昭衍新药(603127) 核心观点 全年收入基本持平，利润端短期承压。2023年全年营收23.76亿元（+4.78%），归母净利润3.97亿元（-63.04%），扣非归母净利润3.38亿元（-66.89%）利润下滑主要系行业竞争加剧导致公司毛利率下降叠加生物资产公允价值变动影响。其中四季度单季度营收7.89亿元（-20.39%），单季度归母净利润0.69亿元（-84.31%），单季度扣非归母净利润0.26亿元（-93.60%）。分地区看：国际化战略成效显现，海外收入占比持续增加。2023年公司海外收入5.79亿元，同比增加51.17%，占总收入比重从2022年的16.89%上升至24.35%（+7.46pp）。随着国际化战略的持续推进，公司有望进一步增加海外市场收入，提升海外市场份额。 公司持续推进一体化布局，提升核心业务能力。公司借助非临床的行业地位 优势与项目资源优势，做大做强业务链条上下游板块。1）非临床业务：2023 年公司非临床业务收入23.09亿元，同比增长4.31%；2）临床业务：2023年公司临床业务收入0.63亿元，同比增长27.95%，并顺利通过CNAS17025监督评审及多项验证；3）实验模型研究：公司打造了多种基因编辑小鼠模型和细胞模型，目前已对市场铺开，服务企业与高校非临床研究。 细分领域项目数不断增长，市场份额保持优势。以CDE受理项目数计，公司在细胞治疗（不含干细胞）的市场占比达52%、基因治疗占比53%、单抗占比42%、干细胞占比36%、双抗占比33%、ADC占比27%。 在手订单充沛，产能和人员的扩充保障订单执行。截至2023年末，公司在手订单约33亿元。公司合理规划产能和人员的投入，为订单的执行提供保障。1）产能：苏州昭衍II期20,000平米设施建设已封顶，2024年将逐步投入使用，同时苏州已开始22,000平米配套设施的建设工程，预计2024年完工；广州昭衍安评基地的建设正有序推进；昭衍易创Non-GLP实验室已投入使用；2）人员：截至2023年末，公司拥有2510余人的专业服务团队。风险提示：行业景气度下行风险；生物资产公允价值变动风险；市场竞争加剧风险。 投资建议：细分领域市场保持优势，国际化与一体化布局成效显现，维持“买入”。公司2023年全年收入基本持平，考虑到市场竞争加剧及地缘政治风险，下调2024/2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润4.04/5.46/6.04亿元（原2024/2025年7.02/8.06亿元），同比增速1.82%/34.96%/10.65%，当前股价对应PE=35.2/26.1/23.6x。随着公司国际化与一体化布局的不断成熟，未来有望保持稳健增长。

     昭衍新药(603127) 事件： 3月29日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%，归母净利润为3.97亿元，同比下滑63.04%，扣非后归母净利为3.38亿元，同比下滑66.89%。 点评： 全年收入稳定增长，海外业务增速亮眼。单季度来看，2023Q4实现营业收入7.89亿元，同比下滑20.39%，归母净利润为0.69亿元，同比下滑84.31%，扣非后归母净利为0.26亿元，同比下滑93.61%。全年来看，公司2023年收入同比增长4.78%，利润同比下滑63.04%，主要原因是生物资产公允价值变动带来损失2.67亿元（2022年为收益3.33亿元，我们预计主要和猴价波动有关）以及资金管理收益为1.31亿元。若剔除上述影响因素后，扣非后归母净利为4.73亿元，同比下滑17.90%。分地区来看，海外客户实现收入5.79亿元，同比增长51.2%，国内客户实现收入17.98亿元，同比下滑4.6%。 不断加大客户拓展力度，新签项目数环比改善。国内医药行业处于调整周期，公司不断加大客户拓展及市场开拓力度，2023年公司新签订单23亿元（其中海外子公司新签订单3.4亿元），截至2023年底，公司在手订单为33亿元。此外，公司2023年新增客户数同比增长30%，关键客户订单量稳步增长，2023Q4以来新签项目数量环比改善明显。 市占率保持行业领先，细分领域保持竞争优势。根据CDE受理项目数量来看，公司在多个细分领域的市占率保持行业领先，其中基因治疗为53%，细胞治疗为52%，单抗为42%，干细胞为36%，双抗为33%，ADC为27%。 盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为24.13/26.17/30.19亿元，同比增长1.52%/8.48%/15.35%；归母净利为4.52/5.01/5.86亿元，同比增长13.83%/10.91%/16.84%，对应当前PE为31/28/24倍，给予“买入”评级。 风险提示：新签订单或新增项目数不及预期风险、新业务或新客户拓展不及预期风险、竞争加剧风险、产能投放不及预期风险、政策风险、生物资产公允价值变动风险等。

     昭衍新药(603127) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%；归母净利润3.97亿元，同比下降63.05%；扣非归母净利润3.38亿元，同比下降66.89%，经营性现金流6.23亿元，同比下降35.86%。 收入持续稳健，生物性资产价值扰动利润。分季度看，公司2023Q4营业收入为7.89749.89亿元（-20.39%），归母净利润4961万元（-88.78%），扣非归母净利润2648万元749.48（-93.60%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变动带来损18.02失：2023年约2.67亿元。此外，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利13,513.02润约4.73亿元，同比下降约17.90%，主要系竞争加剧带来毛利率下滑所致。订单方13,505.63面，2023年新签订单约23亿元，截止2024年3月底，在手订单约33亿元，2023年海外子公司保持稳定运营，2023年新签订单约3.4亿元。盈利能力方面，2023年公司整体毛利率42.62%（-5.28pp），净利率16.48%（-30.84pp）。2023年销售费用率1.04%（+0.25pp），管理费用率11.79%（-0.85pp）。财务费用率-6.36%（+0.46pp），研发费用率4.08%（+0.64pp）。 临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000m2设施建设已封顶。此外，苏州已开始22000m2配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并逐步投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接，提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入24.13、26.73、30.82亿元（调整前2024-2025年约36.87、45.85亿元），同比增长1.55%、10.74%、15.30%，我们预计2024-2026年归母净利润4.06、5.02、6.30亿元（调整前2024-2025年约10.13、13.48亿元），同比增长2.32%、23.69%、25.29%，对应2024-2026年PE估值约33.27、26.89、21.47倍。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

