中炬高新(600872) 投资要点 事件：公司发布2024年中报，上半年实现营收26.2亿元，同比-1.4%；实现归母净利润3.5亿元，比去年同期增加了17.9亿元；实现扣非归母净利润3.4亿元，同比+14.5%。其中24Q2实现营收11.3亿元，同比-12%；实现归母净利润1.1亿元，比去年同期增加了17.03亿元；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比-32.4%；公司业绩低于市场预期。 淡季市场需求疲软，主业收入有所承压。24H1/24Q2美味鲜子公司实现收入25.6/10.9亿元，同比-0.6%/-12.1%。分产品看，24Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为-22%/-15.4%/+29.1%/-30.9%；受宏观环境下需求薄弱及行业竞争加剧影响，叠加目前仍处渠道改革阵痛期等因素，两大主业酱油及鸡精鸡粉均有双位数下滑；食用油受益于低基数维持高增。分区域看，上半年东部/南部/中西部/北部收入增速分别为+3.1%/-4.1%/-6.4%/-10.4%，得益于大包装美味鲜产品持续放量，东部地区实现正增长。截至报告期末，公司地级市开发率达到95%，区县开发率达70%。 采购成本显著优化，盈利能力持续提升。24H1/24Q2美味鲜毛利率为37.1%/36.9%，同比+5.2pp/+4.2pp；毛利率提升主要得益于主要原材料采购单价下降，叠加供应链优化后带来生产效率提升及运输成本下降所致。费用方面，上半年销售费用率同比+2.3pp至10.8%，主要系公司加大自媒体及新媒体等广告投放力度以及进行渠道改造；上半年管理费用率同比+0.6pp至7%，主要系新增财务BP影响薪酬支出增加。综合来看，得益于成本持续下行与生产效率提升，24H1公司扣非净利率同比+1.8pp至13%；其中美味鲜净利率为15.3%，同比+2.1pp。 内部改革持续推进，期待后续动能释放。1）公司自新高管团队上任以来，内部持续推动大刀阔斧的管理体制改革，营销端建立事业部体制，在打破原有销售大区结构的同时，充分放权给一线事业部，增添销售队伍活力。2）公司推进2024年股权激励计划，一方面彰显公司管理层对于未来发展的充足信心，另一方面有助于充分调动团队积极性；此外公司地产业务剥离与美味鲜少数股权收回等事项亦在稳步推进解决中。展望未来，随着公司改革成效逐步显现，叠加原料成本价格维持低位，全国渠道招商蓄势待发，公司未来业绩高增值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.90、1.13元、1.43元，对应动态PE分别为22倍、18倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化扩张不及预期风险，市场竞争加剧风险。

     中炬高新(600872) 事件：公司公布2024年中报，公司2024H1实现营收26.18亿元，同比-1.35%；归母净利润3.50亿元，同比+124.24%，扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.53%。其中2024Q2实现营收11.34亿元，同比-11.96%；归母净利润1.11亿元，同比+106.95%，扣非归母净利润1.03亿元，同比-32.37%。 需求疲软+内部调整阶段，Q2美味鲜收入表现下滑。2024H1美味鲜收入同比-0.6%至25.56亿元，其中Q2收入同比-12.1%至10.95亿元，与此前预告一致。分产品看，Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%，除食用油以外其余品类均有不同程度下滑。归因来看，上半年公司引入啤酒经销商但效果未体现，经验赋能还需时间，加上经销商考核目标压力较大，导致部分地区价盘受到影响。对此公司及时调整，以消化库存为主，并重启头部大商、新增拥有调味品经验的经销商带动整体增长。从区域来看，Q2南部/东部/中西部/北部收入分别同比-11.0%/-18.7%/-25.0%/-31.2%，但下滑较多的中西部、北部新增经销商较多，年初以来净增94/81家至675/859家，东部/南部仅净增8/18家至406/345家，新增经销商多以啤酒从业背景为主，调味品经验不够、暂未明显贡献业绩。 Q2毛利率提升明显，整体盈利仍有承压。2024H1美味鲜毛利率同比+5.19pct至37.1%，其中Q2同比+4.19pct至37.3%，在原材料成本红利释放以及供应链优化推动下毛利率延续提升趋势。费用方面，Q2销售/管理费用率同比+6.8/+1.5pct，销售费用率提升较多与公司增加终端业务费用，以及销售费用投放节奏有关，销售费用率2024Q1/H1分别同比-0.8/+2.5pct。销售费用投放比例提升较多影响Q2净利率同比-2.7pct至11.4%。 改革继续推进，积极调整下有望实现经营恢复。展望全年，调味品行业整体需求较低迷，渠道调整建设需要时间，公司改革决心以及目标不变，在库存优化管理、价盘稳定、营销团队考核等方面持续纠偏优化。下半年新进经销商以及新开发的餐饮渠道有望逐步贡献收入，同时原材料红利及供应链改革效果将继续释放，公司计划进一步优化费用投放效果，预计费用投放力度有所收敛，盈利水平有望恢复。 盈利预测：考虑行业需求较疲软，公司正处改革调整阶段，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年公司实现收入55.6/62.1/69.6亿元，同比增长8.1%/11.8%/12.0%，实现归母净利7.2/9.3/10.8亿元，同比-57.6%/+29.1%/+15.8%，对应PE为21/16/14X。我们按照2024年业绩给25倍PE，一年目标价23元，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内 守正出奇宁静致远 部调整不及预期。

     中炬高新(600872) 事件：24H1实现营收/归母净利润分别为26.18/3.50亿元，同比-1.35%/+124.24%。24Q2实现营收/归母净利润分别为11.34/1.11亿元，同比-11.96%/+106.95%。 Q2有所承压，主要品类收入下降。24Q2美味鲜公司实现营收10.95亿元（同比-12.12%），归母净利润1.07亿元（同比-34.36%）。收入下降主要是受宏观经济环境、行业竞争加剧等多重因素影响，我们预计净利润下降主要系费用投入增加。24Q2美味鲜酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.11/1.46/1.14/1.29亿元（同比-21.99%/-15.40%/+29.14%/-30.86%），收入占比分别变动-2.54/+0.58/+4.22/-2.25个百分点至61.15%/14.60%/11.38%/12.87%，主要品类有所下降，其他收入下降较多。 各大区域均有下滑，经销商数量提升明显。24Q2美味鲜东部/南部/中西部/北部收入分别为2.38/4.43/1.93/1.24亿元（同比-18.66%/-11.05%/-25.03%/-31.15%），中西部/北部下降较大。24H1美味鲜公司经销商同比净增179家至2285家，经销商开拓有序增长，地级市开发率为95%，区县开发率达70%。24Q2平均经销商收入同比下降22.44%至43.71万元/家。 盈利能力改善，费用支出同比加大。24Q2年公司毛利率/净利率分别同比变动+3.64/+133.58个百分点至36.17%/10.90%，毛利率提升主要系原材料采购单价下降及产品结构优化。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+6.43/+1.48/+0.36个百分点至14.83%/7.75%/0.23%。销售费用率主要系美味鲜渠道改造、加大费用投入力度，促销费用同比增加影响。管理费用率主要是薪酬支出以及咨询费用等支出增加。财务费用率变动主要是公司本期利息收入减少及美味鲜票据贴现手续费支出增加影响。 投资建议：我们认为公司新管理层具备丰富经营管理经验，产品上坚持“1+N”产品发展战略，渠道上制定一户一策三年发展规划，2024年是三年战略期的开局之年和蓄势之年，全年有望稳健增长。我们根据中报，由于行业竞争加剧等影响，略调低收入，预计24-26年营收为56.61/65.15/75.17亿元（前值为57.68/68.17/80.47亿元），同增10%/15%/15%；由于费用支出或将继续加大，略调低利润，预计归母净利润为7.54/9.31/11.12亿元（前值为8.03/9.54/11.46亿元），同比-56%/+23%/+19%，对应PE分别为20X/16X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

