厦门钨业(600549) 事件：公司发布2025年半年报，本报告期内，公司实现总营业收入191.78亿元，同比增长11.75%；实现归母净利润9.72亿元，同比减少4.37%。利润同比下降主要原因是上年同期公司完成成都滕王阁地产与成都滕王阁物业股权处置及金龙稀土冶炼分离业务处置，确认投资收益1.92亿元，而本期无该事项；报告期内权属矿山公司洛阳豫鹭补缴从尾矿资源综合回收利用的钨精矿资源税事项0.63亿元；剔除上述影响，公司利润总额同比增长3.61%，归属于上市公司股东的净利润同比增长7.75%。 公司拟实施2025年中期现金分红，每10股派发现金股利1.84元（含税），共计派发2.92亿元，占公司2025年半年度归属于上市公司股东净利润的30.05%。 点评： 钨系列产品一体化发展，行业领先。公司拥有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭、宁化行洛坑、都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典），现有钨精矿（65%WO3）产能12,000吨/年，为后端钨的深加工提供了稳定的资源保障。公司APT、钨粉产量位居国内前列，是最主要的APT、钨粉供应商之一；硬质合金、数控刀片产品市场份额进一步提升，处于国内前列；光伏用细钨丝渗透率进一步提升，市场份额超80%，全球领先。公司是国内首家具备核聚变装置用ITER偏滤器钨探针组件研发和生产能力的企业，具备大尺寸ITER级钨材料的精密机加工成型能力，可满足EAST、ITER等不同磁约束聚变装置部件的高标准需求，为ITER等国内外聚变客户提供多款钨产品及部件。2025H1，国内65%黑钨精矿均价为15万元/吨，同比上涨12.11%；APT均价为22.29万元/吨，同比上涨12.23%。供给方面，2025钨矿实行开采总量控制；根据自然资源部和工信部公布的数据，2025年全国钨精矿（65%WO3）第一批开采总量控制指标58,000吨，同比减少4000吨。需求方面，根据安泰科数据，2025H1中国钨消费合计3.59万金属吨，同比增长2.1%。受关税和出口管制的影响，2025年1-6月国内钨出口量6,063金属吨，同比下降32.44%。 钼价上涨，公司钼产品经营稳健。公司钼系列产品主要有钼酸铵、钼粉、钼条、钼片、钼坩埚制品、钼丝等。钼作为战略性金属，市场规模和应用领域不断扩大，钢铁领域消费占比60%。全球钼资源的分布和开采主要集中在中国、美国、智利等。据报道，2025H1，全国钼精矿累计产量163,580吨，同比增长4%，供给增速放缓。中国钼制品进口量累计为41,101.50吨，同比增长22.19%。中国钼制品出口量累计为19,220.53吨，同比下降3.86%。钼精矿均价3,543元/吨度，同比上涨1.1%；氧化钼均价3,648元/吨度，同比上涨1.07%；钼粉均价414元/千克，同比下降4.17%。 积极布局稀土保障供应，稀土永磁快速增长。公司参股中稀厦钨，共同开发福建稀土资源，同时与赤峰黄金合作开发海外稀土资源；在稀土冶炼分离方面，公司与中国稀土集团、北方稀土合作建设、运营稀土冶炼分离产业，为公司稀土产业提供原料保障。2025H1，镨钕氧化物均价43.14万元/吨，同比增长12.58%；氧化镝平均价格166.45万元/吨，同比下降14.77%；氧化铽平均价格663.2万元/吨，同比增长11.82%。公司稀土永磁发展态势良好，2024年，稀土永磁产量9095吨，同比增长16.25%。 锂电正极材料和新型材料技术和规模行业领先。公司通过控股厦钨新能布局锂电材料，主要产品有钴酸锂、三元正极、磷酸铁锂正极和其他锂电材料等。2025H1，公司电池材料业务实现营业收入75.34亿元，同比增长18.04%；实现利润总额3.39亿元，同比增长35.47%。钴酸锂销量2.88万吨，同比增长57%，稳居龙头地位。高电压、高功率三元材料领域技术优势和水热法磷酸铁锂的差异化竞争优势，实现销量3.19万吨，同比增长21%；磷酸铁锂产品依靠兼顾高低温和循环性能的优势，聚焦高端车用市场，已连续数月实现千吨级以上出货。积极布局固态电解质，涵盖氧化物和硫化物等路线，以及其他重要的材料等。 投资建议：公司钨钼、稀土和锂电材料三大主业同步发展，参与了众多战略技术，以及锂电材料，将充分受益产品涨价和新技术的发展。我们看好公司的发展前景，预测2025-2027年公司归母净利润分别为20.15亿元，25.11亿元和31.03亿元，对应的PE分别为23倍，18倍和15倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：战略金属资源价格受地区政策影响明显；新能源汽车和储能的发展情况对锂电材料需求有较大影响；宏观经济情况和其他风险。

