恒瑞医药(600276) 公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入同比增长21.78%，归母净利润同比增长48.67%，扣非归母净利润同比增长55.58%，收入端和利润端均增速亮眼。公司推进拓展研发管线，覆盖广泛商业化网络，提升国际市场影响力，不断加强技术平台建设，多个创新药物进入临床阶段，在产品多元化布局取得显著成果。维持买入评级。 支撑评级的要点 2024年上半年公司业绩增速亮眼，创新成果陆续兑现。公司上半年实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%；扣非归母净利润为34.9亿元，同比增长55.58%。公司持续加大创新力度，2024H1研发投入38.60亿元，研发费用率为22.34%，2024H1公司创新药收入达66.12亿元，实现了同比33%的增长，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品进入医保后可及性提高，收入伴随进院数量的增加而增长；阿得贝利单抗被多地普惠性惠民保纳入特药报销目录，收入贡献进一步扩大；另外海曲泊帕、卡瑞利珠单抗、吡咯替尼及阿帕替尼等产品也都有一定的销售增量贡献。仿制药收入略有下滑，主要系集采压力的影响。 创新出海已获成效，加速销售转型与国际化扩展。2024H1公司将收到的MerckHealthcare1.6亿欧元对外许可首付款确认为收入，推动业绩指标增长；公司将GLP-1产品组合授权给美国Hercules公司，有望进一步带来业绩增量。公司积极寻求与全球领先医药企业的合作机会，拓展国际市场，力求实现研发成果快速转化。同时，多个创新药物获得国际临床试验资格和FDA快速通道资格。截至2024H1，公司在全球范围内累计申请了2527项发明专利。 完善生物信息平台，创新产品有望带来业绩新增量。公司已建立起成熟的化药、单/双抗体药物、ADC药物、小核酸、核药及多特异性抗体平台，并在此基础上初步构建了PDC、AOC、DAC和mRNA等新分子模式平台，有效拓宽产品线，已有13个自主研发的创新分子进入临床阶段，实现在肿瘤和慢性疾病领域的多元化布局。公司积极对现有产品进行优化升级，推动产品的迭代创新。截至2024H1，公司ADC平台已成功开发出12个具有差异化的新型ADC分子，三款产品进入III期临床，我们预计公司将不断产出具有创新竞争力的产品，看好未来增量空间。 估值 由于公司上半年获得对外授权方面收入，且未来有创新竞争力的产品将陆续推出，所以我们调整了盈利预测。预期公司2024-2026年归母净利润分别为55.93亿元、67.04亿元、79.75亿元，EPS分别为0.88元、1.05元和1.25元，PE分别为48.3倍、40.3倍、33.8倍，公司核心产品持续放量，创新管线进入关键环节，我们看好公司长期发展，维持买入评级。 评级面临的主要风险 创新药研发不及预期的风险，行业政策波动风险，市场竞争加剧风险。

     恒瑞医药(600276) 事件：公司发布2024年中报，报告期内实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；实现归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%；实现扣非归母净利润34.90亿元，同比增长55.58%。 海外布局开始贡献业绩增量，未来多项海外授权合作的首付款、里程碑付款、销售提成等收入有望成为公司业绩增量的重要来源。得益于公司在报告期内将收到的Merck Healthcare1.6亿欧元对外许可首付款确认为收入，公司报告期内实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；若扣除1.6亿欧元对外许可首付款（按照1至7月平均汇率1欧元=7.7197元人民币计算约12.4亿元），则收入约123.6亿元，同比增长约11%。自2023年起公司已达成多项海外授权，包括： 1）2023年2月将EZH2抑制剂SHR2554许可给美国TreelineBiosciences公司； 2）2023年8月将TSLP单抗SHR-1905许可给美国One Bio公司； 3）2023年10月将TKI吡咯替尼许可给印度上市公司Dr.Reddy； 4）2023年10月将PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗联用治疗肝细胞癌适应症许可给美国Elevar Therapeutics公司； 5）2023年10月将PARP1抑制剂HRS-1167许可给德国默克公司，同时授予其Claudin18.2ADC新药SHR-A1904独家选择权； 6）2024年5月将GLP-1产品组合HRS-7535、HRS9531、HRS-4729许可给美国Hercules公司； 后续基于上述合作的首付款、里程碑付款、销售提成等收入有望成为公司业绩增量的重要来源。 后续多个创新药获批上市有望进一步强化创新药业务收入贡献。2024年上半年公司创新药收入达66.12亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长33%。目前公司已有约十余款1类新药获批上市，此外PCSK9单抗SHR-1209、JAK1抑制剂SHR0302、IL-17A单抗SHR-1314、NOV03滴眼液SHR8058、环孢素滴眼液SHR8028、法米替尼、HR20013等款产品已在NDA阶段，未来获批上市后有望进一步强化创新药业务收入贡献。 投资建议：我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为17.0%、14.7%、15.7%，净利润增速分别为36.1%、14.2%、15.9%，对应EPS分别为0.92元、1.05元、1.22元，对应PE分别为46.1倍、40.3倍、34.8倍；给予公司2024年PE60倍估值水平，对应6个月目标价为55.09元/股，维持增持-A的投资评级。 风险提示：临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险。

