中国铁建(601186) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入2749.5亿元，同比+0.5%，归母净利润60.3亿元，同比+2.0%，扣非归母净利润57.8亿元，同比+2.0%。 毛利率水平较稳定，归母净利率小幅增长：（1）24Q1公司实现综合毛利率7.79%，同比+0.02pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/2.1%/1.0%/0.5%，同比分别-0.03/+0.07/-0.04/+0.1pct，财务费用率提升主要是由于利息费用增加；（2）24Q1公司资产/信用减值损失分别为-1.7/-2.9亿元，同比分别多计提0.5亿元/少计提1.8亿元；综合影响下公司24Q1归母净利率为2.19%，同比+0.03pct； 经营活动净现金流略承压，资产负债率小幅提升。（1）24Q1公司经营活动净现金流为-465.9亿元，同比多流出73.8亿元，收现比/付现比分别为104.8%/119.6%，同比分别-1.2/+1.3pct；（2）截至一季度末，公司带息债务余额为3995亿元，环比23Q4末提升611.2亿元，资产负债率为75.6%，同比+0.1pct，环比23Q4末+0.7pct。 24Q1新签订单稳健增长，订单结构有所调整：（1）24Q1公司实现新签合同额5506.9亿元，同比+1.5%，分业务来看，工程承包/投资运营/绿色环保/工业制造/产业金融/新兴产业业务分别实现新签合同额4101/464/277/69/23/38亿元，同比分别+3%/+7%/+37%/+5%/+5%/+117%，公司加速绿色转型步伐，绿色环保业务订单规模快速增长；设计咨询/房地产开发/物资物流业务分别实现新签合同额58/137/340亿元，同比分别-32%/-32%/-13%，设计咨询业务受市场影响项目招标总量减少，房地产开发业务受市场持续下行影响，公司放慢产品上市推售节奏；（2）基建业务中房建工程、矿山开采、水利水运、电力工程新签合同额同比增速均超过40%，铁路工程、公路工程受市场招标减少新签规模有明显下滑；（3）分地区来看，公司24Q1于境内/外分别实现新签合同额5167.4/339.5亿元，同比分别+1.5%/+11.9%。 盈利预测与投资评级：近期发改委完成了2024年专项债筛选工作，期待后续发行加快和财政政策发力，国企改革提升公司经营质量，“一带一路”相关政治、经济政策落地将提振建筑公司海外业务成长预期，控股股东实施增持彰显未来发展信心。基于地产业务承压，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测至274.0/310.7亿元（前值为312.8/340.5亿元），新增2026年预测为342.5亿元，4月30日收盘价对应市盈率分别为4.2/3.7/3.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、“一带一路”提振海外业务不及预期、国企改革推进不及预期、新业务拓展不及预期的风险。

     中国铁建(601186) 核心观点 整体业绩稳健，四季度减值损失拖累业绩。公司2023年实现营业收入11379.9亿元，同比增长3.8%，归母净利润261.0亿元，同比减少2.2%，扣非归母净利润245.8亿元，同比增长1.9%，业绩整体实现稳健增长。分季度看，2023年四季度实现营业收入3315.3亿元，同比增长11.3%，实现归母净利润66.8亿元，同比减少15.6%，Q1/Q2/Q3/Q4单季营收增速分别为+3.4%/-3.1%/+2.9%/11.3%，归母净利润增速分别为+5.1%/-1.4%/+9.4%/-15.6%，四季度净利润同比大幅减少，主因减值增多，单四季度同比多计提减值12.2亿元，其中资产减值损失多5.7亿，信用减值损失多6.5亿，推测主要是地产相关存货及应收账款减值增多。 四季度新签订单边际回暖，在手订单充足，工程业务持续增长，投资运营业务新签大幅减少。公司2023年新签合同额32938.7亿元，同比增长1.5%，未完成合同额66898.3亿元，同比增长5.1%，订单储备较充分。分业务看，工程承包/投资运营/绿色环保/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流/产业金融/新兴产业新签合同额分别为20270/5706/2559/297/418/1237/2164/109/180亿元，同比+8.8%/-24.1%/+34.2%/+0.8%/+11.9%/-5.8%/-3.8%/-4.6%/+197.0%，工程增长略超预期，绿色环保业务加快增长，投资运营业务新签大幅减少。分地区看，境内/境外新签合同额分别为30410/2528亿元，同比+3.5%/-17.4%，境外新签占比7.7%。 毛利率小幅提升，现金流改善。盈利能力方面，公司2023加权ROE9.8%，同比下降1.25pct，毛利率10.4%，同比提高0.31pct，净利率2.84%，同比下降0.06pct；期间费用率为5.47%，同比提升0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.65%/2.06%/2.35%/0.41%，同比+0.04/+0.06/+0.07/+0.08pct；资产结构方面，资产负债率74.9%，同比提升0.25pct，基本持平；现金流方面，经营/投资/筹资活动现金净额分别为+204.1/-559.1/+445.9亿元，四季度现金流明显改善。 分红率提升，大股东增持彰显发展信心。2023年10月16日，中铁建集团通知，其基于对公司价值的认可及未来持续稳定发展的信心，拟在未来6个月内通过上交所增持公司A股股份，累计增持比例不低于增持前公司已发行总股本的0.1%，不高于增持前公司已发行总股本的0.25%，增持总金额不超过人民币3亿元。2023年公司拟每10股派发现金红利3.50元，合计派发现金红利47.53亿元，从分红率看，近三年公司平均股利支付率13.9%，2023年达18.2%，较2022年提升了3.9pct。 下调盈利预测，主因：1）公司2023年计提减值增多，业绩略弱于预期；2）考虑地方政府化债持续推进，近两年地方政府基建投资或放缓。预计公司2024-2026年归母净利润289/308/336亿元（前值为304/329/328亿元），同比分别增长6.47%/6.56%/5.7%，每股收益2.13/2.27/2.47元（前值为2.24/2.42/2.38元）。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司2023年整体业绩稳健，四季度业绩受减值影响下滑明显，新签订单增速放缓，在手订单充足，分红率明显提升。预计公司2024-2026年归母净利润289/308/336亿元（前值为304/329/328亿元），每股收益2.13/2.27/2.47元（前值为2.24/2.42/2.38元），对应当前股价PE为4.02/3.78/3.47X。公司合理估值10.1-11.0元，较当前股价有17.9%-28.8%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资力度不及预期；项目投资风险；国际投资经营风险等。

