江河集团(601886) 投资要点 事件：3月28日公司发布2023年年报，2023年实现营业收入209.54亿元，同比增长16.05%，实现归母净利润6.72亿元，同比增长36.89%，实现扣非归母净利润6.94亿元，同比增长142.13%。披露利润分配预案，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。 2023年公司盈利能力提高，在手订单充沛 （1）成长性分析：2023年公司实现营收同比上升16.05%，归母净利润同比上升36.89%，扣非归母净利润同比上升142.13%。2023年公司建筑装饰板块累计中标金额约为人民币258.4亿元，同比增加9.70%，其中幕墙系统中标额约171.8亿元，同比增加21%。截至2023年12月31日，公司建筑装饰业务在手订单333.88亿元，其中，已签订合同但尚未开工项目金额66.79亿元人民币，在建项目中未完工部分金额267.09亿元人民币。在手订单充足，保障了后续业绩持续释放。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），合计派发现金红利2.27亿元，坚持持续实施分红政策，切实回报广大股东。 （2）盈利能力分析：2023年公司销售毛利率为17.18%，同比+0.49pct；销售净利率为3.55%，同比+0.52pct，公司毛利率及净利率小幅增长。公司销售/管理/财务费用率分别为1.28%/5.45%/0.70%，同比变动-0.01/-1.07/-0.26pct，三项费用率之和为7.43%，同比-1.34pct，费用管控效果显著。2023年公司研发费用6.19亿元，占收入比重2.96%，同比+0.05pct。 （3）营运能力及经营现金流分析：2023年公司应收账款周转天数203.3天，同比减少16.8天，资金周转效率明显提升。2023年公司经营性净现金流大幅改善，达到8.61亿元，主要原因是经营回款增加及兑付票据支出减少。 光伏幕墙市场空间广阔，BIPV订单增长迅速 （1）BIPV幕墙市场为新蓝海，潜力巨大。BIPV行业在建筑光伏政策红利的推动下驶入快速发展阶段初期，建筑光伏行业发展潜力巨大。由于幕墙面积比屋顶更大，且是仍未被广泛利用的新场景，所以幕墙可作为光伏建筑行业的流量入口，给建筑装饰产业带来新的增长机会。 （2）依托幕墙龙头效应及“幕墙+光伏”的经验，在BIPV领域订单增长显著。2023年，公司中标了以厦门机场、青岛特来电总部基地、深圳中海大厦、珠海华润银行总部等为代表的多项重点BIPV工程。2023年公司累计承接BIPV项目订单约13.7亿元，同比增长60.42%。全年公司光伏建筑项目实现收入7.04亿元。随着BIPV幕墙业务的放量，未来业绩增长有较强保障。 （3）向产业链上游延伸，布局异型组件制造铸就高壁垒。借助利好政策，公司城镇光伏建筑业务乘势而上，依托幕墙龙头效应及技术实力，汇集“幕墙+光伏”的经验，加速推进BIPV在建筑中的应用和转型。公司投建的湖北浠水BIPV光伏组件柔性生产基地已于2023年6月投产，该生产基地的投产为国内首家面向城镇建筑提供“设计+产品生产”的定制化光伏组件企业，也标志着公司正式向新光伏产品、新光伏技术方向发力。目前江河光伏组件工厂不仅承接内部订单，也逐渐承接外部客户订单，市场认可度持续提升。 维持“买入”评级。公司在手订单充沛，且积极布局BIPV幕墙新赛道，市场空间广阔。基于此我们看好公司成长性。我们预测：公司2024~2026年归母净利润分别为8.41、11.80、15.35亿元，按照2024年3月27日股价对应PE分别为8.2、5.9、4.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：异型组件生产线建设进度不达预期；市场竞争的风险；原材料价格波动的风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。

     江河集团(601886) 亿元，同比+18.8%，归母净利润为2.7亿，同比+567.4%。 BIPV订单高增长，看好公司国际化业务拓展 分业务来看，23年建筑装饰业务实现收入199亿元，同比+16.5%，医疗健康业务收入10.5亿，同比+9.5%，建筑装业务实现较快增长。从新签订单来看，建筑装饰业务新签订单258.4亿元，同比+9.7%，幕墙系统中标额约171.8亿元，同比+21%，室内装饰及设计业务新签订单86.6亿元，同比-7.43%，幕墙订单高增长凸显龙头效应，截至23年末公司在手订单334亿元，为当期收入的1.6倍。同时公司23年累计承接BIPV订单约13.7亿元，同比+60.4%，实现收入7.04亿，同比+309%。湖北浠水BIPV光伏定制化组件柔性生产基地于23年6月份投产，随着BIPV渗透率提升有望助推第二增长曲线。