     昭衍新药(603127) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报，全年实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%，归母净利润3.97亿元，同比下降63.04%，扣非净利润3.38亿元，同比下降66.89%，经营性现金流净流入6.23亿元，同比下降35.84%。2023Q4单季实现营业收入7.89亿元，同比下降20.39%，归母净利润0.69亿元，同比下降84.31%，扣非净利润0.26亿元，同比下降93.60%。 营业收入整体稳健，海外业务持续扩张。公司2023年营业收入23.76亿元，较去年同期持平略增。2023年新签订单总额23亿元，四季度新签项目数量呈环比增长趋势，在手订单总额达33亿元；新增客户数量同比增长30%，订单和客户数量的平稳增长为公司稳健运营提供有力保障。营业收入按地域拆分，2023年公司海外客户收入5.79亿元，较去年同期大幅增长51.2%；海外新签署订单总额3.4亿元，客户服务能力进一步提升。同时公司在北加利福尼亚州和马萨诸塞州分别拥有6,000平方米和7,800平方米的产能布局，未来将积极扩张海外业务。 竞争加剧叠加猴价下行，公司利润阶段性承压。2023年公司扣非净利润3.38亿元，同比下降66.89%；拆分净利润组成，实验室服务净利润4.73亿元，同比下降18.02%；利息收入及汇兑损益1.31亿元，与去年同期基本持平；生物资产公允价值变动损益-2.67亿元，较去年同期由盈转亏。其中实验室服务净利润下降主要受行业景气度低位影响，下游客户的订单需求量减少导致业内竞争加剧，公司拓展市场时在订单价格上做出让步。同时根据2023年12月29日中国政府采购网的招标公告，实验用猴的市场价格为12.5万元，较去年的18.2万元下跌31%；猴价的大幅回调造成公司生物资产贬值，进一步造成公司业绩阶段性承压。 非临床业务巩固优势，临床业务完善提升。公司GLP等多项资质再获审评机构认证通过，客户服务质量不断提升。在非临床业务的眼科、心血管、精神、耳科等领域开发并优化了多种疾病模型，构建了多个大分子和小分子药物的分析评价平台。在临床业务中为基因药、罕见病、生殖、妇科、儿童、核药等特色领域提供一站式临床运营服务，并持续扩充临床检测服务的项目和种类，持续完善和提升服务能力。 投资建议：昭衍医药作为国内临床前安评行业的龙头企业，同时拥有高门槛的GLP资质和丰富的实验动物资源，受行业景气度影响公司利润阶段性承压，长期来看整体运营状况稳健。我们下调公司2024-2026年归母净利润分别至4.95/5.81/6.72亿元，EPS分别0.66元、0.77元、0.90元，当前股价对应2024-2026年PE27/23/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、生物资产减值风险、汇兑损益风险。

     昭衍新药(603127) 事件： 公司发布2023年年报，2023年实现收入23.76亿元，同比增长4.78%，归母净利润3.97亿元，同比下滑63.04%，扣非后归母净利润3.38亿元，同比下滑66.89%。 海外业绩高增长，国内短期承压 受国内行业景气度下滑影响，公司大力扩展海外业务，2023年公司实现国内收入17.98亿元，同比下滑4.64%；实现海外收入5.79亿元，同比增长51.20%。各业务板块中，药物非临床研究服务实现收入23.09亿元，同比增长4.31%；临床服务相关业务实现收入6342万元，同比增长27.95%；实验模型供应业务实现收入406万元，同比下滑15.41%。截至2023年底，公司仍有在手订单33亿元，为未来业绩增长提供较强保障。 产能建设稳步推进 公司持续推进产能建设，新产能有望保障公司中长期发展。截至2023年底，公司在中国和美国拥有超过10万平方米的实验设施，其中苏州昭衍II期20,000平米设施建设已封顶，22,000平米配套设施预计于2024年完工并逐步投入使用；专注于新药筛选工作的全资子公司昭衍易创Non-GLP实验室已完成建设并正式投入使用；广州昭衍安评基地的建设正在有序推进中；重庆基地处于规划设计阶段。 盈利预测、估值与评级 考虑到当前行业景气度略有承压，我们预计公司2024-2026年收入分别为24.42/26.81/30.62亿元，对应增速分别为2.74%/9.80%/14.20%；归母净利润分别为4.45/5.43/6.22亿元，对应增速分别为12.05%/22.07%/14.60%，EPS分别为0.59/0.72/0.83元，3年CAGR为16.16%。公司是国内领先的临床前CRO企业，安评业务经验丰富，海外收入持续扩张，建议保持关注。 风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧；行业需求不及预期；实验动物价格波动风险；社会责任风险。

     昭衍新药(603127) 事件：2024年3月28日，昭衍新药发布2023年报，公司全年实现收入23.76亿元，同比增长4.78%；归母净利润3.97亿元，同比下降63.04%；扣非净利润3.38亿元，同比下降66.89%。单季度看，公司Q4实现收入7.89亿元，同比下降20.39%；归母净利润0.69亿元，同比下降84.31%；扣非净利润0.26亿元，同比下降93.61%。 非临床板块保持行业领先优势，临床业务持续提升服务能力。（1）非临床研究服务2023年实现收入23.09亿元，同比增长4.31%，核心业务稳健成长。实验室业务贡献净利润4.73亿元，竞争加剧导致同比下降17.90%；生物资产公允价值变动带来净亏损2.67亿元，Q4亏损为1.66亿元，食蟹猴价格下降对利润端造成一定影响。公司安评业务实现差异化布局，在眼科药物、精神神经类药物、心血管药物、耳科药物的评价方面开发和优化了多种疾病模型，并且在基因治疗、细胞治疗、单抗、干细胞、双抗等国内细分领域的市场份额分别达到53%、52%、42%、36%、33%。（2）临床业务2023年实现收入0.63亿元，增速达到27.95%，其中临床CRO无缝对接客户非临床研究，在强化I期临床业务的基础上持续扩展II/III期临床业务，覆盖基因药、罕见病、儿童、核药等众多特色领域；临床检测服务收入稳健增长，服务CGT、疫苗、ADC等多种类项目。（3）实验模型实现406.44万元收入，同比下降15.41%，非人灵长类实验模型整体存栏数量保持平稳增长。 积极布局国内外产能，新签订单Q4呈现环比复苏趋势。公司在中美已拥有超过10万平米的实验设施，新建产能方面苏州昭衍II期20000平米设施建设已封顶，2024年将结合公司现有设施状况和未来发展需求逐步投入使用，进一步提升未来业务通量；子公司昭衍易创Non-GLP实验室已完成建设并正式投用，将主要开展药物筛选、药效学实验；广州昭衍安评基地的建设目前在有序推进中。2023年全球生物医药投融资阶段性遇冷，公司新签订单也有小幅波动，全年新签订单23亿元，在手订单达到33亿元。目前下游需求端逐渐回暖，23年公司新客户数量同比增长30%，Q4新签订单5.0亿元（Q3为4.8亿元），呈现环比回复趋势。未来公司将继续提升安评业务的市占率和海外影响力，积极拓展上下游业务链和国际化服务能力。 投资建议：昭衍新药围绕非临床安全性评价和临床试验提供一站式服务，持续提升多个细分领域市场份额。我们预计2024-2026年公司实现营业收入23.79/26.40/30.36亿元，同比增长0.1%/11.0%/15.0%，归母净利润分别为3.82/4.58/5.73亿元，对应PE分别为36/30/24倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；服务价格波动风险；资产减值风险；汇兑损益风险；宏观环境风险等。

