皇马科技(603181) 事件: 2024年4月17日，皇马科技发布2023年年度报告：2023年实现营业收入18.94亿元，同比降低13.2%；实现归母净利润3.25亿元，同比降低31.9%；实现扣非归母净利润2.95亿元，同比降低7.9%；销售毛利率24.6%，同比上升1.2个pct，销售净利率17.1%，同比降低4.7个pct；经营活动现金流净额为3.21亿元。 2023Q4单季度，公司实现营业收入4.88亿元，同比+5.8%，环比-4.1%；实现归母净利润为0.9亿元，同比-8.6%，环比+6.5%；扣非后归母净利润0.88亿元；经营活动现金流净额为0.93亿元。销售毛利率为26.1%，同比+3.4pct，环比+0.3pct；销售净利率为18.4%，同比降低2.9pct，环比上升1.8pct。 投资要点: 公司适时优化产品结构，2023年盈利能力稳步提升 2023年上半年，公司主动退出了大品种板块中减水剂产品的生产。2023全年公司实现营业收入18.94亿元，同比降低13.2%；实现归母净利润3.25亿元，同比降低31.9%，同比减少1.52亿元。2023年公司实现毛利润4.66亿元，同比-0.45亿元，期间费用1.37亿元，同比-0.14亿元，其他收益0.40亿元，同比-1.26亿元，主要系相关政府补助减少。分板块来看，2023年公司大品种产品/小品种产品分 别实现营收0.58/18.34亿元，同比分别变动-82.51%/-0.87%；大品种产品/小品种产品毛利率分别为4.61%/25.18%，同比-4.53个pct/-0.78个pct。公司适时调整经营策略，全力聚焦高盈利小品种产品。2023年公司综合毛利率24.61%，同比+1.2个pct。2023年，公司经营活动产生的净现金流量为3.21亿元，同比-33.32%，主要系2023年销售减少所致。期间费用率方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.46%/6.81%/3.88%/-0.03%，同比+0.05/0.06/-0.73/+0.95个pct。 2023年Q4公司实现净利润0.90亿元，环比增加0.06亿元，实现毛利润1.27亿元，环比减少0.04亿元，其他收益环比+0.10亿元，销售毛利率为26.1%，同比+3.4pct，环比+0.3pct。 全力聚焦高盈利小品种，2023年小品种销量13万吨 当前我国表面活性剂工业已有相当大的生产规模，设备和技术已越来越接近国际水平，产品数量、种类和质量都有大幅度增长和提高，随着国产替代的需求正在进一步加速，国内龙头企业正迎来表面活性剂创新发展的黄金期。随着世界经济的发展以及科学技术领域的开拓，表面活性剂的发展更加迅猛，其应用领域也将从现有的传统领域向各高新技术产业与战略新兴领域拓展。 2023年公司大品种产品销量0.82万吨，同比-79.73%，大品种产品单价0.70万元/吨，同比-0.11万元/吨；小品种产品销量13.31万吨，同比+10.02%，小品种产品单价1.38万元/吨，同比-0.15万元/吨。公司主动退出大品种减水剂板块产品的生产后，积极开拓以湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂、UV光固化新材料树脂等为代表的成长性产品，本着“小品种创盈利”的原则持续深耕小品种领域，预计随着公司产品结构的持续优化，公司盈利能力有望实现逐步增长。 第三工厂开眉客积极推进，持续深耕特种表面活性剂 经过多年发展，公司已成为目前国内生产规模较大、品种较全、科技含量较高的特种表面活性剂龙头企业。公司目前有绿科安及皇马尚宜两大生产基地，具备年产近30万吨特种表面活性剂的生产能力。此外，0.9万吨聚醚胺技改项目催化剂和冷凝系统等安装尚在进行中。 “第三工厂”皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料项目亦在积极推进中，预计形成年产33万吨高端功能新材料（12万吨高端环氧树脂固化剂-聚醚胺系列产品、5万吨端硅氧烷基聚醚新材料树脂产品、3万吨烯丙醇及衍生产品、1.5万吨炔二醇及衍生产品、2万吨树脂稀释剂产品、3万吨乙撑胺产品、1万吨甲基环氧氯丙烷产品、1.5万吨生物基高端表面活性剂产品、1万吨航天航空高端树脂新材料产品、3万吨特种高分子聚醚新材料产品），一期项目年产16.85万吨高端功能新材料，将于2025年底前实现试生产。 盈利预测和投资评级综合考虑公司产品结构及价格、盈利情况，我们对公司业绩预测进行适当调整，预计公司2024-2026年营收分别为23.48、27.62、33.12亿元，归母净利润分别为4.02、4.73、5.71亿元，对应PE分别14、12、10倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

