华锡有色(600301) 事项： 公司公告：与关联人的共同投资完成股权交割。公司于2026年1月20日审议通过《关于公司与关联人共同投资成立广西关键金属研究院有限责任公司的议案》，同意公司与广西财金、广西关键金属产业发展集团、广西铝业集团、广西南丹南方金属、中南大学科技园发展5家企业共同投资设立广西关键金属研究院，注册资本50000万元，公司持有13%股权，以华锡有色研究院100%股权的评估值作价出资，不足6500万元的金额以现金补足。根据评估，华锡有色研究院作价4606.38万元，其余1893.62万元在认缴出资届满前以现金补齐，截至5月22日，公司已完成华锡有色研究院的股权交割。 国信金属观点：公司承接原华锡集团的核心资产及业务，前身为大厂矿务局，成立于1952年，历经71年的发展，成为了具有完整的“探矿、采矿、选矿、冶炼、深加工、新材料”全产业链的国际化有色金属矿业集团，是广西唯一国有有色金属行业上市公司。公司主要产品为锡、锌、铅锑精矿。除了本次出资投资关键金属研究院13%股权，公司还在今年1月份引入关键金属集团作为间接控股股东。由此，广西关键金属全产业链布局闭环成型。后续期待①关键金属集团逐步落地区内零散矿山整合注入，公司已有铜坑矿、高峰矿带来扩产增量；②研究院高纯新材料推进研发，产品结构升级贡献利润。我们上调公司26-28年EPS为2.31/2.46/3.33元（此前预计1.68/2.03/-元，主要系提高锡价格假设），归母净利分别为14.6/15.6/21.1亿元，对应PE26/24/18x，维持“优于大市”评级。 评论： 公司以华锡有色研究院100%股权以及现金出资，与关联人共同投资设立广西关键金属研究院，目前已完成华锡有色研究院的股权交割 根据公司公告，公司于2026年1月20日审议通过《关于公司与关联人共同投资成立广西关键金属研究院有限责任公司的议案》，同意公司与广西财金、广西关键金属产业发展集团、广西铝业集团、广西南丹南方金属、中南大学科技园发展5家企业共同投资设立广西关键金属研究院，注册资本50000万元，公司持有13%股权，以华锡有色研究院100%股权的评估值作价出资，不足6500万元的金额以现金补足。根据评估，华锡有色研究院作价4606.38万元，其余1893.62万元在认缴出资届满前以现金补齐，截至5月22日，公司已完成华锡有色研究院的股权交割。 1月，公司引入关键金属集团作为间接控股股东 根据公司公告，2026年1月，北部湾港集团将其持有的华锡集团48.19%股权作价出资设立关键金属集团，且北部湾港集团与关键金属集团签署《无偿划转协议》，将持有的剩余华锡集团28.79%股权无偿划转给关键金属集团。本次收购完成后，公司实际控制人广西国资委、直接控股股东华锡集团未发生变化，关键金属集团以间接方式合计控制公司56.47%股份，成为公司的间接控股股东。 一、引入关键金属集团作为间接控股股东显示广西省级国资落实国家关键矿产安全战略的落地 收购前，收购人关键金属集团未持有上市公司股份。收购完成后，关键金属集团通过华锡集团间接控制公司357,231,798股，占公司总股本的56.47%，成为公司间接控股股东。实际控制人广西国资委、直接控股股东华锡集团未发生变化；关键金属集团控股股东北部湾港集团通过直接、间接方式合计控制上市公司68.37%权益，未发生变化。 收购目的为响应广西壮族自治区将通过创新驱动发展，加快关键金属产业链延链补链强链，打造国家级产业集群。落实国家与广西壮族自治区战略部署，关键金属集团组建成立，并作为整合区内锡、锑、铟等关键金属资源的战略平台。 政策背书升级，资源整合权限抬升。由省级专项产业集团统筹，华锡有色正式成为广西关键金属唯一上市资本化平台，承接广西大厂矿田、河池片区锡锑铟存量矿权整合、散乱小矿整治，五吉锑矿等存量优质资产注入确定性大幅提升。 国资资金与产业资源倾斜落地。关键金属集团配套省级关键金属产业基金，未来可通过集团层面增资、项目配套融资，解决矿山深部勘探、智能化改造、深加工扩产的资金痛点；联动广西铝业、南丹南方等本地头部民企，打通原料-冶炼-新材料产业链协作。 股权架构专业化，剥离非主业拖累 原北部湾港集团主业为港口物流，关键金属集团聚焦矿产单一赛道，管理层、考核机制锚定关键金属产业，减少跨主业资源错配，公司战略聚焦锡/锑/铟三大战略金属主业。 二、参股关键金属研究院13%股权，打通“资源-研发-产业化”闭环 关键金属研究院注册资本为50000万元人民币。