华电重工(601226) 公司发布2023年年报及2024年一季报，盈利分别同比-69%/+12%；公司2023年新签订单持续增长，氢能业务收入高增；维持增持评级。 支撑评级的要点 2023年公司业绩同比下降68.53%：公司发布2023年年报，全年实现营收71.74亿元，同比减少12.57%；实现盈利0.98亿元，同比减少68.53%；实现扣非盈利0.65亿元，同比减少77.65%。2023年公司实现综合毛利率10.73%，同比下降2.12个百分点；实现综合净利率1.38%，同比下降2.4个百分点。根据年报数据计算，2023Q4公司实现盈利0.15亿元，同比减少90.77%，环比减少37.32%；实现扣非盈利0.04亿元，同比减少97.26%，环比减少80.73%。 2024年一季度公司业绩同比减亏11.53%：公司发布2024年一季报，一季度实现营收12.75亿元，同比增长41.55%；实现盈利-0.97亿元，同比减亏11.53%；实现扣非盈利-1.01亿元，同比减亏9.2%。 新签订单量稳步提升：2023年公司新签销售合同92.56亿元，同比增长4%；24Q1公司新签销售合同36.06亿元，同比增长180.40%，已中标暂未签订销售合同15.51亿元。2024年4月，公司与浙交矿业、北方华锦浙江天虹签署多个物料输送、燃煤管道业务合同，新签订单量稳步提升 氢能业务收入高增：2023年公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目执行，全年实现营业收入5.14亿元，同比增长109,044.77%，利润贡献0.68亿元。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目。公司计划到2025年掌握包括可再生能源制氢系统、氢燃料电池装备（分布式发电）、氢储运设备在内的核心技术，并建立设备制造能力，形成完整的供应链和产业体系，开展清洁能源制氢及氢能储运技术应用示范项目，建立以可再生能源制氢就近利用为主的氢能供应体系。 估值 结合氢能行业发展现状及公司新签订单规模，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.24/0.28/0.38元（原2024-2026年预测为0.36/0.43/-元），对应市盈率24.7/20.5/15.2倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

     华电重工(601226) 公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收71.74亿元，同比-12.57%；归母净利9752万元，同比-68.54%；扣非归母净利6466万元，同比-77.66%。其中，23Q4实现营收32.37亿元，同比+18.63%，归母净利1469万元，同比-90.77%；扣非归母净利441万元，同比-97.26%。2023年公司毛利率10.73%，同比-2.13pct，净利率1.38%，同比-2.4pct，其中23Q4毛利率5.68%，同比-9.7pct。受存量项目的减少，以及新签合同受执行周期影响转换率较低影响，2023全年收入增速下滑；海上作业船利用率降低，大额船机的固定成本对全年的业绩表现起到了较大影响。 24Q1公司实现营收12.75亿元，同比+41.55%，归母净利亏损9713万元，同比减亏11.53%；扣非归母净利亏损1.01亿元，同比减亏9.20%；毛利率8.10%，同比-1.04pct。工程业务Q1开工较少且费用支出固定，常出现季节性亏损。 主业表现受合同执行周期影响，在手订单充沛。2023年公司高端钢结构业务实现收入24.23亿元，同比-24.92%，主要受传统煤场封闭项目陆续结算影响，光伏等新业务尚未形成规模收入；物料输送工程业务受在手合同减少影响，实现收入15.09亿元，同比-42.22%；海洋与环境工程业务实现收入15.04亿元，同比+31.19%，主要系2022年新签海上风电项目陆续执行确认收入；热能工程业务实现收入12.03亿元，同比+0.26%。从盈利能力来看，高端钢结构、物料输送工程、海洋与环境工程、热能工程业务2023年毛利率分别为13.73%、14.61%、-2.34%、13.68%，分别同比+0.95pct、+0.01pct、-11.65pct、+2.34pct。公司2023年新签合同92.56亿元，同比+3.55%，已中标暂未签订合同20.64亿元；24Q1新签合同36.06亿元，同比+180.40%，已中标暂未签订合同15.51亿元。2024年公司将积极跟进广东、辽宁、河北、江苏等地总容量约600万千瓦的海上风电等项目，并大力开拓海外市场，推进印尼、乌兹别克斯坦、沙特、塞内加尔、刚果等国家的煤炭、钾肥、硫磺、盐、铁矿等散装物料输送项目。 氢能业务快速放量，显著贡献业绩提升。公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭新台子一期25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目的执行，自主研发的1000Nm3和1200Nm3级别的碱性电解槽成功应用于铁岭新台子一期项目和内蒙古达茂旗项目，并顺利产氢。