水井坊(600779) 投资要点 事件：根据公司2024年度主要经营数据公告，经初步核算，预计2024年度实现营业收入约52.17亿元，同比增长约5.3%；实现归属于上市公司股东的净利润约13.41万元，同比增长约5.7%。对应24Q4营收同比增长4.7%，归母净利同比下滑12.4%。 2024年顺利完成正增目标，中高档产品驱动业绩增长。收入端，2024年在消费不振、竞争加剧的不利环境下，公司营收同比增长5.7%，主系300元及以下价位产品实现销售增长，渠道库存较年初略有上浮。①估算300元价位主力单品臻酿八号销售实现近双位数增长。作为次高端入门价位单品，臻酿八号品牌格调在商务招待、居民宴席场景具有较好普适性，全年动销表现基本符合300元价位行业趋势。②预计中档酒天号陈产品收入同比实现高双位数增长。公司在核心市场补充100~300元价位天号陈产品以迎合当下消费趋势，低基数下自然动销兑现较快增长，中档酒收入占比估算相应由4.1%增长至约6%+。③预计400元以上价位的井台、典藏产品全年收入同比下滑较多。公司价格优先战略明确，旨在着眼长期保障品牌拉力。利润端，全年归母净利同比增长5.7%，净利率同比基本保持稳定，预计主系销售费率优化（糖酒会等广告投入同比减少），而毛利率、管理费率同比略有恶化。 24Q4收入保持小幅正增，利润下滑预计主系成本及费用回补拖累。24Q4公司收入同比增长4.7%，渠道回款进度同比基本保持一致，库存环比略有上升。24Q4公司归母净利同比下滑12.4%，估算主因季度成本及费用确认节奏波动所致，1是24H2产品结构同比下移，预计毛利率影响主要体现在24Q4；2是考虑2025年春节同比靠前，预计春节旺季营销费用有部分体现在24Q4。 多元化营销稳扎稳打，高价位产品调整有序推进。营销端，公司积极拥抱数字化转型，深化线上线下融合策略：在线上通过电商平台、社交媒体、红包扫码等方式，积极提升品牌曝光度和互动性，持续扩大消费者触达面，并根据消费者画像加强精准营销；在线下则通过开展品鉴会、消费者体验活动及宴席礼赠活动等方式，强化团购及宴席拓客，并通过合理的利润分配机制和渠道库存管控，促进销售的健康可持续发展。产品端，典藏预计将在2025年重点针对20个城市开发团购渠道，井台则计划重新推出老井台复刻版，以适当巩固高价位产品销售。 盈利预测与投资评级：公司产品矩阵定位清晰，在100~800元区间各主力消费价位均有核心产品长期布局。在需求承压阶段，次高端价位向下波动相对更为突出，公司中高端价位产品收入承托能力有所体现，产品动销基础好于其他全国化二线酒企。参考2024年预告数据以及渠道库存周期和消费环境变化，我们调整2024~26年归母净利润至13.4、11.8、13.5亿元（前值13.2、13.6、15.1亿元），同比+5.7%、-12.1%、+14.3%，当前市值对应2024~26年PE为17/19/17X，维持“增持”评级。 风险提示：宏观表现不及预期、次高端主力价位竞争加剧、品牌建设及消费者培育费用投放超预期。

     水井坊(600779) 事件 2025年1月24日，水井坊发布2024年经营数据公告。 投资要点 业绩稳健增长，整体符合预期 业绩符合预期，收入利润稳健增长。根据公告，2024年公司总营收预计为52.17亿元，同增5.32%；归母净利润预计为13.41亿元，同增5.67%。Q4利润同比下滑，预计为费用增长所致。2024Q4营业总收入预计为14.29亿元，同增4.68%；归母净利润预计为2.16亿元，同减12.40%。我们预计利润同比下滑主要系Q4公司加大广宣力度与市场费投力度，叠加邛崃新项目投产带来摊销费用。 动销表现较好，八号保持增长 目前处于春节旺季密集出货期，整体动销表现符合预期，出货速度较快，库存保持较良性水平。分产品看，臻酿八号位于300元价位带，与其他次高端产品形成相对错位竞争，结合较大力度的促动销政策取得良好出货表现，2025年预计仍保持较好增长势头。新井台发布后动销不及预期，公司发布井台经典复刻版，助力井台形象回归。典藏以上产品为高端价位带，目前整体较承压。 