华鲁恒升(600426) Q3业绩超预期，看好公司周期底部成长，维持“买入”评级 2025年前三季度，公司实现营收235.52亿元，同比-6.46%；实现归母净利23.74亿元，同比-22.14%。Q3单季度，公司实现归母净利润8.05亿元，同比-2.38%，环比-6.61%，好于预期。Q3动力煤价格环比虽略有上升，但是上升幅度较小，对公司成本抬升有限；同时二元酸项目和BDO项目在Q3投产，贡献部分业绩增量，冲抵了部分检修项目的影响。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为34.70、45.55、56.79亿元，EPS分别为1.63、2.15、2.67元/股，当前股价对应PE分别为15.8、12.0、9.6倍。公司拟投建技改项目提高效益和TDI项目，看好公司周期底部成长，维持公司“买入”评级。 2025年Q3煤价环比略上行，公司新项目投产，归母净利润环比仅略下行据Wind数据及我们测算，2025年Q3，动力煤均价643元/吨，环比下降+4.61%，同比下降21.18%。环比上行幅度有限，公司成本压力上升幅度较小。产品方面，主营产品尿素、醋酸、己二酸、草酸、DMC、合成氨、辛醇、CPL、BDO等产品平均价格分别为1,734、2,422、7,037、2,871、3,660、2,539、7,318、8,894、7,983元/吨，环比分别-6.62%、-9.43%、-2.10%、-4.03%、+3.28%、-4.28%、-1.98%、-4.86%、-1.44%；平均价差分别为736、1,156、1,509、1,806、2,685、1,362、2,008、1,550、2,722元/吨，环比分别-17.69%、-20.09%、-6.86%、-8.09%、+2.92%、-10.70%、-6.38%、-19.81%、+6.66%。包括尿素在内的多数主营产品Q3价差环比下跌，公司归母净利润环比下降。根据公司8月23日公告，20万吨BDO一体化项目建成投产；9月9日，20万吨二元酸项目建成投产，为公司Q3贡献业绩增量。 公司拟投建煤气化平台改造项目与TDI项目，看好公司周期底部成长 公司德州基地拟投资建设气化平台升级改造项目，通过技术升级提高规模效益，项目预计总投资为30.39亿元，建设周期为18个月。根据环评报告，公司在荆州拟建30万吨TDI项目，预计项目总投资为54.88亿元，主要建设30万吨/年TDI装置等产能及配套装置，预计2027年底竣工，看好公司周期底部成长。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

     华鲁恒升(600426) 华鲁恒升发布2025年3季报：公司前3季度实现营业收入235.52亿元，YoY-6.46%，归母净利润23.74亿元，YoY-22.14%。其中，第3季度单季实现营业收入77.89亿元，YoY-5.07%，归母净利润8.05亿元，YoY-2.38%。 产品价格下滑，拖累公司业绩增长。前3季度，公司主要产品尿素、异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸、碳酸二甲酯等价格整体偏低。公司新能源新材料相关产品销量同比增长14%，营收同比下滑6%；化学肥料销量同比增长35%，营收同比增长11%；有机胺系列产品销量同比增长1%，营收同比下滑6%；醋酸及衍生品销量同比增长2%，营收同比下滑17%。整体来看，公司产品销量的增长未能抵消价格的降幅，拖累公司整体业绩增长。 持续推进新项目建设，为公司后续发展提供新动能。公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。截至上半年末，公司酰胺原料优化升级项目建成投产、20万吨/年二元酸项目接近收尾阶段；荆州基地的BDO和NMP一体化项目均已接近收尾；同时，多个储备项目已启动前期准备工作，为公司后继发展提供新动能。 公司盈利预测及投资评级：公司充分发挥“一头多线”循环经济柔性多联产的优势，不断提升降本增效能力，同时未来新产品相继落地，提升公司盈利能力。根据公司3季报，我们相应调整公司盈利预测，我们预测公司2025~2027年归母净利润分别为34.71、38.14和41.49亿元，对应EPS分别为1.63、1.80和1.95元，当前股价对应P/E值分别为15、14和13倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；原材料和产品价格大幅波动；下游需求不及预期。

     华鲁恒升(600426) 核心观点 公司2025年三季度归母净利同环比小幅下滑。公司2025年三季度营收77.9亿元（同比-5.1%，环比-2.5%），归母净利润8.1亿元（同比-2.4%，环比-6.6%），扣非归母净利润8.0亿元（同比-3.1%，环比-6.9%）；毛利率为19.1%（同比+1.6pct，环比-0.5pct），净利率为11.4%（同比+0.5pct，环比-0.6pct）；期间费用率4.5%（同比+0.4pct，环比+0.1pct）。公司业绩窄幅波动主要受到部分主营产品市场供需变化影响。 三季度主营产品产销量同比增长。得益于荆州基地一体化项目部分装置投产及本部装置稳定运行，三季度新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品销量76/145/16/40万吨，同比+14%/+40%/+4%/+9%，环比+3%/+1%/+8%/持平；产量127/145/16/40万吨，同比+23%/+33%/+9%/+15%，环比+10%/-2%/+8%/持平；对应营收39.36/19.47/6.14/8.09亿元，占比51%/25%/8%/10%，新能源新材料仍为第一大营收板块。2025年8月，荆州基地一体化项目部分装置顺利投产，新增20万吨/年BDO、5万吨/年NMP产能，进一步完善产业链布局；9月，公司20万吨/年二元酸项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。另外，公司拟投资30.39亿元建设气化平台升级改造项目，将有助于提升生产效率和能源利用水平，增强核心竞争力。 三季度公司主要产品价格多数下行，原料煤价同比下降助力成本控制。三季度尿素/辛醇/己内酰胺/醋酸市场均价1766/7384/8724/2314元/吨，同比-15%/-15%/-30%/-24%，环比-6%/-2%/-5%/-7%；价差870/3306/714/1014元/吨，同比-9%/-22%/-68%/-39%，环比-16%/-1%/-33%/-10%。尿素新增产能持续释放，行业库存高企，价格环比下挫；辛醇新产能增量带来供应压力，叠加进口货源补充及下游增塑剂需求偏弱，库存累积下价格走低；己内酰胺面临行业高开工率与企业持续亏损的结构性矛盾，下游PA6聚合企业降负检修、纯苯原料价格下调，价格延续低位；醋酸新装置集中投产导致供应过剩，叠加传统需求淡季下游PTA等行业刚需增幅有限，价格持续下行。原料端，三季度陕西神木烟煤坑口价625元/吨（同比-24%，环比+6%），尽管煤价环比略有提升，同比延续下降趋势，公司核心成本控制优势始终稳固凸显。风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司成本优势相对稳固，新产能助销量增长，我们维持公司2025-2027年公司归母净利润预测为33.94/40.20/43.58亿元，对应EPS为1.60/1.89/2.05元，对应当前股价PE为15.8/13.3/12.3X，维持“优于大市”评级。