2023年氢能业务实现收入5.14亿元，同比+109044.77%，营收占比由0.01%提升至7.16%，实现13.06%的毛利率（2022年为-93.5%）。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目，氢能业务体量有望持续高增。 现金流同比改善，期间费用率略有增长。2023年公司期间费用率9.91%，同比+1.6pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.95%、5.46%、3.36%、0.14%，分别同比+0.14pct、+1.06pct、+0.48pct-0.09pct。2023年末公司经营性现金流净额4.63亿元，同比+127.91%，主要系支付的税费金额减少所致。 投资建议：我们看好公司①火电建设龙头，受益火电灵活性改造市场空间扩容，②华电集团有望持续赋能新业务，③氢能业务打造新增长极。我们预计公司2024-2026年归母净利为2.83、3.92和4.92亿元，现价对应PE分别为24、17、14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤电投资、新能源项目承接不及预期；氢能业务开拓不及预期。

     华电重工(601226) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报报告。23Q1-3，公司实现营收39.38亿元，yoy-28.11%，归母净利润/扣非净利润0.83/0.60亿元，yoy-45.6%/-53.16%；23Q3单季度，实现营收15.64亿元，yoy-24.21%，实现归母净利/扣非净利0.23/0.23亿元，yoy-51.63%/-38.03%。业绩略低于预期。 23Q1-3营收、业绩承压，新签高增 公司23Q1-3实现营收39.38亿元，yoy-28.11%；实现归母净利润/扣非归母净利润0.83/0.60亿元，yoy-45.6%/-53.16%，其中23Q3营收15.64亿元，yoy-24.21%，归母净利润/扣非归母净利润0.23/0.23亿元，yoy-51.63%/-38.03%。业绩下滑主要系受合同签订执行周期影响，在执行合同在报告期内确认的收入有所减少，相应净利润也有所减少。 23Q1-3，公司新签合同额58.98亿元，yoy+35.68%，其中23Q3新签18.27亿元，同比增长42.73%。 23Q3毛利率修复持续，现金流改善 毛利方面：23Q1-3公司综合毛利率14.89%，yoy+3.29pct，其中23Q3综合毛利率11.74%，yoy+2.19pct。我们分析毛利率提升或系物料输送、高端钢结构、热能工程三主业毛利率提升拉动。23H1，物料输送工程/高端钢结构/热能工程毛利率分别22.3%/14.7%/18.0%，yoy+10.23/0.02/5.82pct。 费用方面：23Q1-3，公司期间费用率（不含研发费用）7.99%，yoy+2.49pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.13%/6.82%/0.05%/4.87%，yoy+0.36/+2.16/-0.04/+2.06pct。我们分析期间费用率上升或因公司营收规模下降所致。 现金流方面：23Q1-3，公司经营性现金流净流出6.20亿元，同比多流出0.90亿元，其中23Q3经营性现金流净流入1.93亿元，同比多流入0.11亿元。 发力热能工程四大管道业务，海风业务有望迎拐点 四大管道市场优势持续提升：公司紧抓煤电建设新机遇，大力拓展公司电厂四大管道等业务，持续提升公司在超超临界、高效清洁燃煤发电机组管道预制市场的优势。23M1-M8，公司相继新签3个重大四大管道销售合同，总金额达7.27亿元。 海风业务有望迎拐点：核准看，23Q3，全国海风项目核准装机量达4.1GW；23Q1-3，累计核准10.1GW，高于2022年全年7.2GW。空间看，根据央视网，“十四五”期间，各地出台的海上风电发展规划规模已达80GW。2022年，全国海上风电累计吊装容量30.51GW。以广东能源集团阳江青洲海上风电项目为例，其单位投资额达168亿元/GW，假设2025年全国海风累计装机容量达80GW，2023-2025年装机增量为49.49GW，对应海上风电投资额达8314亿元。项目看，9月25日，江苏首个平价海上风电项目国能龙源射阳1GW海上风电项目已核准开工。 我们认为，海上风电市场空间广阔，随着平价化逐步推进，行业景气度有望持续向上，公司海上风电技术、装备优势兼具，工程经验丰富，积极筹划海风运维，海风业务有望迎拐点向上。 氢能业务步伐稳，营收初具规模 持续投入氢能产业研发：2022年，公司1200Nm3/h碱性电解槽下线。23H1，公司承担的华电集团“十大重点科技项目”制氢课题相关成果结题，1500Nm3/h碱性电解槽已完成初步设计。 制氢制氢工程项目稳步推进：公司内蒙古华电包头市达茂旗200MW新能源制氢工程顺利完成11台碱性电解槽的生产制作。青海德令哈3MW光伏制氢项目于2023年9月27日产出氢气。 