海天味业(603288) 事件 2024年4月26日，海天味业发布2023年年度报告与2024年一季度报告。 投资要点 一季度开门红表现良好，成本下行利好盈利 245.59/59.09/76.94亿元，分别同比-4%/-9%/+10%，归母净利润分别为56.27/12.98/19.19亿元，分别同比-9%/-15%/+12%。盈利端，2023/2024Q1公司毛利率分别为34.74%/37.31%，同比-1pct/+0.4pct，主要系原材料成本下降所致，销售费用率分别为5.32%/5.50%，分别同比-0.1pct/+0.3pct，2023/2024Q1公司管理费用率分别为2.14%/1.61%，分别同比+0.4pct/持平，费用表现相对平稳，综合导致2023/2024Q1公司净利率分别为22.97%/25.06%，分别同比-1.2pct/+0.4pct，盈利能力边际改善。分红计划，公司计划每10股派发现金股利6.60元，分红率为65%。2024年经营规划，2024年公司计划营业收入目标为275.1亿元，归母净利目标为62.3亿元。 餐饮渠道需求恢复，核心品类边际改善 2023年核心品类承压，2023年公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品营收分别为126.37/24.27/42.51/34.99亿元，分别同比-9%/-6%/-4%/+19%，酱油/调味酱/蚝油销量分别为229.82/28.35/86.11万吨，分别同减8%/0.4%/2%，由于餐饮端恢复，中大规格产品销量提升拖累吨价，吨价分别同减1%/6%/2%至0.55/0.86/0.49万元/吨。2024Q1餐饮市场逐步恢复，2024Q1公司酱油/调味酱/蚝油/其他产品营收分别为40.85/8.01/12.82/10.67亿元，分别同增10%/6%/10%/22%，核心品类加速增长，主要系餐饮渠道复苏/经销商补库存所致，公司将继续加大健康化产品推出，实现产品结构优化。 经销商优化持续推进，各区域稳健增长 经销商优化工作持续推进，线上渠道增速较快，2023年公司线下/线上渠道营收分别为219.26/8.89亿元，分别同减4%/10%，2024Q1营收分别为69.43/2.91亿元，分别同增11%/21%，截至2024Q1，公司经销商共6506家，较年初净减少85家，公司持续推进经销商优化，拉动经销商去库工作，并剔除低效经销商，保证终端高质量开拓，随着餐饮连锁化率提升，公司设立独立机构承接大B业务，加快产品矩阵、渠道布局。南区表现优于整体，2023年东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别为43.54/45.00/50.49/59.25/29.86亿元，分别同减7%/2%/4%/5%/1%，2024Q1营收分别为14.37/13.50/16.35/18.76/9.37亿元，分别同增10%/22%/10%/6%/10%，南区相对整体表现更为稳健。 盈利预测 公司持续优化供应链协同、产供销提效，有效挖掘经营潜力，餐饮端仍有修复韧性，后续公司有望随行业上行释放业绩弹性。根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为1.18/1.34/1.49元，当前股价对应PE分别为33/29/26倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、产能建设或利用不及预期、新品推广不及预期等。

     海天味业(603288) 公司披露2023年年报及2024年一季报，收入利润符合预期 公司披露2023年报及2024年一季报。2023年营收/归母净利245.6/56.3亿元（同比-4.1%/-9.2%）；2024Q1营收/归母净利润76.9/19.2亿元（同比+10.2%/11.9%），符合预期。考虑终端需求及公司规划，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预测2024-2026年归母净利润62.5(-4.9)/71.4(-5.7)/81.7亿元（同比+11.1%/14.3%/14.5%），EPS1.12(-0.09)/1.28(-0.11)/1.47元，当前股价对应PE34.9/30.6/26.7倍。维持“买入”评级。 2023年经营短期承压，2024Q1收入利润恢复正增长 2023年酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别同比-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19.4%。