     恒瑞医药(600276) 事件：2024.8.21，公司发布2024年半年报，公司上半年实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%；扣非归母净利润34.90亿元，同比增长55.58%。单Q2实现营业收入76.03亿元，同比增长33.95%；归母净利润20.63亿元，同比增长92.94%；扣非归母净利润20.50亿元，同比增长100.32%。 创新产品收入增长强劲，驱动Q2业绩整体快速增长。2024年上半年公司创新药收入达66.12亿元（含税），实现了同比33%的快速增长。公司持续加大创新力度，维持较高的研发投入，上半年累计研发投入38.60亿元，其中费用化30.38亿元。产品方面，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等进入医保后入院速度加快，实现快速放量；阿得贝利单抗虽尚未纳入国家医保目录，但其显著提高患者总生存期，多地普惠性惠民保已将其纳入特药报销目录，收入贡献进一步扩大；海曲泊帕凭借“快速升板，安全高效”的品牌定位及口服给药优势，获得多项临床指南推荐，不断提升产品影响力，销售收入持续稳定增长；卡瑞利珠单抗、吡咯替尼及阿帕替尼等上市较早的创新药，随着新适应症的不断获批及上市后研究积累的详实循证医学证据，上半年也有一定的销售增量贡献。上半年仿制药板块收入仍略有下滑，2024年3月开始执行的第九批国家集采涉及产品注射用醋酸卡泊芬净收入同比减少2.79亿元；地方集采涉及的产品中，碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及盐酸罂粟碱注射液销售额同比减少2.76亿元。 国际化进程稳步推进，创新出海成为业绩增长第二引擎。上半年，公司将具有自主知识产权的GLP-1类创新药HRS-7535、HRS9531、HRS-4729在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国Hercules公司。根据协议条款，美国Hercules公司需向公司支付首付款和近期里程碑款总计1.1亿美元，临床开发及监管里程碑款累计不超过2亿美元，销售里程碑款累计不超过57.25亿美元，及达到实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成。作为对外许可交易对价一部分，公司将取得美国Hercules公司19.9%的股权。另外，公司上半年收到Merck1.6亿欧元对外许可首付款确认为收入，主要涉及产品为1类新药HRS-1167片（PARP抑制剂）和注射用SHR-A1904（CLDN18.2ADC）项目，进一步推动经营业绩指标增长，若剔除此项授权收入，我们预测二季度的收入仍有双位数增长。 投资建议：考虑公司研发管线丰富，且有较大体量授权收入确认贡献业绩增量，我们预计公司2024-2026年归母净利润为68.59/79.21/93.91亿元，同比增长59.41%/15.49%/18.56%，EPS分别为1.08/1.24/1.47元，当前股价对应2024-2026年PE为39/34/29倍，维持“推荐”评级。 风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。

     恒瑞医药(600276) 事件 恒瑞医药发布2024年中报，上半年实现收入136.01亿元，同比增长21.78%，实现归母净利润34.32亿元，同比增长48.67%，实现扣非归母净利34.90亿元，同比增长55.58%。 创新药高速增长，授权收入成为新的业绩驱动力 截至2024年6月公司有14个自研创新药、2款引进创新药上市。上半年公司创新药实现收入66.12亿元（同比+33%）。PDB数据显示近2次医保谈判进入医保的瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净快速增长，阿得贝利被多地惠民保纳入特药报销目录，收入贡献扩大；上市时间久的创新药，如阿帕替尼联合卡瑞利珠的1线肝癌适应症进入医保、吡咯替尼的晚期1线和新辅助适应症进入医保，对销量亦有贡献。2024Q2公司确认了Merck的1.6亿欧元首付款收入，授权收入成为新的业绩驱动力。 创新药在研储备丰富，稳步开展国际临床试验 2023年底公司有14项NDA受理以及12项临床进入III期。报告期内公司3项创新成果获批上市，2项上市申请获得NMPA受理，10项临床推进至III期，20项临床推进至II期。结合公司的产品申报进度，下半年有望获批上市的大品种包括JAK1抑制剂艾玛昔替尼、IL-17A抗体夫那奇珠单抗。海外临床方面，上半年公司CD79b ADC、TROP-2ADC、Nectin-4ADC获得FDA的快速通道资格，预计后续授权的机会加大。 维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为271.05/309.71/350.72亿元，同比增速分别为18.78%/14.26%/13.24%，归母净利润分别为55.28/64.13/74.02亿元，同比增速分别为28.48%/16.02%/15.42%，EPS分别为0.87/1.01/1.16元/股，3年CAGR为19.83%。鉴于公司创新药储备丰富，维持“买入”评级。 风险提示：集采中选品种的续约风险；创新药出海不及预期

     恒瑞医药(600276) 主营业务：公司主要从事化学药物的研发、生产、销售业务，目前创新药占比接近5成，国内创新药龙头； 业绩情况：公司近三年一期财务数据获悉，公司业绩已恢复正增长； 股价走势：公司近一年股价走势与化学制药指数走势基本一致，β机会更好，α机会稍弱； 重点突破发病率高领域，乳腺癌、肺癌、消化道癌、泌尿系肿瘤等高发病率领域。 成功转型创新药，从仿制药、首仿药为主升级为创新药为主。 深度布局疼痛管理，新药瑞马唑仑有望放量。 国产替代加速，恒瑞5款造影剂过评，其中四款是首评。 其它板块布局广泛，即将迎来收获期。自身免疫、心血管疾病、代谢性疾病、抗感染等多个治疗领域。 恒瑞医药典型研发驱动型企业，只有不断的创新药上市才能支撑未来业绩收入。研发超级消耗资金并且有一定的失败风险，化药这门生意并不算太好，必须持续投入研发和销售费用才能维持运营。

