芯能科技(603105) 核心观点 分布式光伏装机规模增加，营收和归母净利润稳步增长。2023年，公司实现营收6.86亿元（+5.59%），归母净利润2.20亿元（+14.99%），扣非归母净利润2.13亿元（+13.79%）。其中，第四季度单季营收1.43亿元（+8.61%），归母净利润0.34亿元（+12.09%）。2023年公司收入和归母净利润增长的原因在于随着自持电站规模持续扩大，光伏发电量增加，光伏发电收入、毛利随发电量增加而同步提升，截至2023年，公司累计自持分布式光伏电站并网容量828MW，同比增加14.05%，2023年公司自持电站发电量8.09亿千瓦时（+19.85%），实现光伏发电收入5.96亿元（+12.88%），光伏发电毛利3.91亿元（+13.01%）。 持续推动分布式光伏项目开发，保障公司业绩稳健增长。2024年，公司将按照“聚焦分布式电站业务，紧跟产品技术发展，围绕主业拓展分布式新应用领域”的业务发展战略，加快在手分布式光伏电站项目建设、并网节奏，同时推动向全国高耗电、高购电等经济发达地区稳步扩张，积极开发、储备优质屋顶资源，实现装机规模持续增加。截至2023年，公司有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约163MW，未来公司分布式光伏项目将陆续投运，驱动公司业绩增长。 工商业储能运营业务稳步推进，加快户用储能产品的研发与制造，深度挖掘分布式资源价值。公司将围绕不断扩大的分布式客户资源，布局充电桩业务，加快推进公司储能业务，构建“工商业储能运营+户用储能产品研发与制造”双轮驱动的储能业务发展格局；公司拥有的超千家工商业客户大多为高耗能的大工业用电客户，年总用电量近100亿千瓦时，涉及的工商业厂房面积超1300万平方米，客户巨大的用电需求和资源空间为公司工商业储能、充电桩、户储产品等多元化业务提供了广阔的应用空间。未来，公司将围绕工商业客户，提供“发电+充电+储电”的一体化服务，实现工商业资源价值的深度挖掘。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；分布式光伏项目投运不及预期。 投资建议：由于分布式光伏装机规模增长不及预期，下调盈利预测。预计2024-2026年净利润分别为2.73/3.37/3.90亿元（2024/2025年原预测值分别为3.21/3.87亿元），同比增长率分别为23.9%/23.6%/15.7%，EPS分别为0.55/0.67/0.78，当前股价对应PE分别为17.5/114.1/12.2。给予公司2024年20-21倍PE，对应55-57亿元目标市值，对应10.91-11.46元/股合理价值，较目前股价有15%-20%的溢价空间，维持“买入”评级。

     芯能科技(603105) 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入6.86亿元，同比+5.59%；归母净利润2.20亿元，同比+14.95%；扣非归母净利润2.13亿元，同比+13.75%。其中，公司2024年Q4实现营收1.43亿元，同比+8.61%；分别实现归母净利润和扣非归母净利润0.34/0.34亿元，同比+12.09%/+0.34%。 投资要点： 光伏发电业务稳中有进，贡献稳定的业绩基本盘。2023年公司光伏发电业务实现营收5.96亿元，同比+12.77%，毛利率65.66%，同比略增0.10个pct，净利率32.08%，同比+2.62个pct，为公司贡献了稳健的业绩基本盘。根据公司公告，光伏发电收入增长主要系自持电站规模的持续扩大带动发电量和收入的稳定增长。2023年底公司累计自持电站装机量为828MW，较2023年新增102MW，根据估算若排除长时间阴、雨、雪等天气的不可抗力因素，以大工业用电执行价格测算，该部分电站全部发电后年收入将达到6.05亿元（不含税），毛利可进一步提升至4亿元，有望为公司工商业储能、户储、充电桩等业务拓展提供稳定的资金支持。 盈利能力稳中有升，降本增效成果初现。2023年，公司整体毛利率和净利率分别为57.38%/32.08%，分别同比变化+2.48/2.61pct，盈利能力稳中有升。从费用控制上看，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.30%/7.74%/2.98%/10.66%，同比分别变化-0.11/-0.29/+0.28/-0.71个pct，降本增效成果初现。其中，占比较大的财务费用率显著降低，主要系公司提前偿还部分长期借款，且随着LPR和商业贷款利率的下行，公司通过低息置换的方式降低存量、增量贷款利率。 布局分布式电站建设打开市场，期待充储业务放量。2023年10月，公司发布可转债募集说明书，其中拟总投资7.23亿元用于分布式光伏电站建设项目。根据年报，公司近年来立足浙江辐射全国，2023年在江苏、广东、天津、湖北等电量高、用电量大、光照条件好、优质企业多且符合公司投资要求的经济发达地区实现了收入的大幅增长，省外拓展战略卓有成效。此外，公司积极拓展充电桩、户储和工商业储能业务，其中充电桩业务23年营收已达534.64万元，户储和工商业储能当前基数较小，大规模推广后收入与利润有望大幅增长。 盈利预测：公司为稀缺纯分布式光伏运营商，考虑到公司工商业储能和户储放量仍需时间，我们下调公司2024-2026年归母净利润分别为2.80、3.37、3.99亿元（24-25年前值为3.36、4.23亿元），对应PE分别为17、14、12倍，给2024年22倍PE，目标价12.31元，维持“买入”评级。 风险提示：项目推进不及预期的风险；储能产品销售不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。

     芯能科技(603105) 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入6.86亿元，同比增长5.59%；实现归母净利润2.20亿元，同比增长14.95%。2023Q4公司实现营业收入1.43亿元,同比增长8.61%,环比减少32.71%；实现归母净利润0.34亿元，同比增长12.09%，环比减少55.07%。 光伏发电稳中有进，收入占比提升。报告期内公司实现光伏发电收入5.95亿元，同比增加12.77%，收入占比达88.9%，实现毛利3.91亿元，毛利率达65.66%，报告期内公司光伏发电业务收入稳定增加主要系公司自持电站规模持续扩大，光伏发电量同步增加，报告期内公司自持电站发电量8.08亿度，同比增加19.73%。 再融资加码分布式光伏电站建设。截至报告期末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约828MW，较期初并网容量增加约102MW。报告期内，公司成功发行可转换公司债券，募集资金共计8.8亿元用于分布式光伏电站建设和偿还银行贷款。根据公告，该项目建设周期约为1年，建成后总装机容量约为166.26MW，其中分布式光伏电站建设项目分布于浙江、江苏、广东、湖北、安徽、天津六个经济发达地区，公司持续扩大资产规模，推动光伏电站在全国高电价、高耗电、优质企业众多的地区布局，预计该项目的投产将有效增厚公司电站业务利润。 光伏组件销售承压，静待产业供需平衡。报告期内公司光伏产品实现收入0.51亿元，同比降低38.8%，毛利率降至-2.1%（同比-4.44pp），EPC项目实现收入0.17亿元，同比降低39.9%，毛利率降至7.6%（同比-12.28pp），业务规模有所收缩，收入和毛利相应承压。报告期内公司主要受光伏行业阶段性产能过剩、产业供需关系暂时性失衡影响，行业光伏组件和EPC价格持续走低，因此视毛利率对外销售光伏组件和承接EPC订单，随着光伏行业落后产能的逐步出清，光伏产业链价格企稳，供需逐渐恢复平衡，公司光伏产品业务和EPC业务毛利率有望得到修复。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润分别为2.8亿元/3.3亿元/3.8亿元，对应24-26年PE分别为17/14.2/12.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展或不及预期，自持分布式光伏电站装机或不及预期，原材料价格上涨风险，电价下调风险。