     皇马科技(603181) 公司发布2023年报，2023年度实现营业收入18.94亿元，同比下降13.21%；实现归母净利润3.25亿元，同比下降31.94%；实现扣非归母净利润2.95亿元，同比下降7.90%。其中23Q4公司实现营业收入4.88亿元，同比增长5.81%，环比下降4.05%；实现归母净利润0.90亿元，同比下降8.64%，环比增长6.54%；实现扣非归母净利润0.88亿元，同比增长71.98%，环比增长6.66%。公司“小品种”板块持续放量，拉动公司整体业绩回升，维持买入评级。 支撑评级的要点 产品价格下跌，销售毛利率提升。2023年受市场疲软、“大品种”退出生产以及相关产品价格下降等因素共同影响，公司营业收入及归母净利润均同比下滑。根据公司2023年主要经营数据公告，“大品种”产品平均售价为6999.61元/吨，同比降低13.70%，“小品种”产品平均售价为13777.42元/吨，同比降低9.90%。公司主动优化产品结构，实现销售毛利率改善提升，2023年公司销售毛利率为24.62%，同比提升1.20pct，其中，第四季度销售毛利率为26.11%，同比提升3.39pct，环比提升1.03pct。未来随着行业景气度修复以及公司产品结构优化，公司利润水平有望修复。 产品结构优化，“小品种”放量增长。2023年上半年公司逐步退出“大品种”减水剂板块产品的生产，同时积极开拓湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂等成长性产品。根据公司2023年主要经营数据，2023年公司“大品种”板块产量0.68万吨，同比减少83.50%，销量0.82万吨，同比减少79.73%，平均售价6,999.61元/吨，同比降低13.70%，实现营收0.58亿元，同比下滑82.51%；另一方面，2023年“小品种”板块产量13.33万吨，同比增加8.81%，销量13.31万吨，同比提升10.02%，平均售价13,777.42元/吨，同比下降9.90%，实现营收18.34亿元，同比减少0.87%。公司“小品种”产品顺利放量，同时未来将深耕”小品种”领域，产品盈利能力或持续增强。 产能建设稳步推进。2023年皇马尚宜抓好产能释放实现二期三万吨部分产能投产运行，绿科安通过对“大品种”车间的技改，转投其他主营产品线，此外皇马开眉客年产33万吨项目（一期）顺利动工建设，2024年，绿科安0.9万吨聚醚胺项目有望于上半年完工。公司具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力，随着在建工程的顺利推进，小产品品种顺利放量，公司的业务规模有望持续增长。 估值 结合原料价格波动以及下游市场需求变化，调整盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为0.64元、0.79元、0.94元，对应PE分别为15.3倍、12.3倍、10.4倍。看好公司产品结构调整以及小产品放量增长，维持买入评级。 评级面临的主要风险 项目进度不及预期，产品价格大幅波动，下游需求持续低迷。

     皇马科技(603181) 公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入14.06亿元，同比下降18.31%；实现归母净利润2.35亿元，同比下降38.01%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比下降23.12%。其中23Q3公司实现营业收入5.09亿元，同比增长3.82%，环比增长9.48%；实现归母净利润0.85亿元，同比增长3.14%，环比增长18.49%；实现扣非归母净利润0.83亿元，同比增长29.57%，环比增长27.51%。公司小品种板块持续增量，有效拉动公司整体业绩回升，维持买入评级。 支撑评级的要点 23Q3公司业绩环比改善。2023年前三季度公司归母净利润同比下滑，主要原因包括下游需求较弱、大品种退出生产以及非经常性收益同比减少等。23Q3公司营业收入及归母净利润同环比均实现增长，主要原因为2023年上半年公司主动优化产品结构，逐步退出大品种减水剂板块产品的生产，同时积极开拓的湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂等成长性产品市场前景广阔，盈利能力表现良好。2023年前三季度公司毛利率为24.10%，同比提升0.49pct；23Q3毛利率为25.80%，同比提升5.98pct，环比提升3.64pct。未来随着公司产品结构持续优化，公司盈利能力有望逐步提升。 大品种退出，小品种产销量持续增长。根据公司2023年前三季度主要经营数据，2023年前三季度公司大品种板块产量0.63万吨（yoy-81.73%），销量0.80万吨（yoy-76.95%），平均售价6,986.95元/吨（yoy-15.00%），实现营收0.56亿元（yoy-80.41%）；另一方面，2023年前三季度小品种板块产量9.59万吨（yoy+4.74%），销量9.78万吨（yoy+6.49%），平均售价1,3795.27元/吨（yoy-11.70%），实现营收13.49亿元（yoy-5.97%）。未来公司小品种产品有望贡献更多业绩增量。 