浙数文化(600633) 核心观点 社交业务调整收入下滑40.7%，金融资产价值变动影响全年净利润。1）公司2023年收入30.8亿，同比-40.7%，主要由于社交业务的调整，分业务看，在线游戏/在线社交/技术信息/数字营销收入分别同比-23.6%/-70.2%/-21.9%/+24.0%；归母净利润6.6亿元重回增长轨道，同比+34.9%，主要由于所持交易性金融资产公允价值变动及联营企业投资收益增加；扣非后归母净利润3.6亿，同比-39.0%，主要由于本期产生较多长期资产减值损失(1.9亿元)。2）公司第四季度收入7.9亿，同比-36.9%，归母净利润-0.3亿元，同比-122.0%，扣非后归母净利润5.3亿，同比+307.1%。游戏业务占比回升，毛利率同比提升6.9个百分点。公司2023年毛利率68.3%，同比+6.9个百分点，主要由于在线游戏运营业务成本减少且占比持续回升，分业务看在线游戏/在线社交/技术信息服务/数字营销的毛利率分别为92.2%/57.2%/53.1%/28.9%，分别同比+0.1/+12.5/+1.1/-18.1个百分点。2023年整体费用率42.9%，同比-1.4个百分点，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为13.8%/15.2%/-0.4%/14.4%，分别同比-13.2/+7.6/-0.4/+4.5个百分点，主要由于在线社交业务缩减市场推广费减少以及利息收入增加。 边锋网络主业稳健利润率回升，传播大模型持续更新。1）数字文化板块，边锋网络社交业务缩减，收入-49.8%净利率提升12.9个百分点至28.9%。此外，公司还培育旗下“掌心雷”文学平台拓展新赛道。2）数字技术板块，富春云IDC业务稳健（收入3.8亿元，同比+4.7%，净利率下降4.8个百分点至19.2%）。AI应用“传播大模型”在2024年2月成为首个通过大模型上线备案的媒体垂类大模型。浙报数字文化科技园顺利通过竣工验收和备案，未来将打造数字科技产业孵化基地。3）数据运营业务方面，浙江大数据交易中心牵头完成业内首个数据资产评估试点，初步建成“1+N”统分结合的全省数据流通服务平台。 风险提示：AI应用开发不及预期；产品竞争激烈；监管风险。 投资建议：持续看好数字经济、AIGC时代公司产业链布局优势，维持“增持”评级。公司的游戏业务稳健成长、IDC和数据交易中心建设推进顺利、AI应用持续突破，但短期内公司业务调整、研发投入较大，我们略下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.4/8.3/9.3亿(原24-25年为8.6/9.9亿)；摊薄EPS=0.59/0.66/0.73元，公司AI应用落地较快、前瞻布局数据要素，长期成长空间充足，维持“增持”评级。

     浙数文化(600633) 投资要点 事件：浙数文化发布2023年年报，报告期内公司实现营业总收入30.78亿，同比下滑40.65%，归母净利润6.63亿，同比增长34.91%，扣非后归母净利润为3.59亿，同比下滑38.95%。2023年经营性净现金流为8.4亿，同比下滑18.4%。 点评：在线社交业务收缩致使收入下降，营销业务补充有望带动未来收入增长 1）游戏与社交业务：2023年全年游戏收入为13.17亿，同比下滑23.63%，下滑主要由于子公司成本控制所致；社交业务收入为7.69亿，同比下降为70.2%，社交业务的整体收缩，对公司收入产生较大影响。毛利率端，游戏业务全年毛利率为92.17%，较2022年增加0.09个百分点，社交业务毛利率为57.18%，较去年同期增加12.54个百分点，成本控制带动毛利率回升。子公司边锋网络2023年收入为22.11亿，同比下滑49.8%，净利润为6.39亿，较2022年同期7.06亿略有下降，但净利率水平提升明显，2023年达到28.9%，较2022年同期16%大幅提升。 2）IDC业务：通过富春云科技开展IDC业务，提供基础设施建设及运营的服务。2023年富春云实现收入为3.78亿，同比增长4.7%，现有机柜上电率较高，后续将全力推进北京富春云存量机柜销售。2023年实现净利润为7293万，同比下滑16.1%。 3）大数据交易中心、传播大脑、杭州城市大脑等创新业务：传播大脑科技公司将继续建设全省融媒“一张网”，推动“天目蓝云”，实现全省县级融媒体中心和主要市级媒体基本覆盖，杭州城市大脑公司将进一步优化社会治理垂直领域大模型。浙江大数据交易中心初步建成“1+N”统分结合的全省数据流通服务平台，拥有“数据国际交易专区”“产业数据流通交易专区”“信用专区”“电力数据专区”4个行业特色专区，以及宁波、温州、绍兴、湖州、余杭、义乌、新昌7个区域专区。 销售费用控制良好，管理费用投入增加，研发人员数量下降：2023年销售费用开支为4.24亿，同比下降69.6%，销售费用率为13.8%，较2022年同期下降13.1个百分点；管理费用开支为4.66亿，同比增长18.7%，管理费用率为15.2%，较2022年同期增加7.6个百分点，管理费用率增加主要源自于职工薪酬和新大楼摊销所致；研发费用为4.43亿，同比下降13.5%，研发费用率为14.4%，研发费用下降主要源自于研发人员薪酬开支减少，2023年公司技术人员总数为771人，较2022年减少152人。 盈利预测与估值：考虑到公司收购九天互动，适当上调2024~2025全年公司营收预期，但由于营销业务的低毛利以及投资业务的波动，下调2024~2025年利润预期，预计公司2024~2025年收入，分别为35.58亿（原33.07亿）、37.37亿（原37.32亿），同比增长16%、5%，归母净利润为7.4亿（原8.15亿）、8.43亿（原8.61亿），同比增长12%、14%。