     芯能科技(603105) 投资要点 前三季度营收净利稳健增长，光伏电站规模稳步提升。 2023年前三季度公司实现营收5.44亿元，同比增长4.83%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长15.49%。第三季度实现营收2.12亿元，同比下降5.45%；实现归母净利润0.77亿元，同比下降4.87%；主要系公司分布式光伏装机稳步增长所致。 在手电站规模持续增长，推进可转债加码光伏开发。 公司积极推进光伏电站开发，截至23H1末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约782MW，较2023年初并网容量增加约56MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约169MW。公司募集可转债8.8亿元，用于分布式光伏电站建设项目和偿还流动贷款，拟建规模达166.26MW；10月31日，公司发布可转债发行结果公告，可转债项目融资落地，加码光伏电站开发建设。 布局充储业务，打造第二增长曲线。 公司依托现有分布式光伏屋顶资源布局充电桩与储能业务；2023年上半年公司共实现充电桩业务营业收入264.29万元，已稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数可达2小时，投资回收期约为3-4年。公司同时布局工商业储能业务，公司前期已实施多个“网荷光储充智能微网”示范项目，通过项目储备了扎实的技术基础和丰富的实施经验，未来将继续围绕分布式客户资源推进工商业储能项目落地。 盈利预测及估值 下调盈利预测，维持“买入”评级。公司为国内工商业光伏运营龙头，布局充储打造一体化平台。考虑工商业电价波动，我们下调公司23-25年归母净利润分别为2.28、4.13、5.32亿元（下调前分别为2.55、4.46、6.08亿元），对应EPS分别为0.46元、0.83元、1.06元；对应PE分别为27、15、12X。维持“买入”评级。 风险提示：项目建设需求不及预期；原材料价格波动；电价波动风险。

     芯能科技(603105) 事件：公司发布2023年三季报，2023年Q3公司实现营业收入2.12亿元，同比-5.45%；归母净利润0.77亿元，同比-4.87%；扣非归母净利润0.75亿元，同比-6.34%。2023年Q1-3公司共实现营业收入5.44亿元，同比+4.83%；归母净利润1.86亿元，同比+15.49%；扣非归母净利润1.79亿元，同比+11.3%。 投资要点： Q3光伏发电收益略有减少，整体电站规模持续扩大。根据公司公告，23Q3公司营收同比略有下降主要系光伏发电收益减少，具体原因为（1）阴雨、台风天气导致光伏发电等效小时数同比减少，降低了单位发电量；（2）23Q3综合度电收入同比下降0.02元/W，这是由于缺电现象缓解后电力交易损益分摊相应减少，光伏度电价格有所降低。我们认为该季度公司营收略有波动系季节因素导致的正常现象，由于公司自持电站规模稳步扩大，23Q1-3公司光伏发电收入和毛利仍保持同比增长，未来业务有望继续稳健发展。 盈利能力维持稳定，财务费用率仍有下探空间。23Q3，公司整体毛利率和净利率分别为61.67%/36.14%，分别同比变化-0.96/+0.22pct，盈利能力维持稳定。从费用控制上看，23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.35%/7.72%/3.34%/8.06%，同比分别变化+0.09/+0.32/-1.11/-0.10pct,与22年同期基本持平。从费用绝对值上看，财务费用占公司总期间费用的比例接近一半，主要组成系公司电站项目的贷款利息。考虑到公司能够通过低息置换等方式同步降低贷款利率，以及未来光伏电站项目贷款将陆续到期，公司有望进一步降低财务费用率，进而提升整体盈利能力。 分布式光伏业务增长态势稳定，工商业储能+户储双轮驱动。公司近年来持续扩大高毛利率的自持分布式电站业务规模，以此来增厚公司发电业务的收入和利润。10月24日，公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》，拟募集8.8亿元用于分布式光伏电站建设项目和偿还银行贷款，其中拟总投资7.23亿元用于分布式光伏电站建设项目。根据公告，该项目建设周期约为1年，建成后总装机容量约为166.26MW。考虑到截至23年H1，公司光伏电站装机容量约782.21MW，预计该项目的投产将有效增厚公司电站业务利润。此外，公司稳步推进工商业储能运营业务，不断拓宽分布式新商业模式，同时依托原有业务经验加快对于户储产品的布局，以此寻求新的利润增长点。考虑到公司具有扎实的技术储备、丰富的分布式客户资源、深厚的市场需求理解以及强大的海内外渠道建设能力，预计储能业务有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测：公司为稀缺纯分布式光伏运营商，装机持续增长，同步利用客户和技术优势开展储能业务。考虑到公司23年以来光伏发电收益略有下滑，对于业绩表现有一定影响，我们下调公司2023-2025年归母净利润分别为2.39、3.09、3.81亿元（前值为2.86、3.36、4.23亿元），对应PE分别为26、20、16倍，并略下调公司估值，给2023年30倍PE（前值为35倍），目标价14.40元，维持“买入”评级。 风险提示：项目推进不及预期的风险；储能产品销售不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。

     芯能科技(603105) 【投资要点】 公司发布2023年三季报，Q3业绩承压。公司2023Q1-Q3实现营业收入5.44亿元，同比增长4.83%，实现归母净利润1.86亿元，同比增长15.49%，实现扣非后净利润1.79亿元，同比增长11.30%。其中23Q3单季度实现营业收入2.12亿元，同比减少5.45%，实现归母净利润0.77亿元，同比减少4.87%，实现扣非后净利润0.75亿元，同比减少6.34%。 天气因素影响Q3发电量，缺电缓解度电收入小幅下滑。公司2023Q3光伏发电收益同比略有下滑，主要原因系：1）受阴雨、台风天气的影响，光伏发电等效小时数较上年同期减少41小时，单位发电量有所降低；2）缺电现象较上年同期有所缓解，电力交易损益分摊相应减少，光伏度电价格有所降低，导致23Q3综合度电收入同比下降0.02元/度。 经营降本增效，费用率进一步下行。2023Q1-Q3公司综合毛利率58.90%，同比基本持平，销售净利率达34.17%，同比提升3.16pct，盈利能力持续优化。费用方面，公司今年前三季度期间费用率为19.46%，较上年同期降低2.06pct，其中，财务费用率优化明显，今年前三季度为9.46%，较上年同期降低1.42pct，我们预计随着光伏电站项目贷款的陆续到期，公司通过低息置换拉低存量和增量贷款利率的方式，财务费用仍有下降空间。 可转债募集顺利推进，电站规模建设加速。10月24日，公司发布可转债募集发行公告，拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金不超过8.8亿元，其中6.16亿元拟用于分布式光伏电站建设项目，本次募投涉及分布式光伏项目总规模166.26MW，实施地点分布于浙江、江苏、广东等地区，项目总数量为55个。公司预计项目全部达产后，可年均增加收入约9093.09万元，增加净利润约4111.26万元。 【投资建议】 由于公司三季度受非常规因素扰动，导致业绩同比小幅下降，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入7.41/9.33/11.04亿元(原值7.78/9.53/11.28)亿元，归母净利润2.35/3.17/3.94亿元（原值2.53/3.27/4.06亿元），EPS分别为0.47/0.63/0.79元，对应现价PE分别为25/19/15倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 公司电站建设不及预期； 光伏上网电价政策扰动； 组件价格波动等。