盈利预测与投资建议： 我们认为：短期看，公司有望受益23Q3新签合同额高增；中长期看：1）海风市场空间广阔、核准提速，公司海风工程、钢结构板块有望受益；2）氢能业务开展迅速、23H1营收初具规模，产品落地、工程项目稳步推进，有望持续抢占市场。 盈利预测与投资建议：公司四大管道优势突出、海风工程或迎拐点、氢能业务稳步推进，业绩成长空间和动能兼具，考虑到23Q1-3业绩受合同影响周期影响承压，我们下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入64.09、82.76、103.80亿元，同比-21.9%、+29.1%、+25.4%，归母净利润2.38（前值3.21）、3.51（前值4.20）、4.31（前值5.32）亿元，同比-23.3%、+47.9%、22.6%，对应EPS为0.20、0.30、0.37元。现价对应PE为28.1、19.0、15.5倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：海上风电业务开展不及预期，氢能源发展速度不及预期。

     华电重工(601226) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报，3Q23公司实现营业收入15.6亿元，同比减少24.2%；归属于上市公司股东的净利润0.23亿元，同比减少51.6%。1~3Q23公司共实现营业收入39.4亿元，同比减少28.1%；归属于上市公司股东的净利润0.83亿元，同比减少45.1%。 营收利润受合同签订执行周期影响，新签订单高增。1~3Q23公司营业收入同比-28.1%、归母净利润同比-45.1%、扣非归母净利润同比-53.2%，主要原因是受合同签订执行周期影响，公司在执行合同在前三季度确认的收入有所减少，相应净利润也有所下降。从新签订单来看，2023年1-9月，公司新签销售合同58.98亿元，同比增加35.68%，此外已中标暂未签订销售合同17.46亿元；我们认为受合同执行周期影响，今年公司业绩或整体承压，但明后年的业绩增速有望快速提升。 限制因素逐步解除，海风板块拐点或至。受核准、用海、环评等因素影响，国内海上风电上半年招标和装机均不及市场预期；但9月份以来，政策陆续松绑，海风招标和装机都有望迎来加速度。公司承建的国能龙源射阳100万千瓦海上风电项目已于2023年9月25日获得江苏省发改委核准，正在筹备项目开工前手续等准备工作，预计海风板块拐点将至。 氢能板块蹄疾步稳，PEM产品实现突破。氢能方面，9月公司承建的华电德令哈1000MW光伏发电配套的PEM电解水制氢示范工程项目正式投产，氢气纯度达99.999%。此外，公司达茂旗项目也在稳步推进中。技术上，公司现已具备碱性电解槽+PEM电解槽+气体扩散层+质子交换膜生产制备能力。 投资建议与估值：结合市场环境以及公司收入确认情况，我们预计公司2023-2025年实现销售收入为64.6亿元、92.5亿元、130.7亿元，增速分别达到-21.2%、43.1%、41.3%，实现归母净利润分别为2.5亿元、3.7亿元、4.9亿元，增速分别达到-19.4%、49.4%、32.1%，维持“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险、政策支持力度不达预期风险、海上风电装机量不及预期。

     华电重工(601226) 受订单交付节奏影响，上半年收入利润同比下滑。上半年公司实现营收23.74亿元（同比-30.47%），归母净利润0.59亿元（同比-41.94%），扣非净利润0.37亿元（同比-59.25%），销售毛利率16.97%（同比+4.13pct.），扣非销售净利率1.57%（同比-1.12pct.）。公司2022年新签订单集中在下半年影响，主要合同在2023年上半年尚未执行，公司收入和利润短期承压。 各业务板块收入均有下降，氢能工程形成规模交付。分业务看，上半年公司物料输送系统工程收入5.65亿元（-57.44%），毛利率22.28%（+10.23pct.）；热能工程收入4.07亿元（-26.80%），毛利率17.97%（+5.82pct.）；高端钢结构收入10.47亿元（-9.14%），毛利率14.69%（+0.02pct.）；海洋工程收入1.81亿元（-51.04%），毛利率7.96%（-0.86pct.）；氢能工程收入1.64亿元，毛利率15.65%。 上半年新签合同增速超30%，风电、火电有望迎来交付旺季。上半年公司新签销售合同金额40.71亿元，同比增加32.74%，另外已中标暂未签订合同17.70亿元，报告期末公司在手销售合同总金额为102.06亿元。上半年公司多措并举开拓风电塔筒业务新签合同超过11亿元，海上风电业务成功签订龙源海南海上风电升压站项目，实现海南区域市场突破。 达茂旗项目交付过半，中标集团外离网制氢项目。公司1500Nm3/h碱性电解槽已完成初步设计，达茂旗20万千瓦新能源制氢项目稳步推进，达茂旗项目顺利完成11台碱性电解槽的生产制作，积极跟进青海德令哈3MW光伏制氢项目。氢能业务方面公司积极跟踪重点项目，中标集团内离网风电制氢项目，签订集团外首台电解水制氢系统项目。 风险提示：海上风电开发进度不及预期；火电项目建设进度不及预期；行业竞争加剧造成盈利能力下降。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑公司在手订单整体交付节奏和氢能订单情况，下调盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润3.52/4.44/5.86亿元（原预测值为4.44/5.85/7.68亿元），当前股价对应PE分别为21/17/13倍，维持“买入”评级。

