中国东航(600115) 2025年10月30日公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司营收1064亿元，同比+3.7%，归母净利21.0亿元（2024Q1-3归母净亏1.4亿元），扣非归母净利14.1亿元（2024Q1-3扣非归母净亏5.4亿元），2025Q1-3非经常收益主要来自25H1政府补贴以及25Q3征地补偿。单三季度：25Q3公司营收396亿元，同比+3.1%，归母净利35.3亿元，同比+34%，扣非归母净利31.6亿，同比+30%。25Q3公司盈利同比增长得益于成本费用端改善，收入端Q3行业价格回落的情况下客座率显著提升，带动盈利增长。 25Q3座收同比降幅有限，油价回落、成本费用控制出色带动盈利增长，汇率升值对单季度盈利贡献有限。25Q3行业价格同比承压：我们测算25Q3公司整体客收同比-4.1%（国内/国际港澳台客收同比-6.8%/+1.8%），但客座率明显提升使得25Q3公司座收同比-1.5%（国内/国际港澳台同比-4.4%/+5.3%）。成本负担下降逻辑兑现：公司持续加强成本管控和费用压降，在供应链和运营成本提升的环境下实现单位成本下降，我们测算25Q3单位扣油成本同比-2.6%，油价下降使得单位燃油成本同比-7.1%；公司持续推进资本结构优化，2023年以来发行永续债共250亿元替换既有债务，同时继续压降高成本美元计价债务，利息支出稳步下降；此外我们测算Q3单季度汇兑收益约1.4亿元，对盈利贡献有限。 国际航线布局持续释放红利，助力公司盈利改善。公司25Q3国际航线运力恢复至2019年同期114%，在远程洲际航线恢复受阻的情况下公司开创国际航网新格局，坚持“往远处飞、往国际飞、往新兴市场飞”，率先开通南美、印度等区域国家航线，有助于宽体机实现更高经营效益，随着新开航线需求走向成熟，国际航线将持续贡献公司盈利改善。此外，外国人免签政策持续带动入境需求，移民管理局数据显示25Q3免签入境外国人占入境总人数72%，有利于公司作为上海主基地承运人的国际航线需求培育，并搭建日韩中转至欧亚、欧洲中转至东南亚和澳洲的中转通道。我们看好公司从供需两端发力国际航网建设，形成国际航线经营新格局。 浦东机场地块征迁补偿款贡献非经常收益，投资收益增厚盈利。根据公司公告，为配合浦东机场四期扩建工程公司被征收机场地块合计获得征迁补偿约13亿元，补偿款将分两期向公司支付，25Q3公司确认营业外收入4亿元。此外公司单季度确认投资收益3.5亿元我们认为或来自参股发动机维修公司。 投资建议：看好行业价格触底回升以及公司改革红利释放，考虑到Q4淡季行业价格改善持续，我们上调2025年归母净利预测至8.7亿元，预测2026-2027年归母净利润34.7/51.8亿元，当前东航A股价对应2025-2027年127、32、21倍市盈率。维持“推荐”评级。 风险提示：公商务需求恢复不佳；油价大幅上涨；飞机故障造成大面积停飞。

     中国东航(600115) 中国东航是中国三大国有骨干航空公司之一，坐拥京沪“两市四场”双核心枢纽拥有中国规模最大、商业和技术模式领先的宽体机队。目前中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。旅游市场的逐步升温则有助于拉动航空出行需求。今年前9月，航空煤油均价较去年同期下降，有利于提升公司的盈利能力。首次覆盖，给予公司增持评级。 支撑评级的要点 中国东航：建设现代化年轻机队，坐拥京沪“两市四场”双核心枢纽。中国东航股份有限公司是中国三大国有骨干航空公司之一，成立于1988年6月25日，并于1997年成为中国民航第一家在香港、纽约和上海三地上市的航司。公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收超九成，2024年占比为92%。剔除疫情影响公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK位于国内前列。2024年营收1321.20亿元，同比增长16.11%，销售毛利率为4.26%；2025年H1营收668.22亿元，同比增长4.09%。 航空行业：近15年航空旅客运输量增长172.8%，航空票价逐渐市场化定价。我国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64%。2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高，货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15%，近15年航空旅客运输量增长172.8%。同时随着近20年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化。