江中药业(600750) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收44.4亿元，同比-2.6%；实现归母净利润7.9亿元，同比+9.7%；实现扣非归母净利润7.5亿元，同比+6.4%。 OTC板块稳健增长，处方药和健康消费品营收承压。2024年，公司医药工业板块实现营收43.9亿元，同比-2.8%。分板块来看：1）OTC板块营收32.7亿元，同比+7.1%。其中，脾胃品类10亿级核心大单品健胃消食片销量同比+10.9%；肠道品类乳酸菌素片和贝飞达两大拳头产品收入规模均突破6亿元；咽喉咳喘品类实现品类规模双位数增长；补益维矿品类核心产品多维元素片收入规模保持2亿元以上。2）处方药板块营收7.9亿元，同比-3.5%。营收下降主要系部分产品集采未中标、部分产品集采中标后价格下降。3）健康消费品及其他板块营收3.5亿元，同比-47.3%，原因是受行业竞争加剧及公司重新梳理业务定位、优化组织架构等因素影响。 板块毛利率分化明显，销售费用管控优化。2024年，公司实现毛利率63.5%，同比-1.8pp。其中，OTC板块/处方药板块/健康消费品及其他板块毛利率分别为72.7%/39.3%/37.7%，同比+1.0pp/-17.5pp/+0.6pp。处方药板块毛利率下降明显，主要由于部分产品集采未中标引起产品结构变化、整体收入规模下降。2024年，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为33.7%/5.2%/2.9%，同比-2.3pp/+0.3pp/-0.2pp，费用端控制较好，销售费用下降明显。 持续大手笔回馈股东，股权激励锚定发展新目标。公司2024年度利润分配预案为每10股分配现金红利7元（含税）。2024年10月21日，公司公告华润江中拟增持公司股份，增持总金额0.6亿元~1.2亿元人民币，占公司股份总额0.4%~0.9%，彰显对未来稳定发展的信心以及对股票长期投资价值的认可。2025年1月，公司发布第二期限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予不超过687.7万股股票（占公司股本总额1.1%），授予价格每股13.7元，授予对象不超过170人。据草案最低要求，公司25~27年归母净利润分别为9.0/10.1/11.3亿元，对资本回报率的每年最低要求为15.4%。此次股权激励计划有望密切联系管理层和业务骨干与公司及股东的利益，赋能公司发展。 盈利预测：考虑到健胃消食片产品竞争力，以及新产品逐步推广上量，预计2025-2027年归母净利润分别为8.9亿元、10.1亿元和11.6亿元，对应PE分别为16倍、14倍和12倍。 风险提示：集采降价风险，销量不及预期风险。

     江中药业(600750) 营收利润稳健提升，品牌优势赋能企业成长 公司2024年实现营收44.35亿元（调整后同比-2.59%，下文皆为同比口径）；归母净利润7.88亿元（+9.67%）；扣非归母净利润7.49亿元（+6.43%）。从盈利能力来看，2024年毛利率为63.52%（-1.79pct），净利率为19.40%（+1.94pct）。从费用端来看，2024年销售费用率为33.70%（-3.38pct），管理费用率5.16%（+0.37pct），研发费用率2.94%（-0.10pct），财务费用率-1.70%（-0.34pct）。我们看好公司深耕脾胃、肠道等领域用药及产业链布局带来的长期发展潜力，维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.91/10.08/11.31亿元（原预计8.91/10.08亿元），EPS为1.42/1.60/1.80元，当前股价对应PE为15.5/13.7/12.2倍，维持“买入”评级。 非处方药业务营收及毛利稳健增长，处方药板块相对承压 2024年公司非处方药业务营收32.66亿元（+7.07%），毛利率72.74%（+1.04pct），主要核心单品稳健发展，持续发挥业绩成长压舱石作用；处方药业务方面，得益于并表中药饮片业务，实现营收7.93亿元（-3.50%），毛利率39.30%（-17.54pct），并购江中饮片有助于持续强化业务专业属性和服务属性，凭借高质量的中药饮片产品，巩固江西区域市场重点客户，挖掘省外市场发展潜力，进而提高业务抗风险能力；健康消费品及其他营收3.45亿元（-47.30%），毛利率37.72%（+0.62pct）。 