     华电重工(601226) 公司发布2023年半年报，上半年盈利减少42%。上半年公司新签销售合同同比增长33%，氢能业务稳步推进；维持增持评级。 支撑评级的要点 2023H1盈利下降42%，订单增速亮眼：公司发布2023年半年报，上半年收入23.74亿元，同比减少30.47%；实现归属于上市公司股东的净利润5939万元，同比减少41.94%；实现扣非后盈利3737万元，同比减少59.25%；2022Q2实现扣非盈利1.48亿元，同比减少27.75%，环比增长233.69%。2023年上半年公司新签销售合同40.71亿元，同比增长32.74%，另有已中标暂未签订合同17.70亿元。 传统业务收入下降，或与订单结算节奏相关：2023年上半年公司物料输送系统工程业务实现营业收入5.65亿元，同比减少57.44%；热能工程业务实现营业收入4.07亿元，同比减少26.80%；高端钢结构业务实现营业收入10.47亿元，同比减少9.14%；海洋工程业务实现营业收入1.81亿元，同比减少51.04%。物料输送系统工程业务收入下降主要原因系管带机、输煤系统、煤场封闭及海外工程等大额项目上年陆续完工，报告期内在执行合同减少，公司后续将积极开拓市场，推进新签合同启动；海洋工程业务收入下降主要原因系“抢装潮”后，海上风电项目大部分已完工，新签项目尚未形成收入。 氢能业务稳步推进：2023年上半年，华电集团达茂旗20万千瓦新能源制氢项目稳步推进，公司氢能板块实现营业收入1.64亿元。公司1500Nm3/h碱性电解槽已完成初步设计，正在积极跟进青海德令哈3MW光伏制氢项目。公司控股子公司通用氢能具备气体扩散层、质子交换膜生产能力，2023年上半年实现营业收入104万元。除电解槽技术外，公司仍在研发掺氢燃机应用、氢能分布式供能等技术。 估值 在当前股本下，我们预计公司2023-2025年实现每股收益0.29/0.36/0.43元，对应市盈率22.1/17.3/14.7倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

     华电重工(601226) 23H1受执行周期影响大，业绩承压。2023H1公司营收23.7亿，yoy-30.5%，主要为受合同签订执行周期影响，在执行合同在23H1内确认的收入有所减少。其中，物料输送系统工程营收5.65亿元，yoy-57.44%；热能工程营收4.07亿元，yoy-26.80%；高端钢结构营收10.47亿元，yoy-9.14%；海洋工程业务营收1.81亿元，yoy-51.04%；氢能营收1.64亿元。23H1归母净利0.6亿，yoy-41.9%。Q2归母净利1.7亿，yoy-19.9%。 23Q2盈利能力环比提升明显。Q2毛利率21.75%，环比+12.61pct，同比+3.89pct。净利率11.45%，环比扭亏，同比+1.32pct。Q1受部分新签销售合同尚未执行，船机成本影响大，我们认为，未来若射阳海风项目开工后（14亿），公司海风业务盈利能力或有改善。 23H1新签订单+32.7%，未来业绩保障强。2022年公司新签订单89.39亿元，yoy+22%，23H1主要受执行周期影响，往后，我们认为，随着订单不断推进，公司23H2有望大幅实现收入确认。23H1公司新签销售合同40.71亿元，yoy+32.74%，另外，已中标暂未签订合同17.70亿元，我们认为，新签订单充足，未来业绩保障强。 氢能业务高增长，集团外业务有突破。23H1氢能营收1.64亿（22年全年仅47万），毛利率为15.7%。达茂旗项目顺利完成11台碱性电解槽的生产制作。23H1公司中标集团内离网风电制氢项目，签订集团外首台电解水制氢系统项目。 投资建议及评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.34/4.20/5.02亿元，对应EPS分别为0.29/0.36/0.43元。我们认为公司传统主业稳步发展，氢能等新兴业务有望带来新的利润增长点。可比公司2023年PE为24倍，我们认为，公司背靠华电集团，在海上风电以及氢能领域等有较好的集团积累，给予公司2023年30倍PE，对应目标价8.60元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：在手订单推进不及预期，氢能业务发展不及预期，风电及煤电相关业务发展不及预期。

