宝丰能源(600989) 主要观点： 事件描述 3月21日晚，宝丰能源发布2023年报，全年实现营收291.36亿元，同比增加2.48%，实现归母净利润56.51亿元，同比减少10.34%；实现扣非净利润59.49亿元，同比减少11.46%，基本每股收益0.77元。 四季度焦炭板块短暂承压，宁东三期爬坡带来增量 公司第四季度实现营收87.35亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；归母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.70%；扣非净利润18.03亿元，同比+85.53%，环比+5.45%。四季度收入利润均实现环比提升。公司第四季度量增明显，宁东三期100万吨/年烯烃项目于9月中旬投入试生产且运行稳定，四季度爬坡带来烯烃产量的环比增加。从公司披露的经营数据来看，焦炭的产量/销量环比增加3.28/1.83万吨，聚烯烃的产量/销量环比增加15.14/20.02万吨。其余产品量环比变动基本持平。 价格价差方面，根据公司经营数据披露，主要产品PE/PP/焦炭/改质沥青/MTBE第四季度均价（不含税）7013.29/6744.58/1683.16/4677.89/6090.68元/吨，环比分别-2.71%/+0.90%/13.60%/8.02%/-11.82%。而根据我们对市场价格的跟踪，主要产品价差焦炭-精煤/聚乙烯(HDPE)-乙烯/聚乙烯(LLDPE)-乙烯/聚丙烯-丙烯/乙烯及丙烯-甲醇/甲醇-煤炭环比分别为-83.82%/-26.54%/-30.77%/165.43%/523.76%/46.51%。 焦炭板块四季度经历了钢材需求不佳带来的价格下滑以及年尾的供应收缩带来的价格提涨。成本端，前三季度受房地产支撑不佳以及澳煤进口放量、煤矿事故频发等因素影响，煤炭价格整体下跌。第四季度由于安全事故频发、恶劣天气等因素带来的供应紧缺，煤炭价格有所回升，从而导致四季度焦炭板块有所承压。烯烃板块延续弱势。2024年初以来，煤炭及焦炭价格回落，焦炭板块盈利有所收窄，烯烃盈利改善明显。 多方面精益管控成本，宝丰能源不断验证自身α 煤炭采购来源持续优化。公司原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影响较大。根据公司披露，2023年全年气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油平均采购单价同比-19.06%/-25.16%/+0.38%/-9.86%。报告期内，公司煤炭储运系统建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效率明显提升。从采购源头来看，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商结构，降低入炉煤成本。针对周边地区焦煤价格较高的情况，公司积极拓展价格较低的中蒙边境策克口岸煤和新疆煤，全年采购口岸煤57.17万吨，较2022年增加了约52万吨；采购疆煤356.7万吨，较2022年增加了304.75万吨。 综合能耗进一步下降。报告期内，公司完成节能项目15项，主要用能单位节能29万吨标准煤，综合能耗下降2.55%；烯烃二厂单位产品综合能耗396.72kgce/t，创历史新低。 费用控制方面，公司全年销售费用占比同比+0.73pct，管理费用占比同比+6.42pct，财务费用占比同比+2.92pct，公司费用整体略有上涨。 资本开支持续投入，项目储备充足 公司2023年多项目建设，新增产能众多。据公司公告称，20万吨/年苯乙烯项目已于2023年8月2日正式投料试车；宁东三期100万吨/年烯烃项目已于2023年9月中旬投入试生产，目前试生产运行稳定；25万吨EVA工段已于2023年2月投入试生产；内蒙古300万吨/年煤制烯烃项目顺利建设中，当前建设进程过半；宁东四期50万吨煤制烯烃项目于2023年8月进入拟审批阶段，目前已纳入公司2024年年度预算。其中，内蒙古一期项目是公司未来两年成长性的保障，该项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为300万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃，也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目。新项目烯烃单耗显著较原有项目降低。