广西财金创业投资有限公司以货币出资17500万元，持股35%；广西关键金属产业发展集团有限公司以货币出资6000万元，持股12%；广西华锡有色金属股份有限公司以货币和股权出资6500万元，持股13%；广西铝业集团有限公司出资以货币3000万元，持股6%；广西南丹南方金属有限公司以货币出资2000万元，持股4%；中南大学科技园发展有限公司以知识产权出资15000万元，持股30%。 低成本绑定顶尖产学研资源，补齐技术短板。中南大学是国内锑铟锡冶金顶尖院校，研究院定向攻关高纯铟、超细锡粉、锑基半导体材料、伴生稀贵金属回收，解决华锡伴生铟、锗、镓等小金属低效浪费痛点，提升尾矿综合利用率。 打通“资源-研发-产业化”闭环。研究院成果优先落地华锡有色生产线：①矿山端：深部采矿、智能选矿技术落地铜坑矿、高峰矿；②深加工端：高纯锡、高纯锑切入半导体、光伏、军工供应链，摆脱低端冶炼薄利模式，拉高产品附加值。 三、公司是广西唯一国有有色金属行业上市公司，专注于有色金属勘探、采选以及工程监理等业务，主要产品为锡、锌、铅锑等矿产及锡、铟等深加工产品 公司主营业务为有色金属勘探、开采、选矿以及工程监理等业务，主要产品为锡、锌、铅锑、铅、铜精矿和锡、铟等深加工产品，以及通过委外加工的方式生产出锡锭、锑锭、锌锭、铟锭。公司生产出来的锡精矿、部分铅锑精矿、锌精矿主要用于委托加工生产出锡锭、锌锭、锑锭、铟锭后对外销售，部分铅锑精矿、锌精矿、铜精矿、铅精矿直接对外销售。 2025年公司盈利实现增长。2025年公司实现营收58亿元，同比+25.3%；归母净利8.0亿元，同比+21.7%。2026Q1锡价进一步上升，均价达38.7万元/吨，同比2025Q1的26.1万元/吨涨幅达49%，Q1净利增长，单季度实现营收12亿元，同比-7.0%，实现净利1.8亿元，同比+18.5%。 2025年，公司的毛利32%来自锡锭，39%来自铅锑精矿，其余来自锌锭锌精矿等矿产品以及加工、监理业务。 矿山生产方面，近些年自有矿山均有扩产能预期。 公司在产自有矿山以及待注入矿山包含①铜坑矿，位于南丹县大厂镇，矿区面积为15.7786平方公里，矿山证载开采规模350万吨/年，主要含有锡、锌、铅、锑、铟等金属，目前产能140万吨/年，一期扩产99万吨/年，隶属于铜坑分公司，股权比例100%。②高峰锡矿，位于广西南丹大厂镇，矿区面积2.1981平方公里，矿山证载开采规模33万吨/年，后续扩产至45万吨。开采的主矿体100+105号矿体是世界上罕见的特大型特富锡多金属矿体。主要含有锡、锌、铅、锑、铟等金属，矿石中的锡、锌、铅、锑的含量均达到独立矿床的工业要求，隶属于高峰矿业，权益比例58.75%，③佛子冲铅锌矿，位于岑溪市诚谏镇和安平镇，矿区面积为13.2852平方公里，矿山证载开采规模45万吨/年，后续扩产到80万吨，主要含有锌、铅、铜、银等金属，隶属于佛子公司，股权比例100%。④五吉锑矿，隶属于五吉公司，目前处于托管状态，权益比例69.96%，目前9万吨原矿规模，预计扩产到30万吨。 截至2025年年报，公司锡精矿年产量6530吨，锌精矿年产量5.4万吨，铅锑精矿年产量1.6万吨，若现有矿山扩产预期达成，五吉公司成功注入，公司在2030年前的锡和锑产量约有翻倍增长，铅锌增速估计为60%。 子公司利润拆分 高峰矿业是公司主要净利贡献者，2023-2025年分别实现利润6.3、10.3、11.9亿元，权益比例58.75%，计算后对归母净利的贡献分别为3.7、6.0、7.0亿元。而2023-2025年公司归母净利分别为3.1、6.6、8.0亿元。 投资建议：对关键金属研究院投资落定利好公司中长期发展，维持“优于大市”评级除了本次出资投资关键金属研究院13%股权，公司还在今年1月份引入关键金属集团作为间接控股股东。由此，广西关键金属全产业链布局闭环成型。后续期待①关键金属集团逐步落地区内零散矿山整合注入，公司已有铜坑矿、高峰矿带来扩产增量；②研究院高纯新材料推进研发，产品结构升级贡献利润。我们上调公司26-28年EPS为2.31/2.46/3.33元（此前预计1.68/2.03/-元，主要系提高锡价格假设），归母净利分别为14.6/15.6/21.1亿元，对应PE26/24/18x，维持“优于大市”评级。 风险提示 ①广西矿权整合落地进度不及预期；②关键金属研究院研发产业化落地缓慢；③锡、锑大宗商品周期价格大幅下行压制盈利。

