新奥股份(600803) 投资要点 事件：公司发布2025年一季度报告，2025年一季度公司实现营业收入337.29亿元，同比减少1.4%；归母净利润9.76亿元，同比减少9.64%；扣非归母净利润9.89亿元，同比增长9.89%；核心利润10.83亿元，同比增加0.1%。 零售气气量稳增，平台交易气气量稳定，智家&泛能业务经营数据良好。2025年一季度公司核心利润10.83亿元，同比+0.1%，符合我们预期。分业务来看：1）天然气业务：2025年Q1，零售/批发/平台交易气量分别+0.3%/+34.5%/-1.4%至72.58/20.90/11.96亿方。工商业零售气量同比+0.1%至52.29亿方，居民零售气量同比+1.1%至19.69亿方；平台交易气海外气量+31.8%至5.01亿方，国内气量-16.7%至6.94亿方。2）工程建造与安装：2025年Q1居民接驳户数同比-16.3%。3）基础设施运营：2025年Q1舟山接收站共接卸55.17万吨，同增28.6%。4）泛能业务：2025年Q1，实现100.39亿kWh的泛能销售量，同增9.9%；投运项目367个，在建项目73个，在建项目支撑业务发展。5）智家业务：2025年Q1，智家存量交易客户客单价由去年同期300.3元/户增加16.0%至348.4元/户；增量用户渗透率49.8%、存量用户渗透率3.7%，仍有拓展空间。 私有化新奥能源并赴港上市，EPS有望增厚&一体化优势凸显；2026-2028维持高分红：2025/3/26，新奥股份（A）、新奥能源（H）发布重组方案公告。新奥股份（当前持股新奥能源34.28%股权）将对新奥能源进行私有化，并在港股上市；交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份的全资子公司，本次交易对价599.24亿港元，其中股份支付415.72亿港元，现金支付183.52亿港元；新奥能源计划股东每股股份可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金付款。首次公告后，公司已完成上交所预案问询回复、国家市场监督管理总局反垄断局商谈、重组报告书披露，并积极推进交易后续各项程序。以2024年归母净利润进行测算，私有化完成后新奥股份每股基本收益将从1.46元增加7%至1.56元。2024-2025年，基本现金分红叠加特别分红后，每股现金分红（含税）分别不低于1.03/1.14元；2026-2028年，每年现金分红比例不少于当年归母核心利润的50%，分红比例保持较高水平；对应2025股息率为5.7%（估值日2025/4/28）。 盈利预测与投资评级：顺价持续推进，零售气价差有望修复；直销气气量稳定，价差或高位回落。我们维持2025-2027年归母净利润预测51.47/58.96/68.44亿元，同比+14.56%/+14.54%/+16.08%，EPS1.66/1.90/2.21元，对应PE12.1/10.6/9.1倍（估值日期2025/4/28），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动

     新奥股份(600803) 核心观点 营收相对平稳，衍生品套期保值和汇兑损失减少致扣非归母净利润明显增长。公司2024年总营收1359.1亿元，同比减少5.5%；实现归母净利润44.93亿元，同比减少36.6%，主要系本期无上年同期处置新能矿业收益及衍生金融工具投资收益同比减少所致；扣非净利润37.11亿元，同比增加50.9%，主要系本期无上年同期公司所属子公司新能能源对甲醇整体装置及相关资产计提资产减值准备所致。 拟以新能香港作为要约人，在先决条件达成后，向计划股东提出私有化新奥能源的方案。协议生效后，每1股新奥能源股份可兑换新奥股份新发2.9427股H股及新能香港24.50港元/股现金，按照新百利估计新奥股份H股估值中值计算，以股份及现金支付的总对价约为80港元/股，较新奥能源当前股价有34.57%的溢价。跟据公司测算，预计发行不超过21.88-22.04亿股H股股权，公司总股本将达到52.85-53.01亿股。交易完成后，新奥股份2024年归母净利润（备考）为81.36亿元，EPS为1.56元/股，较交易前提高6.8%，主要系新奥股份溢价主要由现金支付，而新奥股份H股估值中值为18.86元/股，低于当前A股股价19.65元/股所致；交易完成后BPS为6.65元/股，较交易前降低12.2%。协议生效后，新奥能源将成为新能香港全资子公司，并从联交所退市，新奥股份将通过介绍上市方式在联交所主板上市，计划股东将成为新奥股份H股股东。根据新奥股份分红回报规划，2025年向H股股东固定分红0.96元/股，但不派发因出售新能矿业派发的特别分红。 24/25年固定分红叠加特殊分红，承诺26-28年分红比例不低于50%。公司2024年每股派息0.81元，每股特别派息0.22元，合计股利每股1.03元。派息率48%，对应公司停牌前股价股息率约5.24%。新奥股份发布2025-2028股东分红回报规划，2025年仍按照既定分红安排，每股固定分红0.96元，特别派息0.18元，合计1.14元/股，对应当前股价股息率5.8%；2026-2028年每年现金分红比例不少于当年归母核心利润的50%。 风险提示：气价波动、下游需求减弱、项目进度不及预期、私有化进程受阻。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。综合考虑气价变化、气量增长和销售情况等因素的影响，预计公司2025-2027年归母净利润54.0/61.8/68.2亿元（2025/2026年原为69.7/80.7亿元，新增2027年预测），对应当前股价PE为11.1/9.7/8.8X，维持“优于大市”评级。

     新奥股份(600803) 事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收1,358.36亿元，同比-5.51%，实现归母净利44.93亿元（扣非37.11亿元），同比-36.64%（扣非同比+50.89%）。实现核心利润51.43亿元，同比减少19.36%；基本每股核心收益1.67元。24Q4单季度实现营收371.12亿元，同比-22.43%，实现归母净利10.02亿元（扣非7.66亿元），同比-22.43%（扣非同比+98.65%）。公司拟每10股派发现金红利10.3元（含税），其中年度分红8.1元（含税）、特别派息2.2元（含税）。预计派现金额合计为31.72亿元，分红率70.41%。以2025/3/31股价为基础，测算公司2024年现金分红对应的股息率为5.21%。 期间费用率&资产负债率持续优化，经营性净现金流同比增长。2024年，新奥股份加权平均净资产收益率（ROE）为19.06%，较上年同期的34.39%下降15.33pct。拆分来看：1）归母净利润受一次性资产处置收益影响下降，2023年确认44.06亿元一次性资产处置收益，2024年仅0.31亿元，故造成2024年归母净利润同比下降36.64%至44.93亿元。2）销售毛利率同比下降0.09pct至13.93%，其中受市场环境及地缘政治等因素影响，天然气批发业务毛利率同比下降3.9pct至0.37%。2024年，公司期间费用率持续压降，同比下降10.03pct；资产负债率持续优化，减少3.89pct达到54.3%；公司实现经营性净现金流141.62亿元，同比增长2.93%。 2024年公司天然气业务保持稳健增长。全年总销气量达392.19亿方，同比增长1.4%。2024公司天然气销售中：1）平台交易气全年实现销气量55.68亿立方米，同比增长10.3%；2）零售气业务销气量达262亿立方米，同比增长4.2%，通过持续推进下游顺价机制和优化资源采购策略，该业务板块的盈利能力得到进一步提升；3）批发气受市场环境及地缘政治等方面影响，销气量同比下降12.1%至74.51亿立方米。在基础设施运营方面，舟山LNG接收站表现突出，全年接卸量达241.22万吨，同比大幅增长54.95%。随着舟山三期项目预计于2025年下半年投产，公司基础设施的支撑能力将得到显著增强，为未来天然气销售业务的持续发展提供保障。 公司长协资源储备充足，为直销气业务提供强劲增长动能。根据规划，2025-2029年间将有合计810万吨的新增长协资源陆续投入运营。截至2024年末，公司在执行长协规模为206万吨/年，预计未来五年将分阶段新增长协资源：2025年60万吨、2026年180万吨、2027年200万吨、2028年100万吨、2029年270万吨。为配合长协资源的快速增长，公司正加快推进舟山LNG接收站扩建工程。该接收站当前处理能力为750万吨/年，预计2025年将提升至1000万吨/年。 公司拟私有化港股新奥能源，有望加强上下游一体化协同。换股比以1:2.9427以及24.5港元/股的现金对价。从产业链角度看，私有化完成后，新奥股份上游资源获取优势将与新奥能源下游终端客户网络形成深度协同，不仅能够提升整体议价能力，还能更有效地应对天然气市场价格波动风险。从财务角度看，这一交易预计将显著增厚公司EPS。此外，私有化还将优化公司治理结构，减少关联交易，提升资金使用效率，长期来看有助于公司估值重塑。 确立未来四年股东回报框架，持续高分红政策提升投资吸引力。2024年拟每10股派发现金红利10.3元（含税），其中包含8.1元的年度分红和2.2元的特别派息，对应股息率5.21%，在行业内处于领先水平。公司承诺2026-2028年每年现金分红比例不低于当年核心利润的50%。 投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润55.53、62.08、69.14亿元，对应PE10.93x、9.78x、8.78x，维持推荐评级。 风险提示：国内宏观经济增长不及预期，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期；私有化进程不及预期。

