福瑞达(600223) 投资要点： 23年剥离地产业务，当前主营业务为化妆品及医药。2008年底公司业务由化纤新材料、纺织品、片剂、胶囊、热能电力的生产与销售、医疗服务、康复疗养、医疗咨询服务，转型至房地产开发经营，实现业务首次转型，随后2018年通过收购山东福瑞达医药集团有限公司股权，增加医药化工业务板块。2023年2月，公司剥离地产业务，其主营业务转变为医药产品及化妆品生产与销售。 “产品+研发+渠道”构筑核心竞争优势。1)产品：持续打造品效协同的营销增长引擎。25H1化妆品板块实现营收10.94亿元，同比下降7.73%，毛利率为61.99%，同比增长0.61pct。品宣维度，持续打造品效协同的营销增长引擎。从线上渠道来看，优化投放天猫渠道，依靠“内容+流量”双维度驱动业务增长，直播渠道创新自播形式，如打造官宣代言人日不落专场直播、上线快手AI数字人等，颐莲自播渠道25H1同比增长28%，同时，调整达播策略，重点拓展中腰部主播资源且优化产品结构；线下渠道方面，持续积极拓展永辉超市、名创优品、OTC等优质销售渠道；2)研发：长期深耕研发创新，持续加大研发投入。 研发投入层面，公司25Q1-Q3研发费用投入为1.16亿元，研发费用率为4.47%，较24年底增长0.28pct。研发成果层面，产品创新方面，截至25H1公司化妆品板块上市新产品80余个，包括瑷尔博士287面膜、颐莲紫光双萃精华水等重点新品；专利方面，截至25H1新授权专利23项，公司先后承担国家、省部级重大科技专项30余项，获授权专利近400项，其透明质酸及重组胶原蛋白技术处于国际领先水平。整体而言，公司积极推进合成生物新材料及终端医药、美妆应用创新，持续加大研发投入以夯实主业竞争力，为公司业务长期稳健发展奠定坚实基础。3)渠道：构筑“线上+线下”全渠道销售网络。25H1化妆品板块线上渠道贡献营收9.21亿元，占比84.2%；线下渠道贡献营收1.73亿元，占比15.8%。从线上渠道来看，公司积极拓展线上主流社媒渠道，于淘天、京东、有赞等电商平台开设旗舰店，且与抖音、微信、微博、快手、小红书等短视频及社交平台开展深度合作；从线下渠道来看，一方面加快布局善颜肌肤管理中心、瑷尔博士皮肤颜究院等线下品牌直营店及加盟店，根据瑷尔博士官网，当前瑷尔皮肤颜究院总店数量已突破300家，线下零售店分销网点覆盖60余个城市，加盟商辐射全国53个城市，覆盖全国756个核心商圈，另一方面公司在化妆品专卖店、商超及经销商积极拓展线下渠道，当前与屈臣氏、银泰百货等传统商超，KKV、调色师等新零售渠道及化妆品连锁专营店等渠道达成深度合作。 盈利预测与评级：我们预计公司25-27年实现营收38.1/39.3/43.0亿元，同比增速分别为-4.3%/+3.1%/+9.5%，实现归母净利润2.4/2.7/3.1亿元，同比增速分别为+0.2%/+8.8%/+15.3%，当前股价对应PE分别为31/28/24倍。我们选取同为国货龙头的珀莱雅、上海家化及医美化妆品龙头华熙生物作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司2026年PE均值为28倍，考虑到公司剥离房地产业务后轻装上阵，原料和医药业务稳健发展，叠加化妆品业务层面公司积极优化产品组合及全渠道深化布局，我们认为中长期公司业绩乐观可期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：品牌商解约风险；电商行业竞争加剧风险；自有品牌投入市场不及预期风险。

     福瑞达(600223) 投资要点: 化妆品核心单品迭代期，前三季度收入利润同比下滑。2025Q1-Q3，公司实现营收25.97亿元（同比-7.34%），收入下滑主因化妆品核心单品处于产品迭代期而新品销量尚未达到足够规模、线上流量红利减退等，归母净利润1.42亿元（同比-17.19%）。单Q3来看，营收同比-7.97%，环比Q2降幅收窄，归母净利润同比-23.07%，环比Q2跌幅扩大。 盈利能力下滑，研发和管理费用率提升。2025Q1-Q3，公司毛利率同比-0.38pcts至51.47%，主因化妆品业务板块毛利率同比下滑；净利率同比-0.61pcts至6.87%。