     恒瑞医药(600276) 事件 公司公告2023年及2024年第一季度业绩。2023年收入228.20亿元，同比增长7.3%，归母净利润43.02亿元，同比增长10.1%；扣非净利润41.41亿元，同比增长21.5%。2024年第一季度收入59.98亿元，同比增长9.2%，归母净利润13.69亿元，同比增长10.5%，扣非净利润14.4亿元，同比增长18.1%。 创新药收入高速增长，有望继续完成激励计划考核目标，股权激励目标2022、2023、2024三年均保持20%+复合增速 2023年创新药收入（含税，不含对外许可收入）106.37亿元，同比增长22.10%。公司2022/2023连续两年按100%解锁比例完成股权激励考核目标。2024、2024-2025、2024-2026年累计股权激励目标分别对应130亿元、295亿元和503亿元，对应同比增速分别为22%，49%和53%。未来三年创新药有望继续保持高速增长。 2024年仍有多款产品有望获批上市，持续提供增长动力，包括SHR8058、SHR8028、夫那奇珠单抗（IL-17A）、艾玛昔替尼（JAK1抑制剂）和瑞卡西单抗等。 研发持续兑现，代谢领域和ADC领域均有望于2024年取得重要进展公司于2023年完成GLP-1/GIP双靶点在研药物HRS9531三项减重或降糖相关的II期临床试验入组。按观察时间在20周至36周不等，均有望于今年读出数据并启动III期临床。 SHR-A1811已获得5项BTD认证，涉及适应症包括乳腺癌，非小细胞肺癌，结直肠癌和胃癌。目前SHR-A1811共5项III期临床试验，涉及乳腺癌（辅助、HER2高表达晚期1L，HER2低表达晚期2L）、3L结直肠癌和2L胃癌。SHR-A1811有望于2024年递交上市申请。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2024、2025、2026年收入分别为259.46亿、300.72亿和352.80亿元人民币;2024年归母净利润为53.02亿，考虑到2025年研发支出及部分药品仍处于上市初期，我们将2025年归母净利润由64.27亿元下调至60.00亿元。我们预计公司2026年归母净利润为70.06亿元人民币。维持“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期，上市药物价格降幅超预期，商业化竞争风险

     恒瑞医药(600276) 2023年报和2024年一李报 2023年，公司实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；扣非后归母净利润41.41亿元、同比增长21.46%；基本每股收益0.68元、同比增长11.48%。2024年Q1公司实现营业收入59.98亿元，同比增长9.2%；归母净利润13.69亿元，同比增长10.48%；扣非后归母净利润14.40亿元，同比增长18.06%；基本每股收益0.21元，同比增长10.53% 营业收入逐渐增加，创新药成为重要驱动力 2023年公司创新药收入达106.37亿元（不含对外许可收入），同比增长22.1%，占总收入比重达46.61%；仿制药收入略有下滑，2023年销售额同比减少7.02亿元。2023年公司3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药（盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、醋酸阿比特龙纳米晶、盐酸伊立替康脂质体、恒格列净二甲双缓释片）获批上市。创新药收入增加的原因为：公司创新药疗效显著，贡献了业绩增量；新进入国家医保目录的创新药可及性提高，可以造福更多患者，并且公司持续挖掘已上市产品的临床需求潜力，有望为公司业绩提供支撑。 肿瘤领域管线丰富，多领域广泛布局 公司在肿瘤领域有丰富的研发管线，同时在自身免疫疾病、疼痛管理、心血管疾病、代谢性疾病、感染疾病、呼吸系统疾病、血液疾病、神经系统疾病、眼科等领域也进行了广泛布局。2023年公司共有14项上市申请获NMPA受理，12项临床推进至Ⅱ期，35项临床推进至I期，30项临床推进至I期研发与开放并重，推进国际化进程 公司持续深耕新药开发，维持较高研发投入，2023年累计研发投 入61.50亿元，其中费用化研发投入49.54亿元；202401研发费用12.2亿元。公司加强早研与医学转化建设、并且坚持研发与开放并重寻求与全球领先医药企业的合作机会，实现研发成果的快速转化，2023年公司已达成5项对外许可交易，交易总金额达40亿美金以上。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.84元、1.02元和1.25元，对应的动态市盈率分别为50.27倍、41.43倍和33.92倍。恒瑞医药作为我国创新药企业龙头，研发布局合理、全面，产品管线有望持续丰富、维持“买入”评级 风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、产品销售不及预期风险

