景旺电子(603228) 投资要点 业绩总结：2025年第一季度，公司实现营业收入33.4亿元，同比增长21.9%；实现归母净利润3.3亿元，同比增长2.2%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润2.3亿元，同比下降17.6%。 营收延续增长势头，利润端短期承压。2025年一季度：1)营收端，公司实现收入33.4亿元，同比增长21.9%，主要受益于汽车电子、数据中心等领域需求回暖及公司市场份额的提升。2)利润端，公司本季度实现归母净利润3.3亿元，同比微增2.2%；扣非归母净利润为2.3亿元，同比下降17.6%。3)盈利能力方面，公司Q1毛利率约为20.8%，同比下降3.9PP，原材料波动、新产能爬坡为主要因素有关。4)费用端，公司销售费用率为1.9%，同比略有上升；管理费用率为4.41%，同比下降。公司持续加大研发投入，研发费用率为6.0%，同比提升0.6PP，主要投向AI服务器、高速通信、汽车电子等高端产品领域。 汽车业务基本盘稳固，海外份额稳步提升。公司作为全球领先的PCB制造商，产品矩阵丰富，覆盖刚性板、柔性板、金属基板、HDI、HLC等全品类。公司汽车电子作为公司第一大业务板块（营收占比约40%-50%），受益于全球汽车电动化、智能化趋势，需求保持稳健增长，公司凭借在汽车PCB领域全球前三的地位，持续深化与海拉、博世、法雷奥、德赛西威等国内外Tier1客户的合作，在BMS系统FPC、ADAS相关汽车PCB方面具备领先优势。 数据通信与AI服务器将成为公司未来第二增长曲线。随着AI算力需求爆发及服务器平台升级，对高层数、高密度、低损耗的高端PCB需求显著提升。AI服务器领域，公司开拓了软硬结合板在数据中心的应用，高阶HDI、高多层、PTFE材料等关键产品上实现技术储备，与海外主要算力巨头在多个领域展开深度合作。公司持续推进产品结构向高附加值方向升级，珠海金湾工厂聚焦HLC、HDI、SLP等高端产品，全品类覆盖能力满足客户一站式采购需求。 盈利预测与投资建议：预计2025-2027年EPS分别为1.56元、2.18元、2.67元，对应动态PE分别为18倍、13倍、10倍。我们看好公司PCB全品类工艺能力，未来有望凭借数通放量推动利润释放，我们给予公司2025年22倍PE估值，对应目标价34.32元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、汽车产品价格下滑幅度超预期、终端客户导入不及预期、行业竞争加剧等风险。

     景旺电子(603228) 核心观点 2024年归母净利润同比增长25%，新增产能爬坡影响短期毛利率。2024年，公司实现营收126.59亿元(YoY+17.68%)，归母净利润11.69亿元(YoY+24.86%)，其中股权支付费用影响利润0.87亿元，毛利率22.73%(YoY-0.44pct)，净利率9.16%(YoY+0.69pct)。1Q25公司营收33.43亿元(YoY+21.90%，QoQ-6.65%），归母净利润3.25亿元(YoY+2.18%，QoQ+22.76%)，毛利率20.78%(YoY-3.83pct，QoQ+0.67pct)，净利率9.87%(YoY-1.7pct，QoQ+2.5pct)。2024年下半年，受原材料价格上涨、研发成本、新厂产能爬坡等因素影响，公司毛利率短期承压。1Q25新增产能爬坡顺利和高端产品占比提升都对公司毛利率产生了积极贡献，未来毛利率有望持续提升。 数通领域多项产品技术突破，产品升级打开成长空间。通讯领域，公司可应用于AIDC及EGS/Genoa服务器平台的IO接口卡、CPU主板、交换机主板、800G光模块等高速PCB产品已实现量产，在高阶HDI、高速软硬结合板、高速FPC及超高层PTFE板、Birch stream平台高速PCB、1.6T光模块PCB等产品取得重大技术突破，同时开展了224G交换机、服务器OKS平台技术预研。2024年，公司顺利通过多个头部服务器客户的审核。 产能有序扩张，高端产品良率提升推动公司盈利能力。目前，公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共12个工厂。珠海景旺是HLC、HDI（含SLP）两个项目的实施主体，是公司高技术、高附加值产品的灯塔工厂，定位AI服务器、光模块汽车智驾、高端消费等领域的高阶产品，目前AI服务器和高端光模块领域订单已批量出货，3Q24以来大幅扭亏，盈利能力改善迅速；泰国生产基地建设项目进入主体厂房框架阶段，即将封顶，主要面向海外汽车电子、算力客户，目前订单储备丰富，未来将根据订单指引分期建设。 投资建议：微调盈利预测，维持“优于大市”评级。 由于年报更新，我们微调盈利预测，预计25-27年归母净利润为14.9/18.3/22.1亿元（25-26年前值为15.1/17.7亿元），同比增速27.4%/22.6%/21.0%，当前股价对应PE18/15/12x。我们看好公司汽车领域的卡位优势和数通高端产品放量潜力，维持“优于大市”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；下游需求不及预期；新品拓展不及预期。