     芯能科技(603105) 转债投资要点 芯能转债本期发行规模为 8.80 亿元，扣除发行费用后将用于分布式光伏电站建设项目及偿还银行贷款。 债底保护一般，条款中规中矩。 芯能转债发行期限为 6 年，债项与主体评级均为 AA-/AA-级（ 中证鹏元），转股价 13.10 元。下修条款（ 15/30,85%）、 强赎条款（ 15/30,130%） 和回售条款（ 30/30,70%） 均为市场化条款。按 2023 年 10 月 26 日 6 年期 AA-级中债企业债到期收益率 6.35%的贴现率计算，债底为 83.69 元，纯债价值一般。 转换平价低于面值， 存在摊薄压力。 正股芯能科技 10 月 26 日的收盘价为 11.88 元，对应转换平价 90.69 元。 全部转股对总股本和流通股本的稀释率均为 13.44%， 存在一定摊薄压力。 预计中签率介于 0.0027%-0.0033%。 截至 2023 年 10 月 26 日，预计原股东优先配售比例为 64.31%，剩余网上申购新债规模为 2.94亿元， 考虑单户申购上限为 100 万元， 若网上申购数量介于 900-1100万户，预计中签率介于 0.0027%-0.0033%。 预计上市首日转股溢价率为 30%， 上市首日价格为 112.00-123.79 元。 参考三诺转债和晶科转债，给予芯能转债上市首日 30%的溢价，预计上市价格为 112.00-123.79 元， 建议积极申购。 正股基本面分析 公司专注于分布式光伏电站的投营建工作， 并不断探索分布式能源新应用领域。 实际控制人为张利忠、张文娟夫妇及其子张震豪。 营收及归母净利润增速可观。 2022 年营业收入 6.5 亿元，YOY+46.0%， 2018-2022 年 CAGR+19.0%。 2022 年归母净利润 1.92 亿元， YOY+74%， 2018-2022 年 CAGR+42.8%。营收及净利润增速可观。利润率稳健上行，降本增效成果突出。 2020-2023Q3 毛利率、净 利率分别由 46.0%/17.2%升至 58.9%/34.2%，盈利能力整体向好。2023Q3 期间费用率为 19.3%，较 2019 年下降 19.2pct，降本增效取得显著成果。 资债结构尚可，现金流水平改善。 2023Q3 公司资产负债率为49.3%， 虽较 2018 年上升 6.3pct，但整体仍处于可控范围。 2022 年公司经营性净现金流 5.73 亿元，较往年明显改善；当年收现比为94.9%，基本覆盖营业收入。整体来看，公司现金流水平有所改善。 风险提示： 募投项目进展不及预期；清洁能源补贴力度不及预期；新能源景气度持续回落；正股价格波动风险。

     芯能科技(603105) 事件：2023年10月25日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入5.44亿元，同比增长4.83%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长15.49%；实现扣非净利润1.79亿元，同比增长11.30%。 单季度来看，公司营收及净利润均同比减少，公司23Q3实现营业收入2.12亿元，同比减少5.45%；实现归母净利润0.77亿元，同比减少4.87%；实现扣非净利润0.75亿，同比减少6.34%。 盈利能力持平，费用管控良好。 盈利能力方面，23Q3毛利率为61.67%，同比减少0.96Pct，净利率为36.14%，同比增加0.22Pct。费用管控方面，公司2023年前三季度期间费用率为19.46%，同比下降2.07Pcts。 天气因素叠加电价降低，影响公司Q3光伏发电收益。 随着公司自持电站规模的稳步扩大，2023年前三季度公司光伏发电收入及毛利较上年同期保持增长。其中，Q3公司光伏发电收益同比略有减少，主要系： 1）光伏利用小时数降低。受阴雨、台风天气的影响，光伏发电等效小时数较上年同期减少41小时，单位发电量有所降低。 2）电价下降。缺电现象较上年有所缓解，电力交易损益分摊相应减少，光伏度电价格有所降低，导致Q3的综合度电收入较上年同期降低0.02元/度。 公司发行8.8亿可转债，有望扩大公司电站运营规模。 10月24日，公司公告拟发行8.8亿可转债，其中将6.16亿用于分布式光伏项目建设（项目共7.23亿元），本次募投涉及分布式光伏项目总规模约为166.26MW，项目的实施地点分布于浙江省、江苏省、广东省、湖北省、安徽省及天津市，项目总数量为55个，建设周期为1年。项目建成后，公司电站运营规模将扩大，有望推动公司业绩上升。 投资建议：受益于分布式能源发展大趋势背景，公司商业模式优势明显。后续随着可转债募投项目落地，公司自持电站规模将持续扩大，光伏发电业务规模有望持续提升。此外，公司布局充电桩、工商业储能、户用储能等业务有望构建新的利润增长点。我们预计公司2023-2025年营收分别为7.28、9.06、10.92亿元，对应增速分别为12.1%、24.5%、20.4%；归母净利润分别为2.31、3.16、3.94亿元，对应增速分别为20.8%、36.4%、24.9%，以10月25日收盘价作为基准，对应2023-2025年PE为26X、19X、15X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格下跌风险，市场开拓不及预期。