     华锡有色(600301) 事件 华锡有色发布2025年年报：公司2025年实现营业收入58.03亿元，同比+25.31%；归母净利润8.01亿元，同比+21.75%；扣非净利润为7.68亿元，同比+21.29%。公司2026Q1实现营业收入11.57亿元，同比-7.01%；归母净利润1.82亿元，同比+18.54%；扣非净利润1.82亿元，同比+21.91%。 投资要点 锡锑主营品类营收增幅亮眼 报告期内，公司2025年锡锭产量1.15万吨，同比+1.99%；销量1.10万吨，同比+1.38%；锌精矿产量5.40万金属吨，同比-0.13%；销量2.36万金属吨，同比41.14%；锌锭产量3.37万吨，同比-0.67%；销量3.37万吨，同比-1.54%；铅锑精矿产量1.58万金属吨，同比+2.59%；销量1.50万吨，同比+7.93%；锑锭产量408吨，同比-15.88%；销量603.25吨，同比+301523.50%；铟锭产量29吨，同比+193.31%；销量28.16吨，2024年同期无销量；深加工产品产量1088.49吨，同比+94.61%；销量1087.97吨，同比+94.41%； 售价及成本方面，2025年锡锭营收26.41亿元，同比+16.50%；单位售价同比增加14.91%；单位成本同比增加26.44%；毛利率减少6.77个百分点。锌锭营收6.73亿元，同比-4.39%；单位售价同比减少2.89%；单位成本同比增加；毛利率减少10.36个百分点。锑锭营收0.87亿元，铟11.3%锭营收0.63亿元，2024年同期均无营收。锌精矿营收3.72亿元，同比36.58%；单位售价同比减少3.23%；单位成本同比增加28.11%；毛利率减少16.27个百分点。铅锑精矿营收10.38亿元，同比+48.21%；单位售价同比增加37.31%；单位成本同比增加29.29%；毛利率增加1.24个百分点。有色金属深加工营收2.63亿元，同比+130.73%；单位售价同比增加18.68%；单位成本同比增加33.96%；毛利率减少9.06个百分点。其他矿产相关产品营收5.14亿元，同比+19.01%，毛利率增加1.87个百分点。 深挖资源潜力，稳固长期产能根基 华锡有色作为广西唯一国有有色金属上市企业，坐拥多项核心战略性矿产资源且储量位居国内前列，企业主要开采锡、锑、铟、锌、铅、银等矿产，还蕴藏铜、铋、镉、钴、镍、汞、金等十余种伴生稀有金属，是国内锡、锑产业重要的骨干生产企业，截至报告期末，公司旗下铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿三座矿山保有矿石资源量8550.62万吨，同比增长36.18%，锡、锑、铟、锌、铅、银、铜等各类金属保有资源总量达429.48万吨，同比提升31.69%。 深挖资源潜力，稳固长期产能根基 报告期内，公司稳步推进佛子冲铅锌矿等重点资源增储工作，佛子冲公司新增保有矿石量528.55万吨，增幅达93.59%，进一步夯实资源根基、稳固开采实力。同时完成广西南丹县大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿探矿权转采矿权合并变更登记，新增锌、铅开采品类，铜坑矿核定年开采规模由237.6万吨提升至350万吨。 截至报告期末，公司核心运营铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿三大主力矿山，各矿山品种定位清晰、优势互补：铜坑矿以锡、锌、锑、铟为核心，锡金属资源量8.04万吨、锌金属231.16万吨，剩余可开采年限26年；高峰锡矿以锡、锌品种为核心，锡金属资源量16.47万吨、锌金属59.53万吨，剩余可开采年限20年；佛子冲铅锌矿经本次增储后聚焦锌、铅品种，锌金属资源量29.70万吨、铅金属22.13万吨，剩余可开采年限22年。可长期为企业产能运营提供可靠资源支撑。 盈利预测 我们预测公司2026-2028年营业收入分别73.03、83.97、91.57亿元，归母净利润分别为14.56、17.05、18.00亿元，当前股价对应PE分别为24.8、21.1、20.0倍。 锑价维持高位，锡价相比去年同期大幅上升，维持“买入”投资评级。 风险提示 1）公司产能释放不及预期；2）金属价格下跌风险；3）下游需求不及预期等。