     景旺电子(603228) 内资PCB龙头，业绩稳健增长。公司成立于1993年，为内资PCB龙头企业。公司主要从事PCB产品的研发、生产和销售，产品涵盖刚性板、柔性板、金属基板、HDI板及刚挠结合板等多种类型，广泛应用于通信设备、消费电子、计算机、工业控制、汽车电子和医疗设备等领域。2019-2023年，公司营收从63.32亿元增长至107.57亿元，CAGR达14.17%。24年前三季度公司共实现营收90.78亿元，同比增长17.11%；归母净利润9.04亿元，同比增长29.14%。公司毛利率长期保持在22%以上，24年前三季度毛利率达24%。 PCB行业：电子元器件之母，算力、汽车市场增长动能强劲。印制电路板（PCB）是电子产品的关键组件。据Prismark预计，消费电子、服务器、汽车电子等PCB下游产业有望维持较高的增长速度，在此推动下，PCB市场规模于2028年有望达到904亿美元，2023年-2028年CAGR可达5.4%。消费电子领域，轻薄化、高速化推动手机FPC用量和ASP不断提升。苹果手机主板逐步导入高阶HDI、SLP，引领主板PCB价值量提升，高阶产品渗透率上升。服务器领域，受益于AI算力需求高增，用于AI服务器的高端PCB市场快速增长。汽车领域，随着电子化水平提高，轻量化趋势刺激车用FPC需求增长，智能化带动PCB产品高端化。 技术积累深厚，多元化布局助力AI产品拓展。公司在国内设有六大生产基地，拥有12个工厂，主营产品包括刚性电路板（PCB）、柔性电路板（FPC）和金属基电路板（MPCB），公司卡位前沿技术，掌握HLC及HDI批量生产的核心技术，对PCB主要品类实现全覆盖。公司目前在服务器EGS/Genoa平台、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI等多层高阶软/硬板等数据中心相关产品实现了量产，在交换路由、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC等技术上实现了重大突破。800G光模块对应PCB的多款产品已获多个客户验证通过，实现为海内外头部光模块厂商批量供货。在AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破。公司提前卡位前沿技术，凭借特色工艺及深厚的技术积累，有望在AI浪潮中取得领先地位。 投资建议：我们预计公司2024-2026年将实现营收124.23/149.07/181.71亿元，实现归母净利润12.22/16.05/20.61亿元，对应现价PE为26/20/16倍我们看好公司在汽车、AI服务器领域的超前技术布局及增长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：PCB行业复苏不及预期；产能建设与研发进度不及预期；行业竞争加剧。

     景旺电子(603228) 主要观点： 景旺电子：高端PCB核心供应商，数通合汽车双轮驱动 公司自1993年成立以来，是全球领先的印制电路板及高端电子材料研发、生产和销售的国家高新技术企业。公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、江西信丰（在建）、珠海金湾、珠海富山6大生产基地，共13个工厂，全球超过17.000名员工。作为世界上最大的印制电路板供应商之一，公司在全球设立11个办事处，提供FAE本地化即时服务。2023年，公司营业收入107.57亿元，在印制电路板行业全球排名第10位，中国内资PCB百强榜名列第三。景旺是国家知识产权优势企业，为客户提供最可靠的印制电路解决方案，公司的行业知名度、优质客户认可度较高。 从PCB行业整体超势看呈现复苏迹象，服务器应用增速最快 2024年上半年，由于库存改善、需求逐步恢复，PCB行业开始呈现复苏迹象，观察目前的去库存速度和节奏，预计到年底将持续改善。2024年下半年大多数细分应用领域的库存将完全正常化。2024年是复苏的一年。Prismark预测多层PCB市场的所有细分领域均有增长，预计将从2023年的265亿美元成长至2028年的325亿美元，五年年均复合增长率约为5.4%，其中服务器/数据存储领域的增长将最强劲，预计总体服务器和数据存储应用的PCB市场规模从2024年的97.81亿美全提升至2028年的142.21亿美金，2023-2028年的CAGR复合增速为11.6%，是平均CAGR增速的5.4%的增速的2倍多。 