伊利股份(600887) 事件： 公司发布23H1中报：上半年公司实现营收661.97亿元，同比增长4.31%；实现归母净利润63.05亿元，同比增长2.81%；实现扣非归母净利润57.97亿元，同比下降1.55%。其中Q2实现营收327.57亿元，同比增长1.05%；实现归母净利润26.90亿元，同比增长2.93%；实现扣非归母净利润24.80亿元，同比下降4.53%。 营收稳健增长，净利率有所提升 公司Q2实现营收327.57亿元，同比增长1.05%。公司持续推进数字化业务发展，积极拓展O2O、社群团购、生鲜平台等新兴渠道业务，营业收入稳健增长。分产品看，公司Q2液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品销售收入分别为206.82/60.79/53.64/1.82亿元，分别同比变化0.52%/-8.94%/19.22%/44.98%。分地区看，公司Q2华北/华南/华中/华东/其他地区收入分别为87.69/87.93/55.14/52.95/39.35亿元，分别同比变化3.04%/7.84%/-1.74%/-8.37%/3.04%。受产品结构变化以及原奶成本波动影响，公司实现销售毛利率32.73%，同比下降0.07pct。公司销售/管理/研发/财务费用率飞别为18.10%/3.84%/0.59%/-0.27%，分别同比变化-0.49pct/-0.54pct/0pct/0.13pct。公司控制广告营销费用投放，销售费用率有所下降。受益于公司控费，归母净利率8.24%，同比上升0.15pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为1330.45/1447.78/1570.52亿元（原值为1355.81/1494.11/1600.93亿元），同比增速分别为8.43%/8.82%/8.48%，归母净利润分别为109.40/126.08/142.85亿元（原值为108.81/132.21/147.14亿元），同比增速分别为16.00%/15.24%/13.31%，EPS分别为1.72/1.98/2.24元/股，3年CAGR为14.81%。鉴于持续推进产品结构升级、渠道拓展增加营收，控制费用投入、增加使用效率提升利润率，参照可比公司估值，我们给予公司2023年20倍PE，目标价34元，维持“买入”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，原奶价格波动，新品推广不及预期

     伊利股份(600887) We hosted a NDR with Yili management to obtain follow-up post the company’sinvestor day on 14th Jul and 2Q operational update. Overall, Yili maintained itsinitial guidance of a HSD top line growth with a 0.3pp uptake in net margins forthe year. On a sequential basis, 2Q sales has further accelerated from that of1Q. This consists of drivers such as QoQ improvement in UHT milk, especiallythat of high-end UHT milk, double-digit growth in adult formula, growth in lowtemp SKUs (despite a tough comp) and a stable cheese momentum over 2Bchannel. Separately, Yili reaffirmed that, albeit deflating raw material prices,gross margins will likely remain stable, when reasonable discounts to stimulateretail sales likely offset the savings. In other words, any improvement inprofitability will be solely driven by operation cost savings. Concerning theremainder of the year, Yili remains upbeat and see scope for further recovery totake place, thanks to a high debut density from brands like Satine andAmbrosial. While we remain lukewarm on the dairy segment from a risk-rewardperspective, we think Yili is a relative outperformer among its peers thanks toits operation scales, more frequent new launches and above-industry milkformula growth. We are buy-rated. Raw material cost impact to GPM. Despite a small, or a LSD drop in rawmilk costs, Yili expects a stable GPM for 2023E as the merit will likely beoffset by a small increase in other material costs such as sugar, packagingmaterials, not to mention retail discounts. Mix upgrade will be the only drivingforce to boost GPM and financially we look for a 0.2-0.3pp hike over 2023-25E. Earnings assumptions/ changes. We largely maintain our 2023/24Eestimates. For 2023E, we continue to assume 1) a 5.5%/ 20%/ 20% liquidmilk/ low-temp dairy/ IMF sales growth YoY, respectively. These underpin a7.7% 3-year revenue CAGR between 2022-25E. Combined with the GPMassumptions above, our net margins for 2023-25E are set at 8.0%/ 8.3%/8.7%. Overall our forecasts largely tally with management’s expectation onrevenue/ pre-tax profits of RMB 135.5bn/RMB 12.5bn. We also introducedour 2025E forecasts. Valuation. Our new TP is based on an updated 24.0x (from previously25.0x) end-23E PE, which still benchmarks to its 5-year average. Comparingto Mengniu (2319HK, Buy), which we value at -1sd below average, weassign a higher target multiple to Yili to reflects the latter’s stronger IMFbusiness outlook in the near term.

