中科曙光(603019) 投资要点：5月25日晚间，公司公告了海光信息拟吸收合并公司并停牌的事宜。 本次收购对于算力产业发展具有风向标意义。在美国出口管制大背景下，浪潮、宁畅、中科可控等2025年3月25日进入实体清单，同时继续H800、A800后，英伟达针对中国推出的特供AI芯片H20再次受限，对整体服务器市场格局产生了深刻的影响，算力产业从全球化格局向两极化发展，芯片国产化趋势进一步清晰。正是站在这样的时代背景下，服务器企业两条腿走路的方式面临更多发展瓶颈。而借助本次吸收合并，新公司可以实现全产业链的国产替代，加大产业链的深度融合。 通过本次吸收合并，公司有望实现价值提升。截止5月23日停牌前，公司持股的上市公司包括：海光信息（国产X86架构CPU及DCU）总市值3164亿元，公司持有27.96%股权，对应市值885亿元；曙光数创（数据中心液冷技术解决方案）总市值101亿元，公司持有62.07%股权，对应市值63亿元；中科星图（地理空间大数据及数字地球平台）总市值298亿元，公司持有15.70%股权，对应市值47亿元。公司持有的3家上市公司股权合计市值约948亿元。除此以外，公司还有服务器硬件、IO存储、网络安全产品、云计算平台、大数据平台、算力服务平台、云服务平台等多项业务，另外参股了中科三清、中科天玑等公司。 海光整体研发处于关键节点。2025年随着海光五号CPU和深算三号DCU的新品上市，海光四号芯片终端机的量产上市，海光在产品端迎来重要节点。根据5月25日金融界报道，英伟达在H20受限后计划针对中国推出基于Blackwell架构的新芯片，但是价格显著低于H20，我们预计在性能上下降明显。这意味着在国产AI芯片能力持续提升的同时，英伟达供应中国芯片性能持续下降，将进一步助推国产芯片卡的推广应用。从寒武纪2025Q1的业绩增长来看，对于国产AI芯片的需求已呈现爆发趋势。因而，我们认为在这样关键节点上，此次吸收合并有助于海光芯片的产业链整合和推广应用。 对比服务器行业同行来看，2024年公司服务器相关业务虽然收入下滑8.40%，但是毛利率提升了5.46PCT，整体收入质量在提升。而与此同时面向国内市场的服务器厂商内卷趋势明显，以浪潮信息为例，其收入虽然增幅明显，但是2024年和2025Q1毛利率分别为6.85%和3.45%，分别较上年同期下降了3.19和4.63PCT。 维持对公司增持的投资评级。考虑到交割具体条款尚未公布，且交易的进程存在不确定性，我们暂时不考虑本次交易给公司带来的财务影响。预计25-27年公司EPS分别为1.68元、2.28元、3.02元，按5月23日收盘价61.90元计算，对应PE为36.78倍、27.20倍、20.50倍 风险提示：交易进展不及预期，国产产业链进展不及预期。

     中科曙光(603019) 事项： 公司公告2025年一季度业绩快报。2025年一季度，公司实现营业收入25.86亿元，同比增长4.34%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长29.53%；实现扣非归母净利润1.11亿元，同比增长96.28%。 平安观点： 公司2025年一季度利润端表现良好。根据公司公告：1）收入端：公司2025年一季度实现营业收入25.86亿元，同比增长4.34%，公司2025年一季度营收实现稳步增长。2）利润端：公司2025年一季度实现归母净利润1.85亿元，同比增长29.53%，实现扣非归母净利润1.11亿元，同比增长96.28%。公司2024年一季度利润端表现良好。 公司拥有算力基础设施全产业链布局，将为公司把握算力产业发展机遇提供有力支撑。随着新一轮科技革命和产业变革的加速演进，算力已成为数字时代的关键生产力。工信部等六部门联合发布的《算力基础设施高质量发展行动计划》，提出到2025年算力规模超过300EFlops，智能算力占比达到35%，多省同步跟进总体目标，上海、广东等省提出到2025年智能算力在总算力中占比达到50%以上。我国算力尤其是智能算力产业迎来发展机遇。公司经历多年发展，完成“芯—端—云—算”的算力基础设施全产业链布局，同时投资了海光信息、中科星图、曙光数创、中科天玑等多项优质资产。