     中国铁建(601186) 事件：公司发布2023年年度报告，期内公司实现营业收入11379.93亿元，同比+3.80%，实现归母净利润260.97亿元，同比-2.19%，实现扣非归母净利润245.80亿元，同比+1.88%。 Q4营收快速增长，工程业务增速稳健，地产开发+海外业务增速亮眼。公司2023年全年实现营收11379.93亿元，yoy+3.80%，较前三季度营收增速（1.01%）提升2.79pct，或主要由于23Q4项目回款加快，营收增速快速提升。分季度看，2023Q1-Q4各单季度营业收入增速分别为3.43%、-3.08%、2.90%和11.29%，Q4营收 增速超过两位数水平，为自212020年同期以来的最高增速水平。在 3365999 各业务板块中，主营工程承包业务营收yoy+2.34%，维持稳健增长态势；房地产开发业务营收同比高增33.76%，主要由于期内地产交付项目增多，自2021年起，公司地产开发业务各年营收增速均在20%以上，体现了地产行业承压背景下央企龙头的经营韧性。公司全年境内/境外营收分别同比+3.40%/12.56%，自2021年以来，海外业务营收增速均超过15%，2019-2023年间，海外业务营收占比由4.29%提升至5.30%，海外业务快速增长。 毛利率同比改善，信用减值和少数股东损益影响业绩增速。2023年公司毛利率为10.40%，同比+0.31个pct。在各分项业务中，工程承包、规划设计咨询毛利率分别为8.87%（同比+0.26个pct）、43.27%（同比+7.41个pct），其中工程承包毛利率提升主要由于细分基建和房建承包业务毛利率均有提升，分别为8.49%（同比+0.08个pct）、9.42%（同比+1.80个pct）。工业制造和地产开发业务毛利率均呈不同程度下滑，分别为22.10%（同比-0.46个pct）、12.21%（同比-1.79个pct）。期内公司期间费用率为5.47%（同比+0.26个pct），其中管理、销售、财务、研发费用率均有提升；公司资产减值和信用减值损失分别同比增长13.44%和32.57%，增速均超过营收增速。2023年公司整体净利率为2.84%，同比-0.06个pct，净利润为323.29亿元，同比1.68%，受费用率和信用减值影响，净利润增速弱于营收增速水平。公司全年少数股东损益同比+21.87%，拖累整体归母业绩增速、归母净利率和ROE表现，归母业绩下滑，yoy-2.19%，归母净利率和ROE加权分别为2.29%（同比-0.14个pct）、9.80%（同比-1.25个pct）。资产负债率控制有效，分红率同比提升，新签订单维持稳健增长。在资产结构上，截至2023年末，公司资产负债率为74.92%，较2023Q3末下降0.61个pct；货币资金占比为14.67%，较上年同期有所提升。2023年每10股派送现金红利3.50元（含税），现金分红比例为20.18%，上年同期分红率为15.91%，公司加大分红，股东回报明显提升。公司2023年新签合同额3.29万亿元，同比增长1.51%，在手订单为5.00万亿元，为2023年营收的4.40倍，未来营收业绩增长具备坚实订单基础。公司立足传统主营铁路建设业务，扩展至市政、水利、房建、绿色环保等工程业务，2023年房建、水利水运、绿色环保工程新签合同额同比高增，境外拓展成效显著，海外营收维持高增，作为基建龙头企业之一维持稳健发展态势。 盈利预测与投资建议：根据公司在手合同额、行业投资情况，预计公司2024-2026年营业收入分别为11948.93亿元、12785.35亿元和13680.33亿元，分别同比增长5.0%、7.0%、7.0%，归母净利润分别为275.27亿元、297.33亿元和320.12亿元，分别同比增长5.5%、8.0%、7.0%，动态PE分别为4.2、3.9、3.6倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价10.6元，对应2024年PE为5.2倍。 风险提示：基建投资不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。

     中国铁建(601186) 减值损失拖累业绩，分红率明显提升 公司23年实现营业总收入11379.93亿元，同比+3.8%，实现归母净利润260.97亿元，同比-2.19%，扣非归母净利润245.8亿元，同比+1.88%。其中Q4单季度实现营收3315.3亿元，同比+11.3%，实现归母净利润66.8亿元，同比-15.6%，四季度业绩明显承压，我们判断主要与公司销售及财务费用明显增加、计提了更多的资产及信用减值损失有关。23年公司现金分红金额47.5亿元，现金分红比例为20.18%，较22年增加5.9pct，按照3月28日收盘价计算股息率达4.5%。假设按照20%现金分红比例以及我们预测的归母净利润来计算，对应24-26年股息率分别为5.2%、5.6%、6.0%。 规划设计业务毛利率明显提升，订单充裕给收入业绩提供支撑 分业务来看，23年工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流及其他业务分别实现营收9873/188/240/833/959亿元，同比分别+2.3%/-7.6%/-3.0%/+33.8%/+0.4%，毛利率分别为8.8%/43.3%/22.1%/12.2%/7.9%，同比分别+0.3/+7.4/-0.5/-1.8/+0.5pct。随着交付项目增多，地产业务收入保持较快增长，此外，规划设计咨询类业务毛利率也有明显改善。订单层面，23年公司新签合同额32938.7亿元，同比+1.5%。截至23年末，公司在手订单总额达50021亿元，约为23年营收规模的4.4倍，在手订单充裕有望给后续收入增长及业绩释放提供较好支撑。 毛利率小幅改善，经营性现金流显著承压 23年公司毛利率为10.4%，同比+0.3pct，期间费用率为5.5%，同比+0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.04/+0.07/+0.07/+0.08pct，财务费用支出金额为46.6亿元，同比+30%，主要由于利息费用增加所致。23年公司资产及信用减值损失合计为99.41亿元，同比多损失20.02亿元，侵蚀了较多利润。综合影响下23年净利率为2.84%，同比-0.06pct。现金流方面，23年公司CFO净额为204亿元，同比-357.23亿元，收现比同比-3.1pct至101.48%，付现比同比+0.2pct至101.16%，现金流仍有改善空间。 低估值高分红央企蓝筹，维持“买入”评级 23年公司计提较多减值损失导致业绩不及我们此前预期，同时综合考虑地方政府化债等因素影响，我们预计公司24-26年归母净利润为280/301/319亿元（24-25年前值为319/356亿元），同比分别+7%/+7%/+6%，当前公司PE、PB分别位于近5年的29.4%、11.7%历史分位，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期，工程订单结转不及预期，海外需求增长低于预期，地产景气度超预期下行，央企项目拓展受限致优势弱化。