AI芯片需求强劲，芯片持续选代带动PCB领域需求 根据Omdia的数据显示，目前用于云计算和数据中心人工智能的GPU和其他加速芯片的高速增长最终会放缓，但在改变整个行业之前不会放缓。服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更选，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB3的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和选代有相应的变化。 汽车电动化和智能化不断促进PCB行业需求 车用PCB产值成长主力来自电动车渗透率提升，纯电动车（BEV）每车平均PCB价值约为传统燃油车的5~6倍，其中车内PCB价值含量最高者为电控系统，约占整车PCB价值的一半，而电控系统中的BMS（电池管理系统）目前主要采用线束连接。在电动车轻量化超势下，未来将逐步采用FPC（软性印刷电路板），将进一步增加电控系统的PCB价值含量。 随自动驾驶等级和渗透率持续提升，平均每车配备镜头及雷达等电子产品数量也将不断增加，目前车用PCB以4~8层板为主，而自驾系统多采单价较高的HDI板，其价格约为4~8层板的3倍，L3以上自驾系统配备的LIDAR所采用的HDI价格可达数十美元，亦为未来车用PCB产值增量的主要来源。 AI终端带动消费电子需求稳步提升 消费电子领域，随着生成式AI和智能手机的结合于旗舰机开始渗透，产业链将积极拥抱变革，生成式AI手机的创新将从硬件端的算力和内存等提升，逐渐演变为软件端的同步提升，直至打通底层的软件互联互通。Counterpoint认为生成式AI手机存量规模将会从2023年的只有百万级别增长至2027年的12.3亿部。 PC是重要生产力工具和内容消费的计算与交互平台。AIPC是为每个人量身定制的个人A助理，不仅提高生产效率，简化工作流程，而且更好的掌握用户的喜好，保护个人隐私数据安全。IDC预测，AIPC在中国PC市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升，将于2027年达到85%，成为PC市场主流。 投资建议 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入125.49亿元，146.96亿元，167.60亿元；归母净利润分别为12.19亿元，15.26亿元和18.23亿元，分别同比增长30.2%，225.2%，19.4%。对应2024/2025/2026年PE分别为19.89/15.89/13.30倍。首次覆盖给予买入评级。 风险提示 AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企

     景旺电子(603228) 报告摘要 事件概述 公司发布24年三季报，公司24年前三季度实现营收90.78亿元，yoy+17.11%，归母净利润9.04亿元，yoy+29.14%，扣非归母净利润8.28亿元，yoy+20.3%；毛利率23.77%，yoy-0.85pct，净利率9.87%，yoy+0.99pct。 24Q2公司营收32.11亿元，yoy+15.06%，qoq+2.76%，归母净利润2.48亿元，yoy-16.82%，qoq-26.8%，扣非归母净利润2.38亿元，yoy-16.82%，qoq-23.23%，毛利率23.33%，yoy-2.93pct，qoq-0.15pct，净利率7.6%，yoy-2.72pct，qoq-3.12pct。 Q3稼动率上行，费用端拖累致使利润同比下降 公司三季度受益于下游客户拓展顺利，稼动率仍持续上行，营收环比增长，而受上游原材料价格上涨等因素影响，毛利率略有下降；从费用端来看，由于股权激励费用等因素影响，公司Q3管理费用率同/环比增加1.3pct/1.71pct至5.39%，叠加人民币升值带来的汇兑损失，致使公司利润出现下降。 数通领域产品进展顺利，未来增长可期 1）在通用服务器领域：公司已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birthstream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破。