2023年收入增长承压，我们认为主要系：（1）餐饮渠道复苏低于预期，家庭渠道需求亦相对疲软；（2）渠道改革调整，2023年经销商-581名；（3）春节时间错配，春节备货更多结算在2024Q1（2023年/2024Q1合同负债45.3/18.6亿元，同比+53.6%/-17.4%），2024Q1酱油/调味酱/蚝油营收同比+10.1%/6.4%/9.6%。 成本压力略有缓解，2024Q1盈利能力有所回升 2023年公司毛利率/净利率分别为34.7%/23.0%（同比-1.0pct/-1.3pct），其中2023Q4毛利率/净利率分别为32.3%/22.1%（同比-1.7pct/-1.5pct）。2023年酱油毛利率同比提升2.3pct至42.6%（主要系黄豆等成本下降），而整体毛利率承压主要系蚝油、酱类及其他低毛利率产品占比提升。2024Q1毛利率/净利率分别为37.3%/25.1%，分别同比微增0.4pct/0.4pct，主要系原材料成本压力进一步缓解，同时酱油品类实现双位数增长，产品结构略有优化。 展望全年：公司积极进行渠道改革，2024年收入有望恢复性增长 展望全年，据公司2024年经营目标，计划营业收入/归母净利润分别为275.1/62.3亿元（同比+12.0%/10.7%）。我们认为2023年公司积极进行渠道改革、供应链优化，2024年收入有望扭转下滑态势实现恢复性增长。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

     海天味业(603288) 事件：2023年公司收入/归母净利润分别为245.59/56.27亿元（同比-4.10%/-9.21%），其中23Q4公司收入/归母净利润分别为59.09/12.98亿元（同比-9.30%/-15.20%）;24Q1公司收入/归母净利润分别为76.94/19.19亿元（同比+10.21%/+11.85%）。 23年整体承压，24Q1恢复增势。2023年主要产品量价有所下降，其中酱油业务收入126.37（同比-8.83%），销量/吨价分别同比变动-8.17%/-0.72%至229.82万吨和5498.74元/吨；蚝油业务收入42.51（同比-3.74%），销量/吨价分别同比变动-1.92%/-1.86%至86.11万吨和4937.10元/吨；酱类业务收入24.27（同比-6.08%），销量/吨价分别同比变动-0.41%/-5.69%至28.35万吨和8559.48元/吨。23Q4酱油/蚝油/酱类/其他收入同比-12.93%/-14.62%/-7.40%/+17.84%。24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%，24Q1主要产品均实现增长，其他品类增幅明显。 24Q1线上增长显著，平均经销商质量提升。2023年东部/南部/中部/北部/西部收入分别为43.54/45.00/50.49/59.25/29.86亿元（同比-7.26%/-2.17%/-4.19%/-4.78%/-0.68%），主要区域收入略有下滑；24Q1分别同比+10.33%/+21.81%/+10.21%/+6.46%/+10.08%，除中部区域，均实现较好增长。2023年线下/线上收入219.26/8.89亿元（同比-3.86%/-10.06%）；24Q1线下/线上分别同比+10.81%/+20.67%，线上增长显著。2023年经销商净新增-581家至6591家；2024Q1经销商净新增-85家至6506家，平均经销商收入同比+17.38%至111.20万元/家。 24Q1盈利能力提升，费用整体稳定。2023年公司毛利率/净利率分别同比变动-0.95/-1.25个百分点至34.74%/22.97%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.06/0.42个百分点至5.32%/2.14%。24Q1公司毛利率/净利率分别同比变动0.38/0.37个百分点至37.31%/25.06%，毛利率和净利率均有所提升；销售费用率/管理费用率分别同比变动+0.27/0.00个百分点至5.50%/1.61%，费用投放加大。 投资建议：2024年公司将坚持精品工程方针，做精产品、做大品类、做活渠道、做多品牌，打开发展空间和机会。由于目前大环境仍充满机遇和挑战，根据公司24Q1业绩，我们略调整盈利预测，预计24-26年营收分别为270.70/295.96/323.03亿元（24-25年前值为302/339亿元），增速为10%/9%/9%，归母净利润为61.08/65.85/71.07（24-25年前值为75/86亿元），增速为9%/8%/8%，对应PE为36/33/31X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。