     昭衍新药(603127) 投资要点 在当前的行业背景下，我们认为昭衍新药三季报展现出了公司较强的增长韧性、优秀的议价能力、扎实的在手订单和健康的资产结构。未来随着海外市场的逐渐打开及行业景气的恢复，有望兑现较大的业绩弹性。 业绩表现：收入稳健兑现，盈利能力改善 2023Q1-Q3：公司实现收入15.87亿，YOY24.34%，归母净利润3.28亿，YOY-48.17%，毛利率43.77%，净利率20.55%。 2023Q3：公司实现收入5.75亿，YOY15.11%，归母净利润2.37亿，YOY-9.18%，毛利率42.79%，环比提升2.71pct，净利率41.16%。 成长能力：受行业景气影响收入、订单增长放缓 公司收入端受行业景气影响增长放缓，2023Q1-Q3利润端拆分来看：①实验室服务业务贡献净利润3.09亿元，同比增长16.03%；②资金管理收益贡献净利润1.03亿元；③生物资产公允价值变动带来净损失1.01亿元（其中Q3贡献净利润8214万）。 订单角度：2023年前三季度，公司整体新签订单约18亿元，其中Q3新签订单约5亿。截至三季度末在手订单金额约36.6亿元人民币。 我们认为：①考虑到行业景气及订单执行周期，收入增长率或进一步减弱；②考虑到公司所持有的生物资产及市场情况，未来生物资产价格若保持稳定/上涨，公允价值的波动或持续对公司净利润产生正向带动；若生物资产价格持续走弱，对公司的净利润或产生负面影响，但整体我们判断对公司净利润的影响或逐步减小；③公司在手订单为24年收入增长打下了坚实基础，后续成长性及订单增长有望随创新药景气的恢复而得到有效改善。 盈利能力：环比提升，控费效果显现 毛利率：2023Q3单季度，公司毛利率42.79%，环比提升2.71pct，在当前的行业景气下显示了较强的议价能力。 费用：公司Q3费用端均有不同程度优化，控费效果逐渐显现。Q3财务费用率7.47%，同比下降3.1pct；管理费用率14.44%，同比下降3.83pct；销售费用率1.16%，上升0.19pct。研发费用绝对值较Q2环比明显下降。 净利率：CRO净利率19.74%，环比提升0.44pct。 我们认为考虑到行业景气及订单执行周期的影响，未来公司毛利率可能进一步下滑，但随着运营效率的进一步提升CRO净利率或展现出更强的韧性。 新产能支撑、产业链延伸，为长期发展提供新动能 截止2023H1，苏州昭衍II期2万平米设施已完成布局规划，预计2023H2陆续投入使用；苏州2.2万平的配套设施也预计于2024年完工，将进一步提升公司业务通量和服务能力。新药筛选子公司昭衍易创也即将投入使用，帮助公司完善产业链延伸，为公司的长期发展提供新动能。 盈利预测与估值 考虑行业整体景气度的影响及公司现有的在手订单金额，我们调整公司2023-2025年盈利预测。我们预测2023-2025年EPS为0.91、0.91及1.01元。参考2023年11月10日收盘价对应2023年31倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。 风险提示 新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。

