建设银行(601939) 投资要点 建设银行发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入5690.22亿元，同比-3.30%。实现归母净利润2557.76亿元，同比+0.13%。 净利润增速转正，规模扩张贡献度提升 2024Q1-Q3公司营收同比增速较2024H1+0.27pct，主要系公司其他非息收入表现边际改善。2024Q1-Q3公司实现其他非息收入430.61亿元，同比+71.50%，增速较2024H1+15.74pct，其他非息收入增速明显提升主要系去年同期公允价值变动损益基数较低。2024Q1-Q3公司归母净利润增速较2024H1+1.93pct，主要系生息资产规模扩张及拨备反哺贡献度边际有所提升。从业绩归因来看，2024Q1-Q3生息资产规模、净息差、其他非息收入、拨备计提对净利润的贡献度分别为+9.71%、-15.61%+3.33%、+3.20%，较2024H1分别+1.61pct、-2.34pct、+0.63pct、+1.26pct。 息差降幅收窄，票据冲量较明显 截至2024Q3末，公司贷款余额为25.70万亿元，同比+8.87%，增速较2024H1-1.15pct。从境内新增贷款来看，公司境内2024Q3单季度贷款净增加3034.49亿元，其中票据贴现净新增3590.59亿元，票据冲量较为显著。净息差方面，2024Q1-Q3公司累计净息差为1.52%，较2024H1-2bp，降幅有所收窄。根据我们的测算，2024Q1-Q3公司生息资产平均收益率为3.23%，较2024H1-4bp。资产端收益水平继续下行，息差降幅收窄主要系存款挂牌利率下调背景下公司负债成本持续改善。 不良率稳定，资本实力有望进一步提升 截至2024Q3末，公司不良率为1.35%，与2024H1末持平。不良贷款余额为3469.06亿元，同比+5.13%，不良贷款增速慢于整体信贷增速。拨备方面，2024Q3末公司拨备覆盖率为237.03%，较2024H1末-1.72pct，风险抵补能力较足。资本方面，2024Q3末公司核心一级资本充足率为14.10%，较2024H1末+9bp。后续国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，公司资本实力有望进一步提升。 投资建议：维持建设银行“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为7566/7756/8053亿元，同比增速分别为-1.71%/+2.51%/+3.83%，3年CAGR为1.52%；归母净利润分别为3330/3389/3516亿元，同比增速分别为+0.10%/+1.79%/+3.75%，3年CAGR为1.87%。考虑到公司经营稳健且股息率较高，我们维持“增持”评级。 风险提示：稳增长不及预期，资产质量恶化，监管政策转向。

     建设银行(601939) 事件： 建设银行发布24年三季度财报。2024年前三季度，企业实现营收约5690亿元，归母净利润2558亿元，YoY+0.13%；不良率1.35%，不良拨备覆盖率237.0%。 点评摘要： 营收负增幅度收窄，归母净利润同比增速回正。24年前三季度，建设银行营收约5690亿元（YoY-3.3%，较年中增速+0.27pct），其中净利息收入4408亿元（YoY-5.89%）。营收结构上，利息净收入占比回升至77.5%；非息净收入1282亿元，同比增长6.82%，非息收入增长提速。 净息差降幅趋缓。24Q1-3企业净息差为1.52%，较2024年中下降2bp，基本持平。结合今年下半年的贷款利率和存款挂牌利率双向调整环境下，企业未来息差压力可能有所减缓，营收能力也可能随之向好。 盈利能力积极表现。24Q3企业累计归母净利润同比为0.13%，较一季度和年中改善2.30、1.93pct，释放积信号。 资产端：24年前三季度，建设银行生息资产总计401,076亿元，较24H1上升6,418亿元（环比+1.6%）。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行较24H1各项余额规模环比变动+1.2、+4.6、-4.5%、-1.3%。 负债端：24年前三季度，建设银行计息负债余额357,687亿元，较24H1增加6,556亿元（环比+1.9%）。负债结构上，存款、已有债券、同业负债及向央行借款较24H1各项余额规模环比变动-0.6%、+4.9%、+19.1%和+4.3%。 资产质量稳健风险抵补能力稳健。资产质量：2024Q3建设银行不良余额3469亿元，占比1.35%与上季持平。拨备方面：2024年三季度企业贷款拨备率和不良拨备覆盖率分别为3.20%和237.0%，分别环比下降0.02、1.7pct。 盈利预测与估值： 建设银行24Q3企业盈利增速回正，息差企稳，资产质量稳健。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.63%、2.65%、4.54%，对应现价BPS：13.49、15.24、17.16元。我们使用股息贴现模型测算目标价为9.75元，对应24年0.72x PB，现价空间21%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