     华锡有色(600301) l投资要点 事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入58.03亿元，同比增长25.31%；实现归母净利润/扣非归母净利润8.01/7.68亿元，同比增长21.75%/21.29%。25Q4公司实现营收/归母净利润16.65/3.07亿元，同比增长36.95%/161.22%，环比增长23.24%/174.11%，2026Q1公司实现营收/归母净利润11.57/1.82亿元，同比-7.01%/+18.54%。 2025年产量整体稳定，26Q1或受生产排期影响：2025年锡精矿/铅锑精矿产量为0.65/1.58万吨，同比-6.25%/+2.59%，锌精矿/铟锭产量5.4万吨/29吨，同比-0.13%/+193.31%。 2026Q1锡精矿/铅锑精矿产量同比+6.75%/-3.65%，锡锭/锌锭产量同比-37.14%/-42.25%。 价：2025年锡价/锑价/铟价同比+10.37%/+40.76%/+1.37%，2026Q1价格同比+48.53%/+7.33%/+62.30%。 利：2025年锡锭毛利率下滑6.77pct，主要由于外采原料增加影响，26Q1积极调整策略，毛利率回升5.08pct。铅锑精矿维持高毛利，2025年毛利率提升1.24pct至80%，铟锭毛利2026Q1受铟价上涨带动，提升32.02pct至42.38%。 积极推动增储，长期资源开采潜力巨大。公司围绕锡、锑、铟等核心矿种，持续加强地质勘探、资源调查与技术研究。2025年铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿保有矿石资源量8550.62万吨，同比增加36.18%，保有锡、锑、铟、锌、铅、银、铜等资源金属量429.48万吨，同比增加31.69%。截止2025年，铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿剩余可采年限分别为26/20/22年，长期资源开采潜力巨大。 在建工程方面，公司铜坑锌多金属矿3000吨日采选工程、高峰105号矿体深部开采工程2025年工程累计投入进度分别为39.52%/2.48%，整体符合预期。 投资建议：考虑到公司受益广西矿权整合，资源储量持续增长，高峰105号矿体深部开采工程项目进度符合预期，预计公司2026/2027/2028年实现营业收入77.00/85.24/94.53亿元，分别同比变化32.69%/10.70%/10.90%；归母净利润分别为12.22/14.24/16.46亿元，分别同比增长52.58%/16.59%/15.52%，对应EPS分别为1.93/2.25/2.60元。 以2026年4月23日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为27.98/24.00/20.78倍。维持公司“买入”评级。 l风险提示： 价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

     华锡有色(600301) 事件 4月21日公司发布2025年报及2026年一季报。2025年实现营收58.03亿元，同比+25.31%；归母净利润8.01亿元，同比+21.75%。4Q25实现营收16.65亿元，环比+23.22%、同比+36.95%；归母净利润3.07亿元，环比+172.85%、同比+161.22%。1Q26实现营收11.57亿元，环比-30.47%、同比-7.01%；归母净利润1.82亿元，环比-40.66%、同比+18.54%。 点评 生产排期或有所变化，业绩基本符合预期。4Q25公司主营产品锑、锡、铅和锌价格环比分别-10.73%、+12.04%、+1.77%、+1.61%，同比分别+13.23%、+20.53%、+1.55%、-11.40%。4Q25铅锑精矿、锡锭和锌锭销量环比分别+2.82%、+8.02%、+89.21%，单位毛利环比+6.58%、+139.30%、+624.39%。4Q25公司毛利和毛利率分别环比+71.12%、+11.77pct，同比+50.63%、+3.82pct。1Q26锑、锡、铅和锌价格环比分别+0.59%、+28.01%、-2.30%、+7.2%。1Q26铅锑精矿、锡锭和锌锭销量环比分别-69.94%、-36.26%、-55.12%，我们认为销量下滑或更多系公司生产排期调整所致；单位毛利环比+58.11%、+0.25%、+48.11%。1Q26公司毛利和毛利率分别同比-31.35%、-0.53pct。 降本成果显著，资本结构良好。4Q25公司期间费率为6.81%，环比/同比分别-1.61pct、-5.56pct，降本增效项目推进成果显著。