     海天味业(603288) 4月26日公司发布年报和一季报，23年实现营收245.59亿元，同比-4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比-9.21%；扣非归母净利润53.95亿元，同比-9.57%。24Q1实现营收76.94亿元，同比+10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比+11.85%；扣非净利润18.60亿元，同比+13.34%。 经营分析 清理库存再出发，Q1录得开门红。1）分品类来看，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入40.85/8.01/12.82/10.67亿元，同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%。核心品类恢复双位数增长，系春节旺季餐饮持续复苏，叠加部分经销商补库存所致。其他品类超20%增长，系品类多元化发展成效显现。2）分量价来看，因餐饮客户逐步恢复、大包装产品占比提升，23年酱油/蚝油/调味酱吨价分别下滑0.72%/1.86%/5.69%，与此同时C端去库存致销量均有不同程度下滑，23年核心品类量价承压。3）分区域来看，南部/北部/西部/东部/中部24Q1收入同比+21.81%/+6.46%/+10.08%/+10.33%/+10.21%，其中主销区增速更快。经销商内部优胜劣汰，截至23年底/24Q1末公司经销商6591家/6506家，报告期分别净减少581/85家。 Q1毛利率重启修复，主要系成本下行&产品结构改善。1）24Q1公司毛利率为37.31%，同比+0.38pct。主要系原料大豆、包材等价格持续下降，且高毛利产品如酱油增速恢复。2）23年酱油品类因成本下行毛利率同比+2.35pct至42.63%，但蚝油等其他产品依旧成本上涨，致使全年毛利率下滑。3）费用端，需求承压致规模效应缩减，公司持续精细管控费投，24Q1公司销售/管理/研发费率分别同比+0.27/持平/-0.25pct。4）最终23年/24Q1净利率分别为22.9%/24.9%，同比分别-1.3/+0.4pct。 看好公司在渠道调整、产品结构优化后重回增长。全年看，核心品类具备修复态势，且伴随着公司严控经销商库存、积极布局工业客户及新零售平台，收入及利润有望重回双位数增长。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司归母净利润分别为63.3/70.6/78.6亿元，同比+12.5%/11.6%/11.3%，对应PE分别为34x/31x/27x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     海天味业(603288) 核心观点： 事件：4月26日，公司发布公告，23年营收245.6亿元（同比-4.1%，下同），归母净利润56.3亿元（-9.2%）；24Q1，营收76.9亿元（+10.2%），归母净利润19.2亿元（+11.9%）。此外，公司2023年合计分红占归母净利润比例约70%。 其他产品表现亮眼，24Q1顺利开门红。23全年外部压力叠加公司内部调整导致收入同比下滑4%，分产品看，酱油/调味酱/蚝油收入分别同比-8.8%/-6.1%/-3.7%，核心产品表现平淡，但其他品类收入同比+19.4%，占比同比上升3.0pcts至15.3%。分区域，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%。分渠道，线下/线上同比-3.9%/-10.1%，其中经销商数量为6591家，同比减少8.1%。24Q1收入同比增长10%，实现环比改善，若剔除春节延迟的因素，23Q4~24Q1收入同比+0.8%；分品类，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入分别同比+10.1%/6.4%/9.6%/22.1%；分区域，东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.3%/21.8%/10.2%/6.5%/10.1%；分渠道，线下/线上同比+10.8%/+20.7%。 产品结构变化导致23年净利率波动，24Q1成本下降推动盈利改善。23全年：归母净利率为22.9%，同比-1.3pcts。全年具体拆分，毛利率为34.7%，同比-0.9pcts，主要归因于：1）毛利率更低的蚝油与其他品类占比提升；2）消费分级导致中高端价格带产品增速趋缓。销售费用率为5.3%，同比-0.1pcts，主要归因于内部管理提效，公司积极开展酱油冰淇淋推广活动、与央视合作走进高明工厂，焕新调味品老字号的品牌活力。管理费用率为2.1%，同比+0.4pcts，主要系人工成本增加所致。