其次，内蒙古项目靠近煤炭原料资源丰富的内蒙古地区，将显著降低原料运输成本。内蒙项目使公司平均成本进一步降低。项目仅18个月建成，预计将于2024年下半年建成投产。长期来看，待上述各项目顺利建设、达标达产后，公司将拥有700万吨焦炭以及670万吨煤制烯烃产能，同时配套50万吨EVA等高端产品产能，产品矩阵得到进一步丰富。 投资建议 我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。2024年内蒙古项目一期落地将显著增加公司竞争力，未来成长空间广阔。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为88.09、125.12、133.67亿元(焦炭板块略下调盈利，2024-2025原值104.22、149亿元)。对应PE分别为12.99、9.14、8.56倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新建项目建设进度不及预期； （2）原材料及产品价格大幅波动； （3）宏观经济下行。

     宝丰能源(600989) 成本优势致盈利保持韧性，内蒙烯烃项目贡献高成长，维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入291.4亿元，同比+2.5%；实现归母净利润56.5亿元，同比-10.3%；实现扣非后归母净利润59.5亿元，同比-11.5%。单Q4来看，公司实现营业收入87.3亿元，环比+19.5%；实现归母净利润17.6亿元，环比+7.7%，实现扣非后归母净利润18亿元，环比+5.5%。在烯烃、焦炭价格走弱的情况下，公司凭借高销量、低成本使得盈利保持韧性，根据年报业绩及项目进展情况，我们维持2024-2025年盈利预测并新增2026年预测， 51.4%/+44.5%/+20.1%；EPS为1.17/1.69/2.02元，对应当前股价PE为13.4/9.3/7.7倍。未来烯烃、焦炭下游需求有望改善，油价高位下公司的成本优势进一步凸显，叠加内蒙烯烃项目贡献高成长，看好公司未来业绩释放，维持“买入”评级。 烯烃盈利有所改善，焦化业务需求有望修复 （1）烯烃方面：2023年聚乙烯/聚丙烯销量分别为83.3/75.3万吨，同比+18.2%/+14.1%，销售均价分别为7083.5/6758.9元/吨，同比-5.1%/-8.6%；气化原料煤均价616.8元/吨，同比-19%，在聚烯烃价格表现弱势的情况下，聚烯烃销量增长及原材料价格下跌一定程度上对冲了聚烯烃价格下跌对业绩的影响，2023年公司聚烯烃产品营收为140.4亿元，同比+20.1%，毛利率为30.3%，同比+2.20pct。（2）焦炭方面：2023年焦炭销量697.6万吨，同比+12.3%，销售均价1574.8元/吨，同比-22.9%，炼焦精煤采购均价为1239.9元/吨，同比-25.2%，焦炭价格下滑拖累焦炭业务业绩，2023年公司焦化产品营收为111.8亿元，同比-14.6%，毛利率为29%，同比-6.7pct。展望后市，2024年以来，布油价格在75-87美元/桶的相对高位运行，对聚烯烃价格形成支撑，伴随国内经济稳增长，聚烯烃景气度有望恢复，且地产筑底修复和基建稳定增长预期有望支撑钢铁需求，焦炭供需关系有望边际改善。 内蒙烯烃项目建设持续推进，产能释放有望抬升公司利润中枢 （1）烯烃方面：公司宁东三期煤制烯烃与C2-C5及混合烃类增值利用项目建成投产，新增甲醇产能150万吨/年、新增烯烃产能100万吨/年、新增聚乙烯和聚丙烯产能90万吨/年，项目投产后公司聚乙烯和聚丙烯产品产能+75%；25万吨/年EVA装置于2024年2月初投入试生产；内蒙一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目2023年启动建设，报告期内建设进程过半；（2）煤炭方面：2023年公司煤炭产能合计新增196万吨/年，较2022年+24%；（3）精细化工方面：公司20万吨/年苯乙烯项目建成投产，精细化工产能+24%。伴随重大项目持续推进，公司产能有望进一步释放，进而抬升利润中枢。 风险提示：产品价格下跌；原材料价格上涨；新建项目不及预期等风险。