     华鲁恒升(600426) 2025年10月29日公司披露三季报，2025年三季度公司实现营收235.52亿元，同比下降6.46%，归母净利润23.74亿元，同比下降22.14%；单三季度，实现营业收入77.89亿元，同比下降5.07%，归母净利润8.05亿元，同比下降2.38%。 经营分析 三季度产销量仍然维持高位，检修不减量，高负荷开工维持低成本优势。三季度8月份，公司安排一套煤气化装置进行检修，涉及到部分生产装置停车检修，20天左右的检修预估影响营收2.55亿元，但从公司三季度产销量看，三季度公司各个板块生产基本维持平稳，新材料、化肥、有机胺、醋酸销量环比3%、1%、8%、0%。高负荷稳定运行，促使公司维持低成本运行优势，叠加公司不断持续强化成本优势，三季度公司的成本优势持续凸显。三季度根据百川秦皇岛5500大卡动力煤价格看，三季度平均价格环比二季度提升约30元/吨，下游产品均价基本处于同比下行趋势，成本传导相对滞后，但公司依然实现单三季度毛利率19.14%，环比变化极小，形成了利润有效支撑。 荆州基地运行稳健，德州基地进一步挖掘潜力，新项目投产有望逐步提升公司底部盈利。单三季度，公司荆州基地实现盈利约2.8亿元，由于行业供需以及原材料上行影响，环比二季度略有下降，但基本维持相对稳健趋势，相比之下，德州本部虽然有技改，但整体盈利下行幅度明显好于荆州基地，伴随德州本部的新增项目二元酸等相继投产，德州的控本、调节能力仍在稳健发挥作用。尿素等主流煤化工产品进入明显的底部状态，悲观预期释放充分，边际变化有望获得放大效应。三季度由于原料成本上行，产品供需压力较大，成本传导多数不畅，叠加三季度尿素需求淡季且国内采购推迟，尿素价差有明显收窄，其他煤化工产品的盈利基本进入行业承压状态，预估后续在行业多数产能成本支撑下，进一步下行的空间有限，一旦边际好转，易形成放大性影响。后期公司还有德州基地的煤气化升级改造以及荆州基地的TDI项目提供增量，底部利润有望进一步加厚。 盈利预测、估值与评级 预估2025-2027年营收371、411、449亿元，归母净利润38.3、46.7、57.6亿元，EPS为1.8、2.2、2.7元，当前股价对应的PE分别为14、11、9，维持“买入”评级。 风险提示 原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。

     华鲁恒升(600426) 最新动态 2025Q2归母净利润环比增长21.95%。2025Q2，公司实现营业收入157.64亿，同比-7.14%；实现归母净利润15.69亿，同比-29.47%。25Q2，公司实现收入79.92亿元，同比-11.17%，环比+2.84%；实现归母净利润8.62亿元，同比-25.62%，环比+21.95%。25Q2公司毛利率为19.63%，同比减少0.96个百分点，环比增加3.28个百分点；25Q2净利率为12.00%，同比减少1.90个百分点，环比增加2.06个百分点。 25H1公司销量稳步增长。（1）2025H1，公司化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生物和新能源材料相关产品分别实现销量288.40、28.11、74.04、140.38万吨，分别同比+13.62%、+33.21%、-0.60%、-1.87%。（2）2025H1，公司化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生物和新能源材料相关产品分别实现营收38.79、11.55、17.06、76.20亿元，分别同比-8.39%、+6.45%、-8.55%、-16.33%。 动向解读 一体化项目丰富产品结构。一体化项目以电石为原料，通过炔醛法生产1.4丁二醇（“BDO”）；以BDO为原料，生产N-甲基吡咯烷酮（“NMP”）产品和聚己二酸/对苯二甲酸丁二醇酯（“PBAT”）产品。项目设计产能为年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料。公司一体化项目部分装置已打通流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。根据可行性研究报告测算，一体化项目预计总投资33.87亿元。一体化项目投产的部分装置包括BDO、NMP相关装置，可新增20万吨/年BDO、5万吨/年NMP产品生产能力。 投资建设气化平台升级改造项目。项目立足原煤消耗量不变进行气化装置替代，装置以煤为原料，经煤气化、净化后生产合成气；主要装置包括气化装置、辅助生产装置和部分配套公用工程。项目建成投产后，主要产品生产规模为合成气总量45.09万Nm3/h（以有效气CO+H2计Nm3/h）；项目建设周期18个月。本项目预计总投资为30.39亿元，项目建设资金由公司自有资金和银行贷款解决。根据可行性研究报告测算，本项目建成投产后预计年均实现营业收入36.65亿元（按产出物全部对外销售测算），但本项目所产合成气为公司最终产品的原料气，故经济效益由最终产品盈利能力决定。 策略建议 盈利预测。我们给予公司2025-2027年归母净利润分别为37.00/45.89/51.84亿元。参考可比公司，考虑到公司为一体化项目和升级改造项目给予一定估值溢价，给予公司2026年14.5倍PE，首次覆盖给予公司目标价31.32元，给予买入评级。 风险提示 新工程投产进度不及预期的风险、产品价格波动的风险、原材料价格波动的风险、安全环保政策的风险。

