中国黄金(600916) 23/24Q1 归母净利同增 27.20%/21.09%。 23 年公司实现营收 563.64 亿元/+19.61%， 毛利率 4.13%/+0.23pct，归母净利润实现 9.73 亿元/+27.20%。 拆分单季看， 23Q4 公司实现营收150.51 亿元/+31.62%， 毛利率 3.84%/-0.29pct， 归母净利润实现 2.33 亿元/+53.71% 。 24Q1 公司 实现 营收 182.51 亿元 /+13.08% ， 毛利 率4.09%/+0.11pct， 归母净利润实现 3.63 亿元/+21.09%。 据公告， 公司拟每十股派发 4.5 元。 23 年加盟店净开 617 家， 开店顺利。 23 年公司加强加盟业务拓展， 截止 23 年末中国黄金净开店 615 家，总门店达到 4257 家， 其中自营店 103 家（ 净关闭 2 家）， 加盟店 4154 家（ 净开店 617 家）， 24Q1 公司总门店数达 4265 家， 其中自营店/加盟店净开店 0/8 家， 至 103/4162 家。 展望 24Q2-Q4， 据公司公告拟有 6 家直营店和 216 家加盟店开店计划， 新增门店主要集中在华东、 华中区域。 黄金产品和品牌加盟费表现良好。 分产品来看， 黄金产品/K 金珠宝分别实现营收 554.85/3.56 亿元，同比 20.09%/-26.51%， 毛利率分别为 3.67%/18.30%， 同比 0.36/-3.86pct，品牌使用费/管理服务费实现 1.10/0.84 亿元， 同比 40.67%/-10.33%。 黄金产品以“文化传承+时尚演绎” 为主旨， 撬动承福金、 K 派金、 玲珑金及“国宝金” 等产品更新升级。 分销售模式看， 直销/经销模式分别实现营收 329.35/231.00 亿元， 同比 15.41%/26.08%%， 实现毛利率2.81%/5.93%， 同比+0.35/-0.10pct， 直销渠道加强银邮业务建设， 完成《葵卯年》 邮票金及金砖项目， 同时成功中标《甲辰年》 邮票金项目，完成双品牌第五套《生肖金》， 电商渠道自营店铺和线上授权店铺双管齐下， 加强直播业务培育。 费用端稳定， 净利率提升。 23 年销售/管理/财务/研发费用率为 0.88%/0.33%/0.04%/0.05%， 同比 -0.07/0.02/-0.02/-0.01pct， 24Q1 销 售/ 管 理/ 财 务/ 研 发费 用 率 为0.70%/0.20%/0.07%/0.02%， 同比 0.07/-0.03/0.03/-0.03pct， 整体控费良好， 23/24Q1 实现净利率 1.73%/2.00%， 同比+0.10/+0.13pct。 盈利预测与投资建议 23 年加盟开店超预期， 我们调整盈利预测， 预计 2024-2026 年公司营收为 636.75/706.91/784.69 亿元（ 前值 24-25 年为 622.22/691.75 亿元）， 由于金价上行对投资类产品需求占比提升或将影响毛利率， 我们调整利润预测， 预计 24-26 年归母净利润为 12.10/15.40/17.67 亿元（ 前值 24-25 年为 12.46/15.09 亿元）。 当前价格对应 24/25 年 PE16/12x， 维持“买入” 评级。 风险提示 金价波动风险， 竞争加剧的风险， 渠道拓展不及预期， 股票大额解禁风险， 培育钻板块不及预期风险

     中国黄金(600916) 公司2023年经营业绩稳健增长，2024Q1利润增速亮眼 公司发布年报、一季报：2023年实现营收563.64亿元（同比+19.6%，下同）、归母净利润9.73亿元（+27.2%）；2024Q1营收182.51亿元（+13.1%），归母净利润3.63亿元（+21.1%）；此外，公告拟每10股派发现金红利4.50元。我们认为，公司作为国字头品牌，全产业链布局深筑黄金品类竞争优势，深度绑定省代有望促进持续成长。我们维持公司2024-2025年盈利预测不变并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为11.99/13.88/15.96亿元，对应EPS为0.71/0.83/0.95元，当前股价对应PE为15.9/13.7/11.9倍，维持“买入”评级。 