     宝丰能源(600989) 2023年公司实现归母净利润56.51亿，同比-10.34% 2023年公司实现营业收入291.36亿元，同比+2.48%；实现归母净利润56.51亿，同比-10.34%，扣非归母净利润59.49亿元，同比-11.46%。其中，公司四季度实现营收87.35亿元，归母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.7%，公司经营业绩稳步改善。 原料成本下滑，油/煤比价稳定 2023年公司主要原料价格明显下滑，气化煤、焦煤、动力煤采购价格分别为617/1240/465元/吨，同比-19%/-25%/-22%。从原油/煤炭比价来看，2023年均值为6.49，较2022年恰好持平。 主要产品量增价减：聚乙烯/聚丙烯/焦炭实现销量83.25/75.28/697.55万吨，同比+18%/14%/12%；受原料价格下滑的影响，产品价格7083/6759/1575元/吨，同比-5%/-9%/-23%。 降本增效持续发力，打造低成本壁垒 积极拓宽煤炭采购渠道，降低入炉成本：针对周边地区焦煤价格较高的情况，积极拓展价格较低的中蒙边境策克口岸煤和新疆煤，2023年全年采购口岸煤57万吨，同比+52万吨；采购疆煤357万吨，同比+305万吨。 公司完成节能项目15项，主要用能单位节能29万吨标煤，综合能耗下降2.55%，烯烃二厂单位产品综合能耗创历史新低，在中国石油和化工联合会发布的“2022年度石油和化工行业重点产品能效领跑者标杆企业名单”中，公司位列中国煤制烯烃行业第一名；“2022年度石油和化工行业重点产品水效领跑者标杆企业名单”中，公司位列中国煤制烯烃行业第二名。 重点项目稳步推进，内蒙项目助力高速成长 公司重点项目稳步投产：宁东3#100万吨煤制烯烃项目投产，新增甲醇产能150万吨/年、新增烯烃产能100万吨/年、新增聚乙烯和聚丙烯产能90万吨/年，20万吨/年苯乙烯装置投产；煤矿产能核准新增100万吨/年；25万吨/年EVA装置于2024年2月投产。 内蒙项目如期推进：一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目于2023年启动建设，当年建设进程过半，计划于2024年投产。盈利预测与估值：考虑公司经营逐步改善及新项目投产带来的业绩增量，给予公司2024/2025年归母净利润预测95/152亿元，新增2026年业绩预测170亿，2024年3月22日市值对应PE分别为12/8/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格波动风险；市场竞争加剧风险；项目投产不及预期风险。

     宝丰能源(600989) 事件: 2024年3月22日，宝丰能源发布2023年报：2023年公司实现营业收入291.36亿元，同比增长2.48%；实现归属于上市公司股东的净利润56.51亿元，同比减少10.34%；加权平均净资产收益率为15.72%，同比下降3.85个百分点。销售毛利率30.40%，同比减少2.47个百分点；销售净利率19.39%，同比减少2.78个百分点。 其中，公司2023Q4实现营收87.35亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；实现归母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.70%；ROE为4.67%，同比增加1.93个百分点，环比增加0.12个百分点。销售毛利率30.93%，同比增加9.64个百分点，环比减少3.49个百分点；销售净利率20.15%，同比增加6.76个百分点，环比减少2.20个百分点。 投资要点: 烯烃板块销量及盈利双增，焦化板块盈利下行 2023年，公司烯烃三期项目投产，烯烃销量增加，叠加煤价下行盈利修复，公司烯烃板块同比增长，但受到焦炭价格大幅下行影响，焦化产品毛利下行，影响公司整体盈利。2023年，公司聚乙烯平均单价7083.48元/吨，同比下降5.09%；聚丙烯平均单价6758.90元/吨，同比下降8.60%；焦炭平均单价1574.76元/吨，同比下降 22.86%。原材料方面，2023年公司气化原料煤平均采购单价为616.76元/吨，同比下降19.06%；炼焦精煤平均采购单价为1239.91元/吨，同比下降25.16%；动力煤平均采购单价为464.78元/吨，同比下降21.78%。公司烯烃产品实现营业收入140.38亿元，同比增长20.13%，毛利率30.25%，同比增加2.20个百分点；焦化产品实现营业收入111.83亿元，同比减少14.62%，毛利率29.02%，同比下降6.67个百分点；精细化工产品实现营业收入36.70亿元，同比增加5.68%，毛利率35.51%，同比下降3.12个百分点。 