原材料价格持续下跌，产能建设稳步推进有望贡献增长。根据百川盈孚，2023年前三季度环氧乙烷、环氧丙烷市场均价分别为6,497.17元/吨、9,599.42元/吨，同比分别下降13.51%、8.99%。根据公司2023年前三季度主要经营数据公告，2023年前三季度公司环氧乙烷、环氧丙烷平均采购价分别为5,605.30元/吨、8,618.37元/吨，同比分别下降14.19%、8.66%。截至2023年9月30日，公司在建工程为3.55亿元，较22Q3期末增长6.34%。根据公司2023年半年度报告，在建项目包括皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料项目、年产0.9万吨聚醚胺技改项目、年产200吨聚酰亚胺技改项目等。随着各项目投产，公司增长未来可期。 估值 因下游需求较为低迷，调整盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.56元、0.72元、0.87元，对应PE分别为20.1倍、15.5倍、12.9倍。看好小品种板块产销量稳步提升带来的增量，维持买入评级。 评级面临的主要风险 项目进度不及预期，产品价格大幅波动，下游需求持续低迷。

     皇马科技(603181) 23Q3归母净利润环比增加18.49%。2023Q3，公司实现营收5.09亿元，同比增加3.82%，环比增加9.48%；实现归母净利润8451万元，同比增加3.14%，环比增加18.49%；实现扣非净利润8263万元，同比增加29.57%，环比增加27.51%。2023Q1-Q3，公司实现营收14.06亿元，同比下降18.31%；实现归母净利润2.35亿元，同比下降38.01%；实现扣非净利润2.07亿元，同比下降23.12%。 公司持续优化产品结构。2023Q1-Q3公司持续优化产品结构，23年半年度已关停大品种减水剂板块产品的生产，全力深耕小品种领域，特别是湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂、UV光固化新材料树脂等新产品产销形势较好。进入2023Q3，公司小品种板块产品同比、环比持续增量，出口也出现向好趋势，效益增长较好，有效拉动公司整体业绩提升。 分业务来看：2023Q1-Q3，公司实现大品种板块收入5581万元，同比减少80.4%；小品种板块收入13.49亿元，同比减少6.0%。2023Q1-Q3，公司实现大品种板块销量7987.4吨，同比减少77.0%；小品种板块销量9.78万吨，同比增加6.5%。 公司持续开拓新品种。公司坚持多品种、多板块发展战略，持续开拓包括MS树脂、聚醚胺、新能源等在内的新板块、新领域。近年来公司小品种板块产销量持续稳步提升，公司将继续深耕主业，不断扩大市场占有率。中科亚安作为公司联营公司，近期主要发展产品为航空航天用聚酰亚胺产品，公司力争2023年底前能够实现批量生产。2023年公司持续推进小品种板块产品增量，对MS树脂和聚醚胺类产品的年度销售目标均为万吨级。 盈利预测与投资评级。由于非经常性损益减少和下游需求低迷，我们下调业绩。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.59（-43%）、0.72（-43%）、0.87元/股（-37%），结合可比公司估值，我们给予2023年24倍PE，对应目标价14.16元（上次目标价16.80元，对应2023年23倍PE，-16%）。由于公司不断拓展新品种，小产品市场率快速提高，我们维持“优于大市”评级。 风险提示：市场竞争风险；环境保护风险；安全生产风险；原材料价格波动风险。

     皇马科技(603181) 事件: 10月27日，公司发布2023年三季报：2023年前三季度，公司实现营业收入14.06亿元，同比-18.31%；实现归母净利润2.35亿元，同比-38.01%；加权平均净资产收益率为9.03%，同比下滑6.55个百分点。销售毛利率24.10%，同比增加0.49个百分点；销售净利率16.69%，同比减少5.31个百分点。 其中，2023年Q3实现营收5.09亿元，同比+3.82%，环比+9.48%；实现归母净利润0.85亿元，同比+3.14%，环比+18.49%；平均净资产收益率为3.41%，同比减少0.22个百分点，环比增加0.64个百分点。销售毛利率25.80%，同比增加5.98个百分点，环比增加3.64个百分点；销售净利率16.61%，同比减少0.11个百分点，环比增加1.27个百分点。 投资要点: 三季度业绩同环比增长，看好四季度盈利持续改善 2023年Q3，公司实现营收5.09亿元，同比+3.82%，环比+9.48%；实现归母净利润0.85亿元，同比+3.14%，环比+18.49%，同比+0.03亿元，环比+0.13亿元。其中，2023年Q3实现毛利润1.31亿元，环比+0.28亿元；研发费用达0.19亿元，环比+0.03亿元；财务费用达0.00亿元，环比+0.03亿元；其他收益达0.02亿元，环比-0.03亿元；所得税达0.11亿元，环比增加0.04亿元。