     恒瑞医药(600276) 投资要点： 国内医药龙头药企，迎全面创新转型新周期。恒瑞医药创立于1970年，并于2000年在上海证券交易所上市，专注研发、生产及推广高品质药物的创新型国际化制药企业。历经五十余载磨砺，现已成功转型进入全面创新阶段，创新品种靶点布局完善，覆盖疾病领域全面。 集采压力基本调整完毕。公司自2020年至今经历了三年的集采压力释放调整期，目前公司重磅仿制药品种中仅有碘佛醇、七氟烷、布托啡诺等未被纳入集采，考虑到上述产品未来可能纳入不同批次集采中，因此预计2023年后整体业绩受集采影响变小。公司2023半年报披露，仿制药收入基本持平，新上市的仿制药销售同比增长较为明显。未来公司对仿制药的依赖程度有望逐步降低，集采冲击稳步释放。 创新研发管线布局全面，或迎新一轮收获期。目前公司已有17款创新药上市，其中海曲泊帕、瑞维鲁胺、达尔西利等重磅品种进入医保后销售增速迅猛。公司共逾20款创新药管线处于III期或NDA阶段，覆盖肿瘤、自免、代谢、大慢病等众多领域，预计24年有望获批10+款创新药，包括IL17A、JAK等大品种，公司23H1创新药销售占比为44%，2024年有望达50%。 后续GLP-1、ADC等在研大品种有望在未来1-3年内获批上市，驱动公司新一轮业绩增长。 坚持自研+BD并重的海外战略发展步伐，国际化持续提速。海外自研方面，公司已开展近20项的国际临床试验，其中“双艾”组合用于肝细胞癌一线治疗适应症已于23年7月获得FDA受理，其目标审评日期（PDUFA）为2024年5月。海外BD方面，公司在2023年先后达成5笔对外授权合作。其中，23年10月与默克公司在PARP抑制剂和Claudin18.2ADC方面的授权合作是公司首次与跨国巨头药企达成战略合作，更是公司国际化战略发展的重要里程碑。后续管线中，GLP1口服/HER3ADC/CD79b ADC/KRAS G12D等品种创新性强，研发进展领先，具备出海潜力。 盈利预测与估值。我们预计2023-2025年公司总营收分别为232亿元、259亿元、297亿元，增速分别为8.9%、12.0%、14.6%；2023-2025年归母净利润分别为46亿元、56亿元、70亿元，增速分别为16.9%、21.8%、26.7%。当前股价对应的PE分别为61.61x、50.57x、39.93x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

     恒瑞医药(600276) 投资要点 事件：公司发布2023年报，2023年实现营收228.20亿元（+7.26%，括号内为同比增速，下同）；实现归母净利润43.02亿元（+10.14%）；实现扣非归母净利润41.41亿元（+21.46%）。其中创新药收入达106.37亿元（+22.1%，不含对外许可收入），维持较高增速，创新药收入占比创新高，达46.6%。2024Q1实现营收59.98亿元（+9.20%）；实现归母净利润13.69亿元（+10.48%）；实现扣非归母净利润14.40亿元（+18.06%）。业绩符合我们预期。 创新成果持续兑现，驱动业绩稳步增长：公司已获批上市16款1类创新药、4款2类新药，涉及抗肿瘤、镇痛麻醉、代谢性疾病、感染疾病等多个治疗领域。2023年创新药收入达106.37亿元（+22.1%，不含对外许可收入），收入占比达46.6%，创新驱动业绩稳步增长。此外，IL17单抗、PCSK9单抗、JAK1抑制剂等重磅产品预计今年陆续获批，HER2ADC今年年中左右申报上市，预计明年获批。随着新产品陆续获批和放量，创新药收入占比有望持续增加，成为公司业绩增长的重要引擎。 海外授权和海外临床收获不断，稳步推进国际化进程：2023年公司达成5项对外许可交易，包括PARP1抑制剂、Claudin18.2ADC、TSLP单抗等，交易总金额超40亿美金。预计今年包括HER3ADC在内的多个产品有望达成海外授权，创新药全球价值不断兑现。卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌已完成全球多中心临床并获FDA受理，PDUFA日期为5月31日。HER2ADC、Claudin18.2ADC、TROP2ADC、HER3ADC、CD79b ADC、Nectin-4ADC等多款ADC产品实现国内外同步研发，稳步推进国际化进程。 早期研发能力突出，多个创新技术平台有望不断产出新产品：公司2023年研发投入61.5亿元，营收占比26.95%，研发投入稳定增长。公司构建了PROTAC、分子胶、ADC、双/多特异性抗体、AI分子设计、γδT等丰富的技术平台，有望不断推出新产品进入临床阶段。 盈利预测与投资评级：根据公司创新药放量情况，我们调整2024-2025年归母净利润至53.81（前值54.65）/66.32（前值65.89）亿元，预计2026年归母净利润81.72亿元，当前市值对应2024-2026年PE为52/42/34倍。由于：1）创新成果持续兑现，驱动业绩稳步增长；2）持续推进BD和国际化，有望迎来质变；3）利空出清，迈入新增长阶段，维持“买入”评级。 风险提示：创新药放量不及预期；国际化突破难度较大；带量采购影响仍有延续