     厦门钨业(600549) 投资要点： 聚焦发展钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务。公司形成钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务协同发展的产业生态，技术、资源与产业链的协同效应显著。公司拥有完整的钨产业链，稀土业务已实现从矿山到高端磁材的闭环运营，并持续巩固在新能源电池材料领域的领先地位。 钨钼业务。公司具有前端钨矿山采选，中端钨钼冶炼及钨钼粉末生产、后端硬质合金、切削刀具等深加工应用及回收的完整产业链。公司直接和间接控制的钨矿山金属储量近200万吨，占全国30%左右；公司在硬质合金领域已跻身国际先进行列，硬质合金出口量占全国30%以上。切削工具定位中高端，产品覆盖3C、航空航天等领域。光伏钨丝方面，公司主流产品线径已达30μ以下，自主研发的光伏用高强度钨丝渗透率超50%，2024年销量达1070亿米。未来公司将推进产品细线化，推出强度更高、 性能更好的钨丝产品，满足多样定制化需求。此外，公司积极布局核聚变装置用钨材等高端应用，形成技术壁垒与市场竞争力。 稀土业务。公司构建了覆盖稀土全产业链的协同体系，前端通过战略参股方式布局矿山开采及冶炼分离环节，后端以自主控股形式深度开发高附加值领域。采矿及冶炼端，公司与中国稀土展开合作，力争将福建省内采矿证下可开采储量长期维持在20万吨REO（稀土氧化物）以上。国外方面，赤金厦钨预计在2025年扩大稀土矿半成品产出规模。公司磁材产品下游应用领域包括新能源汽车主驱电机、家用电器、风力发电、工业电机，并且能够满足人形机器人用电机等下一代应用领域的规格及性能要求。产能方面，金龙稀土已实现15000吨年产能的落地，目前长汀、包头两地项目正稳步推进。 能源新材料业务。公司能源新材料业务主要由控股子公司厦钨新能运营，主要产品包括面向3C消费电子领域的钴酸锂、面向动力电池领域的三元材料，面向储能和动力电池领域的磷酸铁锂等。2024年公司锂离子正极材料销量9.86万吨，稳居国内行业前列；氢能材料销量0.39万吨，巩固贮氢合金国内领先地位。公司是钴酸锂领域的全球龙头，市场份额位居 世界第一。三元材料方面，公司是高电压、高功率细分市场的技术龙头，聚焦深度研发，赋能高端纯电汽车、低空经济等领域。 维持对公司“买入”评级。在政策支持与需求升级共振下，厦门钨业凭借全产业链布局、技术壁垒与产能优势，有望充分受益于三大行业的长期增长。预计2025—2027年公司EPS分别为1.33/1.59/1.79元，对应PE分别为18.62/15.65/13.84倍。 风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格及供应安全风险、行业政策风险、安全生产及环保风险、产品技术路线选择风险、项目推进不达预期的风险等。

     厦门钨业(600549) 投资要点： 事件：公司发布2024年报和25年一季报。2024年公司实现营业收入351.96亿元，同比减少10.7%；实现归母净利润17.28亿元，同比+7.9%；实现扣非归母净利润15.19亿元，同比+8.5%。单Q4看，Q4实现营业收入88.27亿元，同比-10.6%，环比-4.1%；实现归母净利润3.26亿元，同比-26.1%，环比-15.6%；实现扣非归母净利润2.91亿元，同比-13.3%，环比-21.4%。2025Q1实现营收83.76亿元，同比+1.3%，环比-5.1%；实现归母净利润3.91亿元，同比-8.5%，环比+20.1%。 钨钼业务：25Q1盈利下滑，或主要系光伏钨丝需求下滑公司降价保份额。2024年钨钼业务实现利润总额25.3亿元，同比+7.5%，利润率14.5%，25Q1实现利润总额5.3亿元，同比-2.4%，环比-6.5%，利润率13.0%。切削工具方面，公司产品不断深耕中高端市场及海外市场，在3C、航空航天和新能源汽车领域的增长较为突出，2024年实现销量5130万件，同比增长2.2%，毛利率超过40%，25Q1销量增长8%，营收增长15%。细钨丝方面，2024年实现销量1354亿米，同比+56%，2025Q1实现细钨丝销量325亿米，同比下降5%，销售收入同比下降28%，主要原因是下游光伏加工应用的需求减少，公司降价保份额。 稀土业务：磁材产销量提升，25Q1盈利同环比改善。2024年稀土业务实现利润总额2.41亿元，同比+67.4%，利润率5.4%，25Q1实现利润总额0.66亿元，同比+65%，环比+8.2%，利润率4.9%。