序号 | 研究机构 | 分析师 | 投资评级 | 报告标题 | 更新日 |
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1 | 天风证券 | 孙海洋 | 维持 | 买入 | 静待主业复苏,现金流持续优化 | 2024-04-29 |
山鹰国际(600567)
公司发布2023年报及2024年一季报
24Q1收入66.7亿,同比+5.0%;归母净利润3906万,同比+111.5%,环比-85.7%;扣非归母净利润-1548万;
23Q4收入80.2亿,同比-6.4%;归母净利润2.7亿,同比+111.8%,环比+76.2%;扣非归母净利润6041万,同比+102.6%,环比-22.0%;
23年收入293.3亿,同比-13.8%;归母净利润1.6亿,同比+106.9%;扣非归母净利润-3.0亿。
23年公司拟分红4752万元,分红比例30.4%。
造纸:产能突破800wt,H2盈利有望改善
23年造纸收入192.4亿,同比-11.8%,毛利率7.5%,同比+1.4pct,其中量/价分别+10.0%/-19.8%;
23Q1纸价持续下行,公司停机减产导致费用上升,毛利率同比下降;23Q2起实现扭亏为盈,主要受益于造纸行业景气度提升,加之公司采取精益管理、降本增效、优化库存的经营方针。24Q1传统淡季下游需求较弱,年初至今箱板纸/瓦楞纸市场价分别下降3%/4%,公司盈利边际走弱;预计下半年伴随需求复苏、盈利有望改善。
产能方面,随着浙江山鹰77万吨造纸项目和吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸项目建成投产,公司已经形成在核心区域华东、华南、华中等地超800万吨的布局优势,规模名列行业第二。未来在建项目宿州基地180万吨产能建成后,最终将推动公司完成近千万吨的战略产能布局,并为公司未来的可持续增长奠定坚实的产业基础。
包装:客户结构优化,盈利能力提升
23年包装收入70.8亿,同比-7.8%,毛利率13.4%,同比+2.7pct,其中量/价分别-3.3%/-4.7%;
公司持续拓展各行业高潜客户份额,开拓了日化、快消、食品等行业大客户订单,23年大客户销售订单份额占比提升至42%同比+9pct,带动盈利能力提升;此外紧跟3C、家电、光伏等大客户出海,23年泰国包装贸易公司交付、泰国二级厂建设推进,进一步提升横向服务能力。
优化资金管理及资源配置,现金流有望提升
公司现已落地广东、华中两大造纸基地的战略投资者引入,股权融资额10亿元,进一步发挥投贷联动作用,优化债务结构;此外24年继续推进北欧纸业股权出售、聚焦核心产业链发展。
23年/24Q1经营现金流净额分别为31.7亿/4.6亿,同比+30亿/+1亿,伴随旺季主业复苏,预计现金流压力进一步缓解。
调整盈利预测,维持“买入”评级
公司发布24-26年长期激励管理办法绑定核心人员,根据23年报及24年一季报,我们调整盈利预测,此外造纸主业下半年有望复苏,新增产能持续爬坡,包装板块依托产业链协同优势不断创新服务模式,我们预计利润有望稳健提升,预计24-26年公司归母净利润分别为7.7/10.5/12.6亿(24-25年前值分别为11.2/14.2亿元),PE分别为10/8/6X。
截至2024年4月26日,选取太阳纸业(12X)、玖龙纸业(18X)为可比公司,24年平均PE估值为15X,维持山鹰国际“买入”评级。
风险提示:下游需求复苏不及预期,新产能爬坡不及预期,债务偿还风险等 |
2 | 民生证券 | 徐皓亮 | 维持 | 买入 | 2023年年报及2024年一季报点评:现金流持续优化,盈利逐季改善 | 2024-04-24 |
山鹰国际(600567)
事件。23全年实现营收/归母净利润/扣非净利润293.33/1.56/-2.98亿元,同比-13.7%/+106.9%/亏损收窄;其中23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润80.2/2.7/0.6亿元,同比-6.4%/+111.8%/扭亏。24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润66.7/0.4/-0.2亿元,同比+5.0%/+111.5%/亏损收窄。