1Q26期间费用率为8.63%，环比/同比分别+1.82%/+0.66%，主要由于一季度收入基数较低。截止1Q26末公司资产负债率为30.85%，环比、同比分别-4.07pct、-6.51pct，资本结构持续优化。 重点关注广西矿权整合进展。近日广西自然资源厅正式完成全区14个设区市、南丹关键金属高质量发展综合试验区共15个矿业权整合方案批复工作；该项工作聚焦锡、锑等重点矿种。我们认为公司作为广西重点有色国资上市企业或有望受益。 增储成果丰富。2025年公司完成佛子冲矿区增储、大厂矿田锌多金属矿探转采等工作，铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿保有矿石资源量、资源金属量同比+36.18%、31.69%。 盈利预测、估值与评级 预计公司26-28年营收分别为73/80/90亿元，实现归母净利润分别为14.85/15.29/16.81亿元，EPS分别为3.46/4.34/4.90元，对应PE分别为23/23/21倍。维持“买入”评级。 风险提示 锡锑价格波动；项目进度不及预期；元素替代风险。

     华锡有色(600301) 投资要点 推荐逻辑：1）公司是广西唯一有色金属上市平台，体外矿山资产较多，注入可期；2）锡、锑供需缺口将长期存在，推动价格进入上行周期；3）公司主力矿山均有扩产计划，高峰矿开采规模将由33万吨提升至45万吨，铜坑矿年产规模将由237.6万吨提升至350万吨，业绩弹性可期。 华锡有色是广西唯一国有有色金属上市平台。公司是广西境内唯一具备锡、锑、铟、锌、铅、银六种矿产资源的国有控股企业，其中锡、锑、铟的保有资源量位居全球前列。公司旗下主力矿山铜坑矿与高峰矿位于南丹试验区，是支撑其资源禀赋的核心资产，2025年上半年末，两大矿山与佛子冲铅锌矿合计保有矿石资源量达8959.10万吨，金属资源量高达449.25万吨，为公司长期发展奠定了坚实基础。 锡、锑供需缺口将长期存在，推动价格进入上行周期。供给端方面，全球锡、锑矿资源禀赋下降，供给端缺乏弹性并且地缘政治扰动加剧；需求端方面，传统领域稳中有增，新兴领域的光伏和半导体将持续驱动锡、锑需求增长。我们预计2025-2026年锡供需缺口分别为-0.3/-1.7万吨，锑供需缺口分别为-3.9/-3.7万吨。供需缺口将长期存在，锡、锑价格处在上行周期。 三大主力矿山为战略支点，进一步增强资源控制力。高峰矿作为公司盈利核心，其100号与105号矿体以1.62%的锡平均品位位居世界前列。高峰矿正通过100+105号矿体深部开采项目，将原矿年开采规模由33万吨提升至45万吨，增幅达36%，锡储量增长33%，开采年限延长至34年，显著拉长了盈利久期；铜坑矿虽因品位衰减短期承压，但其全资控股地位与年产规模由237.6万吨提升至350万吨的扩产计划，带来47%的弹性空间，成为未来利润增长的关键引擎；佛子矿则以稳健的铅锌产能为基础，完成增储后铅、锌储量同比大幅提升58%与78%，进一步夯实了资源储备的多样性与抗周期能力。 盈利预测与投资建议。我们预计未来三年归母净利润分别为8.5/15.0/16.8亿元，实现EPS分别为1.34/2.37/2.66元，对应PE分别为28/16/14倍。考虑到锡、锑价格处在上行周期，公司成长性可期，给予2026年20倍PE，目标价47.4元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏或不及预期风险，缅甸复产超预期风险，锡价或大幅下跌风险，矿山事故风险，资产注入或不及预期风险。

     华锡有色(600301) l投资要点 事件：公司发布2025年半年报，报告期内公司实现营收27.87亿元，同比增长23.66%，实现归母净利润3.82亿元，同比增长9.49%，实现扣非归母净利润3.74亿元，同比增长12.65%。二季度，公司实现营业收入15.43亿元，同环比+19.61%/+23.94%，实现扣非归母净利润2.25亿元，同环比+9.22%/+51.01%。 公司业绩增长主要由于锡、锑价格上涨以及持续挖潜增效。 锡精矿、铅锑精矿产量相对稳定。2025H1锡精矿/锌精矿/铅锑精矿产量为3273.80/27119.83/7845.67吨，同比-6.18%/-1.17%/+4.82%。锡锭/锌锭产量为6147.02/16545.67吨，同比+19.30%/+8.47%，主要系原料外购增加，铟锭/锑锭产量为13.81/408吨。 锡、锑价格上涨。