用友网络(600588) 事件：用友网络2023年10月27日晚间发布前三季度报，前三季度实现营收57.08亿元，同比增长2.01%；归母净利润亏损10.3亿元，上年同期净亏损5.4亿元，亏损扩大；基本每股收益-0.31元。其中第3季度实现营收23.38亿元，同比增长13.6%，归母净利润-1.85亿元，同比减亏0.98亿元，扣非归母净利润为-1.96亿元，同比减亏1.37亿元，短期业绩承压。 第3季度营收重回增长，云服务业务稳步推进 云服务业务前三季度实现营收39.48亿元，同比增长11.3%，其中第3季度单季实现16.02亿元，同比增长28.4%。公司前3季度合同签约53.4亿元，同比增长10.3%，其中第3季度单季合同签约22.2亿元，同比增长22.3%，增长势头良好。截至Q3季度末，公司合同负债26.0亿元，同比增长15.1%，其中，云业务相关合同负债实现22.4亿元，同比13.7%，订阅相关合同负债实现15.2亿元，同比增长40.6%。公司云服务累计付费客户数为66.42万家，新增云服务付费客户数9.27万家。 行业化优势显现，大中型企业业务拓展提速 业务组织模式升级叠加央企客户的细分经营，行业化优势逐步显现。公司大型企业客户业务前3季度合同签约30.1亿元，同比增长16.8%，其中第3季度签约12.7亿元，同比增长29.1%，合同签约自6月份起持续实现高速增长，核心产品续费率达105.0%。公司成功签约中国中化、中交集团、中国中车等众多大型央国企。公司中型企业客户业务持续发力，前3季度实现营收8.48亿元，同比增长14.0%，其中第3季度实现收入2.94亿元，同比增长21.1%；云服务业务前3季度实现收入5.15亿元，同比增长37.5%，其中第3季度实现营收2.07亿元，同比增长61.1%。核心产品续费率达91.8%，客户满意度及产品易用性大幅提升。 盈利预测、估值与评级 由于部分行业需求放缓，数字化支出推迟等因素，我们调整公司2023-25年营收预测分别为98.92/109.38/122.29亿元（原值为101.14/111.84/125.82亿元），增速分别为6.80%/10.58%/11.80%;归母净利润分别为0.61/3.41/7.39亿元（原值为3.46/5.65/7.89亿元），增速分别为-71.99%/455.12%/116.84%,3年CAGR约为49.96%，EPS分别为0.02/0.10/0.22元/股。鉴于公司国产ERP龙头地位，参考可比公司估值，给予23年6xPS，目标市值594亿，目标价17.29元，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行、业务转型不及预期、市场竞争加剧、估值体系差异风险。

     用友网络(600588) 主要观点： 事件概况 用友网络于10月27日发布2023年第三季度报告。2023年前三季度公司实现营收57.08亿元，同比增长2.01%；实现归母净利润-10.30亿元，同比下降90.99%；扣非归母净利润-11.36亿元，同比下降110.37%。单Q3，公司实现营收23.38亿元，同比增长13.58%；实现归母净利润-1.85亿元，同比增长34.7%；扣非归母净利润-1.96亿元，同比增长41.23%。 Q3营收出现拐点，签约合同稳步增长 1）营收端，2023年前三季度公司实现营收57.08亿元，同比增长2.01%；单Q3实现营收23.38亿元，同比增长13.58%。收入实现由下滑转正的扭转。其中，云服务业务前三季度实现收入39.48亿元，同比增长11.3%，第三季度实现16.01亿元，同比增长28.4%。 2）利润端，2023年前三季度实现归母净利润-10.30亿元，同比下降90.99%；扣非归母净利润-11.36亿元，同比下降110.37%。单Q3公司实现归母净利润-1.85亿元，同比增长34.7%；扣非归母净利润-1.96亿元，同比增长41.23%。主要系公司前三季度营收受业务组织模式升级的阶段性影响，同比增速较低，且上半年人员规模较去年上半年多了2111人，导致前三季度累计的营业成本和销售、研发及管理费用之和较去年同期增加较大。 3）毛利率方面，2023年前三季度毛利率为49.69%，同比下降4.6pct。 4）费用方面，2023年前三季度销售费用率为30.29%，同比增加4.7pct；管理费用率为13.99%，同比下降0.2pct；研发费用率为26.19%，同比下降0.33pct。 5）签约合同方面，2023年前三季度合同签约53.4亿元，同比增长10.3%，单Q3合同签约22.2亿元，同比增长22.3%。 6）合同负债方面，2023年前三季度合同负债为26亿元，同比增长15.1%，其中，云业务相关合同负债实现22.1亿元，同比增长25.9%；订阅相关合同负债实现22.4亿元，同比增长13.7%；订阅相关合同负债实现15.2亿元，同比增长40.6%。 7）新增客户方面，2023年前三季度公司新增云服务付费客户数为9.27万家，截至报告期末，云服务累计付费客户数为66.42万家。 各企业客户市场Q3增速回暖，云业务增速加快 1）大型企业客户市场，2023年前三季度实现收入37.60亿元，同比下降0.8%，单Q3实现收入16.12亿元，同比增长12.8%。其中云服务业务前三季度实现收入25.86亿元，同比增长6.1%，单Q3实现收入10.75亿元，同比增长22.5%。前三季度实现合同签约金额30.1亿元，同比增长16.8%；单Q3签约12.7亿元，同比增长29.1%，合同签约自6月份起持续实现高速增长。核心产品续费率达105%。 2）中型企业客户市场，2023年前三季度实现收入8.48亿元，同比增长14.0%，单Q3实现收入2.94亿元，同比增长21.1%。其中，云服务业务前三季度实现营收5.15亿元，同比增长37.5%；单Q3实现营收2.07亿元，同比增长61.1%。