农业银行(601288) 事件 农业银行发布2024年年报及25Q1季报，2024/25Q1实现营业收入7105.6/1866.7亿元，同比+2.26%/+0.35%；归母净利润2820.8/719.3亿元，同比+4.73%/+2.2%。25Q1不良率较年初下降0.02pct至1.28%，拨备覆盖率环比下降1.8pct至297.8%。 投资要点 盈利增速放缓但息差降幅收窄 公司25Q1营收同比增长0.35%，增速较24A放缓1.91pct；归母净利润同比增长2.2%，增速较24A放缓2.53pct，盈利增速小幅放缓。主要归因：息差拖累、减值计提增加。①息差拖累加剧。25Q1息差环比下降8bp至1.34%，同比降幅10BP，较去年全年明显收窄。②减值计提加大。25Q1减值损失同比增长2.6%，较24A扩大6.15pct。 存贷增长稳健 25Q1总资产同比增长6.3%至44.8万亿元，增速较24A回落2.1pct。其中存款同比增长3.1%至32万亿元，贷款总额同比增长9.7%至26.2万亿元。从增量来看，一季度新增贷款1.28万亿元，较去年同期多增0.03万亿元。 息差环比企稳 25Q1公司息差环比下降8bp至1.34%，主要源于资产端收益率的降幅，大于负债端成本改善幅度。资负两端来看：25Q1估算资产收益率环比下降30BP至2.8%，受到贷款利率行业性下行，LPR重定价影响。25Q1估算负债成本率环比下降20BP至1.6%，定期存款占比较24年年底上升1.5pct至56.2%。 非息收入增速回升 25Q1非息收入同比+11.1%（较24A提高5.6pct），主要由于其他非息增长韧性较强，投资收益、汇兑损益收入高增长，公允价值变动损益收入降幅较小。中收同比-3.5%，降幅较2024年收窄2.1pct。25Q1成本收入比同比+0.2pct至25.6%，维持较优水平。25Q1公司有效税率降至7.1%，同比下降3.7pct。 不良延续下行，资本保持优异 25Q1不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.28%、298%，环比-2bp、-2pct，资产质量持续改善。公司一季度末核心一级资本充足率11.23%，一级资本充足率13.36%，资本充足率17.79%。 盈利预测 预测公司2025-2027年归母净利润分别为2773、2921、3073亿元，EPS分别为0.79、0.83、0.88元，当前股价对应PB分别为0.68、0.62、0.56倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济环境波动、息差压力上升、不良加速暴露。

     农业银行(601288) 核心观点 收入利润增速回落，但利润依然保持正增长。公司2025年一季度实现营业收入1867亿元，同比增长0.4%，增速较去年年报回落1.9个百分点。一季度实现归母净利润719亿元，同比增长2.2%，增速较去年年报回落2.5个百分点。2025年一季度年化加权平均ROE10.8%，同比下降0.6个百分点。从归因分析来看，一季度主要是规模增速放缓、资产减值损失增加等拖累了利润增速。 资产规模增速放缓。2025年一季末总资产同比增长6.3%至44.8万亿元，增速较前期回落。其中存款同比增长3.1%至32.0万亿元，贷款总额同比增长10.0%至26.2万亿元。从增量来看，一季度新增贷款1.33万亿元，较去年同期多增0.09万亿元。公司一季度末核心一级资本充足率11.23%，一级资本充足率13.36%，资本充足率17.79%。 净息差同比降幅收窄，环比稳定。公司2025年一季度日均净息差1.34%，同比降低10bps，降幅较去年全年明显收窄。环比来看，今年一季度单季净息差较去年四季度持平。不过受规模增速回落影响，一季度利息净收入同比下降2.7%。 手续费净收入降幅收窄，其他非息收入增长明显。2025年一季度手续费净收入同比下降3.5%至280亿元，降幅较去年年报收窄2.2个百分点。其他非息收入同比增长45.3%至181亿元，对收入增长贡献较大，主要是出售AC资产产生了较多的投资收益。 资产质量保持稳定。公司2023年一季末不良贷款率1.28%，较年初下降0.02个百分点；一季末拨备覆盖率298%，较年初下降2个百分点。整体来看，公司资产质量大致稳定。 投资建议：公司整体表现基本符合预期，我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润2952/3074/3241亿元，同比增速4.6%/4.2%/5.4%；摊薄EPS为0.79/0.82/0.87元；当前股价对应的PE为7.1/6.8/6.4x，PB为0.71/0.66/0.61x，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