     华鲁恒升(600426) 事件：华鲁恒升发布2025年中报，上半年公司实现营业收入157.64亿元，同比-7.1%，实现归母净利润15.69亿元，同比-29.5%。其中第二季度实现营业收入79.92亿元，同比-11.2%，环比+2.8%，实现归母净利润8.62亿元，同比-25.6%，环比+21.9%。 收入利润环比改善，毛利率环比提升，二季度从历史谷底走出 公司第二季度营业收入79.92亿元，归母净利润8.62亿元，环比一季度分别+2.8%和+21.9%，均出现回升，二季度毛利率19.6%，环比一季度提升3.3PCT，盈利能力的恢复，伴随收入的增长，使得公司净利润环比一季度实现高增，二季度盈利水平从历史谷底走出。 上半年肥料收入销量实现增长，四大板块二季度收入环比回升 分板块来看，上半年新能源材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生物四个主要板块分别实现营业收入76.2/38.8/11.6/17.1亿元，同比24H1分别-8.39%/+6.45%/-8.55%/-16.33%，四个板块销量分别+13.62%/+33.21%/-0.6%/-1.87%。上半年仅肥料板块实现收入和销量同比增长，新能源材料量增但收入同比下降，有机胺和醋酸板块则收入和量同比出现下滑。 第二季度单季度数据来看，新能源材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生物四个主要板块实现营业收入分别为38.66/19.81/5.94/8.86亿元，同比分别-14.37%/+7.84%/-7.76%/-16.34%，环比一季度分别+2.98%/+4.37%/+5.88%/+8.05%。虽然同比仅肥料板块出现收入提升，但四个板块环比一季度均出现回升，可见已有低谷回升迹象。第二季度销量方面，四个板块同比分别+6.52%/+29.80%/-0.21%/+3.89%，环比一季度分别+11.38%/-1.56%/+8.07%/+19.57%。 荆州BDO-NMP装置投产，德州二元酸项目投产，为公司带来未来增量根据公司2025年8月23日公告，控股子公司华鲁恒升（荆州）年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目，其中部分装置包括BDO、NMP相关装置投产，可新增20万吨/年BDO、5万吨/年NMP产品生产能力。根据公司2025年9月9日公告，山东华鲁恒升20万吨/年二元酸项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。我们认为，荆州BDO-NMP项目和德州二元酸项目的投产，有望为公司下半年带来收入和利润端的可观增量。 盈利预测：产品价格变动影响，我们调整公司2025-2027年归母净利润预期至29.98/43.08/43.99亿元（25-26年前值为41.16/42.96亿元），维持“增持”评级。 风险提示：全球经济增长不确定性风险；化工企业安全生产风险；产品价格和原材料价格波动风险。

     华鲁恒升(600426) 事件：公司发布2025年中报，期内实现营业收入157.64亿元，同比减少7.14%；实现归母净利润15.69亿元，同比下滑29.47%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税）。 点评： 周期底部令公司业绩承压。2025上半年，公司实现营业收入157.64亿元，同比减少7.14%；实现归母净利润15.69亿元，同比下滑29.47%。二季度单季营收79.92亿元，环比增长2.8%；归母净利润8.62亿元，环比增长21.9%，主要得益于煤炭等原料成本回落、部分产品价格企稳以及新增产能的释放，业绩回升势头初显。分业务看，新能源新材料相关产品收入同比下降8.39%，毛利率下降7.03个百分点至8.47%，行业竞争加剧与成本压力增加是主要影响因素；尿素业务收入增长6.43%，是公司业绩的主要支撑，但毛利率下滑4.54个百分点至30.04%；己内酰胺、己二腈等新材料产品由于新增产能集中释放，仍面临较大竞争压力。 “一体两翼”战略深化发展，未来成长路径清晰。公司在建及规划项目稳步推进，酰胺原料优化升级项目建成投产，为产业链延伸奠定坚实基础，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段。公司公告投资约30亿元对德州本部一、二期煤气化平台进行升级改造，以先进的四喷嘴大型气化炉替换老旧装置，内部测算该技改项目投产后每年有望贡献6-7亿元的利润增量，有望于2026年底建成投产。荆州万吨TDI项目作为未来重要增长点，其核心前置手续“光气资质”已取得政策突破，为项目落地扫清障碍。 投资建议：华鲁恒升是国内煤化工的龙头企业，依托一头多线柔性联产平台实现效益最大化。预计公司2025-2027年实现EPS分别为1.72元、2.03元和2.26元。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

     华鲁恒升(600426) 事件描述 8月21日，公司发布《2025半年度业绩报告》，2025H1，实现营业收入157.6亿元，同比-7.1%，实现归母净利润15.7亿元，同比-29.5%，扣非归母净利润15.6亿元，同比-30.3%。其中，2025Q2实现营业收入79.9亿元，同环比分别-11.2%/+2.8%，实现归母净利润8.6亿元，同环比分别-25.6%/+21.9%，扣非归母净利润为8.6亿元，同环比分别-26.7%/+21.7%。 事件点评 上半年新材料新能源产品和化学肥料销量双位数增长，Q2盈利水平改善。2025H1，公司新材料新能源产品、化学肥料、有机胺产品、醋酸及衍生品营收分别为76.2/38.8/11.6/17.1亿元，同比分别-8.4%/+6.4%/-8.6%/-16.3%，销量分别为140.4/288.4/28.1/74.0万吨，同比分别+13.6%/+33.2%/-0.6%/-1.9%，产品毛利率分别为8.5%/30.0%/12.0%/33.4%，同比分别-7.0/-4.5/+3.7/+6.8pct。 Q2盈利水平改善，成本控制优势凸显。2025H1，公司销售毛利率和净利率分别为18.0%/11.0%，同比分别-3.2/-3.1pct。其中，2025Q2，公司销售毛利率和净利率分别为19.6%/12.0%，环比分别提升3.3/2.1pct。公司具有较强的成本控制优势，以煤气化平台为基础，构筑一体化调控中枢，构建多产业链协同运营模式，持续节能降耗，通过持续的技术改造和精益管理，实现降本增效。 统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队。酰胺原料优化升级项目建成投产，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段。同时，多个储备项目已启动前期准备工作。投资建议 预计公司2025-2027年归母净利分别为42.2/48.9/56.0亿元，对应PE分别为14/12/10倍。看好公司一体化产业链布局，成本控制优势，维持“买入-B”评级。 风险提示 市场开拓不及预期；原材料价格大幅波动；产能建设进度不及预期；技术失密或核心技术人员流失等。