纸价下降23年收入同比下降14%。23年箱板/瓦楞/包装/其他原纸收入同比分别变化-12.26%/-5.54%/-7.78%/-16.57%,收入分别占比39.15%/14.91%/24.68%/13.02%。由于国内供给仍远大于需求(2023年箱板/瓦楞纸有效产能分别为4394/3255万吨,表观消费量分别为3471/2478万吨),叠加进口纸影响(2023年国内箱板/瓦楞纸进口量分别为532/359万吨,同比分别增加46%/48%),整体价格承压。量:产销均衡增长,23年原纸产量/销量为678.5/677.7万吨,同增10.4%/10.0%。价:23年国内原纸销售均价同比-16.32%。
成本下降23年盈利能力逐步恢复。23年毛利率/净利率同增2.64/7.27pct至9.87%/0.35%,终端需求逐步恢复,虽然受进口纸冲击纸价持续下降,但同时下游各大纸厂利用其对国内废纸定价的影响力,积极下调国废黄板纸的采购价格,参考23年美废#12/国废均价同降30%/29%,原料价格下调幅度大于纸价的情况下,箱板/瓦楞/包装/其他原纸毛利率同增1.3/2.48/2.69/1.03pct。23年销售/管理/研发/财务费用率1.30%/4.83%/2.85%/3.59%,同比变动+0.15/+0.15/+0.41/+1.05pct,财务费用率增加主因利息支出以及汇兑损失增加所致。2023年公司经营活动现金流净额为31.67亿元,同比增长1457.22%,公司盈利逐季改善,现金流持续好转。23年公司每10股派息0.11元,分红0.48亿元。
23年吨盈利逐季改善,产能利用率下降24Q1吨盈利下降。量:23Q4公司国内造纸销量同增18%/环增+5%;价:23Q4箱板纸均价同降16.8%/环增4.7%。单Q4毛利率同增8.2pct至11.7%,我们估算2023年Q1/Q2/Q3/Q4吨盈利约-338/-58/64/94元。单Q4销售/管理/研发/财务费用率1.24%/4.66%/2.80%/3.05%,同比变动-0.15/-0.53/+0.23/-1.28pct,管理费用率下降主因核心管理层在下半年主动降薪,财务费用率下降主要受汇率影响。24Q1公司国内造纸销量同增24%/环降26%,24Q1吨盈利3元,吨盈利下降主因产能利用率下降。24Q1销售/管理/研发/财务费用率1.26%/4.42%/2.67%/4.10%,同比-0.14/-1.69/-0.33/-0.72pct,管理费用率下降原因同23Q4。
投资建议:公司推进在建工程建设,优化国内区域产能布局,随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产,以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产,公司国内造纸产能提升至约800万吨/年,进一步巩固公司的行业领先地位。作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,展望2024年伴随下半年消费旺季来临,规模及区位优势推动下预计公司盈利逐季改善。我们预计2024-2026年归母净利润为9.63/15.13/20.67亿元,对应PE为8X/5X/4X,维持“推荐”评级。
风险提示:下游需求不及预期,市场竞争加剧。 |
3 | 天风证券 | 孙海洋 | 维持 | 买入 | Q4盈利环比改善,造纸+包装一体发展 | 2024-02-01 |
山鹰国际(600567)
公司发布2023年年度业绩预盈公告
23Q4公司实现归母净利润2.1~2.6亿,同增109%~111%,环增37%~67%;扣非归母净利润0.09~1.09亿,同增100%~105%,环增-89%~+40%;
23年实现归母净利润0.95亿~1.43亿,扭亏为盈;扣非归母净利润-3.5~-2.5亿,亏损收窄。
造纸:需求复苏、产销增长,产能达到800万吨
根据钢联数据,23Q4箱板纸/瓦楞纸市场价分别为4093/2882元/吨,分别同比-13%/-15%,环比+0.1%/+3.8%,旺季行业需求稳步修复,公司产销同步增长,叠加精益管理、降本增效、优化库存的经营方针,我们预计造纸吨盈利环比修复。
产能方面,截至23H1末公司在安徽马鞍山、浙江嘉兴、福建漳州、湖北荆州、广东肇庆建有五大造纸基地,落地产能约750万吨。23年公司浙江77万吨造纸项目投产,24年初公司吉林30万吨产能出纸,公司造纸产能规模已提升至约800万吨,龙头地位稳固。
包装:客户结构优化,盈利能力提升
公司积极向产业链上下游延伸,发挥集团造纸包装产业链协同优势,从卖产品向服务价值客户转型,不断提升市场份额。一方面通过服务能力提升核心客户DELL、HP、美的等客户份额,另一方面积极拓展联合利华、百事食品、海天等优质大客户。23年公司价值大客户收入占比提升,客户结构优化带动盈利能力提升。