     华电重工(601226) 【投资要点】 公司发布2023年半年报，报告期内实现营业收入23.74亿元，同比-30.47%，实现归属于母公司股东的净利润0.59亿元，同比-41.94%，实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润0.37亿元，同比-59.25%。单Q2来看，实现营业收入14.73亿元，同比-29.38%，环比+63.61%，实现归母净利润1.69亿元，同比-19.94%，环比+254.10%，实现扣非归母净利润1.48亿元，同比-27.75%，环比233.69%。 受合同签订执行周期影响，业绩承压。分业务板块来看，氢能板块实现突破：2023年上半年，物料输送/热能工程/高端钢结构/海洋工程/氢能板块分别实现营业收入5.65/4.07/10.47/1.81/1.64亿元，占营业收入比例分别为23.79%/17.13%/44.10%/7.62%/6.92%，相较于去年同期，营收同比分别为-57.44%/-26.80%/-9.14%/-51.04%/—。报告期内，营业收入同比下降30.47%，主要为受合同签订执行周期影响，在执行合同在报告期内确认的收入有所减少，影响业绩。 新签订单持续高增传达积极信息，全年目标仍有希望完成。新签合同方面，报告期内新签销售合同金额40.71亿元，同比+32.74%，新签销售合同已于报告期内形成收入6.71亿元；另外，已中标暂未签订合同17.70亿元；截止报告期末，公司在手销售合同总金额为102.06亿元，其中尚未开工项目31.12亿元，在建未完工项目70.94亿元。公司报告期内，新签合同仍有较高的增长，同时在建项目稳步推进，为全年业绩提供强力保障。 氢能板块实现业绩突破，技术研发稳步推进。公司稳步推进氢能业务的产品技术研发及市场拓展，承担的华电集团“十大重点科技项目”制氢课题相关成果已经完成结题，1500Nm3/h碱性电解槽已完成初步设计，达茂旗20万千瓦新能源制氢项目稳步推进，积极跟进青海德令哈3MW光伏制氢项目；与中科院大连化物所、清华大学、上海交通大学、北京化工大学等国内外知名科研院所建立交流与合作，全面推进科技研发和项目攻关；根据氢能业务的推广与氢能下游应用市场开发情况，开展包括掺氢燃机应用技术、分布式供能技术等方面的集成技术研究。 【投资建议】 我们维持此前的盈利预测，预计2023-2025年实现营业收入99.45/117.93/146.75亿元，同比增长分别为21.20%/18.58%/24.44%；实现归母净利润分别为3.67/4.94/6.16亿元，同比增长分别为18.65%/34.37%/24.77%；对应EPS分别为0.32/0.42/0.53元，对应PE分贝为20/15/12倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 客户集中风险； 氢能业务拓展不及预期风险； 灵活性改造不及预期风险

     华电重工(601226) 投资要点 事件：公司发布2023年半年度报告。23H1，公司实现营收23.74亿元，yoy-30.5%，归母净利润/扣非净利润0.59/0.37亿元，yoy-40.9%/-59.2%；23Q2单季度，实现营收14.73亿元，yoy-29.4%，实现归母净利/扣非净利1.69/1.48亿元，yoy-19.9%/-27.8%。业绩基本符合预期。 23H1营收、业绩承压，新签高增 公司23H1实现营收23.74亿元，yoy-30.5%；实现归母净利润/扣非归母净利润0.59/0.37亿元，yoy-41.9%/-59.2%，其中23Q2营收14.73亿元，yoy-29.4%，归母净利润/扣非归母净利润1.69/1.48亿元，yoy-19.9%/-27.8%。分业务看，物料输送工程/高端钢结构/热能工程三大主业分别实现营收5.65/10.47/4.07亿元，yoy-57.4%/-9.1%/-26.8%。变动原因主要为公司物料输送工程和热能工程报告期内在执行合同减少，钢结构业务的煤场封闭合同逐步收尾，光伏支架、风电等新签项目陆续推进。23H1，公司新签合同额40.71亿元，yoy+32.7%。 23H1毛利率显著修复 毛利方面：23H1公司综合毛利率16.97%，yoy+4.13pct，其中23Q2综合毛利率21.75%，yoy+3.88pct，分业务看，23H1，物料输送工程/高端钢结构/热能工程毛利率分别22.28%/14.69%/17.97%，yoy+10.23/0.02/5.82pct。 费用方面：23H1，公司期间费用率（不含研发费用）9.3%，yoy+3.5pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.3%/7.9%/0.03%/5.1%，yoy+0.47/+3.01/-0.03/+1.85pct。 现金流方面：23H1，公司经营性现金流净流出8.13亿元，同比多流出1.02亿元，其中23Q2经营性现金流净流出1.12亿元，同比多流出1.37亿元。 发力热能工程四大管道业务，新签多个重大合同 持续收益四大管道核心技术：公司紧抓煤电建设新机遇，大力拓展公司电厂四大管道等业务，持续提升公司在超超临界、高效清洁燃煤发电机组管道预制市场的优势。23M1-M8，公司相继新签3个重大四大管道销售合同，总金额达7.27亿元。 海风工程市场广阔，公司竞争力强劲、有望受益Q3安装船投产 海风工程市场广阔，核准提速：根据央视网，“十四五”期间，我国规划五大千万千瓦海上基地，各地出台的海上风电发展规划规模已达80GW。2023-2025年，海上风电市场空间超8000亿。