盈利预测 我们看好公司短期臻酿八号的增长，长期继续推进高端品牌建设，加大对新一代井台的消费者培育，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一。根据公司公告，我们调整2024-2026年EPS为2.75/2.87/3.03元（前值为2.81/3.01/3.32元），当前股价对应PE分别为17/16/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、前八大市场增长不及预期、典藏大师及井台销售不及预期等。

     水井坊(600779) 投资要点： 整体收入增长放缓，高档酒低增是主要原因。2024年第三季度，公司实现营收20.7亿元，同比增长0.38%，增幅较上年第三季度收窄21.1个百分点，较当年第二季度收窄16.24个百分点。2024年前三季度，公司实现营收37.88亿元，同比增长5.56%，增幅较上年同期的-4.84%提升10.4个百分点。2024年前三季度，高档白酒实现收入34.57亿元，同比增长1.39%；中档白酒实现收入1.96亿元，同比增长41.05%。高档白酒收入低增是收入增长大幅收窄的主要来源。 在新渠道和传统渠道中，销量增长均高于收入增长，说明产品结构有所下沉。新渠道销量947千升，同比增长11.67%，同期该渠道的营收增长1.12%；批发代理渠道销量7651.17千升，同比增长3.91%，同期该渠道的营收增长3.12%。在新渠道和传统渠道中，销量增长均高于收入增长，说明产品结构有所下沉。与其对照的是，前三季度公司的产品毛利率下降0.24个百分点，降至82.94%，较2021年同期的85.11%下降2.17个百分点，2021年以来价格体系整体下行。 销售费用下降，业绩释放，盈利能力增强。2024年前三季度，公司的销售费用同比减少6.33%，同期费用已经连续两年减少；销售费用率同比下降2.52个百分点至19.93%。销售费用减少对增厚盈利有着显著的效果：2024年前三季度，公司实现扣非归母净利润11.09亿元，同比增长11.15%，净利润率同比提升1.21个百分点。整体看，本期公司的盈利增长远好于收入，主要得益于各项销售投入的减少。我们认为，经济逆风阶段白酒类公司将会持续减少销售和市场投入，以换取相对优异的股东回报。 投资建议：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为2.81、2.97、3.14元，参照12月10日的收盘价58.82元，对应的市盈率分别为20.97、19.8和18.71倍，调降公司评级为“谨慎增持”。 风险提示：高档白酒消费与经济基本面的关联度较大，经济增速持续

     水井坊(600779) 事件：2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.70/8.83/8.81亿元（同比+0.38%/+7.67%/+10.47%）。 天号陈保持放量带动中档酒高增，降级背景下高档酒Q3承压。24Q3公司白酒业务收入20.38亿元（同比+0.28%），量价拆分来看，24Q3公司白酒销量为4863.53千升，同比+4.26%，对应吨价为41.91万元/千升，同比-3.81%。其中：高档/中档产品营业收入分别为19.40/0.99亿元（同比-2.03%/+87.15%），高档白酒占比95.16%，占比同比下降2.25pcts。我们预计，三季度八号势头良好，井台在降级背景下量承压相对明显，天号陈及系列酒承接降级需求，保持放量势能。 海外市场Q3增长突出。24Q3国内/外收入分别为20.16/0.23亿元（同比-0.31%/+112.16%），其中国内/国外收入占比分别为98.88%/1.12%，国外占比同比提升0.59pcts。24Q3批发代理/新渠道及团购销售收入19.17/1.21亿元（同比+0.32%/-0.37%），24Q3经销商数量环比24Q2末净增加3家至53家（23Q3末为55家，经销商数量同比-3.64%），平均经销商规模同比+4.06%至3845.89万元/家，其中国内/国外经销商分别为48/5家，平均经销商规模分别为4199.15/454.65万元/家（同比+3.84%/+112.16%）。 