     中炬高新(600872) 2024年半年度报告披露，2024Q2收入增长短期承压 公司披露2024年半年报。2024H1营收/归母净利润为26.2/3.5亿元（同比-1.4%/扭亏），2023H1亏损主要系计提17.5亿元预计负债；美味鲜营收/净利润为25.6/3.9亿元（同比-0.6%/+15.3%）。公司已发布业绩预告，符合预期。考虑改革进展不及预期风险，我们下调盈利预测，预测2024-2026归母净利润7.0（-1.0）/8.6（-1.0）/11.0（-1.3）亿元（同比-58.6%/+23.0%/+27.3%），EPS为0.90（-0.12）/1.10（-0.14）/1.41（-0.16）元，当前股价对应PE21.4/17.4/13.7倍，维持“买入”评级。 改革进程持续推进，需求疲软+竞争加剧致2024Q2调味品营收同比下滑2024Q2美味鲜营收11.0亿元（同比-12.1%），分拆业务：2024Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他营收分别同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%，除食用油低基数下实现正增，其他各品类均出现不同程度下滑。渠道端公司加大经销商布局，2024Q2净增经销商104个，地级市/区县开发率分别达95%/70%。渠道布局成效长期有望显现，但短期受需求疲软、竞争加剧影响，2024Q2各区域营收均有所下滑。 成本下降叠加生产效率提升，调味品盈利水平同比提升 2024H1公司毛利率36.6%（同比+4.7pct），净利率14.7%；美味鲜净利率为15.3%（同比+2.1pct）；2024Q2公司毛利率/净利率分别为36.2%/10.9%。公司盈利能力同比提升主要系：（1）大豆等原材料成本下降，（2）公司优化成本采购及运营模式，并推动供应链数字化转型，生产及物流成本下降。2024Q2公司净利率水平环比走低主要系费用投放增加，2024Q2销售/管理费用率分别同比+6.4/1.5pct至14.8%/7.8%，主要系渠道改造、促销费用增加，同时薪酬支出及咨询费用增加。 公司改革决心坚定，改革成效有望显现 2024年3月公司推出股权激励草案，据限制性股票解锁条件，2024年营收同比增速不低于12%，同时计划通过内生增长+外延并购发掘增长潜力。公司管理层改革态度坚决，压力之下全年营收目标不改，期待渠道及产品改革红利逐步释放。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

     中炬高新(600872) 核心观点 2024年第二季度收入同比减少11.96%。2024上半年公司实现营业总收入26.18亿元，同比减少1.35%；实现归母净利润3.50亿元；实现扣非归母净利润3.39亿元，同比增长14.53%。2024第二季度公司实现营业总收入11.34亿元，同比减少11.96%；实现归母净利润1.11亿元；实现扣非归母净利润1.03亿元，同比减少32.37%。 调味品需求疲软，美味鲜收入业务承压。上半年美味鲜收入小幅减少，主因蚝油、料酒等品类收入减少。2024第二季度公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入6.1/1.5/1.1/1.3亿元，同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%，主要源于调味品需求疲软以及行业竞争加剧的影响。2024第二季度公司新增104家经销商至2285家。分区域看，公司2024第二季度东部/南部/中西部/北部收入同比下降18.7%/11.0%/25.0%/31.2%，北部下滑的幅度相对较大，主因内部改革中变动较大。 毛利率改善明显，改革过程中费用投放增加。公司2024第二季度毛利率36.2%，同比/环比分别+3.7/-0.9pct，主因1）原材料采购单价下降；2）公司积极推进精细化管理促进降本增效。2024第二季度公司销售/管理/研发/财务费用率14.8%/7.8%/3.7%，同比增加6.5/1.5/0.2pct，销售费用率增加主因收入规模减小叠加改革过程中增加渠道投放。综合来看，2024第二季度公司扣非归母净利率9.1%，同比下滑2.8pct。 改革措施持续推进，下半年表现有望逐季改善。2024年乃公司三年战略期的开局之年与蓄势之年，公司不断推动组织架构、考核机制等改革措施落地，已提升销售人员薪酬待遇以激发员工积极性。公司积极总结反思，预计下半年持续推进经销商分级管理等工作，叠加成本端压力不大、经销商库存压力略有减轻，下半年表现有望逐季改善。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期等。 盈利预测与投资建议：考虑到公司经营节奏仍在调整中，叠加下游调味品需求较为疲软，我们下调此前盈利预测。预计2024-2025年公司实现营业总收入55.4/60.8亿元（前预测值为60.9/67.1亿元），并引入2026年收入预测66.1亿元，2024-2026年收入同比7.9%/9.8%/8.6%。预计2024-2025年公司实现归母净利润7.1/7.8亿元（前预测值为8.0/9.4亿元），并引入2026年利润预测9.4亿元，2024-2026年归母净利润同比-57.9%/9.1%/21.3%。综上，预计公司2024-2026年实现EPS为0.91/0.99/1.21元，当前股价对应PE分别为21.1/19.3/15.9倍，维持“优于大市”评级。

