宁沪高速(600377) 投资要点 公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营收140.58亿元，同比增长21.10%，其中第三季度实现营收40.99亿元，同比下降8.37%；前三季度公司实现归母净利润41.20亿元，同比增长2.05%，其中第三季度实现归母净利润13.71亿元，同比下降11.81%。 受益于车流量上升，Q3路费收入同增1% 2024Q3，剔除建造收入后公司实现营业收入32.90亿元，同比下降0.89%。其中，受益于路网车流量的上升，收费业务实现收入25.98亿元，同比增长0.93%；配套业务收入实现收入4.49亿元，同比下降8.05%，主要系受油品销量下降影响；地产业务结转收入0.07亿元，同比下降89.48%，主要系子公司地产项目交付规模同比减少；电力销售实现收入1.82亿元，同比增长32.52%，主要系云杉清能海上风电项目上网电量有所增加。 分红错期导致Q3公司投资收益下降41% 2024Q3，剔除建造成本后公司营业成本为13.61亿元，同比下降12.95%，主因建造期成本和地产销售业务成本等同比减少。Q3公司财务费用为2.46亿元，同比下降28.64%；Q3公司投资收益为2.99亿元，同比下降41.07%，主因江苏银行分红错期所致（2023年江苏银行于7月分红，2024年分红于2024年6月完成）。 公司拟投资建设丹金高速项目 公司拟出资资本金12.71亿元与常州市投资主体共同投资建设丹金项目，公司股比为74.6%。丹金高速北接镇丹高速、五峰山大桥，向南与常溧高速衔接，该通道作为G4013扬州至乐清高速公路的重要组成部分，具有较强的发展潜力，路线全长41.35公里，全线采用双向六车道标准建设，建设工期4年。项目初步设计概算145.63亿元，施工图预算总投资约134.12亿元，资本金占总投资的40%。 盈利预测与评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为162.16/170.69/171.49亿元，同比增速分别为6.74%/5.26%/0.47%；归母净利润分别为45.55/48.18/50.67亿元，同比增速分别为3.21%/5.78%/5.16%；EPS分别为0.90/0.96/1.01元/股。鉴于公司旗下路产区位优势明显，维持稳定每股派息，维持“增持”评级。 风险提示：经济增速不及预期；路网分流导致车流量下滑；收费政策变化。

     宁沪高速(600377) 2024年10月29日，宁沪高速发布2024年第三季报告。2024Q1-Q3公司实现营业收入140.6亿元，同比增长21.1%；实现归母净利润41.2亿元，同比增长2.1%。其中Q3公司实现营业收入41亿元，同比下降8.4%；实现归母净利润13.7亿元，同比下降11.8%。 经营分析 建造期收入增长，公司主业收入增长。2024Q1-Q3公司营收同比增长21.1%，主要受益于对路桥项目的建设投入增加。若剔除建造期收入影响因素，则公司营业收入同比下降2.33%，主要受油品销售量下降和地产交付规模同比减少影响。2024Q1-Q3，公司归母净利润同比增长2.1%，主要由于联营企业经营业绩同比上升，同时受益于通行费收入增加，财务费用下降以及陆马一级公路停止收费形成资产处置收益等因素影响。 毛利率同比增长，投资收益同比下滑。3Q2024年公司实现毛利率47.1%，同比增长7.8pct，主要或由于零毛利的建造期收入同比减少。费用率方面，3Q2024公司期间费用率为7.57%，同比下降1.51pct，其中管理费用率为1.53%，同比增长0.22pct；财务费用率为6.00%，同比下降1.71pct，主要系公司降低有息负债利率。3Q2024公司实现投资收益2.99亿元，同比下降41%，主要由于江苏银行公司分红时间较2023年提前（7月分红于6月完成），收益提前在Q2确认。 拟投资建设丹金高速。为促进公司公路业务可持续发展，公司拟投资建设丹金高速（阜宁至溧阳高速公路丹阳至金坛段）。项目初步设计概算人民币145.63亿元，施工图预算总投资约人民币134.12亿元，项目资本金占总投资的40%。项目公司初期注册资本为人民币17.04亿元，公司出资人民币12.7118亿元，股比为74.6%。本项目路线全长41.35公里。丹金高速北接镇丹高速、五峰山大桥，向南与常溧高速衔接，该通道作为G4013扬州至乐清高速公路的重要组成部分，具有较强的发展潜力。该项目串联起沪宁高速、宁常高速两条主要横向通道，将提升整个区域交通网络的通行能力和效率，为未来项目路自身交通量和通行费收入奠定基础。 盈利预测、估值与评级 维持公司2024-2026年净利润预测为46.2亿元、54.2亿元、62.0亿元，维持“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