毛利率提升与费用结构优化共振，公司盈利水平明显提升。2024Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+0.86/+2.89pcts至84.57%/42.65%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-3.99/+0.53pcts至8.44%/4.02%；经营性现金流同比-20.47%至10.68亿元；24Q3末合同负债环比/同比变动-1.48%/-5.87%至10.55亿元。 经营拐点已现，期待修复弹性。考虑白酒需求偏弱，我们略调低盈利预测。预计24-26年公司收入分别为51.7/57.2/62.5亿元（前值54.0/59.6/65.0亿元），归母净利润分别为13.7/15.6/17.3亿元（前值13.9/15.8/17.5亿元），对应PE为20.3X/18.0X/16.1X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期。

     水井坊(600779) 投资要点 事件：公司公告前三季度业绩，24Q1~Q3实现营收37.9亿元，同比+5.6%，归母净利润11.3亿元，同比+10%，24Q3营收20.7亿元，同比+0.4%，归母净利润8.8亿元，同比+7.7%。 Q3平稳过渡，新财年实现顺利开局。24Q3公司酒类业务收入20.4亿元，同比+0.3%，量价分别同比+4%/-4%。1）分产品看，24Q3高档/中档白酒分别实现收入19.4/1.0亿元，分别同比-2.0%/+87.2%，毛利率同比+1.4pct/-1.8pct。2024年公司持续聚焦大单品，并适度控制发货，保障Q3在渠道良性基础上保障Q3回款顺利推进。其中，臻酿八号宴席场景表现相对较好，预计延续稳健增长；井台、典藏及以上需求相对承压，动销仍待验证；以天号陈为代表的中档酒承接大众消费需求有一定增量。2）分渠道看，24Q3新渠道/批发代理收入分别为1.2/19.2亿元，分别同比-0.4%/+0.3%，传统渠道保持稳定增长。 毛利率小幅提升，销售费投优化释放利润弹性。24Q3归母净利率42.6%，同比+2.9pct，主系销售费用投放优化。1）毛利率：24Q3毛利率同比+0.86pct，预计主系臻酿八号提价、高档酒毛利率小幅提升所致。2）费用率：24Q3销售费用率同比-4.0pct，下降明显主系公司期内加强营销费用精细化管理、提升费效比，管理费用率（含研发）同比+0.5pct，营业税金率同比-1.0pct，预计主系季度间波动。收现端看，24Q3销售收现同比-0.8%，增长弱于收入，24Q3合同负债10.6亿元，环比/同比分别-0.2/-0.7亿元，弱预期下渠道端回款仍持观望态度。经营活动现金流净额同比减少20.42%，主系邛崃全产业生产基地项目（一期）达到预计可使用状态转运营后，原辅料采购等相关经营活动现金流出增加。 新总经理人选落地，新财年规划平稳务实。经过1年多时间，公司自2024年7月15日起对胡庭洲先生进行正式任命，此前胡总曾于宝洁、柯达、百事负责销售管理职能，并出任过好时中国总经理、豫园股份总裁等管理要职，在食品饮料等快消品行业拥有丰富经验，新总经理胡总上任后，新财年规划平稳务实，公司高端化、单品聚焦策略不变，期待后续外部环境好转带动经营进一步改善。 盈利预测与投资评级：根据前三季度业绩，我们调整2024~2026年归母净利润分别为13.2、13.6、15.1亿元（前值为11.3、11.6、13.2亿元），分别同比4%、3%、11%，当前市值对应2024-2026年PE分别为21、21、18倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期；次高端主力价位竞争加剧；品牌建设及消费者培育费用投放超预期。