     昭衍新药(603127) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%；归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%；扣非归母净利润3.11亿元，同比下降48.62%。 749.89？收入持续稳健，生物性资产价值干扰利润。分季度看，公司2023Q3营业收入为749.485.75亿元（+15.11%），归母净利润2.37亿元（-9.18%），扣非归母净利润2.3428.24亿元（-10.04%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变21,176.89动带来损失：2023Q1-Q3约1.01亿元。此外，剔除未实现的生物资产公允价值变21,165.32动收益、利息收入及汇兑损益的影响后，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利润约3.09亿元，同比增长约16.03%。同时，2023年前三季度毛利率约43.77%（-5.93pp）。订单方面，2023年前三季度新签订单约18亿元，截止三季度末，在手订单约36.6亿元。 研发投入持续增长，费用率基本稳定。费用方面，2023年前三季度销售费用1833万元（+47.94%），费用率1.16%、同比提升0.19pp。2023年前三季度管理费用2.29亿元（-1.71%），费用率14.44%、同比下降3.83pp。2023年前三季度研发费用7764万元（+55.11%），费用率4.89%，同比提升0.97pp，我们预计主要系研发投入确认变更所致。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司收入28.51、36.87、45.85亿元（调整前30.01、39.77、49.77亿元），同比增长25.73%、29.30%、24.35%，我们预计2023-2025年归母净利润7.10、10.13、13.48亿元（调整前11.12、13.62、 公司点16.36亿元），同比增长-33.93%、42.73%、33.10%，对应2023-2025年PE估值约29.8、20.9、15.7倍。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展 祝嘉海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 公司点产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。 中泰证券_ 2022Q1-Q32023Q1-Q3同比增速 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润经营现金流 641.98892.4612.3918.33233.22229.2450.0577.64-134.93-118.57101.2365.79632.03327.60605.46311.09778.29448.44 39.02%47.94%-1.71%55.11%-12.12%-35.01%-48.17%-48.62%-42.38% 2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3333.56322.25659.88270.98505.91499.51991.58369.39642.69575.0037.47%37.62%48.49%34.82%51.67%55.01%50.27%36.32%27.04%15.11%65.96%-3.39%104.77%-58.94%86.70%-1.26%98.51%-62.75%73.99%-10.53%165.92167.66346.65130.92265.56245.51539.68178.43385.08328.9550.26%47.97%47.47%51.69%47.51%50.85%45.57%51.70%40.08%42.79%4.064.364.363.954.244.215.625.366.506.4764.1564.2860.6263.9289.3179.9953.3774.5477.9576.7411.9813.1612.7412.2913.1924.5727.9327.6129.3220.71117.01-38.70-29.67-34.82-50.79-49.32-19.76-24.80-49.11-44.6666.06107.68361.34139.83280.83297.12507.86214.37-97.53275.2568.60107.67361.70139.76295.39297.06507.80214.33-97.39275.058.6013.7552.2914.8849.8936.4765.5726.620.8138.3660.3894.27309.45125.35245.77260.91442.22187.76-97.13236.976.83%121.19%57.30%34.26%307.06%176.77%42.90%49.79%-139.52%-9.18%-35.33%56.14%228.26%-59.49%96.07%6.16%69.49%-57.54%-151.73%-343.97%18.10%29.25%46.90%46.26%48.58%52.23%44.60%50.83%-15.11%41.21%49.9387.96312.88132.38212.74260.34413.97184.75-107.86234.201.23%155.26%61.81%66.66%326.09%195.97%32.31%39.56%-150.70%-10.04%-37.14%76.18%255.70%-57.69%60.70%22.38%59.01%-55.37%-158.38%-317.13%14.97%27.30%47.42%48.85%42.05%52.12%41.75%50.01%-16.78%40.73% 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     昭衍新药(603127) 事件概述 公司发布2023年三季报：23年前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%、实现归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%、实现扣非净利润3.11亿元，同比下降48.62%。 分析判断: 业绩呈现边际放缓，订单端继续承压 公司23年前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%，其中23Q3单季度实现营业收入5.75亿元，同比增长15.11%，收入端延续向上增长、增速有所放缓，我们认为主要受到国内投融资景气度趋冷等因素下的订单项目数量和价格均出现下降的影响。公司在23年前三季度，新签订单和在手订单均出现一定程度下降，即23年前三季度新签订单约18亿元、到三季度末在手订单规模达到36.6亿元。展望未来，尽管新签订单规模同比下降以及食蟹猴等价格下降带来的订单价格下降，但公司作为国内创新药安评龙头企业，业绩有望继续呈现稳中有升。 业绩预测及投资建议 考虑到国内投融资环境的变化，调整前期盈利预测，即23-25年营收从29.14/36.62/44.28亿元调整为27.37/29.09/32.46亿元，EPS从0.90/1.11/1.39元调整为0.82/0.85/0.94元，对应2023年11月03日26.29元/股收盘价，PE分别为32/31/28倍，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、产能扩张及国际化战略及业务扩张有失败的风险。

     昭衍新药(603127) 核心观点 2023年单三季度收入端增长，利润端有所下滑。2023年前三季度公司实现营收15.87亿元（同比+24.34%），归母净利润3.28亿元（同比-48.17%），扣非归母净利润3.11亿元（同比-48.62%），主要受到生物资产公允价值变动影响（净损失1.01亿元）。其中单三季度营收5.75亿元（同比+15.11%），归母净利润2.37亿元（同比-9.18%），扣非归母净利润2.34亿元（同比-10.04%）。 主营实验室服务业务增长稳健。公司主要业务包括药物非临床研究服务、实验模型供应、临床服务及其他。主营实验室服务业务净利润稳健增长，2023年前三季度贡献净利润3.09亿元，同比增长16.03%。 在手订单有所波动。在国内医药行业投融资处于低谷期的情况下，2023年前三季度公司整体新签订单约人民币18亿元，2023年三季度末公司在手订单金额约人民币36.6亿元，在手订单金额较23年二季度末、22年三季度末均有所下降。 研发费用稳定增长，产能布局稳步推进。2023年前三季度公司研发费用0.78亿元，同比上升55.11%，研发费用率4.89%，较去年同期上升0.97pp。研发人员数量从2018年的70人增至2022年2127人，技术队伍不断扩大。产能方面，苏州昭衍II期20000平米设施已完成布局规划；广州昭衍安评基地的建设目前在有序推进中；专注于新药筛选工作的全资子公司昭衍易创实验室建设工程正常推进程基本完成。 投资建议：公司以临床前CRO业务为核心，持续强化技术和业务领域创新多点布局驱动增长，维持“买入”评级。 市场竞争加剧导致公司2023年毛利率明显下滑，叠加生物资产公允价值变动对利润端产生较大扰动，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润6.35/7.02/8.06（原10.8/13.8/16.5亿元），同比-40.82%/+10.55%/14.81%（原+0.3%/27.7%/20.1%）。公司及时调整市场策略，持续投入研发，继续强化技术和业务领域创新，国际化和一体化布局逐步成熟。 风险提示：行业景气度下行风险；生物资产公允价值变动风险；市场竞争加剧风险。

     昭衍新药(603127) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报，公司前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%，归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%，扣非净利润3.11亿元，同比下降48.62%，经营性现金流净流入4.48亿元，同比下降42.38%。2023Q3单季实现营业收入5.75亿元，同比增长15.11%，归母净利润2.37亿元，同比下降9.18%，扣非净利润2.34亿元，同比下降10.04%。 实验室业务韧性增长，生物资产贡献收益。公司主营业务实验室服务今年前三季度贡献净利润3.09亿元，同比增长16.03%；2023Q3单季贡献净利润1.14亿元，较Q2单季1.25亿元环比下降8.8%，主要系2022年部分项目订单的实验动物采购成本较高，该批订单大多数在今年三季度结题，导致Q3对应的净利润有所下降，但整体实验室业务仍保持韧性增长态势。另外，2023Q3单季生物资产公允价值变动贡献净利润0.8亿元，主要系实验用猴自然增长带来的收益，实验用猴的市场招标单价与二季度维持相同水平。 受下游行业影响，Q3订单量价波动。截至2023Q3，公司在手订单金额达36.6亿元，前三季度新签署订单18.0亿元，Q3单季度新签署订单4.8亿元，较Q2单季度7.5亿元环比下降36%。新签订单的数量和价格均呈下行趋势，主要系受制于资本市场资金状况及美联储高利息政策的影响，公司下游创新药行业投融资景气度持续低位，客户订单需求量阶段性减少，公司订单折扣力度相应加大所致。未来公司将根据客户签单周期动态调整销售策略，稳固项目订单的量价水平。 投资建议：昭衍医药作为国内临床前安评行业的龙头企业，同时拥有高门槛的GLP资质和丰富的实验动物资源，受下游行业影响项目订单短期出现波动，长期来看主营业务保持韧性增长，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.43/10.84/13.57亿元，EPS分别0.59元、1.45元、1.81元，当前股价对应2023-2025年PE45/18/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、生物资产减值风险、汇兑损益风险。