当前市值对应2024及2025年PE为18.8x、16.5x，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏监管政策趋严；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     浙数文化(600633) 事件： 3月27日，公司公告2023年年报，2023年营收30.8亿元（YOY-40.65%），归母净利6.6亿元（YOY+34.9%），扣非归母净利3.59亿元（YOY-38.8%）。2023年度拟每股派发现金红利0.13元，总计1.65亿元，分红比例24.82%。 投资要点: 2023年收缩社交业务以及资产减值导致业绩承压： （1）2023年营收30.8亿元（YOY-40.65%），主要系边锋社交业务收缩导致收入下滑；归母净利6.6亿元（YOY+34.9%），完成股权激励目标6.5亿元；扣非归母净利3.59亿元（YOY-38.8%）。2023年非经常损益3.0亿元（2022年-0.97亿元），主要来自持有的海看股份公允价值变动产生的收益2.1亿元、政府补助3305万元、金融资产公允价值变动损益3067万元。 （2）2023Q4营收7.9亿元（YOY-36.9%），归母净利-0.29亿元（YOY-121.95%），扣非归母净利-2.45亿元（YOY-398.4%）。2023Q4计提资产减值损失1.89亿元（2022Q4为0.77亿元），其中长投减值1.16亿元（主要为爱阅读科技3039万元、来玩互娱3313万元、酷炫网络4621万元）。2023Q4非经常损益2.17亿元，主要系公司自2023年12月执行新的《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号——非经常性损益（2023年修订）》，将公司投资的 海看股份公允价值变动影响认定为非经常性损益（此前计入投资收益）。 （3）2023年毛利率68.3%，同比提升了6.88pct；期间费用率42.9%，同比下降1.41pct，主要系公司收缩毛利率较低及买量费用较高的社交业务。 （4）2023年度拟每股派发现金红利0.13元，总计1.65亿元，分红比例24.82%。 掼蛋游戏火爆，边锋游戏业务稳中求进： （1）2023年公司在线游戏业务营收13.17亿元（YOY-23.6%），毛利率92.17%（同比增加0.09pct）；在线社交业务7.69亿元（YOY-70.2%），毛利率57.18%（同比增加12.54pct）。2023年边锋营收/净利润分别为22.1/6.4亿元（2022年44.1/7.1亿元）。截至2024年1月底，边锋掼蛋游戏APP的DAU突破百万，居于国内首位。 （2）2023年数字营销业务收入3.37亿元（YOY+24.0%），毛利率28.88%（同比减少18.1pct），主要系子公司于2023年11月非同一控制下企业合并九天互动并纳入合并报表。 IDC稳健发展，传播大脑/城市大脑推出AI垂类模型： （1）2023年技术信息服务业务收入6.41亿元（YOY+6.12%），毛利率53.13%（同比提升1.07pct）。 （2）IDC业务稳健发展：旗下富春云建成约1万组机柜，2500组在建中，现有签约机柜保持较高上电率，并稳步拓展存量机柜。2023年富春云营收3.78亿元（YOY+4.7%），净利润7293万元（YOY-16.1%）。 （3）数据交易价值逐步释放：旗下浙江大数据交易中心牵头完成行业内首个数据资产评估试点，初步建成“1+N”统分结合的全省数据流通服务平台，拥有4个行业特色专区，7个区域专区。 （4）传播大脑&城市大脑：截至2023年底，传播大脑已向88家浙江省 市县媒体提供技术服务，推出首个媒体垂直AI大模型并通过上线备案。城市大脑推出社会治理垂直领域大模型，从浙江省内拓展至北京、山东等省外市场。智慧网络医院积极布局省外市场，推出重庆首个区级“互联网+智慧照护”平台。 盈利预测与投资评级：我们看好公司数据交易业务、IDC业务、传播大脑业务等数字科技新业务的长期价值空间，有望打开公司业绩增长的第二条曲线。基于审慎原则，我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为7.69/8.61/9.45亿元，对应EPS为0.61/0.68/0.75元，对应PE为18.33/16.37/14.92X，维持“买入”评级。 风险提示：游戏产品表现不及预期、市场竞争加剧风险、技术革新及核心人才流失的风险、技术研发/应用实践/数据交易推进不及预期风险、资本市场波动和投资不及预期风险等风险。

     浙数文化(600633) 事件： 公司发布2023年年报。 点评： 公司全年利润率提升明显，研发费用占比有所增加 2023年全年，公司实现营业收入30.78亿元，同比下降40.65%，主要系子公司边锋网络社交业务战略性收缩所致，全年实现归母净利润6.63亿元，归母净利率达21.54%，同比提升12.10pct。费用端看，公司2023年管理/销售/研发费用率分别为15.15%/13.77%/14.40%，较2022年+7.57/-13.15/+4.47pct.，社交业务收缩导致市场推广费用减少使得公司营销费用率下降明显；公司加大研发投入力度，2023年末技术研发人员占公司总人数比例达47.04%。 边锋网络业务稳中有进，积极拓展数字文化新业态 2023年，公司在线游戏运营业务实现营收13.17亿元，业务毛利率为92.17%，较2022年提升0.09%；在线社交业务实现营收7.69亿元，毛利率达57.18%。子公司边锋网络业务稳中有进，聚焦优势精品游戏长线运营，在原有业务基础上积极拓展网络文学新业态，布局数字营销新赛道，着力提升现有平台价值，2023年实现年收入22.11亿元，实现利润率28.90%，较22年提升12.98pct。此外，战旗网络建立面向多场景提供数字文化资源融合运营服务；图影科技探索文旅数字化平台运营；浙数文旅承接“诗画浙江文旅资讯”新媒体矩阵及“游浙里”运营工作。 