     中国铁建(601186) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报。 业绩符合预期，减值风险逐步释放。2023年，公司实现营业收入1.14万亿元，同比增长3.80%，实现归母净利润260.97亿元，同比下降2.19%，实现扣非后归母净利润245.80亿元，同比增长1.88%。2023年，公司房地产开发业务实现营业收入832.72亿元，同比增长33.76%，主要是报告期内公司交付项目增多所致。截至报告期末，公司经营性现金流净流入204.12亿元，较2022年少流入357.23亿元，主要是报告期购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。2023年公司毛利率为10.40%，较2022年提高0.31pct；公司净利率为2.84%，较2022年下降0.06pct。2023年公司计提资产减值准备导致信用减值损失64.80亿元，较2022年增加15.92亿元；资产减值损失34.61亿元，较2022年增加4.1亿元。2023年减值准备计提导致公司利润总额减少99.41亿元。 工程承包合同稳步增长，水利水运、房建、矿山工程增速快。公司2023年新签合同总额3.29万亿元，同比增长1.51%。按业务类型分，公司新签工程承包合同2.03万亿元，同比增长8.82%；新签绿色环保合同2559.46亿元，同比增长34.24%，主要系公司继续践行绿色理念、“双碳”要求，绿色环保产业市场影响力不断扩大；新签规划咨询合同296.84亿元，同比增长0.78%；新签工业制造合同417.53亿元，同比增长11.88%；新签新兴产业合同179.59亿元，同比增长196.98%，主要系规模较小造成的正常波动；投资运营、房地产开发、物资物流、产业金融新签合同有所下降。从细分领域看，2023年公司新签房建工程合同1.16万亿元，同比增长23.61%；新签矿山开采合同1,305.79亿元，同比增长21.23%；新签水利水运工程合同1,552.76亿元，同比增长87.32%，主要系公司坚持紧跟国家水网建设规划，不断强化防洪、水资源、水土保持及生态建设等项目承揽；新签机场工程合同68.27亿元，同比增长12.90%；新签电力工程合同1,314.59亿元，同比增长9.00%；铁路、公路、城轨、市政新签合同同比下降，铁路主要受市场影响，报告期项目招标总量较2022年减少。 市值管理拟纳入央企负责人考核，加速公司价值重估。2024年1月24日，国资委提出将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。这一政策的实施，将有助于提升建筑央企的市场化运作水平，推动其实现可持续发展。公司目前估值为八大建筑央企最低水平，在市值考核的催化下，公司价值有望加速重估。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为1.17万亿元、1.25万亿元、1.34万亿元，分别同比增长2.59%、6.77%、7.38%，归母净利润分别为274.87亿元、302.55亿元、336.57亿元，分别同比增长5.33%、10.07%、11.24%，EPS分别为2.02元/股、2.23元/股、2.48元/股，对应当前股价的PE分别为4.20倍、3.82倍、3.43倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     中国铁建(601186) 公司发布2023Q4主要经营数据：2023Q4公司新签合同额达15076.67亿元，同比+7.59%。2023全年公司新签合同额达32938.7亿元，同比+1.51%。 工程承包业务：受益基建需求持续增长 公司的核心收入来源，业务范围覆盖铁路、公路、轨道交通、水利水电、房屋建筑、市政、桥梁、隧道、机场码头建设等多个领域。2023H1实现营收4834亿元，同比-0.26%；毛利率为7.53%，同比+0.43%。2023年公司工程承包业务新签合同额20269.50亿元，同比+8.82%，新签项目5622个，同比+6.16%。2023年铁路、公路、城轨、水利、地下空间等传统基础设施领域投资稳健增长，基建作为扩内需、稳增长的重要支撑，我们预计2024年需求仍将维持高景气。 规划设计咨询业务：毛利率水平较高且稳步提升 业务范围包括提供铁路、城市轨道交通、公路、市政、工业与民用建筑、磁悬浮、水运、水电、机场、人防等领域的规划设计咨询，并不断向智能交通、现代有轨电车、城市地下空间、生态环境、绿色环保等新行业新领域拓展。2023H1实现营收83.85亿元，同比-7.94%；毛利率为40.63%，同比+4.39%。2023年公司规划设计咨询业务新签合同额296.84亿元，同比+0.78%，新签项目10181个，同比+14.81%。 房地产业务：销售实现逆势增长 公司积极参与政府保障房、回购房开发建设，在做强传统住宅开发业务的同时，进一步拓展未来社区、TOD等新兴业务领域。2023H1，面对整体市场及外部环境持续下行压力，公司房地产板块实现销售金额533.7亿元，在全国房企中排名第16位。2023H1实现营收214.11亿元，同比+0.13%；毛利率为12.32%，同比-3.86%。2023年公司房地产业务新签合同额1237亿元，同比-5.81%。 工业制造业务：营收与新签合同额持续增长 公司目前形成了“装备制造+材料生产+混凝土PC构件生产”的三大工业制造业务体系，主要业务包括制造大型养路机械、地下施工设备、轨道施工设备、混凝土施工设备、起重设备、桥梁施工设备、压实设备、混凝土制品、桥梁钢结构等产品。2023H1实现营收121.65亿元，同比+12.61%；毛利率为23.38%，同比-1.93%。2023年公司工业制造业务新签合同额417.53亿元，同比+11.88%。 看点一：大力推进“海外优先”战略，海外订单有望迎来高增 公司积极参与国际合作和“一带一路”建设，2022年公司海外新签合同额3060.5亿元，同比增长18.95%，2023H1公司实现海外营收292.89亿元，同比增长10.07%。截至2023H1末，公司累计承接了1000多项海外工程，多次刷新了中国对外工程承包单笔合同额最高纪录，在全球知名品牌估值与咨询机构BrandFinance发布的《2023年全球品牌价值500强报告》中排名第101位。中吉乌铁路预计2024年正式启动建设，公司参与了中吉乌铁路前期规划研究，有望充分发挥公司在铁路项目设计、施工中的经验，参与到项目的下一步建设中。在“海外优先”的战略下，我们看好公司未来海外订单有望持续高增。 看点二：央企市值管理考核下有望迎来估值修复 2024年国资委将全面开展上市公司市值管理考核，我们认为该举措有望引导央企更加重视控股上市公司的市场表现，通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，央企上市公司有望开启估值重塑。公司作为八大建筑央企之一，估值水平低于其他七家建筑央企，看好在业绩稳步增长+央企市值管理考核的驱动下，公司的估值水平将迎来修复。 投资建议：中国铁建作为国内基础设施建设领域的龙头，工程承包等传统业务稳健增长，“海外优先”战略下海外收入有望迎来高增，央企市值管理考核有望推动估值修复，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为286.44/309.06/339.32亿元，现价对应2023-2025年PE分别为4/4/3倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：基建投资不及预期、国际经商环境变化、项目投资的风险。

     中国铁建(601186) 事件 中国铁建发布2023年三季报：公司2023Q3营业收入2654.03亿元，同比上升2.90%；归母净利润57.71亿元，同比上升9.34%，扣非净利润55.36亿元，同比上升8.3%。 盈利能力持续改善，工程承包业务成效良好 分季度看，公司2023年Q1/Q2/Q3分别实现营业收入2735.39/2675.21/2654.03亿元，同比+3.43%/-3.08%/2.90%，单季度营收增速变化较小，Q3单季收入增长有所提速，盈利能力稳健。归母净利润59.08/77.41/57.71亿元，同比+5.10%/-1.63%/+9.34%。 2023年前三季度营业收入8064.63亿元，同比增长1.01%，归母净利润194.20亿元，同比增长3.47%，扣非归母净利润184.33亿元，同比增长2.98%。 盈利能力来看，2023年Q1/Q2/Q3销售毛利率分别7.77%/10.07%/9.69%，同比+0.46/+0.11/+0.85pct，盈利能力持续改善。归母净利率分别2.16%/2.89%/2.17%。同比+0.03/+0.05/+0.13pct，同比持续改善，主要得益于工程承包业务毛利率改善。 费用端来看，Q1/Q2/Q3费用率4.14%/4.65%/5.33%，整体呈增长趋势，同比变化+0.25/+0.19/+0.96pct。其中第三季度销售/管理/研发/财务费用率为0.55%/1.98%/2.42%/0.37%，同比+0.01/+0.13/+0.23/+0.05pct。公司加强工程承包板块成本管控，加大研发投入，持续降本增效。 现金流来看，前三季度经营现金流净额-431.83亿元，去年同期-11.67亿元，同比流出幅度较大，现金流表现欠佳。 坚持紧跟国家建设规划政策，城市轨道、水利工程订单高增 2023年前三季度，公司新签合同额约17862亿元，同比下降3.12%,其中新签城市轨道工程订单561.5亿元，同比增长21.8%，新签水利水运工程订单526.9亿元，同比高增35.9%。 集团坚持紧跟国家水网建设规划，强化防洪、水资源、水土保持及生态建设等项目承揽，同时对市政房建等传统业务持续稳健推进，城市轨道工程势头良好。 中铁建集团增持股份，增发国债议案通过 公司10月17日公告控股股东中铁建集团增持股份计划，拟自公告披露日起6个月内增持公司股票，累计增持比例为已发行总股本的0.1%-0.25%，增持总金额不超人民币3亿元。截至10月29日中铁建集团已累计增持公司5,250,000股A股股份，占公司总股本比例约为0.04%。 10月24日国常会审议通过增发1万亿国债的议案，资金将重点用于八大方面，着重指向水利工程方向。公司新增水利水运工程有望加快推进转化，经营质量有望稳步提升。 盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为1,220,597、1,347,894、1,472,730百万元，EPS分别为2.15、2.41、2.71元，当前股价对应PE分别为3.7、3.3、2.9倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 (1)基建复苏不及预期；（2）政策支持力度不及预期；（3）海外形势不及预期；（4）大股东增持进展低于预期。