核心产品续费率达91.8%。YonSuite产品性能持续提升，最大单笔合同签约金额突破300万元。 3）小微企业客户市场，2023前三季度实现营收5.45亿元，同比增长9.4%；单Q3实现营收1.67亿元，同比增长3.8%。其中，云订阅收入前三季度实现3.48亿元，同比增长25.8%；单Q3实现1.20亿元，同比增长21.6%。 投资建议 我们预计公司2023-2025年分别实现收入103.4/124.6/150.9（前值：109.7/135.4/170.7）亿元，同比增长12%/21%/21%（前值：18.4%/23.5%/26.1%）；实现归母净利润2.8/6.7/12.7（前值：3.7/8.4/15.5）亿元，同比增长27%/140%/90%（前值：70%/126%84%），维持“买入”评级。

     用友网络(600588) 核心观点 事件：公司发布2023年半年度报告。2023年上半年，公司实现营业收入33.70亿元，同减4.73%；归母净利润亏损8.45亿元，同减230.42%。 组织结构升级导致大型企业客户业务承压，年中复苏势头已现：公司于本年初宣布启动一项重大业务组织模式升级，其中大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，对公司上半年大型企业客户业务有较大的阶段性影响，导致大型企业客户业务收入同比下降9.1%至21.48亿元。但随着组织结构调整基本完成，5月份公司大型企业客户合同签约金额恢复正增长，6月份签约金额同比增长25.6%，7月份增速超过60%，截至7月底累计签约金额同比增速提升至13.5%，预计全年增速将呈现良好态势。公司上半年面向大型企业客户的核心产品YonBIP之续费率也达到104.2%，映证大客户仍保持较高粘性，预计当前业绩压力不具有长期性。 中型企业客户市场续费率持续走高，云服务发展态势良好：2023年上半年，公司中型企业客户市场收入保持10.5%的增速至5.54亿元，其中云服务业务实现收入3.08亿元，同比增长25.2%。值得注意的是，核心产品续费率越过90%大关至92.3%，超过2022年半年报和年报的82.4%和82.0%，表明公司云服务在中型企业客户市场的续费率已进入较高水平，未来延续性值得期待。 发布YonGPT为长远需求布局：公司于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，并集成于数智商业创新平台“用友BIP3”中，覆盖企业财务、人力和业务等多领域。公司致力于提供深入到客户业务前端的全价值链、全场景的泛在智能和群体智能应用，为客户长远需求进行布局。 投资建议：公司组织架构升级带来的提升有望延续，预计公司2023-2025年营业收入分别为107.19、127.29、151.68亿元，归母净利润分别为4.36、8.64、12.56亿元，EPS分别为0.13、0.25、0.37元。维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发不及预期、客户续费不及预期、市场竞争加剧。

     用友网络(600588) 投资要点 国内ERP领域领航企业，云服务成为拉动营收增长新引擎 用友网络以财务软件起家，2001年上交所挂牌上市，在中国企业软件市场多年持续领先，2016年用友3.0战略正式发布，坚定转型云服务业务。2022年公司实现营收92.62亿，同比增长3.69%，其中软件业务和云服务业务是公司两大核心业务，合计占比超过99%，云业务占比69%，同比增速为19%。公司持续缩减软件业务收入占比，云服务业务已成为主要收入来源。 政策助力，信创国产化替代空间大 2022年国资委79号文件明文规定2027年前完成2+8+N的党政与八大重点行业100%国产替代，替换范围包括芯片、基础软件以及应用软件。根据零壹智库数据显示，2021年政策点名的2+8+N整体国产渗透率仅在10%左右，国产替代市场空间广阔：截至2021年末，我国信创产业规模达6886.3亿元，预测至2025年整体信创市场规模可达2万亿以上，奠定行业长线逻辑。 ERP软件市场规模持续增长，上云成为行业共识 根据前瞻预测，未来ERP软件市场规模将持续增长，预计2027年中国ERP软件市场规模将达到682亿元左右，年均增速保持在11%左右水平，保持中高速增长，高于全球平均增速。 本土ERP厂商在中低端市场已占据主要份额，在中高端市场因技术壁垒问题，国产替代率较低，未来有较大空间。 云ERP可通过云端计算、低成本、快速部署、即租即用帮助企业免除硬软件投入并快速搭建企业管理架构，为用户节约成本的同时企业可以快速开拓市场，未来ERP产品将以云ERP为主。 三大法宝筑牢用友竞争优势 倾听客户：用友产品线丰富，采取分层经营的客户战略，对于大中小型企业、政府以及公共组织分别提供符合他们差异化需求的产品。 敬畏技术：用友在云领域拥有深厚的技术积累，提高核心竞争力，牢牢把握云技术话语权。 荣于生态：用友BIP3构建大规模生态，优化生态伙伴发展战略，为伙伴提供各种赋能平台。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年实现营业收入分别为103.66/123.05/148.69亿元，同比增速分别为11.92%/18.70%/20.84%;对应归母净利润分别为4.75/7.66/9.47亿元，同比增速分别为116.78%/61.26%/23.64%，对应EPS为0.14/0.22/0.28元，对应PS5.71/4.81/3.98倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境风险、政策推进不及预期风险、技术更迭不达预期风险