     宁沪高速(600377) 事件 公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收99.60亿元，同比增长39.57%，实现归母净利润27.48亿元，同比增长10.74%。其中2024Q2公司实现营收64.87亿元，同比增长84.99%，实现归母净利润15.02亿元，同比增长19.67%。 H1路费收入同比2023年基本持平 2024H1，公司控股路网加权平均车流量同比增长4.67%，其中客车增长4.85%，货车增长3.87%，H1公司实现通行费收入45.30亿元，同比增长约0.16%；收费公路业务成本为17.80亿元，同比增加10.9%，主要系车流量上升导致折旧摊销增长、沪宁高速开展路面集中养护导致养护成本增加以及征收成本同比增加。H1收费公路业务毛利率为60.7%，同比下降3.81pct。 配套服务与电力销售业务收入同比下滑 2024H1，配套服务业务实现收入8.46亿元，同比下降6.03%。其中，受油品销售量下降影响，油品销售实现收入7.56亿元，同比下降9.08%。H1受益于天气等因素影响，云杉清能海上风电项目和光伏项目上网电量同比上升5.63%，按规定扣除相关运行考核及辅助服务费后，H1电力销售收入为3.48亿元，同比下降0.95%。 投资收益同比高增，主因江苏银行分红提前 2024H1公司实现投资收益10.49亿元，同比2023年增加4.36亿元，其中其他权益工具及其他非流动金融资产实现收益5.17亿元，同比增长354%，主要系江苏银行2024年分红于6月完成，较2023年7月有所提前，H1公司收到江苏银行分红3.68亿元；以及参股联营公司苏州高速、扬子大桥及沿江公司实现投资收益3.74亿元，同比增长5.67%。 盈利预测与评级 考虑到货车流量增长较为疲弱以及锡宜高速受改扩建封闭施工影响车流量下滑，预计公司2024-2026年营业收入分别为162.16/170.69/171.49亿元，同比增速分别为6.74%/5.26%/0.47%；归母净利润分别为45.55/48.18/50.67亿元，同比增速分别为3.21%/5.78%/5.16%；EPS分别为0.90/0.96/1.01元/股。鉴于公司旗下路产区位优势明显，维持稳定每股派息，维持“增持”评级。 风险提示：经济增速不及预期；路网分流导致车流量下滑；收费政策变化。

     宁沪高速(600377) 事件：2024年上半年公司实现营收99.6亿元，同比增长39.6%。上半年营收的大幅增长主要来自建造业务收入大幅增长，但建造业务收入与成本始终相互抵消，因此并非关注的重点。主营业务方面，公司实现通行费收入45.3亿元，同比增长0.2%。上半年公司扣非归母净利润26.0亿元，同比增长10.8%。 收费公路业务毛利率略有下降：上半年公司通行费收入同比增长0.2%，但收费业务成本同比增长10.9%，因此收费公路业务毛利率下降3.8pct至60.7%。分路段看，核心资产沪宁高速收入同比下降4.4%；锡宜及环太湖高速受锡宜高速扩建单向封闭施工影响，收入同比下降21.5%，五峰山大桥受益于京沪高速扩建完成后带来的贯通效应和江阴大桥拥堵带来的分流，收入提升33.6%。上半年公司大多数路产的增速较慢，有部分为负增长。这一方面与上半年经济增速放缓导致货车流量增长放缓有一定关系，另一方面免费通行天数由去年上半年的13天增加至今年的17天，也直接影响了部分收入。 成本方面，今年沪宁高速等路段开展集中养护，道路养护成本同比增加23.3%，叠加折旧同比提升9.1%，导致上半年成本端增长10.9%，增速高于收入端增速，压低了业务毛利率。 投资收益明显提升，主要系江苏银行分红提前：公司上半年投资收益10.5亿元，较去年同期的6.1亿元有明显提升。报告期内集团参股联营路桥公司苏州高速公司、扬子大桥公司及沿江公司实现投资收益约人民币3.74亿元，同比增长5.67%。此外，集团累计收到江苏银行公司、江苏租赁公司及国创开元二期基金分红人民币5.17亿元，同比增长约354.0%，主要系江苏银行公司分红时间由去年的7月提前至今年的6月导致。若不考虑江苏银行的3.68亿分红影响，则上半年可比口径下的投资收益约为6.8亿元，同比增长11%左右。 财务费用继续压降：上半年公司财务费用4.75亿元，同比下降11.0%，公司通过积极有效的融资措施持续降低有息债务的综合借贷利率，目前的降息周期也有利于公司降低财务费用。 盈利预测与投资建议：我们预计公司24-26年的净利润分别为45.0、47.2和49.9亿，对应EPS分别为0.89、0.94和0.99元，对应现有股价PE分别为15.6X、14.9X和14.1X。公司地处长三角核心区，占据天然地利优势，专注主业且持续运营能力很强，维持公司“推荐”评级。 风险提示：新建路产车流量不及预期、收费政策变化等