     建设银行(601939) 事项： 建设银行发布2024年三季报，前三季度实现营业收入5690亿元，同比负增3.3%，实现归母净利润2558亿元，同比增长0.1%。年化加权平均ROE为11.03%。截至2024年三季末，公司总资产规模达到40.9万亿元，同比增长8.1%，贷款较同比增长9.1%，存款同比增长4.0%。 平安观点： 盈利同比回正，营收小幅改善。建设银行2024年前三季度归母净利润同比上升0.1%（24H1，-1.8%），增幅较上半年上升1.9个百分点，我们预计主要与营收回暖有关。从营收来看，公司24年前三季度营收同比下降3.3%（24H1，-3.6%），较上半年小幅回升。拆分来看，净利息收入同比负增5.9%（24H1，-5.2%），受到息差下行影响，降幅较上半年小幅走阔0.7个百分点。从非利息收入来看，公司前三季度非息收入同比上行6.8%，增速较上半年回升4.7个百分点，延续正增。其他非息收入表现亮眼，前三季度同比增幅较上半年走阔15.7个百分点至71.5%，主要是受汇率波动影响，汇兑损益单季增加45.1亿元。公司前三季度中收收入同比下降10.3%（24H1，-11.2%），降幅收窄但仍表现低迷。 息差延续下行，规模稳健扩张。建设银行前三季度年化净息差为1.52%，延续下行趋势，我们按期初期末余额测算的Q3单季年化净息差为1.46%，较Q2回落3BP，主要来自资产端收益下行压力，我们测算的Q3单季度生息资产收益率环比下行6BP至3.13%，付息负债成本率环比下行3BP至1.83%，一定程度缓解息差压力。从资负结构来看，建行三季末资负两端扩张稳健，总资产规模同比增长8.1%（24H1，5.3%），增幅较半年末上升2.8个百分点，其中贷款同比增长9.1%（24H1，10.0%），信贷需求边际转弱带动贷款同比增幅收窄，建设银行三季度末公司贷款和零售贷款同比增速分别为4.7%、0.8%，分别较半年末回落7.1pct/3.1pct。负债端存款同比增长4.0%（24H1，3.8%），较半年末有所回升，从结构上看，三季度末建行定期存款占比为56.7%，较半年末上升0.2个百分点，存款定期化态势仍在继续。 ROE(%)12.511.710.810.410.2EPS(摊薄/元)1.301.331.321.361.43P/E(倍)6.16.06.05.85.5P/B(倍)0.730.670.630.580.54 Wind 资产质量稳定，拨备夯实无虞。建设银行三季度末不良率环比持平上半年为1.35%，资产质量整体稳定。展望未来，随着一揽子政策出台，经济回升向好，房地产市场有望企稳，对公资产质量或持续改善。拨备方面，公司三季末拨备覆盖率较半年末下降1.7个百分点至237%，拨贷比环比下行2BP至3.20%，整体水平仍处高位，拨备夯实无虞。 投资建议：优质国有大行，关注股息价值。建设银行作为国内领先的商业银行，其在盈利能力、综合化经营和转型发展等方面都起到行业标杆作用。立足长期，建行基于自身住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”，并不断拓展外延，积极深耕乡村振兴、绿色发展、养老健康、消费金融、科技金融等国计民生重点领域，转型成效值得关注。我们维持公司24-26年EPS分别为1.32/1.36/1.43元，盈利对应同比增速-0.6%/2.9%/5.2%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.63x/0.58x/0.54x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