公司与参控股公司全方位覆盖了从上游芯片、服务器硬件、IO存储到中游云计算平台、大数据平台、算力服务平台以及下游云服务提供商。公司在算力基础设施领域的完整产业链布局，将为公司把握我国算力产业发展机遇提供有力支撑，为公司长期可持续发展打下坚实基础。 公司推出DeepSeek人工智能一体机，积极把握大模型产业发展机遇。 2025年春节期间，DeepSeek系列大模型火爆出圈，引发全球广泛关注。DeepSeek低成本而且开源的解决方案，大幅降低了AI在各行各业应 iFinD，平安证券研究所 用的技术和成本门槛，为AI的产业化落地提供了更快的路径。DeepSeek大模型与国产AI芯片适配的逐步成熟，将加快推动国产AI芯片在国内大模型训练端和推理端的应用，加快国产AI芯片产业链的成熟，为国产AI芯片产业带来发展机遇，同时加快我国大模型产业的发展。根据中科曙光微信公众号信息，为满足用户对DeepSeek的多方位需求，2025年2月，公司推出DeepSeek人工智能一体机。从技术层面看，一体机采用全国产技术路线，选用国产X86CPU和国产GPGPU加速卡，支持全精度、半精度混合训练与推理，契合信创要求，为客户带来超高计算性价比。在模型适配方面，一体机不仅全面适配DeepSeek系列模型，如DeepSeek V3、DeepSeek R1和DeepSeek Janus Pro，还支持全系列量化蒸馏版本。同时，对QWen2.5、LLama3.2、ChatGLM等主流大模型也全面兼容，满足各种业务场景需求。截至目前，公司已帮助青海省气象信息中心、厦门大学附属第一医院等客户成功部署应用DeepSeek大模型。我们认为，公司推出的DeepSeek一体机，将成为公司把握我国大模型产业发展机遇的重要抓手。 投资建议：根据公司2024年年报和2025年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.39亿元（前值为26.56亿元）、28.35亿元（前值为32.90亿元）和33.62亿元（新增）；EPS分别为1.67元、1.94元和2.30元，对应4月9日收盘价的PE分别为38.8、33.3和28.1倍。公司是国内领先的ICT基础设施解决方案提供商，拥有算力基础设施全产业链布局，将为公司把握我国算力产业发展机遇提供有力支撑，为公司长期可持续发展打下坚实基础。公司推出DeepSeek人工智能一体机，积极把握大模型产业发展机遇。我们看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）AI业务发展不达预期的风险。面对智算中心等大规模建设需求，公司不断提升智算中心解决方案综合能力，但如果公司智算中心解决方案综合能力提升不达预期，则公司AI业务发展将存在不达预期的风险。2）液冷业务发展不达预期的风险。当前，公司液冷技术在国内处于领先地位，但若公司不能持续保持液冷技术迭代或技术迭代不及时，则公司液冷业务将存在发展不达预期的风险。3）市场竞争加剧的风险。公司高端计算机板块面对的竞争对手较多，在大模型的浪潮下，如果公司不能抓住市场机会，可能被竞争对手甩开。

     中科曙光(603019) 投资要点： 公司构建国产算力全产业链生态，盈利能力持续提升。中科曙光成立于1996年，背靠中科院计算所，公司逐渐成长为国内高性能计算领军企业。目前，中科曙光已经完成了“芯一端-云-算”的算力全产业链布局，与参控股公司全方位覆盖了从上游芯片、服务器硬件、I/O存储、液冷数据中心产品，到中游计算机平台、大数据平台、算力服务平台，以及下游云服务提供商等产品及业务。近年来，公司通过全面梳理供应链，逐步减少竞争激烈且毛利较低的项目，将更多资源集中投入高附加值产品和服务的研发与推广中，构建了差异化竞争壁垒，公司盈利能力不断提升。2024年，公司销售毛利率为29.16%，同比增加2.90pct；销售净利率为15.16%，同比增加2.08pct。 AI算力时代，公司持续深化国产化全栈智算能力。在产业和政策双轮驱动下，智能算力产业快速发展，中科曙光积极布局AI算力全产业链。