     华鲁恒升(600426) 投资要点： 事件：华鲁恒升发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入157.64亿元，同比减少7.14%，实现归母净利润15.69亿元，同比减少29.47%；2025年二季度实现营业收入79.92亿元，同比减少11.17%，环比增长2.84%，实现归母净利润8.62亿元，同比减少25.62%，环比增长21.95%。 公司是国内煤化工行业的领军企业，依托煤气化平台打造“一体多线”产业链。公司现有山东德州、湖北荆州两大基地，业务涵盖化学肥料、基础化学品、化工新材料、新能源材料等四大板块，具有40余种产品，DMF、甲胺、二元酸、碳酸酯等产品市场占有率居全国前列。公司依托煤气化平台，打造“一体多线”循环经济柔性多联产运营模式，布局高附加值化工新材料，形成了多元化的产品矩阵，目前公司具有尼龙6产能20万吨/年、己内酰胺产能30万吨/年、己二酸产能52.66万吨/年、异辛醇产能20万吨/年、碳酸二甲酯产能60万吨/年、尿素产能307万吨/年、DMF产能48万吨/年、醋酸产能150万吨/年。 煤炭价格下行缓解成本压力，化肥利润贡献靠前。2025年上半年，公司新材料产品、肥料、醋酸及衍生品、有机胺营收分别为76.20亿元、38.79亿元、17.06亿元、11.55亿元，分别占比48%、25%、11%、7%。从盈利水平看，肥料贡献多数利润，报告期实现11.65亿毛利，占比达到41%。从具体产品来看，根据公司生产经营数据公告，公司多数产品面临价格下行压力，2025H1价格变化情况为尿素（1450-2060元/吨）、异辛醇（6280-7080元/吨）、尼龙6（7970-10310元/吨）、己二酸（6000-7700元/吨）、己内酰胺（7610-9960元/吨）、醋酸（2120-2630元/吨）、碳酸二甲酯（2920-5220元/吨）。成本端，受高供应、弱需求、高库存影响，煤炭价格下行，原料端压力有所缓解。 加大研发创新力度，新产品扩能提供新动能。公司坚持加大研发创新力度，2025上半年研发费率为2.23%。公司加强与科研院所及高等院校合作，针对关键技术共同开发，促进科技成果转化力度。公司新项目也在持续推进，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段，新产品有望为公司提供成长新动能。 盈利预测与投资建议。公司是煤化工龙头企业，依托洁净煤气化平台，打造“一体多线”产业链，尿素、有机胺、醋酸等产品规模靠前，随着荆州基地放量，有望打开成长空间。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为10.03%，给予2025年20倍PE，目标价35.80元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新项目投产不及预期风险；尿素价格下跌风险；极端天气风险。

     华鲁恒升(600426) 事件：公司发布2025年上半年报，2025年上半年实现营业收入157.64亿元，同比减少7.14%；实现归母净利润15.69亿元，同比减少29.47%；实现扣非归母净利润15.59亿元，同比减少30.29%，25Q2实现营收79.92亿元，同比-11.17%，环比+2.84%归母净利润为8.62亿元，同比-25.62%，环比+21.95%；实现扣非归母净利润8.56亿元，同比-26.73%，环比+21.73%。 H1销量持续增加，25Q2业绩改善明显：2025年上半年公司分业务来看，肥料/有机胺/醋酸及衍生品/新能源新材料相关产品业务实现销量分别为288.40/28.11/74.04/140.38万吨，同比分别+33.21%/-0.60%/-1.87%/+13.62%。据Wind，2025Q2公司主要产品尿素/己二酸/醋酸/己内酰胺/碳酸二甲酯平均售价分别为1857/7186/2557/9181/3543元/吨，环比+7.81%/-11.05%/-8.56%/-12.91%/+5.79%，公司主要原材料动力煤/烟煤/纯苯/丙烯平均售价分别为633/763/6049/6560元/吨，坏比-12.73%/-5.24%/-18.34%/-4.41%。公司2025年上半年各业务出货量有增25Q2产品价格环比略有增长，原料价格进一步下降，整体Q2业绩环比增长可观，展望后续，产品价格基本上触底，原料成本端动力煤价格持续下行，公司产品价差有望走扩。 新项目逐步落地，长期成长可期：2025年H1，公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队。酰胺原料优化升级项目建成投产，为产业链延伸奠定坚实基础；20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段。2025年8月23日，公司发布投资建设气化平台升级改造项目，预计总投资额为30.39亿元，预计建成后年均实现营业收入36.65亿元，预计可进一步提高公司生产能效和运营效益，提升市场竞争能力，符合公司的发展战略和长期规划。 盈利预测和投资建议：我们看好公司德州本部及荆州恒升“一体两翼”“双航母”发展，未来随着产能逐步释放，业绩有望进一步增厚预计公司2025~2027年归母净利润为35.64/43.01.48.03亿元折合EPS分别为1.68，2.03，2.26元，目前股价对应PE估值分别为16.34/13.54/12.13倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