2025H1锡锭/锑锭价格同比上涨9.23%/85.26%，Q2价格环比上涨1.12%/32.07%。 下属矿山业绩显著改善。分公司看，华锡矿业/高峰矿业/佛子矿业实现净利润5.97/6.41/0.38亿元，同比增长13.71%/47.02%/123.53%。 主力矿山未来增量显著。公司积极落实《三年行动方案》，提高核心竞争力和可持续发展能力，其中： （1）高峰矿投资建设100+105号深部开采工程项目，项目达产后高峰公司矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年，矿山规模将进一步扩大。 （2）铜坑锡锌矿顺利完成深部探矿权转为采矿权，证载生产规模扩大到350万吨/年。 （3）佛子公司对球磨机进行更新改造工作，磨矿分级流程设计处理能力从1200吨/日增加到1500吨/日。 此外，根据公司2023年1月重大资产重组相关承诺，拟于2026年1月前将华锡集团下属与华锡矿业存在经营相同或相似业务的部分企业（包括广西佛子矿业有限公司、河池五吉有限责任公司、来宾华锡冶炼有限公司），以合法方式注入上市公司，或转让、终止相关业务，目前期限临近，相关资产存在注入预期。 投资建议：考虑到国内外锑价差显著，国内锑价有望补涨，锡价受益于降息周期，上涨动力较强，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入57.09/64.76/73.27亿元，分别同比变化 23.28%/13.43%/13.15%；归母净利润分别为8.29/9.53/11.64亿元，分别同比增长26.02%/14.98%/22.17%。 以2025年8月29日收盘价为基准，2025-2027年对应PE分别 l风险提示： 价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等

     华锡有色(600301) 事件：公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入27.87亿元，同比+23.66%，归母净利润3.82亿元，同比+9.49%，扣非归母净利润3.74亿元，同比+12.65%。2025Q2，公司实现营业收入15.43亿元，环比+23.95%，同比+26.64%；实现归母净利润2.28亿元，环比+48.87%，同比+7.83%；实现扣非归母净利润2.25亿元，环比+50.63%，同比+8.84%。 量：2024年公司金属产量同比稳中有增，受到春节假期叠加冶炼厂检修等影响自产矿销售量或同比小幅下降。2025H1，公司锡精矿产量约3273.80吨，同比-6.18%，销量约124.34吨，同比+41.02%；锡锭产量约6147.02吨，同比+19.30%，销量约5781.59吨，同比+7.39%；锌精矿产量约2.71万吨，同比-1.17%，销量约1.10万吨，同比-4.67%；锌锭产量约1.65万吨，同比+8.47%，销量约1.65万吨，同比+8.06%；铅锑精矿产量约7845.67吨，同比+4.82%，销量约6824.97吨，同比-8.71%；锑锭产量约408吨，销售约170.6吨。。 价：锑价同环比显著提升带动业绩稳步增长，锡价较为平稳维持高位。 2025H1，公司综合毛利率为36.36%，同比-2.56pct。分产品看，2025H1，锡锭毛利率为24.11%，同比-8.54pct，或因为外购锡矿占比提升；铅锑精矿毛利率为85.63%，同比+12.49pct，主要系锑价同比大幅上涨；锌锭毛利率为24.34%，同比-5.24pct，锌精矿毛利率为46.49%，同比+6.59%；深加工产品毛利率为18.99%，同比-16.97%。2025H1，公司主要产品价格锡/锑/锌/铅/铜分别为26.21万元/吨、18.90万元/吨、2.31万元/吨、1.70万元/吨、7.76万元/吨，同比分别变动+2.12/+8.31/+0.09/-0.01/+0.27万元/吨。2025Q2，公司主要产品价格锡/锑/锌/铅/铜分别为26.33万元/吨、22.03万元/吨、2.23万元/吨、1.69万元/吨、7.77万元/吨，环比分别变动+0.25/+6.42/-0.16/-0.03/+0.03万元/吨。 资源端布局稳步推进，增储潜力可期。