     中炬高新(600872) 事件: 2024年8月8日，中炬高新发布2024年半年度报告。2024H1公司实现营业收入26.18亿元，同比-1.35%；归母净利润3.50亿元，同比转正；扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.53%。2024Q2公司实现营业收入11.34亿元，同比-11.96%；归母净利润1.11亿元，同比转正；扣非归母净利润1.03亿元，同比-32.37%。 投资要点: 外部需求偏弱，内部改革调整，2024Q2短期承压。2024Q2美味鲜实现营业收入10.95亿元，同比-12%。分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品分别实现营收6.11/1.46/1.14/1.29亿元，分别同比-22%/-15.4%/+29.1%/-30.9%。公司主要品类销售承压，我们认为从外部看主要系春节后宏观需求复苏放缓叠加行业竞争加剧；从内部看主要系公司经营层面仍在改革调整期，渠道梳理持续推进，与经销商的磨合仍需时日。反应到渠道端，占比90%以上的分销渠道Q2收入同比下滑19.7%达9.66亿元，直销渠道保持较好增速，Q2收入同比增长23.3%为0.32亿元。公司坚持全国化战略，中西部及北部市场加速布局，东部及南部聚焦经销商质量优化，2024H1东部/南部/中西部/北部经销商数量分别净增加8/18/94/81个达406/345/675/859个。 毛利率延续高增趋势，费用增加拖累净利表现。2024Q2公司毛利率同比+3.64pct达36.17%，主要受益于：1）原材料采购成本下降；2）产品结构优化；3）生产效率提升；4）随着公司供应链优化，单吨运输成本或有下降。费用端，2024Q2销售费用率及管理费用率分别为14.83%/7.75%，分别同比+6.43/+1.48pct，我们认为主要系公司处于改革前期，渠道调整、供应链效率、信息化建设、组织架构等方面一系列措施陆续启动，费用投入较大，后续随着改革效果逐步显现，费用投放的精准度预计有所提升。受费用端影响，公司Q2归母净利率为9.79%。 短期改革阵痛，立足长远发展。当前调味品整体进入存量博弈阶段，需求偏弱或对处于改革期的企业形成更大的挑战。但2024年是公司管理变革和转型升级的启动之年，公司积极修炼内功，在新管理层的赋能下全方位对组织架构、渠道、营销、供应链等各方面进行改革和重塑。当前正处改革阵痛期，后续随着渠道、产品、成本管理等方面逐步理顺，公司改革红利有望持续兑现。 盈利预测和投资评级：公司长期战略清晰，产品端结构持续优化，渠道方面，C端聚焦经销商赋能及质量提升，加速弱势市场开拓；B端需求有望伴随餐饮行业复苏持续改善。随着改革方案逐步深化，公司发展有望迈上新台阶。我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入58/68/79亿元，分别同比+13%/18%/15%；归母净利润7.61/9.42/11.56亿元，EPS分别为0.97/1.20/1.48元，对应PE分别为20/16/13倍，维持“增持”评级。 风险提示：1）内部改革进程具有不确定性；2）原材料价格上涨拉低盈利；3）竞争加剧导致销售不及预期；4）产能投放进度不及预期；5）房地产业务剥离进度不及预期；6）食品安全风险。

     中炬高新(600872) 投资要点 事件：2024H1公司实现收入26.18亿元，同比增长-1.35%；实现归母净利润3.50亿元，同比增长124.24%；实现扣非后归母净利润3.39亿元，同比增长14.53%。美味鲜实现收入25.56亿元，同比增长-0.60%；实现归母净利润3.51亿元，同比增长11.08%，归母净利率提升1.44个pct至13.73%。其中2024Q2公司实现收入11.34亿元，同比增长-11.96%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长106.95%；实现扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长-32.37%。美味鲜实现收入10.95亿元，同比增长-12.09%；实现归母净利润1.07亿元，同比增长-34.49%，归母净利率下降3.34个pct至9.76%。 主业全面承压，渠道持续扩张。2024Q2调味品主业实现收入9.99亿元，同比下降18.74。分产品看，酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品分别实现收入6.11、1.46、1.14、1.29亿元，同比分别增长-21.99、-15.40%、+29.14%、-30.86%。分地区看，东部、南部、中西部、北部区域分别实现收入2.38、4.43、1.93、1.24亿元，同比分别增长-18.66%、-11.05%、-25.03%、-31.15%。上半年经销商净增201个至2285个。 毛利率同比提升，销售费用率大幅上升。2024Q2公司毛利率同比提升3.64个pct至36.17%，主要受益于成本回落。二季度公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+6.43、+1.48、+0.10、+0.36个pct至14.83%、7.75%、3.69%、0.23%。 盈利预测：根据公司中报，考虑到改革成果兑现需要时间，短期费用投入加大，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为53.70、62.21、70.35亿元（原值为58.60、68.76、78.90亿元），归母净利润分别为6.47、8.25、10.03亿元（原值为7.90、9.72、11.72亿元），EPS分别为0.83、1.05、1.28元。我们预计子公司美味鲜2024-2026年收入分别为51.45、59.83、67.82亿元，增速分别为4%、16%、13%，归母净利润分别为6.50、7.84、9.20亿元，增速分别为16%、21%、17%，剔除地产业务约30亿价值，现在股价对应调味品业务PE为19倍、16倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；研报信息更新不及时的风险

     中炬高新(600872) 事件 公司发布2024年半年报，报告期内实现营业收入/归母净利润/扣非净利润26.18/3.5/3.39亿元，同比-1.35%/扭亏/+14.53%，整体表现基本符合此前业绩预告。 投资要点 公司2024年上半年营收端受外部消费需求偏弱（家庭、餐饮渠道均需求复苏偏弱），以及内部改革导致的经营波动影响，营收短期放缓。公司受益原料价格改善，内部采购改革优化，生产效率提升，能源费用优化、运费降低等综合影响，毛利率提升明显，2024上半年，公司毛利率/归母净利率分别为36.63%/13.36%，分别同比+4.68/+67.72pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.8%/6.97%/3.23%/0.04%，分别同比+2.31/+0.62/-0.17/+0.14pct 公司Q2组织架构、渠道改革中的具体落地动作传导中略有变形导致营收短期波动，同时销售费用渠道端使用思路不到位导致销售费用率大幅提升。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润11.34/1.11/1.03亿元，同比-11.96%/+106.95%/-32.37%。24Q2，公司毛利率/归母净利率为36.17%/9.77%，分别同比+3.64/+133.45pct销售/管理/研发/财务费用率分别为14.83%/7.75%/3.69%/0.23%，分别同比+6.43/+1.48/+0.1/+0.36pct。 需求复苏偏弱，行业竞争加剧导致公司主营产品普遍下滑。分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现营收15.57/3.27/2.15/3.42亿元，分别同比-3.71%/-0.12%/+10.09%/-14.52%。分渠道看，分销/直销分别实现营收23.67/0.74亿元，分别同比-4.58%/+25.27%。分地区看，东部/南部/中西部/北部区域分别实现营收6.11/9.65/5.17/3/49亿元，分别同比+3.12%/-4.14%/-6.37%/-10.36%，东部地区表现相对稳定。公司2024H1末合作经销商2285个，同比增长179个，其中东部/南部/中西部/北部区域经销商数量分别为406/345/675/859个。 公司7月初对上半年暴露问题进行反思总结，全年目标不变、改革决心不变。改革中凸显的问题公司持续推进解决，未来不走压货老方法，待问题解决后，后续渠道能力有望显著提升。我们认为公司经过近期对改革中暴露的问题进行调整后，预计仍将向着达成全年激励考核的目标努力。公司上半年新增经销商201个，贡献度还未体现，同时新增快消品经销商还在磨合，预计下半年两者有望发力带来增量。产品端，公司0添加、减盐仍处培育期，后续待公司日式工艺产能增长后会有更多布局。从近期表现看，预计7月公司动销环比有增长、同时渠道库存较6月预计也有一定回落，整体表现向好。 盈利预测与投资建议 我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收57.64/68.08/83.46亿元（前值为57.64/68.76/84.82亿元），同比增长12.17%/18.10%/22.59%（前值为12.17%/19.29%/23.35%）；实现归母净利润7.99/10.75/13.77亿元(前值为8.21/10.82/13.72亿元)，同比-52.91%/+34.56%/+28.06%（前值为-51.61%/+31.71%/+26.84%）对应EPS为1.02/1.37/1.76元（前值为1.05/1.38/1.75元），对应当前股价PE为19/14/11倍。公司改革中短期业绩波动，落地效果仍需时间兑现，但公司积极应对暴露的问题并持续改进，公司未来三年规划目标积极，配合股权激励保驾护航。我们看好公司未来营收增速持续回升，同时公司原料端预期较稳定助力明后年的毛利率表现，维持“买入”评级。 风险提示： 大豆等原料成本上行，行业竞争加剧，餐饮复苏不及预期，食品安全等风险，公司组织变革效果不及预期，公司外延扩张不及预期。