24Q1：归母净利率为24.9%，同比+0.4pcts，扣非归母净利率同比+0.7pcts，主要由毛利率、投资收益与所得税贡献。拆分来看，毛利率为37.3%，同比+0.4pcts，得益于大豆、包材等原料价格下降，此外公司持续优化供应链、协同产销提效，有效挖掘经营潜力。销售费用率为5.5%，同比+0.3pcts，预计系渠道深耕动作导致年初投放部分费用；管理费用率为1.6%，同比持平。 短期静待动销回暖推动渠道修复，中长期关注产品与渠道变革。短期看，1）收入端：若宏观经济持续复苏，有望推动B端餐饮需求进一步实现恢复性增长，同时C端基数走低，叠加前期库存经过三个季度的去化以及报表端的低基数，收入端有望保持较快增速；2）成本端：24Q1大豆与包材价格同比下降，预计全年延续这一趋势，同时公司对部分原料进行锁价，将贡献成本红利。长期看，一方面积极关注客户结构优化情况与渠道体系恢复进展，另一方面在产品端关注特色预制菜、餐饮复调、有机及低糖低盐类等健康导向的调味品。 投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为61.7/70.3/80.1亿元，同比+9.7%/13.9%/14.0%，EPS为1.1/1.3/1.4元，对应PE为35/31/27X，考虑到公司作为调味品头部企业具备长期竞争力，短期积极调整有望推动业绩改善，以及提高分红比例以回报股东，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争超预期的风险，需求下滑的风险，食品安全风险。

     海天味业(603288) 投资要点： 事件：公司发布2023年度报告与2024年一季报。 点评： 公司2023年深化改革，持续去库存。2023年在需求弱复苏的背景下，公司在产品、渠道、终端建设等方面全面变革，持续消化库存缓解渠道压力。2023年，公司实现营业总收入245.59亿元，同比下降4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比下降9.21%。2023Q4，公司实现营业总收入59.09亿元，同比下降9.30%；实现归母净利润12.98亿元，同比下降15.20%。分产品看，在需求疲软叠加公司持续改革去库存的背景下，2023年公司核心品类营收同比下降。2023年，公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营业收入126.37亿元/24.27亿元/42.51亿元/34.99亿元，同比-8.83%/-6.08%/-3.74%/+19.35%。 公司2024Q1开局良好。今年春节，在返乡、宴席等场景催化下，产品动销好于去年同期，公司一季度开局良好。2024Q1，公司实现营业总收入76.94亿元，同比增长10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%。分品类看，酱油等核心品类收入同比均实现增长，其他品类增速最快。2024Q1，公司酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营业收入40.85亿元/8.01亿元/12.82亿元/10.67亿元，同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%。分渠道看，公司渠道结构持续优化加快线上渠道布局。2024Q1，公司线下渠道与线上渠道分别实现营收69.43亿元/2.91亿元，同比分别+10.81%/+20.67%。 2024Q1公司盈利水平改善。公司2023年实现毛利率34.74%，同比下降0.94个百分点，主要系公司高端酱油占比下降叠加部分品类毛利率下滑所致。费用方面，公司2023年销售费用率/管理费用率分别为5.32%/2.14%，同比分别-0.06pct/+0.42pct。综合毛利率与费用率的情况，公司2023年实现净利率22.97%，同比下降1.25个百分点。今年以来大豆等原材料成本压力趋缓，叠加需求同比改善，2024Q1公司毛利率同比增加0.38个百分点至37.31%。费用方面，2024Q1公司销售费用率/管理费用率分别为5.50%/1.61%，同比分别+0.27pct/+0.00pct。公司一季度销售费用率增加或与春节备货加大费用投入有关。综合毛利率与费用率的情况，2024Q1公司净利率为25.06%，同比增加0.37个百分点，盈利水平同比改善。 维持买入评级。预计公司2024/2025年每股收益分别为1.22元和1.37元对应PE估值分别为32倍和28倍。作为调味品龙头，公司持续深化产品、渠道等改革。后续需持续关注需求等边际改善。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。产品推广不及预期，市场扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动，食品安全问题等。

