人福医药(600079) 事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为245.25亿元（+9.79%），归母净利润为21.34亿元（-14.07%），扣非归母净利润为18.22亿元（+17.72%）。2024年1季度，公司实现营业收入63.67亿元（+2.28%）,归母净利润为4.86亿元（-26.89%），扣非归母净利润为4.64亿元（-8.68%）。 麻醉产品整体稳健增长，非手术科室亮点突出。2023年公司麻醉药产品实现销售收入约67亿元，较上年同期增长约16%，其中非手术科室实现销售收入约20.3亿元，较上年同期增长约39%。我们认为手术科室收入增长主要得益于疫情后手术量的恢复，非手术科室的快速增长主要受益于麻醉药在内镜、ICU和肿瘤镇痛等领域的拓展。我们认为随着盐酸羟考酮缓释片、盐酸氢吗啡酮缓释片和氨酚羟考酮片等品种获批上市，肿瘤镇痛有望成为麻醉药业务新的增长点。 核心子公司业绩表现稳健，经营趋势继续向好。2023年，宜昌人福实现营业收入80.60亿元(+14.97%)，净利润24.29亿元（+16.88%）；我们认为随着麻醉药多科室推广的加强，出口制剂和精神类药品持续放量，宜昌人福业绩有望继续保持稳健增长。Epic Pharma经营出现明显改善，2023年实现营业收入10.58亿元（+20.92%），净利润1.15亿元（+44.03）。新疆维药实现营业收入10.03亿元（+37.17%），净利润1.13亿（+13.57%），我们认为收入端快速增长主要得益于疆外市场拓展和疫情后产品需求恢复。三峡制药实现营业收入3.72亿元（-9.41%）,实现净利润-6218.43万元，较上年同期减亏8733.55万元，我们认为通过工艺改进以及控制生产成本，三峡制药盈利能力仍有改善空间。 “归核聚焦”继续推进，经营质量持续改善。2023年，公司出售宜昌妇幼医院管理有限公司66%股权、华泰保险集团股份有限公司2.5247%股权等资产以及产业投资基金退出投资项目，基本完成医疗服务资产的出售工作并大幅降低金融类资产总量。同时公司严格控制债务规模，持续优化债务结构，资产负债率由2023年初的50.19%降至2023年末的44.49%。随着“归核聚焦”工作推进，我们认为公司经营质量仍有提升空间。 盈利预测和估值。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为263.27亿元、283.39亿元和304.41亿元，同比增速分别为7.3%、7.6%和7.4%；归母净利润分别为21.82亿元、26.10亿元和30.25亿元，同比增速分别为2.3%、19.6%和15.9%，以4月29日收盘价计算，对应PE分别为15.8倍、13.3倍和11.4倍。2024年1季度公司利润出现下滑，我们预计主要是由于非经常性损益减少；部分子公司由于业绩基数和行业政策影响，短期增速出现波动等因素影响，但核心子公司宜昌人福仍保持稳健增长，继续维持“增持”评级。 风险提示：行业政策扰动，麻醉药销售低于预期；子公司经营出现波动。

     人福医药(600079) 事件描述 2023年3月29日，公司发布2023年年报。23年公司营入245.25亿元（+9.79%）；实现归母净利润21.34亿元（-14.07%），主要系上年同期公司出售资产实现的非经常性损益高于本报告期所致；实现归母扣除非净利润18.22亿元（+17.72%）。 事件点评 归核聚焦制药主业，仿创结合加速出海。公司是神经系统、甾体激素类、维吾尔民族药等领域的龙头药企。23年医药制造收入130.11亿元（+13.33%），医药批发及相关业务收入112.94亿元（+5.96%）。随着公司剥离地产等非药业务，负债大幅降低，23年负债率44.49%（-5.70pct）。