     中国铁建(601186) 事件：公司发布2023年三季报。23Q1-3，公司实现营收8065亿元，yoy+1.01%，实现归母净利/扣非归母净利194.20/184.33亿元，yoy+3.47%/+2.98%。23Q3单季度，实现营收2654亿元，yoy+2.90%，实现归母净利/扣非净利57.71/55.36亿元，yoy+9.34%/+8.21%，业绩超预期。 23Q3营收、业绩稳增 23Q1-3，公司实现营收8065亿元，yoy+1.01%，实现归母净利/扣非归母净利194.20/184.33亿元，yoy+3.47%/+2.98%。23Q3，实现营收2654亿元，yoy+2.90%，实现归母净利/扣非净利57.71/55.36亿元，yoy+9.34%/+8.21%。 23Q3毛利率提升 毛利方面：23Q1-3，毛利率9.17%，同比+0.44pct；23Q3，毛利率9.69%，yoy+0.86pct。 费用方面：23Q1-3，期间费用率2.87%，yoy+0.22pct，销售/管理/财务/研发费用率分别0.59%/1.96%/0.32%/1.83%，yoy分别+0.05/+0.15/+0.02/+0.07pct。 现金流方面：23Q1-3，经营性现金流净流出431.83亿元，同比多流出420.15亿元；23Q3，经营性现金流净流出238.40亿元，同比多流出422.76亿元。 23Q1-3工程承包、房地产开发新签稳增 总量看，公司23Q1-3实现新签合同额17862亿元，yoy-3.12%。分业务看：1）工程承包板块，新签12079亿元，yoy+13.11%；2）非工程承包板块，投资运营/绿色环保/物资物流/房地产开发四大业务板块新签合同额分别2118/875/1440/757亿元，yoy-43.03%/-24.54%/-10.53%/+10.12%；房地产开发业务新签增长主系市场较去年同期回暖，投资运营新签降幅较大主系受市场影响，报告期PPP项目等招标总量较去年同期减少。 房建占比高、发力水利水运工程，有望受益城中村改造、一万亿国债增发 房建占比超3成，有望受益城中村改造。根据测算，重点城市城中村改造建安每年建安费用可达6638亿元，占2022重点城市建设总建安费用18.6%。23Q1-3，公司房建工程新签额6549亿元，同比增长7.8%，占全部新签36.7%； 发力水利水运工程，一万亿国债背景下订单放量可期。根据人大常委会决议，23Q4拟发行1万亿元国债，资金将用于防灾重建、水利水务、高标农田建设等八大方面。公司不断强化防洪、水资源、水土保持及生态建设等项目承揽，23Q1-3，新签水利水运工程527亿元，同比高增35.9%； 资金面向好，基建投资有望提速。1）地方债下达提速：10月24日，人大常委会决议授权国务院在当日至2027年12月31日内，在当年新增地方政府债务限额60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额；2）地方化债落地：截至10月20日，根据公布的发行信息统计，21省计划发行特殊再融资债券合计9437.8亿元，其中已发行7262.5亿元、占比77.0%。地方债下达提速、化债落地背景下，建筑企业订单、现金流有望改善。 “一利五率”指标表现良好，价值低估、看好估值持续修复 深化国企改革，23Q3“一利五率”指标表现良好。23Q3，公司实现利润总额79.78亿元，同比增长7.2%；资产负债率75.6%，同比下降0.4pct；净资产收益率1.89%，同比提升0.02pct；研发费用投入强度2.42%，同比增长0.23%；全员劳动生产率（营业总收入/员工总数）为98.45万元/人，同比增长2.2%；营业现金比率-8.98%，同比下降16.1pct。除营业现金比率外，其余指标同比均有所改善。 中国铁建2023年11月3日收盘价对应市盈率3.92×PE-TTM/3%十年估值分位，市净率0.44×PB(LF)/0%十年估值分位，估值底部、安全边际充足，看好公司估值修复。 盈利预测与投资建议：一万亿国债增发叠加地方债提前下达，化债落地，公司有望受益，预计公司2023-2025年营业收入12219、13609、14920亿元，同比增长11.5%、11.4%、9.6%，归母净利润294.29、326.23、362.77亿元，同比增长10.5%、10.9%、11.2%，对应EPS为2.17、2.40、2.67元。现价对应PE为3.64、3.28、2.95倍。维持“买入”评级。 风险提示事件：“十四五”基础设施建设投资力度不及预期；新兴产业业务开展不及预期；“一带一路”业务开展不及预期。

     中国铁建(601186) 投资要点 事件：公司披露2023年三季报，前三季度分别实现营业总收入/归母净利润8065亿元/194亿元，同比+1.0%/+3.5%，单三季度分别实现营业总收入/归母净利润2654亿元/58亿元，同比+2.9%/+9.3%。 Q3单季收入增长有所提速，毛利率、净利率延续同比改善。（1）公司Q1/Q2/Q3分别实现营收2735/2675/2654亿元，同比分别+3.4%/-3.1%/+2.9%，Q3收入增速较Q2环比+6.0pct，预计得益于在手订单顺利结转。（2）公司Q1/Q2/Q3毛利率分别为7.8%/10.1%/9.7%，同比分别+0.5/+0.1/+0.9pct，Q1/Q2/Q3归母净利率分别为2.16%/2.89%/2.17%，同比分别+0.03/+0.05/+0.13pct，延续同比改善，预计主要得益于工程承包业务毛利率改善。（3）前三季度ROE（加权）7.35%，同比下降0.45pct。 期间费用率略有上升，经营性现金流同比下降。（1）公司Q3期间费用率为5.3%，同比+0.4pct，主要因管理/研发/财务费用率分别同比+0.13/+0.23/+0.05pct。（2）公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为-431.83亿元，同比-420.15亿元，主要因同期基数较高。公司前三季度收现比/付现比为104.1%/110.2%，分别同比提升2.6pct/7.9pct。 新签订单阶段性承压，随着宏观逆周期调节政策加码落地有望转好。（1） 公司前三季度新签合同额同比-3.1%，主要是投资运营类项目新签订单下滑的持续拖累，受年内PPP项目招标量下滑等因素影响，增速较上半年放缓5.2pct，主要是Q3新签合同额同比-16.6%所致。公司前三季度新签工程承包/投资运营/绿色环保/房地产开发/物资物流合同额12079/2118/875/757/1440亿元，同比分别+13%/-43%/-25%/+10%/-11%，增速较上半年分别-15/+11/-8/-29/+10pct，新兴产业新签合同额维持高速增长，前三季度同比+110%。（2）分行业来看，城市轨道、水利水运表现亮眼，前三季度新签合同额分别同比+22%/+36%。分区域来看，前三季度境内/外分别新签合同额16691/1171亿元，同比分别-1%/-22%，增速较上半年分别-6/+1pct。（3）上周中央财政增发万亿特别国债，后续在增量政策工具落地之下，投资端有望改善，近期地方化债工作稳步推进，防风险同时，随着后续财政政策发力，新签订单压力有望明显缓解。 盈利预测与投资评级：当前宏观逆周期调节持续加码，化债稳步推进，投资链条景气有望回升，国企改革提升公司经营质量，控股股东实施增持彰显未来发展信心。基于地产业务承压，我们下调公司2023-2025年归母净利润预测分别为283/313/341亿元（前值为293/332/366亿元），11月1日收盘价对应市盈率分别为3.8/3.5/3.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、订单结转不及预期、国企改革推进不及预期、新业务拓展不及预期的风险。

     中国铁建(601186) 核心观点 整体业绩稳健，Q3归母净利同比增长。公司2023Q1-Q3实现营业收入8064.6亿元，同比增长1.0%，归母净利润194.2亿元，同比增长3.5%，扣非归母净利润184.3亿元，同比增长3.0%，得益于盈利水平提升，业绩整体实现稳健增长。分季度看，Q1/Q2/Q3单季营收分别为2735.4/2675.2/2654亿元，同比+3.4%/-3.1%/+2.9%，归母净利润分别为59.1/77.4/57.7亿元，同比+5.1%/-1.4%/+9.4%，Q3净利润同比增长。 新签订单增速放缓，在手订单充足，工程增长略超预期，投资运营业务新签大幅减少。公司2023前三季度新签合同额17862亿元，同比减少3.1%，未完成合同额70101.7亿元，较2022年末增长10.2%，订单储备较充分。分业务看，工程承包/投资运营/绿色环保/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流/产业金融/新兴产业新签合同额分别为12079/2118/875/192/217/757/1440/86/97亿元，同比+13.1%/-43%/-24.5%/-12%/-8.5%/+10.1%/-10.5%/+6.4%/+109.9%，工程增长略超预期，投资运营业务新签大幅减少。分地区看，境内/境外新签合同额分别为16690.6/1171.4亿元，同比-1.4%/-21.98%，境外新签占比6.56%，显著下滑。 盈利能力小幅提升，经营现金流承压。盈利能力方面，公司2023Q1-Q3加权ROE7.35%，同比下降0.45pct，毛利率9.17%，同比提高0.45pct，净利率2.9%，同比提高0.11pct；期间费用率为4.7%，同比提升0.29pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.59%/1.96%/1.83%/0.32%，同比+0.05/+0.15/+0.07/+0.02pct，盈利能力有所提升；资产结构方面，资产负债率75.6%，同比下降0.35pct，基本持平；现金流方面，经营/投资/筹资活动现金净额分别为-432/-399/+778亿元，较上年同期分别多流出420/少流出57/少流入13亿元，经营现金流承压。 大股东增持彰显其对公司未来经营持续稳定发展的信心。10月16日，中铁建集团通知，其基于对公司价值的认可及未来持续稳定发展的信心，拟在未来6个月内通过上交所增持公司A股股份，累计增持比例不低于增持前公司已发行总股本的0.1%，不高于增持前公司已发行总股本的0.25%，增持总金额不超过人民币3亿元。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司前三季度整体业绩稳健，Q3归母净利同比增长，新签订单增速放缓，在手订单充足，盈利能力小幅提升。预计公司2023-2025年归母净利润282/304/329亿元，每股收益2.08/2.24/2.42元，对应当前股价PE为3.86/3.58/3.31X。公司合理估值8.96-10.83元，较当前股价有11.7%-35%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资力度不及预期；项目投资风险；国际投资经营风险等。