     昭衍新药(603127) 主要观点： 事件概述 2023年10月30日，昭衍新药披露2023年三季报：2023Q3实现营业收入5.75亿元，同比增长15.11%，实现归母净利润2.37亿元，同比减少9.18%，实现扣非归母净利润2.34亿元，同比减少10.04%。公司前三季度实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%，实现归母净利润3.28亿元，同比减少48.17%，实现扣非归母净利润3.11亿元，同比减少48.62%。 事件点评 营收延续稳健增长态势，归母净利润受生物资产扰动 昭衍新药作为国内安评业务领域龙头，2023Q3营收保持稳健增长，归母净利润同比减少，实现毛利率42.79%（同比-8.06pp），净利率41.16%（同比-11.01pp）。净利润波动原因系实验室服务业务净利润韧性增长、资金管理收益贡献净利润以及生物资产公允价格波动，实验室服务业务稳定增长，贡献净利润3.09亿元（+16.03%），资金管理收益贡献净利润1.03亿元，生物资产公允价值变动产生净损失1.01亿元。 新签订单短期略有波动，静待下游新药研发热情回暖 2023Q3，公司整体新签订单约18亿元，截至三季度末在手订单约36.6亿元，同比2022Q3减少将近10亿元（2022年三季度末公司在手订单约46亿元人民币），受新药投融资环境变化影响，公司新签订单短期略有波动。我们认为随着未来几年新药研发热情的修复，公司订单有望得到改善。 海外子公司运营稳定，出海布局稳步推进 美国市场方面，2023H1，海外子公司承接订单约2.4亿元，同比增长约16%。Biomere营收达1.81亿元，同比增长28.96%，净利润达2288.48万元，同比增长91.21%。公司海外订单持续增长，海内外业务协同发展。 投资建议 我们预计公司2023~2025年营收分别为23.88/25.14/28.99亿元，同比增速为5.3%/5.3%/15.3%；归母净利润分别为5.15/6.16/6.76亿元，同比增速为-52.1%/19.6%/9.6%，对应2023~2025年EPS为0.69/0.82/0.90元/股；PE估值为34x/28x/26x。维持“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；资产减值风险；海外业务拓展不及预期风险。

     昭衍新药(603127) 投资要点： 事件：公司发布了2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业总收入15.87亿元，同比增长24.34%；实现归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%；实现扣非归母净利润3.11亿元，同比下降48.62%。业绩符合预期。 点评： 实验室服务业务保持韧性增长。分季度来看，公司2023Q3分别实现营收和归母净利润5.75亿元和2.37亿元，分别同比增长15.11%和-9.18%，收入保持正增长，主要得益于实验室服务业务保持稳定增长；净利润仍有所下滑，但下滑幅度较Q2有所收窄，主要受益于收入增长及公允价值变动净收益达到0.89亿元，而Q2公允价值变动带来2.96亿元的净损失。 Q3盈利能力环比Q2有所回升。2023Q3，公司毛利率42.79%，同比仍下降8.06个百分点，但环比Q2回升2.71个百分点；净利率达到41.16%，同比仍下滑11.01个百分点，但相比Q2净利率-15.28%的水平显著回升，主要得益于收入增长及公允价值变动净收益增加。 新签订单短期波动，在手订单较为充足。2023年前三季度，在国内医药行业受多种因素的综合影响而整体处于低谷期背景下，公司新签订单存在一定的波动，但仍然表现出了一定的韧性。公司2023年前三季度新签订单约18亿元，Q3新签订单约5亿元。截至三季度末，公司整体在手订单金额约为36.6亿元，为未来业绩确定性奠定了一定基础。 投资建议：公司是国内临床前CRO龙头，短期业绩受到生物资产公允价值变动损失带来的负面影响，但核心主营业务仍然保持了较好的增长韧性；在手订单较为充足。预计公司2023-2024年的每股收益分别为0.93元、1.31元，当前股价对应PE分别为29倍、20倍，维持对公司的“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、上游研发投入下降、人才流失、新业务拓展风险、行业政策风险、贸易摩擦等。

     昭衍新药(603127) 事件：2023年10月30日，昭衍新药发布2023年三季报业绩。前三季度公司实现营业收入15.87亿元，同比增长24.34%；归母净利润3.28亿元，同比下降48.17%；扣非净利润3.11亿元，同比下降48.62%。单季度看，公司Q3实现收入5.75亿元，同比增长15.11%；归母净利润2.37亿元，同比下降9.18%；扣非净利润2.34亿元，同比下降10.04%。 三季度实验用猴价格总体企稳，实验室服务业务稳定增长。前三季度生物资产公允价值变动带来净损失为10084.80万元，Q3生物资产公允价值变动贡献净利润为8213.96万元，主要系生物资产出生及自然生长带来的收益，第三季度食蟹猴市场价格基本保持稳定。实验室业务稳定增长，前三季度贡献净利润为30886.27万元，同比增长16.03%。公司可提供新药从临床申报至注册上市的全流程、高效率、高质量非临床研究服务，2023年上半年苏州昭衍顺利通过了国家药监局GLP复查和农业农村部兽药审评中心对兽药项目的GLP检查，进一步完善实验室质量体系。 新签订单短期波动，新产能建设为业务执行和业绩增长提供保障。国内医药行业在今年前三季度受多种因素的综合影响，目前整体处于低谷期。公司新签订单也存在一定的短期波动，前三季度整体新签订单约18亿元，Q3新签订单约4.8亿元；截至三季度末在手订单金额约36.6亿元，未来业绩确定性较强。截至上半年苏州昭衍II期20000平米设施已完成布局规划，其中12000平米设施已在施工设计，预计2023年下半年陆续投入使用，将进一步提升公司业务通量和服务能力。 投资建议：公司作为中国临床前安全性评价龙头企业，核心非临床评价业务保持市场领先。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.53/9.87/12.70亿元，对应PE分别为27/20/16倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、海外业务拓展不及预期风险、资产减值风险、汇兑损益风险、宏观环境风险等。