     中炬高新(600872) 业绩简评 8月8日公司发布半年报，24H1实现营收26.18亿元，同比-1.35%；实现归母净利润3.50亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.53%。其中，24Q2实现营收11.34亿元，同比-11.96%；实现归母净利润1.11亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润1.03亿元，同比-32.37%，业绩落在此前预告中枢。 经营分析 需求疲软+内部改革，致Q2收入承压。24Q2美味鲜实现收入10.95亿元，同比-12.1%。1）分产品:食用油实现增长，其他产品因餐饮需求疲软、竞争加剧而承压。24Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为6.07/1.47/1.15/1.32亿元，同比分别-22.4%/-14.5%/+30.6%/-29.1%。2）分地区:主销区相对稳健，其他区域因组织架构、销售体系变革明显承压，24Q2东/南/中西/北部区域分别实现收入2.41/4.45/1.97/1.29亿元，同比-18%/-10.7%/-23.4%/-28.5%。同期经销商净增加104家，Q2对公司经销商进行分级梳理，中西、北部经销商增长较为明显。 成本下行带动毛利率改善，费率高企致净利率承压。24Q2美味鲜毛利率/净利率分别为36.85%/11.42%，同比+4.19pct/-2.71pct，系原材料采购单价、生产费用、物流成本下降利好。2）公司24Q2销售/管理/研发/财务费率分别同比+6.43/+1.48/+0.1/-0.36pct，销售费率大幅提升，系需求疲软环境下公司主动提升终端建设投放，24H1业务费同比+74.60%。其他子公司（中汇合创、中炬精工）盈利能力持续下行，致24Q2公司综合毛利率/扣非净利率分别为36.2%/9.1%，同比+3.6/-2.7pct。 改革进入深水区，效果有待验证，下半年有望边际改善。渠道端，公司将持续推进省外市场覆盖，挖掘餐饮、工业、企业食堂等增量。产品端，将加快新品研发效率，迎合健康化、高端化、功能化的趋势。费用端，将合理规划用途，提高使用效率，有效控制费率水平。公司已针对重点问题调整，期待经营调整后内部势能提升。 盈利预测、估值与评级 因Q2行业需求疲软，叠加公司内部改革调整，我们下调24-26年利润8%/15%/23%，预计24-26年公司归母净利润分别为7.3/8.8/10.4亿元，分别同比-57%/+20%/+18%，对应PE分别为21x/18x/15x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

     中炬高新(600872) 事件：公司披露2024年半年度业绩公告：24H1公司实现营收26.18亿元，同比-1.35%；归母净利润3.5亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.53%。其中，Q2公司营收11.34亿元，同比-11.96%；归母净利润1.11亿元；扣非归母净利润1.03亿元，同比-32.37%。子公司方面，美味鲜H1实现营收25.56亿元，同比-0.6%，归母净利润3.51亿元，同比+11.1%；其中Q2营收10.95亿元，同比-12.1%；实现归母净利润1.07亿元，同比-34.4%。Q2需求乏力导致主业承压。 Q2核心品类销售承压，电商渠道快速增长。分品类看，24年Q2酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他调味品营收分别同比-22%/-15%/+29%/-31%，其中酱油、鸡精粉以及其他调味品受需求疲软、竞争加剧等影响下滑较多，对此，公司聚焦核心品类，推出零添加、减盐等健康化新品，逐步打造大单品。分渠道看，Q2分销、直销模式营收分别同比-20%/+23%，其中公司积极拓展电商业务。分区域看，Q2东部、南部、中西部、北部营收分别同比-19%/-11%/-25%/-31%，H1上述区域经销商数量分别同比+8/+18/+94/+81家，公司持续加强对全国薄弱市场的覆盖，目前地级市覆盖率达95%，区县覆盖率达70%。 多维因素共振，Q2毛利率持续上升，销售费用攀升拖累扣非净利率表现。盈利方面，Q2毛利率为36.17%，同比+3.64pcts，主要系原材料采购单价、生产费用、物流成本下降以及产品结构优化所致。费用端提升明显，Q2四项费率合计同比+8.38pcts，同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.43/+1.48/+0.1/+0.36pcts，其中销售费用率大幅提升主要系美味鲜渠道改造、加大费用投入力度，促销费用同比增加等影响，例如业务费同比+74.6%。此外，Q2公司归母净利率为9.77%，扣非归母净利率为9.07%，同比-2.74pcts，其中Q2美味鲜归母净利率为9.77%，同比-3.31pcts。 短期业绩调整或为改革阵痛，深度改革、厚积薄发，百亿目标依旧可期。前期，公司设定美味鲜三年战略规划，即到26年美味鲜营收、营业利润目标分别为100/15亿元，引领公司发展。尽管Q2需求疲软、竞争加剧等导致公司业绩表现一般，但期间公司持续深化改革，包括夯实新组织架构、内部流程机制（如薪酬激励、目标考核等），推动渠道改革等。伴随H2需求旺季催化、事业部执行力提升，公司销售业绩等有望恢复良性增长；未来美味鲜百亿目标依旧可期。 盈利预测与投资建议:预计公司2024-26年归母净利润为7.2/9/11.6亿元，分别同比-57%/25%/28%；此处暂时不考虑征地补偿对营收、利润的影响。考虑到H2需求旺季催化、深度改革红利持续释放，预计公司未来业绩有望恢复快速增长。故维持“买入”评级。 风险提示：食品质量安全、治理结构改善不及预期、原料价格波动等