公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区,产业辐射江苏、浙江、安徽、福建、广东、湖北、山东、四川、天津、贵州等省市,截至23H1年产量超过21亿平方米,位居中国第二。
调整盈利预测,维持“买入”评级。
公司造纸主业弱复苏、产业链延伸培育成本优势及价值增长点,根据公司业绩预告,我们调整23年盈利预测,预计23-25年公司归母净利分别为1.2/11.2/14.2亿元(前值为2.0/11.2/14.2亿元),PE分别为64/7/5X。
风险提示:需求复苏不及预期,进口纸冲击,行业竞争加剧,原材料价格波动风险,海外投资风险,内部治理规范有待加强风险等,业绩预告仅为初步核算,具体财务数据以公司正式发布的2023年年报为准。 |
4 | 民生证券 | 徐皓亮 | 维持 | 买入 | 2023年业绩预告点评:2023扭亏为盈,产能持续投放话语权进一步增强 | 2024-01-31 |
山鹰国际(600567)
山鹰国际发布2023年业绩预告。根据公告披露,2023年预计归母净利润/扣非归母净利润分别为0.95~1.42/-3.50~-2.50亿元,分别同比增加104.21%~106.32%/85.46%~89.61%。2023年单Q4归母净利润/扣非归母净利润分别为2.11~2.58/0.08~1.08亿元,分别同比增加109.15%~111.20%/100.37%~104.65%。
2023Q4收入承压,利润逐季增长。收入方面:伴随浙江以及吉林地区浆纸产能投产,公司整体产能接近800万吨,然2023Q4箱板/瓦楞纸均价为4570.8/3111.9元/吨,同比降低11.07%/13.74%,预计2023Q4公司收入有所降低。利润方面:下游需求逐步恢复(2023Q4社零12.94万亿,同比增加8.34%),同时年底纸企进入去库周期(2023Q4箱板/瓦楞纸平均库存天数分别为10.00/8.90天,环比分别下降4.4/4.04天),公司盈利稳步提升,我们预计公司2023Q4造纸吨盈利达到80元/吨左右。就成本来看,根据钢联数据,2023Q4国废均价为1570.4元/吨,同比/环比分别变动-21.10%/+3.24%。包装方面,四季度为传统旺季,预计包装业务贡献利润环比有较大幅度增长。
行业低谷已过,看好纸企盈利进一步提升。根据钢联数据,截至2024/01/30,箱板/瓦楞平均市场价为4600/3150元/吨,同比分别下降9.80%/10.00%,环比不变;国废价格为1540元/吨,同比/环比分别下降15.38%/不变。2024年我们预计消费需求进一步恢复,当前纸价仍处于相对低位,仍有较大上行空间,造纸企业盈利有望逐步恢复。进口方面:受年初箱板/瓦楞纸实施零关税影响,2023年箱板纸/瓦楞纸进口量分别为532.44/359.15万吨,同比分别增加46.25%/47.91%,进口量增加一定程度压制国内纸价,展望2024年我们认为进口纸量进一步上升空间较小,国内纸企低谷已过,看好公司全年业务盈利持续上升。
投资建议:公司推进在建工程建设,优化国内区域产能布局,随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产,以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产,公司国内造纸产能提升至约800万吨/年,进一步巩固公司的行业领先地位。2023Q4下游需求持续向好,成本进一步下行,公司盈利稳定提升。作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,23H2消费进一步恢复后看好公司盈利逐季向好。我们预计2023-2025年归母净利润为1/10/15亿元,对应PE为65/8/5X,维持“推荐”评级。
风险提示:下游需求不及预期,市场竞争加剧。 |
5 | 天风证券 | 孙海洋 | 维持 | 买入 | 业绩拐点逐步显现,成长弹性逐步释放 | 2023-12-12 |
山鹰国际(600567)
箱板瓦楞纸龙头,业务协同发展
山鹰国际是以绿色资源综合利用、工业及特种纸制造、包装产品定制、产业互联网等为一体的国际化企业,主导产品为“山鹰牌”各类包装原纸、特种纸及纸板、纸箱等纸制品,被广泛应用于食品、饮料、家电、电子等消费品及工业品行业。公司凭借产业链一体化的优势,实现造纸、包装及回收纤维三项业务协同发展,并通过商业模式创新,发展产业互联网。