     农业银行(601288) 事件： 农业银行发布2025年一季度财报。公司实现营收约1867亿元，YoY+0.35%；归母净利润719亿元，YoY+2.20%；不良率1.28%，拨备覆盖率298%。 点评： 2025年一季度，农业银行营收1867亿元（YoY+0.35%），其中净利息收入1406亿元（YoY-2.74%），占营收比重75.3%；非息收入461亿元，同比增长24.7%。2025Q1拨备前利润、归母净利润分别同比-0.26%、+2.20%。 细拆非息收入来看，投资净收益依旧亮眼。2025年一季度，公司手续费及佣金收入280亿元，同比-3.54%。其它非息净收入181亿元，同比增长45.30%。其中，投资净收益72亿元，同比增长95.77%，为企业营收稳定做出坚实贡献。 2025年一季度，在2024年LPR连续调降背景下，受新年贷款重定价影响，农业银行净息差录得1.34%，环比下行8bp，同比下行10bp。 资产端：2025年一季度农业银行生息资产总计43.92万亿元，同比增长6.3%。其中，信贷投放和金融投资依旧是企业规模增长的主要动能，2025一季度分别同比增长10.0%、12.7%。生息资产结构上，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重分别较2024年变动+0.92、-0.60、-1.94、+1.61pct。 负债端：2025年一季度农业银行计息负债余额40.96万亿元，同比增长8.0%。其中，存款规模同比增长3.0%，较2024年末进一步提升。负债结构上，存款、已有债券、同业负债及向央行借款占计息负债比重分别变动+1.03、+0.78、-1.28、-0.52pct。 资产质量：2025年一季度农业银行不良贷款率1.28%，较2024年末下行2bp。拨备覆盖率298%，较2024年末下行1.8pct。 资本充足：2025一季度，农业银行核心一级资本充足率11.23%，环比下行19bp。下降原因可能是信贷持续高增导致风险加权资产扩张，而较低的息差环境对企业内源性资本补充造成相当压力。 盈利预测与估值： 我们预测企业2025-2027年归母净利润同比增长为2.25%、4.12%、5.08%，对应现价BPS：7.95、8.50、8.99元。 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

     农业银行(601288) 主要观点： 利润增速持续领跑国有大行，其他非息表现亮眼 2025年一季度末，农业银行营收、归母净利润分别同比增长+0.35%、+2.19%，归母净利润增速在国有大行同业中位列第一，延续2024年的领跑势头。营收、归母净利润增速分别较2024A下降1.91、2.53pcts。其中，利息净收入同比-2.74%，通过存款成本和结构改善压降利息支出，利息收入和利息支出分别同比下降8.14%、12.5%。非息收入占比营收提升至24.69%，其中中收净收入同比-3.54%，其他非息收入表现亮眼，一季度债市调整下公允价值变动净收益仅同比下降7.12%，投资净收益、汇兑净收益分别同比大幅增长+95.77%、+64.07%，体现农业银行金融投资配置能力和仓位管理均优。 个贷增长持续领跑全国大盘，一季度贷款净新增额56.6%由县域贡献2025年一季度末，农业银行总资产、贷款、金融投资规模分别同比增长+6.31%、+10.03%、+12.69%，扩表动能保持强劲，贷款增长势头不减。贷款结构来看，对公、个人、贴现分别同比增长+7.28%、+7.8%、+109.97%，不含贴现的实贷增速较2024年小幅下降。个人贷款增长仍领跑全国大盘，较同期全国住户贷款增速2.99%高出4.81pcts。2025年一季度末，农业银行总负债、存款规模分别同比增长+6.43%、+3.08%。