制药主业盈利优势逐步显现，23年毛利率45.81%（+2.28pct），扣非净利率7.43%（+0.5pct）。公司海外仿制药拓展已见成效，23年海外仿制药收入约20.30亿元（+14%），已获得100多个FDA批准的ANDA文号，稳步推进国际化发展战略。 子公司特色品种格局良好，核心业务稳步增长。各子公司特色药品市占位居前列，重点药品增长持续带动业绩。宜昌人福瑞芬太尼、氢吗啡酮等麻醉药推广顺利，带动业绩稳健增长，23年收入80.6亿元（+15%）。葛店人福米非司酮制剂、黄体酮原料药等甾体激素类药物位居行业前列，23年11.9亿元（+18%）。新疆维药拥有复方木尼孜其颗粒、祖卡木颗粒等民族药特色品种，市场覆盖率提升带动业绩高速增长，23年收入10.0亿（+37%）。 宜昌人福多科室扩张驱动业绩，麻醉新品种+大麻醉布局打开市场。老龄化及麻醉诊疗舒适化趋势下，ICU、肿瘤科，腔镜等科室院内麻醉用药需求旺盛。2023年子公司宜昌人福麻醉药收入约67亿元（+16%），非手术科室收入20.3亿元（+39%）。各科室广泛应用的芬太尼类、氢吗啡酮、纳布啡、阿芬太尼等品种仍有增长潜力。随着瑞马唑仑、羟考酮、罗库溴铵等十多个新产品上市，麻醉产品从院内麻醉镇痛扩展到口服癌痛镇痛、镇静、肌松等领域，公司持续受益于大麻醉市场扩容与新药上市带来的增长红利。 投资建议 建议：舒适化诊疗加速推广，麻醉药多科室放量驱动业绩。瑞芬太尼、氢吗啡酮增量空间大，麻醉新药阿芬太尼、瑞玛唑仑放量迅速。预计公司2024-2026年营收分别为268.87\293.02\317.72亿元，同比9.6%\9.0%\8.4%。归母净利润24.79\28.54\32.47亿元，同比16.1%\15.1\13.8%。对应公司4月12日收盘价18.44元，2024-2026年PE分别为12.1\10.5\9.3，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示 麻醉药品壁垒减弱的风险。麻醉药品的政策管制高于其他药物，若后续管理方式变动，不能排除集采的风险。 新药推广不及预期。人福医药的有镇痛、镇静药物药物有优势，医生对传统麻醉药已有非常好的使用基础和习惯，推广进度存在不及预期的风险。 新药研发风险。医药行业属于技术主导型行业，具有技术进步快、产品更新换代快的特点，药品开发投入大、周期长、环节多，对企业的产品基础、研发技术、研发投入、人才储备要求非常高，不能保障在药品开发上及时投入足够的资金、人力、物力，或发生技术泄密事件，将严重影响公司研发项目的推进。随着新药获批难度的加大和疾病复杂程度的提高，新药研发的难度增加，新药审批要求更加严格，相关政策发生较大改变，新药研发可能面临开发进度缓慢或上市后收益不及预期的风险，进而影响公司的业务开展和盈利能力。 汇率波动风险。近年来公司面向全球医药市场进行产业布局，海外业务现已覆盖了欧美成熟市场以及南美、东南亚、中亚、西非、东非等新兴市场，因此人民币对外币，尤其是对美元汇率的波动会对公司的产品价格、采购成本和汇兑损益等产生较大的影响。 大股东股权冻结、处置、变更等带来的风险等。公司控股股东当代科技所负数额较大债务，其持有公司股份已全部被冻结或标记，目前不会导致公司控制权发生变更，如后续相应股份涉及处置，可能会导致公司股权结构发生变动，带来相应风险。