     新奥股份(600803) 事件 近期，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入1358.4亿元，同比-5.51%；实现归母净利润44.9亿元，同比-36.6%；实现归母核心利润51.4亿元，同比-19.4%。 同时公告《重大资产购买暨关联交易预案》和《未来四年股东分红回报规划》。本次重组交易以实现新奥能源退市为目的，协议安排生效后，新奥能源将成为新能香港全资子公司并从联交所退市，新奥股份将通过介绍上市的方式在联交所主板上市。 拟私有化新奥能源，进一步发挥天然气全产业链运营优势 交易价格：本次交易需支付的新奥股份H股股份及现金付款的理论总价值约为595.19亿港元； 交易方案梳理：本次交易分为现金对价支付和发行股份支付两部分。每1股计划股份可以获得新奥股份新发行的2.9427股H股股份（每1股新奥股份H股估值区间中值18.86港元/股）以及新能香港以现金方式按照24.50港元/股支付现金付款。 交易意义：本次交易完成后，新奥股份与新奥能源可以更好地发挥协同效应，具体体现在：①加强优势互补，更好应对天然气行业变化，满足新市场环境下客户多元化需求；②利用天然气全场景优势，有效对冲风险并抓住机遇；③优化公司治理并提升资金管理效率，灵活响应协同需求等。 制定未来四年（2025-2028年）股东分红回报规划，股东回报保持稳定性①2025年基本现金分红叠加特别分红后，每股派息为1.14元/股。截至2025年3月28日收盘，对应的股息率约5.7%；②本次交易完成后，公司2026-2028年每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东核心利润的50%。 2024年业绩短期承压，股权激励方案彰显发展信心 2024年公司平台交易气量同比+10.3%至55.68亿方，其中中长期客户占比达到9.4%。舟山接收站的利用率攀升，24年接卸量达到241.22万吨，同比+53.4%，为平台交易气业务的持续发展奠定基础。天然气零售气量同比+4.2%至262亿方。25年年初，公司推出新一期股权激励方案，考核目标以2024年为基准，2025年评估利润不低于2024年，2026年和2027年评估利润增长率分别不低于7%和22%，彰显公司发展信心。 盈利预测与估值：由于24年内国际LNG价格延续波动，公司业绩短期内承压。我们持续看好公司天然气产业链一体化优势的释放，预计2025-2027年公司可实现归母净利润51.2/62/71.7亿元（暂不考虑资产重组影响，25/26年前值69/74亿元），对应PE11.9/9.8/8.5x，维持“买入”评级。风险提示：资产重组交易推进不及预期、国际国内气价超预期波动、天然气顺价推进不及预期、国内天然气需求增速下降等风险

     新奥股份(600803) 投资要点 事件：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入1359.10亿元，同减5.51%；归母净利润44.93亿元，同减36.64%；扣非归母净利润37.11亿元，同增50.89%；核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期，拟向全体股东每股派发现金股利1.03元（含税）。 零售气价差修复，平台交易气气量稳增。2024年公司核心利润51.43亿元，同比-19.4%，符合我们预期；主要系俄乌冲突影响消化，欧洲气价回落，公司海外转售利润回落所致。分业务来看：1）天然气业务营收1037.75亿元，同比-5.03%；毛利率9.86%，下降0.08pct，毛利贡献53.85%。零售/批发/平台交易气量分别+4.2%/-12.1%/+10.3%至262/74.51/55.68亿方。截至2024年底，公司101个项目完成居民调价，实现居民气量调价比例达到63%；零售气毛差0.54元/方，同比提高0.04元/方。2）工程建造与安装营收59.36亿元，同减30.31%；毛利率38.88%，同减1.82pct，毛利贡献12.15%。3）能源生产板块营收43.29亿元，同减15.04%；毛利率8.59%，同增1.42pct，毛利贡献1.94%。4）基础设施运营营收5.63亿元，同增172.88%；毛利率73.48%，同增4.11pct，毛利贡献2.18%。2024年舟山接收站共接卸241万吨，同增53.4%。5）综合能源业务营收155.64亿元，同增2.45%；毛利率15.12%，同增1.98pct，毛利贡献12.39%；实现415.7亿kWh的泛能销售量，同增19.8%。6）智家业务营收47.78亿元，同增20.67%；毛利率64.54%，同减1.47pct，毛利贡献16.23%；用户渗透率23.9%，仍有拓展空间。 私有化新奥能源并赴港上市，EPS有望增厚&一体化优势凸显；2026-2028维持高分红：2025/3/26，新奥股份（A）、新奥能源（H）发布重组方案公告。新奥股份（当前持股新奥能源34.28%股权）将对新奥能源进行私有化，并在港股上市；交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份的全资子公司，本次交易对价599.24亿港元，其中股份支付415.72亿港元，现金支付183.52亿港元；新奥能源计划股东每股股份可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金付款。以2024年归母净利润进行测算，新奥股份每股基本收益将从1.46元增加7%至1.56元。2024-2025年，基本现金分红叠加特别分红后，每股现金分红（含税）分别不低于1.03/1.14元；2026-2028年，每年现金分红比例不少于当年归母核心利润的50%，分红比例保持较高水平；对应2024-2025股息率分别为5.2%、5.7%（估值日2025/3/28）。 盈利预测与投资评级：顺价持续推进，零售气价差有望修复；直销气气量持续增长。考虑部分海外长协交付进展偏慢，略微下调2025-2026年盈利预测至51.47/58.96亿元（前值52.92/60.92亿元），引入2027年盈利预测68.44亿元，25-27年归母净利润同比+14.56%/+14.54%/+16.08%，EPS1.66/1.90/2.21元，对应PE12.0/10.5/9.0倍（估值日期2025/3/28），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动。