数字科技业务实现稳健增长，数据要素打开向上空间 2023年，公司技术信息服务业务实现营收6.41亿元，同比增长6.12%，业务毛利率达53.13%。富春云科技数据中心业务保持稳健增长，现有签约机柜上电率维持较高水平。传播大脑科技公司已向88家浙江省市县媒体提供服务，研发的首个媒体行业的垂直大模型——传播大模型也已于2024年初通过备案。此外，公司持续探索数字治理、数字医疗、数字园区等数字应用场景，杭州城市大脑公司推出社会治理垂直领域大模型，将数字治理“浙江模式”拓展至北京、山东等省外市场。公司旗下浙江大数据交易中心积极参与浙江国家数据要素综合改革试点工作，初步建成“1+N”的全省数据流通服务平台，目前已经拥有4个行业特色专区和7个区域专区，与中国移动技术中心联合启动建设“数联网”长三角枢纽，成为全国首个在“东数西算”国家战略网络传输节点建设数据流通设施的数据交易场所。 投资建议与盈利预测 浙数文化背靠浙江日报报业集团，聚焦数字文化、数字科技以及创业投资三条业务主线，数字文化业务经营稳健，数字科技业务加速布局，我们预计2024-2026年归母净利润为7.6/8.6/9.8亿元，对应EPS为0.60/0.68/0.77元/股，对应PE为19/16/14x，维持“买入”评级。 风险提示 老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，新业务拓展不及预期等。

     浙数文化(600633) 投资要点 事件：浙数文化发布2023年三季报，前三季度营业收入下滑42% 浙数文化发布2023年三季报，Q3公司营收5.99亿元，同比下滑60.18%，系公司对边锋网络业务结构进行调整。归母净利润0.59亿元，同比下降52.71%，系公司及子公司持有的股票价格波动所致；扣非归母净利润1.11亿元，同比下降35.71%，系联营企业投资收益下滑所致。公司前三季度毛利率68.93%，同比+24.29pct，三季度单季毛利率74.18%，同比+38.09pct。我们分析主要原因是2023年公司对边锋网络业务结构调整，导致营收成本双降，毛利率上升。 数字文化业务：游戏业务稳健发展，优化业务结构 边锋网络深耕休闲及棋牌游戏领域，积极探索小程序渠道，加大对棋牌游戏在小程序的投放，《边锋掼蛋》《广东麻将》等小程序运营良好，我们认为有助于扩大用户覆盖面，带动流水企稳；主动调整边锋网络业务结构。 数字科技业务：富春云IDC稳步建设运营，积极探索AI应用及数据要素 1)富春云的IDC业务稳中向好，现已基本建成超1万组机柜，主要提供基础设施及运营的服务，也在关注AI算力租赁方面机遇。目前，杭州富阳数据中心约6700组机柜运营良好，上架率持续提升至较高水平；北京四季青数据中心约3000组机柜工程建设基本完成，将根据客户需求陆续上电；杭州大江东富栖云数据中心约2500组机柜，工程建设有序推进中；2)公司积极探索AI+媒体垂类模型，“传播大模型”目前已迭代升级AI创作中心2.0版本，具备智能写稿、创意设计等30余项功能，我们认为“传播大模型"打造了媒体深度融合的"全国样板”；3)公司持股浙江省大数据交易中心48.2%股权，探索数据要素交易平台实践。浙江大数据交易中心积极响应“1+N”数据要素流通体系要求，目前已上线国际数据交易专区、数据交易流通专区2个行业专区，宁波、温州等6个地域专区。2023年10月14日浙江大数据交易中心与宁波市合作的宁波专区正式在交易平台上线，已完成首单交易。 盈利预测与估值 出于对公司业务结构调整以及投资收益波动的考虑，下调对公司整体营收和利润的预期。我们预计公司2023-2025年营收分别为37.98/39.85/46.15亿元，同比变化-26.78%/4.93%/15.81%；归属于母公司股东净利润分别为8.50/9.03/10.16亿元，同比增长73.50%/6.27%/12.48%；EPS分别为0.67/0.71/0.80元，以2023年11月13日收盘价，对应PE为18.77/17.66/15.70。公司游戏主业稳定，“AI+数据要素”双翼腾飞，我们持续看好。维持“买入”评级。 风险提示 游戏产品表现不及预期；模型商业化进展不及预期；市场竞争加剧；行业政策变化风险；宏观经济波动风险等。

     浙数文化(600633) 投资要点 事件：联合移动打造数联网长三角枢纽，扩大数据要素生态圈 2023年11月9日下午，浙江省大数据交易中心联合中国移动信息技术中心及中国移动杭州分公司参加“2023年世界互联网大会·乌镇峰会”，数据交易中心与中国移动信息技术中心、中国移动杭州分公司共同启动建设“浙江数据要素综合服务平台暨中国移动数联网长三角枢纽”。同时，浙江大数据交易中心与中国移动的合作案例还入选了数字长三角建设典型应用场景，在大会上发布。 观点：扩大浙数所数据要素生态圈，有望促进交易规模提升 浙江大数据交易中心总经理孔俊表示，数据既是“无形”的，也是“有形”的，数据流通需要一张安全、可信、高效的“物流网络”。我们认为，此次战略合作致力于率先在“东数西算”长三角枢纽联合建设数据流通基础设施，以建设1个综合服务平台+1个数联网长三角枢纽为目标，为数据要素流通交易提供了低成本、高效率、可信赖的流通环境，实现数据场内交易闭环及全链路一站式服务。此次合作双方优势互补、相得益彰，扩大了浙数所的数据要素生态圈，提升了其在浙江、长三角、乃至全国的影响力，更有望促进其交易规模提升，更好地服务浙江乃至全国的数据要素的合规高效流通使用，赋能实体经济。 深度探索数据要素交易平台实践，打造“1+N”全省数据流通服务平台 浙数文化是浙江大数据交易中心第一大股东，持股48.20%。浙江大数据交易中心成立于2016年，是浙江第一家数据交易场所，也是唯一一家由浙江省人民政府批准的数据交易场所。交易中心响应“1+N”数据要素流通体系要求，积极探索数据要素交易平台实践，推动省市合作，目前已上线2个行业专区：省商务厅指导上线的国际数据交易专区、省经信厅指导上线的数据交易流通专区；6个地域专区：宁波、温州、湖州、义乌、新昌、余杭。