陕鼓动力(601369) 事件 8月22日，公司发布2025中报。根据中报，25H1公司实现营业总收入48.7亿元，同比-2.7%；实现归母净利润4.1亿元，同比-9.8%。其中，25Q2公司实现营业总收入23.1亿元，同比-8.0%，环比-9.7%；实现归母净利润1.7亿元，同比-25.8%，环比-33.0%。 经营分析 中报业绩低于预期，收入毛利承压，或主因钢铁化工产品价格下滑带来的资本开支需求走弱与竞争加剧。根据化工在线，25H1中国化工产品价格指数同比-9.7%；根据Wind，25H1上海螺纹钢价格（HRB400E，20mm)同比-12.6%。根据中报，25H1公司能量转换设备业务收入同比-15%，工业服务业务收入同比-16%，或由于钢铁化工产品价格下滑带来的资本开支需求走弱。此外，25H1公司能量转换设备业务毛利率为24.9%，同比-2.4pct，或由于下游投资需求走弱带来的竞争加剧与产品结构调整。整体来看，25H1公司收入毛利均承压，静待下游资本开支需求回暖。此外，根据中报，公司25H1压缩空气储能项目市场拓展成效显著，看好该新兴领域贡献重要的收入增量。 气体业务收入持续增长，盈利能力稳健，持续看好气体业务扩张。 公司气体业务随项目投建，收入持续增长，根据中报，25H1公司能源基础设施运营业务实现营业收入22.1亿元，同比+18%；子公司秦风气体实现净利润1.7亿，净利率7.7%，虽同比24H1下滑1.2pct，但环比24H2提高2.4pct，在零售气价格未见显著改善的背景下体现了稳健的盈利能力。看好气体业务扩张。 盈利预测、估值与评级 预测25/26/27年公司实现归母净利润9.1/9.4/9.9亿元，同比-13.1%/+3.5%/+6.0%，对应当前PE为17/17/16x，维持“买入”评级。 风险提示 冶金化工资本开支不及预期；气体项目落地进度不及预期；压缩空气储能项目进展不及预期。

     陕鼓动力(601369) 投资要点 双碳政策驱动行业变革，公司压气储能全覆盖 我国连续出台多项政策，推动能源绿色低碳转型，包括《中华人民共和国能源法》确立碳排放双控新机制、《加快构建新型电力系统行动方案》推动电力系统升级，以及节能降碳专项行动方案等，为能源装备行业带来结构性机遇。传统工业领域的节能改造需求持续释放，新型储能、智慧能源等新兴市场快速成长。公司凭借"能源互联岛"系统解决方案的核心竞争力，具备了从中温到高温、从小型10MW到大型660MW不同工况要求压气储能核心设备设计制造能力，实现了大中小规模压气储能领域的全覆盖，有望在工业节能、新能源装备等领域获得更大市场份额，实现高质量发展。 能源运营驱动增长，高端装备持续突破 2024年能源基础设施运营业务收入占比达38.65%，近五年复合增长率19.48%，成为核心增长动力。能量转换设备收入同比增长3.72%，技术上取得重大突破，全球首套300MW压气储能压缩机组并网成功，海上平台天然气压缩机组打破国外垄断，硝酸五合一机组、丙烷脱氢轴流压缩机填补国内空白。同时市场拓展，签订国内首套硝酸五合一机组、全球煤制活性炭EPC项目、海外空分压缩机组等18项里程碑订单。2024年签订某用户160万吨/年重劣质油加氢项目，该项目是公司石化领域重要EPC总包项目；签订某公司矿热炉维保项目，是公司目前重要维保项目，已在高端装备领域实现多项里程碑。 研发与国际化双轮驱动 公司2024年研发投入达4.16亿元，同比增长50.43%，完成154项研发项目，累计获得授权专利699件，主导制定国家标准51项。技术成果加速转化：300MW压气储能机组获评“能源行业十大科技创新成果”，“复杂高酸TRT装置”摘得机械工业科学技术二等奖。国际化战略深化，海外收入10.63亿元，同比增长8.07%，突破多项重大订单。品牌价值显著提升，三度蝉联“制造业单项冠军”并入选国务院国资委“中央企新型储能创新联合体”。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为112.17、123.33、136.88亿元，EPS分别为0.66、0.73、0.81元，当前股价对应PE分别为13.7、12.4、11.2倍，考虑公司能源互联岛解决方案稳步推进，能源基础设施运营业务驱动业绩增长，研发实力较强，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 有效需求不足风险；市场竞争加剧风险；盈利能力减弱风险；能源结构变革和可持续发展风险；增量市场投资及建设需求减少风险。