     华鲁恒升(600426) 公司发布2025年半年报，上半年实现营业总收入157.64亿元，同比下降7.14%，归母净利润15.69亿元，同比减少29.47%。其中，第二季度实现营收79.92亿元，同比减少11.17%，归母净利润8.62亿元，同比减少25.62%，环比增长21.95%。公司管理效能进一步优化，荆州基地及德州本部精益发展，市场竞争力提升，看好公司长期发展，维持买入评级。 支撑评级的要点 业绩短期承压，管理效能提升。2025年上半年公司销售毛利率为18.01%，同比下降3.19pct，受市场需求不佳等因素影响，异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸、碳酸二甲酯等产品价格震荡下行，对业绩形成一定拖累。2025年上半年，公司内部挖潜，降本增效，加大技术创新和科技研发力度，期间费用（销售费用+研发费用+管理费用+财务费用）率为4.25%，同比增长0.75pct，其中，管理费用为1.55亿元，同比下降16.75%，研发费用为3.52亿元，同比增长38.35%。 德州基地深度挖潜，荆州基地稳步扩张。2025年上半年新能源新材料/有机胺/肥料/醋酸板块实现销量分别为140.38/28.11/288.40/74.04万吨，同比分别+11.99%/-0.60%/+24.93%/-1.90%。实现营收分别为76.20亿元/11.55亿元/38.79亿元/17.06亿元，同比分别-8.39%/-8.55%/+6.45%/-16.33%，毛利率分别为8.47%/11.98%/30.04%/33.41%，同比分别-7.03pct/+3.74pct/-4.54pct/+6.77pct。2025年上半年，酰胺原料优化升级项目建成投产。2025年上半年，荆州基地净利润为5.41亿元，同比下降0.37%，据公司8月份公告，华鲁恒升（荆州）有限公司“一体化项目”中的年产20万吨BDO、5万吨NMP装置已打通流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。根据投资建设气化平台升级改造项目的公告，公司拟投资30.39亿元建设气化装置、辅助生产装置和部分配套公用工程，生产合成气总量45.09万Nm3/h（以有效气CO+H2计Nm3/h），项目建设周期18个月，预计项目投产后可进一步提高公司生产能效和运营效益，提升市场竞争能力。随着荆州基地产品丰富，德州基地深度挖潜，公司市场竞争力有望持续提升。 分红与回购并举，长期投资价值强化。截至2025年6月30日，公司未分配利润为253.72亿元，2025年半年度拟派发现金分红5.30亿元，占当期归母净利润的33.76%2025年5月10日，公司发布《关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书》，拟使用2.00-3.00亿元采用集中竞价交易方式回购公司股份，回购股份将全部予以注销并减少公司注册资本。截至2025年8月23日，公司已回购金额为0.97亿元。公司注重股东回报，分红政策稳健，回购举措得当，长期投资价值进一步强化。 估值 基于化工行业结构性产能过剩问题依然严峻，调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1.68元、2.06元和2.19元，当前股价对应的PE为15.9倍、13.0倍、12.2倍，公司管理效能进一步优化，荆州基地及德州本部精益发展，市场竞争力提升，维持买入评级。 评级面临的主要风险 宏观经济形势变化；公司新项目投产不及预期；化肥产品价格大幅下跌。

     华鲁恒升(600426) 主要观点： 事件描述 2025年8月23日，公司发布半年度报告。2025年上半年实现营业总收入157.64亿元，同比-7.14%；实现归母净利润15.69亿元，同比-29.47%；实现扣非归母净利润15.59亿元，同比-30.29%。公司25年Q2实现营收79.92亿元，同比-11.17%/环比+2.84%；实现归母净利润8.62亿元，同比-25.62%/环比+21.95%；实现扣非归母净利润8.56亿元，同比-26.73%/环比+21.73%。 主营盈利环比改善，产品景气度开始上行 公司25年Q2业绩同比降幅较大，主要原因仍是行业低迷，主要产品价格持续走低；Q2业绩环比上升，主要原因是尿素销量价格齐升，原材料煤炭价格下降，缓解部分盈利压力。公司25Q2营收79.92亿元（环比+2.84%），归母净利润8.62亿元（环比+21.95%），毛利率和净利率分别提升至19.63%和12.00%（环比+3.28%/+2.06%）。 主要产品方面，根据百川盈孚数据，25Q2尿素均价1804.29元/吨，价格同比-18.35%/环比+5.30%，价格环比上涨受到春节假期结束、春耕期间需求旺盛的影响。公司上半年尿素销量288.40万吨，同比+33.21%，共实现营收38.79亿元（占总营收24.60%），同比+6.45%。其他主要产品受产能过剩、需求偏弱、同质竞争加剧局面的影响，价格仍然下行，25年Q2公司产品辛醇/己内酰胺/醋酸价格分别为7600.00/9193.13/2669.12元/吨，同比分别-22.63%/-29.74%/-20.49%，环比分别-2.95%/-12.65%/-7.86%，公司依据市场情况，灵活调整产品结构以最大化效益，将产销重心向尿素转移，缓解其余产品价格下行带来的压力。此外，公司坚持以销带产，25Q2新能源新材料/化学肥料/有机胺/醋酸及衍生品销量分别为73.97/143.07/14.60/40.32万吨，同比分别+6.52%/+29.80%/-0.21%/+3.89%，环比分别+11.38%/-1.56%/+8.07%/+19.57%，表明公司面对市场低谷期仍能稳住经营、扩量增盈。 原材料成本方面，煤炭价格延续下跌趋势，25Q2陕西神木烟煤坑口价511.68元/吨，同比-30.23%/环比-14.95%，助力公司进一步降低成本，扩大利润空间。 股份回购持续进行，高股息彰显回报诚意 公司强化股东回报机制，通过分红与回购优化资本结构。2025年半年度拟每10股派现2.50元（含税），占归母净利润33.76%。叠加股份回购计划（拟2-3亿元用于注销），截至7月末已斥资7689.62万元回购350万股，占总股本比例0.16%。公司上半年经营活动产生现金流23.31亿元，股权自由现金流18.64亿元，为公司回购股份、传递盈利信心、吸引长期投资者打下基础，支撑分红与投资需求。 研发高投入支撑产业链升级，新能源材料布局加速落地 公司聚焦于工艺优化及新产品开发，加码研发，同时新增产能深化新能源材料与精细化工布局。公司上半年研发费用3.52亿元，同比大增38.35%，坚持“精强主业、精准投资”战略，近5年研发投入超50亿元，项目投资近300亿元，实现10余个高端化工项目，推动产业链纵向延伸。2025年8月荆州基地20万吨BDO、16万吨NMP、3万吨PBAT产能已进入试生产阶段，进一步完善“新能源材料-精细化学品”一体化布局。同时，德州基地20万吨二元酸项目预计25年年底试车投产，公司预计投资30.39亿元启动气化平台升级改造项目，提升能源利用效率及成本竞争力。当前新能源新材料营收占比已达48%，成为第一大业务板块，高附加值产品集群逐步成型。 投资建议 预计公司2025-2027年归母净利润分别为43.58、48.78、53.62亿元。对应PE分别为13、11、10倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期风险。