期间费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.29%/2.64%/1.48%/1.12%，同比+0.04/+0.26/+0.95/0.30pct，销售、管理费用增加主要系产品产销量增加，管理人员人工成本增加；财务费用增加主要系公司新建项目投产后，借款利息费用同比上涨；公司高度重视新产品研发，加大研发投入，研发费用同比大幅增长。2023年，公司经营活动产生的现金流量净额为86.93亿元，同比增加31.19%，主要系公司销售货款增加。2023年公司销售商品、提供劳务收到的现金为304.24亿元，同比增长26.77亿元。 三期烯烃项目投产带来增量，煤价下行看好一季度业绩 2023Q4，公司实现归母净利润87.35亿元，同比+17.90亿元，环比+14.24亿元；其中实现毛利润27.02亿元，同比+12.23亿元，环比+1.85亿元。公司营收及毛利润增加，主要系烯烃三期项目投产，产品销量增长。2023Q4，公司聚乙烯销量为29.53万吨，同比+75.46%，环比+50.82%；聚丙烯销量为26.87万吨，同比+70.49%，环比+63.05%；焦炭销量为178.94万吨，同比+4.02%，环比+1.03%。据wind数据，2023Q4聚乙烯均价为8242元/吨，同比-2.93%，环比-1.32%，价差为3932元/吨，同比+93.39%，环比-11.63%；聚丙烯均价为7720元/吨，同比-4.08%，环比+1.76%，价差为3410元/ 吨，同比+114.40%，环比-7.43%；焦炭均价2142元/吨，同比-15.23%，环比+12.83%；焦煤均价2273元/吨，同比-1.72%，环比+21.50%。期间费用方面，2023Q4年公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.27/2.60/0.79/1.54亿元，同比+0.06/+0.81/+0.63/+0.95亿元，环比+0.07/+0.12/-1.87/+1.02亿元。 据wind数据，2024年一季度以来（截至2024年3月21日），聚乙烯价格为8237元/吨，同比-1.56%，环比-0.06%，价差4142元/吨，同比+26.82%，环比+5.34%；聚丙烯价格为7656元/吨，同比-3.72%，环比-0.83%，价差3561元/吨，同比+24.95%，环比+4.43%；焦炭价格为2051元/吨，同比-18.73%，环比-4.24%，价差-912元/吨，同比-70.06%，环比-3.42%。煤价下行烯烃价差持续修复，看好公司一季度业绩增长。 多个项目有序推进，看好公司长期成长性 烯烃方面：2023年公司宁东三期煤制烯烃与C2-C5及混合烃类增值 利用项目建成投产，该项目是全球第一套利用中科院大连化物所第三代100万吨级DMTO装置的烯烃项目，新增甲醇产能150万吨/年、新增烯烃产能100万吨/年、新增聚乙烯和聚丙烯产能90万吨/年。项目投产后，公司聚乙烯和聚丙烯产品产能增长75%。公司25万吨/年EVA装置于2024年2月初投入试生产。内蒙一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目2023年启动建设，当年建设进程过半。煤焦方面：2023年，经政府相关部门验收、核准，公司马莲台煤矿、红四煤矿共新增煤炭产能100万吨/年；公司参股的红墩子煤业公司240万吨/年红二煤矿建成投产，公司煤炭权益产能增加96万吨/年。2023年公司煤炭产能合计新增196万吨/年，增长24%。丁家梁煤矿项目取得采矿许可证。精细化工方面：公司20万吨/年苯乙烯项目建成投产，精细化工产能增长24%。 发布2024年员工持股计划，彰显公司发展信心 2024年3月14日，公司发布2024年员工持股计划（草案），本员工持股计划的参与对象为公司部分董事（不含独立董事）、高级管理人员、中高层管理人员、核心业务（技术）骨干及董事会认为需要激励的其他人员。本员工持股计划的受让部分的参与人数不超过30人，其中董事（不含独立董事）、高级管理人员不超过4人，合计受让的股份总数不超过1954.35万股，约占公司当前总股本的0.27%。本员工持股计划首次受让部分的考核年度为2025年-2028年四个会计年度，每个会计年度考核一次，以公司2024年营业收入为基数，2025-2027年营业收入增长率分别不低于20%、30%、40%、50%；或以前一年营业收入为基数，2025-2027年收入增长率分别不低于20%、8.33%、7.69%、7.14%。