存款增长放缓，挂牌利率多次调整已至低位以及非银存款自律机制调整均有影响。存款端客户结构来看，个人存款占比62.48%较2024年末基本持平，期限结构来看，活期存款占比39.5%较2024年末小幅下降，新增存款仍主要由个人定期存款贡献。县域金融战略不断深化。2025年一季度，农业银行县域贷款、县域存款净新增额分别为7261、8485亿元，一季度贷款净投放中56.6%投向县域地区，通过实施县域优先的资源配置策略做大县域基本盘。农业银行深耕三农县域，客群粘性较强，同业存款流失造成的负债端缺口有望通过吸收增量县域存款回补。 净息差小幅下降，降幅同比大幅收窄 2025年一季度末，农业银行净息差1.34%，较2024A环比下降8bps。2024年农业银行全年净息差降幅为18bps，呈现明显的“L型”下降趋势，其中1Q24单季降幅最大16bps，同比来看1Q25净息差降幅显著收窄，主要为负债端成本下行贡献。农业银行资产端个人贷款占比较高，1Q25生息资产收益率下行的主要拖累因素为2024年LPR下调、存量按揭利率下调的后续影响。进入二季度，一方面银行投放压力有所缓解，一方面金融监管引导银行消费贷利率回归合理水平，防范无序竞争和不当套利行为，预计贷款利率下行空间比较有限。农业银行具备低成本负债优势，在负债结构调优下息差有较强支撑。 资产质量持续改善，风险抵补能力保持稳健 2025年一季度末，农业银行不良率1.28%，较2024A下降2bps，资产质量延续改善趋势。拨备覆盖率297.18%，较2024A小幅下降1.8pct，但仍领先国有大行同业，风险抵补能力整体保持稳健。农业银行县域贷款资产质量整体好于全行平均（2024年末县域贷款不良率1.21%，拨备覆盖率为338.33%），拨备也较其他类贷款更为充足，县域金融战略深化下资产质量有望持续改善。 投资建议 城镇化进程放缓下，县域经济基数低、增速高，深耕县域的银行在客群、规模等方面有望受益于城乡融合加速发展。近三年来中西部地区产业发展迅速、地区吸引力增加，带动金融需求高景气。农业银行深耕三农县域、中西部地区，网点数量在国有四大行中居前。2025年一季度利润增速、拨备安全垫均领先国有大行。农业银行实施县域优先的资源配置策略，县域金融发力带动规模增长领先国有大行同业，负债端具备低成本优势。不良率持续下行，资产质量保持稳健。我们维持盈利预测假设，预计公司2025-2027年营业收入分别同比增长-0.96%/1.81%/4.53%，归母净利润分别同比增长 1.26%/1.36%/2.37%，维持“买入”评级。 风险提示 利率风险：市场利率持续下行，优质资产竞争加剧，息差收窄。

     农业银行(601288) 事项： 农业银行发布2025年一季报，1季度实现营业收入1867亿元，同比上升0.4%，实现归母净利润719亿元，同比上升2.2%，年化加权平均ROE为10.8%。25年1季度末，总资产规模达到44.8万亿元，同比增长6.3%，其中贷款总额同比增加10.0%，存款同比增加4.6%。 平安观点： 中收回暖，利息收入拖累盈利。农业银行1季度归母净利润同比增长2.2%（4.7%，24A），增速小幅下行，我们预计主要受营收增幅回落影响。从收入情况来看，24年1季度公司营收同比增速回落至0.4%（2.3%，24A），我们认为营收增速回落主要受净利息收入拖累，受息差影响，24年1季度公司利息净收入同比下降2.7%（+1.6%，24A）。值得注意的是，公司中收和其他非息收入同比均有回暖，非息业务收入整体增速明显上行。公司1季度非息收入同比增速为11.1%（5.5%，24A），增速上行5.6个百分点，其中手续费收入同比回落3.5%（-5.7%，24A），负增缺口收窄，其他非息收入同比增速上行19个百分点至45.3%（26.3%，24A），持续保持高增。 息差延续下行趋势，信贷投放保持积极。农业银行1季度净息差为1.34%（1.42%，24A），同比下降10BP，息差边际下行，我们根据期初期末余额测算的25Q1单季净息差为1.30%，环比24Q4回落4BP，息差下行主要受资产端的拖累，我们根据期初期末测算的公司25Q1生息资产收益率和付息负债成本率环比分别下行18BP/16BP至2.76%/1.56%。