     用友网络(600588) 组织模式升级导致收入阶段性下降。由于公司进行了组织模式升级，业务组织变革需要一定的转换时间，对公司上半年收入造成了较大影响。公司2Q23收入人民币18.9亿元，同比下降16%，低于市场预期17%；其中，云服务业务收入为14.0亿元，同比下降10%，收入占比74%；其他业务收入为5.0亿元，同比下降28%。由于收入阶段性下滑和人员成本的增加，毛利率同比下降9个百分点至52.2%；归母净亏损为4.5亿元，市场预期亏损2.3亿元；净亏损率为23.7%。 云业务稳步推进，持续贯彻订阅优先策略。截至1H23，公司云业务相关合同负债同比增长25.9%，订阅相关合同负债同比增长41.5%，年度经常性收入（ARR）同比增长22.6%。按客户分类，1H23企业客户收入同比下降3.8%至30.8亿元，其中云服务收入增长3.8%；政府与其他公共组织客户收入下降19.2%至2.5亿元，其中云服务收入下降15.7%。下半年，公司将继续深化大企行业化经营、加速发展业务运营服务和数据服务等新业务、打磨成熟BIP产品、促进降本增效等关键战略。随着公司组织模式升级基本完成，7月合同签约金额实现同比增长24%，预计下半年公司收入将重回良好增长轨道。 维持“买入”评级，下调目标价至人民币21元。由于公司组织升级影响，我们下调公司2023E/2024E收入预测13%/13%，下调目标价至人民币21元，对应2023E/2024E7.2/6.0xP/S。虽然公司组织模式调整会给收入带来阶段性影响，我们依然看好公司作为行业龙头持续受益于信创国产替代趋势，维持“买入”评级。 投资风险：客户拓展不及预期；利润改善不及预期。

     用友网络(600588) 事件：公司发布2023年中报，实现营业收入33.70亿元，同比减少4.73%；归母净利润-8.45亿元，同比减少230.42%。 以大客户为根基，续费率表现良好。公司大客户表现良好，23年合同金额逐月攀升，在前4个月同比下降的情形下，5-7月份分别同比7.1%、超过60%，截至7月底累计签约金额同比增速提升至13.5%，核心产品续费率达104.2%。公司新增一级央企签约4家，截至报告期末，面向一级央企累计签约31家。 发布企业大模型YonGPT。公司发布的YonGPT是公司旗舰产品BIP3的新增组件，YonGPT赋能财务、人力、业务智能化，在财务流程种，YonGPT可以全程基于自然语言会话式交互，随时应答企业管理者针对相关指标的询问，如查询某产品某期间的利润情况等；基于业财数据积累及算法，进行可视化图表和报告自动生成。 信创有望成为公司新的增长引擎。近期中信银行、中国邮政、中交集团持续披露信创大额订单，信创行业或进入行业落地阶段。公司与国企信息化公司协作，持续打造一级央企核心应用国产替代标杆项目，公司产品目前已经完成了主流信创体系中国电子CEC、中国电科CETC、华为等适配，包含从芯片、存储、操作系统、数据库等覆盖。 投资建议：ChatGPT引领AI企业服务进入新的发展阶段，信创大单持续落地，公司均实现产品布局，预计2023-2025年公司EPS分别为0.07/0.11/0.17元，维持“买入”评级。 风险提示：云转型落地不及预期；信创不及预期；行业竞争加剧缓。

     用友网络(600588) 聚焦云转型战略，持续加大投入，维持“买入”评级 考虑组织架构调整对短期业绩的影响，及公司研发及市场投入持续加大，我们下调公司 2023-2024 年归母净利润预测至 1.96、 5.36（原预测为 7.54、 10.93 亿元），新增 2025 年预测为 8.20 亿元， EPS 为 0.06、 0.16、 0.24 元/股，当前股价对应 PE为 298.6、 109.2、 71.4 倍。公司面临着数智化、国产化、国际化三浪叠加的历史性机遇，有望加速发展，维持“买入”评级。 组织架构调整影响业绩表现，预计下半年明显改善 2023 上半年，公司实现营业收入 33.70 亿元，同比减少 4.7%，实现归母净利润-8.45 亿元，同比下滑 230.42%。 Q2 单季度，公司实现营业收入 18.95 亿元，同比下滑 16.07%，实现归母净利润-4.48 亿元，同比下滑 426.20%。上半年公司销售、管理、研发费用率分别为 32.06%、 15.11%、 30.05%，同比分别提升 7.64、0.80、 2.65 个百分点，主要由于年中公司人员规模较 2022 年同期多了 2,111 人，导致成本及费用的增加。受人员扩张及业务组织模式升级阶段性影响，上半年业绩暂时承压，目前业务组织模式升级转换工作在上半年已基本完成， 6 月以来合同签约金额增速同时出现扭转， 1-5 月签约金额同比下降 5.6%， 6 月份单月同比增长 20%， 7 月份单月同比增长 24.0%。预期未来随公司业务按新组织模式运行逐步顺畅，将开始步入良好增长轨道。 持续打磨 BIP 产品线，加码大模型赋能长远发展 （1）公司 BIP 3 持续创新，发布了 BIP V3 R2 版本，在新一代企业数智底座基础上，提供了深度业财融合、数据服务、智能化能力和服务、全球化应用等新功能。（2）公司启动企业服务大模型 YonGPT 的训练。公司已推出基于 YonGPT 的企业收入/利税经营分析、智能生单、智能招聘、智能大搜等智能化场景服务，后续 YonGPT 将会对用友整体产品体系进行全面的能力覆盖。 风险提示： 政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险