股票激励目标充分彰显公司长期发展信心。 工艺技术持续优化，降低原料能源单耗 提高效率方面，公司煤炭储运系统建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效率明显提升。甲醇二厂产量再创历史新高。2023年烯烃二厂总液收率41.78%，比2022年上升0.60个百分点。节约成本方面，精准安排用电计划，降低峰时用电比例；精心策划电力交易方案，灵活运用电力“日融合交易”策略，增加偏差结算收益；主动协调，加大新能源电量采购；全年新能源电量达到下网电量的36.44%，同比上升13.56%；综合电价（含税）比2022年下降0.0215元/千瓦时。新建的6套干熄焦装置全部投入运行（其中2022年建成一套，报告期建成投产5套），全年利用余热生产蒸汽180万吨。完成气化细渣压滤项目技术改造，每年减少气化细渣处置成本约720万元。煤炭供应方面，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商结构，降低入炉煤成本。针对周边地区焦煤价格较高的情况，积极拓展价格较低的中蒙边境策克口岸煤和新疆煤，全年采购口岸煤57.17万吨，较2022年增加了约52万吨；采购疆煤356.7万吨，较2022年增加了304.75万吨，2023年外购原料煤 质量合格率95.73%，较2022年提升了2.92个百分点，达到近五年最高水平。 盈利预测和投资评级 预计公司2024-2026年归母净利润分别为84.17、138.89、158.08亿元，对应PE分别13.6、8.2、7.2倍，公司是煤制烯烃龙头企业，多项目有序推进，看好公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材

     宝丰能源(600989) 投资要点 事件：公司发布2024年员工持股计划草案，拟募集资金总额不超过1.49亿元，参与对象为公司（含子公司）部分董事、高级管理人员、中高层管理人员、核心业务（技术）骨干等，总人数不超过30人。 推出员工持股计划共享经营成果，大股东增持彰显发展信心。1）此次员工持股计划参与对象主要为公司董事、中高层管理人员及核心技术骨干，参与人数不超过30人，总金额不超过1.49亿元。其中股票来源为公司回购专用账户中的股票，购买价格为7.6元/股，不低于草案公布前1个交易日股票交易均价的50%。本次员工持股计划存续期为60个月，受让股票共分为四期解锁，每期解锁25%，解锁条件与公司营收增长目标挂钩，其中以2024年公司营业收入为基数，2025-2028年公司营收入增长率需分别不低于20%/30%/40%/50%。此次员工持股计划的出台，使得公司核心骨干成员能够共享公司经营成果，有助于进一步增强公司管理团队的凝聚力。2）此外，出于对公司持续盈利能力和综合实力提升的预期，公司控股股东宝丰集团于24年1月31日发布增持计划，拟增持公司股票1~2亿元，进一步彰显了长期发展信心。 煤制烯烃维持较优表现，焦化业务静待需求修复。1）煤制烯烃：受春节假期等因素扰动，24Q1以来聚烯烃产品价格有所回落，但与此同时动力煤价格中枢也有所下移，根据百川盈孚统计，截至3月13日，HDPE/PP最新价格为8150/7300元/吨，较年初下降45/200元/吨，动力煤最新价格为905元/吨，较年初下降21元/吨。综合来看，煤制烯烃盈利小幅收窄，但整体仍然维持较优表现。2）双焦：短期内受下游钢厂去库影响，焦炭价格承压下行，截至3月12日，焦炭现货价为1825元/吨，较年初下滑约250元/吨。向后看，随着钢厂库存去化以及终端消费复苏，焦炭供需关系有望边际改善。 宁东三期项目顺利投产，内蒙古项目有望打开成长空间。随着宁东三期烯烃项目的顺利投产，公司聚烯烃产能持续扩张，截至23年底，公司烯烃产能达到220万吨，甲醇产能达到590万吨。与此同时，公司25万吨EVA装置也已建成，目前正在进行试车工作，内蒙古一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目正在有序推进，预计将于今年四季度建成投产，届时公司烯烃产能将达到520万吨，将位居我国煤制烯烃行业第一位。 盈利预测与投资评级：综合考虑项目投产节奏，我们调整公司2023-2025年归母净利润为57/92/149亿元（此前为58/92/130亿元），按照3月13日收盘价计算，对应PE为19.5/12.2/7.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、产品需求不及预期、项目投产不及预期