     中国铁建(601186) 收入小幅承压，中长期盈利能力改善值得期待 公司23Q1-3实现营业收入8064.6亿元，同比+1.0%，实现归母净利润194.2亿元，同比+3.5%，扣非归母净利润184.3亿元，同比+3.0%，其中Q3单季度实现营收2654亿元，同比+2.9%，实现归母净利润57.7亿元，同比+9.3%，整体经营稳健，且利润增速快于收入，盈利能力有所改善。截至23Q3末，公司在手未完工订单金额70102亿元，约为22年营收的6.4倍，在手订单充裕有望给后续收入增长及业绩释放提供较好支撑。此前公司公告，大股东中铁建集团拟自2023年10月17日起6个月内累计增持公司股份，增持比例不低于总股本的0.1%，不高于0.25%，彰显对公司未来的发展信心。 工程订单稳步增长，水利/轨交细分领域高景气 订单角度，23Q1-3公司新签17862亿元，同比-3.1%，其中工程承包/投资运营/绿色环保/设计咨询/工业制造/物资物流分别新签+13%/-43%/-25%/-12%/-8%/-11%，工程主业订单量稳步提升，投资运营类订单下降主要由于PPP项目招标总量减少。细分来看，水利水运/城市轨道订单快速提升，同比分别+36%/+22%，房建/机场工程订单保持稳步增长，同比分别+8%/+5%，铁路/公路/市政/矿山开采/电力工程订单有所下滑，同比分别-21%/-1%/-29%/-35%/-7%。地产业务方面，23Q1-3公司签约销售合同额747亿元，同比+10.5%，但同期新增土地储备同比下滑近40%，公司拿地节奏放缓，预计后续地产业务或延续承压。分地区看，23Q1-3公司境内/境外新签订单分别为16691/1171亿元，同比分别-1.4%/-22%。 毛利率有所改善，现金流明显承压 公司23Q1-3毛利率为9.17%，同比+0.44pct，Q3单季度毛利率为9.69%，同比+0.85pct。23Q1-3公司期间费用率为4.7%，同比+0.28pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.05/+0.15/+0.07/+0.02pct，我们预计主要由于收入增速放缓导致费用未能有效摊薄。23Q1-3公司合计计提了38.7亿元的资产及信用减值损失，同比多损失7.77亿元，侵蚀了一部分利润。综合影响下23Q1-3净利率为2.9%，同比+0.12pct。现金流方面，23Q1-3公司CFO净额为-431.83亿元，同比多流出420.15亿元，收现比同比+2.61pct至104.1%，付现比同比+7.93pct至110.2%。 期待中长期边际改善，维持“买入”评级 考虑到公司地产业务延续承压或拖累业绩，我们下调23-25年归母净利润预测至291/319/356亿元（前值为297/330/369亿元），同比分别+9%/+10%/+11%，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、工程订单结转不及预期、海外需求修复低于预期、央企项目拓展受限致优势弱化。

     中国铁建(601186) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报。 业绩如期稳健提升，盈利能力有所改善。2023Q1-3，公司实现营业收入8064.63亿元，同比增长1.01%，实现归母净利润194.2亿元，同比增长3.47%，实现扣非后归母净利润184.33亿元，同比增长2.98%。截至报告期末，公司经营性现金流净流出431.83亿元，较去年同期多流出420.15亿元。报告期公司毛利率为9.17%，同比提高0.45pct；公司净利率为2.9%，同比提高0.11pct。公司盈利能力有所提升。公司资产负债率为75.59%，同比下降0.35pct。 工程承包合同稳步增长，城轨和水利水运工程增速快。公司2023Q1-3新签合同总额17,862.026亿元，同比下降3.12%。其中，境内业务新签合同额16,690.596亿元，占新签合同总额的93.44%，同比下降1.44%；境外业务新签合同额1,171.430亿元，占新签合同总额的6.56%，同比下降21.98%。报告期末，本集团未完合同额合计70,101.726亿元，比上年度末增长10.18%。其中，境内业务未完合同额合计57,648.377亿元，占未完合同总额的82.24%；境外业务未完合同额合计12,453.349亿元，占未完合同总额的17.76%。报告期内，公司新签工程承包合同12079.255亿元，同比增长13.11%；新签投资运营合同2118.452亿元，同比下降43.03%，主要系PPP项目等招标总量较去年同期减少；新签物资物流合同1440.032亿元，同比下降10.53%。从细分领域看，报告期内，公司新签铁路工程合同1397.65亿元，同比下降21.11%；新签公路工程合同2382.996亿元，同比下降0.61%；新签城轨工程合同561.507亿元，同比增长21.76%；新签房建工程合同6549.184亿元，同比增长7.84%；新签市政工程合同1899.205亿元，同比下降28.65%；新签水利水运工程合同526.885亿元，同比增长35.88%，主要系公司坚持紧跟国家水网建设规划，不断强化防洪、水资源、水土保持及生态建设等项目承揽；公司新签电力工程700.951亿元，同比下降7.33%；新签其他工程合同766.326亿元，同比增长21.16%。 控股股东增持彰显信心。10月16日，公司收到控股股东中国铁道建筑集团有限公司（以下简称中铁建集团）通知，中铁建集团基于对公司价值的认可及未来持续稳定发展的信心，拟在未来6个月内通过上交所增持公司A股股份，累计增持比例不低于增持前公司已发行总股本的0.1%，不高于增持前公司已发行总股本的0.25%，增持总金额不超过人民币3亿元，充分彰显控股股东对公司未来发展的信心。 投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为1.20万亿元、1.31万亿元、1.42万亿元，分别同比增长9.82%、9.01%、8.48%，归母净利润分别为294.86亿元、326.81亿元、363.17亿元，分别同比增长10.67%、10.84%、11.13%，EPS分别为2.17元/股、2.41元/股、2.67元/股，对应当前股价的PE分别为3.68倍、3.32倍、2.98倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     中国铁建(601186) 核心观点 上半年营收及净利同比持平，二季度同比减少。2023上半年公司实现营业收入5410.6亿元，同比持平，增幅收窄10.5pct，归母净利润136.5亿元，同比增长1.2%，增幅收窄8.3pct，扣非归母净利润129.0亿元，同比持平。其中一/二季度单季营收2735.4/2675.2亿元，同比+3.4%/-3.1%，归母净利润59.1/77.4亿元，同比+5.1%/-1.4%。 新签订单增速放缓，在手订单充足，工程增长略超预期，投资运营业务新签大幅减少。公司2023上半年新签合同额13590.7亿元，同比增长2.1%，占年度新签计划的41.1%。分业务看，工程承包新签9609.1亿元，同比增长28.5%；投资运营新签1373.3亿元，同比减少53.9%，主因受市场影响，PPP项目等招标总量减少，绿色环保新签699.2亿元，同比减少16.8%。分地区看，境内新签合同额12764.2亿元，占总新签合同总额93.9%，同比增长4.3%，境外业务新签合同额826.5亿元，占新签合同总额的6.1%，同比下降23%。 现金流平稳，资产收益率小幅下滑。2023上半年公司加权净资产收益率为5.23%，同比下降0.48pct，销售毛利率8.91%，同比提升0.24pct，销售净利率3.05%，同比提升0.11pct，资产周转率0.34次，同比下降0.04次。上半年经营性现金流净流出193亿元，同比少流出2.6亿元，投资性现金流净流出284亿元，同比少流出101亿元。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。公司上半年营收及净利持稳，新签增速放缓，在手订单充足，工程新签订单增长略超预期，现金流平稳。预计公司2023-2025年归母净利润282/304/329亿元，每股收益2.08/2.24/2.42元，对应当前股价PE为4.29/3.98/3.69X。公司合理估值10.4-12.3元，较当前股价有16.6%-37.9%溢价，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资力度不及预期；项目投资风险；国际投资经营风险等。