规模方面，公司年末总资产规模同比增长6.3%（8.4%，24A），其中贷款规模同比增长10.0%（10.1%，24A），年末公司贷款和零售贷款分别同比增长7.3%/7.8%，较24年末增速分别变动-3.3pct、/-1.6pct，负债端方面，年末存款规模同比增长4.6%（4.9%，24A），资负两端扩张整体保持稳健。 EPS(摊薄/元)0.770.810.840.890.93P/E(倍)7.266.946.666.315.99P/B(倍)0.810.760.720.670.62 不良率环比下行，资产质量整体稳健。农业银行25年1季度末不良率较24年末下行2BP至1.28%，同比回落4BP，资产质量持续优化，一定程度上减轻拨备压力。拨备方面，25年1季度末拨备覆盖率为298%，较24年末下行1.8个百分点，拨贷比较24年末下行7BP至3.81%，拨备覆盖率小幅下行，但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。 投资建议：县域支撑盈利，关注股息价值。农业银行作为国内国有大行之一，规模、客户数量、网点数量等位于同业前列。农行坚持面向三农，专注服务乡村地区，将县域金融作为公司重点战略和发展方向。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，农行维持了较快的扩张速度，积极进行信贷投放，支撑业绩增长。我们维持公司25-27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为0.84/0.89/0.93元，对应盈利增速分别为4.1%/5.6%/5.4%，当前公司股价对应25-27年PB分别为0.72x/0.67x/0.62x，维持“推荐”评级。 风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

     农业银行(601288) 事件： 农业银行发布24年财报。截止2024年末，公司实现营收约7106亿元；归母净利润2821亿元，YoY+4.72%。 点评摘要： 全年营收利润持续回暖。24年，农业银行营收约7106亿元（YoY+2.26%），其中净利息收入5807亿元（YoY+1.56%）。营收结构上，利息净收入占比回升至81.7%，较24前三季度提升0.7pct；非息净收入1299亿元，同比增长5.51%。拨备前利润表现整体贴合营业收入变动趋势，24Q1、24H1、24Q1-3、24分别同比-3.22%、+0.06%、+1.49%、+1.57%，归母净利润分别同比-1.63%、+2.00%、+3.38%、+4.72%。24年初以来农业银行营收和盈利延续向上修复趋势。另外，受益于资产质量的稳健表现，24年拨备较2023年减少48亿元，提振利润空间的同时维持健康资产拨备水准。 资产收益端：24年，受LPR调降、存量房贷利率下调等多方面影响，公司2024生息资产收益率下滑至3.12%，分别较2024年中、2023年末下行10bp、29bp。 负债成本端：去年7月，存款挂牌利率调降为息差企稳提供有力支撑，2024年计息负债成本率较年中改善7bp至1.85%。 24年末，农业银行净息差录得1.42%，环比下行3bp，同比下行18bp。资产端：从信贷投向量看，2024年农业银行对公贷款同比增长10.2%。对公行业中，基建类、建筑业、批发和零售业贷款扩张势头较为强劲，较2023年末分别增长11.3%、14.8%、16.3%；零售方面，2024年零售增速9.3%，其中个人经营性贷款表现亮眼，全年同比高增234%。但是个人住房贷款方面依旧承压，2024年末同比下滑3.6%。 资产质量稳步改善。截止24年末，农业银行不良贷款率压降至1.30%，比24H1、去年末同下行2、3bp。逾期率较23年上行10bp，年末录得1.18%。 盈利预测与估值： 农业银行24年营收和利润稳步改善，资产质量稳健。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为2.25%、4.12%、4.31%，对应现价BPS：7.95、8.50、9.02元。使用股息贴现模型测算目标价为6.16元，对应25年0.78x PB，现价空间21%，维持“买入”评级 风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大