费用端方面，销售同比略微下滑0.08pcts至36.39%，管理和研发费用率同比分别提升0.63/0.77pcts。 颐莲前三季度收入保持增长，医药、原料及添加剂业务毛利率同比提升。化妆品方面，2025Q1-Q3，化妆品收入15.69亿元（同比-8.17%），毛利率61.24%（同比-1.08pct），其中，颐莲继续保持增长，收入7.86亿元（同比+19.50%），喷雾品线同比+28%；瑷尔博士收入6.46亿元，Q3同比降幅收窄；珂谧继续保持高增。医药方面，2025Q1-Q3收入3.05亿元（同比-17.46%），毛利率52.27%（同比+1.79pct），全渠道累计开发新客户200余家，覆盖医院及OTC渠道。原料及添加剂方面，2025Q1-Q3收入2.76亿元（同比+11.19%），毛利率40.26%（+0.87pct），其中，医药级原料业务销量持续攀升，前三季度同比+107.75%。 盈利预测与投资建议：公司化妆品板块核心单品处于迭代期，预计未来随着新品放量，有望重回向上通道；原料业务向高端化转型，带动毛利率提升；医药板块阶段性承压。我们根据最新经营数据调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13/2.54/2.92亿元（调整前分别为2.83/3.17/3.60亿元），对应2025年10月27日收盘价PE为37/32/27倍，维持“增持”评级。 风险因素：行业竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险、品牌品类拓展不达预期风险。

     福瑞达(600223) 2025Q3公司归母净利润同比下滑23.1%，整体业绩有所承压 公司发布三季报：2025Q1-Q3实现营收26.0亿元（同比-7.3%，下同）、归母净利润1.4亿元（-17.2%）；其中单三季度实现营收8.1亿元（-8.0%）、归母净利润0.3亿元（-23.1%）。我们认为公司聚焦妆药同源，以“5+N”核心科技矩阵为引擎，深度整合研发资源与市场优势，未来业绩有望改善。我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润为2.46/2.87/3.29亿元，对应EPS为0.24/0.28/0.32元，当前股价对应PE为32.5/27.9/24.3倍，维持“买入”评级。 化妆品和医药业务略有下滑，原料业务增速亮眼，盈利能力相对稳健 2025Q1-Q3，化妆品：营收15.7亿元（-8.2%）、毛利率61.2%（-1.1pct），颐莲、瑷尔博士营收分别为7.9亿元（+19.5%）/6.5亿元（-28.9%），颐莲表现亮眼。医药：营收3.1亿元（-17.5%）、毛利率52.3%（+1.8pct），全渠道累计新开发客户200余家，覆盖医院及OTC渠道。原料：营收2.8亿元（+11.2%）、毛利率40.3%（+0.9pct），前三季度医药级原料业务销量大幅提升，同比增长107.8%。此外，2025Q1-Q3公司综合毛利率为51.5%（-0.4pct），销售/管理/研发费用率分别为36.4%/4.9%/4.5%，同比分别-0.1pct/+0.6pct/+0.8pct，整体费用率相对稳健。 品牌价值卓越增长，原料战略转型升级成果丰硕 化妆品：颐莲品牌保持增长态势，2025Q1-Q3喷雾品线销售同比+28%，全球首发“凌赫红”定制版深层补水喷雾，双11李佳琦美妆直播间首日前4小时颐莲喷雾快速售出超20万件，GMV表现亮眼。品牌端：颐莲品牌价值评估突破120亿元，树立品牌价值标杆。研发端：瑷尔博士发布行业首个理想皮肤数据平台，推动护肤市场迈进“AI+数据”驱动的智能化护肤时代。医药：福瑞达抢抓药食同源新消费机遇，新上市红参阿胶肽黄芪饮等7款药食同源产品。公司推动中医药传统剂型创新发展，与北京同仁堂深化交流，推进黑膏药合作进程。原料：福瑞达生物科技二羟基苯乙醇通过国家药品监督管理局化妆品新原料备案、纳他霉素成功通过美国原料药DMF备案，原料战略转型升级取得阶段性成果。 风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。