     恒瑞医药(600276) 事件: 2024年4月18日，恒瑞医药发布2023年度报告和2024年第一季度报告，公司2023年实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；扣非归母净利润41.41亿元，同比增长21.46%。2024Q1单季度，收入59.98亿元，同比增长9.20%，归母净利润为13.69亿元，同比增长10.48%，扣非归母净利润为14.40亿元，同比增长18.06%。 投资要点: 创新成果逐步落地,驱动创新药收入增长 2023年公司创新药收入达106.37亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长22.1%。2023年公司3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药（盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、醋酸阿比特龙纳米晶、盐酸伊立替康脂质体、恒格列净二甲双胍缓释片）获批上市。截至2023年底，公司已在国内获批上市15款1类创新药、4款2类新药。新获批创新药疗效优异，凸显临床优势及品牌价值，销售收入持续稳定增长。新进入国家医保目录的创新药可及性大大提高，2023年，3款创新药（瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净）正式执行医保价格，进一步贡献业绩增量。2023年公司仿制药收入略有下滑，第二批集采涉及产品注射用紫杉醇（白蛋白结合型）、醋酸阿比特龙片因多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，销售额同比减少7.02亿元，2022年11月开始执行的第七批集采涉及产品销售额同比减少9.11亿元。 持续建设研发平台，加强源头创新与国际合作 2023年公司不断完善已建立的各项技术平台，初步建成多特异性抗体、双抗ADC平台，积极探索PDC、AOC、DAC、mRNA等新分子模式平台，并尝试开拓结构生物学、AI药物研发等平台，成果显著。同时，公司以全球化的视野积极探索与跨国制药企业及全球领先医药企业的交流合作，实现研发成果的快速转化，加速融入全球药物创新网络，实现产品价值最大化。2023年，公司已达成5项对外许可交易，交易总金额超40亿美金。 盈利预测和投资评级 根据公司运营情况，考虑到公司创新药管线后续陆续上市销售放量，我们适当调整盈利预测，预计2024-2026年营业收入为254.07亿元/289.98亿元/331.04亿元，对应归母净利润50.93亿元/67.92亿元/82.99亿元，对应PE为55/41/34X。我们长期看好公司在创新药领域的竞争力和国际化潜力，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售不及预期风险；研发不及预期风险；海外拓展不及预期风险；原材料成本上涨风险；行业政策变化风险。

     恒瑞医药(600276) 事件： 2024.4.17，公司发布 2023 年年报和 2024 年一季报， 2023 年公司实现营业收入 228.2 亿元，同比增 长 7.26%；实现扣非归母净利 润 41.41 亿元，同比增长 21.46%。 2024 年一季度公司实现营收 59.98 亿元，同比增长 9.20%；实现扣非归母净利润 14.40 亿元，同比增长 18.06% 创新成果持续兑现，驱动收入 稳定增长。 2023 年公司创新药收入达 106.37亿元（含税，不含 对外许可 收入），同比 增长 22.1%； 累计研发投入 61.50 亿元，其中费用化研 发投入 49.54 亿元。 2023 年公司 3 款 1 类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格 列汀、奥 特康唑）、 4 款 2 类新药（盐 酸右美托咪定鼻喷 雾剂、醋酸阿比 特龙纳米晶 、盐酸伊立替康脂质 体、恒格 列净二甲双胍缓释 片）获批上市。截至目 前，公司 已在国内获批上市 15 款 1 类创新药、 4 款 2 类新药，涉及抗肿瘤、镇痛麻醉 、代谢性疾病、感 染疾病等 多个治疗领域 。 另 外，瑞维鲁胺、达尔 西利、恒格 列 净 3 款创新药正式执行医保 价格，平均价格 降幅达 65%，满足了更多患者的临 床需求，收入贡献进 一步扩大 。 仿制药方面，第二批集采涉及产品 注射用紫 杉醇(白蛋白 结合型)、醋酸 阿 比特龙片因多数省 份集采续约未中标及 降价等因 素影响， 2023 年销售额同比减少 7.02 亿元，第七批集采涉及产品销 售额同比 减少 9.11 亿元。 持续建设领先技术平台，打造优质创新产品。 2023 年公司不断完善已建立成熟的化药（含 多肽、 PROTAC）、单/双 抗体药、 ADC 药 物、小核酸、核药等技术平台，初步建 成多特异 性抗体、双抗 ADC 平 台，积 极探索 PDC、 AOC、DAC、 mRNA 等新分子 模式 平台，并尝试开拓 结构生物 学、 AI 药物研发等平台。在新技术平台的支 持和研 发团队的努力下，公司 不断产 出具有创新竞争力的产品。公司 ADC 平台已有 11 个新型、具有差异化的 ADC 分子成功获批临床，其中公司自主 研发的抗 HER2 ADC 产品 SHR-A1811，在美国癌症研究 协会（ AACR）2023 年会上首次披露了晚期实体瘤 全球多中 心Ⅰ期临床研究数 据，展现了具有竞争力 的数据 ， SHR-A1811 目前已有五项适应症被 CDE 纳入突 破性治疗品种名单。 公司自主 研发的 KRAS G12D 抑制剂采 用脂质体包裹制成，是全球首个脂质体 KRAS G12D 抑制剂，具有靶向 给药、利 用不同的渗透性和高 渗 透 长 滞 留 效 应 来 被 动 地 靶 向 肿 瘤 组 织 ， 可 控 且 持 续 进 行 药 物 释 放 等 优 秀药学特性，其Ⅰ期 临床研究 成功入选 2023 ESMO 大会优 选口头报告，是全 球首个披露临床疗效 数据的 KRAS G12D 抑制剂。 投资建议： 考虑 公司 研发 管 线丰 富， 未来 将持 续 兑现 ， 贡献 业绩 增量 ，我 们预 计 公 司 2024-2026 年 归 母 净 利 润 为 50.48/58.71/69.79 亿 元 ， 同 比 增 长17.33%/16.31%/18.86%， EPS 分别为 0.79/0.92/1.09 元，当前股价对应 2024-2026 年 PE 为 53/45/38 倍，维持“推荐”评级 。 风险提示： 研发 进度 不及 预 期的 风险 、市 场竞 争 加剧 的 风险 、降 价超 预期 的风险、产品注册进 度不及预 期的风险

