明泰铝业(601677) 核心观点 2023年公司归母净利润同比下降16%。2023年实现营业收入264.4亿元（-4.8%），归母净利润13.5亿元（-15.7%），扣非归母净利润10.5亿元（-16.3%），经营性净现金流6.7亿元。其中2024Q1营业收入71.9亿元（同比+17.9%，环比+2.8%），归母净利润3.6亿元（同比+2.3%，环比+94%），扣非归母净利润2.7亿元（同比-3.4%，环比+125%）。 明泰铝业板带箔产销量创新高。2023年公司铝板带箔销量125万吨，同比增加8万吨。2024年以来随着义瑞新材投产放量，以及下游需求弱复苏，公司产销量创新高，2024年3月单月销量超过12万吨。单位盈利方面，2023年公司铝板带毛利润1713元/吨，铝箔毛利润2543元/吨。以季度归母净利润除以季度板带箔销量，简单测算板带箔吨盈利，2024Q1反弹到1065元/吨。 资产负债表方面，截至2024Q1末公司资产负债率24.7%，较2022年末33.3%的水平有明显下降。应收账款和应收票据43.6亿元，比2022年末增加11.4亿元，主要是销量增加，延长部分客户账期；存货45.8亿元，比2022年末增加7亿元。负债方面，截至2024Q1末应付账款和应付票据33.3亿元，比2022年末增加7亿元。 重点项目方面，义瑞新材年产70万吨绿色新型铝合金材料项目完成1+4热连轧精轧机、1850冷轧机等机列建设工作，助力公司早日实现铝板带箔产销量200万吨，再生铝140万吨的目标。 风险提示：市场竞争激烈或需求低迷导致加工费下滑、销量不及预期风险。投资建议：维持“买入”评级。 参照年初以来板带箔国内外需求情况及加工费，预计2024/2025/2026年公司的营业收入分别为313/345/378亿元，同比增速18.4/10.3/9.3%，归母净利润分别为14.99/16.52/18.15亿元，同比增速11.3/10.2/9.9%，EPS分别为1.21/1.33/1.46元，当前股价对应PE倍数分别为11.1/10.1/9.1。近几年铝板带箔行业产能扩张较多，加工费承压，今年以来需求弱复苏，明泰铝业成本控制能力强，能在保证销量的情况下维持较高盈利水平。近年来构筑了再生铝保级利用优势，在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显，市场空间广阔，维持“买入”评级。

     明泰铝业(601677) 事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年，公司实现营业收入264.42亿元，同比增长-4.82%；实现归母净利润13.47亿元，同比增长-15.71%；实现扣非归母净利润10.50亿元，同比增长-16.31%。2024年第一季度，公司实现营业收入71.85亿元，同比增长17.92%；实现归母净利润3.62亿元，同比增长2.35%；实现扣非归母净利润2.67亿元，同比增长-3.39%。 投资要点： 公司是国内铝加工行业产品多元化和再生铝保级应用龙头企业，2023年度首登中国民营企业500强。生产再生铝与生产等量的原铝相比，1吨再生铝可节省3~4吨标准煤，节水14立方米，减少固体废物排放20吨，能耗仅为电解铝能耗的3%~5%。根据中国有色金属工业协会再生金属分会统计，2023年再生铝产量950万吨，同比增长9.83%，产能和产量均居世界第一位。目前我国再生铝产量仅占铝产量的20%，仍有较大的发展空间。公司坚持走绿色、低碳、可持续发展道路，继续担当新时代再生资源产业创新脊梁的使命，着力构建和完善再生资源产业技术创新链，使得再生铝规模与使用比例不断提升，实现生产环节产生的边角料及社会回收废旧铝原料的循环可持续利用。公司充分调动各类生产要素在生产经营过程中的充分流动，通过“技、产、销”联动，大大提升了资源配置效率，实现了生产力质的提升。公司对原材料实行统一采购，发挥集中采购优势，提高议价能力，制定生产计划，降低生产成本，紧盯行业市场发展前沿，在建义瑞新材项目，新增70万吨绿色新型铝合金材料产能，规划年产25万吨新能源电池材料项目，同时积极拓展国内、国际新兴市场，快速感知市场需求，面对市场变化，迅速调整产品结构，不断发展壮大。