     福瑞达(600223) 事件：福瑞达发布2025年半年度报告。25H1公司实现营收17.90亿元，同比-7.05%；归母净利润1.08亿元，同比-15.16%；扣非归母净利润1.05亿元，同比-6.25%。25Q2公司实现营收9.13亿元，同比-11.72%；归母净利润5725.12万元，同比-16.07%；扣非归母净利润5759.17万元，同比-3.26%。 短期业绩略有承压，期待后续调整回升。分业务来看：25H1，1）化妆品业务，实现营业收入10.94亿元，同比减少7.73%，主要系化妆品瑗尔博士品牌多款核心单品处于产品迭代阶段、线上流量红利减退、OEM产品部分客户因经营不善流失等多种因素导致。2）医药业务，实现营业收入2.07亿元，同比减少13.87%，主要受集采省份范围扩大及中标产品价格下降、新品上市尚未产生显著效果等影响。3）原料及衍生产品、添加剂业务，实现营业收入1.79亿元，同比增长4.15%。 颐莲增长强劲，瑷尔博士略有承压。化妆品业务中，1）颐莲品牌上半年实现营业收入5.54亿元，同比增长23.78%。得益于官宣喷雾全球代言人张凌赫并举办夏日喷雾节活动，上半年喷雾品线销售额4.82亿元，增幅43%。渠道上创新自播形式，如打造官宣代言人日不落专场直播、上线快手AI数字人等，自播渠道上半年同比增长28%。2）瑷尔博士品牌上半年实现营业收入4.51亿元，同比减少29.97%，收入减少原因系产品迭代及严控乱价行为。上半年官宣品牌挚友“十个勤天”，品牌定位升级为“中国微生态护肤品开创者”，上新287面膜、287水乳等，287面膜上市两个月销售额近1000万元。下半年将推出王浆酸精研金致系列，提升品牌基调。 25H1毛利率52.35%，归母净利率为6.03%。1）毛利率方面，25H1公司毛利率为52.35%，同比+0.48pct；25Q2公司毛利率为53.35%，同比0.60pct。2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为36.00%/4.83%/4.42%，同比变化-0.37pct/+0.73pct/+1.01pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为36.48%/4.94%/4.09%，同比变化0.03pct/+0.87pct/+0.93pct。3）净利率方面，25H1公司归母净利率为6.03%，同比-0.58pct；扣非归母净利率为5.84%，同比+0.05pct。25Q2公司归母净利率为6.27%，同比-0.32pct；扣非归母净利率为6.30%，同比+0.55pct。 投资建议：考虑到公司剥离地产业务后轻装上阵，化妆品、医药与原料业务多元发展，预计25-27年公司归母利润分别为2.6亿元、3.1亿元、3.9亿元，同比+5.6%/21.9%/25.0%，对应25-27年PE分别为33X/27X/22X，维持“推荐”评级。 风险提示：政策风险变动，产品研发不及预期，行业竞争加剧。

     福瑞达(600223) 核心观点 业绩受战略调整短期承压。公司2025年上半年实现营业收入17.90亿元/yoy-7.05%；归母净利润1.08亿元/yoy-15.16%。单Q2实现营业收入9.14亿元/yoy-11.72%，实现归母净利润0.57亿元/yoy-16.07%。 化妆品板块2025Q2化妆品业务实现营收5.68亿/yoy-11.5%，毛利率62.85%/yoy+2.2pct，其中颐莲品牌Q2实现3.04/yoy+23.08%，受益于官宣全球代言人张凌赫、举办夏日喷雾节等成功营销活动，上半年喷雾品线销售额达4.82亿/yoy+43%，保持强劲增长势头；瑷尔博士Q2实现2.15亿/yoy-38.75%，目前仍处于战略调整期，为维护价格体系严控渠道发货，业绩短期承压，但品牌于7月推出王浆酸精研金致系列，有望带动下半年业绩修复。此外，新锐品牌珂谧表现突出，胶原次抛上半年销售额超过1400万。 药品板块2025Q2实现营收0.99亿/yoy-24.4%，毛利率48.53%/yoy-1.3pct。 