景旺电子(603228) 投资要点 事件概述 公司发布年报及一季报，23年营收107.57亿元，yoy+2.31%，归母净利润9.36亿元，yoy-12.16%，扣非归母净利润8.93亿元，yoy-6.77%，毛利率23.17%，yoy+0.82pct，净利率8.47%，yoy-1.81pct。 23Q4营收30.05亿元，yoy+7.41%，qoq+7.67%，归母净利润2.36亿元，yoy-26.03%，qoq-20.27%，扣非归母净利润2.04亿元，yoy-18.62%，qoq-28.67%，毛利率19.41%，yoy-3.82pct，，qoq-6.86pct，净利率7.4%，yoy-4.06pct，qoq-2.92pct； 24Q1营收27.43亿元，yoy+17.16%，qoq-8.72%，归母净利润3.18亿元，yoy+50.3%，qoq+34.75%，扣非归母净利润2.81亿元，yoy+48.26%，qoq+37.75%；毛利率24.61%，yoy+0.17pct，qoq+5.2pct，净利率11.57%，yoy+2.48pct，qoq+4.2pct 23年业绩平稳，24Q1积极调节产品结构业绩高增 23年整体PCB行业终端下游需求疲软，竞争加剧，但公司凭借积极布局高成长的汽车电子等领域，同时深耕通信、工控医疗等领域，营收仍实现了平稳增长；24Q1公司订单有所回暖，同时进一步调整产品结构，高毛利产品占比进一步提升，使得公司整体业绩高增，后续随着公司高多层、高阶HDI、SLP等高端产能持续释放，产品结构持续优化，盈利能力有望持续提升。 研发持续投入，数通/车用PCB等领域高端产品持续突破 2023年，公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VR AnylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。持续研发高端产品，拓展新领域与新客户为公司未来成长奠定坚实基础， 投资建议 考虑需求承压及竞争加剧，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为11.52/14.25/17.68亿元，（此前预计2024/2025年归母净利润为14.23/17.31亿元），按照2024/4/26收盘价，PE为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险，研报信息更新不及时风险。

     景旺电子(603228) 事件： 4月27日公司披露2023年报及2024年一季报，2023年全年公司实现营业收入107.57亿元，同比增长2.31%，实现归母净利润9.36亿元，同比增长-12.16%。2024年第一季度营业收入27.43亿元，同比增长17.16%，归母净利润3.18亿元，同比增长50.3%。 紧跟客户需求，经营稳健增长： 2023年行业整体承压，公司紧跟客户需求，精准把握市场动态，不断提供专业全面的服务，加大对国内外目标客户的开拓力度，年报披露，报告期内获得多家战略客户颁发的“2023年核心合作伙伴奖”、“优秀供应商奖”、“年度最佳品质奖”、“优秀合作伙伴奖”等奖项。公司强化内部管理变革，持续推进数字化转型和智能工厂建设工作，提升质量运营管理能力和生产经营效率，拓展海外市场，报告期内完成泰国子公司设立，按计划逐步建设泰国生产基地，助力公司高质量发展。2023年公司实现营业收入107.57亿元，同比增长2.31%，实现归母净利润9.36亿元，同比增长-12.16%。2024年第一季度营业收入27.43亿元，同比增长17.16%，归母净利润3.18亿元，同比增长50.3%。 研发能力持续提升，技术创新取得新突破： 年报披露，报告期内公司及子公司新增29项发明专利，9项实用新型专利；截至报告期末，累计获授有效发明专利285项，实用新型专利183项，通过3项国际先进技术的成果鉴定，其中微功率芯片电源埋磁芯关键技术被评为“国际先进，填补行业空白”。2023年，公司研发投入6.01亿元，同比增长10.03%，在服务器EGS/Genoa平台、低轨卫星通信高速板、超算PCB板、800G光模块、通信模组高阶HDI、CSSD存储HDI、超薄折叠屏穿轴FPC、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池FPC、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、服务器高速FPC/高阶R-F、超高速GPU显卡FPC/R-F、高速光模块FPC、AR/VRAnylayerFPC、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。 投资建议： 我们预计公司2024年~2026年收入分别为124.78亿元、143.5亿元、165.03亿元，归母净利润分别为12.61亿元、14.66亿元、17.31亿元，给予24年16倍PE，对应六个月目标价23.96元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示： 行业需求不及预期；新产品研发导入不及预期；市场竞争加剧。