Birth stream平台对信号传输速率、损耗、布线密度等方面的要求提升，PCB性能需同步升级，高速PCB技术突破有助于进一步拓展服务器产品，抢抓高端数据中心产品市场机遇；2）在AI服务器领域：公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破；3）在高速通信领域：公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破；4）在卫星通信领域：公司拥有多项国内领先技术，有多款相控阵雷达板等产品在终端实现应用。 投资建议 考虑到未来宏观环境的不确定性，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为11.89/14.21/17.44亿元，（此前预计2024/2025/2026年归母净利润分别为13.55/15.74/19.03亿元），按照2024/10/27收盘价，PE为22/18.5/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险，研报信息更新不及时风险。

     景旺电子(603228) 平安观点： 全球领先的汽车PCB供应商，产品类型覆盖全面且客户资源丰富。景旺电子是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，当前公司PCB产品已广泛应用于服务器/数据中心、通信、消费电子、汽车、工业医疗等领域。凭借多层次、多元化的产品策略，以及一站式差异化服务，公司客户拓展效果显现，长期积累了一批优质客户，包括华为、海拉、华星光电、OPPO、vivo、富士康、中兴等国内外知名企业，并多次获得客户授予的优秀供应商称号。根据公司2023年年报，2023年公司在PCB行业排名中位列全球第十位，中国内资PCB百强排名第三，另外，根据Prismark数据，2023年公司已成为全球前三的汽车PCB供应商。 业绩实现稳步增长，利润率持续提升。近几年公司不断拓展在汽车、通信、服务器等新兴市场的深度和广度，营收实现持续稳定增长，其中，2023年公司实现营收107.6亿元，相较2022年增加2.3%，而净利润受行业竞争加剧以及下游需求疲软影响而短期承压，2023年公司归母净利润相较2022年减少12.2%至9.4亿元。2024年上半年，公司实现营收58.7亿元，同比+18.3%，随着公司国际化客户以及高端产品的持续增加，24H1公司归母净利润同比+62.6%至6.6亿元。利润率方面，随着产品结构持续优化以及高水平的产能利用率，24H1公司毛利率相较2023年增加0.83pcts至24%，净利率相较2023年增加2.64pcts至11.11%。 多业务实现重大突破，紧抓汽车+AI高端化趋势。在当前新能源汽车渗透加速以及AI技术高速发展背景下，公司重点围绕汽车电子+AI进行产品布局以及客户拓展，得益于公司技术创新持续突破以及持续捕捉下游高端产品需求，2024年上半年，公司多项业务实现持续突破，其中：1）汽车电子业务：公司汽车新定点项目导入放量明显，在自动驾驶相关的域控和传感器领域收获了许多新的定点项目，助力汽车电子业务成为公司所有业务中增速最高的细分板块；2）通信及ICT业务：公司在通用服务器领域已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birth stream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破，在AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破，另外，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品已实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。 重点项目有序推进，持续聚焦高端化建设。2020年8月，公司发行了总额17.8亿元的“景20转债”，用于建设年产120万平方米多层印刷电路板项目，随后在2023年4月，公司顺利完成“景23转债”的发行上市，融资11.54亿元，主要用于建设年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目，两大重点募投项目致力于为公司打造建设高技术、高附加值产品的生产基地。其中，在高端制程能力方面，珠海HLC工厂量产产品最高层数已突破40层，而珠海HDI工厂具备Anylayer及mSAP生产能力，相关产品将广泛应用于服务器、高端消费电子、AR/VR、通信、汽车等领域。当前珠海HLC以及HDI工厂各项业务持续稳步推进，不仅成功导入下游行业头部客户，同时还在高端产品开发中取得突破性进展，产量和产值均实现同步提升，24H1珠海景旺与去年同期相比亏损明显收窄。 投资建议：一方面，公司作为全球重要的汽车PCB供应商，技术优势明显且客户储备丰富，在新能源汽车渗透率持续提高以及ADAS技术快速发展背景下，公司将持续受益于汽车电子化带来的车用PCB需求增长。