     海天味业(603288) 事项： 公司发布2023年年报，全年实现营业收入245.59亿元，同比下降4.10%；归母净利润56.27亿元，同比下降9.21%；扣非归母净利53.95亿元，同比下降9.57%。公司同时发布2024年一季报，24Q1实现营业收入76.94亿元，同比增长10.21%；归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%。实现扣非归母净利18.60亿元，同比增长13.34%。利润分配预案：拟向全体股东按每10股派发现金股利6.60元（含税）。 平安观点： 23年盈利能力略有承压，24Q1同比改善。公司23全年实现毛利率34.74%，同比下降0.94pct。销售/管理/财务费用率分别为5.32%/2.14%/-2.38%，较同期下降0.06/上升0.42/上升0.48pct。实现净利率22.97%，同比下降1.25pct。公司24Q1单季度实现毛利率37.31%，同比上升0.38pct。销售/管理/财务费用率分别为5.50%/1.61%/-1.33%，较同期上升0.27/持平/上升0.22pct。公司2024Q1实现净利率25.06%，同比上升0.37pct，盈利能力同比改善。长期看好公司的规模化优势，同时成本正在下行，期待收入修复后盈利能力能够持续改善。 主要品类依然承压，布局多元化健康化。产品端，公司坚持技术创新，不断提升产品品质，丰富产品矩阵，推动存量产品稳定发展的同时，提速提质发展新产品，有效满足市场的多元需求。分产品看，23全年酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现营收126.37亿元/24.27亿元/42.51亿元/34.99亿元，同比-8.83%/-6.08%/-3.74%/+19.35%。由于餐饮业尚处恢复期，公司主要品类营收仍然承压，其他产品维持稳定增长。近年来，公司不断丰富产品矩阵，同时在原有经典系列、高端系列的基础上，利用积累的技术优势，在健康化方向上的产品继续发力，例如0添加系列、有机系列、薄盐系列、无麸质酱油、素蚝油等众多系列产品均取得较快发展。 加快营销变革，强化终端下沉。2023年公司持续推动新零售等线上端口的发展步伐，进一步强化与核心头部平台的战略合作，推动线上线下的融合发展。线上渠道实现营收8.89亿元，同比下降10.06%，主要是优化线上渠道的产品矩阵所致；线下渠道实现营收219.26亿元，同比下降3.86%。分区域来看，公司加快营销变革、强化终端下沉，着力提升网络密实度和市场承载量，进一步扩大各区域的市场竞争力，实现了各区域营收的均衡发展。23年公司东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收43.54亿元/45.00亿元/50.49亿元/59.25亿元/29.86亿元，分别同比变动-7.26%/-2.17%/-4.19%/-4.78%/-0.68%，均有所下滑。 财务预测与估值：公司终端需求恢复不及预期，业绩承压。根据公司2023年年报，我们略调低业绩预测，预计公司2024~2026年的归母净利润分别为61.54亿元（前值为68.21亿元）、67.67亿元（前值为76.45亿元）、75.33亿元（新增），EPS分别为1.11/1.22/1.35元。对应4月26日收盘价的PE分别为35.1、31.9、28.7倍。公司作为调味品龙头，在品牌/产品/渠道方面竞争优势突出，市场份额持续提升，我们依旧看好公司长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料大豆和白糖的价格波动性较大，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

     海天味业(603288) 事件 公司公告2023年报及2024年一季报。2023年，公司实现总收入245.59亿元（-4.10%），归母净利56.27亿元（-9.21%），扣非归母净利53.95亿元（-9.57%）。2023Q4，公司实现总收入59.09亿元（-9.30%），归母净利12.98亿元（-15.20%），扣非归母净利12.43亿元（-15.39%）。2024Q1，公司实现总收入76.94亿元（+10.21%），归母净利19.19亿元（+11.85%），扣非归母净利18.60亿元（+13.34%）。公司拟每股派发现金红利0.66元（含税），分红率为65.06%。 Q1收入增长加速，经销商持续优化中 1）Q1收入增长加速。