2023年10月14日浙江大数据交易中心与宁波市合作的宁波专区正式在交易平台上线，已完成首单交易。我们认为在数据要素政策利好的背景下，浙数所在数据要素行业潜力巨大。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营收分别为37.98/39.85/46.15亿元，2023年同比下降26.78%，2024/25年同比增长4.93%/15.81%；归属于母公司股东净利润分别为8.50/9.03/10.16亿元，同比增长73.50%/6.27%/12.48%；EPS分别为 0.67/0.71/0.80元，以2023年11月13日收盘价，对应PE为18.77/17.66/15.70。公司游戏主业稳定，“AI+数据要素”双翼腾飞，前沿布局数字中国战略，有望在数据要素市场中受益，我们持续看好，维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧；模型商业化进展不及预期；行业监管风险；行业政策变化风险；宏观经济波动风险等。

     浙数文化(600633) 投资要点 事件：浙数文化发布2023年三季报，报告期内公司实现营业总收入22.88亿，同比下滑41.85%，归母净利润6.92亿，同比增长92.17%，扣非后归母净利润为6.05亿，同比增长19.52%。2023前三季度经营性净现金流为5.18亿，同比下滑20.21%。 点评：在线社交业务收缩致使收入环比下降，预计富春云与边锋游戏业务相对稳定 1）游戏业务：三季度公司单季收入为5.99亿，环比下滑21.7%，这部分下滑我们预计主要是由于公司社交业务线收缩导致，同步下降的还有公司的营业成本，三季度单季营业成本为1.55亿，环比下降29.9%，这主要也是由于社交业务线收缩带来的分成下降所致。边锋在逐步加大对棋牌游戏在小程序方面的投放，2023年边锋《边锋掼蛋》《广东麻将》等小程序运营良好，棋牌游戏业务经营保持稳健。 2）IDC业务：公司通过富春云科技开展IDC业务，现已基本建成超10000组机柜，主要提供基础设施建设及运营的服务，同时也在关注AI算力租赁方面机遇。 3）大数据交易中心业务持续推进。大数据交易中心目前已上线2个行业专区：省商务厅指导上线的国际数据交易专区、省经信厅指导上线的产业数据交易流通专区；6个地域专区：已设立宁波、温州、湖州、义乌、新昌、余杭等地方专区，2023年10月14日宁波专区正式在交易平台上线，已完成首单交易。 销售费用开支大幅缩减：2023Q3单季度销售费用开支为0.62亿，同比下降30.4%，销售费用率为10.4%，较Q2也下降8个百分点，费用率的下降预计主要由于社交业务收窄所致；Q3管理费用开支为1.18亿，同比下降9.4%，管理费用率为19.7%，较Q2增加5.3个百分点，管理费用率增加预计主要源自新办公楼的摊销所致；Q3研发费用为0.99亿，同比下降21.5%，研发费用率为16.5%。 盈利预测与估值：考虑到公司社交业务快速收缩，以及投资收益部分的波动，下调全年公司营收与利润预期，预计公司2023~2024年收入，分别为29.28亿（原35.03亿）33.07亿（原38.24亿），同比增长-44%与13%，归母净利润分别为7.54亿（原8.96亿）、8.15亿（原9.57亿），同比增长为54%与8%。当前市值对应2023及2024年PE为19.7x、18.3x，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏监管政策趋严；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     浙数文化(600633) 报告要点： 打造浙江及国内数字文化+数字科技产业集团 浙数文化脱胎于中国报业集团中第一家媒体经营性资产整体上市的公司浙报传媒集团股份有限公司，于 2011 年 9 月在上海证券交易所借壳上市。现阶段公司形成数字文化和数字科技两大核心业务板块，并以创业投资业务反哺主业。 2022 年实现营业收入 51.86 亿元，归母净利润 4.90 亿元，其中社 交 媒 体 / 在 线 游 戏 运 营 业 务 / 技 术 信 息 服 务 收 入 占 比 分 别 为49.79%/33.24%/15.83%。 游戏市场回暖，数据要素市场享受多重利好 （1）移动游戏市场： 2022 年，中国游戏市场实际销售收入为 2658.84 亿元，同比下降 10.33%， 主要受供给端以及疫情等因素影响。 2023 年二季度移动游戏市场明显回暖，同比增速回正。供给方面， 2022 年 4 月游戏版号恢复发放， 2023 年开始每月稳定发放国内游戏版号超 85 个， 其中休闲益智类游戏占总发行游戏版号的 15%-30%。（2）数据要素市场： 政策方面利好不断，数据要素重要性凸显， 2021 年中国数据要素市场达 815 亿元，预计“十四五”期间市场年复合增长率超 25%。产业链方面，主要分为数据采集、数据存储、数据加工、数据分析、数据流通和生态保障多环节。交易环节来看目前场外交易市场规模可观，政策推进场内交易市场繁荣。 夯实主业优势，新业务多元布局 公司数字文化业务板块以子公司边锋网络为核心，深耕休闲游戏领域，目前来看多款休闲游戏版号获批，新品有望带动公司流水企稳。同时公司持续探索包括社交媒体在内的新业务方向；数字科技依托较强省内资源， 目前以IDC 业务为基础，北京四季青数据中心逐步上电，大江东数据中心工程建设有序推进，有望持续业绩增量。浙江大数据交易中心、城市大脑、传播大脑等业务方向快速发展，贡献看点。 投资建议与盈利预测 浙数文化背靠浙江日报报业集团，聚焦数字文化、数字科技以及创业投资三条业务主线。 我们预计 2023-2025 年公司归母净利润为 8.67/9.12/10.13 亿元，对应 EPS 为 0.69/0.72/0.80 元/股，对应 PE 为 17/16/15x， 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期， 新业务拓展不及预期等