     陕鼓动力(601369) 2024年全年：1）实现营收102.77亿元，同比+1.32%；实现归母净利润10.42亿元，同比+2.09%；实现扣非归母净利润9.5亿元，同比+2.04%。2）全年毛利率22.51%，同比+1.02pct；归母净利润率10.14%，同比+0.08pct；扣非归母净利润率9.24%，同比+0.07pct。3）期间费用率为9.18%，同比+1.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.31%、5.34%、4.05%、-2.52%，同比分别变动-0.31、-0.28、+1.32、+0.55pct。 2024Q4单季度：1）实现营收29.88亿元，同比+3.97%，环比+30.73%；实现归母净利润3.75亿元，同比+27.6%，环比+80.73%；实现扣非归母净利润3.28亿元，同比+26.03%，环比+73.94%。2）Q4单季度毛利率21.66%，同比+4.98pct，环比-0.06pct；归母净利润率12.57%，同比+2.33pct，环比+3.48pct；扣非归母净利润率10.96%，同比+1.92pct，环比+2.72pct。 2025Q1单季度：1）实现营收25.59亿元，同比+2.68%，环比-14.35%；实现归母净利润2.48亿元，同比+5.57%，环比-34.02%；实现扣非归母净利润2.35亿元，同比+6.48%，环比-28.18%。2）毛利率20.48%，同比-2.92pct，环比-1.18pct；归母净利润率9.68%，同比+0.26pct，环比-2.89pct；扣非归母净利润率9.19%，同比+0.33pct，环比-1.77pct。 压缩机设备业务稳步前行，多个领域取得突破。1）压缩空气储能：24年国家发改委第一批绿色低碳先进技术示范项目清单收录公司参与的中能建湖北应城300MW级压缩空气储能电站示范项目；2）海上平台用压缩机组：24年公司完成了多台天然气压缩机组的设计制造，产品覆盖海油湿气预增压、湿气、干气等各类型离心压缩机，打破了国外在海洋平台离心压缩机组市场的垄断；3）拓展轴流压缩机在工艺气领域应用版图：公司为某丙烷脱氢装置配套的产品气压缩机组成功投运，各项指标优良。 海外业务稳步推进，取得多项里程碑式进展：24年陕鼓动力实现海外业务收入10.6亿元，同比+8.07%，毛利率28.18%，要高于国内业务的21.73%，海外业务稳步推进。此外公司24年取得海外多个里程碑式进展，24年签订中国出口海外最大空分压缩机组项目，同时实现首套9万等级空分机组突破；签订海外1216m高炉配套机组项目，是该区域市场最大的BPRT机组；签订海外某钢厂5358m大型高炉配套轴流、TRT机组，实现中国出口海外最大轴流压缩机组突破等。 分红率稳步提升，积极回馈股东，践行社会责任。2024年分红率提升至74.5%（23年是65.96%），年中+年末分红合计7.77亿元，股息率5.43%。截至2024年12月31日，陕鼓动力自成立以来累计向全体股东分红高达76.06亿元，其中，陕鼓动力自2010年上市以来连续15年累计向全体股东分红68.19亿元，近五年平均股利支付率在全国A股上市公司中位列第17位。 盈利预测：维持“买入”评级。考虑国内宏观环境仍具备不确定性，我们对盈利预测进行调整，预计25-27年归母净利润11.52、12.90、14.42亿元（25-26年前值：12.2、13.4亿元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率变动风险、宏观经济波动风险、新业务开拓不及预期的风险

     陕鼓动力(601369) 事件 4月17日，公司发布2024年报。根据年报，2024年公司实现营业总收入102.8亿元，同比+1.3%；实现归母净利润10.4亿元，同比+2.1%。其中，2024年第四季度公司实现营业总收入29.9亿元，同比+4.0%，环比+30.7%；实现归母净利润3.8亿元，同比+27.6%，环比+80.7%。 经营分析 2024年业绩符合业绩快报，石化行业和气体业务成为公司的核心增长点。分业务板块看，能量转换设备业务实现收入45.0亿元，同比+4%，毛利率29.7%，同比+1.1pct；工业服务业务实现收入17.9亿元，同比-23%，毛利率略有增长；能源基础设施运营业务（即工业气体业务）实现收入39.6亿元，同比+14%，毛利率同比+1.2pct至15.7%，气体业务贡献最大的业绩增量。分下游行业看，冶金行业收入同比-12%，收入占比由46%下降至40%，而石化行业收入同比+31%，占比由30%进一步提升至39%。 24全年股息分配率进一步提升至75%。2024年公司年报计划派发现金股利4.66亿元，加上24年中期分红3.11亿元，全年公司拟派发红利7.77亿元，股息分配率达75%，以2025年4月17日股价计算，股息收益率为5.1%。 2025年继续看好公司业绩增长前景。根据年报，公司2024年末已拥有合同供气量165.4万方，同比增长22万方；2024年公司新签多个大型项目，包括中国出口海外最大空分压缩机组项目，同时实现中国最大硝酸四合一机组的突破，看好2025年公司稳健增长。 盈利预测、估值与评级 预测25/26/27年公司实现归母净利润11.1/11.8/12.1亿元，同比+6.2%/+6.8%/+2.2%，对应当前PE为14/13/13x，维持“买入”评级。 风险提示 冶金化工资本开支不及预期；气体项目落地进度不及预期；气体业务竞争加剧；压缩空气储能项目进展不及预期。