     芯能科技(603105) 核心观点 三季度利用小时数及电价同比下降，营收和归母净利润有所下降。2023年前三季度，公司实现营收5.43亿元（+4.83%），归母净利润1.86亿元（+15.49%），扣非归母净利润1.79亿元（+11.30%）。其中，第三季度单季营收2.12亿元（-5.45%），归母净利润0.77亿元（-4.87%），扣非归母净利润0.75亿元（-6.34%）。公司前三季度业绩增长的原因在于，公司自持电站规模稳步扩大，光伏发电收入及毛利较上年同期保持增长。第三季度营业收入和归母净利润下降的原因在于，一是受阴雨、台风天气影响，光伏发电等效小时数同比减少41小时，单位发电量有所降低；二是缺电现象较上年有所缓解，电力交易损益分摊相应减少，光伏度电价格有所降低，综合度电收入同比降低0.02元/KWh。 可转债发行推进，分布式光伏项目建设稳步开展。10月23日，公司发布公告可转债公开发行，本次发行可转债募资8.80亿元用于分布式光伏电站建设项目和偿还银行贷款，其中6.16亿元用于55个分布式光伏电站建设项目，合计装机容量为166.26MW。随着可转债募集资金到位，公司资本实力增强，将推动在手分布式光伏项目资源加快开发，保障公司业绩持续稳健增长。 电力现货市场建设加快推进，公司充电桩+储能业务迎来发展。2023年9月18，国家发改委、国家能源局印发《电力现货市场基本规则（试行）》，推动电力现货市场建设。公司以分布式客户为基础，结合充电桩、储能、微网、虚拟电厂等技术的应用场景，布局电动汽车充电桩业务，稳步推进工商业储能运营业务，构建“工商业储能运营+户用储能产品研发与制造”双轮驱动的储能业务发展格局，提供“发电+充电+储电”的一体化服务，深度挖掘工商业资源价值。电力现货市场加快建设，为公司工商业储能和充电桩业务带来新的盈利途径，有助于推动公司充电桩+储能业务发展。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；分布式光伏项目投运不及预期；行业政策变化。 投资建议：下调盈利预测。由于公司第三季度业绩同比下降，下调公司盈利预测，预计2023-2025年净利润分别为2.38/3.21/3.87亿元（原预测值分别为2.71/3.55/4.17亿元），同比增长率分别为24.0%/35.2%/20.4%，EPS分别为0.48/0.64/0.77，当前股价对应PE分别为25.3/18.7/15.5x。给予公司2024年22-24倍PE，对应71-77亿元目标市值，对应14.13-15.42元/股合理价值，较目前股价有18%-28%的溢价空间，维持“买入”评级。

     芯能科技(603105) 事项： 公司发布 2023 年三季报， 前三季度实现营业收入 5.44亿元，同比增长 4.83%；实现归母净利润 1.86 亿元，同比增长15.49%；单三季度实现营业收入 2.12 亿元，同比减少 5.45%；实现归母净利润 0.77 亿元，同比减少 4.87%。 季节性因素影响 Q3 发电量， 归母业绩增速高于营收增速。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 5.44 亿元，同比增长 4.83%。 分季度看， 2023Q1、 Q2、 Q3 公司营收增速分别为 9.13%、 14.97%、-5.45%，其中 Q3 光伏发电收益同比略有减少，主要系： 1） 单位发电量降低， Q3 受阴雨、台风天气影响，光伏发电等效时长同比减少 41 小时， 2） 综合度电收入同比减少， Q3 缺电较上年同期有所缓解，电力交易损益分摊减少，光伏度电价格同比降低 0.02 元/度。 2023 年前三季度，公司实现归母净利润 1.86 亿元，同比增长 15.49%， 其中 2023Q1、 Q2、 Q3 公司归母净利润增速分别为180.05%、 13.66%、 -4.87%，前三季度业绩增速高出营收增速水平，主要得益于毛利率小幅改善和期间费用率控制有效，盈利能力大幅提升。 费用率控制有效， 销售净利率同比提升。 2023 前三季度公司销售净利率为 34.17%，同比+3.16pct，主要得益于毛利率的小幅提升和期间费用率的大幅改善。期内公司整体毛利率水平为 58.90%（同比+0.34pct）， 其中 Q3 公司毛利率为 61.67%（同比-2.56pct），Q3 毛利率同比下降或由于光伏度电价格同比降低。 在期间费用率上，期内公司整体费用率为 19.46%，同比-2.07pct，主要系管理费用率（同比-0.64pct）和财务费用率（同比-1.42pct）同比下降所致， 财务费用率下降或由于公司通过低息置换的方式，实现存量、增量贷款利率同步降低，财务成本管理高效，未来随光伏电站香菇贷款到期，财务费用率持续下降可期。 税费返还减少/光伏发电补贴发放滞后影响现金流表现，拟实施高分红投资价值凸显。 公司光伏发电业务商业模式良好， 2023 年前三季度经营性现金流为净流入，经营性现金流净额为 2.47 亿元， 同比减少 41.06%， 主要系期内收到的税费返还较上年同期减少，以及光伏发电补贴结算周期变长导致补贴发放滞后。此前公司发布 2024-2026 年股东分红规划，计划在满足现金分红条件时，每年以现金方式分配的利润不低于公司实现的当年可分配利润的30%，且最近三年以现金方式累计分配的利润不少于公司最近三年实现的年均可分配利润的 30%，高分红比例彰显公司长期投资价值。 发行可转债扩大装机规模， 布局工商业储能/户储领域优势明显。 公司发布公告， 发行可转债不超过 8.8 亿元，其中将 6.16 亿元用于分布式光伏电站建设（共投资 7.23 亿元），项目建成后总装机容量约为 166.26MW，建设周期约 1 年，若项目顺利投产，有望持续增厚公司业绩。 在储能需求释放背景下，公司大力布局工商业储能运营和户用储能产品研发制造，已实施多个“网荷光储充智能微网”示范项目，具备工商业储能投建的技术基础和实施经验，且具备客户资源优势，未来随经济性提升，公司有望加大工商业储能拓展。公司成立户储产品研发中心，规划离网储能逆变器、便携式移动电源和并离网储能逆变器三类产品，后续随产品正式推出，叠加公司海内外渠道建设， 有望实现批量化生产和销售，形成全新的业绩增长点。 投资建议： 公司为“自发自用，余电上网”屋顶分布式光伏电站优质运营商，业务模式盈利水平高、回款快、业绩弹性十足，深耕分布式光伏领域多年，具备全产业链服务能力，拥有屋顶资源开发和电站运维核心竞争力，下游客户黏性强，可依托客户进行业务的全国布局及新业务推广，横向拓展至用户侧储能运营及外销户用储能产品领域，打造全新增长曲线。在新型电力建设和整县推进屋面光伏背景下，建筑分布式光伏将维持高景气度，优质分布式光伏电站服务商和运营商有望充分受益，电价市场化有望进一步带动盈利提升。 考虑季节性因素影响公司发电量， 我们下调公司业绩，预计 2023-2025 年营收分别 7.30 亿元、 9.40 亿元和 12.02 亿元，分别同比增长 12.29%、 28.78%和 27.95%，归母净利润分别为 2.40 亿元、 3.19 亿元和 4.15 亿元，分别同比增长25.38%、 32.76%和 30.05%，对应 EPS 分别为 0.48、 0.64 和 0.83元， PE 分别为 25.4、 19.1 和 14.7 倍。 目标价 19.09 元，对应2023 年 40 倍 PE， 维持公司“买入-A”评级。 风险提示： 宏观经济大幅波动；政策推进不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨；电价波动； 募投项目建设进度不及预期；气候变化等。