     恒瑞医药(600276) 投资要点 事件：公司发布2023年报和2024一季报，2023年实现营业收入228.20亿元(+7.26%)，归属于上市公司股东的净利润为43.02亿元(+10.14%)，扣非后归属于上市公司股东净利润为41.41亿元(+21.46%)。2024年一季度实现营业收入59.98亿元（+9.2%），归属于上市公司股东的净利润为13.69亿元（+10.48%），扣非后归属于上市公司股东净利润为14.4亿元（+18.06%）。 业绩和盈利能力稳步提升。2023年公司业绩保持稳健增长，毛利率84.55%（+0.94pp）；净利率18.75%（+0.82pp），利润率稳步提升。费用率管控良好，研发费用率21.71%（-1.26pp），销售费用率33.2%（-1.34pp），管理费用率10.59%（-0.25pp）。 创新成果持续获批，创新药收入拉动整体业绩稳健增长。仿制药集采的影响逐步减弱，创新药收入拉动整体稳健增长。2023年公司创新药收入达106.37亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长22.1%。第二批集采涉及产品注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、醋酸阿比特龙片因多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，销售额同比减少7.02亿元，第七批集采涉及产品销售额同比减少9.11亿元。2023年创新成果持续落地： 新药获批上市：3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药（盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、醋酸阿比特龙纳米晶、盐酸伊立替康脂质体、恒格列净二甲双胍缓释片）获批上市。公司已累计在国内获批上市15款1类创新药。 新适应症获批上市：卡瑞利珠单抗的第9个适应症及阿帕替尼的第3个适应症（二者联合用于一线治疗晚期肝癌）；马来酸吡咯替尼片第3个适应症（联合曲妥珠单抗加多西他赛一线治疗HER2阳性复发/转移性乳腺癌）；羟乙磺酸达尔西利第2个适应症（联合来曲唑或阿那曲唑一线治疗HR阳性、HER2阴性局部复发或晚期转移性乳腺癌）；盐酸右美托咪定鼻喷雾剂第2个适应症（用于2-6周岁儿童全麻手术前的镇静/抗焦虑）。 上市申请：共有14项上市申请获NMPA受理。 临床推进：12项临床推进至Ⅲ期，35项临床推进至Ⅱ期，30项临床推进至Ⅰ期。 持续建设行业领先的新技术平台，加强源头创新。公司不断完善已建立成熟的化药（含多肽、PROTAC）、单/双抗体药、ADC药物、小核酸、核药等技术平台，初步建成多特异性抗体、双抗ADC平台，积极探索PDC、AOC、DAC、mRNA等新分子模式平台，并尝试开拓结构生物学、AI药物研发等平台。公司ADC平台已有11个新型、具有差异化的ADC分子成功获批临床，SHR-A1811目前已有五项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单。公司自主研发的KRAS G12D抑制剂采用脂质体包裹制成，是全球首个脂质体KRAS G12D抑制剂。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为49.9/60.2/72.3亿元，对应PE为57X/47X/39X。创新药占比不断提升，创新升级加速，创新药国际化即将迎来质变，仍然是国内创新药投资首选，维持“买入”评级。 风险提示：仿制药集中采购降价、药品研发进度不达预期、里程碑付款金额存在不确定性等风险。