2023年，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品收入分别为126.37、24.27、42.51、34.99亿元，同比-8.83%、-6.08%、-3.74%、+19.35%，从量价来看，酱油、调味酱、蚝油全年销量同比-8.17%、-0.41%、-1.92%，单价同比-0.72%、-5.69%、-1.86%。24Q1，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品收入分别为40.85、8.01、12.82、10.67亿元，同比+10.06%、+6.44%、+9.63%、+22.10%，Q1增长加速。 2）Q1线上、线下渠道均恢复正增长。2023年，公司线下、线上收入分别为219.26、8.89亿元，同比-3.86%、-10.06%；24Q1线下、线上收入分别为69.43、2.91亿元，同比+10.81%、+20.67%。 3）Q1各地区均恢复正增长，南部增速领先。2023年，公司东部、南部、中部、北部、西部区域收入分别为43.54、45.00、50.49、59.25、29.86亿元，同比-7.26%、-2.17%、-4.19%、-4.78%、-0.68%，24Q1各地区收入分别同比+10.33%、+21.81%、+10.21%、+6.46%、+10.08%。 4）经销商持续优化中。2023年末，公司经销商数量共6,591家，全年净减少581家，24Q1末经销商共6,506家，Q1净减少85家，分区域看，Q1南部地区经销商数量实现正增长，净增2家。 Q1毛利率、归母净利率同步提升 1）23年酱油毛利率提升2.34pct，24Q1公司毛利率同比+0.38pct。2023年，公司毛利率为34.74%，同比-0.95pct，主要受销售规模下降及品类结构影响；分产品看，公司酱油、调味酱、蚝油、其他产品毛利率分别为42.63%、35.49%、29.00%、21.88%，同比+2.34、-1.79、-4.65、-5.30pct，酱油毛利率有所提升；分渠道看，公司线下、线上毛利率分别为36.48%、28.14%，同比-0.99、-0.67pct。24Q1，公司毛利率为37.31%，同比+0.38pct。2）23年公司管理、财务费用率有所提升。2023年，公司归母净利率为22.91%，同比-1.29pct，主要由于毛利率下降，及管理、财务费用率提升。2023年，公司销售、管理、财务费用率分别为5.32%、2.14%、-2.38%，同比-0.06、+0.42、+0.48pct，财务费用率提升主要由于利息收入减少；公允价值变动收益/收入同比+0.39pct至0.87%。 3）Q1归母净利率提升。24Q1，公司归母净利率为24.94%，同比+0.37pct。从费用率看，24Q1公司销售、管理研发、财务费用率分别为5.50%、1.61%、2.41%、-1.33%，同比+0.27、-0.00、-0.38、+0.22pct。 投资建议 我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为62.37、68.08、74.06亿元，同比增长10.84%、9.15%、8.79%，对应4月26日PE分别为35、32、29倍（市值2160亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、原材料价格波动风险、下游去库存不畅风险。

     海天味业(603288) 投资要点 事件：公司2023年实现收入245.59亿元，同比增长-4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比增长-9.21%；实现扣非后归母净利润53.95亿元，同比增长-9.57%。其中2023Q4实现收入59.09亿元，同比增长-9.30%；实现归母净利润12.98亿元，同比增长-15.20%；实现扣非后归母净利润12.43亿元，同比增长-15.39%。2024Q1实现收入76.94亿元，同比增长10.21%；实现归母净利润19.19亿元，同比增长11.85%；实现扣非后归母净利润18.60亿元，同比增长13.34%。考虑到春节错位，23Q4+24Q1实现收入136.03亿元，同比增长0.79%，销货现金流同比增长5.16%；实现归母净利润32.17亿元，同比增长-0.90%；实现扣非后归母净利润31.03亿元，同比增长-0.23%。 其他品类快速增长，23Q4+24Q1表现企稳。2023年酱油收入为126.37亿元，同比增长-8.83%（量-8.17%，价-0.72%）；蚝油收入为42.51亿元，同比增长-3.74%（量-1.92%，价-1.86%）；调味酱收入为24.27亿元，同比增长-6.08%（量-0.41%，价-5.69%）；其他调味品收入为34.99亿元，同比增长19.35%。