中国电信(601728) 核心观点 2024年公司营收和利润保持良好增长。2024年公司实现营收5236亿元（同比+6.1%），其中服务收入4820亿元（同比+3.7%）；归母净利润330亿元（同比+8.4%），ROE达7.3%（同比提升0.4pct）。2024年四季度公司营收1316亿元（同比+3.8%）；归母净利润为37亿元（同比+11.0%）。公司指引2025年实现全年收入、EBITDA、净利润保持良好增长，智能收入将高速增长。基础业务稳健增长，ARPU（平均月收入/户）值稳定。2024年公司移动通信业务收入2025亿元（同比+3.5%），移动用户达4.25亿户（同比净增1675万户），移动用户ARPU值为45.6元，同比基本持平；移动增值及应用收入299.7亿元，同比增长14.8%。固网及智慧家庭服务收入1257亿元（同比+2.1%），其中智慧家庭收入同比增长16.8%，宽带综合ARPU保持在47.6元。 产业数字化业务快速增长，天翼云向智能云全面升级。2024年公司产业数字 化业务收入达1466亿元(增长5.5%)。天翼云实现收入1139亿元，同比增长17.1%。天翼云正加速向智能云转型，2024年公司建成京津冀、长三角两处全液冷万卡池，在粤苏浙蒙贵等区域部署千卡池，智能算力资源新增24EFLOPS算力，自有+第三方调度规模62EFLOPS。公司推出“量子+”业务，收入同比增长238.7%；卫星通信收入同比增长71.2%，战略新兴业务保持良好发展势头。 持续优化资本开支结构，成本费用管控良好。公司2024年实现资本开支935亿元，预计2025年实现资本开支836亿元（同比-10.6%）。结构来看，移动网计划投资242亿元（同比-19%）；产业数字化资本开支318亿元（同比+22%）。公司持续强化研发投入，研发费用同比增长11.3%；同时成本费用综合管控较好，销售费用率、管理费用率和研发费用率同比分别-0.45pct/+0.06pct/+0.2pct。 公司计划3年内分红比例提升至75%以上。公司计划派发2024年末期股息每股0.09元，全年合计派息0.26元，年度派息率达72%。公司规划从2024年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上。风险提示：5G发展不及预期；产业数字化需求趋缓；算网部署不及预期。投资建议：维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为359/387/420亿元，当前H股股价对应PE16/15/14x，对应PB分别1.1/1.1/1.0x；A股股价对应PE分别为21/20/19x，对应PB分别为1.6/1.5/1.5x；维持“优于大市”评级。

     中国电信(601728) 事件：2024年营收5,236亿元，同比增长3.1%，归母净利润330亿元，同比增长8.4%，经营活动现金流净额1,453亿元，同比增长4.8%，自由现金流222亿元，同比增长70.7%。 基础业务保持稳健增长，ARPU稳中有升。2024年移动通信服务收入达到2,025亿元，同比增长3.5%，其中，移动增值及应用收入同比增长16.1%，移动用户数净增1,675万户，用户规模达到4.25亿户，移动用户ARPU达到45.6元，同比增长0.4%。公司移动通信服务收入增长，一是公司持续推进网络向5G-A升级，不断优化客户体验；二是公司推进通信助理、视频彩铃、云盘等应用AI升级，加快量子密信密话、手机直连卫星等战新业务规模拓展。固网及智慧家庭服务收入达到1,257亿元，同比增长2.1%，其中，智慧家庭业务收入同比增长16.8%，宽带用户数净增728万户，达到1.97亿户，宽带综合ARPU达到47.6元。 产数业务实现良好增长，云和AI业务实现突破。产业数字化收入达到1,466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提高0.5pct。其中，天翼云收入达到1,139亿元，同比增长17.1%，“息壤”一体化智算服务平台，与DeepSeek-R1/V3系列大模型深度适配优化，接入50家算力合作伙伴，自有和接入的智能算力合计达到62EFLOPS；IDC收入达到330亿元，同比增长7.3%，机架达到57.1万架，高功率机架占比20%，且利用率超过80%；安全收入达到162亿元，同比增长17.2%；智能收入达到89亿元，同比增长195.7%；视联网收入同比增长40.1%。国际业务收入为169亿元，同比增长15.4%。 算力资本开支占比提升，成本良好管控。2024年公司折旧及摊销为962亿元，同比增长1%；运行维护及技术支撑费为1,068亿元，同比增长4.4%；销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.45/+0.06/0.20/-0.03pct。公司资本开支为935亿元，同比下降5.4%，其中移动网投资299亿元，产业数字化投资325亿元。智能算力资源达到35EFLOPS，2025年计划资本开支836亿元，预计同比下滑10.6%。其中，产业数字化方面占比预计提升至38%，算力方面资本开支预计同比增长22%。 派息率稳步提升。2024年全年派发股息为每股0.2598元，派息率达到72%。公司明确2024年起未来三年派息率逐步提升至75%以上。 投资建议：预计25年营收、利润、EBITDA将保持良好增长。我们预计2025/2026/2027年公司归母净利润实现359/389/421亿元，同比增长9%/8%/8%，对应PE20/18/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦风险，个人市场业务发展不及预期，竞争压力增大风险。