1）在AI芯片方面，公司联营企业海光信息为国内高端处理器研发领先企业，海光DCU采用GPGPU路线，具有较强的并行计算能力和较高的能效比，兼容“类CUDA”环境，能够较好地适配国际主流商业计算软件和人工智能软件。2）在高端计算机产品方面，2025年公司旗下曙光云发布全国产DeepSeek大模型超融合一体机，助力政府、企业数字化转型；曙光存储全新升级面向AI训练及推理存储方案，加速AI技能迭代。3）在云服务方面，2024年底，曙光云进化到“全栈智能云”时代，深度赋能千行百业数字化转型升级。4）在AI加速套件方面，2025年公司发布DeepAI深算智能引擎，助力AI应用的快速开发与落地。5）在算力服务方面，公司一直以来着力打造“5A级智算中心”，并积极建设“全国一体化算力服务平台”，加速人工智能软硬协同及应用场景快速落地。 液冷散热迎发展窗口，子公司曙光数创浸没式液冷国内领先。全球算力需求高速增长，推动芯片功耗及数据中心单机柜功率密度持续攀升，传统风冷已难满足相关散热需求，具有更高散热效率的液冷或成为必选方案。同时，“双碳”宏观形势下，政府部门对数据中心PUE监管日益趋严，液冷作为降低PUE指标的有效方案，有望在数据中心中加速渗透。而在散热方面具有明显优势的浸没式液冷有望成为未来高算力场景的必然发展方向。中科曙光子公司曙光数创是国内数据中心液冷领军企业，是国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业。2024年，曙光数创第三代C8000浸没液冷解决方案单机柜功率密度突破750kW，处于全球先进水平。此外，2024年，曙光数创中标客户在马来西亚两栋数据中心项目，奠定公司国际化发展基础，未来海外市场有望进一步增长。 投资建议：维持对公司“买入”评级。公司为国内AI基础设施领军企业，AI浪潮下，积极构建国产AI算力全产业链生态，有望充分受益于AI算力、信创及液冷发展。预计2025—2027年公司EPS分别为1.57/1.88/2.26元，对应PE分别为42/35/29倍。 风险提示：宏观经济恢复不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期风险；技术发展不及预期风险等。

     中科曙光(603019) 事件描述 3月5日，公司发布2024年年报，其中，2024全年公司实现收入131.48亿元，同比减少8.40%；全年实现归母净利润19.11亿元，同比增长4.10%，实现扣非净利润13.72亿元，同比增7.34%。2024年四季度公司实现收入51.06亿元，同比减少22.57%；四季度实现归母净利润11.42亿元，同比增5.16%，实现扣非净利润9.27亿元，同比增6.73%。 事件点评 产品结构及产销管理优化推动公司盈利能力显著提升。2024年公司收入有所承压，主要是因为公司开始重新规划产品定位，逐步减少低毛利的项目。分产品看，2024年公司IT设备业务实现收入117.06亿元，同比减少8.40%，软件开发、系统集成及技术服务业务实现收入13.95亿元，同比减少10.94%；分客户看，2024年公共事业客户收入为71.56亿元，同比减少14.43%，企业客户收入为59.45亿元，同比减少0.65%。随着公司将资源向高附加值产品和服务的研发和推广上倾斜并优化产销管理模式以提升运营效率，2024年公司毛利率进一步提高至29.16%，较上年同期增加2.90个百分点。2024年公司期间费用率保持稳定，其中销售、管理、研发费用率分别较上年同期增加0.64、0.63、0.66个百分点。受益于战略转型及管理优化，公司净利率也从23年的13.08%提升至15.16%。 随着DeepAI深算智能引擎、DeepSeek一体机等软硬件产品陆续发布，公司开始加速AI生态布局。1）今年2月22日，公司正式发布DeepAI深算智能引擎，打造端到端的全栈AI加速套件。DeepAI在GPUFusion兼容层、基础算子层、框架工具层、模型扩展组件层进行深度优化，目标算子性能提升30-70%，模型性能提升20-50%，单卡推理速度最高提升1倍以上，同时，DeepAI内嵌DAP智能平台，提供模型训练和微调、智能体可视化编排等功能，并预置100多种关键场景应用及300多种精调模型与加速算法。