马应龙(600993) 投资新要点 公司发布2023年年度报告及2024年一季报。2023年实现营业收入31.4亿元，同比下降11.2%，实现归母净利润4.4亿元，同比下降7.4%。2024年Q1实现营业收入9.6亿元，同比增长14.7%，实现归母净利润2亿元，同比增长5.4%。公司去年Q4主动进行医药工业渠道调整并优化渠道库存，从2024年Q1数据来看，调整工作已经顺利完成。 优化线下渠道，提升渠道运营能力。公司深化营销组织调整，组建营销工作委员会，促进全渠道营销协同推进，提升营销协同效率；增设共建渠道部和广阔渠道部，拓展县域市场和下沉市场。针对核心品种品规归拢渠道，减少渠道一级经销商合作数量，优化与渠道经销商的合作方式，加强重点品种管控，规范产品市场秩序，渠道管控能力显著增强；加强营销中台支持，升级数字化营销，基本实现进销存全链路数据采集与跟踪，全面提升渠道管理质量。 持续拓展大健康业务。公司开发升级大健康产品80余个，创新开发马应龙八宝祛眼袋及祛皱抗衰2个核心功效组方。聚焦肛肠、眼科等战略关键领域，拓展和培育大健康重点品种。挖掘肛肠健康需求，联合发布《2023年湿厕纸新消费趋势白皮书》，开发上市小蓝湿厕纸、大白卫生湿巾等系列湿巾产品，实现卫生湿巾产品的全渠道布局。加快拓展马应龙八宝系列眼霜，2023年全年眼部健康产品销售收入实现稳定增长，其中马应龙八宝系列产品同比增长15%。通过调整大健康经营策略，聚焦重点单品推广，着力提升经营质量，大健康业务盈利能力明显增强。 估值 我们预计公司2024-2026年营收为36.2亿元、42.2亿元及49.2亿元；同时，预计公司2024-2026年归母净利润为5.2亿元、6.1亿元及7.1亿元，当前股价对应24年PE为22倍，维持“强于大市”评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险，成本价格波动的风险。

     马应龙(600993) 投资要点： 归母净利润高基数实现正增长，扣非归母净利润高增速。 公司24年Q1实现营收9.55亿元（+14.7%），归母净利润1.98亿元（+5.4%），扣非1.93亿元（+35.7%）。 费用端，24年Q1销售费用率19.87%（+3.14pct）、管理费用率3.11%（+0.21pct）、财务费用率-1.53%（-0.35pct）和研发费用率1.76%（-0.29pct）。 医药工业：优化存量结构，渠道梳理顺畅，核心产品库存大幅下降。 重点产品库存优化：23年麝香痔疮膏/麝香痔疮栓/痔炎消片/八宝眼膏/金玄痔科熏洗散产量分别下降11.7%/11.8%/30.6%/30.6%/29.9%，库存量分别下降86.1%/44.4%/49.6%/27.2%/51.8%。我们认为24年Q1动销良性。 线下渠道整合：渠道增设共建渠道部和广阔渠道部，拓展县域市场和下沉市场；核心品种品规归拢渠道，减少一级经销商数量，优化合作方式；加强营销中台支持，基本实现进销存全链路数据采集与跟踪。 品牌推广力度加强：通过“529肛肠健康日”、“66爱眼日”、“带着龙珠去旅行”等系列品牌活动，加大终端产品动销力度，聚焦重点连锁，强化营销策划和推广，23年重点终端产出同比增长17%。 线上营销平台覆盖：拓展线上全域营销，基本实现抖快平台全覆盖，积极发力品牌自播，自播金额同比增长超过100%。 大健康业务拓展：23年公司聚焦肛肠、眼科等战略关键领域，开发升级大健康产品80余个。肛肠领域，开发上市小蓝湿厕纸、大白卫生湿巾等系列湿巾产品。眼科领域，创新开发马应龙八宝祛眼袋及祛皱抗衰2个核心功效组方，拓展马应龙八宝系列眼霜，全年眼部健康产品销售收入实现稳定增长，其中马应龙八宝系列产品同比增长15%。 服务与商业：打造马应龙肛肠全产业链的重要支点 医疗服务：1.马应龙肛肠连锁医院覆盖武汉、北京、西安、大同等地。2.加快布局肛肠诊疗中心共建，截至2023年已签约80家诊疗中心。3.打造移动健康云平台“小马医疗”。医药商业：医药零售与医药批发并进。 盈利预测与投资建议 我们预测24/25/26年公司营收为35.7/40.5/45.1亿元，增速为14%/13%/11%；24/25/26年净利润为5.6/6.5/7.4亿元，增速为25%/17%/14%。给予公司2024年23倍PE，市值为127.9亿，对应目标价格为29.7元，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售和推广不及预期风险;行业竞争加剧风险;产品价格波动风险;成本上涨风险。