     用友网络(600588) 事件概述 8月18日，用友网络披露半年报，上半年实现营业收入33.7亿元，同比下降4.7%；归母净利润为-8.45亿元，上年同期-2.56亿元。 分析判断: 公司上半年业务组织模式发生改变，短期业绩承压。 公司23H1实现营业收入33.70亿元，同比-4.7%，其中，公司云服务业务实现收入23.46亿元，同比+2.0%。公司归母净利润为-8.45亿元，亏损同比增加5.89亿元，主要原因在于：1）公司坚定推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级：大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。业务组织的全面变革需要一定的转换时间，对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响；2）23H1末公司人员规模较去年同期多了2111人，导致报告期内营业成本和销售、研发及管理费用之和较去年同期增加4.6亿元。 业务按新组织模式运行开始步入良好增长轨道，为下半年稳定增长奠定基调。 23H1公司合同签约金额同比+3.1%，其中，1-5月签约金额同比-5.6%，6月份单月同比+20%。目前，公司合同签约继续保持较好增长势头，7月份单月同比+24.0%，1）其中，大型企业客户业务（不含子公司经营的大型企业客户业务）的合同签约金额继续高速增长，7月份单月增速超60%；中型云服务业务实现收入3.08亿元，同比+25.2%，核心产品续费率达92.3%；小微企业市场云订阅收入实现2.29亿元，同比+28.2%。政府及公共组织上半年受预算开支的影响，云服务业务收入实现1.72亿元，同比-15.7%。2）截至23H1，公司合同负债为27.9亿元，较去年上半年末+0.2%，其中，云业务相关合同负债实现22.1亿元，较去年上半年末+25.9%，订阅相关合同负债实现14.6亿元，较去年上半年末+41.5%。3）公司云服务业务ARR实现20.6亿元，较去年同期+22.6%。23H1公司新增云服务付费客户数为5.95万家，云服务累计付费客户数为63.10万家。 展望下半年下游市场需求复苏+国产化进程推进+AI布局共振，公司有望迎来拐点。 1）根据公司中报，公司的订单增速逐月回暖，公司在手订单充足，为全年业绩稳定增长带来保障，同时展望下半年，我们预计党政国央企侧需求和预算安排逐渐回暖，公司相关收入表现或将逐步释放；2）信创推进节奏加快，我们认为公司作为国产ERP龙头，在信创浪潮背景下，有望持续受益；3）公司积极拥抱AI普及应用时代，专项部署在产品与技术创新、业务变革与运营、职能服务与管理三大方面，战略、全面、深入、快速导入AI。推出了结合AI能力的可组装式数据分析产品和服务，深度覆盖20个领域应用、27个行业，推出600多个主题析模型，实现多业务场景落地。 投资建议 根据公司中报，我们下调公司23-25年营收预测115.66/144.74/181.19亿元，至23-25年营收预测104.49/124.46/153.55亿元；下调23-25年每股收益（EPS）0.19/0.29/0.49元的预测，至23-25年分别为0.15/0.21/0.27元，对应2023年8月21日17.05元/股收盘价，PE分别为112.06/79.58/62.42倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1）国产替代进程不及预期；2）云产品推广低于预期；3）行业竞争加剧；4）宏观经济的下行风险；5）市场系统性风险。

     用友网络(600588) 事件： 公司于2023年8月17日收盘后发布《2023年半年度报告》。 点评： 业绩受组织模式升级影响，新签合同增长势头良好 2023年上半年，公司实现营业收入336958万元，同比下降4.7%，其中，公司云服务业务实现收入234596万元，同比增长2.0%。营业收入下降主要系上半年推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级，业务组织的全面变革需要一定的转换时间，对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响。公司此次业务组织模式升级为公司长期的客户经营与业务发展打下良好增长基础。2023年上半年，公司合同签约金额同比增长3.1%，6月份单月同比增长20%。公司合同签约继续保持较好增长势头，7月份单月同比增长24.0%。 大型客户业务组织模式升级，中小企业业务稳健发展 2023年上半年，大型企业客户业务实现收入214764万元，同比下降9.1%，其中，云服务业务收入实现151190万元，同比下降3.2%；中型企业客户业务实现收入55382万元，同比增长10.5%，其中，云服务业务实现收入30800万元，同比增长25.2%，核心产品续费率达92.3%；小微型企业客户业务实现收入37825万元，同比增长12.0%，其中，云订阅收入实现22872万元，同比增长28.2%。2023年上半年大型企业客户业务实现合同签约金额17.4亿元，同比增长9.2%。2023年上半年，公司新增一级央企签约4家，截至2023年6月底，面向一级央企累计签约31家。 积极拥抱AI普及应用时代，启动训练企业服务大模型 公司已于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，覆盖企业财务、人力和业务，是多领域融合化、多形态综合型的企业服务大模型。此外，用友iuap的智能中台已经形成RPA、VPA、智能大搜、规则引擎、知识图谱、AI工作坊等多项智能化能力，提供数智员工、企业画像、人才画像、商机推荐、供应商推荐等多项智能服务。推出了结合AI能力的可组装式数据分析产品和服务，深度覆盖20个领域应用、27个行业，推出600多个主题分析模型，实现多业务场景落地。 盈利预测与投资建议 公司专注企业信息化领域35年，云服务是战略发展方向，处于快速成长期。参考上半年的经营情况，调整公司2023-2025年的营业收入预测至110.04、135.10、161.26亿元，调整归母净利润预测至5.23、8.26、11.60亿元，EPS为0.15、0.24、0.34元/股，对应PE为112.23、71.05、50.63倍。公司处于云化转型的关键时期，研发、销售等费用投入较多，净利润率偏低，适用PS估值法。过去三年，公司的PS主要运行在6-20倍之间，考虑到市场估值水平的变化，调整公司2023年的目标PS至8倍，对应的目标价为25.64元。维持“买入”评级。 风险提示 云转型推进不及预期的风险；新产品研发及推广进度低于预期的风险；人才流失的风险；更多厂商进入企业云服务市场，行业竞争加剧的风险。