持续深化OTC品牌优势，健康消费品迎来新变革 非处方药方面，公司持续巩固胃肠品类优势，开拓咽喉咳喘及补益品类，以大单品引领强品类发展，有序丰富产品梯队。其中，10亿级核心大单品健胃消食片实现双位数增长；复方鲜竹沥液和复方草珊瑚含片牵引品类规模实现双位数增长，均助力业绩稳增。健康消费品方面，公司优化品牌定位，重塑业务架构，聚焦自产自研产品，赋能未来增长。处方药方面，围绕“一老一妇一儿”用药人群，以及心脑血管、呼吸、妇科、泌尿、胃肠等领域，持续挖掘潜力和特色品种。 风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，原材料价格变动等。

     江中药业(600750) 不改初心，夯实OTC胃肠用药领导者地位 江中药业前身创建于1969年，1999年与江西东风药业股份有限公司重组进而借壳上市，2019年华润医药战略重组江中集团后，江中药业实际控制人由江西省国资委变更为中国华润有限公司，正式成为“华润系”的一员。同时，2019年公司并购合桑海制药和济生制药，为“OTC、处方药和大健康”三个业务板块构建优秀的发展基础。我们认为公司OTC系列大单品成长空间大，处方药和大健康业务有望持续向好发展助力业绩提升，预计2024-2026年归母净利润分别为7.85/8.91/10.08亿元，EPS为1.25/1.42/1.60元，当前股价对应PE为16.9/14.9/13.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。 深化OTC业务优势，布局处方药，发展大健康 非处方药业务为公司的基本盘，主要围绕“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大核心品类，重点打造健胃消食片、乳酸菌素片、双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊和复方草珊瑚含片等耳熟能详的大单品，并围绕核心单品拓展建设产品梯队，促进业绩稳增。同时，公司持续加深“内生外延”的增长逻辑，通过桑海制药、济生制药和海斯制药发力处方药业务，覆盖心脑血管、呼吸、妇科、泌尿、胃肠等治疗领域，并开拓老年慢病市场，探索营销新模式。此外，大健康业务聚焦挖掘高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康四大核心业务潜力，丰富业务布局。 加强市值管理，“高股息+股权激励”彰显信心 2024年12月17日，国务院国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，其中指出要指导央企控股上市公司制定合理可持续的利润分配政策，增强现金分红稳定性、持续性和可预期性。而2021-2023年公司现金分红比例均超100%，股息率由3.96%增至5.92%，通过提高股息、加大现金分红来回报投资者；此外2025年1月公司推出2025-2027年股权激励计划（草案修订稿），助力企业持续向好发展，均彰显企业稳健高质量发展信心。 风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，品牌营销不及预期。

     江中药业(600750) 事件 公司披露2024年半年报，实现营收21.73亿元，同比下降8.02%；归母净利润4.89亿元，同比增长8.66%；扣非归母净利润4.71亿元，同比增长13.06%；单Q2实现营收9.45亿元，同比下降7.08%；归母净利润2.22亿元，同比增长7.11%；扣非归母净利润2.07亿元，同比增长9.41%。业绩符合预期。 非处方稳定增长，处方药和大健康产品短期承压 2024H1公司非处方药类产品实现收入17.25亿元，同比增长2.64%，毛利率75.05%同比增加2.20pp；处方药类产品实现收入2.36亿元，同比下滑27.79%，毛利率49.62%，同比下降22.03pp，主要由于部分产品集采未中标引起产品结构变化、整体收入规模下降，导致毛利率下降；大健康产品及其他实现收入1.94亿元，同比下滑41.74%，毛利率40.94%，同比增加7.02pp，主要由于部分产品业务拓展进度较去年同期放缓，且产品结构变化，导致收入规模下降、毛利率上涨。 