公司磁性材料产品加大新能源汽车市场拓展力度，优化订单结构，提升产能利用率，促进内部降本，2024年实现销量8867吨，同比增长16%，25Q1销量增长49%，营收增长35%。 能源新材料业务：钴酸锂销量高速增长，25Q1盈利改善。2024年能源新材料业务实现利润总额5.08亿元，同比-9.1%，利润率3.8%，25Q1实现利润总额1.24亿元，同比+8.8%，环比+1.6%，利润率4.2%。钴酸锂产品受益于3C行业复苏及新产品4.5V高电压钴酸锂持续放量，2024年销量4.62万吨，同比+33.52%，25Q1销量1.23万吨，同比+47%，市场份额稳居龙头地位。三元材料产品坚持大客户战略，优化客户结构，凭借高电压、高功率的技术优势积极抢占市场，不断拓展纯电、混动增程及低空经济应用领域，2024年实现销量5.14万吨，同比+37.45%，25Q1销量1.09万吨，同比-32%。 盈利预测与评级：公司是材料平台型企业，实现钨钼、稀土和正极材料三大业务布局，公司业绩有望受益于钨价上行和钴酸锂景气。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为19/21/23亿元，EPS分别为1.19/1.30/1.45元/股，对应PE为16/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示。钨丝需求大幅下跌风险；稀土价格大幅下跌风险；正极材料需求不及预期风险。

     厦门钨业(600549) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收351.96亿元，同比下降10.66%；归母净利润17.28亿元，同比增长7.88%，扣非后归母净利达15.19亿元，同比增长8.49%。2024Q4，公司实现营收88.27亿元，同比减少10.56%、环比减少4.13%；归母净利润3.26亿元，同比减少26.11%、环比减少15.62%；扣非归母净利2.91亿元，同比减少13.32%、环比减少21.41%。2025Q1，公司实现营收83.76亿元，同比增长1.29%、环比减少5.11%；归母净利润3.91亿元，同比减少8.46%、环比增长20.10%；扣非归母净利3.67亿元，同比增长22.08%、环比增长26.24%。 钨钼板块：钨价走高增厚矿山利润，光伏钨丝快速放量。1）2024年公司钨钼业务实现利润总额25.25亿元，同比增长7.55%。2）光伏钨丝快速放量，2024年光伏钨丝销量达到1070亿米，同比增长41%，光伏钨丝替代高碳钢丝大势所趋。子公司厦门虹鹭实现净利润9.42亿元，同比增长13.12%。3）钨价强势，2024年钨精矿价格约13.69万元/吨，同比+14.27%，增厚钨矿利润，宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭总计实现归母净利润6.30亿元、同比增长24.18%。 能源新材料板块：2024年销量同比增长但盈利承压。1）2024年公司能源新材料业务实现利润5.08亿元，同比-9.08%。2）2024年公司钴酸锂产品受益于3C行业复苏及新产品4.5V高电压钴酸锂持续放量，全年销量4.62万吨，同比+33.52%；三元材料销量5.14万吨，同比+37.45%；但由于原材料价格下降及行业竞争加剧影响，能源新材料板块收入和利润同比下滑。 稀土板块：子公司龙岩稀土公司和金龙稀土冶炼分离业务2024年不再并表，磁材结构优化带动板块盈利修复。1）2024年公司稀土业务实现利润总额2.41亿元，同比+67.44%。2）2024年公司磁材销量同比增长16%，由于磁性材料产品加大新能源汽车市场拓展力度，优化订单结构，提升产能利用率，促进内部降本，销量和利润同比大幅增长。稀土金属产品受价格下降影响，收入和利润同比下降。3）由于与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和金龙稀土冶炼分离业务2024年不再纳入合并报表范围。 25Q1钨价环比保持平稳，光伏需求略有放缓。1）钨价维持稳定，25Q1钨精矿价格约14.30万元/吨，环比+0.50%；光伏钨丝需求略微放缓，25Q1细钨丝销量325亿米，同比下降5%，同时公司为加快钨丝渗透率提升，对光伏钨丝的价格做进一步下调，销售收入同比下降28%；25Q1钨钼板块实现利润总额5.28亿元，同比-2.35%。2）能源新材料板块，钴酸锂出货同比显著增加，25Q1钴酸锂产品销量1.23万吨，同比+47%，25Q1实现利润总额1.24亿元，环比增长8.52%。3）稀土板块，25Q1实现利润总额0.66亿元，同比+65.10%。主要系磁性材料销量同比增长49%，营业收入同比增加35%。 投资建议：公司光伏钨丝持续放量，叠加钨价上涨增厚矿端利润，同时公司三个板块业务均有扩产在建项目，未来成长可期。我们预计2025-2027年归母净利润分别为20.36/22.24/24.07亿元，对应现价，2025-2027年PE依次为14/13/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，项目不达预期等。