公司通过自建及并购不断完善国内区域布局。截至2023H1,公司在马鞍山、嘉兴、漳州、荆州、肇庆建有五大造纸基地,落地产能约750万吨,位列中国第二;公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区,年产量超过21亿平方米,位居中国第二。
公司通过回收纤维资源获取、优势市场及高端纸种的部署推动国际战略布局。持续在美国、英国、荷兰等回收纤维主要来源地开展贸易业务,在东南亚及欧洲布局再生浆,保证上游原材料的优质供应。公司参股公司北欧纸业拥有高端特种浆纸产能合计50万吨,凤凰纸业多品类文化浆纸年产能达36万短吨。
业绩逐步修复,盈利水平改善明显
公司收入持续增长,近两年受行业基本面波动业绩下滑。公司2022年实现营业收入340.1亿元,同比增长3.0%;2022年归母净利-22.6亿元,同比减少248.9%。2023Q1-3实现营业收入213.1亿元,同比减少16.3%;23Q1-3归母净利-1.2亿元,同比减少312.0%。23Q3下游需求持续向好,公司提价得到落地,原纸销量稳健增长。Q3实现营业收入75.64亿元,环比增加2.3%;归母净利1.6亿元,环比大幅改善。分行业看,公司上游贸易和下游包装业务收入占比逐年提高。23H1公司贸易业务收入11.32亿元,占主营业务收入的8.4%;包装业务收入34.2亿元,占主营业务收入的25.5%。
供需平衡压力缓解,行业加速出清
成本端:原料成本端改善,支撑纸企利润修复。由于禁废令带来供应缺口,推动近年国废价格走高。2023年受成品纸价格下滑压力影响,下游各大纸厂积极下调废黄板纸的采购价格,根据卓创统计,23H1A级废黄板纸市场均价为1625元/吨,较22H2下跌20.3%,同比下跌30.1%。进口木浆方面,由于海外浆厂新产能投产导致供应增加,叠加纸厂需求恢复不及预期,全球纸浆库存增高,2023H1木浆出现大幅降价。据卓创统计,中国进口针叶浆、阔叶浆23H1市场均价同比减少8.7%/15.9%。
需求端:终端需求逐步复苏,行业景气度上升。2023年造纸行业整体处于恢复阶段,23Q2纸价基本企稳,八月下旬呈现增长态势,造纸企业出货量得到较大提升,终端需求正逐步复苏。
供给端:新增产能持续投产,行业集中度稳步上升。2022年箱板纸生产量2810万吨,同比增加0.2%;瓦楞纸生产量2770万吨,同比增加3.2%。23H1行业供应端新增产能持续投产,箱板纸和瓦楞纸产量均同比增长。受不断上升的能源成本与环保支出影响,部分中小纸企落后产能加速出清,行业集中度快速提升,2022年箱板纸CR4达到52%,瓦楞纸CR4集中度达到21%,未来五年有望持续提升。海外进口纸带来量价冲击,23H1箱板瓦楞纸进口量大幅提升。
造纸业务持续发力,产能布局多点开花
产能布局持续完善,产能拓展海内外双轨并行。截止23H1,公司国内造纸产能战略布局于华东、华南和华中及东北地区,辐射19省1市,约占国内市场总量78%的区域;海外越南中健二级厂于2022年顺利投产,紧跟3C、光伏等大客户出海拓展的步伐,进一步提升包装板块的横向服务能力。
产业链一体化优势凸显,数智化平台搭建卓有成效。公司拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链。产业上端涵盖国内外回收纤维采购网络,产业下端在全国各地布局包装厂。数字化转型方面,云融网络组建“资源-产品-再生资源”物质反复循环流动产业互联网,实现对回收产业链的商业模式创新和产业生态构建;云链技术打造智慧供应链物流平台,实现供应链管理全面提升。
调整盈利预测,维持“买入”评级
公司作为箱板瓦楞纸龙头企业,拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链;未来公司产能扩张落地,规模效应及产业一体化优势进一步巩固,我们预计公司23-25年营收为354/403/452亿元(23-24年前值为426/516亿元),归母净利分别为2.0/11.3/14.2亿元(23-24年前值为12.5/14.5亿元),EPS分别为0.05/0.25/0.32元/股(23-24年前值为0.27/0.31元/股),对应PE分别为45/8/6x。参考可比公司PE给予公司24年合理PE为11x,对应目标价格2.75元。
风险提示:行业风险,政策风险,宏观经济波动风险,原材料价格波动风险,海外投资风险,监管警示对公司负面影响风险,内部治理规范有待加强风险等。 |