     浙数文化(600633) 核心观点 业务结构调整前三季度收入下滑42%，金融资产价值变动影响Q3单季度净利润。1）公司前三季度收入22.9亿元，同比下降41.9%，归母净利润6.9亿元，同比增长92.2%；扣非后归母净利润6.0亿元，同比提升19.5%。2）第三季度收入6.0亿元，同比下降60.2%，主要由于公司主动缩减在线社交业务；归母净利润0.6亿元，同比下降52.2%，主要由于交易性金融资产-0.7亿元及少数股东权益-0.1亿元的负面影响；扣非后归母净利润1.1亿元，同比下降35.7%，其中包括联营企业投资收益-0.1亿元的负面影响。 第三季度游戏业务占比回升毛利率进一步提振，费用率有所上升。公司前三季度毛利率68.9%，同比+24.1个百分点，第三季度的毛利率74.2%，同比+38.1个百分点，环比+3.0个百分点，主要由于社交业务占比继续下降。前三季度整体费用率44.1%，同比+16.6个百分点，第三季度费用率上升24.0个百分点至46.7%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为10.4%/19.7%/0.1%/16.5%，分别同比+4.4/+11.0/+0.4/+8.2个百分点，主要由于绩效奖励增加及新纳入合并公司。 边锋网络回归游戏主业，传播大模型持续更新升级。1）数字文化业务方面，边锋网络主动缩减在线社交业务的规模，推动公司毛利率回升；战旗网络顺利承接杭州亚运会、亚残运会7大场馆群，体操、足球等11个项目的体育展示项目。2）数字科技业务方面，富春云科技稳步推进建设；此外AI应用持续升级，10月3日，“传播大模型”重磅升级AI对话界面，支持定制热点推荐、私域媒资接入、实时资讯生成、智能创作等功能。具体看，定制热点推荐功能支持从大量实时数据中提炼关键点，高效、精准地发掘热点内容；实时资讯生成功能通过搜索引擎获取实时发生的重要事件数据，结合大模型的能力分析事件、总结观点、快速成文；私域媒资接入功能通过数据向量化技术和多模态大模型能力提升检索的智能性，帮助采编人员可以更快获取所需的图片/视频资源；智能创作助手功能提供想标题、写提纲、找素材、续写、改写、文生图等功能，能够帮助采编人员更快速、高效地完成写作任务。 风险提示：AI应用开发不及预期；产品竞争激烈；监管风险。 投资建议：持续看好数字经济、AIGC时代公司产业链布局优势，维持“增持”评级。公司的游戏业务稳健成长、IDC和数据交易中心建设推进顺利、AI应用持续突破。公司主业稳步发展、第三季度净利润受投资亏损影响，我们略下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.6/8.6/9.9亿(原为8.6/8.9/10.2亿)；摊薄EPS=0.6/0.68/0.78元，公司AI应用落地较快、前瞻布局数据要素，成长空间充足，维持“增持”评级。

     浙数文化(600633) 事件：公司发布2023年三季报，23Q3实现营业收入6亿元，yoy-60%，qoq-22%；实现归母净利润0.6亿元，yoy-53%，qoq-84%；实现扣非归母净利润1.1亿元，yoy-36%，qoq-66%。2023年1-9月实现营业收入23亿元，yoy-42%；实现归母净利润6.9亿元，yoy+92%；实现扣非后归母净利润6亿元，yoy+20%。 主业稳健运营，社交业务战略调整阵痛期，关注新赛道开辟进展 数字文化方面，边锋网络整体经营保持稳健，其中休闲棋牌游戏业务《边锋掼蛋》《蜀山四川麻将》用户触达和覆盖面广，23年以来陆续上线《造个方舟》《贪食蛇冒险之旅》等休闲游戏，我们认为公司在手游戏版号相对充足，后续有序上线助于稳健增长；在线社交业务仍处于持续调整中。 数字科技方面，（1）富春云数据中心约6700组机柜运营良好，上架率持续提升至较高水平；北京四季青数据中心约3000组机柜工程建设基本完成，上电率有望逐步提高。（2）截至8月底，传播大脑完成“天目蓝云”最新版本研发部署，且拟出资7,646万元收购其股东浙江广电持有的“新蓝云资产和业务包”，有助于推进“天目云”和“新蓝云”两云合并，构建省市县媒体融合“一张网”。（3）浙江大数据交易中心尚处于前期投入培育阶段，逐渐推进宁波专区、新昌专区等建设。10月25日国家大数据局正式揭牌，负责协调推进数据基础制度建设，统筹数据资源整合共享和开发利用，我们认为数据要素基础设施建设有望加速完善，公司前瞻布局有望充分收益。 费用率环比小幅增加，盈利能力同比提升 费用端，23Q3公司销售费用率为10.4%，yoy+4pct，qoq-8pct；管理费用率为20%，yoy+11pct，qoq+5pct；研发费用率为16.5%，yoy+8pct，qoq+3pct。利润率方面，23Q3公司毛利率为74.2%，yoy+38pct，qoq+3pct。归母净利率为9.9%，yoy+2pct，qoq-37pct；扣非后归母净利率为18.6%，yoy+7pct，qoq-24pct。 投资建议：考虑到公司游戏+IDC业务稳健下，盈利能力提升，数字科技布局成效逐渐显现，上调2023-2025年归母净利润为9/9.4/10.9亿元（前值为8.5/8.7/9.4亿元），yoy+84%/+5%/+16%，对应10月30日收盘价，23-25年PE分别为16/16/14倍。 风险提示：政策监管具有不确定性，行业竞争加剧，多领域布局管理难度加大，项目进展不及预期，投资公司业绩不及预期等。