     厦门钨业(600549) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报。10月25日，公司发布2024年三季报。公司2024年前三季度实现营收263.7亿元，同比降低10.7%，实现归母净利润14.0亿元，同比增长20.8%，实现扣非净利润12.3亿元，同比增长15.4%。单Q3看，公司实现营收92.1亿元，同比降低14.7%，环比增长3.5%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长4.3%，环比降低34.6%；实现扣非净利润3.7亿元，同比增长7.9%，环比降低33.6%。 钨钼：钨精矿Q3价格回落叠加细钨丝Q3销量环比下滑，公司钨钼业务单季度盈利回落。单Q3看，公司钨钼业务实现营收44.7亿元，同比增长0.1%，环比降低5.6%，实现利润总额5.3亿元，同比降低6.2%，环比降低39.9%，利润率为11.9%，同比 降低0.8pct，环比降低6.8pct。公司Q3盈利下滑一方面源于Q3钨精矿价格环比Q2回落，另一方面源于公司细钨丝Q3销量下滑。钨精矿Q3均价13.56万元/吨，环比Q2的14.42万元/吨降低5.9%。细钨丝2024年前三季度实现销量1065亿米，同比增长95%，单Q3销量为322亿米，同比增加55%，环比降低20%。 能源新材料：钴酸锂销量环比高增，盈利环比改善。单Q3看，公司能源新材料业务实现营收35.82亿元，同比减少28.4%，环比增长19.4%，利润总额1.40亿元，同比减少19.5%，环比增长6.1%，利润率3.9%，同比提升0.4pct，环比降低0.5pct。公司Q3能源新材料业务盈利实现环比改善，主要源于下游需求回升，销量实现环比增长。钴酸锂Q3销量1.39万吨，同比增长31%，环比增长39%，三元材料销量1.23万吨，同比增长15%，环比增长18%。 稀土：磁材销量稳健增长，稀土业务盈利能力逐步回升。单Q3看，公司稀土业务实现营收11.5亿元，同比减少11.8%，环比增长0.6%，利润总额0.63亿元，同比扭亏为盈，环比降低18.2%，利润率5.5%，同比提升8.7pct，环比降低1.3pct。公司前三季度实现磁材销量6325吨，同比增长15%，盈利能力逐步回升。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为18.66/21.36/23.78 亿元，同比增速分别为16.53%/14.45%/11.32%，当前股价对应的PE分别为15/13/12倍。公司是材料平台型企业，实现钨钼、稀土和正极材料三大业务布局，三大业务板块均布局扩产项目，未来具备成长空间；钨钼业务方面，公司有望受益于钨价上行周期和光伏钨丝放量，实现业绩稳健增长。维持“买入”评级。 风险提示：钨价下跌风险；项目进展不及预期；正极材料行业竞争格局持续恶化。

     厦门钨业(600549) 事件：公司发布2024三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收263.69亿元，同比-10.70%；归母净利润14.02亿元，同比+20.78%；扣非归母净利12.28亿元，同比+15.37%。分季度看，2024Q3，公司实现营收92.07亿元，同比-14.73%、环比+3.55%；归母净利润3.86亿元，同比+4.32%、环比-34.56%；扣非归母净利3.70亿元，同比+7.90%、环比-33.57%。Q3业绩低于我们的预期。 钨钼板块：钨矿价格环比走弱，光伏钨丝销量放缓，Q3钨钼板块实现利润总额环比 39.91%。1）24Q1-Q3，公司钨钼业务实现利润总额19.60亿元，同比增长17.37%。 测算24Q3钨钼板块实现利润总额5.33亿元，同比-6.16%、环比-39.91%。2）光伏钨丝：下游光伏产业需求不振，根据SMM数据，24Q3硅片产量环比下滑13%，光伏钨丝销量承压，24Q3公司细钨丝销量322亿米，环比下滑20%，此外我们预计光伏钨丝24Q3售价环比也有一定下滑。3）钨矿：钨价环比走弱，24Q3钨精矿价格环比-5.93%，钨矿利润受损。