     中炬高新(600872) 事件 2024年8月8日，中炬高新发布2024年半年度报告。 投资要点 行业竞争加剧拖累营收，成本降低利好毛利提升 公司2024H1实现营收26.18亿元（同减1%），其中美味鲜营收25.56亿元（同减1%），2024H1归母净利润3.50亿元（2023H1为亏损14.43亿元），其中美味鲜归母净利润3.51亿元（同增11%），主业采购模式优化，单吨运输成本控制成效显现，2024H1扣非归母净利润3.39亿元（同增15%）。其中2024Q2公司营收11.34亿元（同减12%），营收下降一方面是房地产业务收入减少，另一方面受经济环境、竞争加剧影响，公司蚝油/料酒收入同比减少；归母净利润1.11亿元（2023Q2为亏损15.93亿元），扣非归母净利润1.03亿元（同减32%）。盈利端，受益于主要原材料采购单价/生产费用/物流成本下降，2024Q2公司毛利率同增4pct至36.17%；销售费用率同增6pct至14.83%，主要系公司进行渠道改造/加大费投力度所致，管理费用率同增1pct至7.75%，主要系新增财务BP影响薪酬支出增加，以及咨询费/折旧费/物料等费用同比增加影响所致，综合来看，2024Q2公司净利率为10.90%。 技改保障高端化升级，推进经销商结构优化 食用油营收增长，酱油、鸡精鸡粉等受竞争加剧影响表现承压，公司2024H1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别为15.57/3.27/2.15/3.42亿元，分别同比-4%/-0.1%/+10%/-15%，除食用油收入增长外，其他产品销售均承压，公司后续持续推广零添加与减盐调味品，中山基地产能建设增加日式工艺产线布局，在前期推广铺垫下，预计下半年高端化升级效果不断显现。华东事业部经营效率提升，后续重点招募有行业基础的经销商提升单商体量，公司2024H1东部/南部/中西部/北部区域营收分别为6.11/9.65/5.17/3.49亿元，分别同比+3%/-4%/-6%/-10%，东部区域收入增长主要系主销品1.68L美味鲜酱油贡献增量，同时华东事业部抓住权利下放机会充分调动资源，实现经营效率提升，随着公司针对事业部持续做培训与动员，预计下半年各区域收入将企稳回升。截止2024H1末，公司经销商数量为2285家，较年初净增加201家，其中东部/南部/中西部/北部区域分别净增加8/18/94/81家。上半年公司持续做经销商切换，引入快消品经销商，短期内增量贡献不明显，后续公司招募有行业经验且能高度捆绑公司战略目标的经销商，来逐步扩大产品受众范围，打造品牌认知。 盈利预测 公司董事会改组以来，已完成营销架构及人员调整，渠道改革后厂商关系有待进一步理顺，随着改革深入，阵痛期过后公司渠道不断迈向良性发展，随着外部需求恢复，改革节奏优化，公司经营节奏将稳步向好。根据半年报，我们调整2024-2026年EPS分别为0.94/1.12/1.30元（前值为1.11/1.37/1.69），当前股价对应PE分别为21/18/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

     中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布2024年半年报 Q2：收入11.34亿（-12%），归母净利润1.11亿（+107%），扣非归母净利润1.03亿（-32.4%） H1：收入26.18亿（-1.4%），归母净利润3.5亿（+124.2%），扣非归母净利润3.39亿（+14.5%） 业绩符合前期预告中枢。 需求疲软，多品类承压 分产品：Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他品类分别实现收入6.11/1.46/1.14/1.29亿，同比分别-22%/-15%/+29%/-31%，Q2从消费环境来看，整体需求较差，酱油蚝油料酒等主要品类均呈现下滑，食用油保持相对韧性，预计B端和C端下滑比例较为一致。？分区域：Q2东部/南部/中西部/北部实现收入同比分别-19%/-11%/-25%/-31%，其中北部改革力度较大影响收入较多。Q2经销商净增加104家，地级市/区县达开发率达95%/70%，渠道网络构建增强。 费用投入影响净利率水平 Q2毛利率为36.17%，同比+3.6pct，成本下降+采购模式优化+生产费用下降。Q2销售/管理/研发费用率分别+6.4/+1.5/+0.1pct，销售费用中渠道费用、广告费用等投入较多（业务费24H1较上年同期增加0.56亿）。 Q2/H1扣非净利率分别为9.07%/13%，同比分别变动-2.7/+1.8pct，销售费用投入对冲毛利率提升，影响整体盈利水平。 投资建议 我们的观点： Q2业绩承压，随着经销商分级管理落实，品类结构聚焦完善，预计渠道效率有望提升，H2收入端有望实现逐季改善。公司成本控制较好，H2销售费用有望优化，后续利润释放有望兑现。 盈利预测：结合消费需求及投并购节奏，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入55.7/61.32/68.36亿元（前值：57.77/68.28/100.1亿元），同比+8.4%/10.1%/11.5%（前值：+12.4%/+18.2%/+46.6%）；实现归母净利润7.25/8.84/10.95亿元（前值：7.53/9.51/15.35亿元），同比-57.3%/21.9%/23.9%（前值：-55.7%/+26.4%/+61.4%）；当前股价对应PE分别为21/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

     中炬高新(600872) 投资要点 公司发布2024H1业绩：2024H1公司实现营收26.18亿元，同比-1.4%；实现归母净利润3.5亿元，同比+124.2%；实现扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.5%。单Q2公司实现营收11.34亿元，同比-12%；实现归母净利润1.11亿元，同比+107%；实现扣非归母净利润1.03亿元，同比-32.4%。业绩位于此前预告中枢。 需求疲软+改革阵痛期，24Q2收入承压。2024Q2公司美味鲜子公司收入同比-12%，其中预计吨价同比相对稳定，需求量同比下滑。分品类看，24Q2酱油/鸡粉/食用油/其他调味品收入分别同比-22%/-15%/+29%/-31%，受需求疲软、竞争加剧、改革阵痛等因素影响，24Q2公司酱油、鸡粉、蚝油、料酒等品类收入均承压；低基数下食用油收入同比增长。分地区，24Q2东部/南部/中西部/北部地区收入分别同比-19%/-11%/-25%/-31%，24H1公司强化客户准入管控，以终端管控能力列入为客户准入原则，制定经销商准入标准，年内净增经销商201家，其中东部/南部/中西部/北部地区分别增加8/18/94/81家。 毛利率持续改善，渠道磨合期费投力度加大。2024Q2公司整体/美味鲜毛利率分别同比+3.6/+4.2pct，毛利率改善预计主因公司内部改革后效率提升，原材料采购单价、生产费用、物流成本等均同比下降。24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.4/+1.5/+0.1/+0.4pct，销售费用率同比提升较多主因公司处于渠道改革阵痛期，销售团队仍需磨合，叠加需求疲软，公司费用投放力度加大。综合来看，24Q2公司扣非归母净利率同比-2.7pct，整体盈利能力承压。 积极应对，24H2改革红利有望释放。24H2公司将继续围绕年度战略规划，全面深化改革：在销售队伍建设方面，公司将做好销售团队培训，提振内部信心，充分落实产品和渠道政策；在经销商队伍建设方面，公司坚持全年开发300-500个经销商目标，未来有望侧重于挖掘调味品经验丰富、行业基础较好的经销商；产品方面，公司将继续主推减盐、零添加等新品，同时切入工业化定制以扩大客户覆盖面。公司交流反馈，24年7月公司发货端同比增长，渠道库存环比改善，改革红利初步显现，叠加24H2公司强化费用管控，我们预计24H2公司业绩有望边际改善。 盈利预测与投资评级：暂不考虑土地剥离收益，我们维持公司24-26年收入预期为56/64/73亿元，同比+8%/+15%/+14%，维持24-26年归母净利润预期为7.0/9.1/11.1亿元，同比-59%/+30%/+22%，对应24-26年PE分别为22/17/14x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