另一方面，当前通用服务器的平台升级叠加AI服务器对PCB规格的标准提升，驱动服务器单机PCB量价提升，当前公司已具备AI服务器高阶HDI、HLC、FPC及软硬结合板的制造能力，随着AI需求持续爆发，有望为公司业绩增长注入新动能。长期来看，珠海景旺高端产能持续释放，公司高端产品占比不断提升，将持续夯实公司长期竞争壁垒，公司盈利能力有望实现不断加强，预计公司2024-2026年EPS分别为1.45元、1.8元和2.06元，对应2024年9月24日收盘价PE分别为17.1倍、13.8倍和12.1倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：（1）行业与市场竞争风险：国内PCB企业市场竞争激烈，如公司的技术及生产能力无法满足客户更新换代的需求或客户临时变更、延缓或暂停新产品技术路线，或公司无法及时开发新客户，公司业绩将受到不利影响；（2）汇率风险：如果汇率出现较大波动，将直接影响公司进口原材料成本和出口产品售价，产生汇兑损益，进而影响公司净利润；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响；（4）海外工厂建设运营风险：海外法律法规、政策体系、商业环境、文化特征等与国内存在较大差异，公司海外生产基地在设立及运营过程中，存在一定的管理、运营和市场风险。

     景旺电子(603228) 核心观点 1H24归母净利润同比增长63%，各下游需求旺盛。1H24，公司实现营收58.67亿元(YoY+18.26%)，归母净利润6.57亿元(YoY+62.56%)，其中硬板与软板分别占营收70%和30%。对应单季度2Q24营收31.25亿元(YoY+19.25%，QoQ+13.93%），归母净利润3.39亿元(YoY+76.03%，QoQ+6.53%)，毛利率23.48%(YoY+0.44pct，QoQ-1.13pct)。公司延续了1Q24的同比高增，这主要得益于：1）下游需求回暖，定点项目密集交付，公司稼动率环比提升；2）公司高端产品取得突破性进展，重点客户逐步导入。 数通领域多项产品技术突破，产品升级打开成长空间。通用服务器领域，公司已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，并在Birch stream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破，与EGS/Genoa平台相比，Birch stream平台对信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等要求提升。AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，并在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破。高速通信领域，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。随着后续海内外头部客户的导入，公司有望获得更多的高毛利订单。 有序推进重点项目建设，高端产能释放有望提升公司盈利能力。目前，公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共12个工厂。珠海景旺是HLC、HDI（含SLP）两个项目的实施主体，是公司高技术、高附加值产品的灯塔工厂，1H24面向客户的高端产品开发取得新的突破性进展，产量产值稳步提升；江西景旺三期已顺利投产；信丰高多层电路板生产项目稳步推进，致力于打造自动化智能化程度高、生产效率高、成本优势突出的高多层电路板研发生产基地；泰国生产基地建设项目已完成土地购买、子公司增资等工作，公司将按计划逐步建设。 投资建议：维持“优于大市”评级。 下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润12.5/15.1/17.7亿元（24-25年前值为15.77/18.26亿元），同比增速33.9%/20.3%/17.1%，当前股价对应PE18/15/13x。我们看好公司出色的管理能力，以及汽车领域的卡位优势和数通高端产品放量潜力，维持“优于大市”评级。 风险提示：产能扩张不及预期；下游需求不及预期；新品拓展不及预期。