     中国铁建(601186) 事件：公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营业收入5410.60亿元，同比增长0.10%；实现归属于上市公司股东的净利润136.49亿元，同比增长1.18%；实现扣非后归属于上市公司股东的净利润128.97亿元，同比增长0.89%；基本每股收益0.91元，同比增长2.25%。 H1营收业绩稳健增长，Q2营业/业绩增速放缓，海外业务表现优异。公司2023年上半年实现营业收入5410.60亿元，同比增长0.10%，其中Q1和Q2分别实现营业收入2735.39亿元和2675.21亿元，分别同比+3.43%和-3.08%。按业务类型划分（不考虑分部间抵消），期内工程承包、房地产、工业制造、规划设计咨询、物资物流业务分别实现营业收入4834.00、214.11、121.65、83.85、452.44亿元，分别同比变动-0.26%、+0.13%、+12.61%、-7.94%、+1.63%，占总收入的89.34%、3.96%、2.25%、1.55%、8.36%。按市场结构划分，期内境内业务实现营业收入5117.71亿元，同比减少0.41%，占总收入的94.59%；境外业务实现营业收入292.89亿元，同比增长10.07%，占总收入的5.41%，海外业务表现良好。 公司2023年上半年实现归母净利润136.49亿元，同比增长1.30%，业绩整体实现稳健增长。其中Q1和Q2分别实现归母净利润59.08亿元和77.41亿元，分别同比变动+5.10%和-1.43%。 盈利能力同比提升，经营性现金流持续改善。盈利能力方面，期内公司综合毛利率和净利率分别为8.91%和3.05%，同比上升0.24和0.11个pct。其中各主业毛利率分别为：工程承包7.53%（同比+0.43个pct）、房地产开发12.32%（同比-3.86个pct）、工业制造23.38%（同比-1.93个pct）、规划设计咨询40.63%（同比+4.39个pct）、物资物流8.11%（同比+0.28个pct），期内工程承包主业毛利率持续提升，为近5年同期次高水平。费用率方面，2023年上半年公司期间费用率为4.39%，同比上升0.21个pct，其中管理/研发/销售/财务费用率分别为1.95%/1.53%/0.61%/0.30%，分别同比变动+0.15/-0.02/+0.08/+0.001个pct。经营性现金流方面，2023年上半年公司实现经营性现金流净流出193.43亿元，较2022年同期净流出收窄2.61亿元。 工程承包业务订单高增，订单充裕保障业绩释放。公司2023年上半年累计新签合同13590.75亿元，同比增长2.09%。从业务结构来看，期内工程承包业务新签合同额高速增长，期内实现新签合同9609.10亿元，yoy+28.54%，占新签总额的70.70%；非工程业务中，投资运营、绿色环保、规划设计、工业制造、房地产开发、物资物流、产业金融和新兴产业项目分别实现新签同比变动-53.94%、-16.75%、-17.72%、-12.34%、+38.97%、-20.87%、+10.95%、+104.36%，投资项目规模同比大幅收缩主要系期内PPP项目等招标量同比减少所致，地产开发和新兴产业领域增速亮眼。期内工程承包、投资运营及绿色环保等基建项目实现新签合同11681.58亿元，yoy+3.41%，占新签总额的85.95%，其中铁路、公路、房建、市政工程项目新签分别同比变动+4.20%、+22.10%、+2.80%、-10.67%。从区域分布来看，境内业务实现新签12764.21亿元，yoy+4.29%，占新签总额的93.92%；境外业务实现新签826.54亿元，yoy-22.99%，占新签总额的6.08%。截至2023年6月末，公司未完合同额累计70110.13亿元，较2022年年末增长10.19%，为2022年收入的6.4倍，在手订单充裕，有望保障公司未来业绩持续稳健增长。 投资建议：我们预测公司2023-2025年的收入增速分别为10.6%、10.2%、8.4%，净利润增速分别为12.2%、10.8%、9.3%，实现EPS分别为2.20元、2.44元、2.66元，维持公司“买入-A”投资评级，给予2023年动态PE5.3倍，6个月目标价11.66元。 风险提示：宏观经济大幅波动风险，政策推进不及预期，国内基建投资增速下滑风险，海外项目执行不达预期风险，项目回款风险等。

     中国铁建(601186) 收入利润平稳增长，看好公司中长期成长 公司发布23年中报，23H1公司实现营收5410.6亿元，同比+0.10%，归母净利润136.49亿元，同比+1.18%，扣非归母净利润128.97亿元，同比+0.89%，其中Q2单季度实现营收2675.21亿元，同比-3.08%，归母净利润77.41亿元，同比-1.63%，扣非归母净利润72.33亿元，同比-2.03%，总体来看，公司收入和利润保持平稳态势，维持“买入”评级。 在手订单充足，支撑收入增长前景 23H1公司工程承包/规划设计/工业制造/房地产开发/物资物流业务分别实现收入4834.00/83.85/121.65/214.11/452.44亿，同比分别-0.26%/-7.94%/+12.61%/+0.13%/+1.63%。23H1新签合同额13590.75亿，同比+2.09%，其中工程承包/投资运营/绿色环保/规划设计咨询/工业制造/房地产开发新签合同额分别9609.10/1373.26/699.22/145.15/159.38/537.28亿，同比+28.54%/-53.94%/-16.75%/-17.72%/-12.34%/+38.97%,投资运营业务降幅较大主要是PPP项目招标量减少。23H1基建板块中，公路/城市轨道工程同比+22.10%/+18.76%，业务表现亮眼。分区域，海外营收292.89亿，同比+10.07%，海外新签826.54亿，同比-22.99%，海外营收较快增长。23H1公司未完合同额70110.13亿，同比+28.65%，为同期收入的12.96倍；其中海外未完合同额12283.43亿，占比17.52%，为同期海外收入的41.94倍。 盈利能力有所改善，地产效益下滑较多 23H1公司综合毛利率8.91%，同比+0.24pct，传统主业毛利率改善，其中工程承包、规划设计、工业制造、房地产开发、物资物流业务毛利率分别为7.53%/40.63%/23.38%/12.32%/8.11%，同比分别+0.43/+4.39/-1.93/-3.86/+0.28pct，工程承包和规划设计毛利率延续改善，地产效益较多下滑仍拖累整体毛利率。23H1期间费用率为4.39%，同比+0.21pct，23H1公司计提资产+信用减值损失19.51亿元，同比少计提4.57亿元，综合影响下，23H1公司净利率为3.05%，同比+0.11pct，盈利能力有所改善。23H1公司现金流有所改善，CFO净额-193.43亿元，同比少流出2.61亿元，收付现比99.88%/102.12%，同比+3.22pct/+2.23pct，伴随“一利五率”考核持续深化，我们看好公司全年现金流的改善。 受益“一带一路”景气向上，维持“买入”评级 公司坚持“海外优先”，或受益“一带一路”需求景气向上，增长动能及质量有望持续提升。但考虑到地产仍拖累业绩，我们略微下调公司23-25年归母净利预测至297/330/369亿（前值299/333/374亿）。认可给予公司23年6x目标PE，对应目标价为13.14元，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、工程订单结转不及预期、海外需求修复低于预期、央企项目拓展受限致优势弱化。