     新奥股份(600803) 私有化港股夯实一体化经营，高分红回报投资者，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入1358.4亿元，同比-5.5%；实现归母净利润44.9亿元，同比-36.6%；实现扣非后归母净利润37.1亿元，同比+50.9%；实现归母核心利润51.4亿元，同比-19.4%。单Q4来看，实现营业收入371.3亿元，环比+16.9%；实现归母净利润10亿元，环比+4.2%；实现扣非后归母净利润7.7亿元，环比-19.6%；实现归母核心利润13.3亿元，环比+18.7%。考虑到批发气量价齐跌，且不考虑私有化对业绩影响，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润51.1/57.8/60.7亿元（2025-2026年前值为60.1/68.4亿元），同比+13.6%/+13.2%/+5%，EPS分别为1.65/1.86/1.96元，对应当前股价PE为11.9/10.5/10倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显优势，维持“买入”评级。 海内外平台交易气销量大幅提升，批发气量减价跌拖累业绩 （1）天然气平台交易气业务：销量方面，2024年公司平台交易气销售气量达55.68亿方，同比+10.3%，其中海外平台交易气销售气量21.67亿方，同比+11.9%，国内平台交易气销售气量达34.01亿方，同比+9.3%；盈利方面，2024年公司平台交易气售价2.31元/方，同比+9.7%，成本为1.94元/方，同比+12.2%，受成本涨幅明显影响，2024年天然气平台交易气业务毛差0.38元/方，同比-1.4%。（2）零售业务：销量方面，2024年公司零售气量262亿方，同比+4.2%，其中工商业用户零售气量204.8亿方，同比+5.1%，居民用户零售气量54.7亿方，同比+2.2%；盈利方面，2024年公司零售气售价为2.57元/芳，同比-7.1%，零售气成本为2.26元/方，同比-8%，受成本下行明显影响，2024年公司零售气毛差0.31元/方，同比+0.5%。（3）批发业务：销量方面，2024年公司批发气销售量74.51亿方，同比-12.1%；盈利方面，2024年公司批发气售价3.17元/方，同比-7.8%，批发气成本3.16元/方，同比-4%，受批发气售价下滑影响，2024年公司批发气毛差缩窄至0.01元/方，同比-92%。 舟山接收站处理能力有望进一步提升，加大分红力度回报投资者 （1）舟山接收站处理能力有望提升：舟山接收站目前实际处理能力可达750万吨/年，配套海底管道输配能力达80亿方/年。三期项目已于2022年10月开工建设，预计将在2025年下半年投产，投用后实际处理能力累计可超过1000万吨/年。（2）加大分红力度回报投资者：2024年公司分红比例达70.41%（包括年度分红和特别派息），较2023年提高30.86pct，以3月27日收盘价计算，当前公司股息率达5.2%；2026-2028年公司每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%，高股息有望带动公司价值提升。（3）实施重大资产购买推动上下游一体化：公司拟通过全资子公司新能香港作为要约人，通过协议安排方式将新奥能源私有化，支付对价为其支付的现金对价及新奥股份发行的H股，本次私有化完成后新奥股份H股将以介绍方式上市。新奥能源作为国内规模最大的清洁能源分销商之一，拥有强大的天然气分销网络和相关基础设施，有助于公司在天然气领域构建更为完善的产业链布局。 风险提示：平台交易气业务发展不及预期；产品价差缩窄风险；政策风险。

     新奥股份(600803) 事件：3月26日晚，公司发布2024年年度业绩公告，2024年全年公司实现营业收入1,358.36亿元，同比减少5.51%；实现归母净利润44.93亿元，同比减少36.64%；实现扣非后归母净利润37.11亿元，同比增长50.89%；实现核心利润51.43亿元，同比减少19.36%；实现基本每股核心收益1.67元。 2024Q4公司实现营业收入371.12亿元，同比减少22.43%，环比增长16.89%；实现归母净利润10.02亿元，同比减少74.87%，环比增长4.23%；实现扣非后归母净利润7.66亿元，同比增长98.65%，环比减少19.56%；实现核心利润13.27亿元，同比下降22.1%，环比增长18.7%。 分红方面，公司向全体股东每10股派发现金红利10.3元（含税），其中每10股派发现金红利8.1元（含税）为公司2024年年度分红，每10股派发现金红利2.2元（含税）为按照《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东特别派息规划》进行的特别派息。 点评： 2024年公司零售气业务稳健增长，核心利润下滑主要受海外LNG贸易盈利规模缩水的拖累。 1）零售气：零售气量平稳增长，工商业气量增速较快。2024年公司零售气销量262亿方，同比增长4.2%。其中，工商业用户气量达204.80亿方，同比增长5.1%，占天然气零售气量的78.2%；居民用户的零售气量达54.67亿方，同比增长2.2%，占天然气零售气量的20.9%；2024Q4公司实现零售气销量73.8亿方，同比增长2.7%。此外，我们预计未来2-3年内市场化气源价格有望进一步下降，下游顺价有望持续推进，公司售气价差有望改善。 2）平台气：平台气量增速有所下滑，接收站周转量显著改善。2024年公司实现平台交易气量55.68亿方，同比增长10.3%。2024Q4公司实现平台交易气量15.06亿方，同比增长9.2%。其中海外平台交易气销售气量达21.67亿方，同比增长9.25%，国内平台交易气销售气量达34.01亿方，同比增长11.87%，主要覆盖浙江、广东、山东、重庆、江苏、河北等省市。接收站方面，2024年公司舟山LNG接收站处理量241.22万吨，同比增长50.8%。 3）泛能业务：泛能项目快速拓展，综合能源销量保持较快增长。2024年，公司共有60个规模项目完成建设并投入运营，累计已投运规模项目达356个，通过投资及托管方式，累计装机容量为13.3GW，带来冷、热、电、蒸汽等总共415.7亿kWh的泛能销售量，同比增长19.8%。 公司拟对港股新奥能源私有化，有望增厚EPS，加强上下游一体化协同。3月26日晚，新奥股份发布重大资产购买暨关联交易预案。新奥能源的计划股东将获得新奥股份新发行的H股股份及新能香港作出的现金付款作为私有化对价，换股比例1:2.9427以及新能香港按照24.50港元/股支付现金付款。对于计划股东，其所持有的每1股计划股份可以获得新奥股份新发行的2.9427股H股与24.5港元。按照公司测算，每计划股份隐含的整体价格为80港元，较停牌前的最后交易日（3月18日）溢价率34.6%。本次交易完成后，A股EPS有望增厚，上市公司与标的公司有望更好发挥协同效应：1）加强优势互补，充分发挥新奥股份在上游资源获取端的优势，以及新奥能源在下游终端客户方面的优势，更好应对天然气行业变化，满足新市场环境下客户多元化需求；2）利用天然气全场景优势，有效对冲风险并抓住机遇；3）优化公司治理并提升资金管理效率，灵活响应协同需求。 2025-2029年合计810万吨的长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。截止2024年底，新奥股份在执行长协约206万吨/年，公司预计2025/2026/2027/2028/2029年分别有60/180/200/100/270万吨的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山LNG接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。舟山目前处理能力750万吨/年，2025年处理能力有望提升至1000万吨/年。 发布未来四年（2025-2028年）股东分红回报规划，高股息有望带动公司价值提升。公司2025年的分红计划仍执行《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东分红回报规划》以及出售新能矿业100%股权所得投资收益的三年特别派息，即合计每股不低于1.14元（含税）。2026年至2028年公司承诺每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%。 盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。私有化港股新奥能源后，公司EPS有望增厚，上下游一体化协同效益有望大幅增强。零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进，城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。直销气业务25-29年共810万吨/年的长协气源有望放量，下游市场快速开拓，有望推动直销气业务的高增长。暂不考虑私有化新奥能源的影响，我们预测新奥股份2025-2027年核心归母净利润分别为56.9亿元、63.4亿元、70.4亿元，EPS分别为1.84元、2.05元、2.27元，对应3月26日收盘价的PE分别为10.71/9.6/8.64倍，维持“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长不及预期，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期；私有化进程不及预期。