     恒瑞医药(600276) 投资要点 2023年业绩：2023年全年，公司实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；扣非归母净利润41.41亿元，同比增长21.46%。2023年公司累计研发投入61.50亿元，其中费用化研发投入49.54亿元。2024第一季度，公司实现营收59.98亿元，同比增长9.2%，实现归母净利润13.69亿元，同比增长10.48%。 创新价值凸显，驱动收入增长：2023年公司创新药收入达106.37亿元，实现了同比22.1%的增长。2023年公司3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药获批上市，同时瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净3款创新药正式执行医保价格，驱动了收入的增长。仿制药收入略有下滑：第二批集采产品23年销售额同比减少7.02亿元，第七批集采涉及产品23年内销售额同比减少9.11亿元。 进入“全面创新”新时代，在研创新药驱动第二轮增长： 1）肿瘤领域：公司ADC平台已有11个新型、具有差异化的ADC分子成功获批临床，其中SHR-A1811（HER2-ADC）、SHR-A1904（CLDN18.2ADC）、SHR-A1921（TROP2ADC）已处于三期阶段，临床推进迅速。达尔西利正在开展HR+/HER2-乳腺癌术后辅助治疗的Ⅲ期研究，计划纳入超4000人；苹果酸法米替尼2023年12月宫颈癌适应症NDA获CDE受理；PD-L1&TGF-β双抗处于三期及澳洲一期；EZH2（SHR2554）处于II期关键临床（T细胞淋巴瘤）； 2）代谢领域，多个产品处于NDA和三期阶段，瑞格列汀（DPP-IV抑制剂）已于2023年6月国内获批上市，HR20031（DPP-IV/二甲双胍/SGLT2）、HRX0701（DPP-IV/二甲双胍）已处于NDA阶段，HR17031（胰岛素/GLP-1）已处于三期阶段，HRS-7535(GLP-1口服)减重和糖尿病处于二期，HRS9531（GLP-1/GIP）处于二期； 3）风湿免疫领域，夫那奇珠单抗（IL-17A）23年4月银屑病NDA获CDE受理，2024年2月强直NDA获CDE受理；艾玛昔替尼（JAK1）23年8月强直NDA获CDE受理，2023年11月中重度特应性皮炎、类风湿关节炎NDA获CDE受理；SHR4640（URAT1）处于三期阶段。SHR-1703（IL-5）处于三期。 4）大慢病领域，在心血管、抗感染、眼科、呼吸、疼痛、肾病等大专科领域布局丰富的管线。奥特康唑（CYP51酶抑制剂/外阴阴道假丝酵母菌病）2023年6月获批。泰吉利定术后镇痛于2024年1月获批；SHR8058干眼病适应症2023年2月NDA获CDE受理，SHR8028（环孢素A/干眼病）2023年3月干眼病适应症NDA获得CDE受理。我们预计未来1-3年将有多款新药上市，公司业绩将迎来新一轮加速成长。 国际化再上新台阶，BD总额超40亿美金，多项海外临床开发中：2023年内，公司已达成5项对外许可交易(EZH2抑制剂SHR2554、TSLP单抗SHR-1905、HER1/HER2/HER4靶向药马来酸吡咯替尼片、PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗肝癌联合疗法、PARP1抑制剂HRS-1167、Claudin18.2ADC SHR-A1904)，交易总金额超40亿美金。公司未来将通过自研、合作、许可引进等多种模式，拓展海外研发边界，丰富创新产品管线。公司还稳步开展创新药国际临床试验： 1）卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼(“双艾”组合)一线治疗晚期肝癌生物制品许可申请(BLA)获美国FDA正式受理； 2）开展近20项国际临床试验，6款ADC以及PVRIG-TIGIT双抗等肿瘤创新产品均已实现国内外同步研发； 3）HER3ADC产品SHR-A2009获美国FDA快速通道资格认定，这是公司产品首次获得该认定； 4）Edralbrutinib片用于视神经脊髓炎谱系疾病(NMOSD)适应症获美国FDA孤儿药资格认定。 盈利预测：公司创新药管线丰富，仿制药影响逐渐出清，业绩有望重回高增长，我们预计公司24-26年收入为256.5、301.3、378.3亿元，同比增速分别为12.4%、17.5%、25.5%；归母净利润为50.6、63、84.5亿元，同比增速分别为17.5%、24.5%、34.2%；对应PE分别为52.6、42.2、31.5倍。维持“买入”评级。 风险提示：临床失败风险，竞争恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

     恒瑞医药(600276) 事件： 恒瑞医药公布2023年年报和2024年一季报。2023年实现收入228.20亿元（同比+7.26%），实现归母净利43.02亿元（同比+10.14%），实现扣非归母净利41.41亿元（同比+21.46%）；2024年一季度实现收入59.98亿元（同比+9.20%），实现归母净利13.69亿元（同比+10.48%），实现扣非归母净利14.40亿元（同比+18.06%）。业绩符合预期。 创新药驱动收入增长 2023年公司创新药实现收入106.37亿元（含税），同比增长22.1%，报告期内获批了3款1类新药（阿得贝利、瑞格列汀、奥特康唑）和4款2类新药（右美托咪定鼻喷雾剂、阿比特龙纳米晶、伊立替康脂质体、恒格列净二甲双胍复方），同时瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净执行医保价格后销量增加。受第二批集采相关产品续约未中标和降价，以及第七批集采相关产品的影响，公司仿制药收入下降，但剩余销售金额较大且未集采的仿制药仅有3款，未来集采对业绩的冲击有望减少。 看好恒瑞医药的肿瘤和慢病的丰富研发储备 2023年公司研发费用接近50亿元，截至2023年底恒瑞医药进入到NDA阶段的项目有14项，镇痛药物泰吉利定已于2024年上市，其他新产品包括PCSK9单抗、IL-17A单抗、JAK1抑制剂、2款滴眼液（环孢素A、NOV03）等有望于年内上市。恒瑞医药在乳腺癌、肺癌、肝癌的药物开发逐步形成矩阵式布局，非肿瘤疾病中自免、降糖、肾病用途药物布局丰富。 盈利预测、估值与评级 由于新药入院2023年受到影响，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为271.05/309.71/350.72亿元，同比增速分别为18.78%/14.26%/13.24%，归母净利润分别为55.28/64.13/74.02亿元，同比增速分别为28.49%/16.00%/15.43%，EPS分别为0.87/1.01/1.16元/股，3年CAGR为19.83%。鉴于公司创新药储备丰富，参照可比公司估值，我们给予公司2024年58倍PE，目标价50.26元，维持“买入”评级。 风险提示：集采中选品种的续约风险；创新药出海不及预期