     中炬高新(600872) 事件：公司发布2024年中报，24H1实现营业收入26.18亿元，同比-1.35%；归母净利润3.50亿元，同比+124.24%；扣非净利润3.39亿元，同比+14.53%。单季度看，24Q2实现营业收入11.34亿元，同比-11.96%；归母净利润1.11亿元，同比+106.95%；扣非净利润1.03亿元，同比-32.37%。 Q2调味品表现承压，改革调整持续推进。24H1/Q2美味鲜收入分别25.6/10.9亿元，同比-0.6%/-12.1%，主业承压主因宏观经济环境、行业竞争加剧等多重因素影响下蚝油、料酒同比减少。分品类看，24Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别6.1/1.5/1.1/1.3亿元，同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%/-18.7%。分区域看，24Q2东部/南部/中西部/北部收入分别2.4/4.4/1.9/1.2亿元，同比-18.7%/-11.1%/-25.0%/-31.2%，中西部、北部主要系改革调整幅度较大。上半年公司地级市开发率为95%，区县开发率达70%，截至24Q2公司经销商数量2285家，环比净增104家，东部/南部/中西部/北部分别净增10/13/29/52家。分渠道看，24Q2分销/直销收入分别9.7/0.3亿元，同比-19.7%/+23.3%。 成本持续优化，费效有待提升。24H1/24Q2实现毛利率36.6%/36.2%，同比+4.7/3.6pcts，主因原材料采购单价、生产费用、物流成本下降，公司优化采购模式，生产效率有所提升。费用端，24Q2销售费用率14.8%，同比+6.4pcts，主因上半年进行渠道改造、加大费用投入力度；管理费用率7.8%，同比+1.5pcts，主因薪酬支出以及咨询费用等支出增加；研发/财务费用率分别3.7%/0.2%，同比+0.1/0.4pcts。24H1/Q2实现归母净利率13.4%/9.8%，同比扭亏；24H1/Q2扣非净利率13.0%/9.1%，同比+1.8/-2.7pcts；美味鲜24H1/24Q2归母净利率13.7%/9.8%，同比+1.5/-3.3pcts。 投资建议：公司改革调整短期承压，针对营销队伍组织能力、经销商的分级管理、品类结构的聚焦与提升、费用投放的提效与精准持续优化，期待后续落地成效显现。我们预计公司2024-2026年公司营业收入分别为56.4/64.7/73.6亿元，同比+9.8/14.6/13.8%，归母净利润分别为8.1/10.3/11.8亿元，同比-52.5/+27.2/+15.3%，当前市值对应PE分别为19/15/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：改革推进不及预期，需求恢复不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧等。

     中炬高新(600872) 投资要点 2024H1 中炬高新实现收入 26.18 亿元，同比下降 1.35%，实现归母净利润 3.50 亿元。单 2024Q2 公司实现收入 11.34 亿元，同比下降 11.96%， 实现归母净利润 1.11亿元。 终端需求略显疲软， 重视空白市场覆盖 （1）分产品： 2024Q2 酱油、 鸡精鸡粉、 食用油分别实现收入 6.11、 1.46、 1.14 亿元，同比-21.99%、 -15.40%、 29.14%，基础调味品终端需求仍旧疲软。（2）分地区：2024Q2 东部、南部、中西部、北部区域分别实现收入 2.38 亿元、 4.43 亿元、 1.93亿元、 1.24 亿元，同比-18.66%、 -11.05%、 -25.03%、 -31.15%，非主销区销售压力更大。（3） 2024H1 东部、南部、中西部、北部区域的经销商数量分别为 406、345、 675、 859 家， 同增 4 家、 11 家、 106 家、 58 家。 成本端改善，费投短期加大 受成本红利、降本增效以及供应链优化的影响， 2024Q2 公司毛利率同比+3.64pct至 36.17%。 由于改造渠道、加大费投， 2024Q2 公司销售费用率、管理费用率分别同比+6.43、 +1.48pct 至 14.83%、 7.75%。 展望未来，有目标、有路径、有激励、有信心 2023 年中山国资委重新成为公司实控人，管理层变更基本完成，市场化改革逐步落地。 2024Q1 发布的新一轮股权激励目标积极，虽短期终端疲软+渠道调整致经营端略有承压，看好新任管理层改革魄力及公司远期成长空间。 盈利预测与评级 考虑到终端需求平淡，改革期阵痛难免， 我们调整公司 2024-2026 年营收分别至55.49/63.36/72.59 亿元，同比增速分别为+7.98%/14.18%/14.57%，归母净利润分别为 7.21/9.44/11.32 亿元，同比增速分别为-57.49%/30.81%/19.91%， EPS 分别为 0.92/1.20/1.44 元/股。 公司改革预期较强， 虽改革过程中短期经历阵痛，但远期成长空间充足，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险、 渠道拓展不达预期风险、 原料价格上涨风险

     中炬高新(600872) 为公司第一大股东，并顺利实现董事会改组，管理层具备丰富经营管理经验。24Q1业绩表现良好，实现营收和归母净利润分别同比+8.6%/+59.1%，随着改组落地，公司经营有望迎来自上而下的好转。 未来潜力点：加强产品+渠道赋能，3年再造新厨邦 1）公司发布未来三年战略规划方案，明确公司使命、愿景和价值观，围绕“再造一个新厨邦，实现发展高质量”的战略目标，制定了多项经营策略和落地举措，随着管理变革和降本增效，2026年目标实现百亿营收规模。2）产品上：以酱油为主业，坚持“1+N”产品发展战略，将产品整体分主销产品、主推产品（未来2-3年快速增长大单品）、辅助产品（符合行业未来趋势或柔性生产个性化等品类），加大鸡粉（精）、耗油、酱类、料酒、复合调味品等品类的发展。3）渠道上：调整组织架构，优化客户管理；2024年重点提升渠道模式效率，建立客户选用、淘汰及分类分级管理机制；华东作为重点发展区域，北部作为北方渠道竞争突破口，在深耕优势区域的同时，在弱势区域寻找突破机会；加强餐饮和电商等新渠道建设。 地产业务价值分析 公司将逐步处理房地产业务，聚焦主业发展。目前公司拥有可开发商住地1666亩，其中222亩土地已经进行征地补偿谈判，若全部按标准执行，有望获得12.3亿补偿。我们假设若剩下1444亩土地都以收储补偿价格为标准（实际情况以后续合同和公告为准），结合此前挂牌评估价，我们认为剩余土地仍有较高估值。公司未来重点发展调味品主业，房地产业务将随着公司治理改善完成后，在股东及地方政府的支持下，逐步完成处理。 投资建议：我们认为公司制定3年规划，从品牌/营销、研发创新、营运管理、投资并购等多方面着手，到2026年美味鲜营收目标100亿，营业利润目标15亿。产品上：坚持“1+N”产品发展战略，在做好酱油品类发展的同时，加大鸡粉（精）、耗油、酱类、料酒、复合调味品等品类的发展。渠道上：制定一户一策三年发展规划，在深耕优势区域的同时，在弱势区域寻找突破机会。2024年是三年战略期的开局之年和蓄势之年，全年12%目标有望顺利完成。我们预计24-26年营收为57.68/68.17/80.47亿元，同增12%/18%/18%；归母净利润为8.03/9.54/11.46亿元，同比-53%/+19%/+20%，对应PE分别为19X/16X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：市场风险；原材料价格波动风险；食品安全风险；城市综合开发业务风险因素；市场扩张不及预期；产品推广不及预期等。