     景旺电子(603228) 事件描述 公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业收入58.67亿元，同比增长18.26%，实现归母净利润6.57亿元，同比增长62.56%。Q2单季度公司实现营业收入31.25亿元，同比增长19.25%，环比增长13.93%；实现归母净利润3.39亿元，同比增长76.03%，环比增长6.53%。 事件点评 抓住下游市场需求爆发机遇，推动公司营收持续增长。2024年上半年公司实现营收58.67亿元，同比增长18.26%，Q2单季度公司实现营收31.25亿元，同比增长19.25%，环比增长13.93%。营收明显增长系面对下游需求 回暖、高端产品需求不断扩张的市场机遇，公司精准把握市场动态与客户需求，加深与现有国内外客户合作的同时，成功加快大客户开发，实现在不同市场高效拓展以及产品份额的不断提升，定点项目密集交付。 产能爬坡与控本增效取得明显成效，公司盈利能力稳中有升。2024年上半年公司毛利率为24.00%，同比增长0.30pct，毛利率的提升原因一是高技术、高附加值的珠海金湾工厂产能不断爬坡，与去年同期相比亏损明显收窄；二是珠海富山工厂抓住了新能源动力电池为代表的新兴领域爆发机会，实现对主流电池厂商所需FPC的批量供货，同时公司积极调整订单结构并布局储能及高端消费电子领域。上半年公司净利率为11.11%，同比增加3.04pcts，原因一是毛利率的增长，原因二是公司持续推进数字化转型和智能工厂建设工作，运营效能持续提升，控本增效取得明显成效。 持续加强技术研发，叠加高端PCB产能释放驱动公司业绩持续增长。公司持续加强技术研发投入，加速新产品新技术创新迭代，以强大的产品研发实力满足不同客户需求：（1）在通用服务器领域，公司已实现EGS/Genoa 平台高速PCB稳定量产，同时在Birthstream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破；（2）在AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破。（3）高速通信领域，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。同时，为提升高端产品供应能力及细分市场占有率，公司通过现有生产基地扩大规划和新建生产基地新增产能，HLC、HDI工厂产量产值稳步提升；江西景旺三期产能不断爬坡；泰国生产基地建设项目已完成土地购买、子公司增资等工作，未来随着高端产能的不断释放，有望为公司带来新业绩增长。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为1.44\1.69\2.01，对应公司2024年9月2日收盘价24.66元，2024-2026年PE分别为17.2\14.6\12.3，公司作为国内全覆盖PCB龙头，紧抓下游需求回暖机遇，在多个细分领域的市场份额均有所提升，短期公司产品下游仍保持高景气度，公司稼动率持续提升，未来随着汽车、数通高端产能释放，公司业绩有望进一步打开成长空间，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示 宏观经济波动风险：印制电路板是电子产品的关键电子互连件，下游行业的发展是PCB产业增长的动力，需求受全球经济影响较大。若宏观经济向好，下游行业景气程度较高时，印制电路板行业将得到较好的发展，反之亦然。因此，若未来全球经济出现较大下滑，印制电路板行业发展速度放缓 或陷入下滑，将会对公司的收入及盈利增长带来较大压力。

     景旺电子(603228) 投资要点 事件概述 公司发布24年中报，公司24H1实现营收58.67亿元，yoy+18.3%，归母净利润6.57亿元，yoy+62.6%，扣非归母净利润5.91亿元，yoy+46.6%；毛利率24%，yoy+0.3pct，净利率11.11%，yoy+3pct。 24Q2公司营收31.25亿元，yoy+19.2%，qoq+13.9%，归母净利润3.39亿元，yoy+76%，qoq+6.5%，扣非归母净利润3.09亿元，yoy+45.2%，qoq+10%，毛利率23.48%，yoy+0.44pct。 持续加大研发投入，数通领域进展顺利 2024H1，公司研发投入3.30亿元，同比增长11.39%。1）在通用服务器领域：公司已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birth stream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破。Birth stream平台对信号传输速率、损耗、布线密度等方面的要求提升，PCB性能需同步升级，高速PCB技术突破有助于进一步拓展服务器产品，抢抓高端数据中心产品市场机遇；2）在AI服务器领域：公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破；3）在高速通信领域：公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破；4）在卫星通信领域：公司拥有多项国内领先技术，有多款相控阵雷达板等产品在终端实现应用。 