     恒瑞医药(600276) 业绩简评 2024年4月17日，公司发布2023年年度报告以及2024Q1报告。2023年，公司实现收入228.20亿元（+7.26%，同比，下同）；归母净利润43.02亿元（+10.14%）；扣非归母净利润41.41亿元（+21.46%）。单季度看，公司2023年Q4实现收入58.06亿元（+8.9%）；归母净利润8.29亿元（+13.3%）；扣非归母净利润7.81亿元（+118.2%）。2024年Q1营收59.98亿元（+9.2%）；归母净利润13.69亿元（+10.48%），扣非归母净利润14.40亿元（+18.06%）。 经营分析 创新转型成果逐步兑现。随着上市药品的不断放量，创新药正逐渐成为驱动公司业绩增长的主要推动力，2023年公司创新药收入达106.37亿元（不含对外许可收入），同比增长22.1%，占总收入比重达41.61%。此外，公司去年推动3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药（盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、醋酸阿比特龙纳米晶、盐酸伊立替康脂质体、恒格列净二甲双胍缓释片）获批上市。 公司对外BD加速，产品出海在即。2023年公司与多家海外药企共达成5项对外授权，交易总金额超40亿美元，涉及产品包括EZH2抑制剂SHR2554，TSLP单抗SHR-1905，HER1/HER2/HER4靶向药物马来酸吡咯替尼，PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗肝癌联合疗法，PARP抑制剂HRS-1167和Claudin18.2ADC SHR-A1904，其中PARP抑制剂和Claudin18.2ADC均授权给德国默克，这是公司首次与全球大型跨国企业达成战略合作，交易总额可达14亿欧元。此外，2023年7月卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼用于晚期肝癌一线治疗适应症BLA申请获得美国FDA受理，目标审评日期为2024年5月31日，海外商业化启动在即。与此同时，公司多个项目在美国、欧洲、亚太等国家和地区获得临床试验资格，HER2ADC、Claudin18.2ADC、TROP2ADC、HER3ADC、CD79b ADC、Nectin-4ADC等6款ADC以及PVRIG-TIGIT双抗等肿瘤创新产品以及SHR-1707（抗Aβ单抗）、Edralbrutinib等非肿瘤创新药均已实现国内外同步研发。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司发展前景，预计2024/2025/2026年公司营收276/322/377亿元，同比增长21%/17%/17%；归母净利润55亿/66亿/82亿元，同比增长28%/20%/23%，维持“买入”评级。 风险提示 临床研发不及预期风险，竞争加剧导致销售不及预期风险，国际化进程不及预期，集采中选产品降幅过大等风险。

     恒瑞医药(600276) 公司发布2023年报和2024一季报，业绩保持稳定增长。公司继续加大研发投入，创新性产品频出，研发管线进展加速，有望驱动未来收入端稳步增长。维持买入评级。 支撑评级的要点 多重负增长因素影响下，业绩维持稳定增长。2023年公司实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；实现归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；实现扣非归母净利润41.41亿元，同比增长21.46%。2024Q1公司实现营业收入59.98亿元，同比增长9.20%；实现归母净利润13.69亿元，同比增长10.48%；实现扣非归母净利润14.40亿元，同比增长18.06%。虽然存在医疗反腐、产品降价及创新产品准入难等负增长因素，公司业绩端仍保持较稳定增长。 持续加大创新力度，创新成果持续获批，推动公司创新转型。公司在研发端维持高投入，2023年的研发投入高达61.50亿元，研发费用率为21.71%，保持研发管线较快进展。公司2023年公司创新药收入达106.37亿元，同比增长22.1%。截至2023年末，公司已在国内获批上市15款1类创新药、4款2类新药，持续贡献业绩增量，具有创新竞争力的产品频出，有望进一步驱动收入增长。 创新药临床试验进展顺利，稳步推动公司国际化进程。2023年公司共有14项上市申请获NMPA受理，12项临床推进至Ⅲ期，35项临床推进至Ⅱ期，30项临床推进至Ⅰ期。公司ADC平台已有11个差异化的ADC分子成功获批临床。SHR-A1811目前已有五项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单；KRAS G12D抑制剂的Ⅰ期临床研究入选2023ESMO大会优选口头报告。此外，公司积极推进与跨国制药企业的交流合作，实现研发成果快速转化，截至2023年末，公司已达成5项对外许可交易，交易总金额超40亿美金，海外市场逐步拓宽，成长空间广阔。 估值 由于公司受到医疗反腐、产品降价等因素的影响高于我们预期，所以我们调整了盈利预测。预期公司2024-2026年归母净利润分别为53.18亿元、64.53亿元、78.60亿元，EPS分别为0.83元、1.01元和1.23元，PE分别为53.2倍、43.9倍、36.0倍，公司核心产品持续放量，创新管线进入关键环节，所以我们看好公司长期发展，维持买入评级。 评级面临的主要风险 创新药研发不及预期的风险，创新药销售不及预期的风险，仿制药进入集采的风险。