     中炬高新(600872) 中炬高新为调味品龙头企业，公司拥有“厨邦”、“美味鲜”两大品牌，产品品质及品牌影响力深入人心。过去几年公司因大股东频繁更换导致发展速度慢于竞品，2023年火炬集团重新掌舵，同时引进具有华润背景的高管入驻，开启对公司的系列改革。从1Q24业绩表现来看，公司改革成效初显，未来随着营销体系及内部管理体系的不完善，我们相信公司将逐步步入改革兑现期。首次覆盖，给予增持评级。 支撑评级的要点 调味品龙头企业，厨邦品牌驰名全国，市占率仍有较大提升空间。中炬高新是中山市首家上市公司，于1995年在上海证券交易所上市。公司拥有“厨邦”、“美味鲜”两大调味品品牌，2023年实现营收51.4亿元，其中酱油类产品占比62.2%，为酱油行业第二梯队的龙头企业。公司业务包括制造业、园区及房地产开发运营两大板块，其中调味品为公司核心业务，截至2023年末，公司旗下控股子公司美味鲜公司营收占公司整体营收比重为96.0%。公司聚焦发展高鲜酱油特色品类，厨邦特级鲜生抽产品知名度较高。公司产品吨价高于主要竞品，因产品线定位中高端，所以此前渠道结构以家庭端销售为主。根据调味品百强企业产量数据观察，调味品行业逐渐步入存量竞争时代，行业集中度较高。存量博弈背景下，公司调整发展战略积极布局餐饮渠道，构建全国化布局。 股权之争结束，内部经营步入正轨，管理层积极推进各项改革。（1）中炬高新近两年大股东频繁更换，对公司经营产生一定影响，公司收入增速慢于行业内其他竞品。2023年火炬集团重新掌舵，重返中炬高新第一大股东位置，同时引进具有华润背景的管理人员入驻，对公司过往发展存在的问题进行全面梳理改革，公司经营重新步入正轨。（2）公司公告2024年限制性股票激励计划（草案），股票来源为2021年公司通过集中竞价交易方式回购的公司股份，回购数量总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股，授予激励对象为329人，其中高管7人。从行权条件来看，公司对营收增长率、营业利润率、净资产收益率等三个方面制定了完成目标，且三个行权条件必需同时满足才可解锁。我们认为，2024年公司员工持股计划落地，有助于激发内部组织活力，对核心队伍建设起到积极作用。（3）随着新管理层入驻，公司在营销体系及内部管理方面持续提升，例如，改革供应链体系，提升管理效率，调整人效指标，剥离非核心资产等。我们预计采购、营运、市场部门的成本将有明显下降，未来公司毛利率及净利率提升空间较大。 公司有望通过产品结构优化、全国化布局实现美味鲜较快增长，上半年公司仍处于梳理价盘、重塑渠道价值链体系的改革中，静待改革成效逐一兑现。（1）产品方面，公司聚焦打造全国化大单品，资源向高鲜酱油及鸡精鸡粉品类倾斜，考虑到厨邦特级生抽较好的消费基础，目前被作为全国化大单品的方向推进。此外，公司改变此前品类延伸策略，对低毛利产品SKU进行削减，重视利润型产品布局。（2）渠道方面，公司区域化特征明显，南部区域为美味鲜大本营市场，2023年营收占比为41.8%，公司大本营以外市场市占率提升空间较大。公司对营销体系进行优化，调整渠道费用投放方式，对渠道赋能支持，增强与渠道粘性。我们认为渠道体系化改革及产品价盘提升需要经历淡旺季时间考验，因此改革效果不会一蹴而就。2024年为公司的改革年，公司管理层改革决心坚定，可期待未来改革成效逐一兑现。（3）因公司产品线定位高于竞品，叠加此前战略侧重布局C端，因此公司餐饮渠道占比不到30%。餐饮渠道是调味品最大的需求终端，占比约50%左右。餐饮渠道具有一定壁垒，但是凭借厨邦品牌较强的品牌影响力，可助力公司较快实现餐饮渠道及工业化渠道布局。 估值 近日，公司公告1H24业绩预告，2季度受整体宏观环境及内部渠道改革影响，营收同比下滑11.8%，扣非归母净利同比下滑13.8%-54.6%，业绩短期承压。参考上半年业绩预告，如不考虑土地赔偿款对报表贡献及对外并购等因素，我们预计2024-2026年公司营业收入为55.0、62.8、71.6亿元，收入增速为7.1%、14.1%、14.0%；2023年公司归母净利17.0亿元，扣非归母净利5.2亿元，同比降5.8%。非经常性损益中预计未决诉讼收益为11.8亿元。考虑到公司未来将不再受诉讼案件影响，我们预计24至26年归母净利分别为7.1亿元、9.0亿元、11.1亿元，同比分别-58.2%、+27.2%、+22.9%，对应归母净利率分别为12.9%、14.4%、15.5%。EPS分别为0.91、1.15、1.42元/股，对应PE分别为21.0X、16.5X、13.5X，首次覆盖，给予公司增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济下行风险，需求复苏较慢。全国化布局不及预期，餐饮渠道布局不及预期。原材料成本出现波动。行业竞争加剧。征地补偿合同金额与实际审计结果存在偏差。