毛利润环比增长，或由于公司小品种板块销量提升，同时盈利能力逐步改善。财务费用环比增加或由于汇兑收益减少所致。展望四季度，随着盈利能力较弱的大品种产品逐步停产停售，以及小品种产能效益逐步释放，公司业绩有望持续改善。 期间费用率方面，2023Q3年公司销售/管理/财务费用率分别为0.44%/6.48%/0.03%，同比-0.11/-0.81/+1.94pct，环比-0.04/+0.23/+0.63pct。 深耕小品种领域，积极开拓新品种、新板块 随着公司逐步退出大品种减水剂板块产品的生产，公司将秉承小品种创盈利的经营策略，持续深耕小品种领域，积极开拓新品种、新品类、新板块。公司经过多年实践，形成了一个围绕板块发展，系统化运作的经营体系，通过对培育阶段、成长阶段、成熟阶段等产品的布局，促成企业的可持续发展。截至2023H1，公司已形成十六大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品，其中聚醚胺及高端电子化学品等应用板块正处于加速培育阶段。销量方面，2023年Q3，公司小品种板块实现销量3.74万吨，同比+17.82%，环比+35.03%。产能端，公司具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力，同时2023年上半年，公司顺利推动“第三工厂”皇马开眉客高端功能新材料项目开工建设，为中长期发展做好产能储备。 股票回购持续进行，彰显公司发展信心 4月29日，公司发布于以集中竞价交易方式回购股份方案的公告，公司拟回购资金总额不低于人民币4000万元，不超过人民币8000万元，回购价格不超过人民币18元/股，本次回购股份的用途用于后续员工持股计划。此次回购彰显了对公司未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，进一步提升公司价值，增强投资者信心；同时有利于建立完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益紧密结合在一起，促进公司健康可持续发展。回购方案公告后，公司股票回购持续进行，截至2023年9月30日，公司已回购股份数量为388.52万股，成交总金额为3999.85万元。 盈利预测和投资评级综合考虑公司前三季度经营情况，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.39、4.81、6.02亿元，对应PE分别19、14、11倍，考虑公司在小品种领域积极开拓新品种、新板块，体现中长期成长，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

     皇马科技(603181) 公司发布2023年半年报，23H1实现营业收入8.97亿元，同比下降27.12%；实现归母净利润1.50亿元，同比下降49.38%。其中二季度公司实现营业收入4.65亿元，同比下降24.36%；实现归母净利润0.71亿元，同比下降57.22%。公司小品种业务持续开拓，看好公司多种新材料在建项目后续带来增量，维持买入评级。 支撑评级的要点 大品种逐步退出生产叠加需求不振，公司23H1营收下滑。根据公司2023年半年度主要经营数据公告，23H1公司大品种板块实现产量0.61万吨、销量0.67万吨、营收0.47亿元，同比分别下降75.41%、70.47%、75.84%；23H1小品种板块实现产量5.94万吨、销量6.04万吨、营收8.49亿元，同比分别下降9.49%、5.82%、18.17%。出于优化产品结构的考虑，公司逐步退出大品种减水剂板块的生产，23Q2大品种产量仅为800.42吨，同比下降91.88%，环比下降84.76%。23H1大品种板块营收大幅下滑一定程度上拖累了公司整体业绩，但公司积极开拓以湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂等为代表的成长性产品，本着“小品种创盈利”的原则持续深耕小品种领域。预计随着公司产品结构的持续优化，公司营收有望实现逐步增长。 产品价格与主要原料走势基本一致。根据百川盈孚数据，23H1环氧乙烷市场均价为6,590.99元/吨，同比下降15.90%；环氧丙烷市场均价为9,706.2元/吨，同比下降13.04%。23H1公司大品种板块平均售价为6,969.71元/吨，同比下降18.19%；小品种板块平均售价为14,056.96元/吨，同比下降13.11%。23H1公司销售毛利率为23.13%，同比下降1.99pct。根据公司2023年半年报，公司直接材料占比在生产成本的90%以上，由于公司已与中国石化化工销售有限公司等建立了稳定合作关系以保证原材料稳定供应，公司在原材料价格波动方面抗风险能力较强。预计随着经济复苏，公司盈利能力有望实现稳步回升。 产能建设稳步推进，成长空间广阔。根据公司2023年半年报，公司目前具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力。