     伊利股份(600887) 事件: 2023年7月14日，伊利股份2023年第三届投资者日活动在呼和浩特市举行，主题为：共赢新价值，共赴新未来。 投资要点: 手握多个第一品牌，强品牌助力韧性成长。经过多年的发展和长时间的品牌培育，公司在常温白奶、常温酸奶、婴配粉、成人奶粉、冰品等细分类目均建立了领先优势并培养出了核心大单品，具体来看：1）金典有机是全球有机奶第一品牌，在疫情变局中逆势高增；2）安慕希中国酸奶第一品牌，市场份额达66%；3）金领冠市场份额增长最快婴配粉品牌，以产品、品牌、渠道、会员四大核心驱动力实现逆势增长；3）欣活是中老年奶粉第一品牌，瞄准银发经济不断拓新，市场份额达35%；4）巧乐兹成为国内首个销售额突破50亿元的冰品品牌，并有望成为伊利下一个百亿品牌。强劲的品牌势能帮助公司建立起了强大的护城河。 预计液奶呈现逐季改善趋势，奶粉、冰品保持领先，全年净利率提升可期。今年二季度受宏观大环境及居民消费预期的影响，乳制品消费呈现一个弱复苏的态势，随着下半年旺季的来临，预计液态奶呈现逐季改善的势头。奶粉方面，2023年2月22日，奶粉新国标开始实行，受部分没有通过新国标的品牌去库存的影响，我们预计二季度公司奶粉业务增速承压，随着去库逐步接近尾声，下半年公司奶粉板块增速将企稳回升，另外，随着旺季来临，我们预计冰品依然维持较高增长势头。费用端，我们预计公司会提升营销费用使用效率，通过全产业链数智化转型，提升经营效率，全年净利率有望实现提升。长期看，公司仍在向2025年进入全球乳业前三、2030年问鼎全球第一的战略目标迈进。 聚焦功能性细分赛道，创新驱动打开未来业绩成长空间。在后疫情时代，服务人群的健康功能性产品成为主导乳制品品类发展的核心驱动力，近年来，聚焦消费者对高品质、高营养乳制品的需求，公司陆续推出A2、富硒、原生DHA等功能性健康营养品。以今年推出的新品金典乳铁蛋白有机奶为例，公司率先打破行业技术壁垒，将常温牛奶中乳铁蛋白的保留率由10%提升到90%以上。同时公司还加码控糖产品创新，推出欣活纾糖膳底配方奶粉、舒化安糖健等功能性控糖新品。 盈利预测和投资评级：鉴于公司护城河深厚，收入端预计随经济修复及消费力的恢复呈现逐季改善趋势，利润端预计随着费用率的改善逐步释放弹性，我们预计公司2023~2025年EPS分别为1.66、1.93、2.23元/股，PE分别为16/14/12X，维持“买入”评级。 风险提示：1）市场竞争加剧；2）液体乳需求不及预期；3）原材料成本加速上行；4）疫情影响超预期；5）食品安全风险。

     伊利股份(600887) 事件：本周五我们参加了公司2023年度投资者日活动，公司高管悉数出席，同时邀请各重点品牌负责人，从战略目标、产品品类和具体品牌等角度与投资者进行了深入的沟通和交流。 目标及驱动力方面，公司坚忍不拔。短期来看，公司收入略受今年消费市场弱复苏的影响，而利润率提升30bp的目标不变。中长期来看，公司依然对2025年全球乳业第三、2030年全球乳业第一的目标充满信心。驱动力上看，公司则通过全面创新、多品类的平衡布局和由品牌管理能力及渠道优势等所支撑的综合竞争力带动，以高目标引领的文化为根基，驱动伊利不断前进。 品牌建设方面，公司着力提升费用使用效率。品牌建设端，一方面，公司坚持长期投入，引导消费者购买意愿，抢占消费者心智；另一方面，公司也通过抓住媒渠融合趋势、利用数字化手段和捕捉圈层营销等方式，花好每一分钱，提升费用使用效率。 常温液奶仍是公司的压舱石，功能性产品迈向市场。从产品属性上看，液态奶是具有刚需和健康的产品，疫情的教育及人均消费量与海外的差距均昭示着液态奶庞大的发展空间。从趋势上看，一方面，高端白奶的礼赠场景开始回归；另一方面，细分功能类的需求开始逐步显现，公司在多品牌下进行布局，来满足消费者需求。具体至品牌，金典所在的有机赛道高热，近三年复合增长率达12.2%。金典推出首款常温活性乳铁蛋白有机奶，独创的专利技术将乳铁蛋白保留率由10%提升至90%，满足消费者对免疫力的需求。安慕希作为中国酸奶第一品牌，市占率达66%，并推出0蔗糖安慕希酸奶和首款常温活性益生菌酸奶，聚焦健康与营养。 婴配粉把握高端化和国产化机遇，成人粉关注中老年人健康。婴配粉方面，尽管今年出生人口受到影响，行业竞争有所加剧，但明年我国生育意愿有望逐步释放。同时，在今年新国标实施后，市场集中度的提升和国产品牌市占率的提升将为公司带来机遇。产品方面，公司通过推出更高端的珍护铂萃和珍护菁蕴，把握高端化机遇。