     浙数文化(600633) 事件：浙数文化发布2023年中报，报告期内公司实现营业总收入16.89亿，同比下滑-30.51%，归母净利润6.32亿，同比增长169.81%，扣非后归母净利润为4.94亿，同比增长48.22%。2023Q2单季度实现营业总收入为7.65亿，同比下滑44.84%，环比下滑17.2%，归母净利润为3.61亿，同比增长96.65%，环比增长33.4%，扣非后归母净利润为3.26亿，同比增长62.89%，环比增长94.6%。2023上半年经营性净现金流为3.39亿，同比下滑29.5%。 点评：边锋游戏业务稳中有升，IDC维持稳定，数据要素、大模型等业务持续开拓 1）游戏业务：公司游戏业务主要通过旗下子公司边锋网络开展，2023上半年边锋实现收入为13.62亿，同比下滑33.9%，下滑的主要原因预计是由于边锋收缩其社交相关业务，聚焦游戏主业，因此利润端边锋网络上半年达到4.09亿，同比增长0.5%，利润率达到30%，较去年同期19.8%的利润率大幅提升。 2）IDC业务：公司通过富春云科技开展IDC业务，2023上半年富春云北京四季青数据中心项目二期基本建设完成，上半年收入到达1.87亿，同比下滑9.2%，净利润为0.41亿，同比下滑4.7%，净利率为21.9%，较去年同期增加1个百分点。 3）大数据交易中心业务持续推进，传播大脑公司开展融媒体建设。浙江大数据交易中心构建的数据流通交易体系被列入浙江省数字经济创新提质“一号发展工程”实施方案；传播大脑公司积极推进构建省域一体化传播体系，拓展“天目蓝云”市区县三级融媒体建设；杭州城市大脑有限公司深耕智慧城市、数字政府等领域，持续支撑省级及地市数字化改革项目，同时积极拓展省外业务。 管理费用有所提升，研发费用略有缩减，销售费用维持稳定：2023上半年销售费用开支为3.15亿，同比略微下降3.3%，销售费用率为18.7%，较去年同期增加5.3个百分点，费用率的上升主要由于收入的下滑所致；管理费用开支为2.22亿，同比增长43.3%，管理费用率为13.1%，较去年同期增加6.7个百分点，管理费用的明显提升主要源自绩效奖励增加和新纳入合并公司增加；研发费用为2.03亿，同比下降21%，研发费用率为12%，较去年同期提升1.4个百分点。 盈利预测与估值：考虑到公司社交业务收缩，下调全年公司营收预期，预计公司2023~2024年收入，分别为35.03亿（前值45.14亿）、38.24亿（前值45.14亿），同比增长-32.46%与9.18%。考虑到新增投资收益的兑现，上调归母净利润分别为8.96亿（前值6.65亿）、9.57亿（前值7.75亿），同比增长为83%与7%。当前市值对应2023及2024年PE为22x、20.6x，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏监管政策趋严；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

     浙数文化(600633) 事件：公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业收入16.89亿元，yoy-30.5%；实现归母净利润6.32亿元，yoy+169.8%；实现扣非归母净利润4.94亿元，yoy+48.2%，处于此前业绩预告中枢水平。单二季度来看，23Q2公司实现营业收入7.65亿元，yoy-44.8%，qoq-17.2%；实现归母净利润3.61亿元，yoy+96.2%，qoq+33.4%；实现扣非归母净利润3.26亿元，yoy+62.2%，qoq+94.6%。 业务结构优化调整致收入有所下滑，游戏+IDC主业盈利能力提升 23H1公司营收有所下滑，主要系上半年边锋网络优化调整业务结构，其中游戏业务营收7.05亿元（yoy-27.4%）、在线社交业务营收6.33亿元（yoy-40.1%）。业务结构调整下，公司通过内部管理提升、商业模式拓展等方式，推动毛利率水平提升，23H1公司毛利率为67.1%，yoy+17.1pct。 主要子公司盈利能力提升，其中边锋网络23H1净利润为4.09亿元，净利率达30.0%，yoy+10.2pct；富春云科技23H1净利润为4113万元，净利率达22.0%，yoy+1.2pct。此外，投资收益增厚公司利润，包括公允价值变动收益增加归母净利润1.16亿元，以及公司参与的朴华惠新基金和朴盈国视基金直接或间接参与海看股份，增加归母净利润和扣非归母净利润2.11亿元。 展望后续发展，游戏业务方面，自2022年版号重启以来，子公司边锋网络已作为出版单位获得十余个游戏版号，有望进一步巩固核心业务休闲类游戏优势；IDC业务方面，杭州富阳IDC继续保持良好利润贡献，北京四季青IDC二期建设基本完成，杭州大江东富栖云IDC有序推进，我们认为新增机柜上电有望陆续贡献业绩。 传播大模型快速推进，数字科技板块积极拥抱AI技术 23H1传播大脑公司加大研发投入，“传播大模型”在内容创作和知识问答上已取得阶段性进展。2023年传播大脑公司将聚焦省内媒体领域，做强“一张网”主干，年底前初步形成全省媒体技术一体化局面。此外，城市大脑等密切关注人工智能技术的应用发展，探寻相关技术与业务结合，积极探索机器学习、NLP（自然语言处理）、LSTM(长短时间记忆模型）、知识图谱等技术及在“一网统管”、智慧城市建设、大数据趋势预测、智能客服体系建设等社会治理方面的应用。 投资建议：考虑到上半年在线社交业务有所下滑，业务下半年仍有不确定性，我们下调公司2023-2025年收入为40/40.3/44.1亿元（前值为45.1/51.7/56.4亿元），yoy-22.9%/+0.7%/+9.5%；考虑到公司业务结构调整下盈利能力提升且投资收益亮眼，上调2023-2025年归母净利润为8.5/8.7/9.4亿元（前值为6.7/7.8/8.1亿元），yoy+73.9%/+2.1%/+8.1%，对应8月18日收盘价，23-25年PE分别为22/21/20倍。 风险提示：政策监管具有不确定性，行业竞争加剧，多领域布局管理难度加大，项目进展不及预期，投资公司业绩不及预期等。