     昭衍新药(603127) 非临床安评龙头 CRO，深耕行业快速发展 近 30 年行业深耕，公司以临床前 CRO 业务为核心，聚焦安全性评价业务，同时开展早期临床研究业务和实验动物模型销售业务。 2017 和2021 年，公司分别于 A 股和 H 股上市，成为国内第四家“ A+H”的CRO 企业。随着公司实验设施不断扩增及技术团队规模扩大，产能逐步释放，公司承接订单的能力进一步增强。 2018-2022 年，公司营业收入和归母净利润复合增长率分别为 53.47%/77.44%， 2022 年，公司营业总收入 22.68 亿元，同比增长 49.54%；归母净利润 10.74 亿元，同比增长 92.71%。 2023H1，公司营业收入 10.12 亿元，同比增长 30.27%；归母净利润 0.91 亿元，同比减少 75.58%。 2023H1 公司净利润下降源于扣非净利润和非经常性损益的共同影响。 临床前 CRO 优势赛道，政策驱动，壁垒高筑 政策驱动： 政策驱动创新药研发，国家出台各种政策加速药企“由仿转创”过程，而药企研发热情会拉动需求增长，利好 CRO 行业的整体发展。根据 Frost&Sullivan 的预测，预计到 2024 年全球和中国药物研发支出将达到 2270/476 亿美元，全球和中国的安评市场将达到 87/19.7亿美元。 壁垒高筑： GLP 资质稀缺，奠定行业“高门槛”，目前国内通过中国GLP 认证的安评中心不足百家，企业性质的研究中心更为稀缺。国内仅有六家 CRO 企业同时获得 NMPA、 OECD GLP 认证以及通过 FDAGLP 检查，昭衍新药是国内上市 CRO 中唯一一家同时拿到 NMPA、FDA、 OECD 和 MFDS 的 GLP 认证的公司，在实验室资质的竞争方面具备领先优势。 GLP 资质的高门槛和稀缺属性进一步提升了安评行业的外包渗透率，在药物研发的各个阶段中，药理毒理研究外包渗透率最高，达 70%。 “资质+产能+经验”三位一体，公司构建自身核心优势 资质： 公司在北京和苏州具有两个资质完备的 GLP 实验室，满足各类客户的药物研发需要，成为保障公司业务稳健发展的“护城河”。 产能： 公司设施全面扩建，产能伴随订单承接有序释放，保障中长期业绩发展。目前公司国内产能以苏州和北京为核心，在梧州、南宁、重庆等地围绕自身业务发展逐年拓建设施，释放产能。在国外， 2019 年，公司收购 Biomere， 2021 年于加州租赁 6000 平米设施，美国东西海岸联动与国内产能相协同承接订单。 经验： 项目经验累积成就丰富药物评价经验。经过多年发展，公司于多个药物安全性评价领域（如眼科、吸入毒性及致癌性）已拥有领先的专业知识， 2019 年至 2023 上半年，共新增生物药约 1300 个、化学药约 1000 个、中药 40 余个的非临床研究项目；公司在承担新药非临床评价项目数量和承担生物类新药非临床评价项目数量上均处于国内领先地位。 战略性收购实验动物资源，为公司可持续发展蓄力 实验动物是开展非临床安全性评价、药效学与药代动力学研究的载体，动物模型限制安评业务的应用，往往也会直接影响安评实验的结果。供需失衡加之新冠疫情干扰，实验猴价格与日俱增，自 2017 年以来，食蟹猴单价持续上涨，目前已开始回落。昭衍新药于 2022 年 4 月收购广西玮美和云南英茂两家实验用猴繁育基地，这两家猴场均具有实验猴生产许可证，设施面积分别为 30528m2 和 5000m2，配合公司在广西自建的设施面积为 8847m2 的猴场，共同作为公司在实验猴领域的战略储备，为业绩长期增长提供战略储备资源。 业务一体化与国际化共同发展，打开成长天花板 基于公司在药物安全性评价方面的核心能力，公司一直在拓宽综合服务范围，公司一方面以临床前 CRO 业务为基点，将业务拓展至下游的临床 CRO 业务，一方面开展国际化发展策略。 一体化： 公司临床试验服务聚焦于早期临床研究（仿制药 BE/创新药 I期、 PK 研究等），建立了符合国际规范的质量管理体系，可为客户提供从注册申报、临床药理及医学、临床运营与监查、数据管理与统计、药物警戒等服务。 2019-2022 年，公司临床试验服务收入从 275.40 万元增长至 4956.80 万元，年均复合增长率达 162.19%， 2023 年上半年公司临床试验服务收入 3133.20 万元，同比增长 57.93%。随着上游业务导入通量增加，客户粘性提升，未来公司临床服务收入有望进一步放量。 国际化： 收购 Biomere 加速国际化进程， Biomere 与国内公司协同发展， 2019-2022 年， Biomere 全年承接订单金额分别为 1.39/1.60/2.80/3.50 亿元，年均复合增长率达 36.05%； 2019-2022 年，国内公司出海订单金额分别为 0.42/0.78/1.60/2.56 亿元，年均复合增长率达 82.67%。二者协同发展，公司正积极拓展海外市场，加速国际化布局。 投资建议 我们预计公司 2023~2025 年营收分别为 26.75/28.16/32.47 亿元，同比增速为 18.0%/5.3%/15.3%；归母净利润分别为 7.33/7.26/7.97 亿元，同比增速为-31.8%/-1.0%/9.8%，对应 2023~2025 年 EPS 为 0.98/0.97/1.06 元/股； PE 估值为 24x/24x/22x。考虑到公司在非临床安评领域的龙头地位，项目经验丰富，GLP 资质齐全，积极拓展海外市场，收购 Biomere后承接海外订单能力进一步增强，加快全业务链条协同发展，实验猴战略储备优势明显，支撑核心业务长期增长。我们首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 人才流失风险；市场竞争风险；原材料供应风险；新业务拓展风险。