     华鲁恒升(600426) 投资要点 事件：华鲁恒升发布2025年中报，2025上半年实现营收157.64亿元，同比下降7.14%；归母净利润15.69亿元，同比下降29.47%；扣非归母净利润15.59亿元，同比下降30.29%；毛利率18.01%，同比下滑3.19pct；净利率10.98%，同比下滑3.08pct。25Q2单季度，实现营收79.92亿元，同比下降11.17%，环比增长2.84%；归母净利润8.62亿元，同比下降25.62%，环比增长21.95%；扣非归母净利润8.56亿元，同比下降26.73%，环比增长21.73%；毛利率19.63%，同比下滑0.96pct，环比提升3.28pct；净利率12.00%，同比下滑1.9pct，环比提升2.06pct。 顶住市场压力，降本增效，巩固低成本优势。2025年上半年，化工行业整体面临较大经营压力，受产能过剩、原材料价格波动等因素影响，化工品价格呈现下跌态势，因此，公司从产品结构调整、区域布局优化等多维度发力，同时积极探寻海外市场力求破局。分板块看，2025年上半年公司新能源材料相关产品、肥料、醋酸及衍生品、有机胺收入分别为76.20、38.79、17.06、11.55亿元，同比变化-8.39%、6.43%、-16.33%、-8.53%；毛利率分别为8.47%、30.04%、33.41%、11.98%，同比变化-7.03pct、-4.54pct、6.77pct、3.74pct。展望后市，逆全球化趋势导致产业链受损，叠加需求减少、产能过剩、同质化竞争严重，化工行业的形势越发复杂。华鲁将进一步加大技术投入，培育壮大新质生产力，同时依托洁净煤气化技术，打造柔性多联产运行模式，挖潜降耗巩固低成本竞争优势。通过工艺优化改造、有效气体回收、强化VOCs及“三废”治理等举措，实现超低超净排放优化，上半年平台体系及主要产品煤耗、电耗、汽耗等指标均优于年初目标。 主动适应市场，推进新项目提升产能。公司深度挖掘产销联动价值，凝聚优质客户，深耕终端市场。化肥板块应政策机遇优化调整，化工板块以市场为导向优化渠道调整价格，核心产品市场占有率均保持高位，巩固了行业领导地位与话语权。同时公司高效推进两地项目投产，夯实产业链延伸基础。截止2025中报，公司拥有尼龙6、己内酰胺、己二酸、异辛醇、碳酸二甲酯、尿素、DMF、醋酸产能分别为20、30、52.66、20、60、307、48、150万吨。酰胺原料优化升级项目已建成投产，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段。同时，多个储备项目已启动前期准备工作，为公司高质量发展积极争取资源要素。 投资建议：华鲁恒升为煤化工行业龙头公司，具有一头多线柔性联产和低成本优势，基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为366.10/388.02/409.59亿元，同比分别增长7.0%/6.0%/5.6%，归母净利润分别为43.68/48.87/53.09亿元，同比分别增长11.9%/11.9%/8.6%，对应PE分别为12.7x/11.3x/10.4x；维持“增持”评级。 风险提示：新增扩产超预期；贸易摩擦风险；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

     华鲁恒升(600426) Q2归母净利润环比增长，投建技改项目或提高效益，维持“买入”评级2025年H1公司实现营收157.64亿元，同比-7.14%；实现归母净利15.69亿元，同比-29.47%。Q2单季度，公司实现归母净利润8.62亿元，同比-25.62%，环比+21.95%。Q2动力煤价格环比下跌，公司成本压力缓解，业绩环比增长。考虑公司Q3有检修项目，7月以来煤价环比有所反弹，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为34.70（-8.05）、45.55（-4.48）、56.79（-0.81）亿元，EPS分别为1.63（-0.38）、2.15（-0.21）、2.67（-0.04）元/股，当前股价对应PE分别为16.3、12.4、10.0倍。公司拟投建技改项目提高效益，同时半年报拟分红与股东分享发展红利，维持公司“买入”评级。 2025年Q2煤价环比下行，产品价差环比修复，公司业绩环比增长 据Wind数据及我们测算，2025年Q2，动力煤均价643元/吨，环比下降12.70%，同比下降24.98%。公司成本压力有所缓解。产品方面，主营产品尿素、醋酸、己二酸、草酸、DMC、合成氨、辛醇、CPL等产品平均价格分别为1,857、2,674、7,188、2,991、3,544、2,653、7,465、9,349元/吨，环比分别+7.51%、-7.84%、-10.86%、-7.74%、+5.83%、-3.02%、-2.73%、-12.07%；平均价差分别为895、1,446、1,620、1,695、2,609、1,525、2,145、1,933元/吨，环比分别+42.35%、-3.58%、+13.59%、-5.09%、+14.39%、+5.36%、+8.30%、+9.48%。包括尿素在内的多数主营产品Q2价差环比上涨，公司归母净利润环比增长。 半年度拟分红，同时拟投建煤气化平台改造项目，增加公司规模效益 公司拟以2025年半年度权益分派实施时股权登记日的总股本扣减公司回购专用证券账户中股份为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.50元（含税），不送红股，不进行公积金转增股本，与股东共享发展成果。目前公司德州本部部分气化炉的气化技术服役时间较长，总体能效水平与荆州子公司的综合能耗相比存在一定差距，减弱了产品的市场竞争力。公司拟投资建设气化平台升级改造项目，通过技术升级提高规模效益，项目预计总投资为30.39亿元。 风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