     浙数文化(600633) 核心观点 上半年业绩实现高增长。1）2023年上半年，公司收入16.9亿，同比下降30.5%，主要由于公司主动缩减在线社交业务的规模；归母净利润6.3亿，同比增长170.8%，主要由于公司参股的海看股份于6月上市，公允价值增长产生投资收益2.1亿；扣非后归母净利润4.9亿元，同比增长48.6%。2）2023年第二季度，公司收入7.7亿，同比下降44.8%；归母净利润3.6亿，同比增长97.1%；扣非后归母净利润3.3亿，同比增长62.9%，增速环比加快36.0个百分点。3）公司第二季度毛利率/扣非后净利率分别为71.2%/42.6%,分别同比+25.7/+28.2个百分点；整体费用率增长18.9个百分点至45.2%，费用金额同比下降0.2亿元。 游戏主业稳健成长，战旗网络顺利承接体育展示项目。1）边锋网络持续深耕核心游戏业务，积极寻求业务新突破，经营保持稳健。2023上半年收入13.6亿元，同比下降33.8%，其中游戏/社交收入分别为7.1/6.3亿元，同比-27.4%/-40.1%；边锋上半年净利润4.1亿元，同比增长0.3%，净利率30.0%，提升10.2个百分点主要是由于游戏业务占比的回升。2）数字文旅方面，战旗网络顺利承接杭州亚运会、亚残运会7大场馆群，体操、足球等11个项目的体育展示项目。 数据要素及AIGC产业链优势明显。1）基础设施方面，富春云科技稳步推进各项建设，杭州富阳数据中心保持良好的利润贡献，北京四季青数据中心二期机房基本建设完成，杭州大江东富栖云数据中心的建设有序推进。2023上半年，富春云的收入/净利润分别为1.9/0.4亿元，分别同比-9.5%/-4.4%，净利率为22.0%,提升1.2个百分点。2）交易平台及数字资产方面，浙江大数据交易中心（持股48.2%）是浙江省唯一一家省级数据交易场所，现已上线温州专区等特色专区及数据国际交易专区。3）AI应用方面，传播大脑的“传播大模型”在内容智能创作在私域知识问答方面已取得阶段性进展，打造媒体深度融合的“全国样板”空间广阔。 风险提示：监管政策风险；技术进步低于预期；金融资产价值波动风险等。 投资建议：持续看好数字经济、AIGC时代公司产业链布局优势，维持“增持”评级。公司的游戏业务稳健成长、IDC和数据交易中心建设推进顺利、AI应用取得阶段性突破，上半年业绩符合预期，我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.61/8.90/10.22亿，同比增速75.9/3.3/14.8%；摊薄EPS=0.68/0.7/0.81元，公司AI应用落地较快、前瞻布局数据要素，成长空间充足，维持“增持”评级。

     浙数文化(600633) 公司公告: 公司公告2023年中报，2023H1营收16.89亿元(YOY-30.51%)，归母净利6.32亿元(YOY+169.81%)，扣非归母净利4.94亿元(YOY+48.22%)。 投资要点： 2023H1核心业务盈利能力稳健: 2023Q1/Q2营收为9.24/7.65亿元，YOY-11.46%/-44.84%；归母净利2.71/3.61亿元，YOY+435.63%/+96.65%；扣非归母净利1.68/3.26亿元，YOY+26.93%/+62.89%，我们推测2023H1营收下滑或为社交业务战略收缩所致。 游戏业务稳健，科技园预计下半年投入使用： （1）子公司边锋网络持续深耕核心业务，通过内部管理精进、商业模式扩展，积极寻求业务新突破。2023H1边锋营收/净利13.6/4.09亿元，YOY-33.8%/+0.34%。 （2）旗下战旗网络承接杭州亚运会、亚残运会7大场馆群，体操、足球等11个项目的体育展示项目，承建浙江省宣传部/文联/足协等部门的多项应用。 （3）公司科技园预计下半年投入使用，搬迁后有望节省部分房租，同时将成为公司数字科技项目孵化器。 看好数据交易、IDC业务长期价值： （1）数据要素价值被充分认可：年初以来各地数据要素相关政策频出，公司旗下浙江大数据交易中心（持股48%）推动建设浙江省数据交易服务平台，被列入全省数字经济创新提质“一号发展工程”，数据交易服务平台已上线温州、数据国际交易、义乌（商贸）等专区。 （2）IDC业务稳健：旗下富春云已建成约1万组机柜，2500组在建；北京数据中心二期建设顺利推进，销售市场逐步打开。2023H1富春云营收/净利1.87/0.41亿元，YOY-9.48%/-4.42%。 “传播大模型”取得阶段性进展，投资效益显著： （1）传播大脑积极推进构建省域一体化传播体系，拓展“天目蓝云”市区县三级融媒体建设；发布“传播大模型”，在内容创作和知识问答上取得阶段性进展。 （2）杭州城市大脑深耕智慧城市、数字政府等领域，支撑省级及地市数字化改革项目，积极拓展省外业务，重庆全资子公司在筹建中。智慧网络医院不断迭代浙大附属医院的互联网医院建设，积极拓展西南市场，助力重庆首个区级“互联网+智慧照护”服务平台正式落地。 （3）投资收益增厚业绩：2023H1投资收益/公允价值变动收益1.93/1.39亿元（2022H1为-0.04/-1.29亿元），主要系投资海看股份（联营企业）上市后市值变动贡献2.11亿投资收益及持有的世纪华通等上市公司股价上涨。 盈利预测与投资评级：我们看好公司数据交易业务和IDC业务的长期价值空间，有望打开公司业绩增长的第二条曲线。我们预计公司2023-2025年归母净利润为8.78/9.54/10.98亿元，对应EPS为0.69/0.75/0.87元，对应PE为21.15/19.46/16.91X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策监管风险、游戏产品表现不及预期、市场竞争加剧风险、技术革新及核心人才流失的风险、技术研发/应用实践/数据交易推进不及预期风险、资本市场波动和投资不及预期风险等风险。