     新奥股份(600803) 投资要点 事件：1月21日，公司发布股权激励计划，拟授予2556万股公司限制性股票，约占公告时股本总额30.97亿股的0.83%。其中首次授予/预留2047.50/508.498万股，约占本计划总额80.11%/19.89%。首次及预留限制性股票的授予价格为每股9.79元。首次授予部分涉及的激励对象共计74人，包括：公司董事、高级管理人员、核心管理/业务人员。预留授予部分的激励对象自本激励计划经股东大会审议通过后12个月内确定，确定标准参照首次授予的标准，超过12个月未明确激励对象，预留权益失效。 股权激励计划锁定业绩稳增，2024-2027年核心利润复增不低于7%。考核年度为2025年-2027年三个会计年度，每个会计年度考核一次。1）2025核心利润不下滑。以2024年评估利润为基数，2024-2025年两年累计评估利润增长率不低于100%。2）2026核心利润比2024增长不低于7%。以2024年评估利润为基数，2026年评估利润增长率不低于7%，或2024-2026年三年累计评估利润增长率不低于207%。3）2027核心利润比2024增长不低于22%，即2024-2027核心利润复合增速不低于7%。以2024年评估利润为基数，2027年评估利润增长率不低于22%，或2024-2027年四年累计评估利润增长率不低于329%。 天然气需求稳步增长，一体化布局助公司稳健发展。能源替代趋势下天然气行业需求稳步增长，我们预计2023-2030年国内天然气需求复增9%。2022年，舟山LNG接收站注入，公司形成上游气源+中游储运+下游客户的一体化布局。1）气源：国际+国内双资源池，持续优化。截至2024年三季度末，公司累计签署长协超1000万吨/年。2）储运：加大运输&储气布局。截至2024/6/30，公司拥有国际运力10艘、灵活使用国网窗口5.5个。舟山三期项目将新增处理能力350万吨/年，2025年4季度建成后总处理能力超1000万吨/年。3）客户：下游客户优质，顺价机制趋于完善。2024H1公司零售气毛差0.54元/方，同比+0.02元/方，顺价比例达到59%；随顺价政策逐步落地，公司价差有望进一步修复。 盈利预测与投资评级：股利分配+特别派息，2024-2025年分红不低于1.03/1.14元每股，对应2024-2025年股息率5.0%/5.5%（估值日2025/1/22），彰显红利属性。顺价持续推进，公司零售气价差有望进一步修复；平台交易气气量持续增长，单方转售利润受全球气价回归影响而缩窄，我们下调2024-2026年公司归母净利润至52.3/52.9/60.9亿元（原值54.6/60.6/78.2亿元），EPS1.69/1.71/1.97元，对应PE12.2/12.1/10.5倍（估值日2025/1/22）。虽然直销气单方利润存在下滑风险，但公司通过股权激励锁定整体业绩稳增；叠加固定金额分红，红利属性凸显，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动。

     新奥股份(600803) 事件 2024年前三季度，公司实现营业收入987.2亿元，同比+2.9%；归母净利润34.9亿元，同比+12.5%，归母核心利润38.2亿元，同比-18.4%；其中单三季度归母核心利润11.2亿元，同比-25.7%。 资源端+客户端发力，持续看好公司平台交易气业务潜力 资源端：今年二季度以来，虽然国际LNG价格延续震荡走势，价格优势没有一季度明显，公司仍然抓住机会加大了天然气现货的进口，前三季度累计进口13船国际现货和2船长协资源，在实纸结合对冲价格风险的背景下，有效支撑了公司在国内平台交易气市场的开发。2024年前三季度，公司平台交易气气量40.62亿方，同比增长10.7%；其中国内气量约26亿方，同比增长14.2%；国际气量14.7亿方，同比增长约4.9%。 客户端：在平台交易气下游客户的拓展方面，公司根据城燃、工业以及能源集团等不同下游客户的需求，创新商业模式，多措并举满足不同用户的多样需求，促成与客户的长期合作。我们持续看好公司在资源端和客户端的努力，有望为平台交易气业务的增长打下良好的基础。 接收站接卸量稳步增长 2024年前三季度，国内LNG进口量5709万吨，同比增长11.9%。进口量的增长带动接收站接卸量的提升。2024年单三季度公司接收站实现接卸量71万吨，同比增长73.2%；前三季度接卸量173万吨，同比增长33.1%。 城燃零售气量持续稳定增长 前三季度国内天然气表观消费量3148亿方，同比增长8.9%。公司零售气量同比增长4.8%至188.2亿方，其中工商业气量同比增长5.7%至148.4亿立方米；民生气量同比增长3.4%至37.5亿立方米。 同时，泛能业务前三季度的销售量同比增长21.4%至296.7亿千瓦时，或将保障港股子公司新奥能源的持续发展动能。 财务结构稳健，分红规划清晰 截至2024年三季度末，公司净负债比率相较去年同期下降7pct至38%。公司承诺2024-2025年分红不低于1.03/1.14元/股（含税），对应股息率分别为5.4%/5.9%。 盈利预测与投资建议：考虑到2024年国际天然气市场仍然面临频繁的扰动，给公司经营带来一定的不确定性，调整盈利预期，预计公司2024-2026年将实现归母净利润60.3/69/74亿元（前值：63.8/73.3/81.1亿元），对应PE分别为9.8/8.6/8x，维持“买入”评级。 风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、平台交易气业务下游客户拓展不及预期等风险

     新奥股份(600803) 投资要点 事件：公司发布2024三季报，2024年前三季度公司实现营业收入987.25亿元，同比增长2.93%；归母净利润34.91亿元，同比增长12.51%；扣非归母净利润29.45亿元，同比增长42.01%。 零售气价差修复，直销气稳定增长。2024年前三季度归母净利润34.91亿元，同比增长12.51%；核心利润38.16亿元，同比减少18.35%；2024年单三季度归母净利润9.61亿元，同比增长6.89%；核心利润11.18亿元，同比减少25.74%。业绩不及我们预期，主要系平台交易气量价波动所致。分业务来看：1）天然气业务：前三季度平台交易气量/零售气量分别+10.7%/+4.8%至40.62/188.19亿方，国内/国际平台交易气量分别+14.2%/+4.9%至25.97/14.65亿方，零售气中居民/工商业售气量分别+3.4%/+5.7%至37.48/148.43亿方。预计全年零售气量能够稳健增长，实现5%的增速目标。单三季度平台交易气量-5.4%至13.57亿方，国内销量-24%至8.6亿方，国际销量+64%至5.0亿方，三季度国内天然气需求仍然旺盛，国内销售量价波动主因气源结构变动。2）工程建造与安装业务：前三季度新接驳居民用户110.2万户，同比-19.1%；新增工商用户气量1113.3万方/日，同比-12.6%。3）综合能源业务：前三季度销售量同比+21.4%至296.68亿千瓦时。4）基础设施运营业务：前三季度接收站接卸量达173万吨，同比+33.1%；单三季度接卸量达71万吨，同比+73.2%。舟山三期项目将新增处理能力350万吨/年，2025年4季度建成后总处理能力超1000万吨/年。 天然气需求稳步增长，一体化布局助公司稳健发展。能源替代趋势下天然气行业需求稳步增长，2023-2030年国内天然气需求复增9%。2022年，舟山LNG接收站注入，公司形成上游气源+中游储运+下游客户的一体化布局。1）气源：国际+国内双资源池，持续优化。截至2024年三季度末，公司累计签署长协超1000万吨/年。2）储运：加大运输&储气布局。截至2024/6/30，公司拥有国际运力10艘、灵活使用国网窗口5.5个。舟山三期项目将新增处理能力350万吨/年，2025年4季度建成后总处理能力超1000万吨/年。3）客户：下游客户优质，顺价机制趋于完善。2024H1公司零售气毛差0.54元/方，同比提高0.02元/方，顺价比例达到59%；随顺价政策逐步落地，公司价差有望进一步修复。 盈利预测与投资评级：股利分配+特别派息，2024-2025年分红不低于1.03/1.14元每股，对应2024-2025年股息率5.4%/5.9%（估值日2024/10/25），彰显安全边际。顺价持续推进，公司零售气价差有望进一步修复；平台交易气气量持续增长，单方转售利润受全球气价回归影响而缩窄，我们下调2024-2026年公司归母净利润至54.6/60.6/78.2亿元（原值60.4/73.0/82.7亿元），EPS1.76/1.96/2.53元，对应PE10.9/9.8/7.6倍（估值日2024/10/25），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动