东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收入43.54、45.00、50.49、59.25、29.86亿元，同比分别增-7.26%、-2.17%、-4.19%、-4.78%、-0.68%，各区域表现较为均衡。23Q4+24Q1酱油、调味酱、蚝油、其他调味品分别实现收入70.96、13.62、23.11、19.26亿元，同比分别增长-1.03%、0.27%、-2.69%、20.16%。东部、南部、中部、北部、西部区域分别实现收24.79、25.19、27.96、32.91、16.09亿元，同比分别增-0.78%、+10.56%、-1.62%、+1.00%、-1.11%。 大豆成本下行，期待毛利率改善。2023年公司调味品毛利率同比下降0.96个pct至36.15%。其中酱油毛利率同比提升2.34个pct，吨成本-4.62%（其中吨直接材料-5.82%）；蚝油毛利率同比下降4.65个pct，吨成本+5.02%；调味酱毛利率同比下降1.79个pct，吨成本-3.00%；其他调味品毛利率同比下降5.30个pct。酱油和调味酱成本受益于黄豆等原材料价格下降。2023Q4公司毛利率同比-1.71个pct至32.34%；2024Q1公司毛利率同比提升0.38个pct至37.31%。2023年公司销售、管理费用率同比分别-0.06、+0.42个pct至5.32%、2.14%；2023Q4销售、管理费用率同比分别-0.69、+0.90个pct至4.90%、2.69%；2024Q1销售、管理费用率同比分别+0.27、+0个pct至5.50%、1.61%。综合来看，2023年公司净利率同比下降1.25个pct至22.97%；2023Q4公司净利率同比下降1.45个pct至22.06%；2024Q1公司净利率同比提升0.37个pct至25.06%。 盈利预测：公司需求端环比改善，期待后续消费环境好转推动收入加速。同时公司积极进行内部变革，提升核心竞争力。成本端压力边际改善，后续有望带来盈利能力修复。根据公司年报，考虑到需求较为疲软，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为265.66、288.07、309.59亿元（2024-2025年原值为289.37、320.85），归母净利润分别为61.25、68.11、74.21亿元（2024-2025年原值为71.46、81.97），EPS分别为1.10、1.22、1.33元，对应PE为35.3倍、31.7倍、29.1倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：需求修复低于预期，食品安全风险，舆情风险，原材料价格上涨，研报信息更新不及时的风险

     海天味业(603288) 投资要点 公司发布2023年报和2024年一季报：2023年公司营收245.59亿元，同比-4.1%；归母净利润56.27亿元，同比-9.2%；扣非归母净利润53.95亿元，同比-9.6%。23Q4/24Q1公司营收分别为59.1/76.9亿元，同比-9.3%/+10.2%；归母净利润分别为12.98/19.2亿元，同比-15.2%/+11.9%；扣非归母净利润分别为12.4/18.6亿元，同比-15.4%/+13.3%。业绩基本符合预期。 23年核心品类需求疲软，其他品类高增。2023年酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入同比分别为-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19%，24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品收入同比分别为+10.1%/+6.4%/+9.6%+22%。受消费疲软、餐饮低迷、渠道分散化等因素影响，23年酱油、蚝油需求承压，酱油销量/吨价同比-8.2%/-0.7%，蚝油销量/吨价同比-1.9%/-1.9%。24Q1春节备货拉动下各品类收入同比均有改善，其他品类高增预计主因低基数下复调新品快速放量。 优化经销商网络，24Q1各区域收入同比改善。23年公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比-7.3%/-2.2%/-4.2%/-4.8%/-0.7%，截至23年末经销商数量环比23Q3减少184名至6591名，24Q1末经销商数量进一步环比减少85名至6506名，需求疲软下公司主动优化经销商网络。随着渠道改革深化，春节备货+渠道下沉推动下，24Q1东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比+10.3%/+21.8%/+10.2%/+6.5%/+10.1%，各地区收入同比改善显著。 