青岛啤酒(600600) 核心观点 青岛啤酒公布2026Q1业绩：2026Q1营业总收入102.9亿元，同比-1.5%；归母净利润18.0亿元，同比+5.2%；扣非归母净利润17.1亿元，同比+6.4%。2026Q1量减价升，产品结构持续优化。2026Q1销量220.2万千升，同比-2.6%，主因下沉市场消费需求偏弱导致普低档产品销量下滑；千升酒收入4671元/千升，同比+1.1%，主要系产品结构进一步优化、促销折扣政策优化所致；千升酒成本2674元/千升，同比-0.8%，主因部分原材料价格同比下降或位于低位。结构方面，青岛主品牌销量138.1万千升，同比+0.4%，销量占比62.7%，销量占比同比+1.9pp，其中中高端以上产品销量104.2万千升，同比+3.1%，销量占比47.3%，销量占比同比+2.6pp，印证产品结构持续优化。 2026Q1盈利能力同比提升。2026Q1毛利率42.7%，同比+1.1pp，主要得益于 产品结构优化及成本下行。销售/管理/财务费用率分别为11.5%/3.5%/-0.7%，分别同比-1.0/+0.3/+0.3pp，在一季度淡季公司的销售费用投放较为克制。归母净利率/扣非归母净利率17.5%/16.6%，同比+1.1/+1.2pp。 盈利预测与投资建议：目前公司处于高质量发展战略延续、经营更加务实的阶段，公司正致力于从产品、渠道等方面更加顺应当下消费趋势变化。预计2026年公司将继续聚焦核心产品组合（经典、纯生、白啤），目前白啤增长势能较强，经典市场基础较好，今年将全面推广轻干啤酒，同时发力全麦、精酿、0糖轻卡、无醇低醇、鲜啤等新创新品类，并积极匹配家庭消费、露营、即时配送等新场景，最大化挖掘市场潜在需求，中高端产品销量有望持续增长，从而实现销量稳中有升、结构持续优化。考虑到2026年公司对铝罐价格上涨的应对能力强于我们此前的预期，同时公司持续优化费用投放策略，我们小幅上调2026-2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入328.8/333.3/338.0亿元（前预测值328.5/332.2/337.1亿元），同比+1.3%/+1.4%/+1.4%；实现归母净利润47.9/49.7/51.5亿元（前预测值47.1/48.5/50.0亿元），同比+4.5%/+3.8%/+3.5%；EPS分别为3.51/3.65/3.78元；当前股价对应PE分别为18/17/17倍。公司分红比例稳步提升强化股东回报，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。

     青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现收入102.9亿元，同比-1.5%，实现归母净利润18亿元，同比+5.2%，实现扣非归母净利润17.1亿元，同比+6.4%。 Q1吨价稳健增长，销量略有承压。量方面，公司26Q1实现啤酒销量220.2万吨，同比-2.6%。分品牌看，26Q1主品牌实现销量138.1万吨，同比+0.4%，主品牌占比同比+1.9pp至62.7%；中高端啤酒实现销量104.2万吨，同比增长3.1%；其他品牌实现销量82.1万吨，同比-7.3%，中高端及以上产品均实现正增长。价方面，26Q1整体吨价同比+1.1%至4671元/吨，主要系产品结构升级持续带动。 经营效率持续改善，盈利能力稳步提升。26Q1公司毛利率为42.7%，同比上升1.1pp；毛利率提升主要系原材料成本下行叠加产品结构优化，26Q1吨成本同比-0.8%至2674元/吨。费用率方面，公司不断提升费用投放效率，26Q1销售费用率同比下降1pp至11.5%；管理费用率同比+0.3pp至3.5%。经营效率改善叠加成本红利持续释放，带动公司26Q1整体净利率同比提升1.2pp至17.8%。 高端化持续推进，静待后续需求复苏。1）产品端方面，公司坚持“1+1+1+2+N”战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现全系列、多渠道产品覆盖。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，在餐饮端需求持续复苏与整体结构升级的带动下，公司后续盈利能力有望稳步提升。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为3.53元、3.65元、3.77元，对应动态PE分别为18倍、17倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