     浙数文化(600633) 核心观点 公司概况：公司的业务主要分为数字文化与数字科技板块。数字文化板块包括休闲游戏（边锋网络）和数字文旅（战旗网络等）；数字科技板块以技术信息业务为主，包括富春云科技（主营IDC业务）和传播大脑（主营传媒类AI应用）。从收入结构看，2022年游戏/社交占比33%/50%，技术信息占16%。 行业简析：游戏行业受益版号重启景气度改善，数据要素行业发展机遇良好。 游戏方面，短期内供给端显著改善带来复苏机遇，长期看AI赋能下，玩法创新、降本增效有望带动游戏行业持续向上；数据要素市场规模近千亿，顶层设计成熟与技术进步带来发展机遇，未来3年行业年均增速有望保持25%。 财务分析：近年收入提升较快，2023年上半年扣非归母净利润大幅增长。 公司2022年收入51.8亿，2018-2022年CAGR28.4%；2018-2022年扣非归母净利润在3~6亿之间，主要由于金融资产价值波动。2023年上半年游戏业务表现较好，扣非后归母净利润预计为4.6~5.5亿，同比增长38.5%~65.6%。 业务分析：游戏业务有望稳定成长，数字经济及AIGC产业链优势明显。1）数字文化的核心公司为边锋网络，主营休闲、棋牌类游戏，2022年收入/净利润44.1/7.1亿，版号重启以来已获得《造个方舟》《魔法连环消》等十余款游戏版号，为2023年游戏业务表现奠定良好基础。2）数据要素方面，公司2016年参与设立浙江大数据交易中心并为其第一大股东，在“数字中国”加速推进、数据交易需求有望快速提升的背景下具备稀缺的牌照和产业链卡位优势。3）AIGC方面，公司已具备基础设施（富春云）、数据（交易平台及数字要素资产）、场景（游戏及社交）全场景布局；同时子公司传播大脑发布“天目蓝云”并与阿里巴巴、百度战略合作，将从技术集成、数据交互和融合传播多维度构建AIGC时代技术服务与内容生成、分发平台；4）体育竞技方面，城市大脑已成为亚运会官方供应商，负责参赛人员引导系统建设；战旗网络深度参与部分场馆体育展示服务。 风险提示：监管政策风险；应用落地不及预期；技术进步低于预期；商誉减值；金融资产价值波动风险等。 投资建议：持续看好数字经济、AIGC时代公司产业链布局优势，维持“增持”评级。上半年公司的数字文化业务受益游戏行业复苏表现较好以及投资收益的贡献，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.61/8.90/10.22亿（原为6.88/8.24/9.78亿），同比增速75.8/3.3/14.9%；摊薄EPS=0.68/0.7/0.84元，公司AI应用落地较快、前瞻布局数据要素，成长空间充足，维持“增持”评级。

     浙数文化(600633) 事件：2023年7月14日，公司发布2023年半年度业绩预告 公司预计2023H1实现归母净利润5.8-6.9亿元，同增148.35%至195.45%；预计实现扣非归母净利润4.6-5.5亿元，同比增长38.50%至65.59%。 根据业绩预告，本报告期公司业绩变化主要原因为1）本报告期公司及子公司持有的交易性金融资产公允价值变动损益较上年同期大幅增长；2）本报告期公司持有的联营企业投资收益较上年同期大幅增长。 基本面，游戏+IDC核心主业稳健发展，贡献业绩 子公司边锋网络作为公司数字文化板块核心业务，长线运营棋牌、休闲品类游戏产品，业务稳健发展，韧性十足；子公司富春云作为公司数字科技板块核心业务，数据中心稳步建设并陆续上电，杭州富阳数据中心运营良好，北京四季青数据中心项目工程建设达到交付标准，杭州大江东数据中心处于全面筹建阶段，三大数据中心稳步推进建设、销售、运营等工作，有望进一步释放营收及利润。 中短期，传播大脑沉淀经验，布局AI+媒体垂类模型 控股子公司传播大脑科技(浙江)股份有限公司以科技和内容为抓手，加速媒体深度融合，推进浙江省媒体技术一体化发展。5月25日上线“传播大模型”内测版，用户可以采用以文生图、以图生文、以图生图的方式开展创意设计；在对话框中提出要求或提供关键词，实现想标题、写提纲、写作辅助等11项需求；具备总结大纲、生成摘要、提取关键词、情感分析、写演讲稿、写邮件等14项功能。该“传播大模型”于7月12日入选中国新媒体大会“融媒有技”优秀案例库。 我们认为，浙数文化作为浙江日报集团下属上市公司，定位于宣传口国企，沉淀积累了多年媒体内容生产经验，此次积极布局媒体专业垂类模型，是媒体细分领域与AI技术的领先探索，未来有望作为行业标杆向全国推广。 中长期，数据要素市场化逻辑不改，有望迎来短期催化 公司是数字经济-数据要素-交易所环节核心标的。我们认为，建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎，是构筑国家竞争新优势的有力支撑。数字中国建设及数字经济是未来国家发展的大趋势，国家正加速推进数据要素市场建设，并积极鼓励试验探索，坚持顶层设计与基层探索结合，支持浙江等地区和有条件的行业、企业先行先试。公司目前持有浙江大数据交易中心48.2%股份，浙江作为“数据二十条”中明确提及的先行试点省份，有望获得更多政策催化。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年营收分别为52.82/56.31/60.96亿元，同比增长1.85%/6.60%/8.27%；归属于母公司股东净利润分别为8.92/9.38/11.36亿元，同比增长82.17%/5.19%/21.01%；EPS分别为0.70/0.74/0.90，以2023年7月14日收盘价，对应PE分别为23.61/22.44/18.55。公司“AI+数据要素”双翼腾飞，我们持续看好。我们认为，中短期逻辑来看，公司积极探索AI技术与媒体领域的结合，拥有垂类模型输出能力；中长期逻辑来看，公司前沿布局数字中国战略，持有浙江省大数据交易中心48.2%股份，有望在数据要素市场化建设持续推进中受益，维持“买入”评级。 风险提示 模型效果不及预期；模型商业化进展不及预期；行业监管风险；政策落地不及预期；市场竞争加剧；宏观经济风险。