截至23H1，全国海上风电核准装机容量达4.3GW，较同期增长显著。 公司海风业务营收承压，市占率约13%：23H1，公司海洋工程营收1.81亿元，yoy-51.0%。主要系“抢装潮”后，海上风电项目大部分已完工，新签项目尚未形成收入。截至23H1，全国海上风电累计并网装机量约为31.46GW，公司参建海上风电项目30余个，项目装机容量4.06GW。测算得公司海风工程市占率约13%。 自有租赁多个风电安装船，远海安装船预计23Q3投产：公司自有“华电1001”，长期租赁“振江号”等多艘海上安装平台。公司拟租赁在建“博强3060”深远海风机安装平台，该平台计划在23Q3完成建造并投用，起重能力可满足16-20MW级风电机组安装需求，满足65米作业水深、2.5米有义波高海况。 氢能业务步伐稳，营收初具规模 持续投入氢能产业研发：2022年，公司1200Nm3/h碱性电解槽下线。23H1，公司承担的华电集团“十大重点科技项目”制氢课题相关成果结题，1500Nm3/h碱性电解槽已完成初步设计。 制氢工程项目稳步推进：公司内蒙古华电包头市达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目稳步推进，顺利完成11台碱性电解槽的生产制作，完工率达28.3%。同时，公司积极跟进青海德令哈3MW光伏制氢项目。 盈利预测与投资建议： 23H1，公司新签合同额40.71亿元，yoy+32.7%。我们认为：短期看，公司有望受益23H1新签合同额高增；中长期看：1）海风市场空间广阔、核准提速，公司海风工程、钢结构板块有望受益；2）氢能业务开展迅速、23H1营收初具规模，产品落地、工程项目稳步推进，有望持续抢占市场。 盈利预测与投资建议：考虑到公司在海风工程领域强竞争力叠加氢能业务稳步推进，预计公司2023-2025年营业收入96.09、118.26、143.61亿元，同比增长17.1%、23.1%、21.4%，归母净利润3.21（前值预测4.71）、4.20（前值预测5.31）、5.32亿元（前值预测6.75），同比增长3.7%、30.6%、26.8%，对应EPS为0.28、0.36、0.46元。现价对应PE为24.4、18.7、14.7倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：海上风电业务开展不及预期，氢能源发展速度不及预期。

     华电重工(601226) 事件：8月22日，公司发布2023中报，2023H1公司实现营业收入23.7亿元，同比减少30.5%；归属于上市公司股东的净利润5939.0万元，同比减少41.9%。其中Q2公司实现营业收入14.7亿元，同比减少29.4%；归属于上市公司股东的净利润1.7亿元，同比减少19.9%。 合同签订执行周期影响收入确认，继续看好全年业绩。分业务看，2023H1公司物料输送系统工程业务实现营业收入5.65亿元，同比减少57.44%；热能工程业务实现营业收入4.07亿元，同比减少26.80%；高端钢结构业务实现营业收入10.47亿元，同比减少9.14%；海洋工程业务实现营业收入1.81亿元，同比减少51.04%；氢能业务实现营业收入1.64亿元。我们认为公司中报业绩明显下滑的原因主要受合同签订执行周期影响，在执行合同在H1确认的收入相对减少；梳理公司历年中报、年报，我们发现公司2017H1归母净利润yoy-401.4%，全年归母净利润yoy+141.0%，2020H1归母净利润yoy-190.6%，全年归母净利润yoy+17.6%，因此本次中报业绩下滑或不影响公司全年利润确认，继续看好公司全年业绩。 新签合同额持续高增，毛利率水平创历史同期最高。2021、2022年公司新签合同金额分别为73.3亿元、89.39亿元；2023H1新签销售合同金额40.71亿元，同比增加32.7%，另外，已中标暂未签订合同17.70亿元。截至2023H1，公司在手销售合同总金额为102.06亿元，其中已签订合同尚未开工项目31.12亿元，在建项目中未完工部分的总金额70.94亿元，增长动力十足。毛利率方面，公司2023H1销售毛利率达17.0%，创历史同期最高，盈利能力显著提升。 氢能业务实现营收1.6亿元，实现“从0到1”跨越。2023H1，公司实现氢能业务营收1.6亿元，实现了“从0到1”的跨越，毛利率达15.7%。我们认为公司具备两大核心优势：（1）集团资源赋能，公司作为华电集团氢能业务主要载体，承担华电集团“揭榜挂帅”和“十大重点科技项目”任务，有望拿到更多的集团内部订单；（2）布局全面，公司已具备碱性电解槽+PEM电解槽+气体扩散层+质子交换膜生产制备能力，受益绿氢制备+氢燃料电池两大新兴产业蓬勃发展。 投资建议与估值：公司作为华电集团旗下工程技术板块的重要组成部分，随着火电厂建设+火电灵活性改造+海上风电+光伏+氢能等行业的加速发展，订单量在有保障的前提下有望实现快速提升，助力公司业绩加速增长。结合市场环境以及公司收入确认情况，我们略微下调公司业绩预期，预计公司2023-2025年实现销售收入为103.3亿元、129.0亿元、151.8亿元，增速分别达到25.9%、24.9%、17.7%，实现归母净利润分别为4.3亿元、5.0亿元、5.6亿元，增速分别达到37.4%、16.7%、12.6%，维持“增持”投资评级。 风险提示：客户集中风险、政策支持力度不达预期风险、海上风电装机量不及预期。