     陕鼓动力(601369) 事件 3月24日，公司发布2024年度业绩快报。根据业绩快报，2024年公司实现营业总收入102.8亿元，同比+1.3%；实现归母净利润10.4亿元，同比+2.1%。其中，2024年第四季度公司实现营业总收入29.9亿元，同比+4.1%，环比+30.9%；实现归母净利润3.8亿元，同比+27.8%，环比+81.0%。 经营分析 2024年业绩整体符合预期，公司业绩稳中有增。2024年，在国内钢铁行业资本开支下滑、上半年公司利润收入增速双重承压的背景下，公司在24全年实现了利润与收入双增的良好成绩，我们认为主要得益于公司发力石化、能源等下游，新签多个非冶金设备订单，并加大气体项目投放力度。 看好2025年公司持续稳健增长。根据公司公告，2024年公司新签河南晋开化工19万方合成气项目与辽宁凌源钢铁3万方空分项目，在手与新签项目落地有望持续推进；同时公司新签煤化工、石油化工、基础化工、能源等多领域设备订单，看好公司2025年业绩继续保持稳健增长。 盈利预测、估值与评级 预测24/25/26年公司实现归母净利润10.4/11.1/12.1亿元，同比+2.1%/+6.1%/+9.8%，对应当前PE为14/14/12x，维持“买入”评级。 风险提示 冶金化工资本开支不及预期；气体业务竞争加剧；压缩空气储能项目进展不及预期。

     陕鼓动力(601369) 投资逻辑： 公司是国内透平风机龙头，正拓展气体业务作为设备业务的补充，并逐步摆脱设备业务对单一冶金下游的依赖。 （1） 公司主要设备产品为高端透平压缩机，技术壁垒高， 价值量大， 下游以大型流程工业为主。 （2） 公司发挥设备与客户优势，积极扩产工业气体业务， 分业务看， 19-23 年公司气体板块收入 CAGR 为 20.3%，收入占比从 23%提升到 34%。 （3）受钢铁行业量价低迷影响，根据公司年报，分下游看， 22-23 年公司冶金收入占比从 69%下降至 46%；公司加大力度拓展其他下游，石化收入占比从 2022 年的 18%提高到 2023 年的 30%， 24H1 继续新签多个非冶金行业项目设备订单。公司资产结构良好，现金流稳健充裕，高分红有望持续。 根据公司年报，公司连续十年分红比例均高于 60%， 2023 年报分红预案对应 2 月 21 日股息率 4.8%；公司 24Q3 末净现金 75.3 亿元，占总资产约 1/3， 2023 年现金周期-101 天， 其中应付/预收周转天数分别高达 324/154 天，对上游议价能力极强，公司良好的周转效率带来稳健现金流，充沛的在手现金保障了持续高分红能力。 在手制气项目充足，气体业务有望持续扩张。 （1）根据前瞻产业研究院， 2020 年中国现场制气中， 第三方渗透率为 57%，距离发达国家 80%还有较大提升空间；（2） 2018 年以来公司持续签约现场制气项目，根据公司公告， 2023 年末公司已拥有合同供气量 143万方，是 2017 年的 3 倍； 2023 年底公司在手未运营合同供气量51.9 万方， 2024 年新签项目合同供气量 22 万方。公司有望陆续投运在手项目，并有望发挥客户优势不断获取新项目。 压缩空气储能项目或迎来爆发，有望贡献设备收入增量。 压缩空气储能是大容量长时储能方式，目前多个已投运项目的单位造价与效率已经接近大型抽水蓄能电站。根据北极星储能网不完全统计， 2024 年已签约的压缩空气储能项目为 6.8GW， 同比增长 21%，商业化拐点将近。根据中商产业研究院，压缩机占压气储能电站成本的 20%。根据公司公告，公司“轴流+离心”方案已在湖北应城压气储能电站实现全球首台套 300MW 项目，未来有望凭借完备的产品线和方案经验获得更多大容量压气储能设备订单。 盈利预测、估值和评级 我们预测 24/25/26 年公司实现归母净利润 10.2 亿元/11.0 亿元/12.1 亿元，同比+0.4%/+7.3%/+9.8%，对应 EPS 为 0.59/0.64/0.70元。 考虑到公司高分红稳定可持续，未来气体项目放量确定性高，压缩空气储能放量潜力较大， 给予公司 25 年 16xPE 估值，目标价10.19 元，给予“买入”评级。 风险提示 冶金化工资本开支不及预期；气体业务竞争加剧；压缩空气储能项目进展不及预期