     景旺电子(603228) 【投资要点】 汽车和消费电子引领成长，Q3业绩环比显著增长。2023年前三季度公司实现营业收入77.52亿元，同比增长0.46%，Q3实现营收27.91亿元，同比增长7.79%，环比增长6.50%，Q3营收同环比增长主要得益于汽车电子以及消费电子订单的向好趋势，汽车电子优势扩大（前三季度营收占比达到41.29%），消费电子占比回升（前三季度营收占比达到14.27%）；2023年前三季度公司实现归母净利润7亿元，同比下滑6.23%，Q3实现归母净利润2.96亿元，同比增长5.33%，环比增长54.09%，三季度业绩环比增长显著。 产品结构持续优化，Q3盈利能力明显提升。2023年前三季度公司毛利率为24.62%，同比提高2.59pct，净利率为8.88%，同比下滑0.98pct，Q3毛利率为26.27%，同比提高1.85pct，环比提高3.23pct，净利率为10.32%，同比下滑0.71pct，环比提高3.16pct，毛利率和净利率在Q3环比均有较大程度提升，主要是因为公司持续进行产品结构的优化调整，高阶产品占比提升，同时稼动率的提升也带来边际费用的下降。从费用端来看，Q3公司期间费用率为7.33%，同比提高2.91pct，环比提高1.75pct，主要是财务费用的影响，Q3公司财务费用率为1.52%，同比/环比分别+3.25pct/+2.59pct。 全球化布局夯实竞争基础，AI注入新增长动能。为了完善全球化布局并进一步拓展海外市场，公司将在泰国建设生产基地，更好地服务汽车、工控、通信服务器等领域的客户。AI为PCB行业的发展注入了新的增长动能，提高了汽车、通信、智能终端等多个领域的成长空间，汽车领域，智能座舱、车路互联、ADAS等助力汽车智能化迭代升级；通信和ICT领域，AI服务器、光模块等进入快速发展阶段；智能终端领域，AI PC、AI Phone等成为未来重要增长方向。AI时代对HDI、SLP等高端产能的需求提升，加快了产品结构优化升级的节奏，也进一步促进了公司珠海HDI、HLC工厂产能的消化，我们预计随着新工厂高端产能的逐步释放，公司整体盈利能力将持续提升，迈入新成长阶段。 【投资建议】 鉴于下游需求的恢复节奏相对较慢，我们下调公司2023/2024/2025年的营业收入分别至109.95/128.70/148.21亿元，相应下调2023/2024/2025年归母净利润分别至10.51/12.91/15.60亿元，2023/2024/2025年EPS分别为1.25/1.53/1.85元，对应PE分别为17/14/11倍，重点关注公司在AI大时代背景下的成长空间，维持“增持”评级。 【风险提示】 下游需求不及预期； 产能释放节奏不及预期； 竞争加剧影响整体盈利能力。

     景旺电子(603228) 事件概述 公司发布2023年中报，2023H1公司实现营收49.61亿元，同比下降3.24%；归母净利润4.04亿元，同比下降13.23%;扣非归母净利润4.03亿元，同比下降5.32%;毛利率23.7%，同比提升2.88pct。 经测算，公司Q2实现营收26.2亿元，同比下降5.04%，环比增长11.92%；归母净利润1.92亿元，同比下降33.62%，环比下降9%；扣非归母净利润2.13亿元，同比下降21.93%，环比增长12.11%；毛利率23.04%，同比提升1.08pct，环比下降1.4pct。 上半年业绩承压，后续成长动力强 23年上半年整体需求疲软并且行业竞争加剧，公司在外围环境不利的背景下，上半年实现营收49.61亿元，同比下降3.24%，归母净利润4.04亿元，同比下降13.23%，主要得益于公司积极布局高成长的汽车电子等领域，同时深耕通信、工控医疗等领域，通过深入洞悉客户需求和强大的产品研发实力将产能利用率保持在行业较高水平，同时公司持续加强精益生产管理和数字化工厂建设，成本控制能力卓越；后续随着公司高多层、高阶HDI、SLP等高端产能持续释放，产品结构持续优化，盈利能力有望进一步提升。 研发持续投入，数通/车用PCB等领域高端产品持续突破 2023上半年公司研发投入2.96亿元，同比增长21.21%，在低轨卫星通信高速板、超算PCB板、新能源汽车充配电板、毫米波五代雷达/4D成像雷达板、800G光模块、折叠屏穿轴软板、AR/VR多层高阶软硬结合板、超长尺寸新能源动力电池软板、车载摄像头COB软硬结合板等产品实现了量产，同时在服务器EGS/Genoa平台、56G交换路由、毫米波六代雷达板、中尺寸OLED多层软板、低成本铜凸台板、800G超高速光模块、变频电源埋磁芯PCB等产品技术上取得了重大突破。通过持续投入和创新，公司不断提升研发能力，巩固核心竞争力，以应对日益激烈的市场竞争，实现可持续发展。 投资建议 考虑需求承压及竞争加剧，我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为10.92/14.23/17.31亿元，（此前预计2023/2024/2025年归母净利润为12.59/14.64/17.72亿元），按照2023/8/24收盘价，PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险。