抓住黄金品类高景气机遇实现增长，盈利能力稳中有升 分产品看，2023年公司黄金产品/K金珠宝类产品/品牌使用费/管理服务费分别实现营收554.9/3.6/1.1/0.8亿元，同比+20.1%/-26.5%/+40.7%/-10.3%；分渠道看，2023年公司直销/经销分别实现营收329.4/231.0亿元，同比+15.4%/+26.1%。盈利能力方面，2023年公司综合毛利率为4.1%（+0.2pct），销售/管理/财务费用率分别为0.9%/0.3%/0%。2024Q1，公司抓住黄金品类高景气机遇实现增长；综合毛利率为4.1%（+0.1pct），销售/管理/财务费用率分别为0.7%/0.2%/0.1%，整体盈利能力稳中有升，主要系规模效应凸显以及产品力提升见效。 渠道端深耕细作夯实基本盘，大力实施专业化战略 （1）渠道：2023年公司净增门店615家，期末门店总数达4257家，渠道扩张速度显著提升；主要销售渠道持续深耕细作、精益求精，夯实经营业绩基本盘。（2）产品：联合创新、跨界合作，提升产品力；发挥“产品领导小组”的引领能力，培育自身设计团队、丰富自有IP文化、牵引产业链、价值链焕发活力。（3）品牌：品牌管理做到印记鲜明、系统运作，提高含金量。用好用足国家队高端资源，把品牌推广向线下延展、向市场一线推动，加快打造品牌立体式传播。（4）新兴业务：以培育钻石等新兴业务深化产业链协同，培育更多新质生产力。 风险提示：市场竞争加剧；金价波动；新品不及预期；被监管约谈的相关风险。

     中国黄金(600916) 事件：公司发布2023&24Q1业绩，2023年实现营收563.64亿元，同增19.61%，归母净利润9.73亿元，同增27.2%，扣非归母净利润8.81亿元，同增26.81%，经营活动现金流净额15.77亿元，同增32.14%。24Q1实现营收182.5亿元，同增13.08%，归母净利润3.63亿元，同增21.09%，扣非归母净利润3.69亿元，同增33.21%，经营活动现金流净额10.94亿元，同比由负转正。 点评： 上市以来分红率实现逐年提升。2023年公司拟每10股派发现金红利4.50元（含税），现金分红总额7.56亿元，现金分红率77.66%，分红比例上市以来实现逐年提升，2021、2022年分红率分别为50.75%、65.85%。 黄金产品受益行业景气，1月展销会“开门红”。2023年分产品，黄金产品/K金珠宝/品牌使用费/管理服务费收入分别为554.85/3.56/1.10/0.84亿元，同比+20.09%/-26.51%/+40.67%/-10.33%，黄金产品/K金珠宝毛利率分别为3.67%/18.30%，同比+0.36/-3.86PCT，品牌使用费和管理服务费毛利率均为100%。分销售模式，直销/经销收入分别为329.35/231.00亿元，同增15.41%/26.08%，毛利率分别为2.81%/5.93%，同比+0.35/-0.10PCT。24Q1黄金珠宝销售收入180.30亿元，同增12.82%，服务费收入0.34亿元，同增299.47%。1月3-4日公司在深圳水贝举行2024新年展销会，专供新品销量近2吨，实现“开门红”。 2023净开店超预期，加盟渠道调整逐步到位。2023年公司净关闭直营店2家，净开加盟店617家，合计净开店615家。24Q1公司直营店净开0家，加盟店净开8家，合计净开店8家。截至24Q1期末，门店总数为4265家。自2022Q3以来，渠道调整逐步到位，2023Q2开店恢复正增长、2023Q3-Q4加盟拓店明显提速。 2023&24Q1毛利率同比提升，我们预计主要为：1）金价上涨，直销渠道毛利率提升，2）毛利率相对更高的专供黄金新品销售占比有所提升。2023/24Q1销售毛利率分别为4.13%/4.09%，同比提升0.23/0.10PCT。其中，由于公司采用黄金租赁为主的方式获取黄金原料，金价上涨带来的毛利提升部分被黄金租赁带来的投资收益和公允价值变动损益所抵消。2023年公司归还租赁黄金产生的处置金融工具取得的投资损失3.33亿元，同比增加2.08亿元；公允价值变动收益为-0.34亿元，其中租赁黄金日常核算产生的公允价值变动收益本期数-0.34亿元（2022年为-1.19亿元），上海黄金交易所期末黄金持仓浮动盈亏本期数为42.62万元。 2023&24Q1净利率小幅提升。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.88%/0.33%/0.05%/0.04%，同比-0.07/+0.02/-0.01/-0.01PCT，销售净利率为1.73%，同比+0.1PCT。