     建设银行(601939) 核心观点 事件：公司发布了2024年三季报。 营收净利增速边际改善，减值冲回反哺利润：2024年前三季度，公司实现营业收入和归母净利润5690.22亿元和2557.76亿元，同比分别变化-3.3%和0.13%，降幅较上半年收窄，净利转为微幅正增长；年化加权平均ROE为11.03%，同比下降1.02个百分点。公司业绩出现边际改善，主要受益于非息业务贡献和拨备冲回影响。2024年前三季度，公司信用减值损失1095.83亿元，同比下降11.95%，降幅扩大，Q3单季降幅达24.47%。 息差降幅收窄，存贷款增速保持平稳：2024年前三季度，公司利息净收入4408.17亿元，同比下降5.89%；净息差1.52%，同比下降0.23个百分点环比上半年下降0.02个百分点，降幅收窄，预计受益负债端成本优化影响202403单季，公司利息收入和利息支出，同比分别变化-2.73%和1.69%，利息支出增速明显收窄。存贷款增速保持平稳，但增幅低于去年同期，主要受上半年叫停手工补息影响，对公贷款和活期存款受影响较大，重点领域信贷投放保持高景气度。截至9月末，公司各项贷款额25.75万亿元，较年初增长7.92%。其中，对公贷款增长10.4%，战略性新兴产业、科技型企业、绿色贷款、普惠金融、数字经济核心产业等重点领域贷款保持较快增长；零售贷款较年初增长1.36%；公司各项存款28.56万亿元，较年初增长3.26%。其中，定期存款和活期存款较年初分别变化6.17%和-0.01%。 中收继续承压，投资和汇兑业务带动非息高增：2024年前三季度，公司非息收入1282.05亿元，同比增长6.82%。其中，中间业务收入855.41亿元同比下降10.29%，预计主要受代理类业务收入下滑拖累。其他非息收入受益公允价值变动收益改善和汇兑收入大幅增加。2024年前三季度，公司其他非息收入430.61亿元，同比增长71.5%。其中，投资收益146.72亿元，同比增长0.8%；公允价值变动损益48.61亿元，由去年同期亏损转为正增长；汇兑损益72.31亿元，同比增长4倍。 资产质量稳中向好，风险抵补能力增强：截至9月末，公司的不良率1.35%较年初下降0.02个百分点，较6月末持平；拨备覆盖率237.03%，较年初和6月末均小幅下降。资本实力稳步提升。截至9月末，公司资本充足率和核心级资本充足率分别为19.35%和14.1%，较6月末分别上升0.1个百分点和0.09个百分点。国家计划补充大行核心一级资本，有助提升公司资本实力投资建议：公司作为国有大行之一，综合化经营优势明显，市场份额和股息率均领先同业，红利价值凸显，持续推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”转型，成效逐步释放。业绩增速改善，息差降幅收窄，存贷款保持平稳增长，资产质量稳中向好。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS为12.82元/13.81元/14.88元，对应当前股价PB为0.62X/0.57X/0.53X。 风险提示：经济不及预期导致资产质量恶化的风险；利率持续下行的风险。

     建设银行(601939) 事件： 建设银行发布24年中财报。企业上半年实现营收3859.65亿元，YoY-3.57%，归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%；不良率1.35%，不良拨备覆盖率238.8%。 点评摘要： 2024上半年企业归母净利润较一季度边际改善。24H1公司营收3859.65亿元，YoY-3.57%。归母净利润1643.26亿元，YoY-1.8%，同比降幅较24Q1（-2.17%）小量改善。其中，24H1利息净收入2961亿元，同比-5.17%；非息收入899亿元，同比上升2.08%。 资产收益端：2024上半年，受宏观环境和政策影响，企业生息资产日平均收益率下滑至3.27%。贷款利息收入YOY-5.17%，较24年初多占总利息收入2.2pct。负债成本端：成本控制初见成效，计息负债成本率较去年末小幅下调3bp至1.92%。建设银行24上半年存款日均余额占计息负债80.9%；存款平均成本率1.72%，比年初下行5bp。计息负债成本率1.92%，较23年末下降3bp。净息差有望逐步企稳。24H1企业净息差受压至1.54%，向下趋势比24Q1有所放缓。 非息净收入同比上升。其它非息净收入（272亿元），同比高增55.76%；主要增量来自公允价值变动净损益（48.9亿元）与兑汇净损益（27.2亿元）。 资产端：对公贷款增长稳定。24H1企业生息资产总计394,658亿元，较年初上升5%。信贷情况：24H1对公贷款较去年末增长10.6%，主要受益于建筑业与其他对公行业等实体领域贷款投放增长。24H1零售贷款较上期增长1.0%，占总贷款34.9%。贷款整体结构较为平稳，对公端呈现向上势头。负债端：定期拉动储蓄，对公增速逆转为正。24Q2计息负债余额355,405亿元，较去年末+5.4%。存款情况：24H1存款较年初+3.9%，吸储情况得到边际改善主要得益于零售存款增长（较2023年末增长6.9%）。 资产质量平稳向好，拨备优厚。24H1不良贷款率1.35%，较2023年末降低2bp，不良拨备覆盖率238.8%。 盈利预测与估值： 建设银行24H1负债成本得到改善，息差有企稳趋势，高拨备为企业未来护航。我们预测企业2024-2026年归母净利润同比增长为0.63%、2.65%、4.54%，对应现价BPS：13.49、15.24、17.16元。使用股息贴现模型测算目标价为9.28元，对应24年0.69x PB，现价空间31%，调高至“买入”评级。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大。