     用友网络(600588) 事项： 公司公告2023年半年报，2023年上半年实现营业收入33.70亿元，同比下降4.7%，实现归母净利润-8.45亿元，同比亏损扩大，EPS为-0.25元。 平安观点： 公司上半年业绩承压，但云服务业务发展势头仍然较好。根据公司公告，公司2023年上半年实现营业收入33.70亿元，同比下降4.7%，实现归母净利润-8.45亿元，同比亏损扩大。公司上半年业绩承压，主要是因为，公司坚定推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级：大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。业务组织的全面变革需要一定的转换时间，对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响；另外，公司人员规模较去年同期多了2111人，导致营业成本和销售、研发及管理费用之和较去年同期增加4.6亿元。虽然公司营收同比有所下降，但云服务业务收入仍然保持了增长，且云服务相关合同负债等指标表现良好。2023年上半年，公司云服务业务实现收入23.46亿元，同比增长2.0%；云业务相关合同负债实现22.1亿元，同比增长25.9%；订阅相关合同负债实现14.6亿元，同比增长41.5%；云服务业务ARR实现20.6亿元，同比增长22.6%；公司新增云服务付费客户数为5.95万家，云服务累计付费客户数为63.10万家。公司云服务业务仍然保持较好的发展势头。 公司6、7月份合同签约金额持续加速增长，业务拐点已经出现。随着业务组织模式升级的转换工作在上半年基本完成，公司业务按新组织模式运行基本顺畅，开始步入良好增长轨道。上半年，公司合同签约金额同比增长3.1%，其中，1-5月签约金额同比下降5.6%，6月份单月同比增长20%。7月份，公司合同签约继续保持较好增长势头，单月同比增长24.0%。公司截至7月底累计签约金额同比增速提升至5.3%。与此同时，随着业务组织模式升级转换工作的基本完成，受阶段性影响最大、占公司收入比重最高的大型企业客户业务（不含子公司经营的大型企业客户业务）已逐渐步入良好增长轨道。在大型企业客户市场，2023年上半年，公司实现合同签约金额17.4亿元，同比增长9.2%，其中，1-4月同比下降5.6%，5月份同比增长7.1%，6月份同比增长25.6%；公司7月份单月合同签约金额同比增速超60%，截至7月底累计签约金额同比增速提升至13.5%，已形成业务组织行业化后的良好经营发展态势。公司6、7月份合同签约金额持续加速增长，表明在基本完成业务组织模式升级的转换工作后，公司的业务经营已呈现良好发展态势，公司的业务拐点已经出现。 公司BIP产品持续升级，YonGPT赋能公司产品体系将为公司把握数智化与信创国产化市场的战略机遇提供强力支撑。2023年上半年，公司BIP3持续创新，发布了BIPV3R2版本，技术和产品能力更强大、性能更稳定、体验性更优，在新一代企业数智底座基础上，提供了深度业财融合、数据服务、智能化能力和服务、全球化应用等新功能。公司积极拥抱AI普及应用时代，专项部署在产品与技术创新、业务变革与运营、职能服务与管理三大方面，战略、全面、深入、快速导入AI。公司启动企业服务大模型的训练，全面提升用友BIP的AI平台和应用能力。公司已于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，覆盖企业财务、人力和业务，是多领域融合化、多形态综合型的企业服务大模型。截至目前，公司已推出基于YonGPT的企业收入/利税经营分析、智能生单、智能招聘、智能大搜等智能化场景服务，后续YonGPT将会对用友整体产品体系进行全面的能力覆盖。我们认为，BIP产品的持续升级以及YonGPT的赋能，将进一步提升公司在企业服务领域的核心竞争力，将为公司把握数智化与信创国产化市场的战略机遇提供强力支撑。 盈利预测与投资建议：根据公司的2023年半年报，我们调整业绩预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为2.48亿元（前值为5.08亿元）、6.80亿元（前值为7.80亿元）、9.05亿元（前值为11.16亿元），EPS分别为0.07元、0.20元和0.26元，对应8月18日收盘价的PE分别约为237.0、86.3、64.9倍。公司深耕企业服务30多年，是我国最大的企业级应用软件服务商之一。当前，公司持续升级BIP产品，并发布业界首个企业服务大模型YonGPT，全面提升用友BIP的AI平台和应用能力。我们认为，BIP产品的持续升级以及YonGPT的赋能，将为公司把握数智化与信创国产化市场的战略机遇提供强力支撑。公司虽然因为坚定推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级而影响了当期业绩表现，但随着业务组织模式升级的转换工作在2023年上半年基本完成，公司2023年6、7月份合同签约金额持续加速增长，公司的业务拐点已经出现。