2020年末，民航局继续放开3家以上（含3家）航企参与运营的国内航线运价，由航企依法自主制定，运价全面市场化已成为大趋势。 关键因素：①飞机供给：中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势且受全球供应链扰动等因素影响，主要飞机制造商订单交付能力下降。②出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，同时中国人均GDP稳定上升以及旅游市场持续升温将有助于拉动航空出行需求。③油价和汇率因素：油价和汇率是影响航司盈利能力的两个重要因素，2025年前9月，航空煤油均价为85.85美元/桶，较去年同期下降11.93%。航空煤油价格下降有利于降低公司成本，提升公司的盈利能力。 估值 我们预计公司2025-2027年的营业收入为1431.82/1521.07/1594.99亿元，同比增长8.4%/6.2%/4.9%，实现归母净利润14.05/45.28/70.55亿元，EPS分别为0.06/0.20/0.32元/股，PB分别为2.6/2.3/2.0倍。首次覆盖，给予公司增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济周期扰动、航空需求季节性影响、突发事件风险、替代性交通运输工具竞争、飞行员资源短缺、油价汇率发生不利波动。

     中国东航(600115) 核心观点 中国东航2025年二季度业绩改善，亏损收窄。2025年上半年公司营业收入668.22亿元，同比增长4.09%，实现归母净利润-14.31亿元（去年同期为-27.68亿元）。其中单二季度公司营业收入334.16亿元，同比增长7.76%，实现归母净利润-4.36亿元（去年同期为-19.65亿元）。 国内需求疲软，客座率同比提升明显，但收益水平同比仍然下滑。2025年第二季度，公司旅客运输量、旅客周转量（RPK）、可用座公里（ASK）分别同比增长9.55%、13.61%以及8.47%；客座率恢复至85.63%，同比提升了3.87pct，相较2019年同期提升了2.88pct。其中，国内航线的RPK和ASK分别同比增长8.9%和3.8%，国内客座率恢复至87.06%，同比提升了4.11pct，相较2019年提升了3.40pct；国际航线的RPK和ASK分别恢复至2019年的114.94%和112.35%。2024年行业供给仍然过剩，导致公司收益水平表现承压，单位RPK营业收入为0.51元，同比下滑5.15%，相较2019年下滑4.25%。 得益于经营效率提升以及油价下跌，公司单位成本同比下降。因供需持续修复，二季度公司营业成本实现317.89亿元，同比增长3.29%。得益于经营效率提升以及航油价格下降，单位ASK营业成本为0.41元，同比下降4.71%，相较2019年提升2.56%，虽然单位RPK营业收入同比明显下滑，但得单位成本也同步优化，公司毛利率同比增加4.11pct至4.87%。 运力规模缓慢增长。截至2025年上半年，公司拥有816架飞机，上半年净增12架；根据最新披露的25-27年机队引进规划，公司计划25-27年分别净增34架、12架以及15架。 风险提示：宏观经济下行，油价汇率剧烈波动，安全事故。 投资建议：维持“优于大市”评级。 考虑到2025年国内宏观经济承压以及消费疲软，航空客运票价表现低于预期，我们下调了公司盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利分别为10.8亿元、36.0亿元、59.7亿元（2025-2026年调整幅度分别为-76%/-53%），建议关注国内航空出行需求的边际变化，中长期看好民航复苏趋势，维持“优于大市”评级。

     中国东航(600115) 2025年8月29日公司发布2025年半年报：25H1公司营收668亿元，同比+4.1%，归母净亏14.3亿元（24H1归母净亏27.7亿元），扣非归母净亏17.6亿元（24H1扣非归母净亏29.7亿元）。25Q2营收334亿元，同比+7.8%，归母净亏4.4亿元（24Q2归母净亏19.7亿元），扣非归母净亏6.5亿元（25Q2扣非归母净亏20.0亿元）。公司25H1同比大幅减亏，收入端受行业降价影响承压（主要体现在25Q1），但成本端持续推进成本费用控制，同比改善明显。 25Q2座收同比降幅有限，油价回落、成本费用控制出色推动半年减亏，汇率升值对半年度盈利影响有限。25H1行业仍受价格竞争影响，公司整体座收同比-3.1%（国内/国际港澳台同比-4.4%/+0.5%）。分季度看，25Q1收益端影响更大，我们测算25Q1整体座收同比-6.4%，25Q2整体座收同比持平，其中国内/国际港澳台座收同比-1.3%/+4.9%，国际港澳台座收因客座率上升同比处于改善通道。