     建设银行(601939) 随着宏观经济由注重增长速度，转向对于质量和效益的追求，银行业的高速扩张也会随之落幕。与此同时，实体经济的产业转型与升级，同样需要高质量的金融服务供给。 由此，银行业的经营虽然在速度上开始放缓，但依然有稳定、持续且巨大的需求做支撑。 建设银行（601939.SH，0939.HK，建行），无论是在2024年半年报里，还是行长张毅在业绩发布会上，都不忘强调：坚守主责主业，在“高质量供给”上下功夫，切实当好服务实体经济的主力军。 如何锚定高质量发展和做优做强？如何为更可持续、更加安全的高质量发展筑牢坚实基础？这些问题的答案，我们需要从建行发布的2024年半年报中去寻找。 一、服务实体，核心指标居前 今年上半年，建设银行营业收入3860亿元，净利润1650亿元，收入与盈利保持稳健。截至6月末，建行资产总额40.29万亿元，较上年末增长5%，表明建行依旧保持着内生增长动力。 张毅行长提到，在大家最关心的核心指标方面，建行保持了可比同业领先优势，净息差1.54%、ROA0.84%、ROE10.82%，资本充足率19.25%，成本收入比24.15%。

     建设银行(601939) 投资要点 半年报综述：营收降幅趋缓，净利润增速有所回升。建设银行2024年二季度息差进一步下行，信贷增速放缓，拖累净利息收入环比下降2.3%，不过受债市走牛影响其他非息增速较快，对净利息收入的下降起到一定对冲作用，营收整体累计同比增速较一季度下降0.4个百分点至-3.4%，下降幅度趋缓；公司资产质量整体保持稳健，拨备对利润有一定反哺，净利润累计同比增速较一季度回升0.4个百分点至-1.8%。 净利息收入：Q2净利息收入环比下降2.27%，一方面息差继续下降，另一方面二季度信贷投放放缓。从价格上来说，二季度净息差下降7bp至1.49%，降幅较一季度有所扩大，其中资产端收益率环比下行10bp至3.18%，负债端付息率环比下行4bp至1.88%，二季度息差的下行主要还是受资产端收益率下行较多拖累所致，负债端对息差下行有一定缓释但作用不明显。从规模上来说，在开门红之后二季度信贷投放增速放缓，也对净利息收入造成了拖累。 资产负债增速及结构：二季度投放仍以对公为主，存款规模下降。1）信贷：总量上，建设银行二季度单季投放规模为4145.2亿元，较去年同期下降1886.9亿元，今年上半年累计投放1.58万亿元，较去年同期下降18.07%。结构上，二季度仍以对公投放为主，票据有一定冲量。二季度对公/个人/票据贷款分别投放8175.0/552.3/3702.0亿元。从上半年来说，上半年信贷以基建和制造业投放为主。对公信贷新增占比较2023年提升12.1个百分点至93.4%，新增基建类贷款占总新增贷款的比重为38.5%，是对公新增的主要支撑，其次是制造业类，新增占比为21.3%，较2023年上升了3%。零售信贷整体下降，尤其是个人经营贷。2）存款：建设银行上半年新增存款1.05万亿元，较去年同期下降60%，降幅较大，其中二季度预计受手工补息整改等因素影响存款规模下降6721.8亿，占计息负债比重下降2.9%至79.6%。从客户结构看，储蓄存款增长良好，居民存款保持9.3%的增速，占比存款相较年初提升1.6%至56.9%。对公存款受手工补息整改等因素影响同比下降2.7%。 资产质量：整体保持稳健。1、不良维度——不良率下降1bp。1H24建设银行不良率1.35%，环比下降1bp。累计年化不良净生成率环比下降3bp至0.55%。未来不良压力方面，关注类贷款占比2.07%，较上年末下降37bp。2、逾期维度——逾期率有所抬头。1H24逾期率较年初上升16bp至1.27%，逾期占比不良也上升12.68%至94.41%。3、拨备维度——拨备基本稳定。拨备覆盖率环比上升0.58个百分点至238.75%；拨贷比环比下降1bp至3.22%。 投资建议：公司2024E、2025E、2026E PB0.58X/0.54X/0.50X；PE5.55X/5.65X/5.56X。建设银行作为国有大行积极发挥头雁效应，业绩平稳增长，公司管理优秀，创新能力强，近几年加大科技投入，有望打造一流的银行集团，我们看好其持续的竞争力。首次覆盖给予“增持”评级，建议积极关注。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。