宇通客车(600066) 投资要点 公司公告：公司发布2024年年报，业绩/分红符合我们预期。2024年公司实现营业收入372.18亿元，同比+37.63%；归母净利润41.16亿元，同比+126.53%；扣非归母净利润34.69亿元，同比+145.21%。其中2024Q4营业收入为131.43亿元，同环比分别+62%/+70%；归母净利润为16.8亿元，同环比分别+120%/+122%；扣非归母净利润为14.0亿元，同环比分别+122%/+119%。2024年公司拟向全体股东每1股派发现金股利1元（含税），计算合计拟派发现金红利22.1亿元（含税），2024年度公司现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额33.2亿元。 内外需共振，全年出口销量超预期兑现。2024年公司总销量4.7万辆，同比+28%，国内销量3.3万辆，同比+26%，出口销量1.4万辆，同比+38%，欧洲新能源客车贡献较多增量；国内销售收入176亿元，同比+28%，国外销售收入152亿元，同比+46%。随着旅游市场复苏和“以旧换新”等政策落地实施，公交客运需求快速恢复，公司国内销量实现增长；随着中国客车产品竞争力不断凸显，客车行业出口销量持续攀升，公司出口销量实现大幅增长。 规模效应提升，减值损失显著收窄助力利润增长。追溯会计准则调整影响（2024年公司将质保金费用从销售费用调整到营业成本），2024年公司毛利率为22.9%，同比-0.02pct，其中国内毛利率同比-2.7pct，出口毛利率同比+2.5pct。期间费用率为10.2%，同比-2.5pct（排除会计政策调整影响），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-3.6/-0.6/-1.0/+0.1pct，销售/管理/研发费率显著下降主要系规模效应提升所致。资产价值损失与信用减值损失共计5.2亿元，同比收窄3.7亿元；其他收益5.1亿元，同比增加1.7亿元，主要增加了2亿元税金减免；公允价值变动收益3.3亿元，同比增加3.3亿元。 现金流表现良好，大额分红回馈股东。2024年公司拟向全体股东每1股派发现金股利1元（含税），计算合计拟派发现金红利22.1亿元（含税），2024年度公司现金分红（包括中期已分配的现金红利）总额33.2亿元，高额分红的底气来自于公司显著提升的现金流能力，2024年公司经营性现金流净额为72亿元，同比+53%，公司造血能力显著提升。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025~2026年营业收入预测为429/499亿元，预计2027年营业收入为567亿元，同比+15%/+16%/+14%，维持2025~2026年归母净利润预测为46.3/55.5亿元，预计2027年归母净利润为67.5亿元，同比+12%/+20%/+22%，对应PE为13/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

     宇通客车(600066) 事件概述：公司披露2024年年度报告，2024年营收372.18亿元，同比+37.63%；归母净利润41.16亿元，同比+126.53%；扣非归母净利34.69亿元，同比+145.21%；公司发布2024年度利润分配预案：以目前公司享有利润分配权的股份总额2,213,939,223股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币10元（含税）。 2024Q4业绩超预期2025年指引乐观。1）营收端：2024Q4营收131.43亿元，同比+62.43%，环比+69.82%。2024Q4公司客车销量为15,572辆，同比+52.03%，环比+44.31%，带动公司营收同环比增长，符合预期。2）利润端： 2024Q4公司实现归母净利润1.68亿元，同比+119.73%，环比+122.18%，接近此前业绩预告上限。公司2024Q4毛利率为25.90%，同环比分别-6.02pct/+13.58pct，净利率为12.90%，同环比分别+3.30/+2.92pct。我们认为公司2024Q4盈利能力同环比大幅提升系规模效应提升及产品结构改善所致。 3）费用端：2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为3.46%/1.42%/5.13%/-0.64%，同比分别-2.57/-0.90/-0.84/-0.27pct，环比分别+8.19/-0.69/+0.29/-1.08pct，销售费用环比大幅提升主要系会计准则变更导致。4）指引：根据公司年报，2025年公司收入计划为421.33亿元，营业成本及费用计划为372.03亿元，体现公司对经营管理的充分信心。 客车出海龙头海外市场拓展加速。公司是客车出海龙头，2024年累计出口客车1.40万辆，同比+37.73%，出口市场份额为22.65%，位居行业第一。根据中国客车统计信息网，2024年公司新能源客车出口0.27万辆，同比+84.55%。截至2024年年报，公司已在海外40多个国家或地区形成批量销售并实现良好运营，已累计销售新能源客车超过7,000辆，海外市场拓展加速。 公交车以旧换新政策落地带动国内公交车需求。2024年7月31日交通运输部发布《新能源城市公交车及动力电池更新补贴实施细则》：新能源城市公交车更新每辆车平均补贴8万元，动力电池更换每辆车平均补贴4.2万元；我们认为，政策的延续和落地有望促进老旧车辆的更新换代，拉动公司国内新能源公交车销量增长。 投资建议：公司长期保持分红传统，2024年公司每股派发分红1.0元，合计派发现金分红33.2亿元，假设2025年分红金额与2024年一致，根据当前股价，对应股息率5.66%。我们预计公司2025-2027年营收分别为422.5/485.5/558.9亿元，归母净利为45.5/53.2/60.0亿元，对应EPS分别为2.05/2.40/2.71元。按照2025年3月31日收盘价26.51元，对应PE分别为13/11/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：政策落地不及预期；海外市场销量不及预期等。