2025年4月9日，公司完成“广西南丹县大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿勘探”探矿权转采矿权合并变更登记，并取得自然资源部颁发变更后的《采矿许可证》，铜坑矿开采矿种为锡矿、锌矿、铅矿（新增锌矿、铅矿），证载规模由原237.6万吨/年跃升至350万吨/年。2025年4月27日，《广西壮族自治区岑溪市佛子冲矿区铅锌矿资源储量核实报告》通过广西壮族自治区自然资源厅评审备案，佛子公司保有铅锌资源矿石储量达1093.3万吨，较2024年末披露的储量增长528.55万吨，增幅达93.59%。截至2025H1，铜坑矿、高峰锡矿、佛子冲铅锌矿保有矿石资源量8959.10万吨，保有锡、锑、铟、锌、铅、银、铜等资源金属量449.25万吨。 投资建议：公司为锡、锑双龙头，矿产资源储量丰富。公司拥有铜坑矿、高峰矿两大矿山的采矿权，参考2024年年报数据，铜坑矿储量锡/锌分别是3.6/53万吨，高峰矿储量锡/锑/铅/锌分别是9.58/10.05/10.70/33.54万吨，佛子矿储量锌/铅分别是6.64/5.46万吨。此外公司共有矿田铜坑矿深部锌多金属矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、龙口铅锌矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、冷水塘锌矿5个探矿权，未来还有五吉矿存注入预期，仍有进一步增储空间。我们预计2025-2027年公司实现归母净利分别为9.84/11.39/13.23亿元，对应2025年8月18日收盘价的PE分别为17/14/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：锡、锑、锌价格大幅波动，安全环保风险，下游需求不及预期。

     华锡有色(600301) 广西省核心有色上市平台，有望充分受益锡锑价格上涨 2025H1，公司实现营收27.87亿元，同比+23.66%；归母净利润3.82亿元，同比+9.49%；2025Q2，公司实现营收15.43亿元，同比+19.55%，环比+23.95%；归母净利润2.28亿元，同比+2.22%，环比+48.87%；考虑到公司主营产品锡、锑价格持续维持高位以及各项目进展情况，我们调整2025~2026年并新增2027年业绩预测，预计2025~2027年公司归母净利润分别为9.42/10.51/13.28亿元（此前预计2025~2026年分别为8.08、10.78亿元），对应EPS分别为1.49/1.66/2.10元，对应2025年8月15日收盘价PE分别为17.8/15.9/12.6倍，锡、锑价格持续高位，公司内增外延不断成长，维持“买入”评级。 2025Q2公司业绩充分受益锡锑价格高位 锡锭板块来看，2025Q2公司锡锭产量3237.96吨，同比+90%，环比+11%，锡精矿产量1650.28吨，同比-7%，环比+2%，2025Q2锡锭市场均价约26.4万元/吨，环比+1.13%，同比+0.26%。2025Q2锡锭实现毛利1.86亿元，环比+38%。铅锑板块来看，2025Q2公司铅锑精矿产量4065.49吨，环比+8%，同比+11%，2025Q2铅价1.69万元/吨，环比-1%，锑价22.03万元/吨，环比+41%，我们粗略测算二季度铅锑精矿不含税售价约8.47万元/吨，2025Q2该板块实现毛利2.40亿元，环比+53%，毛利率近90%，环比+9.36pct。 广西省核心有色上市平台，积极推进《三年行动方案》 2024年3月，公司提出《三年行动方案》，2025年3月，高峰公司拟投资10.9亿元建设100+105号矿体深部开采工程项目，项目产能将由33万吨/年提升至45万吨/年；2025年4月，广西南丹县大厂矿田铜坑矿深部锌多金属矿完成探转采变更，变更后，华锡矿业铜坑矿证载规模由237.6万吨/年提升至350万吨/年。 风险提示：项目扩产进度不及预期风险、锡锑价格大幅波动等。