24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.70%/0.20%/0.02%/0.07%，同比+0.07/-0.03/-0.02/+0.03PCT，销售净利率为2.00%，同比+0.13PCT。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年收入分别为631/702/774亿元，同增12%/11%/10%，归母净利润11.28/12.74/14.35亿元，同增16%/13%/13%，EPS分别为0.67/0.76/0.85元，对应4月29日收盘价PE分别为17/15/13X。 风险因素：金价剧烈波动，开店不及预期，电商盈利不及预期。

     中国黄金(600916) 事件概述：2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%；实现归母净利润9.73亿元，同比+27.20%；扣非归母净利润为8.81亿元，同比+26.81%。24Q1，营收为182.51亿元，同比+13.08%；归母净利润为3.63亿元，同比+21.09%；扣非归母净利润3.69亿元，同比+33.21%。 黄金珠宝产品销售带动营收稳健增长，经销模式收入占比提升。2023年，公司实现营业收入563.64亿元，同比+19.61%。分行业看，黄金珠宝销售收入558.41亿元，同比+19.61%；服务费收入1.94亿元，同比+12.87%。分产品看，黄金产品实现营收554.85亿元，同比+20.09%；K金珠宝产品实现营收3.56亿元，同比-26.51%；品牌使用费收入1.10亿元，同比+40.67%；管理服务费收入0.84亿元，同比-10.33%。分渠道看，直销模式实现收入329.35亿元，同比+15.41%；经销模式实现收入231.00亿元，同比+26.08%，收入占比达41.0%，同比+2.1pct。 受益于毛利率提升与规模效应下费率下行，盈利能力持续提升。1）毛利率端：2023年，销售毛利率4.13%，同比+0.23pct。分产品看，黄金产品毛利率为3.67%，同比+0.36pct；K金珠宝产品毛利率为18.30%，同比-3.86pct。分渠道看，直销模式、经销模式的毛利率分别为2.81%、5.93%，分别同比+0.35、-0.10pct。毛利率提升主要系黄金产品毛利率上行及渠道优化带动。24Q1，毛利率为4.09%，同比+0.11pct。2）费率端：2023年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为0.88%、0.33%、0.05%、0.44%，分别同比-0.07、+0.02、-0.01、-0.01pct；24Q1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为0.70%、0.20%、0.02%、0.07%，分别同比+0.07、-0.03、-0.02、+0.03pct，费率端的下行主要系收入规模提升的摊薄作用。3）净利率端：基于毛利率与费率情况，2023年，净利率为1.73%，同比+0.11pct；24Q1，净利率为2.00%，同比+0.13pct，公司的整体盈利能力持续上行。 公司开店步伐稳健，积极推动渠道下沉。2023年，公司门店净增615家，其中，直营店净减少2家，加盟店净增加617家，开店步伐稳健。截至2023年年末，公司共有终端门店4257家。含直营门店103家、加盟门店4154家。24Q1，净增加盟店8家。从开店规划看，2024年，拟增加直营门店6家、加盟门店216家（以华东、华中、西北、西南地区为主）。从渠道布局看，加盟渠道加大政策和资金支持力度，带动服务中心和加盟商实现经营业绩和店面数量逆势上涨；银邮业务实现了六大国有银行、十二家商业银行及众多地方性银行渠道的全覆盖后，持续扩大渠道规模，完善贵金属产品销售网络布局，深化跨界合作；电商渠道与各大平台紧密合作，自营店铺和线上授权店铺双管齐下，加强完善直播培育，推动品牌自播等业务，同时加强线上线下联动，进一步增加消费者黏性。直营业务因企施策、提质增效；回购业务线上线下齐头并进，打造“中国黄金”回收品牌。 发布2023年度利润分配预案。公司拟向全体股东每10股派发现金股利4.50元（含税），以总股本16.8亿股为基数，拟派发现金股利合计7.56亿元，占归母净利润的77.66%。 