在建项目方面，皇马“第三工厂”开眉客年产33万吨高端功能新材料项目基础建设项目开始动工；年产3万吨高端表面功能新材料项目基建、厂房及配套设施主体框架已基本完成，部分车间已整体完工转固，2022年年报显示该项目预计于2023年下半年完工；年产0.9万吨聚醚胺技改项目电气、设备、保温工程等尚在进行中；年产0.6万吨聚醚胺新材料技改项目处于安装收尾阶段；年产200吨聚酰亚胺技改项目设备采购尚在进行中。预计随着在建产能的逐步释放，公司有望迎来更多发展机遇。 估值 因大品种逐步退出生产，以及下游需求或走弱，调整盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.64元、0.83元、0.94元，对应PE分别为16.9倍、13.0倍、11.5倍。看好公司多种新材料产能建设稳步推进带来的增量，维持买入评级。 评级面临的主要风险 项目进度不及预期，产品价格大幅波动，下游需求持续低迷。

     皇马科技(603181) 事件: 2023年8月22日，皇马科技发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入8.97亿元，同比减少27.12%；实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元，同比减少49.38%；加权平均净资产收益率为5.84%，同比下降6.52个百分点。销售毛利率23.13%，同比减少1.98个百分点；销售净利率16.74%，同比减少7.36个百分点。 其中，2023年Q2实现营收4.65亿元，同比-24.36%，环比+7.59%；实现归母净利润0.71亿元，同比-57.22%，环比-9.54%；ROE为2.77%，同比减少4.19百分点，环比减少0.33个百分点。销售毛利率22.16%，同比减少2.13个百分点，环比减少2.02个百分点；销售净利率15.34%，同比减少11.78个百分点，环比减少2.91个百分点。 投资要点: 产销量下滑叠加政府补助减少，公司2023H1业绩承压 2023年上半年，公司实现营业收入8.97亿元，同比-27.12%，环比-5.75%；实现母净利润1.50亿元，同比-49.38%，环比-16.80%。2023年上半年，公司营收同环比下滑，主要由于公司主动优化产品结构，逐步退出大品种减水剂板块产品的生产，产销量出现同比下滑，其中大品种板块减量明显。归母净利润环比下滑，主要由于政府补助减少造成其他收益缩减所致。期间费用方面，2023年上半年，公司销售/管理/财务费用率分别为0.53%/6.97%/-0.04%，同比+0.12/-0.15/+1.45pct，财务费用变化，主要系汇率变动、利息费用增加所致。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额达1.90亿元，同比减少1.45%。 二季度盈利环比略下滑，看好下半年盈利能力逐步提升 2023年二季度，公司实现归母净利润0.71亿元，同比-0.95亿元，环比-0.08亿元；其中实现毛利润1.03亿元，环比-0.01亿元；所得税0.08亿元，环比减少0.06亿元；其他收益0.06亿元，环比减少0.14亿元。其他收益减少或由于政府补助减少所致。期间费用方面，2023Q2公司销售/管理/财务费用率分别为0.48%/6.25%/-0.60%，同比+0.35/-1.01/+2.37pct，环比-0.10/-1.49/-1.16pct。进入下半年，随着公司逐步退出盈利较弱的减水剂板块，同时积极开拓湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂等领域，盈利能力有望逐步提升。 深耕小品种领域，积极开拓新品种、新板块 随着公司逐步退出大品种减水剂板块产品的生产，公司将秉承小品种创盈利的经营策略，持续深耕小品种领域，积极开拓新品种、新品类、新板块。公司经过多年实践，形成了一个围绕板块发展，系统化运作的经营体系，通过对培育阶段、成长阶段、成熟阶段等产品的布局，促成企业的可持续发展。截至2023H1，公司已形成十六大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品，其中聚醚胺及高端电子化学品等应用板块正处于加速培育阶段。产能端，公司具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力，同时2023年上半年，公司顺利推动“第三工厂”皇马开眉客高端功能新材料项目开工建设，为中长期发展做好产能储备。 盈利预测和投资评级预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.03、5.13、6.71亿元，对应PE分别15、12、9倍，考虑公司在小品种领域积极开拓新品种、新板块，体现中长期成长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。