     芯能科技(603105) 投资要点 硅片起家，扎根光伏，业务成熟并稳定发展。2008年，公司以晶体硅片的制造销售业务起家。2014年，公司开始大规模扩展分布式电站业务，实现单一产品制造向太阳能分布式业务重心转移。2015年公司登陆新三板市场；2018年公司在上交所上市，登陆A股市场；近几年公司积极探索光伏应用新领域，2020年进入智慧电动汽车充电领域；2021年公司投运储能系统，加速光储充一体化布局。2022年公司营业收入6.5亿，同比增加46.0%；归母净利润1.9亿，同比增加74.1%。23H1公司营业收入3.3亿，同比增加12.7%；归母净利润1.1亿，同比增加35.9%。 政策积极利好，光伏行业蓬勃向上。双碳目标顶层设计下政策利好光伏装机，2022年工商业分布式新增装机同比增加236.7%。随着“整县推进”深入实施，我国分布式光伏装机容量有望得到迅速发展，同时电力需求偏紧将再次催生工商业电站装机需求。预计2023全年国内分布式光伏装机容量新增60-70GW,分布式光伏EPC及运维服务的市场空间将进一步打开。 自持装机逐步迈入GW级时代，光伏发电业务量利齐升。公司自持电站容量稳定发展，2022年公司自持电站累计装机容量达到726.5MW，同比增加18.9%。2022年公司自持光伏电站发电量约6.9亿度，同比增加19.4%。公司可转债募投166.3MW光伏项目，后续装机规模有保障，2023H1公司自持电站总装机容量约782.0MW。同期，公司光伏发电业务盈利能力出色，2022年该项业务毛利率达到65.5%。光伏产业链成本下降，组件价格已经从22Q4接近2.0元/W降到如今的1.3元/W。2022年公司平均销售电价为0.8元/kWh，同比上升7.1%，近年来公司销售电价维持高位。 布局光储充一体化，充储业务得天独厚。依托光伏产业客户和光伏变压器冗余容量，公司充电桩业务毛利率达18.6%，超过行业平均水平。近来部分地区发布光伏强制储能配比政策，叠加峰谷电价差不断拉大，公司储能业务前景广阔。 投资建议：公司专注分布式光伏电站投资开发，依托高景气的光伏赛道，自持电站规模和电费收入有望持续高增，未来成长空间广阔；另一方面公司着手布局储能、充电桩等关联业务，未来有望成为新的增长点。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为8.4/9.9/12.0亿元，归母净利润分别为2.7/3.5/4.5亿元，EPS分别为0.55/0.70/0.90元，P/E分别为25.7/20.1/15.6。考虑到光伏装机高景气度、分布式电站的高盈利能力、光储充一体化的良好前景，首次覆盖给予"买入"评级。 风险提示：光伏装机需求不及预期；行业竞争加剧；电价波动的风险；研报信息更新不及时等风险。

     芯能科技(603105) 事件： 2023 年 8 月 28 日，公司发布 2023 年半年度报告。 业绩方面， 23H1公司收入净利润持续双增长， 实现营业收入 3.32 亿元，同比增长 12.66%；归母净利润为1.09亿元，同比增长35.93%；扣非净利润1.04亿元，同比增长28.81%。盈利能力方面， 公司加大户储产品研发投入的同时加强内部成本管控， 23H1 公司净利率为 32.91%， 同比提高 5.63Pcts； 期间费用率为 19.45%，同比降低3.04Pcts，边际效用递增明显，盈利能力提升。 单季度来看， 公司 23Q2 实现收入 2.04 亿元，同比增长 14.97%；归母净利润为 0.79 亿元，同比增长 13.66%。 光伏发电业务量&利双升。 光伏发电业务是公司收入的主要来源， 23H1 实现收入 2.84 亿元， 同比增长 16.75%； 随着自持电站规模持续扩大，光伏发电量增加，光伏发电收入、毛利随发电量增加而同步提升， 23H1 毛利率为 66.18%，同比增长 0.56Pct。 截至 23H1，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约782MW，较期初并网容量增加约 56MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约 169MW， 自持分布式光伏电站规模以稳定增长态势向 GW 级迈进。 同时公司以浙江本省为基地辐射全国，持续增强省外市场的开拓， 目前省外自持电站装机规模已达 121MW，另有省外在建、待建的屋顶资源 47MW。 充电桩业务放量增长。 公司充电桩业务 23H1 实现收入 264.29 万元， 同比增长 58.21%。 在新能源汽车充电需求放大的背景下， 公司依托现有分布式光伏屋顶资源企业主加速布局充电桩投资与运营， 已稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数可达 2 小时，投资回收期约为 3-4 年，业务投资回报率相对较高。 储能业务构建新利润增长点。 1）工商业储能运营： 公司前期通过多个“网荷光储充智能微网”示范项目积累技术基础和实施经验， 预计 2023 年促成一定规模的项目落地。 2）户用储能产品研发与制造： 公司围绕既有的逆变器研发团队设立户储产品研发中心，规划三类产品： 1） 离网储能逆变器： 面向海外电网不发达地区，已向海外市场小规模投放以测试市场反馈； 2） 便携式移动电源：面向国内市场及国外发达国家市场，现进入小批量试生产、试销售阶段； 3） 并离网储能逆变器： 面向海外高电价地区，预计 2024 年实现批量生产。 投资建议： 受益于分布式能源发展大趋势背景，公司商业模式优势明显，我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 7.94、 9.22、 10.92 亿元，对应增速分别为 22.2%、 16.1%、 18.4%；归母净利润分别为 2.67、 3.26、 3.97 亿元，对应增速分别为 39.2%、 22.4%、 21.8%，以 9 月 1 日收盘价作为基准，对应 2023-2025 年 PE 为 26X、 22X、 18X。 维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格下跌风险，市场开拓不及预期

     芯能科技(603105) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报，实现营收3.3亿元，同比增长13%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长36%，利润增加主要系光伏发电量随自持电站规模增加而上升，收入、毛利同步提升。 光伏发电平稳增长，装机规模逐渐扩大。分季度看，Q1/Q2分别实现收入1.3/2.0亿元，同比分别增长9%/15%；实现归母净利润0.3/0.8亿元，同比分别增长180%/14%。公司光伏发电业务实现收入2.8亿元，同比增长17%，占总营收比重89%，实现毛利1.9亿元，同比增长18%；光伏产品/EPC/充电桩分别实现收入0.3/0.04/0.03亿元。截至23H1公司累计自持分布式光伏电站并网容量约782MW，较期初并网容量增加约56MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约169MW,公司自持分布式光伏电站规模继续以稳定的增长态势向GW级迈进。 期间费用率下降，盈利能力提升。23H1公司净利率为32.9%（+5.6pp），期间费用率为19.5%（-3pp），销售/管理/财务费用率分别为0.2%/8.9%/10.4%，较22年同期分别+0.09pp/-0.54pp/2.59pp。公司财务费用主要源于电站项目贷款利息，随着LPR及商业贷款利率的下行，公司通过低息置换的方式，存量、增量贷款利率同步降低，随着光伏电站项目贷款的陆续到期，财务费用率未来仍有下降空间；23H1公司研发费用率提升0.73pp至2.4%，上升系储能逆变器等产品的研发投入增加。 构建双轮驱动储能业务发展格局，打造第二利润增长曲线。（1）工商业储能：公司已实施多个“网荷光储充智能微网”示范项目，具备扎实的技术基础和丰富的实施经验，公司将有效利用分布式客户资源优势，加大工商业储能业务开拓； （2）户用储能产品：公司针对户储产品的开发进行了技术储备，并围绕既有的逆变器研发团队设立户储产品研发中心，目前已规划离网储能逆变器、便携式移动电源和并离网储能逆变器三类产品，其中离网储能逆变器已具有对外销售资质并已在海外小规模投放，公司正在加快搭建销售渠道，完善供应链，有望打造第二利润增长曲线。 盈利预测与投资建议。预计公司23-25年归母净利润分别为2.6亿元/3.3亿元/4.1亿元，对应23-25年PE分别为27.3/21.7/17.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展或不及预期，自持分布式光伏电站装机或不及预期，原材料价格上涨风险，电价下调风险。