4）切削工具：2024Q1-Q3，销量同比+2%，销售收入同比增长8%。5）钨钼板块项目进展：切削工具，博白县油麻坡钨矿等项目工作有序推进中。 能源新材料板块：Q3盈利环比有所改善。1）受原材料价格下降及行业竞争加剧影响，2024Q1-Q3公司能源新材料业务实现利润总额3.86亿元，同比-13.87%。测算24Q3利润总额1.40亿元，环比+6.06%。2）2024Q1-Q3，钴酸锂产品销量3.23万吨，同比+30%，行业龙头地位稳固，测算24Q3钴酸锂销量1.39万吨，环比提升39%；三元材料产品前三季度销量3.86万吨，同比+65%，测算24Q3三元材料销量1.23万吨，环比提升18%。3）能源新材料板块项目进展：海璟基地、宁德基地、雅安基地的产能建设均有序推进中。 稀土板块：Q3盈利环比下滑。1）2024Q1-Q3公司稀土业务实现利润总额1.8亿元，同比+62%。测算24Q3实现利润总额0.63亿元，环比-18%。2）24Q1-Q3磁材销量6325吨，同比增长15%。测算Q3磁材销量2381吨，同比增长19%。3）由于与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和金龙稀土冶炼分离业务2024年不再纳入合并报表范围。 房地产板块：Q3亏损环比略扩大。2024Q1-Q3公司房地产业务利润总额0.68亿元，测算24Q3利润额-0.26亿元，亏损环比略扩大400万元。公司积极剥离房地产业务，对公司业绩拖累有望缓解。 投资建议：公司三个板块业务均有扩产在建项目，未来成长可期。我们预计2024-2026年归母净利润分别为18.63/21.41/24.48亿元，对应现价，2024-2026年PE依次为15/13/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经济波动影响需求和价格的风险，原材料风险，产业重点项目不达预期的风险等。

     厦门钨业(600549) 事件 10月25日公司发布2024年三季报，2023年前三季度公司实现收入263.69亿元，同比下降10.70%；实现归属净利润14.02亿元，同比增加20.78%。3Q24公司实现收入92.07亿元，环比+3.55%、同比-14.73%；归母净利润为3.86亿元，环比-33.57%、同比+4.32%。 点评 量价环比齐跌，拖累钨钼板块表现。由于销量环比下滑和产品价格波动，3Q24G公司毛利、毛利率分别为15.97亿元、17.35%，环比分别-15.28%、-3.85pct。1）钨钼板块：测算3Q24收入和利润总额分别为44.68亿元和5.33亿元，环比分别-5.62%/-39.91%；由于钨价Q3环比有所下滑叠加季节性因素，测算Q3细钨丝销量环比-19.90%，3Q24钨钼板块收入利润环比有所下降。2）能源新材料板块：测算3Q24收入和利润总额分别为35.82亿元和1.40亿元，环比分别+19.36%/+6.06%；测算钴酸锂和三元材料销量分别环比+39.00%/+18.27%。得益于钴酸锂和三元材料产品销量环比增长，公司能源新材料板块业务实现收入利润同增。3）稀土业务：测算3Q24收入和利润总额分别为11.49亿元和0.63亿元，分别环比+0.61%/-18.18%。4）房地产业务：2024年前三季度，房地产业务实现营业收入0.35亿元，同比下降68.38%；实现利润总额0.68亿元，同比增利1.74亿元。主要原因为上半年完成处置成都滕王阁地产及成都滕王阁物业股权，确认投资收益1.45亿元。管理改善持续兑现，资本结构持续优化。3Q24公司期间费率环比-0.13pct至8.80%。其中，销售费率/管理费率/研发费率分别环比-0.11pct/-0.02pct/-0.54pct至1.11%/2.78%/3.80%。3Q24公司资产负债率下降至51.27%，环比-0.68pct、同比-2.16pct。募资扩产，资源和深加工齐发力。公司拟发股募集不超过35.27亿元，用于硬质合金切削工具扩产项目、1000亿米光伏钨丝产线建设项目和博白县油麻坡钨钼矿建设项目，分别拟投资10.00、10.50和7.50亿元；有望进一步增厚公司在钨钼板块上游资源和下游深加工的实力。 盈利预测、估值与评级 预计公司24-26年营收分别为359.70/410.67/457.59亿元，归母净利润分别为19.09/23.06/26.87亿元，EPS分别为1.35/1.63/1.90元，对应PE分别为14.93/12.36/10.61倍。维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动超预期；新项目进展不及预期；需求不及预期。