     人福医药(600079) 事件： 公司发布2023年年报，全年实现收入245.25亿，同比增长9.79%，实现归母净利润21.34亿，同比下降14.07%，实现扣非归母净利18.22亿，同比增加17.72%，业绩符合预期。公司公布2023年利润分配预案，拟每10股派现金红利4.6元（含税）。 以麻药为核心的多个业务实现增长 公司各项业务势头良好。麻醉药产品2023年实现收入67亿（同比+16%），其中非手术科室实现收入20.3亿（同比+39%），手术科室同比增8%。维吾尔民族药收入超10亿，同比增37%。美国仿制药出口业务实现收入20.3亿（同比+14%）。甾体药物企业葛店人福2023年实现收入11.94亿，同比增18%。 癌症疼痛中麻药有拓展前景 2022-2024年人福医药的盐酸羟考酮缓释片、氨酚羟考酮片、盐酸氢吗啡酮缓释片先后获批上市。三个产品可以覆盖中度、重度疼痛，我们预计在癌症疼痛治疗中可以满足不同患者的需求，增加人福医药在非手术科室的收入。 归核战略下负债率优化 归核战略中，公司年内完成宜昌妇幼医院股权、华泰保险股权等资产和产业投资基金退出的工作，公司整体资产负债率由年初50.19%降低至44.49%。公司基本完成医疗服务资产的出售工作并降低金融类资产总量，有利于聚焦主业。 盈利预测、估值与评级 由于归核进程和我们预计公司2024-2026年营业收入分别为263.18/282.82/303.75亿，同比增速分别为7.31%/7.46%/7.40%，归母净利润分别为24.66/28.28/32.05亿，同比增速分别为15.51%/14.71%/13.30%，EPS分别为1.51/1.73/1.96元/股，3年CAGR为14.52%。公司为麻药行业龙头企业，参照可比公司估值，我们给予公司2024年23倍PE，目标价34.75元，维持“买入”评级。 风险提示：大股东资金占用；麻醉用药壁垒减弱；新药上市和推广不及预期；癌痛和内镜市场拓展不及预期的风险

     人福医药(600079) 核心观点： 事件：2024.3.29，公司发布2023年年报，公司实现收入245.25亿元，同比增长9.79%，归母净利润为21.34亿元，同比下降14.07%，扣非归母净利润为18.22亿元，同比增长17.72%。 宜昌人福为公司核心收入来源，麻醉药品刚需属性奠定长期增长空间。2023年宜昌人福收入为80.60亿元，同比增长14.97%，净利润为24.29亿元，净利率为30.14%，归属母公司净利润约19亿元，贡献占比约91%。宜昌人福继续推进多科室临床应用工作，2023年麻醉药产品实现销售收入约67亿元，同比增长约16%，其中非手术科室实现销售收入约20.3亿元，同比增长约39%。短期来看，受宏观经济及政策影响，国内手术量增长可能有一定波动，但麻醉药物具有较强的临床刚需属性，核心子公司宜昌人福行业龙头地位稳固，公司中长期具有较强的增长动力。 其余医药工业子公司经营情况整体向好，23年新增两个收入体量超过10亿元的子公司。2023年Epic Pharma全年实现营业收入10.58亿元，同比增长20.92%，实现净利润1.15亿元，同比增长44.03%。葛店人福持续拓展高端原辅料业务，经营业绩保持稳定，全年实现营业收入11.94亿元，同比增长17.57%，实现净利润1.87亿元，净利润增幅低于营业收入增幅主要由于研发费用同比增加约2300万元。新疆维药市场覆盖率大幅提升，实现营业收入10.03亿元，同比增长37.17%，实现净利润1.13亿元，同比增长13.57%。武汉人福通过布局上游原料药供应链降低生产成本，2023年实现营业收入6.89亿元，同比增长9.69%，实现净利润1.45亿元，同比增长45.10%。 公司利润率水平总体向上，负债结构持续改善。2023年公司整体毛利率和净利率分别为45.81%和11.48%，毛利率同比上升2.28pct，净利率有所下滑，主要由于2022年出售资产的非经常损益大幅高于今年。费用率方面，2023年公司销售费用率为17.93%，管理费用率为7.22%，研发费用率为5.96%，管理、研发费用率趋于稳定，销售、财务费用率有所下降。