     芯能科技(603105) 【投资要点】 公司发布2023年中报，业绩高速增长。公司23H1实现营业收入3.32亿元，同比增长12.66%，实现归母净利润1.09亿元，同比增长35.93%，实现扣非后净利润1.04亿元，同比增长28.81%。23Q2实现营业收入2.04亿元，同比增长14.97%，实现归母净利润0.79亿元，同比增长13.66%，实现扣非后净利润0.75亿元，同比增长8.96%。 自持电站稳步增长，光伏发电量利双增。23H1公司光伏发电业务实现营业收入2.84亿元，同比增长16.75%，毛利率达66.18%，同比略有提升，主要系自持电站规模扩大，光伏发电量稳步增长所致。23H1公司自持电站并网容量增加约56MW，累计达到约782MW。根据公司预计，目前持有电站年发电收入约5.9亿元，毛利约3.9亿元，毛利率可达66%左右，持续13-20年。同时，公司在建、待建和拟签订合同约169MW，未来自持电站规模将进一步扩大。 绿证全覆盖政策落地，分布式发电利润增厚。2023年8月3日，国家发展改革委、财政部、国家能源局联合发布《关于做好可再生能源绿色电力证书全覆盖工作促进可再生能源电力消费的通知》，对完善绿证制度、推广绿证交易提出了明确要求。绿证核发范围已拓展至分布式光伏。可交易绿证可通过绿证绿电交易等方式在发电企业和用户之间有偿转让。根据公司预计，绿电、绿证将为分布式光伏带来0.02-0.1元的度电增益。公司分布式光伏电站发电收入占主营业务收入89.30%，绿证收益可观，推动盈利质量提升。 经营降本增效，费用率进一步下行。23H1年公司综合毛利率57.14%，同比提升1.68pct，销售净利率达32.91%，同比提升5.64pct，期间费用率为19.44%，较上年同期降低3.05pct，盈利能力持续优化。财务费用方面，公司通过低息置换拉低存量和增量贷款利率，财务费用率同比下降2.59pct，随光伏电站项目贷款的陆续到期，财务费用率仍有下降空间；管理费用方面，公司加强内部成本控制，23H1公司管理费用率同比下降1.28pct。研发费用率提升0.73pct，主要系公司加快新业务布局，进一步加大储能逆变器等产品研发投入，以加快全功率段、全产品研发进度。 【投资建议】 我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入7.78/9.53/11.28亿元，归母净利润2.53/3.27/4.06亿元，EPS分别为0.51/0.65/0.81元，对应现价PE分别为28/22/18倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 公司电站建设不及预期； 光伏上网电价政策扰动； 组件价格波动等。

     芯能科技(603105) 核心观点 营业收入稳步增长，归母净利润显著提升。2023H1，公司实现营收3.32亿元（+12.66%），归母净利润1.09亿元（+35.93%），扣非归母净利润1.04亿元（+28.81%）。其中，第二季度单季营收2.04亿元（+14.97%），归母净利润0.79亿元（+13.66%）。公司营业收入增长的原因在于，随着自持电站规模持续扩大，光伏发电量增加，光伏发电收入随发电量增加而同步提升，2023H1公司光伏发电业务收入2.84亿元（+16.87%），光伏发电业务毛利为1.88亿元（+17.50%）；公司归母净利润增长除受光伏发电量增长驱动外，还受益于公司持续推进降本增效，期间费用率水平有所下降。 分布式光伏装机容量持续增长，发行可转债推动分布式光伏业务发展。截至2023H1，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约782MW，较期初并网容量增加约56MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约169MW，公司自持分布式光伏电站规模持续增长。2023年4月，公司发布公告，拟发行可转债募资8.80亿元用于分布式光伏电站建设项目和偿还银行贷款，其中6.16亿元用于55个分布式光伏电站建设项目，合计装机容量为166.26MW。随着可转债募集资金到位，公司资本实力进一步增强，将推动在手分布式光伏项目资源有序开发，推动公司业绩持续稳健增长。 基于分布式光伏项目客户资源，积极拓展充电桩及储能业务。公司以分布式客户为基础，结合充电桩、储能、微网、虚拟电厂等技术的应用场景，布局电动汽车充电桩业务，稳步推进工商业储能运营业务，构建“工商业储能运营+户用储能产品研发与制造”双轮驱动的储能业务发展格局，提供“发电+充电+储电”的一体化服务，深度挖掘工商业资源价值。经初步统计，公司拥有的近千家工商业客户大多为高耗能的大工业用电客户，年总用电量近100亿kwh，客户巨大的用电需求和资源空间为公司工商业储能、充电桩、户储产品等多元化业务提供了广阔的应用空间。 风险提示：用电量下滑；电价下滑；分布式光伏项目投运不及预期；行业政策变化。 投资建议：维持盈利预测，预计2023-2025年净利润分别为2.71/3.55/4.17亿元，同比增长率分别为41.3%/31.2%/17.6%，EPS分别为0.54/0.71/0.83，当前股价对应PE分别为25.6/19.5/16.6x。给予公司2023年30-32倍PE，对应81-87亿元目标市值，对应16.23-17.32元/股合理价值，较目前股价有17%-25%的溢价空间，维持“买入”评级。