     华鲁恒升(600426) 事件 华鲁恒升发布2025年半年度报告：公司2025年上半年实现营业收入157.64亿元，同比-7.14%；实现归母净利润15.69亿元，同比-29.47%。 分季度来看，2025Q2单季度实现营业收入79.92亿元，同比-11.17%，环比+2.84%；实现归母净利润8.62亿元，同比-25.62%，环比+21.95%。 投资要点 25H1公司利润同比下降主因价格承压 2025H1公司利润同比下降的原因为公司主要产品价格承压下行，且销量增长未能抵消价格降幅。公司主要业务板块包括新能源新材料相关产品、化学肥料、有机胺、醋酸及衍生品等：新能源材料方面，公司拥有PA6产能20万吨、已内酰胺产能30万吨、己二酸产能52.66万吨、异辛醇产能20万吨、碳酸二甲酯产能60万吨；肥料方面，拥有尿素产能307万吨；有机胺系列产品方面，拥有DMF产能48万吨；醋酸及衍生品方面，拥有醋酸产能150万吨。 25H1财务费用率基本稳定，现金流同比减少 期间费用方面，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.04/-0.11/+0.08/+0.73pct。销售费用率上升主要因销售人员工资增加；研发费用率上升主要因费用化研发投入增加。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额同比减少19.84%，主要因产品销售收入下降致现金流入减少。 半年度分红回馈股东，新项目继续稳步推进 2025H1公司稳定保持分红政策，半年度现金分红积极回馈股东，每股派发现金红利0.25元，现金分红合计5.3亿元，股利支付率为33.76%。 此外，2025上半年公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队。酰胺原料优化升级项目建成投，为产业链延伸莫定坚实基础；20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段，同时多个储备项目己启动前期准备工作为公司高质量发展积极争取资源要素。 当前国际经济环境和格局深度调整，“内卷式”竞争加剧。在当前复杂严峻的形势下，公司将进一步加大技术投入，根据行业趋势和市场需求，突破关键核心技术，培育壮大新质生产力。同时坚持目标导向和效益导向，继续抓好现有工艺装置的研究，聚焦集约利用、控潜降耗、节能减排、提质增盈、在线优化创新，巩固低成本竞争优势。 盈利预测 考虑到公司主要产品价格承压，本次略下调盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润分别为36.45、42.42、48.22亿元，当前股价对应PE分别为15.2、13.0、11.5倍，但考虑到公司新项目稳步推进，仍有望维持业绩韧性，因此维持“买入”投资评级。 风险提示 下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

     华鲁恒升(600426) 华鲁恒升发布2025年中报：公司上半年实现营业收入157.64亿元，YoY-7.14%，实现归母净利润15.69亿元，YoY-29.47%。公司发布半年度利润分配预案，拟每股派发现金红利0.25元（含税）。 产品价格下滑，拖累公司业绩增长。上半年，公司主要品尿素、异辛醇、尼龙6、己二酸、己内酰胺、醋酸、碳酸二甲酯等价格同承压下行。公司新能源新材料相关产品销量同比增长14%，营收同比下滑8%；化学肥料销量同比增长33%，营收同比增长6%；有机胺系列产品销量同比下滑1%，营收同比下滑9%；醋酸及衍生品销量同比下滑2%，营收同比下滑16%。整体来看，公司产品销量的增长未能抵消价格的降幅，拖累公司整体业绩增长。 持续推进新项目建设，为公司后续发展提供新动能。公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。上半年，公司酰胺原料优化升级项目建成投产、20万吨/年二元酸项目接近收尾阶段；荆州基地的BDO和NMP一体化项目均已接近收尾；同时，多个储备项目已启动前期准备工作，为公司后继发展提供新动能。 公司盈利预测及投资评级：公司充分发挥“一头多线”循环经济柔性多联产的优势，不断提升降本增效能力，同时未来新产品相继落地，提升公司盈利能力。根据公司中报，我们相应调整公司盈利预测，我们预测公司2025~2027年净利润分别为35.70、37.92和40.93亿元，对应EPS分别为1.68、1.79和1.93元，当前股价对应P/E值分别为15、14和13倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；原材料和产品价格大幅波动；下游需求不及预期。

     华鲁恒升(600426) 2025年8月22日公司披露半年报，2025年上半年公司实现营收77.72亿元，同比下降2.59%，归母净利润7.07亿元，同比下降33.65%。 经营分析 二季度产销量提升明显，以量补价支撑整体收入正向增长。二季度公司维持水平运行状态，二季度肥料、醋酸、有机胺、新材料系列产品产销量环比提升明显，其中肥料同环比增长135%、67%，公司一头多产的产品布局格局充分发挥优势，能够通过下游产品的结构性调整，最大限度兑现系统盈利水平。二季度，多数化工产品仍然处于供给相对充裕状态，且上游原材料煤炭价格有明显下行，公司的终端产品的销售价格也下行较为明显。但二季度公司以量补价的情况下，营收环比仍然维持正向增长。后续公司BDO及NMP项目逐步投产，现有草酸等装置逐步释放产能，有望带动今年下半年进一步形成产品增量。 煤炭价格下行，尿素出口及需求改善了部分悲观预期，产品盈利有所改善。二季度煤炭价格出现较为明显回落，煤化工产品成本压力有所缓解，公司核心关键产品氨醇的盈利有所改善，下游大单品尿素在出口及需求的支撑下，供给压力的悲观预期有所调整，虽然后续仍然有新增产能，但尿素具有需求增量支撑和出口预期，再次探底的压力不大；化工行业的反内卷对于落后产能淘汰出清有较大影响力，部分公司产品或将有一定格局改善空间，对于现有产品的盈利下行压力有所减弱。 荆州基地大单品将进一步推动落地，德州基地的技改开启，有望为公司明后年的增长提供基础。公司此次公告了德州基地的煤气化平台升级改造项目，计划投资30.39亿元，进行煤气化装置的升级替换，建成投产后预计年均实现营业收入36.65亿元，不仅对现有煤气化平台进行成本节约，高效的生产装置有望进一步形成产品增量；而在荆州基地，公司仍然进行后端产品的布局，建成后将延续公司在煤气化领域的产品优势，同时降低现有生产园区公用工程的摊销成本。 盈利预测、估值与评级 预估2025-2027年营收371、411、449亿元，归母净利润38.3、46.7、57.6亿元，EPS为1.8、2.2、2.7元，当前股价对应的PE分别为14、11、9，维持“买入”评级。 风险提示 原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。