     新奥股份(600803) Q3平台交易气量下滑，天然气主业成长仍可期。维持“买入”评级 公司发布2024年三季报，2024前三季度实现营业收入987.8亿元，同比+2.9%；实现归母净利润34.9亿元，同比+12.5%；实现扣非归母净利润29.5亿元，同比+42.0%；实现归母核心利润38.2亿元，同比-18.4%。单Q3看，公司实现营业收入317.6亿元，环比-3.1%；实现归母净利润9.6亿元，环比-33.6%；实现扣非归母净利润9.5亿元，环比-12.9%；实现归母核心利润11.2亿元，环比-30.9%。考虑平台气业务增长放缓，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为55.2/60.1/68.4（前值60.5/66.2/74.7）亿元，同比-22.2%/+9.0%/+13.6%，EPS分别为1.78/1.94/2.21元，对应当前股价PE为10.8/9.9/8.7倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显长期优势，业绩有望进一步改善，维持“买入”评级。 工商户销售强劲带动零售气稳增，平台气Q3下滑全年增长仍可期 天然气平台交易气：2024年前三季度实现平台交易气销量40.62亿方，同比+10.7%；单Q3实现平台交易气销量13.57亿方，环比-9.0%，或主因国际气价阶段反弹影响下游需求。天然气零售：2024年前三季度实现天然气零售气销售量188.19亿方，同比+4.8%，其中工商户气量148.43亿方，同比+5.7%，民生气量37.48亿方，同比+3.4%，零售气业务稳步增长；单Q3实现天然气零售气销量61.09亿方，环比+11.6%，其中工商户气量52.82亿方，同比+21.8%，民生气量7.47亿方，同比-29.1%，高毛差的工商户业务保持快速增长。综合能源业务：2024前三季度实现泛能销售量296.68亿千瓦时，同比+21.4%；单Q3实现泛能销售量99.28亿千瓦时，环比-6.4%。接收站业务：2024年前三季度实现接卸量173万吨，同比+33.1%，单Q3实现接卸量71万吨，环比+26.8%， 能源业务一体化，打造天然气智能生态运营商 舟山接收站：2022年公司完成舟山LNG接收站并购，实际处理能力达750万吨/年，三期新增350万吨/年，预计在2025年9月投产后接收站实际处理能力超过1000万吨/年。长约锁定气源：2023年，公司与美国切尔尼公司新签约长协180万吨/年，NextDecade200万吨长协做出最终决策合同生效，与雪佛龙、道达尔的长约确定未来5年价格，并与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议。公司目前天然气长协资源累计超1,000万吨/年，并构建国际LNG运力池，获取10艘LNG船运力资源。天然气生态运营商：公司形成了上游气源—中游储运—下游分销的一体化产业布局，通过整合国内外资源，优化销售模式，形成了天然气与综合服务一体化的智能运营平台，公司冷、热、电等综合能源销量大幅增长。分红方面：公司2023年度派发现金分红0.91元/股（含税），实现了公司2023-2025年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税）的承诺，叠加公司特别派息规划中2024/2025年特别派息0.22/0.18元/股（含税），我们预计公司2024/2025年现金分红不低于1.03/1.14元/股（含税），持续高分红凸显公司投资价值。 风险提示：平台交易气业务发展不及预期；产品价差缩窄风险；政策风险；宏观经济与市场环境变化风险。

     新奥股份(600803) 事件：10月25日晚，公司发布2024年三季度业绩公告，2024前三季度公司实现营业收入987.25亿元，同比增长2.93%；实现归母净利润34.91亿元，同比增长12.51%；实现扣非后归母净利润29.45亿元，同比增长42.01%；实现核心利润38.16亿元，同比减少18.35%；实现基本每股核心收益1.24元。 2024Q3公司实现营业收入317.49亿元，同比增加10.46%，环比减少3.10%；实现归母净利润9.62亿元，同比增加6.89%，环比减少33.64%；实现扣非后归母净利润9.52亿元，同比增长37.42%，环比减少12.88%；实现核心利润11.18亿元，同比减少25.74%，环比减少30.85%。 点评： 2024前三季度公司核心利润下滑主要受海外LNG贸易盈利规模缩水的拖累。Q3公司零售气量同比持续修复，但受制于平台交易气售气量价下滑，公司Q3核心利润同环比下降。 1）零售气：零售气量同比持续修复，工商业气量增速较快。2024前三季度公司零售气销量188.19亿方，同比增长4.8%。其中，工商业气量增速亮眼，实现工商业气量148.43亿方，同比增长5.7%；民生气量37.48亿方，同比增长3.4%；2024Q3公司零售气量显著修复，实现零售气销量61.09亿方，同比增长5.5%。此外，受益于今年以来市场化气源价格的进一步下降，以及下游顺价的持续进行，公司售气价差有所改善。 2）平台气：Q3平台交易气量有所下滑，拖累业绩。2024前三季度公司实现平台交易气量40.62亿方，同比增长10.7%。2024Q3公司实现平台交易气量13.57亿方，同比减少5.4%。接收站方面，2024前三季度公司舟山LNG接收站处理量173万吨，同比增长33.1%。 3）泛能业务：泛能项目快速拓展，综合能源销量保持较快增长。2024前三季度公司实现泛能销售量296.68亿千瓦时，同比增长21.4%。其中Q3实现泛能销售量99.28亿千瓦时，同比增长13.3%。 展望未来，2024年受益于上游气价回落、下游持续顺价推进带来的毛差改善，叠加售气量修复，公司零售气业务盈利有望提升；随着国内下游客户快速拓展，平台交易气业务有望实现高增长。长期来看，我们认为顺价政策全国铺开有望为城燃公司带来合理、稳定价差，能源转型下售气量维持中增速，公司零售气业务有望稳健增长；随着2025-2028年上游海外低价长协气源的陆续释放，以及下游市场的快速拓展，公司平台交易气业务有望迎来高成长。 1）成本优化、顺价持续推进叠加气量修复，公司城燃业务业绩有望改善。上游气源成本方面，2024-2025合同年中石油管道气售价淡季持平、旺季小幅下降，国内市场化气源及海外LNG现货价格大幅下降，公司以舟山LNG接收站为支点，加大国际低价现货气源采购力度，优化上游资源成本。下游售价方面，2022-2023年我国部分省市已陆续完善并启动居民、非居民天然气顺价机制，2024年更多城市已启动天然气顺价机制，疏导公司购气成本的上涨，推动公司毛差进一步修复。售气量方面，上游气价回落、经济复苏及“双碳”转型的推动下，国内天然气消费量有望持续增长，公司作为五大全国性城燃公司之一，2023年受销售策略等因素影响，售气量增速低于同行，随着公司调整销售策略、增强成本及售价竞争力，2024年公司零售气量有望重回增长轨道。 2）2025-2028年合计810万吨的长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。截至2023年年报，公司已与海外LNG供应商签订9份海外长协，合同量合计1016万吨/年，其中与美国LNG供应商签订5份HH挂钩的低价长协，合同量合计740万吨/年。截止2024H1，新奥股份在执行长协约234万吨/年，公司预计2025/2026/2028年分别有60/650/100万吨/年的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山LNG接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。舟山目前处理能力750万吨/年，2025年处理能力有望提升至1000万吨/年。 3）三年分红递增承诺叠加特别派息规划，高股息有望带动公司价值提升。根据《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东分红回报规划》，公司未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），即公司23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。此外，公司公告拟将出售新能矿业100%股权所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。综合分红承诺及特别派息规划，2023-2025年公司每股分红将不低于0.91/1.03/1.14元（含税）。2023年度公司实际分红0.91元/股，兑现分红承诺。按2024/10/25收盘价计算，2024-2025年股息率至少分别为5.37%/5.94%。 盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进，城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。直销气业务25-28年共810万吨/年的长协气源有望放量，下游市场快速开拓，有望推动直销气业务的高增长；我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为56.9亿元、64.7亿元、87.5亿元，EPS分别为1.84元、2.09元、2.83元，对应10月25日收盘价的PE分别为10.44/9.18/6.79倍，维持“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长不及预期，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。