充分发挥黄金产品优势，丰富产品结构打造新增长点。1）黄金回购业务：围绕“精诚所至，金石为开”的品牌内核，选取国内黄金产业发展强势区域，通过品牌引领打造黄金珠宝文化创意产业园，丰富产品结构，打造新的利润增长点。持续加大回购渠道的建设，完成黄金流转的闭环，推动黄金存量市场的流动性。2）培育钻石业务：拓展培育钻石业务，融合经典与潮流推出95款产品，打造了“此刻高光”和“以爱之名”等18K金镶钻产品系列和“5G手创金”等黄金镶钻产品系列成立培育钻石（新材料）推广事业部；与晶拓钻石达成战略合作；2023年6月18日成功开启“传承经典，创新未来”中国黄金培育钻石线上发布会，开设中国黄金京东培育钻石旗舰店，积极拓展与支付宝、有赞等平台的合作，开设小红书平台中国黄金培育钻石官方企业号等，公司在培育钻石的布局，有效实现了产品结构调整，降低对单一品类的依赖度。 投资建议：公司在黄金产品具备优势的同时，渠道布局逐步深入，丰富产品结构打造新增长点预计24-26年实现营收649.73、721.91、782.34亿元，同比+15.3%、+11.1%、+8.4%；归母净利润为11.94、13.88与15.42亿元，同比+22.6%、+16.3%、+11.1%，4月29日收盘价对应PE为16/14/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争格局加剧，产品推广不及预期，行业需求不及预期。

     中国黄金(600916) 投资要点 2023年全年归母净利润同比+27.2%：2023年公司实现收入563.6亿元，同比+19.6%，实现归母净利润9.7亿元，同比+27.2%，实现扣非归母净利润8.8亿元，同比+26.8%。单拆Q4，公司实现收入150.5亿元，同比+31.6%，实现归母净利润2.3亿元，实现扣非归母净利润2亿元。 黄金产品消费景气，拉动整体收入增长：分产品来看，2023年公司黄金产品收入554.9亿元，同比+20.1%，K金珠宝产品收入3.56亿元，同比下滑26.5%，品牌使用费1.1亿元，同比+41%，管理服务费8410万元。 2023年毛利率和销售净利率均整体有提升，：2023年公司整体毛利率为4.13%，同比增加了0.23pct，其中黄金产品毛利率为3.67%，同比增加0.36pct，K金珠宝产品毛利率为18.30%，同比下滑3.86pct，销售净利率1.73%，同比提升0.1pct。 2023年公司加盟渠道快速拓店，预计未来将持续扩张门店网络：截至2023年末，公司门店总数4257家，其中自营门店103家，较2022年末净减少2家，加盟门店4154家，较2022年末净增617家。截至2024年Q1末，公司渠道门店总数4265家，其中自营门店维持103家，加盟店4162家，在未来的2024年Q2-Q4，公司拟开业直营门店6家，加盟门店216家，新增加盟店将主要分布在华东和华中地区。 2024年Q1实现归母净利润同比+21%：2024年Q1公司实现收入182.5亿元，同比+13.1%，实现归母净利润3.6亿元，同比+21.1%，实现扣非归母净利润3.7亿元，同比+33.2%。2024年Q1公司实现毛利率4.09%，同比增加0.11pct，销售净利率2%，同比提升0.13pct。 盈利预测与投资评级：中国黄金是我国黄金珠宝头部企业，背靠大央企，资源优势明显，2023年开始渠道扩张加速，我们上调公司2024-2025年归母净利润从12.1/14亿元至12.2/14.5亿元，预计2026年公司归母净利润17.2亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端需求不及预期等。

     中国黄金(600916) 投资要点： 概况：背靠央企，打造“中国黄金”品牌。（1）发展历程：公司是中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台，2017-2022年公司收入CAGR为10.78%，归母净利CAGR为20.70%。1-3Q2023年收入413.14亿元，同比增15.76%，归母净利7.41亿元，同比增20.66%。（2）门店结构：2017-2022年公司门店数由1865提升至3642家，CAGR为14.32%，其中加盟店数量有由1805提升至3537家。