     昭衍新药(603127) 事件概述 公司发布2023年中报：23H1实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%、实现归母净利润0.91亿元，同比下降75.58%、实现扣非净利润0.77亿元，同比下降77.72%。 分析判断: 23Q2新签订单呈现环比改善，海外业务呈现高速增长 公司23H1实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%，其中23Q2单季度实现营业收入6.43亿元，同比增长27.04%，收入端延续快速增长。公司临床前研究业务23H1实现收入9.77亿元，同比增长29.30%，其中海外客户实现收入2.89亿元，同比增长68.94%、国内客户实现收入6.87亿元，同比增长17.67%。展望未来，公司新签订单有望呈现逐渐改善趋势，且考虑到23H1在手订单规模为38.7亿元，我们判断未来几年公司将继续有望继续呈现快速增长。 23Q2新签订单环比改善：公司23H1新签订单13亿元，其中Q1/Q2分别为5.7/7.3亿元，季度环比呈现改善趋势。截止23H1，公司在手订单约为38.7亿元，为未来业绩提供保障。 业务利润延续快速增长：公司23H1实现归母净利润0.91亿元，同比下降75.58%，受到生物资产公允价值亏损以及利息收入汇兑收益同比减少等因素影响。公司实验室服务业务23H1实现净利润1.95亿元，同比增长30.82%，业务利润呈现快速增长；公司23H1生物资产公允价值亏损为1.83亿元，相对22H1的贡献收益1.20亿元，显著影响归母净利润；公司23H1利息收入和汇兑收益为0.65亿元，相对22H1的收益0.87亿元，呈现同比下降。 业绩预测及投资建议 考虑到国内投融资环境的变化及股本转增，调整前期盈利预测，即23-25年营收从30.69/40.05/52.29亿元调整为29.14/36.62/44.28亿元，EPS从2.23/2.69/3.41元调整为0.90/1.11/1.39元，对应2023年09月04日24.15元/股收盘价，PE分别为27/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、产能扩张及国际化战略及业务扩张有失败的风险。

     昭衍新药(603127) 事件：2023年8月30日，昭衍新药发布2023年中报业绩。上半年公司实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%；归母净利润0.91亿元，同比下降75.58%；扣非净利润0.77亿元，同比下降77.72%。单季度看，公司Q2实现收入6.43亿元，同比增长27.04%；归母净利润-0.97亿元，同比下降139.52%；扣非净利润-1.08亿元，同比下降150.70%。 二季度猴价下降使得利润端短期承压，非临床评价业务保持市场领先。Q2生物资产公允价值净亏损2.83亿元，主要系食蟹猴的市场价格在Q2有所回落，剔除生物资产公允价值变动损益、利息收入和汇兑损益影响后实验室服务净利润为1.95亿元，同比增长30.82%。公司在眼科领域开发和优化了更多疾病模型，并且加大信息化、数字化建设投入，已将基于AI和行为组学的全自动行为学检测系统应用于多种CNS疾病模型。公司大部分非临床研究项目向后延伸到临床服务，提高了审评的一次性通过率，目前临床研究覆盖CGT药物、肿瘤、内分泌、神经、罕见病等众多领域，临床样本检测板块也实现良好增长。 新签订单环比改善趋势明显，产能建设稳步推进。公司在市场低迷情况下加强技术创新和市场扩展，上半年新签订单13.2亿元，其中Q1、Q2新签订单分别为5.7、7.5亿元，Q2签单金额、项目数量环比增长31%、35%，二季度新签订单明显改善。截至2023年上半年在手订单38.7亿元，未来业绩确定性较强。产能建设方面，苏州昭衍II期20000㎡设施已完成布局规划，其中12000㎡设施已在施工设计，预计2023年下半年陆续投入使用；广州昭衍安评基地建设有序推进；昭衍易创Non-GLP实验室已进入运营调试阶段，即将正式投入使用。 坚持国际化战略，加速海外业务扩展。公司依托于美国Biomere和加利福尼亚州实验室开展全球业务，上半年海外客户收入2.89亿元，同比增长69%，收入占比提升至29%。海外子公司稳定运营，上半年承接订单约2.4亿元，同比增长约16%。 投资建议：公司作为中国临床前安全性评价龙头企业，核心非临床评价业务保持市场领先，第二季度开始订单明显改善。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.05/11.33/13.90亿元，对应PE分别为22/15/13倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、海外业务拓展不及预期风险、资产减值风险、汇兑损益风险、宏观环境风险等。

     昭衍新药(603127) 事件：公司发布2023年半年报，公司2023H1实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%，归母净利润0.91亿元，同比下降75.58%，扣非净利润0.77亿元，同比下降77.72%，经营性现金流净流入2.46.亿元，同比下降54.86%。2023Q2单季实现营业收入6.43亿元，同比增长27.08%，归母净利润-0.97亿元，同比下降139.43%，扣非净利润-1.08亿元，同比下降150.70%,经营性现金流净流入2.60.亿元，同比下降44.80%。二季度由盈转亏主要系猴价下跌导致生物资产公允价值变动所致，主营业务实验室服务依然保持稳定增长。 实验室服务稳定增长，临床前安评业内领先。公司主营业务实验室服务2023H1贡献净利润1.95亿元，同比增长31%，2023Q2单季贡献净利润1.25亿元，同比增长29%。目前公司是国内唯一一家同时拥有北京和苏州两处GLP实验室的安评机构，且两处实验室均获得FDAGLP认证，可提供中美双报服务。2019年至2023年上半年，公司共计新增1300个生物药、1000个化药、40个中药的临床前研究项目，在国内临床前安评行业内处于领先地位。 订单环比改善，保障未来业绩增长。截至2023H1，公司在手订单金额达38.70亿元，二季度新签署订单7.50亿元，较一季度订单5.70亿元增长32%，环比改善明显；海外子公司承接订单2.40亿元，同比增长16%。公司在增加现有客户订单的同时积极拓展新的客户群体，实现二季度新签项目数量环比增长35%，丰富的在手订单为公司业务的稳定增长提供了有力保障。 食蟹猴价格下跌，公司短期业绩承压。2023H1公司生物资产公允价值变动净损失1.83亿元，主要系公司储备的临床前实验动物食蟹猴价格下跌所致。根据中国政府采购网的数据，实验用猴的单价由2022年8月的18.2万元/只下跌至2023年4月的12.3万元/只，平均降幅达32%。短期来看，下游实验需求量减少及当前实验用猴供应充足导致公司生物资产价格下跌，造成公司业绩阶段性承压。 投资建议：昭衍医药作为国内临床前安评行业的龙头企业，同时拥有高门槛的GLP资质和丰富的实验动物资源，在手订单充足的保障下，公司短期业绩阶段性承压，长期业绩确定性较高，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.43/10.85/13.57亿元，EPS分别0.59元、1.45元、1.81元，当前股价对应2023-2025年PE40/16/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、生物资产减值风险、汇兑损益风险。