     新奥股份(600803) 投资要点： 公司的客户池规模庞大。公司主要从事天然气销售并提供相关服务，截至2024年6月底，公司在全国共计拥有260个城市燃气项目，市场覆盖安徽、福建、广东、广西、河北、河南、湖南、江苏、江西、辽宁、山东、浙江、上海、天津等20个省级行政区，服务超3000万户家庭和25万个企业客户，客户池规模庞大。 国际国内双资源池强化公司供气能力。国内资源方面，公司与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议，扩大三桶油资源基本盘，支撑下游市场开发；另外公司强化自主资源池构建，优化新疆庆华、大唐能源、山西煤层气及重庆页岩气基础量成本。国际资源方面，2023年公司与美国切尔尼公司新签约长协180万吨/年，与NextDecade的200万吨长协合同生效，与雪佛龙、道达尔的长协确定未来5年价格，并与阿布扎比国家石油公司签署长约资源框架协议，公司海外长协资源累计超过1000万吨/年。总体来看，公司积极推进国内资源聚合、扩大国际资源池，提高公司资源组合多样性。资源组合丰富多样有利于降低公司对单一供应方的依赖性，增强天然气供应与调剂的灵活性。 未来舟山接收站扩产有望助推公司LNG外输及直销气等业务的开展。公司自有舟山接收站，可对船运LNG进行接卸、储存、气化和外输等作业，并对外提供服务获取外输费用等。2023年舟山接收站处理量为155.68万吨。同时，舟山接收站向城燃企业提供储气能力服务，有助于公司直销气业务的开展。未来随着三期项目逐步建成投产，舟山接收站的处理能力将进一步增强，有望助推公司LNG外输及直销气等业务的开展。 多措并举推动财务费用下降。公司通过发行国内债券、低成本贷款置换等多种措施，推进高成本贷款的置换工作，负债规模明显降低，并带动财务费用下降，2023年公司财务费用同比减少12.83亿元。2024年上半年，公司财务费用为5.02亿元，同比减少6.93亿元。截至2024年6月底，公司总负债较2023年底下降28亿，负债规模缩减有望促进公司财务费用下降，进而影响公司经营业绩。 投资建议：维持公司“买入”评级。公司长期深耕天然气行业，拥有庞大的客户池规模。当前公司积极推进国内资源聚合、扩大国际资源池，提高公司资源组合多样性。资源组合丰富多样有利于降低公司对单一供应方的依赖性，增强天然气供应与调剂的灵活性。另外，舟山接收站三期项目建设正有序推进，未来随着三期项目逐步建成投产，舟山接收站的处理能力将进一步增强，有望助推公司LNG外输及直销气等业务的开展。在我国天然气行业良性发展的背景下，公司发展值得期待。预计2024-2026年公司每股收益分别为1.96元、2.05元、2.14元，对应PE估值分别为9倍、9倍、8倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：气源获取风险；原材料价格波动风险；汇率波动的风险；安全经营的风险等。

     新奥股份(600803) 事件： 公司发布2024年半年报，上半年公司实现营业收入670.14亿元，同比下降0.3%；归母净利润25.3亿元，同比增长14.8%；核心利润26.99亿元，同比下降14.8%；因公司去年下半年置出煤炭业务子公司新能矿业，剔除矿业影响后公司核心利润同比下滑8.7%。 零售与直销气量稳步增长，泛能业务持续扩张： 公司收入同比略有下滑主要由于煤矿资产置出影响，上半年能源生产业务收入21.42亿元，较去年同期下滑6.82亿元。上半年公司总销售气量达191.15亿立方米，同比增长5.8%。其中，平台交易气（直销气）销量27.05亿立方米，同比增长21%，公司积极拓展国内直销用户，包括城市燃气与工业客户，上半年国内直销气同比增长51.9%至17.4亿立方米，目前主要覆盖浙江、广东、山东、河北、重庆等省份；受国际气价下行影响，公司上半年海外直销气量同比下滑11.6%。零售气量稳步增长，上半年127.1亿方米，同比增长4.5%，其中工商业、居民分别提升5.4%、3.1%。上半年批发气量为37亿方，同比去年持平，但在国际气价下行背景下，公司调整销售策略，大幅减少海外批发气销售，该板块毛利率同比大幅下滑至0.27%。泛能业务与智家业务稳健增长，上半年公司实现泛能销售量197.4亿千瓦时，同比增长26%，泛能业务实现毛利11.38亿元，同比增长20.94%。基础设施运营业务平稳，上半年公司舟山接收站接卸量达102万吨，同比增长14.6%。 气量稳增叠加毛差改善，城燃业绩修复中： 售价端，自2023年下半年以来，各地居民气顺价政策持续推进，今年上半年广东、福建、山东、江苏等地区陆续出台相应的天然气价格联动机制文件或价格调整通知，天然气价格机制有望进一步理顺，公司上半年居民气量占比达到23.6%。购气成本端，根据中石油出台的5685438992024-2025年管道气价格政策框架，今年将居民其量与非居民气量并轨为管制气量进行统一定价，在门站价基础上上浮18.5%，同时非采暖期非管制气固定量较门站价上浮比例从80%降至70%，总体而言中石油合同气价较去年同期略有下降，对于公司城燃板块气源成本优化有望产生积极作用，两方面推动下公司城燃业务毛差有望持续扩大。今年上半年公司天然气零售业务毛利率为12.28%，较去年同期提升1.24pct。毛差扩大叠加气量提升，上半年公司天然气零售业务实现毛利40.27亿元，同比增长11.09%。展望全年，随着各地顺价的陆续推进，公司城燃业务盈利有望持续向好。 确定性高分红彰显投资价值，海外长协放量带来高成长： 公司分别于2023年8月和12月发布股东分红回报规划及特别派息规划，要求未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），同时将新能矿业100%股权出售交易取得的投资收益进行特别派息，2024、2025年每股现金分红分别为0.22元、0.18元（含税）。因此预计公司2024、2025年每股现金分红降分别不低于1.03元、1.14元，分别对应股息率5.82%、6.44%（按8月27日收盘价计算），实现确定性分红。从长期看，公司依托舟山LNG接收站大力签订具备价格竞争力的海外LNG长协，2023年公司与阿联酋Ruwais LNG项目新签100万吨/年的LNG长协，于2028年开始供应，后续公司将有810万吨/年的LNG长协预计将于2025-2028年陆续开始执行，同时公司与中石油签订十年长协，长期低价长协气源占比有望显著提升，低气源成本及多元化优势有望进一步凸显。 投资建议： 我们预计公司2024年-2026年的收入分别为1703.26亿元、1945.59亿元、2319.1亿元，增速分别为18.4%、14.2%、19.2%，净利润分别为71.1亿元、78.3亿元、103.6亿元，增速分别为0.2%、10.1%、32.3%，维持买入-A的投资评级，给予2024年10xPE,6个月目标价为22.9元。 风险提示：下游用气需求不及预期、海外LNG价格波动风险、汇率波动风险，海外长协执行不及预期，居民气顺价不及预期。