     马应龙(600993) 投资要点： 全年和Q4业绩承压，扣非净利下滑超两成。 公司2023年全年实现营收31.4亿元，同比下降11.2%；归母净利润4.4亿元，同比下降7.4%；扣非归母净利润3.5亿元，同比下降23.6%。单Q4收入6.9亿，同比下降7.6%；归母净利润0.3亿，同比下降60.5%；扣非归母净利润-0.1亿，同比下降116.3%。 分板块看，23年医药工业端收入18.3亿元，同比下降11.5%。其中治痔类产品收入12.9亿元，同比下降13.2%；皮肤类产品收入1.2亿元，同比下降1.2%；眼科类产品收入0.3亿元，同比下降43.9%；其他药品和大健康产品收入3.9亿元，同比下降3.5%。医疗服务收入3.5亿元，同比增长33.3%；医药商业收入10.9亿元，同比下降19.7%。 医药工业：优化存量结构，渠道梳理顺畅，核心产品库存大幅下降。 重点产品库存优化：23年麝香痔疮膏/麝香痔疮栓/痔炎消片/八宝眼膏/金玄痔科熏洗散产量分别下降11.7%/11.8%/30.6%/30.6%/29.9%，库存量分别下降86.1%/44.4%/49.6%/27.2%/51.8%。 线下渠道整合：渠道增设共建渠道部和广阔渠道部，拓展县域市场和下沉市场；核心品种品规归拢渠道，减少一级经销商数量，优化合作方式；加强营销中台支持，基本实现进销存全链路数据采集与跟踪。 品牌推广力度加强：通过“529肛肠健康日”、“66爱眼日”、“带着龙珠去旅行”等系列品牌活动，加大终端产品动销力度，聚焦重点连锁，强化营销策划和推广，23年重点终端产出同比增长17%。 线上营销平台覆盖：拓展线上全域营销，基本实现抖快平台全覆盖，积极发力品牌自播，自播金额同比增长超过100%。 大健康业务拓展：23年公司聚焦肛肠、眼科等战略关键领域，开发升级大健康产品80余个。肛肠领域，开发上市小蓝湿厕纸、大白卫生湿巾等系列湿巾产品。眼科领域，创新开发马应龙八宝祛眼袋及祛皱抗衰2个核心功效组方，拓展马应龙八宝系列眼霜，全年眼部健康产品销售收入实现稳定增长，其中马应龙八宝系列产品同比增长15%。 服务与商业：打造马应龙肛肠全产业链的重要支点 医疗服务：1.马应龙肛肠连锁医院覆盖武汉、北京、西安、大同等地。2.加快布局肛肠诊疗中心共建，截至2023年已签约80家诊疗中心。3.打造移动健康云平台“小马医疗”。医药商业：医药零售与医药批发并进。 盈利预测与投资建议 由于23年业绩调整，我们将24/25年公司营收由38.8/43.2亿元下调为35.7/40.5亿元，预测26年营收为45.1亿元，增速为14%/13%/11%；将24/25年公司净利润由6.1/6.6亿元调整为5.6/6.5亿元，预测2026年净利润为7.4亿元，增速为25%/17%/14%。给予公司2024年23倍PE，市值为127.9亿，对应目标价格为29.7元，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售和推广不及预期风险;行业竞争加剧风险;产品价格波动风险;成本上涨风险。

     马应龙(600993) 投资要点 事件：马应龙发布2023年年报，2023年公司实现营收31.4亿元，同比下滑11.2%；实现归母净利润4.4亿元，同比下滑7.4%；实现扣非归母净利润3.5亿元，同比下滑23.6%。 医药工业因渠道调整、渠道库存优化等影响收入同比下滑明显。2023年公司营业收入31.4亿元（-11.2%），实现归母净利润4.4亿元（-7.4%）；单Q4实现营业收入6.9亿元（-7.6%），实现归母净利润2487万元（-60.2%），主要由于Q4医药工业调整渠道、主动优化渠道库存等影响，同时Q4销售费用及相关薪酬结算较Q1-3更为集中，利润端承压明显。2023年公司医药工业主营业务收入18.3亿元（-11.5%），主要由于工业端优化存量结构、管控渠道秩序所致。渠道管理成效显著，截至2023年末母公司应收账款及应收票据金额较年初下降35.8%，存货金额减少22.4%。2023Q4公司经营活动产生现金流净额5.3亿元，金额较大主要为公司强化现金流管理，实施两金压降，进一步加大现金回款力度，同时部分大额存单到期收回等所致。 肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心有望带来新增长。截至2022年3月，马应龙旗下拥有6家直营连锁肛肠专科医院，整体规模跻身国内肛肠连锁医院前列，2023年公司持续提升直营医院经营质量，直营医院盈利能力得到改善；同时，截至2023年公司累计签约80家肛肠诊疗中心共建项目，年内新增18家，在肛肠专科标准化建设、肛肠诊疗技术系统培训及规范、疑难病远程会诊等方面为县级医院提供全方位服务。预计随着公司共建肛肠诊疗中心的逐步拓展，公司医疗服务板块有望保持稳健增长。 医药商业不断探索新模式，业务结构持续优化。医药商业业务是公司传统业务，2023年持续优化业务结构，实现收入10.9亿元（-19.7%）。目前，公司医药商业板块整合线下实体药店、网上药店、医药物流等业务，由传统药品生产企业向肛肠健康方案提供商转型升级，促进线上线下全渠道运营。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营业收入分别为32.4亿元、35亿元和38.6亿元，归母净利润分别为5.1亿元、5.9亿元和7亿元，EPS分别为1.17元、1.36元和1.62元，对应PE分别为21倍、18倍和15倍。看好公司长期发展，首次覆盖，建议积极关注。 风险提示：原材料价格或大幅波动风险，提价不及预期风险，竞争加剧风险。