助力公司早日实现铝板带箔产销量200万吨，再生铝140万吨的目标。 2023年公司铝板带箔销量保持增长，2024年一季度公司产品销量持续改善。2023年，公司主营业务铝板带/铝箔/铝合金轨道车体/电、汽/其他业务的营业收入分别为199.67/48.85/2.38/1.10/5.97亿元，分别同比增长-6.63%/0.95%/71.78%/-42.02%24.03%，毛利率分别为8.62%/11.94%/47.99%/21.87%/-10.66%，相较上年同期分别增长-0.73%/-0.96%/-6.73%/1.51%/1.43%。公司国内业务保持稳定，盈利能力有所提升，受到海外高通胀、需求较弱等因素影响，公司国外业绩受到一定扰动；2023年，公司在中国大陆/国外的营收分别为187.86/70.11亿元，分别同比增长 1.05%/-12.90%；毛利率分别为9.68%/8.02%，相较去年同期分别增长0.75%/-4.24%。2024年3月，公司月度产销量创历史新 第1页/共5页 高，突破12万吨，下游需求显现出改善迹象；2024年一季度公司外贸销量同比增长幅度较大，主要因下游需求好转；2024年以来，伦铝铝价格低于国内铝价的情况逐步扭转，公司外贸售价采用伦铝价+加工费的模式，伦铝价格如持续高于国内铝价有望增厚公司外贸销售利润。 公司现有项目不断增速提效，重点项目建设持续推进。公司坚持审慎投资原则，不断提升明晟新材、明泰科技、泰鸿新材等现有项目的运行效率，借鉴国外先进技术改良熔铸工序，通过轧机改造、热轧机加装在线撇油装置、调整全油回收参数，“多快好省”的使其充分释放产能。持续推进重点项目建设，义瑞新材年产70万吨绿色新型铝合金材料项目完成1+4热连轧精轧机、1850冷轧机等机列建设工作，助力公司产销量早日达到200万吨/年，并向更高水平进发。公司不断引进国内外先进的生产设备和技术，并结合在铝加工领域积累的丰富经验，进一步调整铝板带箔产品结构，扩大高端产品的产能，抓住下游行业的发展契机，占领更多新兴市场份额。同时销售系统对客户分级梳理，制定管理标准，成立客诉小组，客户满意度明显提升。 维持公司“增持”投资评级。根据国际宏观环境变化等因素，我们调整公司2024/2025年营业收入376.97/427.70亿元至 316.23/361.31亿元，调整2024/2025年归母净利润23.56/26.68亿元至15.49/18.43亿元，预计公司2024/2025/2026年的EPS分别为1.25元/1.48元/1.74元，按照5月8日13.27元的收盘价计算，对应的PE分别为10.66倍/8.96倍/7.63倍。考虑到下游新能源汽车、电力等产业需求保持增长、再生铝良好的发展前景，以及公司优秀的成本管控能力，随着未来公司新建产能的建成和释放，预计公司营收和盈利有望保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）美联储加息超预期；（2）国际宏观经济下行；（3）地缘政治冲突加剧；（4）行业政策变化；（5）行业竞争加剧；（6）铝价大幅波动；（7）下游需求不及预期；（8）公司产能供给不及预期

     明泰铝业(601677) 投资要点 事件：公司发布2023年报及2024年一季报。公司2023年全年实现营收264亿元，同比-4.82%，实现归母净利13.5亿元，同比-15.71%，实现扣非归母净利10.5亿元，同比-16.31%，销售毛利率9.46%，净利率5.10%，均较2022年小幅下降。公司2024Q1单季度实现营收71.9亿元，环比+2.85%，同比+17.92%，实现归母净利3.6亿元，环比+93.86%，同比+2.35%，同环比均有所改善。公司拟派发现金红利人民币1.62亿元（含税），股利支付率12%。 价跌量升，2023年铝板带箔盈利有所下降。产量方面，2023年全年公司生产铝板带101.57万吨，同比增加6.70%，生产铝箔22.87万吨，同比增加8.65%，义瑞新材年产70万吨绿色新型铝合金材料项目完成1+4热连轧精轧机、1850冷轧机等机列建设工作。