盈利能力持续提升，实现中期分红 2024H1公司毛利率69.04%(yoy+1.05pp，下同)，销售费用率35.94%（-3.47pp），管理费用率3.98%（-0.03pp），研发费用率2.99%（+1.00pp），财务费用率-1.88%（-0.73pp），净利率24.14%（+3.50pp）；单Q2毛利率69.39%（+1.40pp），销售费用率34.87%（-3.24pp），管理费用率4.94%（+0.63pp），研发费用率3.86%（+1.91pp），净利率25.38%（+3.35pp），公司销售费用管控较好，盈利能力持续提升。同时，公司实现中期分红，每10股分配现金红利5元（含税），预计派发3.15亿元，占2024H1归母净利润的64.36%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为44.74/51.41/58.88亿元，同比增速分别为1.92%/14.90%/14.52%，归母净利润分别为7.83/9.00/10.31亿元，同比增速分别为10.56%/14.98%/14.52%，EPS分别为1.24/1.43/1.64元/股，3年CAGR为13.34%。鉴于公司为消化类中药龙头，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险、原材料价格及供应风险、与集采相关的系列风险等。

     江中药业(600750) 事件： 2024年8月21日，公司发布2024年中期报告。2024年上半年公司实现营业收入21.73亿元，同比下滑8.02%；实现归母净利润4.89亿元，同比增长8.66%；实现扣非归母净利润4.71亿元，同比增长13.06%。单季度来看，2024年Q2公司实现营业收入9.45亿元，同比下滑7.08%；实现归母净利润2.22亿元，同比增长7.11%；实现扣非归母净利润2.07亿元，同比增长9.41%。 非处方药平稳增长，处方药和大健康出现下滑。 从收入端来看，公司非处方药业务平稳增长，处方药业务和大健康业务同比出现下滑。1）非处方药：2024年H1公司非处方药实现营业收入17.25亿元，同比增长2.64%，公司继续拓展“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大优势品类矩阵，加大“江中”和“利活”品牌宣传，重点推广健胃消食片、乳酸菌素片、贝飞达、草珊瑚含片、复方鲜竹沥液、多维元素片等核心大品种。2）处方药：2024年H1公司处方药实现营业收入2.36亿元，同比下滑27.79%，主要是由于部分处方药品种集采未中标，导致整体市场收缩和价格下降。3）大健康：2024年H1公司大健康产品及其他实现营业收入1.94亿元，同比下滑41.74%，主要是由于去年同期基数相对较高，公司重新梳理业务发展定位、优化组织架构，业务拓展进度放缓。 提质增效+控费效果显著，盈利能力大幅提升。 2024年H1公司整体毛利率达到69.04%，同比提升1.05pct，其中公司非处方药毛利率达到75.05%，同比提升2.20pct，对公司整体毛利率提升贡献较高；我们推测公司毛利率的提升，主要得益于产品结构的变化和生产成本的管控，公司坚持精益生产和智能制造，持续强化节能减排，积极推进精益管理体系建设，促进公司提质增效。2024年H1公司归母净利率达到24.14%，同比提升3.50pct；扣非归母净利率达到21.69%，同比提升3.67pct；我们认为公司净利率的大幅提升，主要得益于销售费用的良好管控，2024年H1公司销售费用率为35.94%，同比减少3.47pct，从销售费用明细来看，2024年H1营销开支4.85亿元，同比减少1.65亿元，其他费用变化相对不大。 中药高股息标签股，启动中期分红。 作为中药高股息标签股，公司2021-2023年现金分红金额分别为5.48亿元、7.24亿元、8.18亿元，现金分红比例分别为108.33%、121.46%、115.52%（连续3年超额分红），年度股息率分别高达6.02%、7.96%、6.23%。2024年中报公司宣布中期分红，计划每10股分配现金红利5元（含税），预计现金分红金额达到3.15亿元，现金分红金额占2024年上半年归母净利润的比例达到64.36%。 投资建议： 我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为42.14亿元、46.93亿元、52.30亿元，归母净利润分别为8.18亿元、9.19亿元、10.33亿元，对应的PE估值分别为16.9倍、15.0倍、13.3倍。我们给予公司买入-A的投资评级，6个月目标价26.00元，相当于2024年20倍的动态市盈率。 风险提示：原材料价格波动风险；处方药集采降价风险；药品零售价格监管政策风险。