产能持续扩张，为后续增长奠定基础 公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海金湾、珠海富山五大生产基地共12个工厂。在新产能布局上，珠海景旺主要面向HLC、HDI及SLP等高端产品，持续引进了下游行业的头部客户，面向客户的高端产品开发取得新的突破性进展，产量产值稳步提升，呈现出较好的竞争力；江西景旺三期已顺利投产，产能不断爬坡，为公司业绩带来新增量；信丰高多层电路板生产项目稳步推进，致力于打造自动化智能化程度高、生产效率高、成本优势突出的高多层电路板研发生产基地；泰国生产基地建设项目已完成土地购买、子公司增资等工作。公司产能储备充沛，为后续增长奠定基础。 投资建议 考虑到公司新客户及新领域拓展顺利，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为13.55/15.74/19.03亿元，（此前预计2024/2025/2026年归母净利润分别为11.52/14.25/17.68亿元），按照2024/8/30收盘价，PE为17/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险，研报信息更新不及时风险。

     景旺电子(603228) 投资要点 产品布局多元，车载占比相对最高：公司成立于1993年，深耕印制电路板行业，是专业从事印制电路板研发、生产和销售的国家高新技术企业。公司产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB、类载板及IC载板等，是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商。公司产品广泛应用于新一代信息技术、汽车电子、通信设备、消费电子、计算机及网络设备、工业控制、安防等领域。2023年公司在不同领域的订单表现分化。其中，新能源汽车带动汽车电子领域的PCB需求保持旺盛，公司在该领域的订单保持增长，来自汽车电子领域的销售额占比进一步提升至42.59%；而受消费电子领域市场需求低迷影响，该领域的销售额占比下降至15.05%，通信设备及终端、工业控制及医疗、计算机及网络设备等领域的销售额占比保持相对稳定。 进入全球前十强，高多层能力突破40层：从产业集中度来看，全球PCB厂商约2,000多家，其中中国大陆有近千家厂商，整体电路板产业产值增长迅速。近些年，随着各国环保法规日趋严苛，PCB线路要求日益精细，有能力提供高技术及高品质且符合环保法规的厂商仅占少数，PCB产业强者恒强的大趋势日益明显。根据Prismark数据显示，2013年全球前30大PCB厂商营收占比为56.4%，到了2023年营收占比提到了66.8%，持续朝着强者恒强的趋势发展。根据行业协会数据，2023年景旺电子在印制电路板行业全球排名较2022年度上升6位，排名第10位，中国内资PCB百强排名第三。根据公司2023年9月15日发布的投资者调研纪要显示，景旺电子科技（珠海）有限公司一期年产120万平方米多层印刷电路板项目建成后，将形成120万平米的高多层板生产能力，目前最高可量产40层；珠海景旺年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目建成后，将形成60万平方米的HDI板（含mSAP技术）生产能力，anylayer（任意层互联）技术最高可达16层，同时具备IC载板的生产能力。 位于汽车、服务器两大高增长赛道，业务增长势能逐步释放：随着通用人工智能应用爆发式增长和算力革命的飞速发展，对于人工智能训练和推理的需求持续增加，硬件终端也朝着集成化、智能化化、小型化、轻量化、低能耗等方向不断迭代，进而促使PCB持续向高密度、高集成、高速高频、高散热、轻薄化和小型化等方向发展；同时伴随汽车电动化、智能化、网联化渗透率提升，需要PCB在传统的汽车应用场景之外实现高速信号传输、耐高压高温、人车互动和车路/车车互联等新兴需求，从而带动了高阶HDI、高频高速板、散热板、陶瓷基板等市场规模的增长。公司主要为国内外汽车零部件商及部分整车厂商批量供应汽车PCB产品，近三年公司汽车业务收入均保持较高增长，其中高附加值产品收入占比的提升使得汽车业务的毛利率相对保持稳定。公司在AIPC、AIPHONE、AI服务器等领域均有相应的技术储备和客户需求，相关产品的逐步放量有望对公司业绩带来成长。 投资建议：我们将公司2024-2026年营收预测由之前的123.97亿元、142.87亿元、164.67亿元分别上调至124.51亿元、146.29亿元、169.85亿元，将归母净利润由之前的12.31亿元、14.97亿元、18.06亿元分别上调至13.28亿元、15.65亿元、18.54亿元，对应的PE分别为16.6倍、14.1倍、11.9倍，考虑到公司持续推动全球化和大客户有望逐步落地，本次评级由之前的增持-A上调为买入-A建议。 风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期、汽车电子需求不及预期