23年结构恶化致毛利率承压，24Q1盈利能力改善。23年毛利率同比-0.9pct，主因高毛利的酱油收入占比下降+部分品类毛利率恶化。23年酱油/调味酱/蚝油/其他业务毛利率分别同比+2.34/-1.8/-4.65/-5.3pct；酱油毛利率改善主因大豆等原材料价格下降，23年酱油单吨直接材料成本同比-5.8%；吨价下行导致蚝油、调味品毛利率承压。24Q1毛利率同比+0.38pct，预计主因高毛利的酱油产品占比提升。23年/24Q1销售费用率同比-0.1/+0.27pct，费用投放较为理性。综合来看23年/24Q1公司归母净利率同比-1.3/+0.4pct，23年盈利能力承压，24Q1略有改善。 渠道改革深化，24年增长可期。23年以来公司深化渠道改革，渠道库存持续改善，未来随着C端渠道下沉+零添加扩容、B端渠道扁平化+开发工业渠道等，公司成长可期，有望实现24年收入利润双位数增长的经营目标。 盈利预测与投资评级：公司业绩基本符合预期，但考虑公司仍处于改革阵痛期，我们下调公司24-26年收入预期为275.9/305.7/336.83亿元（此前24-25年预期为285/317亿元），同比+12%/11%/10%，下调24-26年归母净利润预期为62.6/71/79.9亿元（此前24-25年预期为68/76亿元），同比+11%/13%/13%，对应24-26年PE分别为35/30/27x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期

     海天味业(603288) 事件： 海天味业发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收/归母净利/扣非归母净利245.59/56.27/53.95亿元，同比-4.10%/-9.21%/-9.57%。23Q4实现营收/归母净利/扣非归母净利59.09/12.98/12.43亿元，同比-9.30/-15.20%/-15.39%。24Q1实现营收/归母净利/扣非归母净利76.94/19.19/18.60亿元，同比+10.21%/11.85%/13.34%。23Q4+24Q1营收同比+0.8%，归母净利润同比-0.9%。 全年营收小幅下滑，渠道持续优化 分产品看，2023年酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收126.4/24.3/44.2/29.3亿元，同比-8.8%/-6.1%/-3.7%/+19.4%，酱油量/价同比-8.2%/-0.7%，销量下滑主要系餐饮需求疲软、公司主动改革。24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收40.9/8.0/12.8/10.7亿元，同比+10.1%/6.4%/9.6%/22.1%。分渠道看，2023年线下/线上分别实现营收219.3/8.9亿元，同比-3.9%/-10.1%，线上业务下滑主要系优化产品矩阵。2023年公司优化581名经销商至6591名，经销商队伍质量增长，提升渠道效能。 原材料成本下行+产品结构优化，毛利率环比有所改善 2023年实现毛利率34.7%，同比-0.9pct，其中酱油/调味酱/蚝油/其他分别为42.6%/35.5%/29.0%/21.9%，同比+2.3/-1.8/-4.7/-5.3pct，原材料大豆成本下降促进酱油/调味酱吨直接材料成本同比-6%/-3%。23Q4/24Q1实现毛利率32.3%/37.3%，同比-1.7/+0.4pct，环比改善主要系24Q1C端低基数下同比增长更快，提升产品结构。2023年销售/管理/研发费用率分别为5.3%/2.1%/2.9%，同比-0.1/+0.4pct/持平，管理费用率增长主要系人工及信息化支出提升，综合实现归母净利率22.9%，同比-1.3pct，23Q4/24Q1实现归母净利率22.0%/24.9%，同比-1.5/+0.4pct，盈利能力环比提升。 投资建议 展望2024年，公司目标营收275.1亿元，同比+12.0%，归母净利62.3亿元，同比+10.7%，净利率22.6%，同比-0.3pct，为四五计划开局之年定下基调，我们预计净利率目标下降或因低端产品增速较快拉低产品结构及改革费投加大等。随着餐饮渠道逐步复苏、库存去化，公司调整进程有望持续推进，渠道、产品、终端建设优势仍存，高质量发展可期。我们预计公司2024-2026年的收入分别为275.1/304.3/335.3亿元，净利润分别为62.3/69.2/76.8亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为44.83元，相当于2024年40x的动态市盈率。 风险提示：宏观经济增速不及预期，食品安全，原材料价格提升等