     宁沪高速(600377) 2024年8月27日，宁沪高速发布2024年半年度报告。1H2024公司实现营业收入99.6亿元，同比增长39.6%；实现归母净利润27.5亿元，同比增长10.7%。其中Q2公司实现营业收入64.9亿元，同比增长85%；实现归母净利润15.02亿元，同比增长19.7%。 经营分析 建造期收入大幅增长，公司主业收入增长。1H2024公司营收同比增长39.6%，主要由于对路桥项目的建设投入同比增加，公司建造期收入相应增长所致。（1）通行费收入：1H2024公司控股路网加权平均流量同比上升4.7%，其中公司主要路产沪宁高速江苏段通行量同比上升2.2%。受益于车流量增加，公司收费公路业务实现营收45.3亿元，同比增长0.16%；实现毛利27.5亿元，同比减少5.8%，主要受经营路网通行量上升影响，公路经营权摊销相应增加；以及沪宁高速等路段开展集中养护，道路养护成本相应增加。（2）建造期收入/成本：1H2024公司实现建造期收入/成本40.2亿元，同比增长300.3%，主要系公司推进锡太项目开工前期工作，投入建设资金28.2亿元，锡太项目将于2024年下半年开工。毛利率同比下降，投资收益大幅增长。1H2024年公司实现毛利率30.03%，同比下降14.94pct，主要系零毛利的建造期收入大幅增长。费用率方面，1H2024公司期间费用率为5.8%，同比下降3.2pct，其中管理费用率为1.07%，同比下降0.47pct，主要由于子公司转让保理公司股权后，职工薪酬相应减少；财务费用率为4.77%，同比下降2.7pct，主要系公司降低有息负债利率，减少废物费用。1H2024公司实现投资收益10.5亿元，同比增长71%，主要由于本报告期江苏银行公司分红时间较2023年提前（7月分红于6月完成），以及联营企业贡献的投资收益同比增加所致。改扩建项目稳步推进。1H2024公司各改扩建项目稳步推进。龙潭大桥项目预计于2024年底建成，2025年初通车。龙潭大桥北接线项目预计于2025年内建成通车。锡宜高速南段预计于2026年通车。锡太项目开启开工建设前期工作，预计于2028年建成。 盈利预测、估值与评级 考虑车流量增速下降，调整公司2024-2026年净利润预测至46.4亿元、54.2亿元、62.0亿元（原48.4亿元、58.2亿元、61.9亿元），维持“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

     宁沪高速(600377) 事件：2023年公司实现营收151.9亿元，同比增长14.6%，归母净利润44.1亿，同比增长18.5%。24Q1公司实现营收34.7亿元，同比下降4.3%，营收下降主要系子公司地产项目结转规模下降，以及建造期收入相应减少，归母净利润12.5亿，同比增长1.6%。 22年基数较低，23年路产收入普遍高增长：23年公司实现通行费收入95.1亿元，同比增长约29.9%，其中沪宁高速通行费收入52.5亿元，同比增长22.66%。23年公司路产收入普遍实现较高增长，主要系22年同期疫情影响及22Q4货车通行费减免10%导致收入承压，基数较低。 23年五峰山大桥日均收入同比增长146%，全年收入达到9.65亿元，毛利率提升15.3pct至63.4%，带动五峰山公司扭亏，全年实现盈利3.1亿元（22年同期为亏损1.7亿）。其他控股路产中，除镇溧高速和宜长高速增速较低外，其余路产收入增速都超过20%。 公司23年营业成本增长28.3%，主要系车流量折旧法下，公司成本与车流量挂钩，而23年车流量同比增长较大所致。 多个道路投资项目稳步推进：公司不断整合省内的优质道路项目，目前在建项目2个：1.龙潭长江大桥及北接线项目，预计2025年底全线开通。2.锡宜高速公路南段扩建项目，预计26年6月通车，将大幅提高锡宜高速通行能力。 筹备中的重点项目2个：1.沪宁高速扩容项目，目前正编制规划方案；2.锡太高速项目，江苏省道路规划的九条横贯线之一，项目计划总投资约242亿元，公司占股50%。 