目前已在中国气象局、深圳纪委、中国电信天翼云、PICC人保财险、中石化物探院等头部客户场景中实现落地；2）公司推出的DeepSeek一体机内置自研的AI管理平台SothisAI3.0，可让知识库构建效率提升10倍，并且，DeepSeek一体机同时适配DeepSeek系列模型及QWen2.5、LLama3.2、ChatGLM等主流开源大模型，支持从10亿级参数模型推理到1000亿级参数模型训练的全场景需求。 投资建议 随着AI生态全面布局加速，公司作为国产算力领军的地位将更加稳固，预计公司2025-2027年EPS分别为1.53\1.81\2.04，对应公司3月10日收盘价71.03元，2025-2027年PE分别为46.52\39.23\34.78，维持“买入-A”评级。风险提示 技术研发风险，供应链风险，市场竞争加剧风险。

     中科曙光(603019) 事件：3月3日，公司发布2024年年度业绩报告。报告期内，公司实现营业收入131.48亿元，同比下降8.40%；实现归母净利润19.11亿元，同比增长4.1%；实现扣非归母净利润13.72亿元，同比增长7.34%。 业务结构优化调整，核心业务盈利能力增强。公司24Q4实现营收51.06亿元，同比下降22.57%，实现归母净利润11.42亿元，同比增长5.16%，公司24年全年销售毛利率29.16%，同比+2.9pct，其中IT设备毛利率27.34%，同比+5.48pct，单季度来看24Q4毛利率32.86%，去年同期26.71%，同比+6.15pct。我们认为，公司受到国际局势以及行业竞争加剧等因素影响，营收短期承压，但公司整体盈利能力有所提升，源自公司重新规划产品定位，调整营销战略，优化产品结构，逐步减少竞争激烈切毛利偏低的项目，为客户提供多样化、高质量的解决方案，同时降低运营成本，不断提升运营效率，核心业务盈利能力保持一定韧性。报告期内公司销售、管理、研发费用率分别为5.88%、2.68%、9.83%，同比+0.65、0.66、0.63pct，略有增长。 发挥计算全产业链协同优势，持续为业绩增长注入动力。公司凭借领先的技术优势和产品优势，向计算生态业务延伸布局，推出存储、网络安全、大数据、云计算等产品和解决方案，完成“芯-端-云-算”的全产业链布局，同时投资了海光信息、中科星图、曙光数创、中科天玑等多项优质资产：海光信息是国产芯片领军企业，凭借CPU+DCU双核驱动，24年业绩高增；曙光数创是专注于液冷技术的数据中心整体解决方案供应商，浸没式液冷技术国内领先。是我国全栈AI布局的科技企业，包括AI基础设施、国内领先液冷技术、面向AI芯片深度优化的基础软件、原生AI的场景应用等，子公司的布局与公司高端计算机、存储等主营业务产生较强的协同效应，将推动公司业绩增长。 乘国产大模型之东风，推出DeepSeek超融合一体机。2月14日，曙光云发布全国产DeepSeek超融合一体机，不仅全面适配DeepSeekV3/R1/JanusPro，还支持全系列量化蒸馏版本，同时也兼容QWen2.5、LLama3.2、ChatGLM等主流大模型，满足各类业务场景需求。该一体机采用全国产技术路线，采用国产X86CPU和国产GPGPU加速卡，支持全精度、半精度混合训练与推理，带来超高计算性价比，适合国央企、政府、金融机构等对隐私安全要求比较高的客户本地化部署，有望在2025年快速增长。 投资建议：公司是国产算力产业链领军企业，由于公司业务结构调整，营收短期承压，利润端保持较强韧性，公司积极拥抱AI浪潮，推出DeepSeek一体机，未来公司有望凭借全产业链协同优势，推动业绩稳定增长。预计2025-2027年公司归母净利润分别为22.65/27.20/32.76亿元，同比增长18.52%/20.06%/20.48%，EPS为1.55/1.86/2.24元，当前股价对应PE分别为45.6/38.8/32.2倍，维持推荐评级。 风险提示：技术研发进度不及预期风险；AI发展不及预期风险；政策推进不及预期风险：下游企业需求不及预期风险：行业竞争加剧风险