     宇通客车(600066) 投资摘要 宇通客车大中型客车连续21年国内销量第一，根据业绩预告中值测算，2024年预计实现归母净利润40.45亿元，24Q4单季度实现归母净利润16.13亿元，同比+110.30%、环比+112.80%。24Q4销量1.56万辆，为近两年来单季度最高销量；单车利润10.36万元，扭转了2024年前三季度单车利润下滑的趋势。 大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航。内销旅游车需求高增、公交车有望企稳。旅游用车需求是国内大中型座位客车销量的主要拉动力，公交客车处于周期复苏启动阶段，补贴政策推动市场活力释放，24Q3开始内销公交客车销量企稳回升。新能源产品攻入欧洲，未来3-5年仍然是客车出海重要窗口期。海外客车市场处于恢复性增长阶段，前期积压的市场需求大量释放，市场回暖明显。客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场。 单车价利双升，出口驱动业绩高成长。出口和新能源双驱动，大中客量价利齐升。公司大中客销量及出口量稳定提升，新能源销量及出口量高速增长。根据公司公告、客车信息网及第一商用车网数据测算，2024年公司大中客销量4.03万辆，同比+26.97%；其中新能源销量1.38万辆，同比+93.26%;客车出口1.40万辆，同比+37.73%；其中新能源出口2700辆，同比+84.55%。公司出口单车价值量和毛利基本为内销的2倍，2023年出口、内销ASP分别为102.37万元、51.98万元，单车毛利分别为32.41万元、11.93万元。折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀。公司单车折摊快速下降，24H1为1.71万元。固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升，公司固定资产采用双倍余额递减法进行折旧。期间费用率从2022年高点后持续降低，单车费用保持稳定，公司费用管控优秀。24H1，公司期间费用率降低至14.45%。 投资建议 我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润为40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应2025年3月13日收盘价的PE分别为14.10X、12.18X、10.75X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 公交市场需求不足风险，行业整体竞争加速恶化风险，地缘政治紧张局势持续风险。

     宇通客车(600066) 投资要点 公司公告：宇通客车2025年2月总销量1571辆，同环比+13%/-38%；产量为1578辆，同环比+19%/-38%。 2月产销同比转正释放回暖信号整体来看，尽管2月依旧存在春节假期影响整体产销仍然偏弱，但2月产销数据同比增速较1月显著改善，反映市场需求端逐步回暖。随着3月传统旺季到来及补库需求释放，产销有望加速修复。 中客韧性凸显，轻客同比高增但短期波动。分车辆长度看，2025年2月大中轻客销量735/651/185辆，同比分别+0.55%/+12.44%/+146.67%，环比分别-47.61%/+3.17%/-64.15%，大中客同比销量提升或为大众公交交付量提升所致。 政策红利持续释放，公交更新周期或驱动二季度放量。2月部分区域新能源公交补贴细则落地强化政策确定性，公交替换需求有望在二季度之后集中释放。宇通作为新能源客车龙头，技术储备与渠道优势突出，有望优先受益于公交订单放量。此外，海外市场拓展及房车、校车等细分领域布局，或为增长注入新动能。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024~2026年营业收入预测为365/429/499亿元，同比+35%/+18%/+16%，维持2024~2026年归母净利润预测为40.6/46.3/55.5亿元，同比+124%/+14%/+20%，对应PE为14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。