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。 风险提示：（1）软件业务发展不达预期。公司以ERP为代表的企业管理软件业务，一直面临着国内外竞争对手的激烈竞争，如果公司未来不能持续保持技术和产品领先，或者部分企业客户IT支出放缓，则公司软件业务将存在发展不达预期的风险。（2）大型企业客户拓展低于预期。YonBIP是公司用友云战略的核心产品，担负着开拓大型企业客户市场的重任。大型企业客户对产品的要求高，如果公司YonBIP产品不能持续保持迭代、不能持续满足大型企业客户的需求，则公司大型企业客户拓展将存在低于预期的风险。（3）大模型YonGPT赋能业务成效低于预期。公司已于7月27日发布业界首个企业服务大模型YonGPT，截至目前，公司已推出基于YonGPT的企业收入/利税经营分析、智能生单、智能招聘、智能大搜等智能化场景服务。但如果公司大模型不能持续迭代更新，或者大模型赋能的场景化服务的用户接受度低于预期，则公司大模型赋能业务的成效将存在低于预期的风险。

     用友网络(600588) 事件概况 用友网络于 8 月 17 日发布 2023 年半年度报告。2023 年上半年公司实现营收 33.70 亿元，同比下降 4.73%；实现归母净利润-8.45 亿元；扣非归母净利润-9.40 亿元。 单二季度， 公司实现营收 18.95 亿元同比下降 16.07%；实现归母净利润-4.48 亿元；扣非归母净利润-4.44 亿元。 组织架构调整影响短期业绩，签约合同已现边际改善，合同负债增长奠定全年业绩基础 1） 营收端， 2023H1 公司实现营收 33.70 亿元，同比下降 4.73%。 其中，云服务业务实现营收 23.46 亿元， 同比增长 2%。 2023H1 公司营收下降主要系报告期内公司坚定推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级。 由于业务组织变革需要一定的转换时间， 因此对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响，短期业绩承压。 2）利润端，2023H1 公司实现归母净利润-8.45 亿元；扣非归母净利润-9.40亿元。 主要系受收入下滑的影响，以及报告期末公司人员规模较去年同期多了 2111 人，导致报告期内营业成本和销售、研发及管理费用之和较去年同期增加 4.6 亿的影响。 3） 毛利率方面， 2023H1 毛利率为 48.85%， 同比下降 8pct。 4） 费用方面， 2023H1 销售费用为 10.8 亿元， 同比增长 25%， 销售费用率为 32.05%， 同比增加 7.6pct； 管理费用为 5.09 亿元， 同比增长 0.6%，管理费用率为 15.11%， 同比增长 0.8pct； 研发费用为 10.12 亿元， 同比增长 4.5%， 研发费用率为 30.05%， 同比增长 2.7pct。 5） 签约合同方面， 2023H1 公司整体合同签约金额 31.3 亿元，同比增长 3.1%，其中， 1-5 月份同比下降 5.6%， 6 月份单月同比增长 20.0%，7 月份单月同比增长 24%， 截至 7 月底累计签约金额同比增长 5.3%。 6）合同负债方面， 2023H1 合同负债为 27.9 亿元， 同比增长 20.2%， 其中，云业务相关合同负债实现 22.1 亿元， 同比增长 25.9%； 订阅相关合同负债实现 14.6 亿元， 同比增长 41.5%。公司云服务业务 ARR 实现20.6 亿元， 同比增长 22.6%。 7） 新增客户方面， 2023H1 公司新增云服务付费客户数为 5.95 万家，截至报告期末，云服务累计付费客户数为 63.10 万家。 大型企业客户不断突破， 中小企业客户市场稳步发展 1） 大型企业客户市场， 2023H1 实现收入 21.48 亿元， 同比下降 9.1%。其中云服务业务实现收入 15.12 亿元， 同比下降 3.2%。 报告期内实现合同签约金额 17.4 亿元， 同比增长 9.2%； 核心产品 YonBIP 实现签约金额12 亿元， 核心产品续费率达 104.2%。 2023H1 新增一级央企签约 4 家，截至报告期末， 面向一级央企累计签约 31 家， 成功签约中国物流集团、中化控股、 中粮集团、 中广核、 湘科集团等企业。 2） 中型企业客户市场， 2023H1 实现营收 5.54 亿元， 同比增长 10.5%，其中， 云服务业务实现营收 3.08 亿元， 同比增长 25.2%， 核心产品续费率达 92.3%。 YonSuite 持续完善会计服务、 营销服务等应用， 报告期内签约金额约 1 亿元， 同比增长超过 90%。 3） 小微企业客户市场， 2023H1 实现营收 3.78 亿元， 同比增长 12%， 其中， 云订阅收入实现 2.29 亿元， 同比增长 28.2%。 发布业界首个企业服务大模型 YonGPT， 企业软件迈入 AIGC 新阶段 7 月 27 日， 公司发布业界首个企业服务大模型 YonGPT， 覆盖企业财务、人力和业务，是多领域融合化、多形态综合型的企业服务大模型。YonGPT 采用了最新的人工智能技术，结合了用友在企业服务领域 35 年的经验积累、领先并场景丰富的企业应用软件产品、大规模企业客户基础的优势，它的发布标志着中国企业软件的创新迈入以人工智能为中心的新阶段。 报告期内， 公司推出了结合 AI 能力的可组装式数据分析产品和服务，深度覆盖 20 个领域应用、 27 个行业，推出 600 多个主题分析模型， AI 已在公司业务运营中的营销、客户服务与交付、软件开发等工作中应用并取得效果。 投资建议 我们预计公司 2023-2025 年分别实现收入 109.7/135.4/170.7（前值：117.85/147.87/180.21） 亿元，同比增长 18.4%/23.5%/26.1%（前值：27.2%/25.5%/21.9%）；实现归母净利润 3.7/8.4/15.5（前值：6.0/10.5/15.0）亿元，同比增长 70%/126%84% （前值：175%/75%/43%），维持“买入”评级