     中科曙光(603019) 国内智算领军，维持“买入”评级 我们维持公司2025-2026年归母净利润预测为23.76、28.72亿元，新增2027年预测为34.60亿元，EPS为1.62、1.96、2.36元/股，当前股价对应2025-2027年PE为43.8、36.3、30.1倍，考虑公司为AI基础设施领军，维持“买入”评级。 产销管理优化、降本增效成效明显，盈利能力显著提升 （1）2024年公司实现营业收入131.48亿元，同比下降8.40%；实现归母净利润19.11亿元，同比增长4.10%；实现扣非归母净利润13.72亿元，同比增长7.34%。（2）公司盈利能力显著提升，全年销售毛利率为29.16%，同比提升2.9个百分点，主要由于公司全面梳理业务条线，重新规划产品定位，调整营销战略，逐步减少竞争激烈且毛利偏低的项目，优化产销管理，提升运营效率，实现降本增效。（3）公司期间费用率保持较为稳定，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为5.88%、2.68%和9.83%，同比提升0.65、0.63、0.66个百分点。 发布全国产DeepSeek一体机，助力政企私有化部署 多年来公司旗下的曙光云专注政企私有云建设与运营，积极钻研全栈的平台自研与定制开发能力，在全国各地扎根生长，赢得了50+城市、2000+政企客户的信赖。2024年底，曙光云从首创“城市云”进化到实现“全栈智能云”，2025年2月，曙光云发布了全国产DeepSeek大模型超融合一体机，一体机采用全国产技术路线，选用国产X86CPU和国产GPGPU加速卡，支持全精度、半精度混合训练与推理，契合信创要求。 推出DeepAI深算智能引擎，赋能各行各业AI应用落地 公司正式发布DeepAI深算智能引擎，打造端到端全栈AI加速套件，助力各行业AI应用开发落地。围绕大模型开发、训练、微调、推理、部署等全流程，DeepAI深算智能引擎内嵌DAP智能平台，基于国产AI异构加速芯片打造大模型应用平台、云原生AI平台，预置100+关键场景应用，300+精调模型与加速算法。 风险提示：政策支持力度不及预期；公司业务拓展不及预期。

     中科曙光(603019) 国内智算领军，维持“买入”评级 考虑下游需求变化，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为19.14、23.76、28.72（原值为21.00、26.01、32.50亿元），对应EPS为1.31、1.62、1.96元/股，当前股价对应2024-2026年PE为54.8、44.2、36.5倍，考虑公司在国产AI基础设施领域的领军地位，维持“买入”评级。 业绩符合预期，经营韧性十足 公司发布业绩快报，2024年预计实现营业收入131.66亿元，同比下降8.27%；预计实现归母净利润19.14亿元，同比增长4.26%。公司持续优化产品结构、为客户提供多样化、高质量的解决方案、降低运营成本等措施，不断提升运营效率，保持了核心业务盈利能力。展望2025年，公司业绩有望恢复到快速增长轨道。 发布全国产DeepSeek一体机，助力政企私有化部署 多年来公司旗下的曙光云专注政企私有云建设与运营，积极钻研全栈的平台自研与定制开发能力，在全国各地扎根生长，赢得了50+城市、2000+政企客户的信赖。2024年底，曙光云从首创“城市云”进化到实现“全栈智能云”，2025年2月，曙光云发布了全国产DeepSeek大模型超融合一体机，一体机采用全国产技术路线，选用国产X86CPU和国产GPGPU加速卡，支持全精度、半精度混合训练与推理，契合信创要求。 推出DeepAI深算智能引擎，赋能各行各业AI应用落地 公司正式发布DeepAI深算智能引擎，通过打造端到端全栈AI加速套件，助力各行各业AI应用开发与落地。围绕大模型开发、训练、微调、推理、部署等全流程，DeepAI深算智能引擎内嵌DAP智能平台，基于国产AI异构加速芯片打造大模型应用平台、云原生AI平台，预置100+关键场景应用，300+精调模型与加速算法。目前公司以DeepAI深算智能引擎为核心，已经进入众多关键行业，持续为中国气象局、深圳纪委、中国电信天翼云等头部客户提供高品质服务。 风险提示：政策支持力度不及预期；公司业务拓展不及预期。