长江电力(600900) 投资要点 事件：2025/4/8，公司发布2025年第一季度发电量完成情况公告。 2025Q1来水同比偏丰，发电量稳增。2025年第一季度，乌东德水库来水总量约167.05亿立方米，较上年同期偏丰12.50%；三峡水库来水总量约555.19亿立方米，较上年同期偏丰11.56%。2025年第一季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约576.79亿千瓦时，较上年同期增加9.35%，其中乌东德电站同比+9.90%至65.46亿千瓦时、白鹤滩电站同比+17.10%至125.74亿千瓦时、溪洛渡电站同比+8.47%至132.02亿千瓦时、向家坝电站同比+9.39%至70.40亿千瓦时、三峡电站同比+5.55%至147.93亿千瓦时、葛洲坝电站同比+2.74%至35.24亿千瓦时。 水位同比提升，为全年发电量提升打下良好基础。截至2025/4/8，三峡水库站水位160.65米，同比提升1.71米，为全年发电量提升打下良好基础。 十年期国债收益率下行，红利标杆长江电力空间打开。2024年十年期国债收益率平均值为2.21%，12月中央经济工作会议将货币政策基调从“稳健”调整为“适度宽松”，截至2025/4/8，十年期国债收益率已下降至1.66%。我们观察红利标杆资产长江电力预期股息率与十年期国债收益率平均息差，2016-2023年平均息差为0.96%，截至2025/4/8，按照分红比例不低于70%的承诺，当前股价对应2024年股息率3.20%，与十年期国债收益率息差达到1.54%，考虑息差回归，红利标杆长江电力空间打开。 盈利预测与投资评级：公司已发布2024年业绩快报，我们维持公司2024-2026年归母净利润325.20/341.82/354.25亿元的预期；同比增长19.4%/5.1%/3.6%；对应当前PE22/21/20倍（估值日2025/4/8），维持“买入”评级。 风险提示：来水量不及预期，电价波动风险，政策风险，新能源电力市场竞争加剧风险。

     长江电力(600900) 投资要点： 长江电力发布关于国有股份无偿划转的提示性公告，控股股东三峡集团与其全资子公司长江环保集团签署无偿划转协议，三峡集团拟将其持有的公司9.79亿股股份无偿划转至长江环保集团。本次无偿划转后，三峡集团持有公司股份104.74亿股，占公司总股本42.81%；长江环保集团持有公司股份9.79股，占公司总股本4%；中国三峡集团及其一致行动人合计持股数量及持股比例未发生变化，仍为128.65亿股，占公司总股本52.58%。 长江电力发布2024年度业绩快报公告，2024年，公司实现营业总收入841.98亿元，同比增长7.75%；归属于上市公司股东的净利润325.20亿元，同比增长19.36%；基本每股收益1.3291元/股，同比增长19.36%；加权平均净资产收益率15.72%，较2023年同期增加2.2个百分点。 公司股权为高分红资产，股权划转为三峡集团生态环保业务可持续经营资金支持 公司于2025年1月24日完成2024年中期权益分配，每股派发现金红利0.21元，派发现金合计51.38亿元，根据Wind数据统计，自2003年上市以来，公司累计现金分红1880亿元，公司近年来保持70%以上的分红比例。截至2025年2月17日收盘，公司近12个月股息率达3.66%，属于稳健的红利资产。长江环保集团通过持股长江电力，可获得稳定的分红收益，为其环保项目提供现金流支持；对于公司而言，股东架构的多样性有助于提升长江电力在国家经济大环境中的竞争力。 公司2024年全年业绩基本符合预期 2024年第四季度，公司六座梯级电站发电量600.9亿千瓦时，同比减少17.6%，但四季度相对属于枯水期，发电量全年占比小，对公司全年发电量影响较小。2024年是世界最大清洁能源走廊全面建成的第二个完整年度，也是公司梯级水库全面蓄满后正常调度运行的第一年，由于乌东德水库、三峡水库整体来水较2023年偏丰，公司六座梯级水电站全年发电量2959.04亿千瓦时，同比增发196.41亿千瓦时，同比增长7.11%，使得公司2024年取得业绩稳步增长。2024年，公司六座梯级电站乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝分别完成发电量396.47/604.32/621.01/334.11/829.11/174.03亿千瓦时，分别同比增长13.56%/增长5.42%/增长13.05%/增长7.32%/增长3.29%/减少1.61%。 第1页/共7页 水电行业在2024年来水迎来修复 水电是我国传统优势能源，是我国仅次于火电的第二大电力来源。三峡水库来水呈现丰、平、枯特性，年来水整体围绕多年均值波动，2024年，我国水电行业来水整体偏丰，根据国家统计局发布的数据，2024年我国规上工业水电发电量12742.5亿千瓦时，同比增长10.7%，发电量整体占比13.53%。 2025年1月6日，国家发改委、国家能源局印发《电力系统调节能力优化专项行动实施方案（2025—2027年）》，明确指出国家对于提升电力系统调节能力的重视，特别提到了通过积极推进流域水电扩机增容等灵活性提升改造，来着力提高流域整体调节能力。这一政策导向为公司通过技术更新扩容增机、实现内生增长提供了重要的机遇。 公司2024年前三季度投资收益同比提升，且财务费用持续下降公司长期围绕水电产业链上下游展开股权投资，并探索“股权合作+资源获取+业务持续协同”新的投资模式布局，同时审慎投资新能源技术创新领域的重大项目。2024年前三季度，公司实现投资收益42.66亿元，同比增长11.41%。公司加大科研投入，2024年前三季度，公司研发费用同比增长46.94%。 公司积极压降融资成本以降低财务费用，2024年上半年，公司综合融资成本率较2023年同期降低13BP，财务费用同比下降10.19%；随着综合融资成本率持续降低，2024年前三季度，公司财务费用同比下降10.35%。 盈利预测和估值 公司是A股市值最大的发电上市公司，更是世界最大的水电上市公司，水电总装机7179.5万千瓦，水电主业经营稳健，盈利能力强且稳定，作为价值蓝筹标杆和高股息标的，为长期持有的投资者带来了较为丰厚的回报。当前长期国债利率下行，红利资产拥有较好的投资价值，截至2025年2月17日收盘，公司近12个月股息率3.66%，高于10年期国债利率1.67%近200BP。 2023年长江来水整体偏枯，乌、白电站所带来的盈利能力提升还未完全体现，2024年公司年度发电量大幅改善也符合我们的预期，乌、白水电站注入后公司盈利能力再上新台阶，预计公司2024-2026年归母净利润分别为325.20亿元、334.63亿元、351.87亿元，对应2024-2026年每股收益分别为1.33元、1.37元、1.44元，按照2月17日28.17元/股收盘价计算，对应PE分别为21.20X、20.60X、19.59X，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：来水不及预期；电价下滑风险；宏观经济波动风险；其他不可预测风险。