     华鲁恒升(600426) 核心观点 公司2025年二季度盈利环比改善。公司2025年二季度营收79.9亿元（同比-11.2%，环比+2.8%），归母净利润8.6亿元（同比-25.6%，环比+21.9%）；毛利率为19.6%（同比-1.0pct，环比+3.3pct），净利率为12.0%（同比-1.9pct，环比+2.1pct）；期间费用率4.5%（同比+1.1pct，环比+0.4pct）。业绩环比提升主要得益于主营产品销量增长及部分产品价差修复。 二季度主营产品销量提升。得益于新项目达产及技改扩能，二季度新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品销量73.97/143.07/14.60/40.32万吨，同比+7%/+30%/-0.2%/+4%，环比+11%/-2%/+8%/+20%；对应营收38.66/19.81/5.94/8.86亿元，占比48%/25%/7%/11%，新能源新材料营收占比较高。2025年8月，荆州基地一体化项目部分装置顺利投产，新增20万吨/年BDO、5万吨/年NMP产能，进一步完善产业链布局。 上半年化肥和醋酸板块毛利率相对较高，煤价下跌助力公司成本下降。上半年公司新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品毛利率为9%/31%/12%/33%，同比-7/-4/+4/+6pct。化肥板块和醋酸及衍生品盈利水平相对较高，成为重要支撑。二季度公司主要产品及原材料价格多下行，尿素/辛醇/己内酰胺/醋酸价格1877/7549/9180/2498元/吨，同比-17%/-23%/-30%/-19%，环比+8%/-3%/-13%/-10%；价差869/3351/1063/1131元/吨，同比-27%/-37%/-55%/-30%，环比+26%/+1%/-18%/-11%。尿素市场因春耕需求环比上涨，叠加煤价下跌价差环比提升；辛醇、己内酰胺、醋酸市场受供求关系影响价格下滑。原料端，二季度陕西神木烟煤坑口价588元/吨（同比-29%，环比-16%），煤价延续下跌趋势，助力公司成本下降。 公司提质增效重回报，积极推进新项目。公司推进"提质增效重回报"行动方案，通过优化运营管理提升企业效益。2025年半年度公司拟每10股派现2.50元（含税），增加分红频次且保持稳定；公司拟2-3亿元回购股份用于注销，截至六月末已斥资4809.98万元回购230万股。另外，公司拟投资30.39亿元建设气化平台升级改造项目，将有助于提升生产效率和能源利用水平，增强核心竞争力。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司成本优势相对稳固，新产能助销量增长，然而由于下游需求偏弱，且公司产品多数面临供给过剩压力，我们下调公司2025-2027年公司归母净利润预测为33.94/40.20/43.58亿元（原值为43.7/46.5/47.8亿元），对应EPS为1.60/1.89/2.05元，对应当前股价PE为15.5/13.1/12.1X，维持“优于大市”评级。

     华鲁恒升(600426) 事件： 公司发布 2024 年年报和 2025 年一季报， 2024 年全年实现营业收入 342.26 亿元，同比增加 25.55%；实现归母净利润39.03 亿元，同比增加 9.14%；实现扣非归母净利润 38.70 亿元，同比增加 4.49%， 25Q1 实现营收 77.72 亿元，同比-2.59%，环比-14.09%；归母净利润为 7.07 亿元，同比-33.65%,环比-17.20%；实现扣非归母净利润 7.03 亿元，同比-34.18%，环比-13.32%。 24 年量上有增， 25 年 Q1 产品价格承压： 2024 年全年公司分业务来看，肥料/有机胺/醋酸及衍生品/新能源新材料相关产品业务实现销量分别为 145.46/12.61/35.91/114.89 万吨，同比分别+28.50%/-20.89%/-3.93%/+12.90%。据 Wind， 2025Q1 公司主要产品尿素/己二酸/醋酸/己内酰胺/碳酸二甲酯平均售价分别 为 1761/7844/2768/10230/3374 元 / 吨 ， 同 比 -20.40%/-19.10%/-11.29%/-23.49%/-10.96%，公司主要原材料动力煤/烟煤/纯苯/丙烯平均售价分别为 708/798/7107/6805 元/吨，同比-19.52%/-4.35%/-14.54%/-0.60%。公司 2025 年一季度产品有所下滑，影响公司业绩，展望后续，产品价格基本上触底，原料成本端动力煤价格持续下行，公司产品价差有望走扩。 在建产能逐步释放，公司回购彰显信心： 2024 年，公司协同推进两地项目建设，增厚发展动能，尼龙 66 高端新材料项目20 万吨/年己二酸装置投产、酰胺原料优化升级项目 20 万吨/年饱和脂肪醇投产、荆州恒升蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目和碳酸氢铵装置投产。 2025 年 5 月 10 日，公司发布回购报告书，拟回购金额不低于 2 亿元，不超过 3 亿元用于注销并减少注册资本，回购注销注册资本彰显公司管理层对于未来长期发展的信心。 盈利预测和投资建议： 我们看好公司德州本部及荆州恒升“一体两翼”“双航母”发展,未来随着产能逐步释放，业绩有望进一步增厚预计公司 2025~2027 年归母净利润为 38.87/44.62/50.45亿元折合 EPS 分别为 1.83， 2.10， 2.38 元，目前股价对应 PE 估值分别为 11.32/9.86/8.72 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

     华鲁恒升(600426) 本报告导读： 部分产品景气承压，公司内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，逆势扩张促成长维持“优于大市”评级。 投资要点： 维持“优于大市”评级。考虑到公司部分产品价格承压，下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为1.81、1.98、2.19元（原2025-26预测为2.46、2.62元）。参考可比公司估值，考虑到公司的成长性，给予公司25年13.5倍PE（原为2024年17x），下调目标价34%至24.43元，维持“优于大市”评级。 公司25年Q1业绩同比承压。公司25年一季度实现营业收入77.72亿元，同比-2.59%，环比-14.09%；归母净利润7.07亿元，同比-33.65%，环比-17.20%。公司业绩下降主要是由于产品价格的下跌 部分产品景气有所承压，销量稳步增长，静待景气反转。2025Q1公司销量稳步增长，25Q1公司销售产品258.97万吨，同比+22.92%环比-5.53%；拆分来看，肥料、有机胺和醋酸及衍生物、新能源材料板块产品销量分别同比+36.74%、-1.03%、-7.97%、+22.73%，分别环比-3.91%、-11.12%、-20.68%、+1.90%。价格方面，部分品种受行业供给扩张导致价格有所下行，2025Q1公司肥料、有机胺、醋酸及衍生物、新能源材料板块吨收入分别同比-23.19%、-8.43%、-9.08%、-19.57%，环比-3.60%、-1.07%、+1.15%、-10.52%。 夯实成本优势，多项目持续推进。产品价格承压，公司内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，发挥成本领先的优势，扩张促增长。扩张方面，2024年蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66高端新材料项目己二酸装置相继投产；酰胺原料优化升级项目已于25Q1投产。未来的新增产方面，公司20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目等在建项目如期推进。 风险提示：在建工程不及预期的风险、发生安全事故的风险。