蚝油收入增速边际改善主因两大品类餐饮渠道占比较高，23Q3餐饮恢复好于C端。分区域，23Q3公司东/南/中/北/西部营业收入分别同比-2.5%/+9.6%/-1.8%/+5.7%/+6.0%，截至23Q3末公司经销商6775家，环比23Q2净增加19家，公司经销商体系优化暂告段落。 高毛利酱油占比下降，盈利能力承压：23Q3公司毛利率为34.54%，同比-0.75pct，我们认为毛利率同比略降主因高毛利的酱油业务收入下降导致规模效应减弱。23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.28/+0.13/-0.31/+0.80pct，销售费用率下降预计主因公司强化费用管理，理性投放线上费用。综合来看，23Q3公司归母净利率21.7%，同比-1.2pct，盈利能力承压。 积极改革求变，静待库存拐点：疫后需求恢复不佳+渠道结构分化导致调味品行业需求承压、竞争加剧，公司主动变革，改革组织架构以适配工业客户定制化业务，通过主动优化经销商、推进渠道信息化系统建设等方式降低库存。根据公司交流，伴随着终端掌控力提升，9月公司渠道库存已从年初的3-4月降到2个月，我们认为未来随着渠道库存清理完成，公司报表端有望加速增长。 盈利预测与投资评级：公司23Q3业绩低于预期，我们下调23-25年收入预期至258/285/317亿元（此前预期为264/291/320亿元），同比+1%/+11%/+11%，下调归母净利润预期至59/68/76亿元（此前预期63/73/83亿元），同比-4%/+14%/+13%，对应PE分别为35/31/27x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题

     海天味业(603288) 事件：公司发布2023年三季度报告，23Q1-Q3实现营186.50亿元，同比-2.33%；归母净利润43.29亿元，同比-7.25%；扣非归母净利润41.52亿元，同比-7.67%。其中23Q3实现营收56.85亿元，同比+2.2%；归母净利润12.32亿元，同比-3.24%；扣非归母净利润11.82亿元，同比-1.87%。 点评： 小品类继续放量提振营收增速，23Q3营收恢复正增长。分品类来看，酱油/调味酱/蚝油/其他同比增长分别为-2.8%/-4.9%/2.3%/38.6%。酱油品类收入继续下滑，我们认为主要由于公司加强控制经销商库存。醋和料酒等其他品类增速较快，提振整体营收增速。分渠道来看，23Q3线下和线上渠道收入同比增长分别为3.3%/0.1%。分区域来看，23Q3东部/南部/中部/北部/西部区域同比增长分别为-2.5%/9.6%/-1.8%/5.7%/6.0%，南部区域在低基数下增速回升。23Q3公司经销商数量6,775家，较季初增加19家。 23Q3产品结构变化，盈利能力仍承压。23Q3毛利率为34.5%，同比下降0.7个百分点，我们认为主要由于高毛利的酱油品类占比下降，而低毛利率的其他品类占比提升。23Q3销售费用率为5.6%，同比下降0.3个百分点。23Q3毛销差为29.0%，同比下降0.5个百分点。23Q3管理费用率为2.4%，同比提升0.1个百分点。23Q3研发费用率为2.5%，同比下降0.3个百分点。23Q3归母净利率为21.7%，同比下降1.7个百分点。 盈利预测与投资评级：展望23Q4，在低基数下，公司在醋、料酒和复调等品类仍有望保持加速拓展，我们认为营收端环比有望提速。短期公司业绩承压，但我们认为公司在品类拓展和产品结构升级方面仍有增长空间，期待公司积极变革以重回增长中枢。我们预计公司23-25年EPS分别为1.10/1.28/1.43元，对应PE分别为33.80/28.99/26.03倍，维持“买入”评级。 风险因素：原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧；食品安全风险。