从区域分布来看，公司境内、港澳台及海外分别实现营收158.7、50.9亿，同比+12.3%、+30.0%，其中海外市场营收同比+115.1%，公司成立海外事业部，持续拓展东南亚市场，为澳洲、美洲、中东等地提供幕墙、异型组件的设计及产品出口业务，国际化业务迎来新发展。 盈利能力改善明显，现金流大幅好转 从毛利率情况来看，建筑装饰、医疗健康业务毛利率分别为16.6%、27.9%，分别同比+0.47pct、+2.11pct，公司综合毛利率为17.2%，同比+0.49pct。费用率同比下滑1.29pct至10.38%，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.28%、5.45%、2.96%、0.7%，分别同比变动-0.01pct、-1.07pct、+0.05pct、-0.26pct，成本管控及费用摊薄效果显著。资产及信用减值为4.1亿元，同比减少0.61亿元，综合来看净利率为3.55%，同比提升0.5pct，盈利能力明显改善。现金流来看，公司23年CFO净额为8.61亿元，同比多流入10.14亿元，经营现金流净额大幅好转，收付现比分别为100.27%、100.07%，分别同比-2.65pct、-7.63pct，总资产周转率为0.75，同比提升0.1次。 看好公司BIPV第二成长曲线，维持“买入”评级 2023年公司现金分红金额占归母净利润的33.73%，对应股息率为3.3%。我们看好公司异型组件的放量以及幕墙出口业务的稳步增长，预计公司24-26年归母净利润为8.1、9.7、11.7亿元，考虑到可比公司24年平均PE为13倍，我们认可给予公司24年12倍PE，对应目标价8.56元，维持“买入”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，海外经营风险，地产下行压力较大。

     江河集团(601886) 投资要点 事件：1月22日，公司发布2023年业绩预告，预计2023年度归母净利润为6.5-7.0亿元，同比增长约33%-43%。预计扣非归母净利润为6.5-7.0亿元，同比增长约128%-146%。 2023Q4业绩高速增长，幕墙龙头快速发展。2023年公司预期实现归母净利润为6.5-7.0亿元，同比增长约33%-43%。预期实现扣非归母净利润为6.5-7.0亿元，同比增长约128%-146%。2023Q4，公司单季度预期实现归母净利润为2.51-3.01亿元，同比增速约为514%-636%，环比增速约为136%-183%。公司单Q4业绩高速增长，经营情况向好。 幕墙行业领军品牌，连续6年蝉联中国建筑装饰百强企业第一。公司成立于2011年，建筑装饰业务是公司立业之本。公司旗下拥有江河幕墙、承达、港源装饰、港源幕墙以及梁志天设计等五大知名品牌。江河幕墙定位高端幕墙领域，港源幕墙定位于中高端幕墙领域，形成双品牌错位发展。2022年开始，公司依托在幕墙领域的优势，开始向BIPV转型。 BIPV幕墙市场空间超五千亿，幕墙龙头转型BIPV效果显著 （1）BIPV幕墙一片蓝海，市场空间超五千亿。由于幕墙面积比屋顶更大，且是仍未被广泛利用的新场景，我们更看好BIPV在幕墙领域的发展前景。据我们测算，2023年我国BIPV幕墙市场规模为258.88亿元，预计2028年达到5745.17亿元，CAGR为85.88%。随着BIPV幕墙渗透率的不断提升，公司BIPV幕墙业务有望快速放量。 （2）依托幕墙龙头效应及“幕墙+光伏”的经验，在BIPV领域订单增长显著。2023前三季度公司累计承接BIPV项目订单约12.5亿元，大幅超过公司2022年全年订单（8.54亿元），也大幅领先竞争对手亚厦股份的全部已公告订单（2.98亿元）。并且随着住建部强制性新规的正式实施，光伏建筑行业迎来快速发展期，BIPV幕墙需求会持续提升。 （3）转型制造，布局异型组件铸就高壁垒。异型组件产线能够针对不同的BIPV工程外观特点，以差异化产品为客户提供个性化产品解决方案。公司投建的湖北浠水BIPV光伏组件柔性生产基地已于2023年6月投产，300MW产线全部投产后可贡献年产20亿产值。 维持“买入”评级。公司在手订单充沛，且积极布局BIPV幕墙新赛道，基于此我们看好公司成长性。考虑到订单转换周期等因素，我们调整盈利预测：预计公司2023~2025年归母净利润分别为6.81、8.41、11.80亿元（前值2023~2025年分别为7.00、9.16、11.91亿元），按照2024年1月22日股价对应PE分别为9.4、7.6、5.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：生产线建设进度不达预期的风险；市场竞争的风险；原材料价格波动的风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。