     新奥股份(600803) 核心观点 营收相对平稳，衍生品套期保值和汇兑损失减少致扣非归母净利润明显增长。2024H1公司实现营业收入670.14亿元，同比下降0.30%，主要系工程建造与安装、能源生产运营应收规模同比下降所致；实现归母净利润25.30亿元，同比增长14.80%；扣非后归母净利润19.93亿元，同比增长44.31%，主要系本报告期使用套期会计的衍生品实现收益同比增加及汇率变动产生的汇兑损失同比减少所致，报告期内公司套期保值实际损益11.71亿元，所属子公司美元债规模较上年同期下降，同时汇率变动较上年同期减少，产生的汇兑损失为1.16亿元，同比减少79.68%。公司实现归母核心利润26.99亿元，同比下降14.83%，扣除矿业后归母核心利润同比下降8.7%。 国内平台交易气量大幅提高，零售气量增长稳健。2024年上半年公司总销 气量191.15亿方（+5.8%）。其中平台交易气量27.05亿方（+21.0%），包括国内17.41亿方（+51.9%），国际9.64亿方（-11.6%）；零售气量127.10亿方（+4.5%），城燃项目260个，工商户气量95.61亿方（+5.4%），民生气量30.01亿方（+3.1%）；批发气量37.00亿方（+0.95%）。舟山接收站建设稳步推进，年处理能力将超1000万吨/年。目前，公司所属舟山LNG接收站实际处理能力可达750万吨/年，上半年接卸量102万吨。三期工程于2022年10月开工建设，预计在2025年四季度投产，投用后实际处理能力累计可超过1000万吨/年。 泛能业务贡献增长新动能。2024年上半年，公司签约泛能微网项目412个、低碳园区4个、低碳建筑90个、低碳工厂201个；36个泛能项目完成建设并投入运营，累计已投运泛能项目332个，另有72个泛能项目处于在建中，在建及投运项目年供能规模达574亿千瓦时。报告期内，公司实现泛能销售量197.40亿千瓦时，同比增长26.0%。 工程建造及安装业务稳步推进。公司河北新彭楠项目已实现LNG顺利出液；广汇能源绿电制氢及氢能一体化示范项目并网成功，制氢规模660吨/年；签约越南北部LNG接收站EPC项目，预期年周转量70万吨。公司新开发9544个工商业用户，累计工商户达到25万个；完成77.5万户家庭用户，累计已开发3053.7万个家庭用户，平均管道燃气气化率65.5%。 风险提示：气价波动、下游需求减弱、项目进度不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。综合考虑公司气量增长和销售情况等因素的影响，预计2024-2026年归母净利润59.0/69.7/80.7亿元（原为65.0/72.3/81.4亿元），同比增速-17%/18%/16%，对应当前股价PE为9.6/8.2/7.0X，维持“优于大市”评级。

     新奥股份(600803) 投资要点 事件：2024年上半年公司实现营业收入669.76亿元，同比减少0.29%；归母净利润25.3亿元，同比增长14.8%；扣非归母净利润19.93亿元，同比增长44.31%。 零售气价差修复，直销气稳定增长。公司归母净利润25.3亿元，同比增长14.8%；核心利润26.99亿元，同比减少14.83%，业绩符合预期。核心利润下滑主要系平台交易气业务受欧美价差回落影响单方价差缩窄、煤炭资产2023年下半年置出、海外批发气销售策略调整单方价差缩窄所致。分业务来看：1）天然气业务：零售气/平台交易气/批发气量分别+4.5%/+21.0%/+1.0%至127.1/27.05/37.0亿方。零售气价差较去年同期增长0.02至0.54元/方。2）工程建造与安装业务：2024H1新接驳居民用户77.5万户，同比-22.4%，平均管道燃气气化率为65.5%。3）综合能源业务：2024H1实现泛能销售量197.4亿千瓦时，同比增长26.0%，毛利增长17.0%，包含联合营公司的毛利增长达到24.1%。4）基础设施运营业务：2024H1舟山接收站接卸量达102万吨，同比+14.6%。舟山三期项目将新增处理能力350万吨/年，2025年4季度建成后总处理能力超1000万吨/年。5）延伸业务：2024H1C端客单价提升至325元/户，实现毛利增长23.0%，包含联合营公司的毛利增长达到29.2%。 天然气需求稳步增长，一体化布局助公司稳健发展。能源替代趋势下，天然气行业需求稳步增长，2023-2030年国内天然气需求复增9%。2022年，舟山LNG接收站注入，公司形成上游气源+中游储运+下游客户的一体化布局。1）气源：国际+国内双资源池，持续优化。2023年上半年公司新签、累计签署长协180、超1,000万吨/年。2）储运：加大运输&储气布局。截至2024/6/30，公司拥有国际运力10艘、灵活使用国网窗口5.5个。舟山三期项目将新增处理能力350万吨/年，2025年4季度建成后总处理能力超1000万吨/年。3）客户：下游客户优质，顺价机制趋于完善。2024H1公司零售气毛差0.54元/方，同比提高0.02元/方，顺价比例达到59%；随顺价政策逐步落地，公司价差有望进一步修复。 盈利预测与投资评级：顺价持续推进，零售气价差有望进一步修复；直销气气量持续增长，国际转售利润受全球气价下跌影响缩窄。股利分配+特别派息，2024-2025年分红不低于1.03/1.14元每股，对应2024年股息率5.6%/6.2%（估值日2024/8/26），彰显安全边际。维持2024-2026年公司归母净利润60.43/73.00/82.70亿元的盈利预测，同比-14.77%/+20.78%/+13.29%，EPS1.95/2.36/2.67元，对应PE9.4/7.8/6.9倍（估值日2024/8/26），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动 事件： 公司发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营业收入669.76亿元，同比减少0.29%；归母净利润25.3亿元，同比增长14.8%；扣非归母净利润19.93亿元，同比增长44.31%；加权平均ROE同比降低1.39pct，至10.37%。