     华电重工(601226) 【投资要点】 传统能源与新能源协同发展，打造工程整体解决方案供应商。公司热能工程业务在火电领域布局，海洋工程业务在风电领域布局，高端钢结构工程业务在火电、风电、光伏领域均有布局，同时，氢能领域碱性电解槽制氢稳步推进，夺得增量弹性。22年归母净利润再创新高。2017-2022年，公司营业总收入从48.21亿元升至82.06亿元，CAGR达+11.22%；归母净利润从0.38亿元升至3.10亿元，CAGR达+52.17%。 氢能浪潮来袭，行业市场空间广阔。氢能来源多样，是一种低碳、高效的清洁能源。在双碳目标背景下，绿氢通过电解水制氢，可实现零碳排放。我们预测2025年中国绿氢需求量将达到262万吨，绿氢成本将降至30.37人民币/千克，对应电解槽市场空间为484亿元。 技术实力加强，规模持续扩展，集团助力发展。1）技术端：公司已掌握1200Nm3/h电解槽制氢技术，拥有气体扩散层自动化生产线，此外王海江院士工作站和中国华电氢能技术研究中心将持续助力公司技术创新；2）规模端：2022年公司并购通用氢能，获得51%股权，拥有质子交换膜、气体扩散层的成熟生产产线，在获得20万千瓦新能源制氢工程订单后，订单获取能力进一步加强；3）集团协同优势：华电集团作为公司第一大客户，持续布局氢能领域，公司氢能业务将持续受益。 火电“灵活性改造”机遇期来临，多板块业务受益。全国火电发电量占比仍然保持在60%以上，同时灵活性改造为火电行业带来新的机遇。公司物料输送系统业务产品矩阵丰富，持续朝化工、建材领域布局，2022年收入26.11亿元，同比+32.81%；热能工程业务客户资源丰富，涉及五大四小发电集团和大型民企，技术实力雄厚，并且可依托华电集团，打开灵活性改造市场，2022年收入12亿元，同比+53.65%。 风电周期向上，新能源之路行稳致远。中国风电新增装机容量由2018年的1886万千瓦升至2022年的3247万千瓦，CAGR达15%。我们预测2025年中国风电行业市场空间为1862亿元，塔筒领域市场空间为512亿元。公司高端钢结构工程业务涉及风电塔架和光伏领域的订单较多，在手订单丰富。2022年收入32.27亿元，同比+65.49%；海洋工程业务涉及的国家电投滨海北H1#100MW海上风电项目荣获2016-2017年度国家优质工程金质奖，是国内风电工程首个获得国家优质工程金质奖项目，技术实力雄厚，2022年收入为11.46亿元，同比-79.57%。 【投资建议】 我们预计公司2023-2025年实现营收99.45/117.93/146.76亿元，同增21.20%/18.58%/24.44%，实现归母净利润3.68/4.93/6.16亿元，同增18.65%/34.20%/24.80%，对应EPS分别为0.32/0.42/0.53元，现价对应2023-2025年PE为24/18/14倍。考虑到氢能行业需求量仍处于起步阶段，海风行业需求量有望修复，华电重工作为氢能行业技术领先者和海风行业深耕多年者，碱性电解槽+海风总承包业务有望夺增量弹性，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】 客户集中风险； 氢能业务拓展不及预期的风险； 应收账款回收风险； 火电灵活性改造不及预期风险； 测算误差风险

     华电重工(601226) 投资要点 事件：公司发布2022年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收82.06亿元，yoy-20.55%，实现归母净利/扣非归母净利3.10/2.89亿元，yoy+2.2%/17.4%。23Q1实现营收9.01亿元，yoy-32.2%，归母净亏损/扣非净亏损-1.10/-1.11亿元。业绩符合预期。 2022年归母净利润高位稳增，三大主业营收高增 公司2022年实现营收82.06亿元，yoy-20.6%，实现归母净利润3.10亿元，yoy+2.2%，扣非归母净利润2.89亿元，yoy+17.4%。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4营收分别13.28/20.87/20.63/27.28亿元，yoy+5.0%/17.9%/9.6%/15.4%。22Q1归母净亏损1.09亿元，同比多亏0.95亿元；22Q2/Q3/Q4实现归母净利润2.11/0.48/1.59亿元，yoy+146.3%/-36.5%/+2.5%。分业务看，物料输送工程/高端钢结构/热能工程三大主业分别实现营收26.11/32.27/12.00亿元，yoy+32.8%/65.5%/53.7%。海洋工程业务实现营收11.46亿元，yoy-79.6%；主要因为“抢装潮”后，海上风电项目大部分已完工，新签项目尚未形成规模。 公司23Q1实现营收9.01亿元，yoy-32.2%；主要系公司一季度在执行合同有所减少，另外受合同签订执行周期影响，部分合同未能在一季度实现收入。23Q1归母净亏损1.10亿元，同比多亏0.01亿元，扣非净亏损1.11亿元，同比少亏0.03亿元。