此外，公司拟收购江苏交控持有的苏锡常南部高速公司65%股权，进一步完善主业布局。 作为江苏省唯一的上市路桥公司，公司能够不断获得优质的道路建设项目，有助于公司提升持续经营能力，这是我们看好公司的主要原因之一。 维持稳健的分红策略，分红金额略有增长：公司23年每股分红0.47元，较上年的0.46元略增，分红金额占归母净利润的53.7%。长期以来公司分红遵循两条规律（未承诺，但长期如此），一是分红金额占归母净利润比例不低于50%，二是本年度分红金额不低于上一年。预计随着公司业绩的增长，分红金额还会逐步提升。 盈利预测与投资建议：我们预计公司24-26年的净利润分别为46.0、49.3和52.9亿，对应EPS分别为0.91、0.98和1.05元，对应现有股价PE分别为12.1X、11.3X和10.6X。公司地处长三角核心区，占据天然地利优势，专注主业且持续运营能力很强，维持公司“推荐”评级。 风险提示：新建路产车流量不及预期、收费政策变化等

     宁沪高速(600377) 事件： 2023年，公司全年实现营收151.92亿元，同比增长14.61%，实现归母净利润44.13亿元，同比增长18.51%。其中，2023年四季度公司实现营收35.83亿元，同比下降4.98%，实现归母净利润3.77亿元，同比下降38.79%。2023年公司每股派发现金股利0.47元，分红率约为53.65%。 收费公路业务实现稳健增长 2023年公司实现路费收入95.11亿元，同比增长29.88%，其中主力路产沪宁高速实现收入52.51亿元，同比增长22.66%，受路面集中养护和交安设施精细化提升影响沪宁高速毛利率同比下降4.4pct。公司实现配套服务收入18.44亿元，同比增长64.05%，主要系油品销量上升；地产销售业务实现收入4.75亿元，同比下降29.55%，主要系子公司地产项目交付规模小于同期；电力销售业务实现收入6.42亿元，同比下降1.46%，主要系受风速下降等天气因素影响，云杉清能海上风电项目上网电量有所减少。 盈利能力同比改善，归母净利率提升约1% 2023年公司毛利率为36.94%，同比提升3.64pct。管理费用/财务费用/销售费用分别变动-3.41%/2.94%/-30.86%，财务费用上升主要系受汇率波动影响确认汇兑损失同比增加。投资收益确认14.65亿元，同比下降21.59%，主要系沿江公司2022年转让沪苏浙公司100%股权发行REITs，导致同期基数相对较高。2023年公司归母净利率为29.05%，同比提升0.96pct。 在建项目稳步进行，收购苏锡常南部高速扩充主业规模 目前龙潭大桥及北线项目和锡宜高速改扩建项目稳步推进，预计分别于2025年和2026年6月底建成通车，沪宁高速改扩建项目、锡太项目正处于前期筹备工作。公司拟收购苏锡常南部高速65%股权，交易对价约为52.0亿元，本次收购有助于公司完善苏南路网布局，并承接后期沪宁高速改扩建期间溢出车流量。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为161.55/171.00/181.12亿元，同比增速分别为6.34%/5.85%/5.92%；归母净利润分别为48.81/53.25/58.23亿元，同比增速分别为10.60%/9.09%/9.37%；EPS分别为0.97/1.06/1.16元。公司旗下路产区位优势明显，盈利能力较强，公司长期以来维持高分红政策也彰显了对经营业绩的信心与股东回报的重视，参考可比公司估值，给予2024年14X PE，对应目标价13.58元，维持“增持”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；收费政策变化。

     宁沪高速(600377) 业绩简评 2024 年 3 月 28 日， 宁沪高速发布 2023 年年度报告。 2023 年公司实现营业收入 151.9 亿元，同比增长 14.6%； 实现归母净利润 44.1亿元，同比增长 18.5%。其中 Q4 公司实现营业收入 35.8 亿元，同比下降 5%； 实现归母净利润 3.77 亿元，同比下降 38.8%。 经营分析 路桥主业营收同比增长， 建造期收入同比下滑。 2023 年公司营收同比增长 14.6%， 主要受路网通行量上升影响，道路通行费收入和配套业务收入同比增加。（1） 通行费收入及配套服务： 受益于车流量恢复，公司 2023 年实现通行费收入 95.1 亿元，同比增长 29.9%，公司配套服务业务营业同比增长 64.1%。