价格方面，2023年公司铝板带实现营收199.7亿元，营业成本182.5亿元，实现毛利17.2亿元，同比下降14.0%。我们计算铝板带箔平均销售价格为19858元/吨，较2022年的22353元/吨下降11.2%；单位毛利1713元/吨，较2022年的2092元/吨下降18.1%。2023年公司铝箔实现营收48.9亿元，营业成本43.0亿元，实现毛利5.8亿元，同比下降6.6%。我们计算铝箔平均销售价格为21297元/吨，较2022年的23211元/吨下降8.2%；单位毛利2543元/吨，较2022年的2995元/吨下降15.1%。 2024Q1产销实现增长，加工费位于底部，盈利或进入改善通道。据公司经营快报，2023年1-3月累计实现铝板带箔销量33.99万吨，同比增加16.0%，实现铝型材销量0.41万吨，同比增加5.1%。2024Q1季度1060压花板(河南)平均加工费报650元/吨，同比大幅下降43.5%，环比持平；2024Q1季度8011食品箔坯料（河南）平均加工费报700元/吨，同比大幅下降48.1%，环比持平。公司产品销售采取“铝锭价格+加工费”的定价原则，利润主要来源于加工费，2024Q1公司以量补价，业绩实现同环比改善。 盈利预测。根据加工费以及公司远期产销量目标，我们预计公司2024-2026年营收分别为339/383/385亿元，归母净利分别为14.7/16.5/16.7亿元，对应EPS为1.18//1.32/1.34元，2024年4月26日收盘价对应PE分别为10.80x/9.63x/9.52x，维持“买入”评级。 风险提示：在建项目进展不及预期；下游需求不及预期；铝加工费大幅下降。

     明泰铝业(601677) 2024年4月27日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年公司实现营业收入264.42亿元，同比下降4.82％；实现归母净利13.47亿元，同比下降15.71%，实现扣非归母净利10.50亿元，同比下降16.31%。 2024年一季度，公司实现营业收入71.85亿元，同比增长17.92%，环比增长2.85%；归母净利润3.62亿元，同比增长2.35%，环比增长93.58%；扣非归母净利润2.67亿元，同比下降3.39%，环比增长124.37%。 分产品来看，2023年，铝板带业务为公司基本盘业务，实现营业收入199.67亿元，同比下降6.63%，毛利率为8.62%，同比下降0.73%，销量为100.55万吨，同比增长5.1%；铝箔业务实现营业收入48.85亿元，同比增长0.95%，毛利率为11.94%，同比下降0.96%，销量为22.94万吨，同比增长10.02%；铝合金轨道车体业务实现营业收入2.38亿元，同比增长71.78%，毛利率为47.99%，同比下降6.73%。 2023年，公司铝板带和铝箔业务合计营业收入为248.52亿元，同比下降5.38%，但两者销量却同比增长5%以上，可以看出，营业收入和净利润下降主要系价格原因，而非量的原因。具体来看，主要是电解铝（沪铝和伦铝）价格变动侵蚀了公司收入和利润。因为公司铝板带箔产品售价为“电解铝价格+加工费”，因此，在加工费不变时，当公司生产时采买铝价与签订合同时基准铝价出现不一致时，将会对公司营业收入和净利润造成较大影响。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为348.06、375.90、413.50亿元，归母净利润分别为17.67、19.84、22.48亿元，对应PE为8.98倍、7.97倍、7.04倍。总体来看，在国内经济复苏进程不断深化的背景下，公司铝板带箔业务或会继续放量，如果公司能在2024年保持合理库存，减小铝价波动的不利影响，同比业绩增速有望回正，维持“推荐”评级。 风险提示：公司产量、销量不及预期；电解铝价格发生重大变化；铝材加工行业格局出现重大不利变化；公司管理发生重大不利变化等。