     景旺电子(603228) 核心观点 公司产品品类丰富，下游应用广泛。公司成立于1993年，是全国领先的PCB厂商，2021年在印制电路板行业全球排名第16位，2021中国内资PCB百强榜名列第三。公司PCB产品品类丰富，覆盖多层板、类载板、金属基电路板、柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB等，是国内少数同时覆盖以上品类的PCB厂商。2013-2022年，公司营收从17.61亿增长至105.14亿，CAGR21.97%，同时归母净利润CAGR16.75%，在同行业中增速领先。 拥有优质客户群，造就稳健业绩成长。公司产品应用广泛，汽车、工控、通信（包括服务器、基站等）是公司占比前三的应用领域，前五大客户营收占比低于20%。汽车领域，公司深耕多年，海拉、科世达、德赛西威、法雷奥等知名Tier1均为公司主要客户，新能源汽车充配电板、毫米波五代雷达/4D成像雷达板等产品已实现量产。通信领域，服务器whitley平台高速板、低轨卫星空腔板、超算PCB板均已量产，并在EGS/Genoa平台等技术取得重大突破。目前，公司与英伟达、AMD均有合作。 公司有望受益下游服务器与汽车需求增长。随着AI大模型应用铺开，算力需求大幅提升，IDC预计2026年全球AI服务器市场规模将达到355亿美元，对应22-26年CAGR为15.1%，并叠加层数、介电损耗、工艺升级等量价齐升。汽车电动化中电控系统的MCU、VCU、BMS形成PCB主要增量，单车价值量提升超2000元。汽车ADAS渗透率提升伴随的雷达传感器用PCB增量显著。此外，公司是国内软板领先企业之一，FPC单车价值量大约在1000元以上，我们预计2025年，全球市场规模约在200亿以上。 发行可转债“景23转债”，新增产能有序扩张。2020年8月，公司发行6年期17.80亿元“景20转债”，用于“年产120万平方米多层印刷电路板项目”。2023年4月，公司发行11.54亿元“景23转债”，用于“年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目”。“景20转债”募投项目已于2021年3月开始投产，近年来产能爬坡较为顺利，产品主要定位通讯、服务器等领域。“景23转债”募投项目，部分产线于2021年6月开始投产，尚处于磨合阶段，产能逐步爬坡。此外，公司在江西新建三期厂房，以及计划于富山工厂内部改扩建新建厂房。 投资建议：目标价30.61-35.20元，给予买入评级。我们预计23-25年公司归母净利润为12.97/15.77/18.26亿元(YoY21.6%/21.7%/15.7%)，参考可比公司23年相对估值水平，给予目标价30.61-35.20元，买入评级。 风险提示：研发扩产不及预期，PCB行业竞争加剧，原材料涨价。

     景旺电子(603228) 投资要点 业绩总结：2023年一季度，公司实现收入23.4亿元，同比下降1.1%，实现归母净利润2.1亿元，同比增长20.4%。 利润逆势增长，研发费用小幅上行。2023年一季度：1）营收端，公司实现收入23.4亿元，同比下降1.1%。2）利润端，公司实现归母净利润2.1亿元，同比增长20.4%。公司2023年一季度毛利率为24.4%，同比提升4.9pp；净利率为9.1%，同比提升1.5pp。3）费用端上，公司销售费用率为1.6%，同比上升0.1PP；管理费用率为4.4%，同比上升0.2PP；研发费用率为5.9%，同比上升1.2PP。 技术能持续突破，产品布局不断完善。公司持续加大产品研发力度，加速攻关高性能产品关键技术，目前已实现服务器高速板、低轨卫星空腔板、超算PCB、新能源汽车充配电板、毫米波五代雷达/4D成像雷达等产品量产出货，并且新一代服务器平台、折叠屏穿轴软板、软板mSAP、多层高阶软硬结合板等产品研发取得重大突破，公司技术实力得以进一步夯实。 汽车、服务器是未来下游领域核心增量来源。根据Prismark数据，2022年-2027年期间全球PCB行业产值复合增速将达到3.8%，2027年全球产值将达到983.9亿美元，其中中国大陆PCB产值将达到511.3亿美元。PCB下游汽车智能化、自动驾驶、AI服务器等领域将加大对特殊高多层板（高频高速、高温、高压）、HDI等产品需求，公司未来有望持续受益于中长期汽车与服务器领域增长带动业绩成长。 盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025年EPS分别为1.48元、1.78元、2.09元，对应动态PE分别为15倍、12倍、10倍，未来三年归母净利润复合增速有望达18.5%。我们给予公司2023年19倍PE，对应目标价28.12元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：汽车领域需求不及预期、客户流失等风险。