     新奥股份(600803) 事件 2024H1公司实现营业收入669.8亿元，同比减少0.29%；实现归母净利润25.3亿元，同比增长14.8%；归母核心利润27亿元，同比减少14.8%。平台交易气：国内业务逐步放量 2024年上半年，国际天然气市场逐步回归常态，公司抓住机遇进口9船现货，同时深挖客户需求，逐步做大国内直销气业务规模。上半年国内平台交易气量同步提升51.9%至17.41亿方，新增国内客户129个，累计客户达到395个，其中能源集团及工业客户销气量占比达到46%。平台交易气总气量同比增长21%至27.05亿方。借助气量的增长，平台交易气的收入和利润结构占比逐步提升。其中收入占比由2023年H1的5%提升至2024年H1的9%；毛利占比由2023年H1的15%提升至2024年H1的16%。 作为平台交易气的设施支点，舟山接收站上半年实现接卸量102万吨，同比增长14.6%，国网窗口使用多达5.5个，为第二梯队中使用最多的买家。舟山接收站三期预计2025年4季度投入运行，届时年处理能力可超1000万吨。 零售气稳步增长，泛能增值业务表现亮眼 2024年上半年，公司零售气量同比增长4.5%至127.1亿方。其中工商户气量同比增长5.4%至95.6亿方；民生气量同比增长3.1%至30.01亿方。顺价方面，上半年新增泉州、聊城、盐城等21个项目居民调价，累计完成86个项目完成居民调价，居民调价比例提升至59%。上半年天然气零售业务毛利同比提升9.9%至31.4亿元。上半年公司实现泛能销售量197.4亿千瓦时，同比增长26%，毛利增长17%，包含联合营公司的毛利增长达到24.1%；智家交易客户数量持续增加，C端客单价提升至325元/户，实现毛利增长23%，包含联合营公司的毛利增长达到29.2%。 稳步优化债务结构，股东回报持续提升 截至2024年上半年末，公司有息负债降至308.55亿元；在手现金达159.34亿元，净负债比率进一步降低至27.8%。主营业务持续增长，加上审慎的财务管理，连续多年产出正自由现金流支撑公司稳步提升派息。公司承诺2024-2025年分红不低于1.03/1.14元/股（含税），对应股息率分别为5.6%/6.2%。 盈利预测与估值 预计公司2024-2026年将实现归母净利润63.8/73.3/81.1亿元，对应PE分别为8.9/7.8/7x，维持“买入”评级。 风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、平台交易气业务下游客户拓展不及预期等风险

     新奥股份(600803) 事件：8月23日晚，公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入669.76亿元，同比减少0.29%；实现归母净利润25.30亿元，同比增长14.80%；实现扣非后归母净利润19.93亿元，同比增长44.31%；实现核心利润26.99亿元，同比减少14.83%；实现基本每股核心收益0.82元。 2024Q2公司实现营业收入327.66亿元，同比减少0.16%，环比减少4.22%；实现归母净利润14.49亿元，同比增加93.92%，环比增长34.10%；实现扣非后归母净利润10.93亿元，同比增长101.11%，环比增长21.38%；实现核心利润16.16亿元，同比减少16.12%，环比增长49.33%。 点评： 2024H1公司核心利润下滑主要受到Q1港股新奥能源批发气海外贸易业务盈利缩水的影响。Q2公司零售气量进一步修复，气源采购价格下降叠加顺价继续推进，价差持续改善，此外公司大力拓展直销气业务，实现直销气销量高增，共同促进公司Q2核心利润环比大幅提升。 1）零售气：零售气量同环比持续修复，价差进一步改善。2024H1公司零售气销量127.10亿方，同比增长4.5%。其中，工商业气量增速亮眼，实现工商业气量95.61亿方，同比增长5.4%；民生气量30.01亿方，同比增长3.1%；2024Q2公司零售气量同环比显著修复，实现零售气销量54.73亿方，同比增长7.06%，增速较Q1提升4.36pct。此外，受益于今年以来市场化气源价格的进一步下降，以及下游顺价的持续进行，公司售气价差有所改善。 2）平台气：国内平台交易气市场迅速拓展，气量同比大幅增长。2024H1公司实现平台交易气量27.05亿方，同比增长21.0%。国内市场方面，受益于气价回落下进口气量增长、中石油长协的供应以及国内下游平台气市场的迅速拓展，2024H1公司实现国内交易气量17.41亿方，同比增长51.9%，主要覆盖浙江、广东、山东、河北、重庆等省份。2024Q2公司实现国内交易气量9.08亿方，同比增长26.11%。国际市场方面，国际气价回落下公司国际贸易业务同比有所收缩，2024H1公司国际交易气量同比下滑11.6%至9.64亿方；2024Q2公司实现国际交易气量5.84亿方，同比减少3.95%。接收站方面，2024H1公司舟山LNG接收站处理量102万吨，同比增长14.6%。 3）泛能业务：泛能项目快速拓展，综合能源销量保持高增长。2024H1公司实现泛能销售量197.40亿千瓦时，同比增长26.0%。上半年公司实现泛能微网项目签约412个、低碳园区4个、低碳建筑90个、低碳工厂201个，并有36个泛能项目完成建设并投入运营，累计已投运泛能项目达332个，另有72个泛能项目处于在建中，在建及投运项目年供能规模达574亿千瓦时。 展望未来，2024年受益于上游气价回落、下游持续顺价推进带来的毛差改善，叠加售气量修复，公司零售气业务盈利有望提升；随着国内下游客户快速拓展，平台交易气业务有望实现高增长。长期来看，我们认为顺价政策全国铺开有望为城燃公司带来合理、稳定价差，能源转型下售气量维持中增速，公司零售气业务有望稳健增长；随着2025-2028年上游海外低价长协气源的陆续释放，以及下游市场的快速拓展，公司平台交易气业务有望迎来高成长。 1）成本优化、顺价持续推进叠加气量修复，公司城燃业务业绩有望改善。上游气源成本方面，2024-2025合同年中石油管道气售价淡季持平、旺季小幅下降，国内市场化气源及海外LNG现货价格大幅下降，公司以舟山LNG接收站为支点，加大国际低价现货气源采购力度，优化上游资源成本。下游售价方面，2022-2023年我国部分省市已陆续完善并启动居民、非居民天然气顺价机制，我们预计2024年更多城市有望启动天然气顺价机制，疏导公司购气成本的上涨，推动公司毛差进一步修复。售气量方面，上游气价回落、经济复苏及“双碳”转型的推动下，国内天然气消费量有望持续增长，公司作为五大全国性城燃公司之一，2023年受销售策略等因素影响，售气量增速低于同行，随着公司调整销售策略、增强成本及售价竞争力，2024年公司零售气量有望重回增长轨道。 2）2025-2028年合计810万吨的长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。截至2023年年报，公司已与海外LNG供应商签订9份海外长协，合同量合计1016万吨/年，其中与美国LNG供应商签订5份HH挂钩的低价长协，合同量合计740万吨/年。截止目前，新奥股份在执行长协约234万吨/年，公司预计2025/2026/2028年分别有60/650/100万吨/年的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山LNG接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。舟山目前处理能力750万吨/年，2025年处理能力有望提升至1000万吨/年。 3）三年分红递增承诺叠加特别派息规划，公司高股息确定性价值显著提升。公司十分重视股东回报，根据《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东分红回报规划》，公司未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），即公司23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。此外，公司公告拟将出售新能矿业100%股权所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。综合分红承诺及特别派息规划，2023-2025年公司每股分红将不低于0.91/1.03/1.14元（含税）。2023年度公司实际分红0.91元/股，兑现分红承诺。按2024/8/23收盘价计算，2024-2025年股息率至少分别为5.66%/6.26%。 盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进，城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。直销气业务25-28年共810万吨/年的长协气源有望放量，下游市场快速开拓，推动直销气业务的高增长；我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为56.9亿元、64.7亿元、87.5亿元，EPS分别为1.84元、2.09元、2.83元，对应8月23日收盘价的PE分别为9.92/8.72/6.45倍，维持“买入”评级。 风险因素：国内经济严重下行，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。