     华锡有色(600301) 核心观点 2025年半年报：上半年实现营收27.87亿元，同比+23.66%；实现归母净利3.82亿元，同比+9.49%。其中公司25Q2实现营收15.43亿元，同比+26.64%，环比+23.95%；实现归母净利2.28亿元，同比+7.83%，环比+48.87%；公司25Q2业绩环比有明显提升，主要得益于自产矿销量环比有明显提升。 核心产品产销方面：上半年公司锡精矿产量3273.80吨，同比-6.18%，锡锭产量6147.02吨，同比+19.30%，锡锭销量5781.59吨，同比+7.39%；公司锌精矿产量2.71万吨，同比-1.17%，锌精矿销量1.10万吨，同比-4.67%，锌锭产量1.65万吨，同比+8.47%，锌锭销量1.65万吨，同比+8.06%；公司铅锑精矿产量7845.67吨，同比+4.82%，铅锑精矿销量6824.97吨，同比-8.71%，锑锭产量408吨，锑锭销量170.60吨。 业务利润结构方面：上半年公司锡锭业务实现毛利3.21亿元，占毛利总额31.68%，锑锭和铅锑精矿业务实现毛利4.13亿元，占毛利总额40.73%；锌锭和锌精矿业务实现毛利1.65亿元，占毛利总额16.27%。公司在产矿山以多金属矿山为主，其中锡矿和锑矿利润占比相对较高。 聚焦资源增储，抓实重大项目：公司二一五地质队围绕地质找矿主责主业，积极推进矿山生产探矿和矿区深边部地质找矿勘查工作；其中，佛子矿于2025年4月实现增储，保有铅锌资源矿石储量达1093.3万吨，较2024年末披露的储量增幅达93.59%。公司积极推进项目扩产扩能：①铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目加快推进，于2025年4月实现探转采，采矿证证载规模由原237.6万吨/年提升至350万吨/年；②高峰矿100+105号矿体深部开采工程项目加快推进；③佛子矿2024年成功注入到上市公司，华锡集团承诺佛子公司采矿权2024-2026年累计实现的净利润数不低于1.18亿元，佛子公司于2024年实现净利润为6617.68万元，于2025年上半年实现净利润为3830.07万元，总计完成总业绩承诺的88.54%。 风险提示：项目建设进度不达预期，核心产品销售价格不达预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。

     华锡有色(600301) 事件 8月14日公司发布2025年半年报：2025H1年实现收入27.87亿元，同比+23.66%；归母净利润3.82亿元，同比+9.49%。2Q25收入为15.43亿元，环比+23.95%，同比+19.55%；归母净利润为2.28亿元，环比+48.87%，同比+2.22%。 点评 业绩基本符合预期。2Q25公司主营产品锑、锡、铅和锌价格环比分别+42.98、+3.75%、-1.36%、-5.90%，同比分别+86.08%、+1.58%、-5.89%、-2.96%。铅锑精矿、锡锭和锌锭销量环比分别+3.98%、+13.01%、-10.40%。2Q25公司铅锑精矿、锡锭、锌锭单位毛利分别环比+47.08%、+21.75%、-6.02%。综合来看，由于主力品种锑、锡价格同/环比均呈现上涨趋势，2Q25公司毛利和毛利率分别环比+32.57%、+6.97pct，分别同比+11.58%、-6.71%；我们测算毛利率水平同比下降原因或为自产锑、锡产品销量有所下滑，从而影响毛利率水平。 费用管控优秀，资本结构良好。2Q25公司期间费用为1.02亿元，环比+3.03%、同比持平，主要体现为研发费用增加，环比+4.76%。2Q25公司期间费率为6.61%，环比/同比分别-1.34pct、-1.30pct；其中，管理、研发费率环比分别-1.02pct、-0.99pct，同比分别-0.26pct、-0.43pct。截止2Q25末公司资产负债率为35.84%，环比、同比分别-1.52pct、-3.69pct，资本结构持续优化。 地方国资有色核心上市平台，增产上量积极推进。公司作为广西国资委旗下有色核心上市平台，积极落实《三年行动方案》，高峰公司投资建设100+105号深部开采工程项目，达产后高峰公司矿石产能由33万吨/年提升至45万吨/年；公司加快推进广西南丹县铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目，顺利完成深部探矿权转为采矿权，证载生产规模扩大到350万吨/年。 锑、锡涨价有望共振。锑：目前出口修复有望较快兑现，需求拐点临近，海外重启战略备库叠加海外夏休结束，锑价有望重回上涨。锡：佤邦复产力度或不及预期，库存支撑强，全球锡矿增量项目稀散且不确定仍大，价格继续看涨。 盈利预测、估值与评级 预计公司公司2025-2027年收入分别为57/68/75亿元，归母净利润分别为9.8/15.8/18.6亿元，EPS分别为1.54/2.50/2.95元，对应PE分别为17/10/9倍。维持“买入”评级。 风险提示 锡锑价格波动；项目进度不及预期；元素替代风险。