     中国铁建(601186) 投资要点 事件：公司发布2023年半年报。报告期内，公司实现营收5410.60亿元，yoy+0.10%，实现归母净利/扣非归母净利136.49/128.97亿元，yoy+1.18%/+0.89%。23Q2单季度，实现营收2675.21亿元，yoy-3.08%，实现归母净利/扣非归母净利77.41/72.33亿元，yoy-1.63%/-2.03%，业绩基本符合预期。 23Q2归母净利略承压，境外营收增长较快 公司23H1实现营收5410.60亿元，yoy+0.10%，实现归母净利/扣非归母净利136.49/128.97亿元，yoy+1.18%/+0.89%。分季度看，23Q1/Q2，营收分别为2735.39/2675.21亿元，yoy+3.43%/-3.08%；23Q1/Q2，实现归母净利润分别59.08/77.41亿元，yoy+5.10%/-1.63%。分业务看，23H1，工程承包/物资物流及其他/房地产/工业制造/规划设计咨询业务分别实现营收4834.00/452.44/214.11/121.65/83.85亿元，yoy-0.26%/+1.63%/+0.13%/+12.61%/-7.94%。23H1，公司营收增长主系工业制造、物资物流业务增长拉动；分地区看，23H1，公司境内、境外营收分别5117.71/292.89亿元，yoy-0.41%/+11.47%。 23H1盈利能力改善，规划设计咨询、工程承包业务毛利率提升 毛利方面：23H1，毛利率8.91%，同比+0.24pct；23Q2，毛利率10.1%，yoy+0.1pct；分业务看，23H1，工程承包/物资物流及其他/房地产/工业制造/规划设计咨询业务分别7.53%/8.11%/12.32%/23.38%/40.63%，yoy+0.43/+0.28/-3.86/-1.93/+4.39pct。 费用方面：23H1，期间费用率2.86%，yoy+0.23pct，销售/管理/财务/研发费用率分别0.61%/1.95%/0.30%/1.53%，yoy分别+0.08/+0.15/+0.00/-0.02pct。销售费用率增长主系公司加大对经营承揽投入、新签额增长。 现金流方面：23H1，经营性现金流净额-193.43亿元，同比少流出2.61亿元；23Q2，经营性现金流净额198.73亿元，同比少流入16.21亿元。 23H1工程承包新签增速超28%，受益市场回暖、房地产开发新签高增39% 总量看，公司23H1实现新签合同额13591亿元，yoy+2.1%。分业务看：1）工程承包板块，新签9609亿元，高增28.5%；2）非工程承包板块，投资运营/绿色环保/物资物流/房地产开发四大业务板块新签合同额分别1373.26/699.22/937.59/537.28亿元，yoy-53.9%/-16.75%/-20.87%/+38.97%；其中，房地产开发业务新签高增主系市场较去年同期回暖；投资运营新签降幅较大主系市场影响，报告期PPP项目等招标总量较去年同期减少。工程承包、投资运营、绿色环保产业等基建设项目新额1.17万亿元，占总新签额86.0%，同比增长3.41%，其中，机场工程、公路工程、水利水运工程、城市轨道工程新签额增速为TOP4，分别107.9%/22.1%/20.2%/18.8%。 短期受益内外需共振下基建需求高景气度，新兴业务发展提速、有望驱动中长期成长 短期驱动：内外需求共振，助力业绩稳增长。内需方面：7月21日，国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，将更好地发挥政府作用，加大对重点城市城中村改造的政策支持；截至2023年8月25日，年内新增专项债规模3.0万亿元，约占全年限额80%，发行节奏前置，近7成额度投向基建类项目。城中村改造、专项债高比例投向基建项目有望拉动房建、基建投资；外需方面：2023年为“一带一路”十周年，23M9，G20峰会、“一带一路”高峰论坛和中阿博览会等多场“一带一路”国际博览会及峰会将接连举办，涉外工程公司有望受益外需扩张。“十四五”时期,公司将构建“8+N”业务格局,即大力发展工程承包、规划设计咨询、投资运营、房地产开发、工业制造、物资物流、绿色环保、产业金融8个重点业务,积极培育城市运营、文旅康养、信息技术、新材料等N个新兴业务。 中长期驱动：大力发展新兴业务，第二成长曲线空间广阔。“十四五”时期，公司新增绿色环保业务为重点业务，重点发展新兴业务：1）流域治理、水环境综合治理业务；2）光伏发电、风力发电、抽水蓄能等新能源业务；3）建筑垃圾资源化业务。23H1，公司新兴产业新签额75.6亿元，同比大增104.4%。 受益“中特估”考核体系，价值仍低估、看好估值持续修复 7月24日，中央政治局会议提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”。据证监会官网8月18日消息，证监会就其贯彻落实情况答记者问，确定一揽子政策措施，其中提及进一步推动中国特色估值体系建设（改善市值），突出扶优限劣，研究对于破发或破净的上市公司和行业，适当限制其融资活动，要求其提出改善市值的方案。 截至2023年8月30日，中国铁建市盈率为4.42×PE-TTM/14%十年估值分位，市净率为0.51×PB(LF)/8%十年估值分位，估值仍处底部、安全边际充足，看好公司估值修复行情持续性。 盈利预测与投资建议：考虑到公司“投建营”一体化优势叠加内外需高景气度，预计公司2023-2025年营业收入12219、13609、14920亿元，同比增长11.5%、11.4%、9.6%，归母净利润294.29、326.23、362.77亿元，同比增长10.5%、10.9%、11.2%，对应EPS为2.17、2.40、2.67元。现价对应PE为4.04、3.65、3.28倍。维持“买入”评级。 风险提示事件：“十四五”基础设施建设投资力度不及预期；新兴产业业务开展不及预期；“一带一路”业务开展不及预期。

     中国铁建(601186) 核心观点： 事件：8月30日，公司发布2023半年度报告。 业绩符合预期，盈利能力有所提升。公司2023H1营业收入5410.6亿元，同增0.1%，归母净利润为136.49亿元，同增1.18%，扣非净利润为128.97亿元，同增0.89%。分业务看，工程承包、基建规划设计、工业制造、房地产、物流及其他业务营业收入分别同比-0.26%、-7.94%、+12.61%、+0.13%、+1.63%。报告期公司毛利率为8.91%，同比提高0.24pct，净利率为3.05%，同比提高0.11pct。经营现金流净额为-193.43亿元，同比少流出2.61亿元。 新签合同稳健提升，公路城轨新签合同增速快。报告期内，公司新签合同13,590.749亿元，同比增长2.09%。其中，境内业务新签合同12,764.206亿元，占新签合同总额的93.92%，同比增长4.29%；境外业务新签合同826.543亿元，占新签合同总额的6.08%，同比下降22.99%。截至2023年6月30日，本集团未完合同额合计70,110.13亿元，比上年度末增长10.19%。其中，境内业务未完合同额合计57,826.705亿元，占未完合同总额的82.48%；境外业务未完合同额合计12,283.425亿元，占未完合同总额的17.52%。分业务看，工程承包产业、投资运营产业、绿色环保产业等基础设施建设项目新签合同11,681.582亿元，占新签合同总额的85.95%，同比增长3.41%。投资运营新签合同1373.26亿元，同比下降53.94%，主要系报告期PPP项目等招标总量较去年同期减少。基建业务中，铁路工程新签合同1070.846亿元，同增4.2%。公路工程新签合同1833.271亿元，同增22.1%。城轨工程新签合同376.226亿元，同增18.76%。房建工程新签合同4981.952亿元，同增2.8%。市政工程新签合同1618.539亿元，同降10.67%。电力工程新签合同589.498亿元，同增4.9%。 基建投资是稳增长抓手，“中特估”和“一带一路”受益。 当前我国经济仍在恢复之中，消费和出口面临一定压力，1-7月，我国广义基建投资同比增长9.48%，基建投资依然是稳增长抓手。中国特色估值体系的构建有望使经营稳健、分红较好、低估值的建筑央企受益。2023年是“一带一路”倡议提出十周年，海外的亚、非、拉等国家基建、房建市场空间广阔，“一带一路”倡议有望持续为我国建筑企业打开成长空间。 投资建议：预计公司2023-2024年营收为1.21万亿元、1.33万亿元，同比分别增长10.24%、10.23%，归母净利润分别为288.37亿元、320.62亿元，同比分别增长8.24%、11.18%，EPS分别为2.12元/股、2.36元/股，对应当前股价的PE分别为4.13倍、3.71倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新签订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