     昭衍新药(603127) 收入持续强劲，生物性资产价值变动扰动利润投资要点 事件：公司发布2023年中报，2023年公司实现营业收入10.12亿元，同比增长30.27%；归母净利润9063万元，同比下降75.58%；扣非归母净利润7689万元，同比下降77.72%。 收入增长强劲，生物性资产波动扰动利润。分季度看，公司2023Q2营业收入约为6.43亿元（+27.04%），归母净利润-9713万元（-139.52%），扣非归母净利润-1.08亿元（-150.70%），我们预计主要系：我们预计利润扰动主要系生物性资产价值变动损益（2023H1约-1.83亿元（-50.6%））与利息收入及汇兑损益等资产管理收益（2023H1约6460万元（-13.1%））降低所致，剔除生物资产公允价值变动收益、利息收入及汇兑损益的影响后实验室服务净利润约1.95亿元（+30.8%），持续保持快速增长。订单方面，源于国内投融资波动，2023H1公司新签订单13.2亿元，但源于公司持续加大海外投入，海外子公司承接订单2.4亿元（+16%）。盈利能力方面，2023H1公司整体毛利率44.32%（-4.65pp），净利率8.84%（-38.84pp）。2023H1销售费用率1.17%（+0.12pp），管理费用率15.07%（-4.66pp）。财务费用率-7.30%（+3.72pp），研发费用率5.63%（+2.35pp）。 临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023H1年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000m2设施已完成布局规划，其中12000m2设施已在进行施工设计，预计2023下半年陆续投入使用。此外，苏州已开始22000m2配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接,提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。 盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，我们预计2023-2025年公司收入30.01、39.77、49.77亿元，同比增长32.32%、32.53%、25.15%，利润端源于非人灵长类价格或有波动，我们预计2023-2025年归母净利润11.12、13.62、16.36亿元，同比增长3.55%、22.42%、20.13%。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

     昭衍新药(603127) 投资要点 财务表现： 收入高增长， 利润受生物资产公允价值变动拖累 2023 年 7 月 14 日晚，公司发布 2023 中期预告。 2023H1： 预计实现收入 9.73-10.51 亿元，同比增长 25.3%-35.3%；归母净利润0.73-1.10 亿元，同比下降 70.4%-80.4%；扣非归母净利润 0.60-0.95 亿元，同比下降 72.5%-82.5%。 净利润拆分： 其中实验室服务净利润 1.89-2.04 亿元，同比增长 26.3%-36.3%；生物资产公允价值变动净损失 1.77-1.89 亿元，同比下降 245.7%-255.7%；资金管理收益贡献净利润 0.61-0.68 亿元，同比下降 8.2%-18.2%。 2023Q2： 预计实现收入 6.04-6.82亿元，同比增长 19.4%-34.7%；归母净利润亏损 0.78-1.15亿元，同比下降 131.7%-146.8%；扣非归母净利润亏损 0.90-1.24亿元，同比下降 142.3%-158.5%。 净利润拆分： 其中实验室服务净利润 1.18-1.33 亿元，同比增长 22.3%-37.7%。生物资产公允价值变动净损失 1.77-1.89 亿元， 资金管理收益贡献净利润 0.35-0.43 亿元。 在手订单有望支撑 2023 年收入高增长 2023Q2 公司实验室服务业务收入及利润持续高增长。 公司在 2023 年一季报中披露在手订单 46 亿， 参考订单的执行周期，我们认为公司 2023 年收入端有望持续高兑现。 生物资产公允价值或影响中期成长性及盈利能力 从净利润的拆分来看，公司净利润受到生物资产公允价值波动的较大影响。 从中国政府采购网中标数据来看， 公司主要价格波动的生物资产——食蟹猴中标价格从 2022 年 11 月 17 日的 18.4 万/只下滑至 2023 年 4 月 7 日的 17 万/只，下滑幅度约 8%。我们认为动物模型价格的波动主要与大分子临床前实验需求及投融资环境相关， 参考2022.06-2023.06数据趋势，我们推测短期食蟹猴价格可能呈现稳步下跌的趋势。 食蟹猴作为临床前动物实验的重要成本项，猴价下跌或对公司收入、净利润以及盈利能力产生明显影响。 从收入角度看， 由于 2020 年-2022 年食蟹猴价格的快速上涨，公司在订单定价时将成本转移给了客户，因此订单价格或有明显涨幅。我们认为，随着食蟹猴价格的下跌，公司订单单价可能也会下调。考虑到公司的订单执行周期，我们认为 2024-2025 年收入端增速可能受到负面影响。 但同时，食蟹猴逐渐充足的供应可能推动公司在手订单更快速的兑现，因此我们看好公司 2023 年收入的高兑现。 从盈利能力角度看， 参考 2020-2022 年食蟹猴涨价时公司毛利率及净利率的变化，我们认为实验室服务毛利率由于食蟹猴成本占比降低，可能有所回升，但同时需求端景气度的下滑或带来竞争加剧。因此， 我们推测 2023-2025 年毛利率可能稳中略有下滑。 实验室服务净利率或在控费、提效的基础上展现更强的韧性。 从净利润角度来看， 我们认为生物资产公允价值的波动或对公司中期业绩产生明显扰动。 2022 年 6 月公司收购广西玮美及云南英茂两家猴厂后，公司拥有的食蟹猴数量大幅上升，进一步扩大了生物资产价格波动对净利润的扰动。参考中国政府采购网的招标数据，我们认为 2023H2 食蟹猴价格或有进一步下跌。但随着行业景气的回暖，供给端的出清，我们认为生物资产将逐渐达到供求平衡态，价格的下跌值或逐渐收窄。 盈利预测与估值 考虑到生物资产公允价值波动对公司成长性及盈利能力的影响，我们下调公司 2023-2025年盈利预测。 我们预测 2023-2025 年归母净利润分别为 5.81亿、 8.74亿及 11.43 亿，对应 2023-2025 年 EPS 分别为 1.08、 1.63 及 2.13 元。按 2023 年7 月 18 日收盘价对应 2023 年 35 倍 PE。参考可比公司估值及行业地位， 给予“增持”评级。 风险提示 新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