     中炬高新(600872) 投资要点 公司发布2024H1业绩预告：2024H1公司实现营业收入约26.2亿元，同比-1.3%；归母净利润3.15-3.78亿元，同比扭亏为盈（23H1归母净利润为-14.43亿元）；扣非归母净利润3.06-3.68亿元，同比+3.3%-24.2%。2024Q2公司预计实现营业收入11.35亿元，同比-11.8%；归母净利润0.76-1.39亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润0.69-1.31亿元，同比下滑13.6%-54.3%。业绩低于预期。 需求疲软+主动去库存致收入承压，当前库存良性：我们预计2024Q2公司调味品主业美味鲜子公司收入同比有所下滑，收入疲软主因宏观经济放缓致需求承压，公司为维持渠道良性发展，在24Q2主动去库存。我们预计2024年4-5月公司渠道库存1.5-2个月，6月末虽有压货，但库存总体健康。 毛利率有望持续同比改善，费用扩张致2024Q2利润率承压：2024Q2公司实现扣非归母净利率6.1%-11.6%，扣非归母净利率中枢约为8.8%，同比-3pct，利润率承压预计主因行业竞争加剧导致公司加大费用投放力度，费用率有所提升。原材料价格下行+内部精细化管理有望推动公司2024Q2毛利率延续同比改善趋势。 渠道改革阵痛期，静待改革红利释放：2024Q2公司梳理8大历史问题，制定八大优化举措，推进促销转型、产品升级、渠道管理优化等，新老模式更替带来改革阵痛。2024年6月公司召开2024年经销商会议，落实了经销商准入手册、客户沟通手册等管理细节，未来随着城市经理等销售人员培训到位，公司渠道改革红利有望逐步释放。 土地剥离持续推进，有望增厚全年业绩：2024年6月26日公司公告，政府需征收公司土地52.97亩，预计将新增公司营业收入2.9亿元。后续168.9亩土地征收方案将于24年10月31日前确定，补偿标准原则上与此次征收标准一致，若顺利推进，有望进一步增厚公司24年业绩。 盈利预测与投资评级：2024H1公司业绩低于预期，暂不考虑土地剥离收益，我们下调公司24-26年收入预期至56/64/73亿元（此前预期为58/68/80亿元），同比+8%/+15%/+14%，下调24-26年归母净利润预期至7.0/9.1/11.1亿元（此前预期为7.4/9.6/12.7亿元），同比-59%/+30%/+22%，其中美味鲜归母净利润分别为7.0/9.1/11.1亿元，同比+25%/+30%/+22%。我们预计公司归母净利润对应24-26年PE分别为22/17/14x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

     中炬高新(600872) 事件：公司披露2024年半年度业绩预告：24H1公司预计实现营收约26.20亿元，同比-1.29%，调味品收入同比略有减少；归母净利润3.15~3.78亿元，同比增加17.58~18.21亿元，实现扭亏为盈；扣非归母净利润3.06~3.68亿元，同比+3.37%~24.3%。其中，24Q2公司预计实现营收约11.35亿元，同比-11.83%；实现归母净利润0.76~1.39亿元，同比增加16.69~17.32亿元；扣非归母净利润0.7~1.3亿元，同比-13.55%~-54.35%。 Q2调味品主业收入不及预期。具体原因如下：首先，在餐饮淡季、消费乏力下，二季度酱油等调味品需求承压。其次，公司Q2积极推动渠道改革进程，包括对经销商实施分级管理，导入标准化运营手册等，短期或出现磨合阵痛期；此外，公司前期进度较快，或许积累了一定社会库存，为促进渠道正常运转，预计Q2存在去库存情况。 短期盈利有所波动，预计系营收下滑、费用抬升等影响。盈利端，以预告扣非归母净利润中枢计算，公司Q2扣非归母净利率约8.8%，同比-3pcts。而短期盈利能力同比下滑较大，预计主要系：1）调味品等主业收入下滑，规模效益减弱，对冲成本改善等利好；2）公司Q2大力推动渠道改革与提升品牌张力，故预计销售费用或有所抬升。 短期业绩调整或为改革阵痛，深度改革、厚积薄发，百亿目标依旧可期。前期，公司设定美味鲜三年战略规划，即到26年美味鲜营收、营业利润目标分别为100/15亿元，引领公司加速追赶目标。尽管Q2受多方影响，公司营收、利润表现出现一定调整，但期间公司持续深化改革，包括夯实新组织架构，内部流程机制（如薪酬激励、目标考核等），大力推动渠道改革、拔高品牌形象等。因此，我们认为伴随未来公司改革厚积薄发下，公司业绩有望迎来快速增长，美味鲜百亿目标依旧可期。 盈利预测与投资建议:由于公司Q2收入、利润有所承压，故下调公司2024-26年归母净利润，对应分别为7.2/9/11.6亿元（前值为7.7/9.5/12.2），分别同比-57%/25%/28%；此处暂时不考虑征地补偿对营收、利润的影响。考虑到深度改革红利持续释放，预计公司未来业绩有望恢复快速增长。故维持“买入”评级。 风险提示：食品质量安全、治理结构改革不及预期、费用投入效果不及预期、主要原材料价格波动等

     中炬高新(600872) 事件 2024年7月9日，中炬高新发布2024年半年度业绩预告。 投资要点 行业需求疲软，Q2收入利润均有下滑 2024H1公司预计营收为26.20亿元，同减1%，归母净利润为3.15-3.78亿元，2023年同期为-14.43亿元，扣非归母净利润为3.06-3.68亿元，同增3%-24%。其中2024Q2公司预计营收为11.35亿元，同减12%，调味品主业销售节奏放缓，归母净利润为0.76-1.39亿元，2023年同期为-15.93亿元，扣非归母净利润预计为0.69-1.31亿元，同减54%-14%。公司二季度表现受宏观经济复苏放缓、行业竞争格局加剧等影响，业绩整体承压。 逆势改革经历阵痛期，关注渠道策略优化 公司二季度收入、利润表现低于预期，在收入端，2024年公司成立B端大区发力餐饮业务，但2024Q2以来餐饮市场需求疲软，短期内受环境扰动明显。与此同时，公司于二季度正式启动经营策略调整，在费用投放政策上由渠道推动转向消费者拉动，重新梳理渠道链资源，而内部利益分配调整带来改革阻力，目前处于改革阵痛期。在盈利端，公司调整采购政策，减少临时性采购、提高计划性采购，充分发挥议价能力，配合物流优化，成本持续优化，而公司前置费用投入抵消成本节约带来的利润增量。后续，公司一方面提高客户服务质量，逐步调整队伍结构/渠道管理模式以适配当前发展阶段，在巩固优质客户的同时布局新客户，有望贡献收入增量；另一方面，公司持续做产品高端化、健康化升级，推进产品结构优化，在存量市场中构建上升通道。2024H2低基数下，随着外部需求恢复、内部改革效果释放，公司稳步朝向股权激励目标迈进。 盈利预测 公司董事会改组以来，已完成营销架构及人员调整，渠道改革后厂商关系有待进一步理顺，随着改革深入，阵痛期过后公司渠道不断迈向良性发展，随着外部需求恢复，改革节奏优化，公司经营节奏将稳步向好。预计2024-2026年EPS分别为1.11/1.37/1.69元，当前股价对应PE分别为18/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。