     用友网络(600588) 事件： 8月17日晚，公司公布2023年半年报，报告期内实现营收33.7亿元，同比下降4.7%；归母净利润-8.45亿元，同比下降230.42%；扣非归母净利润-9.4亿元，同比下降355.44%；基本每股收益-0.25元。其中第2季度，实现营收18.95亿元，同比下降16.07%；归母净利润-4.48亿元，同比下降426.2%；扣非净利润-4.44亿元，同比下降385.22%。 业务组织模式调整以及人员扩张影响当期业绩 大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。业务组织的全面变革对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响，其中大型企业客户业务实现收入21.48亿元，同比下降9.1%。报告期内亏损主要是由于业绩阶段性下滑，以及人员规模（同比增加2111人）增加导致的成本、销售、研发及管理费用之和较去年同期增加4.6亿。 合同负债同比增长较快，订阅业务增长亮眼 截至报告期末，公司合同负债金额为27.9亿元，同比增长20.2%其中云业务相关合同负债实现22.1亿元，同比增长25.9%，订阅相关合同负债实现14.6亿元，同比增长41.5%。公司云服务业务ARR实现20.6亿元，同比增长22.6%。报告期内，公司新增云服务付费客户数为5.95万家，截至报告期末，云服务累计付费客户数为63.10万家。我们预计随着实施交付和收入确认的持续推进，未来业绩有望持续兑现。 盈利预测、估值与评级 由于部分行业需求放缓，数字化支出推迟等因素，我们预计公司2023-25年营收分别为101.14/111.84/125.82亿元，3年CAGR约为10.75%，归母净利润分别为3.46/5.65/7.89亿元，3年CAGR约为51.67%，EPS分别为0.10/0.16/0.23元/股，对应PS为6.17x/5.58x/4.96x。鉴于公司国产ERP龙头地位，给予23年7xPS，目标市值708亿，目标价20.62元，下调为“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行、业务转型不及预期、市场竞争加剧、估值体系差异风险。

     用友网络(600588) 公司发布2023年上半年业绩预告，预计实现营收33.6亿元到34.3亿元,同比下降3.0%至5.0%;归母净利为-7.0亿元到-9.0亿元，扣非后净利为-7.5亿元到-9.5亿元。公司下半年业绩有望加速释放，参考海外，AI赋能有望进一步提升业绩，维持买入评级。 支撑评级的要点 业务组织模式升级及投入加大影响导致归母净亏损。公司上半年产生净亏损的原因由于：（1）公司对业务组织模式升级，大企业客户由原来以地区为主的模式升级为以行业为主的模式，影响上半年合同签约及收入确认。（2）公司上半年较去年同期增加2,111人，导致成本和费用较去年同期增加4.5亿元到5.5亿元。同时，公司收入存在明显季节性，第四季度占比最大，但各项费用在年内相对均匀发生，造成季节性亏损。 大客户合同签约额加速增长，下半年业绩释放可期。公司业务组织模式升级成效逐步显现。上半年整体合同签约金额31.3亿元（+3.1%），其中大型企业客户业务（不含子公司经营的大型企业客户业务）上半年合同签约金额17.4亿元（+9.2%），1-4月份同比下降3.7%，而5、6月份分别同比增长7.1%、25.6%。除此之外，公司合同负债较去年上半年末增长超20%，公司下半年收入、业绩有望加速释放。 参考海外企业SaaS厂商发展逻辑，AI赋能有望进一步提升业绩。根据路透社报道，近期Salesforce宣布将为其软件增加新功能，包括生成式AI工具，并将从8月起提高部分云产品价格，平均涨幅达9%。用友智多星RPA目前已能够实现一站式AI创作等功能，公司与Salesforce同为企业管理软件厂商，参考海外映射逻辑，公司后续有望通过AI赋能进一步打开业绩增长空间。 估值 调整2023-2025年归母净利润为3.8、8.2和13.0亿元，EPS为0.11、0.24和0.38元(考虑到公司业务组织模型升级的影响，下修12%-48%)，对应PE分别为173X、80X和51X。公司下半年业绩有望加速释放，参考海外，AI赋能有望进一步提升业绩，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 客户拓展不及预期；费用管控不及预期。

     用友网络(600588) 主要观点： 事件概况 用友网络于7月14日发布2023年半年度业绩预告。预计2023年上半年公司实现营收33.6至34.3亿元，同比下降3%至5%；实现归母净利润-7亿元至-9亿元，同比下降173%至252%；扣非归母净利润-7.5至-9.5亿元，同比下降264%至321%。 单二季度，预计公司实现营收18.9至19.6亿元同比下降13%至17%；实现归母净利润-3.0至-5.0亿元，同比下降321%至467%；扣非归母净利润-2.5至-4.5亿元，同比下降263%至391%。 组织架构调整影响短期业绩，签约合同已现边际改善，合同负债增长奠定全年业绩基础 1）从营收来看，2023H1公司营收下降主要系报告期内公司坚定推进了公司历史上最大的一次业务组织模式升级：大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式；中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。