品牌方面，公司在抖音、快手和小红书等媒体上更加精准触达消费者。渠道方面，公司携手母婴系统，打造行业最大的母婴生态圈“领婴汇”，实现共同健康发展。会员方面，公司采用数字化系统，进一步赋能业务高速增长。成人粉方面，欣活品牌连续8年市场第一，市占率达35%，增速超20%，两倍于行业增速。公司通过推出多款新品，关注中老年人血糖和胆固醇问题。 冷饮：巧乐兹期待百亿。公司冷饮业务持续增长，巧乐兹收入已突破50亿元。产品方面，公司不断推陈出新，巧乐兹品牌过去三年新品销售贡献超20%。营销方面，公司积极挖掘营销方向，包括与年轻人兴趣圈层关联的营销和与巧乐兹历史相关的20周年代言人营销等。在产品创新、品牌营销及数字化的加持下，巧乐兹有望成为伊利下一个百亿品牌。 奶酪：长期成长空间大，B端表现稳健。从C端看，当前行业面临压力，主要来源于产品品类过于单一，而奶酪棒非刚需属性强，同时单价较高。公司C端增速快于行业，并看好餐桌端奶酪机会。从B端看，公司餐饮及烘焙相关业务表现出色，马苏产品实现翻倍增长，也将推出冷冻稀奶油等产品。 盈利预测与投资评级：低位布局，渐次复苏。今年以来，乳制品消费复苏相对缓慢，但我们认为，方向和趋势不变。成本端看，奶价持续回落，为行业利润率提升带来空间。考虑到行业今年弱复苏的背景，我们略调低今年的收入预期，但认为公司仍有望完成利润率目标。我们预计2023-2025年EPS为1.65/1.85/2.07元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧。

     伊利股份(600887) 季度业绩改善显著：22FY公司共计收入、净利润分别为1,227.0/94.3亿元，同比+11.4%/+8.3%，扣非净利润为85.9亿元，同比+8.1%，如剔除澳优并表影响，全年公司总收入内生同比增速预计为6%左右。其中22Q4收入、净利润分别实现292.0/13.7亿元，同比+14.6%/+80.1%，业绩环比改善显著。23Q1公司共计实现收入、净利润分别为333.3/236.2亿元，同比+7.8%/+2.7%。公司拟派每10股现金分红10.4元，分红比率为70.3%，如叠加现金方式回购股份金额，合计分红比率为73.5%。 液体乳逆势保持平稳、奶粉奶酪及冷饮高增：分业务看，22FY液态乳、奶粉及奶制品、冷饮产品业务分别实现收入849.3/262.6/95.7亿元，同比+0%/+62.0%/+33.6%。液体乳业务同比基本持平，预计受疫情反复影响，偏礼赠或休闲属性品类的消费场景缺失形成销量拖累，但行业逆势下，1)常温白奶品类保持需求韧性，2)核心大单品安慕希系列在常温酸奶细分市场中的零售额份额同比+0.6pct，公司整体液态乳业务稳居市场第一；奶粉业务全年大增，主因澳优并表影响，但公司内生增长预计亦超+20%以上；奶酪或冷饮业务均实现高增长。23Q1液态乳、奶粉及奶制品、冷饮产品业务分别实现217.4/74.4/37.9亿元，同比-2.6%/+37.9%/+35.7%。短期看，奶粉及奶制品、冷饮产品业务预计将延续较高增速，引领整体收入增长；23Q1液体乳受今年春节备货错期、及22Q1高基数影响，收入略有下滑，预计随国内消费力水平逐渐恢复，及后续季度的同期低基数下，整体液体乳业务动销改善有望逐季加速。 盈利能力平稳提升：22FY受益于产品结构优化、部分产品单价提升、及促销力度控制得当等影响，公司综合毛利率同比上浮+1.6pct至32.3%，但因受澳优并表影响，叠加期内因冬奥、世界杯等相关品宣活动所需，公司全年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.1/+0.5/+0.1/-0.2pct，净利润率同比-0.2pct至7.7%。如若剔除澳优并表影响，预计公司内生的净利润率同比+0.1pct，因此我们认为，在去年极端环境下，公司盈利能力仍保持韧性。后续考虑到当前乳企双雄坚定提出以盈利兑现为目标，预计随市场需求回暖形成趋势，公司有望实现更高利润贡献。 目标价43.37元，买入评级：综上所述，我们认为，未来乳制品行业需求或将逐渐趋于良好，考虑到公司作为龙头企业地位稳固，长期发展规划清晰，预计未来盈利将渐入上升通道，2023-2025年分别有望实现净利润110.9/130.2/150.7亿元，给予目标价43.37元，相当于2023年盈利预测25倍PE，距离当前有46.7%预期涨幅，买入评级。 重要风险：1)食品安全；2)行业竞争加剧；3）市场需求环境恢复不及预期。