     青岛啤酒(600600) 青岛啤酒公告2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收及归母净利润分别为324.7、45.9亿元。同比分别+1.0%、+5.6%。1Q26公司营收及归母净利润分别为102.9、18.0亿元，同比分别-1.5%、+5.2%。1Q26公司产品结构持续优化推动吨价提升，盈利能力稳健，股息率具备一定吸引力，我们维持“买入”评级。 支撑评级的要点 2025年中高端以上产品销量延续增长，吨价受需求端影响阶段性承压。2025年公司实现营收324.7亿元，同比+1.0%，其中4Q25营收31.1亿元，同比-2.3%。2025年公司啤酒销量稳健提升，实现销量764.8万千升，同比+1.5%；吨价4246元/千升，同比-0.4%。（1）2025年青岛品牌营收223.8亿元，同比+1.4%。拆分量价来看，销量和吨价同比分别为+3.5%、-2.1%，其中，中高端以上产品销量同比+5.2%，销量占比43.4%，同比+1.6pct，产品结构持续提升。根据公司年报，青岛啤酒的经典系、白啤、超高端系列产品持续放量，其中白啤销量快速增长，位居白啤品类第一。2025年青岛品牌吨价承压或与公司增加货折及新零售渠道收入占比提升有关。（2）2025年其他品牌营收94.5亿元，同比-0.5%，其他品牌销量和吨价同比分别-1.4%、+1.1%。其他品牌销量下降，我们判断与崂山品牌所处价格带竞争加剧，终端需求疲软有关。（3）区域布局来看，公司核心市场山东地区、华北地区营收保持稳健增长态势，公司在巩固北方基地市场优势的基础上，对南方市场聚焦突破。2025年华南、华东市场营收增速分别为+1.2%、+3.8%。当前南方市场相对薄弱，公司通过聚焦重点区域、精准深耕攻坚，后续南方市场有望稳步渗透扩容，打开全国化成长空间。 1Q26产品结构持续优化拉动吨价提升，1Q26公司吨价同比+1.1%，表现亮眼。1Q26公司营收102.9亿元，同比-1.5%。拆分量价来看，1Q26公司实现销量220.2万千升，同比-2.6%；吨价4671元/千升，同比+1.1%，销量整体承压主要受其他品牌销量下滑拖累，公司中高端以上产品保持稳健增长，结构升级趋势明显：1Q26主品牌、其他品牌销量增速分别为+0.4%、-7.3%。其中，中高端以上产品销量104.2万千升，同比+3.1%，销量占比47.3%，同比+2.6pct。产品结构升级拉动整体吨价提升。 成本红利释放，费用管控效果良好，盈利能力稳步提升。（1）受益于主要原材料成本下降（2025年吨成本同比-3.1%），叠加产品结构优化，公司盈利能力改善。2025年公司毛利率为41.8%，同比增加1.6pct。其中，青岛品牌毛利率提升0.8pct至46.8%，崂山及其他品牌毛利率增长3.2pct至29.6%。1Q26公司毛利率为42.7%，同比+1.1pct，我们判断1Q26公司仍使用了低价原材料。（2）费用精细化管控落地，2025年、1Q26期间费用率同比分别变动+0.1pct、-1.0pct，一季度费用优化成效显著。2025年公司毛销差达28.0%，同比提升2.1pct，经营效率持续改善。（3）综上，公司2025年归母净利率为14.1%，同比+0.6pct；1Q26归母净利率为17.5%，同比+1.1%，盈利能力持续提升。 公司战略布局清晰，旺季催化下，2026年增长可期。近两年，啤酒行业整体面临消费增长承压的挑战，公司聚焦啤酒主业，践行“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌”双轮战略，做强经典、纯生、白啤等核心大单品，同步培育全麦、无醇、精酿、功能性轻卡啤酒等新兴赛道。在巩固北方基地市场基本盘的基础上，通过团队革新与网络深耕提升弱势市场渗透率。展望全年来看，我们认为餐饮渠道在去年低基数的基础上有望实现恢复，叠加下半年体育赛事的催化，公司在量、价两端均有望实现增长。 估值 公司注重股东回报，分红比例逐年提升。2025年分红比例为69.9%，当前A/H股的股息率为3.7%/4.4%，具备一定吸引力。考虑到终端需求仍处于恢复阶段，同时结合公司业绩表现，我们调整此前盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为49.0、52.2、55.8亿元，同比增速分别为+6.8%、+6.5%、+6.8%。EPS分别为3.59、3.83、4.09元/股，当前对应PE分别为17.6、16.6、15.5倍，维持“买入”评级。 评级面临的主要风险 原材料成本波动、食品安全风险，渠道库存承压、行业竞争加剧。