由于业务组织变革需要一定的转换时间，因此对公司上半年的合同签约、实施交付、收入确认有较大的阶段性影响，短期业绩承压。 2）从签约合同来看，2023H1公司整体合同签约金额31.3亿元，同比增长3.1%，其中，1-5月份同比下降5.6%，6月份同比增长20.0%。其中，大型企业客户业务（不含子公司经营的大型企业客户业务）上半年合同签约金额17.4亿元，同比增长9.2%，具体来看，1-4月份同比下降3.7%，5/6月份分别同比增长7.1%/25.6%。截至目前，公司7月份合同签约继续实现较高增长，已形成业务组织行业化后的良好经营发展态势。 3）2023H1销售商品、提供劳务收到的款项同比增长超10%。 4）合同负债方面，2023H1合同负债（已从客户收到但尚未达到收入确认条件的现金收款）较去年上半年末增长超20%，为全年业绩稳健增长奠定了重要基础。 5）人员规模与成本费用方面，2023H1与2022年年底相比人员规模变化较小，但较去年上半年多了2111人，导致报告期内营业成本和费用等较去年同期增加4.5亿元到5.5亿元，从而影响了公司利润。 投资建议 我们预计公司2023-2025年分别实现收入117.85/147.87/180.21亿元，同比增长27.2%/25.5%/21.9%；实现归母净利润6.0/10.5/15.0亿元，同比增长175%/75%/43%，维持“买入”评级。 风险提示 1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。

     用友网络(600588) 事件 6月5日，用友网络发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，公司拟用资金6-9亿元回购股份用于员工持股计划/股权激励。公司拟用资金总额6-9亿元回购1875-2812.5万股，约占公司总股本比例的0.55-0.82%，本次回购的股份拟用于未来实施的员工持股计划或股权激励。回购实施期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内；已回购股份将在回购实施完毕后36个月内使用。 本次回购充分体现了公司管理层对公司未来发展前景的信心和对公司长期价值的认可，公司通过此次回购进一步建立公司、股东、核心骨干人员之间风险共担、利益共享的长效机制，助推公司战略目标落地。投资要点 抢抓信创国产化与企业数智化机遇，研发里程碑“用友BIP3”深化创新 1Q23公司BIP3继续深化创新，已覆盖33,000多家大中型企业客户。BIPV3R2基于用友iuap数智底座，提供了深度业财融合、数据服务、智能化能力和服务、全球化经营能力等众多新增服务。BIP财务云、人力云、营销云、采购云、供应链云、制造云、资产云、项目云、协同云在智能化、移动化、全球化、协同化等方面持续迭代优化。截至1Q23，用友BIP已被33,000多家大中型企业选择和应用。 BIP数智化底座iuap领先行业，优化网络安全，具备全栈化信创服务能力。用友BIP的iuap平台将技术、数据与业务充分融合，为企业打造更懂业务、技术领先、体系完整的数智化底座，已成为众多行业领先企业升级数智化底座的优选。公司继续优化云平台技术架构，不断强化特征体系、混合云数据集成、YMSCloud等功能和新特性，提升了信息安全和数据加密能力。BIP3通过中国软件评测中心的信创专项性能和功能测试，已具备全栈化的信创服务能力。 全面加强用友BIP的AI平台和应用能力，加强研发用友iuap的智能中台、可组装式数据分析产品和“数智员工”。用友iuap的智能中台已经形成RPA、VPA、智能大搜、规则引擎、知识图谱、AI工作坊等多项智能化能力，并提供企业画像、人才画像、商机推荐、供应商推荐等智能服务。推出了以可组装的行业领域预置包为基础、结合AI数智能力的可组装式数据分析产品和服务，具有开箱即用、面向业务、运营迭代三大特性。加强“数智员工”的研发，深度融合财务、人力、供应链等十大领域应用，服务装备制造、国资监管、互联网、建筑等27个行业客户，实现多业务场景落地，帮助企业提高员工能力、提升业务规范。 面向中型企业客户市场，YonSuite全面导入AI，三箭齐发业务高速增长1Q23面向中型市场的YonSuite、U9Cloud和U8Cloud持续发力。实现收入2.73亿元，同比增长34.0%，其中，云服务业务实现收入1.46亿元，同比增长64.8%。 YonSuite进一步丰富产品特性，深化会计、税务、供应链、生产、人力等场景应用；全面导入AI，更好支撑产品交付和客户成功业务。成功签约拓扑医疗、北京网信物业、复融生物等众多知名企业。 U9Cloud在产品功能普及化、产品行业化和生态融合方面持续发展和创新，成功签约华东汽车、福田电器、珠江化工涂料、杭州茗宝生物科技、江苏神州半导体等多家高新技术企业。 U8Cloud继续规模化推广城投行业，加大推广生物医药等细分行业，新增客户超过200家。 盈利预测与估值 公司产品不断迭代领先行业发展，云转型和分层经营策略均取得良好成效、收入结构不断优化；前期销售、研发投入和生态建设，提升了抢占市场能力，作为ERP龙头，将有望首先受益于信创深化。预计公司2023-2025年实现营收分别为116.64、149.90、191.99亿元，归母净利润为4.44、11.46、19.49亿元，EPS为0.13、0.33、0.57元/每股，当前股价对应P/E分别为158.20、61.22、36.00倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济影响下游开支，信创国产化推进不及预期，市场竞争加剧等。