根据《中国黄金：2023年12月21日投资者关系活动记录表》，公司2023年门店布局达到年初既定目标4000家，测算相较2022年净增358家。公司计划未来保持门店10%的增速。 中短期看：春节黄金赛道消费高景气延续，公司1月新年展销专供新品销量近2吨。（1）春节黄金赛道消费高景气延续：根据人民日报援引商务部数据，2024年春节假期商务部重点监测零售企业金银珠宝销售额同比增长23.8%。我们认为，黄金行业景气度延续。（2）公司1月新年展销专供新品销量近2吨：根据中金珠宝党小微微信公众号，公司1月在深圳举办2024年新年展销会，共有30家中国黄金品牌服务中心及1000余名加盟商代表、8家中金珠宝权属直营体系企业、全部31家中国黄金供应商参展，中国黄金专供新品销量近2吨。 长期看：品类优化加速，回购业务空间广阔。（1）投资性产品：公司投资类产品常年稳居市场占有率第一名，其中投资金条产品采用自行生产模式。且公司有完善的回购体系，根据公司《中国黄金：2022年4月13日投资者关系活动记录表（2）》公告，对于本店产品，回购价为当日基础金价减2元/克，对于外店产品为当日基础金价减8元/克。（2）品类结构：品类结构优化促进毛利率提升。2022年公司黄金产品/K金珠宝产品收入各占比98%/1%，毛利率各为3.3%/22.2%。公司黄金产品毛利率低于同行主因公司黄金占比中投资性产品占比较高。根据中金珠宝党小微微信公众号，2023年5月公司与郑州晶拓国际钻石有限公司达成战略合作，双方就培育钻石生产、推广及销售等方面达成长期、稳固的战略合作伙伴关系。公司在2023年618在京东、天猫、快手、小红书、微信官方商城等平台百余家店铺上线培育钻石新品。我们认为，随公司黄金饰品、培育钻等产品推出，品类结构优化有望促进毛利率提升。（3）回购业务：公司拥有黄金回购牌照，根据《中国黄金：2023年12月21日投资者关系活动记录表》，当前回购业务占公司1/3体量，且2021年公司在业务端进行调整，将回购业务由to B业务改为to C业务，开设小型加盟回购门店，让更多资金量较小的加盟商参与布局。公司从中收取加盟费用及铺货费用，解决毛利率偏低问题。我们认为，回购业务是公司完善产业链，加深消费者粘性重要方式。 渠道结构：加盟渠道机制好，电商渠道表现亮眼。（1）加盟渠道：当前彩凤聚鑫（加盟商组建的产业投资平台）持股5.76%，考虑到公司2020-22年股利支付率均在50%以上，我们认为，公司加盟商有望通过持股平台共享公司发展收益，渠道有较好的分成机制。（2）电商渠道：公司电商渠道收入从2017年的7亿元增至2022年的44.98亿元，2017-2022CAGR为45.07%，占比由2.48%提升至9.54%。公司2021年设立品牌专属直播基地及长沙全资子公司用于电商运营，2023年618期间，中国黄金登上抖音珠宝行业销售榜TOP1。 推动提质增效重回报，控股股东及一致行动人自愿承诺不减持公司股份。根据公司《关于首次公开发行部分限售股上市流通的公告》，中国黄金集团、中金黄金、泉州君融、泉州东创、泉州玮业、黄金科技6位股东锁定期届满，于2024年2月5日开始全部上市流通，共占比51%。其中，中国黄金集团、中金黄金及黄金科技承诺，自2024年2月5日起至2025年2月4日止12个月内，不以任何方式减持直接所持有的公司股份，三者合计持有有限售条件流通股7.6785亿股，占公司总股本45.72%。 小非减持接近尾声。①宿迁涵邦：23年4月17日公告减持计划，截至23年11月10日，减持计划完成后持股比例为2.58%。②彩凤聚鑫：23年3月17日公告减持计划，截至2023年5月17日减持计划完成后持股比例为5.76%。③中信证券：23年5月公告减持计划，23年11月10日减持计划结束后持股比例为1%。 维持对公司的判断。我们认为，公司兼具基本盘&成长性。从基本盘看，公司深化渠道布局，不断根据消费需求进行产品推新，且优化黄金回购体系以增强消费者粘性，渠道+产品双驱动企业发展。 更新盈利预测。预计2023-2025年收入各567亿、709亿、796亿元（原为入566亿、657亿、738亿）；归母净利润9.59亿、12.28亿、14.25亿元（原为10.79亿、12.75亿、14.69亿）。参考黄金珠宝&培育钻石可比公司2024年估值，给以2024年20xPE（原为2023年25x），对应合理市值245.60亿元，目标价14.62元（-9%）。 风险提示：市场低迷，存货管理，市场竞争加剧，加盟管理，金价波动风险。