     中国铁建(601186) 入水扩能+一带一路贡献工程承包业务增量，投运转型实现提质增效。2022年，公司受益稳增长，工程承包业务实现营收9647.2亿元，同比增长7.9%；投运模式转型效能持续释放，业务毛利率升至8.6%，较2016年提高1.8pct。向2023年及更远期展望：（1）国内市场坚持稳字当头、稳中求进，公司作为基建综合龙头，有望继续受益基建高景气。（2）公司加快入水、扩能步伐，绿色环保板块2022年新签合同1906.6亿元，同比增长50.4%。（3）国际市场多点开花，公司2022年境外新签合同3060.5亿元，同比增长18.9%，连续四年居建筑央企之首，预将充分把握第三届“一带一路”高峰论坛机遇。 工程配套产业经营稳健，工业制造显现成长潜力。（1）规划设计咨询业务经营稳健，毛利率稳步提升。（2）隧道掘进机业务兼具成长性和定价权，与工程主业协同推进公司入水、扩能战略。（3）房产去库存成果初现，2022年销售额1295.6亿元，位列房企第15位，同比提升10位；房产存货周转率达0.26次，实现触底反弹。 经营质量稳中向好。（1）公司聚焦“两金”管控强化项目回款，2022年经营活动产生的现金流净额达561.3亿元，净现比1.77。（2）2021年以来公司出售多个项目公司，特许经营权资产规模趋于稳定，2022年发行国金中国铁建高速REIT，扩募机制打通运营类资产退出渠道，营运能力有望改善。 净资产结构有序调整，分红率有望提升。回顾公司降杠杆历程并梳理权益融资工具：“十三五”时期，公司依托永续类债务增厚权益约682.6亿元，实现快速降杠杆；“十四五”时期，公司积极引入社会资本参股子公司并压降永续类债务规模，有序调整净资产结构，稳杠杆并推动公司价值重估。向后展望，公司降杠杆压力有所缓解，经营现金流亦有改善，资本开支高峰已过，分红率后续有望提升。 中国特色估值体系建设方兴未艾，公司经营策略和市场审美将逐步趋同，尚处于估值上修的机遇期。预计公司2023年~2025年EPS为2.20/2.47/2.77元，PE为4.64/4.13/3.69倍，PB为0.44/0.40/0.37倍。 风险提示：基建投资不及预期，业绩不及预期，项目回款不及预期

     中国铁建(601186) 国之重器，基建“主力军”。中国铁建在工程承包业务基础之上，逐步开展了房地产开发、工业制造、物资物流、规划设计咨询、产业金融等业务，经营范围遍及全国及全球130多个国家和地区。近年来，公司营收/归母净利润稳步增长，分别由2018年的7301/179亿元提升至2022年的10963/266亿元，CAGR为10.7%/10.4%，其中工程承包业务贡献主要收入来源：2022年实现新签合同32450.01亿元，同比增长15.09%。 短期受益“稳增长”，长看“十四五”建设规划，需求景气度有望延续。 1）“稳增长”下基建仍为经济重要抓手：从资金端来看，2023年前5月专项债累计发行18100.89亿元，整体发行前置，同时，财政系统正组织申报2023年第二批专项债项目，其中专项债1.6万亿元，并且部分省份要求提前开展拟发债项目准备工作，有望做到早发行早使用；从投向看，截至6月10日，专项债投向前五的项目分别为产业园/综合基建/水务/医疗卫生/棚改，分别占比20%/11%/9%/9%/8%，基建项目仍为主要目标；2）交通基建长期有增量，优质交通网仍为“十四五”重点：公路投资2013年至今持续实现正增长，根据“十四五规划”，到2025年，仍有约15万公里通车里程目标需完成；铁路方面增速有所放缓，但高速铁路建设仍为未来发展重点；轨道交通投资整体稳定，项目审批较去年略有加快；3）“一带一路+外交大年”加速推动海外订单释放：2023年1-3月我国企业在“一带一路”沿线新签承包工程合同额255.4亿美元同增3.7%，完成营业额170.1亿美元同增6.5%，累计增速回正，呈现复苏迹象；中国—中亚峰会已于5月在西安举行，叠加近期各国首脑频繁访华交流，或为建筑国企出海发展新机遇。 肩负国家基建重任，多元运作激发经营活力。1）勇挑“两新一重”建设重任，传统与新兴基建齐头并进：传统基建方面，公司2022年新签铁路订单4902.02亿，同比增长30.20%，增速远超行业平均水平；新基建方面，2022年，公司新签电力与水利水运订单2034.97亿元，同比提升177%；2）高速REITs获批发行，释放存量资产活力：公司旗下渝遂高速REITs获批发行，募集规模达47.93亿元，树立西部首例REITs模范，该类REITs设立有助于建筑企业实现投资-建设-退出-再投资的闭环模式，并提高企业权益融资比例，置换存量负债，降低建筑企业整体负债率；3）铁建重工分拆上市：该次拆分拓宽公司融资渠道，使高端制造业务获市场重新定价；4）央企考核指标变革有望推动经营优化：根据新发布的2023年央企考核经营指标，原先的“两利四率”调整为“一利五率”，有望推动公司持续提高盈利质量。 投资建议：公司大力推进“两新一重”建设，风电、水利等新能源市场份额快速提升，有望贡献新业绩增量，同时，公司积极实施资本运作，通过分拆子公司拓宽融资渠道，并发行高速REITs，有效盘活存量资产。我们预计公司2023-2025年实现营业收入12256.58/13491.70/14732.71亿元，归母净利润302.65/336.57/371.38亿元。对应PE分别为4.39/3.95/3.58倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济大幅波动风险；国内基建投资增速下滑风险；国际化经营风险

     中国铁建(601186) 投资要点 公司前身是铁道兵，在高原铁路、高速铁路、高速公路、桥梁、隧道和城市轨道交通工程设计及建设领域确立了行业领导地位。中国铁建是全球最具实力、规模的特大型综合建设集团之一，2016年新签合同额首次突破万亿元大关，2019年新签合同额突破2万亿元，2022年《财富》“世界500强企业”排名第39位、“全球250家最大承包商”排名第3位、“中国企业500强”排名第11位。2022年铁建新签合同总额3.25万亿元，同比+15.09%。 基建业务：订单结构优化，水利及电力工程业务增长迅速。1-3月广义/狭义基建保持+10.8%/+8.8%的高增长，预计基建为今年经济增长的重要抓手。（1）工程承包业务：传统基建稳定发展，经营结构持续优化。2022年铁路/公路工程相关业务新签合同额比增长30.20%/52.29%，传统优势基建项目维持稳定增长。同时，公司订单结构持续优化，在矿山开采、水利水运、机场工程、电力工程等领域新签订单也有较大增幅，2022年水利水运工程/电力工程新签合同额分别同比增长95.27%/290.73%，水利及电力工程的贡献度显著增加。（2）非工程承包业务：加快非工程承包和新兴产业拓展，向“投建营”一体化转型。投资运营业务方面，公司旗下的中国铁建投资集团有限公司、中国铁建昆仑投资等公司业务领域涵盖了交通、市政、环保等多个领域，在高速公路运营等领域优势显著。2022年7月公司发行的国金中国铁建REIT上市构建“投资-建设-运营-出售”运作模式有助于盘活存量资产、优化经营指标；绿色环保业务方面，中国铁建聚焦流域治理、水环境综合治理、建筑垃圾资源化、抽水蓄能、海上风电等细分领域开展项目投资、建设、运营，坚持绿色低碳转型发展道路，绿色环保业务发展较快。 共建“一带一路”加速推进，公司22年海外新签规模位居八大央企之首。 （1）为落实“一带一路”倡议，铁建2018年推出“海外优先”战略，逐步形成了“3+5+N”的出海队形，协同作战，抱团出海。自2019年开始，中国铁建的海外新签合同额位居八大央企之首，2022年境外业务新签合同额3,060.5亿元，占新签合同总额的9.43%；（2）过往“一带一路”政策带动我国与沿线国家基建合作明显增加，今年是“一带一路”十周年，有望充分把握历史性机遇。 盈利预测与投资评级：当前公司估值水平处于历史中枢偏下位置，5月25日收盘价对应的PB-LF为0.568倍，对应PE-TTM为4.967倍，处于历史区间20-30%分位之间。当前稳增长主线清晰，基建链条景气维持高位，房建及房地产开发景气筑底复苏，“一带一路”相关政治、经济政策落地将提振建筑公司海外业务成长预期，国企改革加速推进，看好公司估值持续修复机会。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别293/332/366亿元，对应PE分别为4.6X/4.0X/3.7X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、“一带一路”提振海外业务不及预期、国企改革推进不及预期、新业务拓展不及预期的风险。