     马应龙(600993) 事件: 2024年4月12日，马应龙发布2023年年报：2023年公司实现营收31.37亿元（同比-11.20%），实现归母净利润4.43亿元（同比-7.38%），实现扣非归母净利润3.52亿元（同比-23.61%）。 投资要点: 优化线下渠道，提升渠道运营能力。根据公司年报，2023年公司深化营销组织调整，增设共建渠道部和广阔渠道部，拓展县域市场和下沉市场。针对核心品种品规归拢渠道，减少渠道一级经销商合作数量，优化与渠道经销商的合作方式，加强重点品种管控，规范产品市场秩序，渠道管控能力显著增强。预计受营销调整的短期影响，2023年医药工业主营业务收入18.34亿元，同比下降11.52%。 2023年经营性现金流大幅提升，应收账款恢复良性。截至报告期末，马应龙母公司应收账款及应收票据金额较期初下降35.83%，存货金额较期初减少22.41%，经营性现金流净额同比大幅提升。 2023年公司加快布局肛肠诊疗中心共建。整合医药制造、医疗服务等多方资源，年内新增签约诊疗中心18家，累计签约80家。 2023年大健康业务聚焦重点单品，盈利能力明细增强。聚焦肛肠、眼科等战略关键领域，拓展和培育大健康重点品种。开发上市小蓝湿厕纸、大白卫生湿巾等系列湿巾产品，实现卫生湿巾产品的全渠 道布局。2023年大健康业务聚焦重点单品推广，大健康业务盈利能力明显增强。 盈利预测和投资评级基于2023年财报变化，我们将2024-2026年公司归母净利润预测调整为5.64/6.86/8.31亿元，对应当前股价PE为19/16/13倍。马应龙麝香痔疮膏、马应龙麝香痔疮栓在治痔药品领域具有较强的消费者粘性，且强化渠道管控后能够进一步促进营销效率提高，看好公司治痔药品短期恢复及长期增长，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济发展不及预期；诊疗中心建设进度低于预期；行业竞争加剧；治痔类产品终端动销不及预期；医药政策风险等。

     马应龙(600993) 投资要点： 医药工业：深耕厚植治痔类产品，品牌力居首：1.马应龙以麝香痔疮膏、麝香痔疮栓、痔炎消片、地奥司明片和金玄痔科熏洗散为代表的治痔系列药品销售额持续增长，保持市场领先地位。2.内服+外用多维布局，多种规格产品为不同渠道和患者提供多样化选择。3.痔疮膏/栓与同类产品相比价格优势显著，具备提价空间和潜力。4.眼科产品马应龙八宝眼膏和皮肤科产品龙珠软膏等特色产品，以及“械食卫妆消”大健康产业，有望成为业绩增长新驱动力。 医疗服务：医院+诊疗+平台，打造肛肠健康生态圈：1.马应龙肛肠连锁医院规模全国领先，地域覆盖武汉、北京、西安、大同等地，拥有床位800多张。专家团队经验丰富，打造诊疗和科研专业化医院。2.与医疗机构共建肛肠诊疗中心，截至2023年中报公司已签约72家诊疗中心，优势互补探索综合服务的新型合作模式。3.打造移动健康云平台“小马医疗”，不断扩大公司影响力。2023年H1，医疗服务收入为1.41亿元，同比增长64.41%，看好后续发展态势。 医药商业：品牌厂家、医药物流与连锁药店“三位一体”：公司医药零售以线下零售药房为依托，以线上业务创新发展为平台协同发展；医药物流深耕湖北辐射全国，构建医药物流配送网。 盈利预测与投资建议：我们预测2023/2024/2025年公司营收分别为32.37/38.78/43.23亿元，增速为-8%/20%/11%。2023/2024/2025年公司归母净利润分别为5.07/6.14/6.64亿元，增速为6%/21%/8%。我们看好马应龙治痔类产品的品牌力以及“医+药+养”全产业链的发展潜力，给予公司2023年25倍PE，市值为126.8亿，对应目标价格为29.43元。首次覆盖，给“买入”评级。 风险提示：产品销售和推广不及预期风险;行业竞争加剧风险;产品价格波动风险;成本上涨风险。