     景旺电子(603228) 事件点评：公司发布2024年半年度业绩预增公告，经财务部门初步测算，预计2024年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为63,789万元到70,168万元，与上年同期相比，将增加23,401万元到29,780万元，同比增加57.94%到73.74%。预计2024年半年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为58,127万元到63,939万元，与上年同期相比，将增加17,842万元到23,655万元，同比增加44.29%到58.72%。 需求改善，稼动率延续增长趋势：2023年在全球产业链调整、通胀压力、局部地缘政治冲突的影响下，主要大型经济体经济周期分化持续加剧，电子行业整体需求下行，导致PCB需求下滑。根据公司发布的2024年半年度业绩预增公告显示，2024年上半年，全球宏观经济温和复苏，电子信息产品市场需求改善，公司紧抓机遇，进一步提升业务开拓效率，整体业务较好增长，实现了在不同市场高效拓展以及产品份额的不断提升，客户需求旺盛，定点项目密集交付，公司整体的产能稼动率延续一季度的增长趋势，保持较高水平。经财务部门初步测算，预计2024年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为63,789万元到70,168万元，与上年同期相比，将增加23,401万元到29,780万元，同比增加57.94%到73.74%。预计2024年半年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为58,127万元到63,939万元，与上年同期相比，将增加17,842万元到23,655万元，同比增加44.29%到58.72%。2024年Q1公司实现归属于上市公司股东的净利润31,789.27万元，因此2024年Q2预计实现归属于母公司所有者的净利润约为31,999.73万元到38,378.73万元，业绩中值约35,189.23万元，单季度业绩环比维持增长态势。根据公司2024年7月2日发布的投资者关系活动表显示，今年以来，下游需求改善明显，公司订单储备充足，部分产线排期较为紧张，公司秉承“以销定产、柔性生产”的策略，全力满足每一位客户的需求。 推动高端产品开发，重点客户导入取得突破性进展：在产品高端化方面，根据公司2023年年报显示，2023年公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VRAnylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。2023年，两个项目进展顺利，引进了下游行业的头部客户，面向客户的高端产品开发取得新的突破性进展，产量产值稳步提升。HLC工厂量产产品最高层数突破40层、平均层数12层以上，HDI（含SLP）工厂具备任意层互联及mSAP生产能力，HLC工厂和HDI（含SLP）工厂是公司高技术、高附加值产品的灯塔工厂，对公司长远发展具有里程碑式的重要意义，未来产品将广泛应用于服务器、高端消费电子、AR/VR、通信、汽车等领域。2024年上半年，公司高端产品开发和重点客户导入方面取得突破性进展，成功加快价值大客户开发。同时，持续加深与众多现有国内外知名企业客户的合作，不断提升重点客户份额。高技术、高附加值的珠海金湾HLC工厂和HDI（含SLP）工厂各项业务持续推进，产量产值稳步提升，呈现出较好的竞争力。我们认为，公司产品走向高端化并向重点头部客户突破将有望持续带来公司盈利能力的提升。 投资建议：维持前次业绩预测，我们预测2024年至2026年公司分别实现营收123.97亿元、142.87亿元、164.67亿元，分别实现归属于上市公司股东的净利润12.32亿元、14.97亿元、18.06亿元，对应的PE分别为21.1倍、17.4倍、14.4倍，考虑到公司持续走向高端化和全球化布局，维持增持-A建议。 风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期、客户导入不及预期