主要因为部分新签销售合同（国能龙源射阳海上风电项目等）尚未执行，海上风电安装船的利用率不足，船机等固定成本未得到充分弥补。 2022年毛利率显著修复，经营性现金流流入减少 毛利方面：22年综合毛利率12.9%，yoy+3.9pct；分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别5.0%/17.9%/9.6%/15.4%；分业务看，物料输送工程/高端钢结构/热能工程/海洋工程毛利率分别14.6%/12.8%/11.3%/9.3%，yoy+1.3/-1.0/+3.1/+4.7pct。23Q1综合毛利率9.1%，yoy+4.2pct。 费用方面：22年期间费用率（不含研发费用）5.4%，yoy+1.5pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.8%/4.4%/0.2%/2.9%，销售/管理/财务/研发费用率较21年分别+0.21/+1.28/+0.06/+1.05pct。23Q1期间费用率（不含研发费用）13.7%，yoy+4.8pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为2.1%/11.6%/-0.03%/7.2%，较21年分别+0.95/+3.88/-0.03/+3.09pct。 现金流方面：22年经营性现金流净额为2.03亿元，同比少流入4.54亿元；23Q1经营性现金流净流出7.00亿元，同比少流出0.36亿元。 火电存量灵活性改造需求凸显，热能工程业务持续成长 根据2021年发布的《全国煤电机组改造升级实施方案》，“十四五”期间改造规模不低于350GW；在灵活性改造方面，存量煤电机组灵活性改造应改尽改，“十四五”期间完成200GW，增加系统调节能力30-40GW，促进清洁能源消纳。 持续受益集团内火电存量改造需求：22年，公司以华电集团内市场为基础，逐步打开局面，签订华电土右等5个灵活性改造。华电集团火电装机超120GW，中长期看集团内改造需求突出，公司有望持续受益。 海上风电放量持续，有望受益远海风电船投产 23Q1海上风电核准装机量达1.7GW，同比大增385%，维持22Q4放量趋势。根据2022全球海上风电大会，25年全国海风有望装机100GW，建设提速预期强。公司海风工程经验丰富，深海安装船预计23Q3投产，海洋工程业绩有望持续修复。 工程经验丰富，市占率约13%：截至22年底，全国海上风电并网量约为31GW，公司累计海上风电工程项目装机量4.06GW，依此计算公司海上风电市占率约为13%。 自有租赁多个风电安装设备，远海安装船预计23Q3投产：公司自有“华电1001”，长期租赁“振江号”、“华电博强中集巨龙01”等多艘海上安装平台。公司拟租赁在建“博强3060”深远海风机安装平台，该平台计划在23Q3完成建造并投用，起重能力可满足16-20MW级风电机组安装需求，满足65米作业水深、2.5米有义波高海况，配置超国内当前在役最大风电安装船“白鹤滩号”。 碱性电解槽下线，氢能业务布局强开展快 气体扩散层按期试生产，1200Nm3/h碱性电解槽成功下线，联合高校开展储氢技术研究，确定储氢气瓶技术路线，协助编制氢能产业规划，成功签订达茂旗制氢工程示范项目。 气体扩散层按期试生产：公司气体扩散层（GDL）产品采用自动化卷对卷连续化生产工艺产线，生产出的产品宽幅最大1.2m，电阻、气通量、拉伸强度等性能达到或超过国内外同类产品水平，能够满足燃料电池、电解水、液流电池产品对气体扩散层的需求。 碱性电解槽产品下线：1200Nm3/h碱性电解槽下线。较传统电解槽运行电流密度提高约30%，整体重量减少近10%，直流能耗指标小于4.6千瓦时每标方氢气。技术指标达到国际先进水平，性能达到或超过同类产品水平。 签署制氢工程示范项目：签约内蒙古华电包头市达茂旗20万千瓦新能源制氢工程示范项目PC总承包合同制氢站部分。金额3.45亿元，装机容量200MW，该项目建设风电/光伏分别120/80MW；根据风光发电出力波动特点，采用AWE（碱性水电解）和PEM（质子交换膜水电解）制氢配套技术路线，年制氢量7800吨。 盈利预测与投资建议： 公司2022年新签合同额89.39亿元，同比高增22.0%。我们认为：短期看，公司有望受益22年新签合同额高增；中长期看：1）海风工程、钢结构有望受益风电建设放量；2）氢能业务开展迅速，产品落地，承包项目，有望快速抢占市场；3）热能工程有望持续受益火电存量改造需求；4）推行多元营销策略，22年效果显著，公司产能利用率有望持续提升。 盈利预测与投资建议：考虑到公司能源电力投建营一体化优势叠加有望受益火电建设景气周期，预计公司2023-2025年营业收入112.95、143.98、183.28亿元，同比增长37.6%、27.5%、27.3%，归母净利润4.17（前值预测4.73）、5.31（前值预测6.01）、6.75亿元，同比增长34.6%、27.4%、27.1%，对应EPS为0.36、0.46、0.58元。现价对应PE为19.6、15.4、12.1倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：海上风电业务开展不及预期，氢能源发展速度不及预期，灵活性改造需求不及预期。