业绩下滑主要受药品集采省份范围扩大及中标产品价格下降影响，同时新品上市尚未产生显著效果。 原料及添加剂板块2025Q2实现营收0.93亿/yoy+5.3%，毛利率42.22%/yoy-6.2pct。板块增长主要由产品结构优化驱动，毛利率下降主要由于行业竞争加剧同时去年同期由于产品提价带来高基数影响。其中透明质酸原料业务上半年实现收入1.16亿元/yoy+23.4%，高毛利的医药级透明质酸销售收入1608.81万元，同比大幅增长287.3% 收入承压导致费用率上行。2025Q2公司毛利率/净利率分别53.35%/7.80%，同比+0.60/-0.24pct，产品结构持续优化带动毛利率提升。费用率方面，2025Q2销售/管理/研发费用率同比分别+0.03/+0.87/+0.93pct，收入承压导致整体费用率上行。营运能力和现金流整体保持稳定。 风险提示：宏观环境风险，新品销售不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：受瑷尔博士品牌短期调整以及医药集采影响拖累，公司业绩短期承压，但颐莲增长表现亮眼，原料板块稳健提升。下半年随着新品不断推出有望带动瑷尔博士重回增长轨道，叠加高毛利医药级透明质酸占比不断提升带动原料板块营利双增，未来整体业绩有望实现改善。考虑到短期瑷尔博士仍需时间进行调整，同时医药集采、化妆品线上投放费率持续升高等多种行业因素，我们下调2025-2027年归母净利润至2.51/2.94/3.32（原值为2.93/3.23/3.54）亿，对应PE为35/29/26倍，维持“优于大市”评级。

     福瑞达(600223) 2025H1公司营收同比下滑7.1%，归母净利润同比下滑15.2% 公司发布半年报：2025H1实现营收17.90亿元（同比-7.1%，下同）、归母净利润1.08亿元（-15.2%）；2025Q2实现营收9.13亿元（-11.7%）、归母净利润0.57亿元（-16.1%）。考虑市场竞争激烈，我们下调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.46/2.87/3.29亿元（原值2.90/3.36/3.81亿元），对应EPS为0.24/0.28/0.32元，当前股价对应PE为35.2/30.2/26.4倍。我们认为，公司聚焦大健康领域，未来有望改善盈利表现，估值合理，维持“买入”评级。 颐莲保持高增长，原料业务表现稳健，盈利能力持续改善 2025H1分业务来看，化妆品：营收10.94亿元（-7.7%）、毛利率62.0%（+0.6pct），颐莲、瑷尔博士营收分别为5.54亿元（+23.8%）/4.51亿元（-31.0%），颐莲增长强劲，瑷尔博士业务承压。医药：营收2.07亿元（-13.9%）、毛利率51.8%（-0.3pct），主要受医药行业政策变动影响。原料：营收1.79亿元（+4.2%）、毛利率40.9%（+1.7pct），业务稳步增长。此外，2025H1公司综合毛利率为52.4%（+0.5pct），盈利能力改善；销售/管理/研发费用率分别为36.0%/4.8%/4.4%，同比分别-0.4pct/+0.7pct/+1.0pct，研发费用增加系公司加大研发投入所致。 颐莲大单品表现亮眼，期待瑷尔博士调整后修复 化妆品：颐莲官宣代言人张凌赫，喷雾品线销售同比+43%，上新紫光双萃精华水；瑷尔博士积极推进业务调整，推出287系列新品，其中287面膜上市两个月实现近1000万元销售，同时王浆酸项目精研金致系列产品已于7月底上市；珂谧推出穿膜胶原系列新品，胶原次抛销售额超1400万元；渠道端，线上持续精细化运营，颐莲自播渠道同比+28%，同时积极开拓线下市场；此外，公司在医美器械端实现突破，医用重组胶原蛋白敷料（Ⅱ类）已取得注册证。医药：开发县级以上医院与OTC客户200余家，舒腹贴膏启动包装升级，颈痛颗粒推出线上专属规格。原料：加速培育定制化营销模式，拓展原料应用领域；医药级透明质酸销售同比+287%。 风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销、市场竞争加剧。