成本费用端，公司持续加强成本管控和费用压降，在供应链和运营成本提升的环境下，25H1公司单位扣油成本同比小幅上涨2.4%，油价下降带动单位总成本同比-3.9%。公司持续推进资本和债务结构优化，2024年公司发行50亿元永续债，上半年尽管仍亏损但资产负债率较2024年底仍控制良好，继续压降美元计价债务，截至25年中报公司美元债务占比降至11.7%。上半年人民币汇率升值公司确认900万元汇兑亏损对盈利助力有限，显示美元债务敞口缩小。 加强上海国际枢纽地位，深化布局国际航线网络，助力公司盈利改善。公司25H1国际航线运力已达到2019年同期118%，在远程洲际航线恢复受阻的情况下公司开创国际航网新格局，坚持“往远处飞、往国际飞、往新兴市场飞”，有助于让宽体机保持更高经营效益，往后看随着新开国际航线需求培育成熟，国际航线仍将会对公司盈利改善有所贡献。此外公司积极服务上海国际枢纽战略，搭建日韩中转到欧亚、欧洲中转到东南亚和澳洲的中转通道，需求端25H1服务国际中转旅客496万人次，同比+25%。我们看好公司从供需两端发力国际航网建设，形成国际航线经营新格局。 公司半年报调整机队规划，调减2026、2027年飞机引进数量。公司半年报规划2026/2027年飞机净增12/15架，较2024年报规划下调了39/13架飞机引进数量（主要是B737和A320机型）。我们认为在上游制造商交付较慢的背景下，公司调整飞机引进目标聚焦现有机队运营，有助于公司整体效益提升。 投资建议：看好行业价格触底回升以及公司深化改革的盈利释放红利，考虑2025暑期价格偏弱，我们下调2025年归母净利至-10.7亿元，维持公司2026-2027年归母净利润34.7/51.8亿元，当前东航A股价对应2026-2027年26/17倍市盈率。维持“推荐”评级。 风险提示：公商务需求恢复不佳；油价大幅上涨；飞机故障造成大面积停飞。

     中国东航(600115) 事件：公司发布2024年业绩：2024年公司营收1321亿元，同比+16.2%，归母净亏42.3亿元（2023年归母净亏81.7亿元），扣非归母净亏49.8亿元（2023年扣非归母净亏89.4亿元）。4Q24公司营收295亿元，同比+4.7%，归母净亏40.9亿元（4Q23归母净亏55.6亿元），扣非归母净亏44.5亿（4Q23扣非归母净亏57.4亿元）。 油价同比回落但座收同比降幅有限、单位扣油成本控制出色推动全年减亏，汇率贬值拖累盈利。2024年公司整体座收同比-4.2%，拆分看：国际座收同比-13.9%，客公里收益同比-23%，客座率同比+8.8pcts；国内座收同比-0.5%，客公里收益同比-11.2%，客座率同比+9.0pcts、同比2019年下降1.2pcts，全年油价同比回落下公司单位燃油成本同比-8.7%、成本控制能力出色公司单位扣油成本同比-6.7%，与2019年基本持平，座收降幅低于成本推动扭亏。全年公司确认汇兑损失7.6亿元，对归母净利有一定拖累。 公司未来三年机队年净增速4.5%，引进数量变化或是交付节奏调整。公司年报指引2025-2027年飞机数净增34、51、28架，2025年净增少或受制于上游交付能力，2027年净增数不高或与订单能见度低有关，年度交付数波动或是交付节奏调整。主力引进机型仍以A320为主，由2022年空客订单构成；公司指引B737max2025-2027年交付节奏为6、15、18架，考虑到公司在手订单有限，或为租赁订单。考虑到上游空客、波音等厂商交付能力不足，仍需关注供应商月度交付恢复情况，我们认为年报单年引进飞机数变化主要为交付节奏调整。 负债结构优化降低财务费用压力，看好收入侧筑底、强成本控制下，需求复苏、油价中枢下移的潜在盈利提升。2024年公司再发50亿元永续债，资产负债率同降0.35pct至85.03%，叠加带息债务占总负债比重下降，年利息支出同降约10亿元。成本端，更高的国际航线运力恢复度意味着宽体机利用率较高，2024年公司单位扣油成本降至与2019年水平基本持平，我们认为体现了公司更强的成本管理能力。1Q25油价同比降幅达10%，若油价维持当前水平有助于盈利中枢上移，看好宏观经济复苏和洲际航线复航对公司盈利水平的拉动。 投资建议：继续看好行业性盈利修复传导至盈利弹性的投资机会。我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为19.4/34.7/51.8亿元，当前东航A股价对应2025/2026/2027年42/24/16倍市盈率。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济数据回落；油价大幅上涨；人民币汇率波动；飞机故障造成大面积停飞。