（2） 电力销售： 公司电力销售业务营收同比下降 1.5%，主要受风速下降等天气因素影响。（3） 地产业务及建造期收入：公司地产业务营收同比下降 30%，主要因为地产项目交付规模同比减少；建造期转结收入同比下降25%，主要因为公司对路桥项目建设投入规模同比减少。 毛利率同比改善， 费用率小幅下降。 2023 年公司实现毛利率36.93%，同比增长 3.6ct。 费用率方面， 2023 年公司期间费用率为9.4%，同比下降 1.22pct， 其中销售费用率为 0.07%，同比下降0.04%；管理费用率为 1.87%， 同比下降 0.34pct；财务费用率为7.08%，同比下降 0.84pct。 2023 公司实现投资收益 14.7 亿元，同比下降 21.6%。 毛利率同比改善叠加费用率下降， 2023 年公司归母净利率为 29.05%，同比增长 0.96pct。 路产车流量大幅增长， 每股股利小幅提升。 2023 年，公司各路产项目车流同比大幅增长，公司核心路产沪宁高速车流量同比增长38%，公司重要路产宁常高速、镇溧高速、锡澄高速、广靖高速车流量分别同比增长 34%/32%/50%/48%。受益于苏锡常高速南部通道通车后车流快速增长，公司路产无锡环太湖公路车流量同比增长84%。 公司改扩建项目有序推进。 龙潭大桥及北接线项目预计将于2025 年初开通。 锡宜高速公路南段扩建项目于 2023 年 1 月 6 日开工，将于 2026 年 6 月底建成通车。 2023 年，公司拟派发每股股利 0.47 元，较 2022 年提升 2%。 盈利预测、估值与评级 考虑车流增长， 调整公司 2024-2025 年净利润预测 48.4 亿元、58.2 亿元， 新增 2026 年预测 61.9 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示 经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险

     宁沪高速(600377) 业绩简评 2024年1月28日，宁沪高速发布公告，公司拟收购苏锡常南部高速公司65%股权，交易对手方为公司控股股东江苏交控，交易对价为52.0065亿元。此外，公司与无锡交通签订意向书以期收购其持有苏锡常南部高速22.8%的股权，若完成两次收购，公司将也有苏锡常南部高速87.8%的绝对控股权。 经营分析 收购标的区位优势显著，车流量处于快速增长期。标的公司主营业务是苏锡常南部高速的经营管理，苏锡常南部高速收费里程约43.9公里，双向6车道，收费站数目为6个，于2021年12月30日正式通车。苏锡常南部高速位于苏南地区，起点位于常州，与公司常宜高速联通；终点位于无锡，于公司环太湖高速联通。路产中途包含贤山隧道和太湖隧道两处隧道。苏南地区横向通道在无锡境内主要有沿江高速、沪宁高速及苏锡常南部高速。2017年至今，除2020-2022年特殊年份外，苏南横向通道流量均保持增长，其中沪宁高速、沿江高速平均增长率分别为4.1%、5.5%。苏锡常南部高速开通时间至今较短，其车流量处于快速增长期。 目标公司净资产74.6亿元，收购PB显著低于公司自身PB。根据公司公告，目标公司2022年营收3.8亿元，综合利润-3.2亿元。2023年1-10月营收5.0亿元，综合利润-1.7亿元，利润有较大提升。截至2023年10月，目标公司净资产为74.6亿元，以65%股权对应交易对价计算的收购总价为80.01亿元，收购PB为1.07。当前公司动态PB为1.70，标的公司收购PB显著低于公司自身PB。 2024年标的公司业绩有望大幅改善。标的路产含太湖隧道，其收费标准为一类客车45元/车次，2021年开通后一类客车实行优惠收费，对ETC套装一类客车收费标准为15元/车次，2年后优惠到期。我们认为2024年优惠到期后，公司业绩有望大幅改善。此外，本次收购进一步完善了公司苏南路网布局，把握标的路产车流量快速增长趋势。在未来8年间，苏锡常南部高速周边公路路网集中改扩建，沿江高速预计2024-2027年改扩建，沪宁高速2027-2031年改扩建，标的路产将承接改扩建时期溢出车流量。 盈利预测、估值与评级 不考虑本次收购带来的利润影响，维持公司2023-2025年净利润预测44.1亿元、51.0亿元、55.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示 收购失败风险、经济修复不及预期、在建工程进度不及预期、高速公路收费政策变化、市场风格转换风险