     芯能科技(603105) 公司发布2023年半年报，上半年盈利同比增长35.93%；期间费用率稳步下降；光伏电站装机量稳步提升；工商业储能运营稳步推进，维持增持评级。 支撑评级的要点 2023年上半年盈利同比增长35.93%，盈利能力快速提升：公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入3.32亿元，同比增长12.66%；实现归母净利润1.09亿元，同比增长35.93%；实现扣非后盈利1.04亿元，同比增长28.81%。2022Q2实现归母净利润0.79亿元，同比增长13.66%，环比增长162.71%。 盈利能力有所提升，期间费用率稳步下降：2023年上半年，公司实现毛利率57.14%，同比增长1.67pct；实现净利率32.91%，同比增长5.63pct。2023年上半年公司期间费用率约19.45%，同比下降3.04pct；其中财务费用率降幅明显，上半年财务费用率约10.36%，同比下降2.59pct，主要原因系LPR及商业贷款利率的下行，公司通过低息置换的方式，存量、增量贷款利率同步降低，当前长、短期贷款平均利率约4.4%，同比下降1.3pct。 光伏电站装机量稳步提升：2023年上半年，公司光伏发电业务实现营业收入2.84亿元，占营业收入比例约90%。截至2023年上半年末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约782MW，较年初并网容量增加约56MW，较去年同期并网容量增加约120MW，另有在建、待建和拟签订合同分布式光伏电站约169MW。公司拟发行不超过8.80亿元可转债，用于166MW分布式光伏电站建设，光伏电站装机量稳步提升。 工商业储能运营稳步推进，户用储能加快销售节奏：工商业储能方面，公司将围绕分布式客户资源，优先筛选用电负荷相对平稳、可测，具备连续生产特点的优质高耗能客户，视收益情况灵活投建工商业储能项目，争取在2023年促成一定规模的项目落地。户用储能产品方面，公司力争于2023年取得欧盟认证证书并取得一定销售量，预计2024年将实现批量生产。 估值 在当前股本下，我们预计公司2023-2025年实现每股收益0.50/0.68/0.87元，对应市盈率28.3/21.0/16.3倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期；原材料价格出现不利波动；下游需求不达预期；光伏政策不达预期；新业务进展不达预期；新项目开发进度不达预期；电价政策调整风险。

     芯能科技(603105) 事件： 公司发布2023年半年报， 2023年上半年公司实现营业收入3.32亿元，同比+12.66%；归母净利润1.09亿元，同比+35.93%；扣非归母净利润1.04亿元，同比+28.81%。单二季度公司实现营业收入2.04亿元，同比+14.97%；归母净利润0.79亿元，同比+13.66%；扣非归母净利润0.75亿元，同比+8.96%。 投资要点： 光伏发电稳中有进， 装机逐步提升。 2023H1， 公司光伏发电收入2.84亿元， 同比+20.85%， 大于整体营收增幅， 占主营业务收入比重达到89.30%； 光伏发电毛利率为66.18%， 同比+0.56pct， 考虑到分布式光伏补贴取消后， 平价项目占比逐渐增加， 公司光伏发电毛利率的提升尤为难得。 截至本报告期末，公司累计自持分布式光伏电站并网容量约 782MW， 同比+18.13%， 较期初并网容量增加约56MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约169MW。 公司拟发行不超过8.80亿元可转债， 其中6.16亿元投向166MW分布式光伏建设项目， 公司装机将稳步向GW级迈进。 其他业务方面， 23H1充电桩/光伏产品/EPC收入分别为264/2734/405万元， 后两项业务收入同比有所降低， 但其毛利率相对较低， 对利润影响较小。 上游价格不断下降， 贷款置换助力降本。 截至8月23日， 单面单晶组件182mm/210mm价格为每瓦1.24/1.25元， 较年初均下降约32%； 截至8月28日， 国产99.5%电池级碳酸锂价格为22万元/吨， 较年初下降57%。 光伏组件和碳酸锂价格的下降将为公司的分布式光伏运营及工商业储能业务带来充足的盈利空间。 财务费用是公司期间费用的主要组成部分， 主要源于电站项目贷款利息， 随着利率的下行， 通过低息置换的方式，存量、增量贷款利率同步降低，当前长、短期贷款平均利率约4.4%， 同比-1.3pct， 同时随着光伏电站项目贷款的陆续到期， 财务费用率仍有下降空间。 23H1公司财务费用率为10.36%， 同比-2.59pct， 财务费用率的下降亦助力公司净利率同比提升5.63pct至32.91%。 继续加强储能业务布局。 1） 户储产品： 公司23H1研发费用率同比+0.73pct至2.40%， 主要系加大户储逆变器等产品研发投入， 主要面向发达地区的并离网储能逆变器目前处于产品测试、调试阶段，预计2023年末取得欧盟认证证书， 2024年实现批量生产。 2） 工商业储能： 随着电芯价格的继续下行、 储能经济性的增强，公司将同步加大该业务的开拓力度， 争取在本年促成一定规模的项目落地， 实现分布式资源价值的深度挖掘。 盈利预测： 公司为稀缺纯分布式光伏运营商， 装机持续增长， 同步利用客户和技术优势开展储能业务。 我们保持对公司的盈利预测，预测2023-2025年公司归母净利润分别为2.86、 3.36、 4.23亿元，对应PE分别为24、 21、 16倍，目标价20.03元（ 2023年35x），维持“买入”评级。 风险提示： 项目推进不及预期的风险； 储能产品销售不及预期的风险；政策不及预期的风险； 研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险

     芯能科技(603105) 事项：公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入3.32亿元，同比增长12.66%；实现归母净利润1.09亿元，同比增长35.93%。 光伏发电营收稳健增长，归母净利润同比高增。2023H1公司实现营业收入3.32亿元，同比增长12.66%，分业务类型看，2023H1末公司自持光伏电站装机容量达782MW，较期初新增装机56MW，主营光伏发电业务期内实现营收2.84亿元，yoy+16.75%，营收占比85.64%（同比+3.00个pct）。公司充电桩业务营收同比高增58.20%至364.29万元，光伏产品和光伏EPC业务有所下滑，光伏产品业务营收0.27亿元，同比-6.77%，光伏电站开发建设服务业务营收404.5万元，同比-75.41%。2023H1公司实现归母净利润1.09亿元，yoy+35.93%，业绩增速远高出营收增速水平，主要由于成本改善和费用率控制有效，盈利能力大幅提升。 盈利能力大幅提升，费用率控制有效。2023H1公司净利率为32.91%，同比大幅+5.64个pct，主要得益于毛利率和费用率的双重改善。公司整体毛利率水平为57.14%，同比+1.68个pct，或由于期内大工业电价上调，公司单位度电收入有所提升，带动主营光伏发电业务毛利率提升。在期间费用率上，期内整体费用率为19.45%，同比大幅-3.04个pct，其中管理费用率（同比-0.54个pct）和财务费用率（同比-2.59个pct）下降为主要贡献，公司通过低息置换的方式，实现存量、增量贷款利率同步降低，财务成本管理高效，未来随光伏电站香菇贷款到期，财务费用率持续下降可期。 税费返还减少影响经营性现金流表现，拟实施高分红投资价值凸显。公司光伏发电业务商业模式良好，上半年经营性现金流为净流入，经营性现金流净额为1.28亿元，但较2022H1有所减少，主要由于期内收到的税费返还较上期减少。此前公司发布2024-2026年股东分红规划，计划在满足现金分红条件时，每年以现金方式分配的利润不低于公司实现的当年可分配利润的30%，且最近三年以现金方式累计分配的利润不少于公司最近三年实现的年均可分配利润的30%，高分红比例彰显公司长期投资价值。 布局工商业储能/户储领域优势明显，拟发行可转债扩大装机规模。在储能需求释放背景下，公司大力布局工商业储能运营和户用储能产品研发制造，已实施多个“网荷光储充智能微网”示范项目，具备工商业储能投建的技术基础和实施经验，且具备客户资源优势，未来随经济性提升，公司有望加大工商业储能拓展。公司成立户储产品研发中心，规划离网储能逆变器、便携式移动电源和并离网储能逆变器三类产品，后续随产品正式推出，叠加公司海内外渠道建设，有望实现批量化生产和销售，形成全新的业绩增长点。公司发布公告，拟发行可转债不超过8.8亿元，其中拟将7.23亿元用于分布式光伏电站建设，项目建成后总装机容量约为166.26MW，建设周期约1年，若项目顺利投产，有望持续增厚公司业绩。 投资建议：公司为“自发自用，余电上网”屋顶分布式光伏电站优质运营商，业务模式盈利水平高、回款快、业绩弹性十足，深耕分布式光伏领域多年，具备全产业链服务能力，拥有屋顶资源开发和电站运维核心竞争力，下游客户黏性强，可依托客户进行业务的全国布局及新业务推广，横向拓展至用户侧储能运营及外销户用储能产品领域，打造全新增长曲线。在新型电力建设和整县推进屋面光伏背景下，建筑分布式光伏将维持高景气度，优质分布式光伏电站服务商和运营商有望充分受益，电价市场化有望进一步带动盈利提升。我们看好公司主营电站运营及新业务的成长，预计公司2023-2025年营收分别8.22亿元、10.74亿元和13.85亿元，分别同比增长26.6%、30.6%和28.9%，归母净利润分别为2.57亿元、3.40亿元和4.46亿元，分别同比增长34.12%、32.37%和31.07%，对应EPS分别为0.51、0.68和0.89元，PE分别为26.9、20.3和15.5倍。目标价19.09元，对应2023年37倍PE，维持公司“买入-A”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动；政策推进不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨；电价波动；募投项目建设进度不及预期；气候变化等。