同时，公司严格控制债务规模，持续优化债务结构，资产负债率由2023年初的50.19%降至年末的44.49%。 投资建议：公司作为麻醉领域龙头，研发管线丰富，我们看好未来存量产品稳定增长和新产品的快速放量。我们预计公司2024-2026年收入分别为268、290、313亿元，同比增长9.14%、8.35%、8.07%，归母净利润为24.76、28.75、32.80亿元，同比增长15.98%、16.15%、14.07%，当前股价对应2024-2026年PE为13/11/10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：麻醉药品医保降价的风险、新产品研发不及预期的风险、新产品市场推广不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

     人福医药(600079) 核心观点 事件：公司公告，安徽省本次集中带量采购目录涉及的公司产品为宜昌人福的生产的红霉素肠溶片（规格：0.125g），与征求意见稿相比，盐酸羟考酮缓释片（规格：40mg）被剔除。 政策风险得到释放，麻醉药价格体系有望保持稳定。盐酸羟考酮缓释片属于管制类麻醉药品，国家规定其原料药同品种定点生产企业 1-2 家，单方制剂同品种（含不同规格）定点生产企业 1-3 家，复方制剂同品种（含不同规格）定点生产企业 1-7 家。此外，麻醉药的生产需要企业按照年度生产计划提前安排，并提交报送生产计划。价格方面，麻醉药品实施政府指导定价政策，目前仍实行最高价格和最高零售价格管理，价格管理部门为“国务院医疗保障部门”（即国家医保局）。综上所述，麻醉药品行业监管严格、进入壁垒较高、竞争不充分且格局较为稳定，客观上不具备集采条件。长期来看，我们认为目前麻醉药品行业较好的竞争格局有望延续，预计相关产品价格体系将保持平稳。 产品储备丰富，长期业绩增长动力充足。我们对公司重点在研管线进行了梳理，宜昌人福在围绕术中、术后镇痛，特别是在肿瘤患者疼痛管理布局了多个产品，后续相关产品获批上市后，肿瘤镇痛用药有望成为继手术麻醉、内镜检查等领域后新的业绩增长点。其他子公司也在自免疾病、肿瘤、肢端缺血等领域布局多个潜力品种。中长期来看，我们认为宜昌人福存量大品种（芬太尼系列为主）价格体系稳定，在手术量自然增长、多科室推广等因素带动下有望保持平稳增长，新品种将逐步成为中长期业绩增长动力。 盈利预测和估值。我们预计 2023 年至 2025 年公司营业收入分别为250.54 亿元、275.79 亿元和 304.20 亿元，同比增速分别为 12.2%、10.1%和 10.3%，归母净利润分别为 21.30 亿元、24.31 亿元和 29.20 亿元，同比增速分别为-14.2%、1.41%和 20.1%，其中 2023 年利润下降主要是由于非经常性损益减少，预计公司各项主业仍保持稳健增长。以 11 月 28日收盘价计算，对应 PE 分别为 20.1、17.6 和 14.7 倍，维持“增持”评级。 风险提示：麻醉药品医保支付价格下降；其他业务（制剂出口、原料药、中药）等业绩低于预期；公司治理出现重大风险。

     人福医药(600079) 业绩符合预期，维持“买入”评级 2023年10月26日，公司发布2023年第三季度报告，2023年前三季度营业收入181.12亿元，同比增长11.42%；归母净利润17.69亿元，同比下降20.50%；扣非归母净利润15.03亿元，同比增长18.79%。我们维持2023-2025年收入预测为249.77/275.84/292.39亿元；维持2023-2025年的归母净利润预测，预计2023-2025公司归母净利润为22.34/27.83/31.69亿元，2023-2025年的EPS为1.37/1.70/1.94元，当前股价对应PE分别为17.1/13.8/12.1倍，维持“买入”评级。 