     芯能科技(603105) 投资要点 公司系国内工商业光伏运营龙头，布局充储打造新增长点。 公司系国内工商业光伏运营龙头，公司 2022 年营业收入为 6.50 亿元，同比增长46.00%， 2019-2022 三年营收 CAGR 为 18.85%； 2022 年归母净利润为 1.92 亿元，同比增长 74.10%， 2019-2022 三年归母净利润 CAGR 为 65.68%； 2023 年第一季度公司营业收入为 1.27 亿元，同比增长 9.13%；实现归母净利润 0.30 亿元，同比增长180.05%；主要系公司光伏发电量及电价同步提升且充电桩及储能业务放量所致。 光伏：加码光伏电站布局，电改+成本下降工商业电站运营商经济性逐步提升。 电改趋势下电力市场化交易占比提升，需求旺盛地区有望迎工商业电价提升； 根据PvinFolink 数据， 截至 2023 年 6 月 28 日， 182mm 单晶 Perc 组件价格已下降至 1.40-1.43 元/w， 组件价格下行推动建设成本下降催化运营商迎量利齐升。 公司系国内工商业光伏运营龙头，稳步推进分布式光伏电站装机， 2022 年末公司光伏电站累计并网容量达 726.49MW，在手电站分布于浙江、江苏、 江西、 安徽、广东、天津、湖北等工商业电价优势地区； 并拟发行可转债建设 160.33MW 光伏电站，截至 2023 年 5月，募投项目已并网 34.50MW，建设中 22.09MW，准备阶段 109.66MW。 充储： 背靠光伏优质资源平台，发力充电桩及储能板块。 公司依托光伏优质资源平台，推进充电桩+储能业务布局。 公司充电桩运营依托分布式光伏平台，获取资源成本显著偏低；且利用分布式光伏电力设施冗余资源降低充电桩的投资成本。 公司加快推进“工商业储能运营+户储产品研发与制造”储能业务发展格局；电改后浙江峰谷价差继续提升， 2023 年 7 月浙江省单一制 1-10kv 一般工商业用电峰谷价差达 0.98 元/kWh；较 5 月提升 3%；储能投资收益率有望进一步提升。 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。 公司为国内工商业光伏运营龙头， 布局充储打造一体化平台。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 2.55 亿元、 4.46 亿元、 6.08 亿元；23-25 年归母净利润 CAGR 为 47%；对应 EPS 分别为 0.51 元、 0.89 元、 1.22 元；对应PE 分别为 34、 19、 14X。 我们选取晶科科技、能辉科技、特锐德、盛弘股份为分布式光伏运营、充电桩、储能行业的可比公司， 2023-2025 年行业平均 PE 为 40、 28、20X，综合考虑公司业绩成长性和安全边际，我们给予公司 2024 年 PE 估值 28 倍，对应当前市值有 43%上涨空间；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 项目建设进度不及预期、 销售电价波动、 产业链成本波动等

     芯能科技(603105) 公司是工商业分布式光伏龙头企业，工商业分布式装机超700MW；随着光伏组件价格下降，公司后续电站发电盈利有望提升；工商业储能可助力电力保供，且峰谷电价差拉大，工商业储能经济性提升；后续公司有望利用客户优势对工商业储能、光储充一体化形成突破；首次覆盖给予增持评级。 支撑评级的要点 十年分布式光伏开发经验，公司具备雄厚客户资源、管理经验：芯能科技成立于2008年，2013年开始探索分布式光伏投资、建设、运营，是国内最早从事分布式光伏开发的企业之一。公司持有电站规模超700MW，是国内分布式光伏龙头企业。2022年公司实现归母净利润1.92亿元，同比增长74%；2023年Q1公司实现归母净利润3008万元，同比增长180%。 光伏组件价格下行，新建分布式光伏电站盈利有望提升：2023年以来光伏产业链持续降价，在1.65元/W的组件价格下，分布式光伏电站运营全投资收益率可达14.30%，较1.94元/W组件价格下对应的全投资收益率12.65%提升1.65pct，目前组件价格已下探至1.45元/W，公司新建分布式光伏电站收益率有望进一步提升。 工商业储能助力电力保供，峰谷价差拉大工商储经济性提升：电力需求保持刚性增长，电力保供成为工商业用户发展分布式储能的驱动力之一。根据浙江省分时电价政策，工商业用户用电峰谷价差呈现逐步扩大趋势，工商业用户建设储能可实现10%以上全投资收益率，具备一定经济性。 公司可利用原有大客户资源，有望对“工商业储能”及“光储充一体化”新业务实现快速突破：公司已经落地多个工商业储能项目，正在积极推动“工商业储能”及“光储充一体化”商业模式。工商业光伏及工商业储能的下游客户属性类似，其均具备较大用电规模，并对节能降耗具有需求。公司具备发展“工商业储能”及“光储充一体化”的客户基础，有望利用客户基础对新业务形成突破。 估值 在当前股本下，我们预计公司2023-2025年实现每股收益0.49/0.61/0.75元，对应市盈率34.7/27.9/22.4倍，首次覆盖给予增持评级。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期；原材料价格出现不利波动；下游需求不达预期；光伏政策不达预期；新业务进展不达预期；新项目开发进度不达预期；电价政策调整风险。