实行新的薪酬管理办法，有望促进公司进一步发展 报告期内，为推动公司战略规划实施，有效提升经营管理效能，建立健全人才激励体系，调动全员工作积极性和创造性，实现公司的可持续发展，公司颁布了新的薪酬管理办法。基本原则有三点，①接轨市场，多元激励。充分调研行业和市场薪酬水平，确保公司薪酬具有一定的外部竞争力；②依责定薪，效益导向。坚持薪酬与个人能力、岗位责任、业绩贡献相统一，确保薪酬内部公平性；③挂钩考核，动态调整。根据绩效考核结果，对薪酬进行动态调整，能上能下，激励员工持续提升个人能力和绩效表现。我们认为新的薪酬管理办法改革，有利于提高公司的运营效率和市场竞争力，有望促进公司进一步发展。 立足优势细分领域，多个产品进展迅速 公司研发管线丰富，报告期内，下属各子公司先后获批地奈德乳膏、咪达唑仑注射液(增补规格)、非布司他片、琥珀酸美托洛尔缓释片、度他雄胺软胶囊、乙磺酸尼达尼布软胶囊、阿奇霉素干混悬剂等新产品；一类化药HW021199片进入II期临床试验，一类化药LL-50注射液、一类化药HW060015胶囊、一类化药HWH486胶囊获批开展临床试验;随着上市产品及在研产品的不断增加，我们预计公司在麻醉、精神神经等细分领域的竞争力将进一步加强。 风险提示：产品降价；竞争加剧；新品上市不及预期；产品销售不及预期等风险。

     人福医药(600079) 投资要点 推荐逻辑：1）]归核战略成效初显，资产负债率相比2018年下降5pp，创新和国际化顺利推进，瑞马唑仑等重磅新药上市放量，美国仿制药业务年销售额约18亿元；2）手术室外麻醉渗透率提升推动百亿市场持续扩容，麻醉药品和一类精神药品的准入壁垒和集采免疫属性有助于公司维持龙头地位；3）瑞马唑仑等新药安全性优势较为明显，有望替代数十亿镇静市场。 归核聚焦优化资产结构，坚定创新与国际化战略。公司坚定退出竞争优势不明显或协同效应较弱的细分领域，集中资源打造核心产品线，公司现共有在研项目350多个，其中一类新药30多个，坚持自主研发创新，培育长期竞争力，2023年Q1-Q3研发费用约10亿元，同比增长57.4%。海外业务现已覆盖了欧美成熟市场以及南美、东南亚、中亚、西非等新兴市场。公司各子公司已获得120多个美国仿制药产品ANDA批准文号，美国仿制药业务年销售额约18亿元。 手术室外麻醉推动百亿市场持续扩容，准入壁垒和集采免疫巩固龙头地位。2019年我国公立医疗机构终端麻醉剂市场规模已超160亿元，以全身麻醉药为主。2021年全麻市场宜昌人福市占率33.4%，龙头地位稳固。我国无痛分娩、微创外科、内镜等领域渗透率正逐步提高，但与欧美发达国家仍有极大差距，手术室外麻醉渗透率的提高将推动麻醉药市场持续扩容。加之麻醉和精神药品的严格管制，具有集采免疫属性，新进入者壁垒高，有助于公司维持市场份额。 瑞马唑仑等镇静新药陆续放量，有望替代数十亿镇静市场。瑞马唑仑2020年获批上市并于2021年纳入国家医保目录，和丙泊酚有效性相近，但安全性更具优势，注射痛发生率显著低于丙泊酚，呼吸及心血管抑制作用相对较小。磷丙泊酚二钠则是丙泊酚的水溶性前体药物，不需要脂肪乳作为载体，有效避免脂肪乳引起的过敏、细菌污染及高脂血症等副作用的同时，注射痛及呼吸相关不良事件发生率较丙泊酚更低。随着新药快速放量，有望替代数十亿镇静市场。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别22.9亿元、26.3亿元、29.3亿元。公司为麻醉药龙头，行业高壁垒叠加新药放量趋势，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：创新研发不及预期风险，销售不及预期风险，药品降价风险。