保利发展(600048) 核心观点 事件：公司发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现收入1737.22亿元，同比下降4.95%；前三季度归母净利润19.29亿元，同比下降75.31%；基本每股收益0.16元，同比下降75.28%。 收入小幅下滑：公司2025年前三季度实现营业收入1737.22亿元，同比下降4.95%，归母净利润19.29亿元，同比下降75.31%。利润下滑幅度较大，主要受到行业和市场波动影响，结转项目盈利能力下降。从毛利率看，2025年前三季度公司毛利率为13.37%，较去年同期下滑2.55pct。从减值看，2025年前三季度信用减值损失0.65亿元。从投资收益看，2025年前三季度投资净损失为1.47亿元，去年同期为投资净收益16.38亿元。从费用管控看，2025年前三季度，公司销售费用率和管理费用率分别为2.73%、1.65%，分别较去年同期提高0.34cpt、下降0.16pct。 销售量减价升：2025年前三季度，公司实现销售面积1010.42万方，同比下降25.13%，销售金额2017.31亿元，同比下降16.53%；对应的销售均价为19965元/平米，同比增长11.49%。公司持续深耕核心区域，销售实现量减价升。2025年前三季度公司新增计容面积290万方，获取成本603亿元。从区位看，新获地块均位于38个核心城市，其中51%投资金额位于一线城市的核心区域核心板块。2025年前三季度的新开工面积为512万方、竣工面积1812万方，分别同比下降40.19%、12.12%。 融资渠道通畅：截至2025年三季度末，公司资产负债率73.27%，较2024年末下降1.08pct；从资金回笼看，2025年前三季度公司实现销售回笼1941亿元，回笼率为96%。从融资看，2025年10月发行中票，募集人民币30亿元，其中三年期中票募集融资5亿元、五年期中票募集融资25亿元。 投资建议：公司收入小幅下滑，受到行业和市场波动影响，利润下降。公司持续深耕核心区域，销售实现均价提高；新增项目均位于核心城市。财务上资金回笼率高、融资渠道保持通畅。公司是行业龙头，头部央企维持投资，并保持稳健经营。基于此，我们预测公司2025-2027年归母净利润为21.20亿元、23.54亿元、33.96亿元，对应EPS为0.18元/股、0.20元/股、0.28元/股，对应PE为42.41X、38.19X、26.47X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

     保利发展(600048) 事件： 公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入1737.22亿元，同比下降4.95%，归母净利润19.29亿元，同比下降75.31%。 要点： 受毛利率下降等因素影响，公司2025年前三季度营收利润同比承压受到公司房地产项目结转规模下降影响，2025年前三季度公司营收同比下降4.95%，实现归母净利润19.29亿元，同比下降75.31%。其中单看第三季度，公司实现归母净利润为-7.82亿元，由正转负。前三季度归母净利润降幅更大主要原因包括：1）市场出现波动背景下，结转毛利率下降，毛利率较去年同期下降2.5个百分点至13.4%；2）2025年前三季度投资净收益为-1.47亿元，而去年同期为16.38亿元。 销售金额小幅下降，但仍稳居行业首位 公司销售金额稳居克而瑞排行榜首位，2025年前三季度公司实现签约金额2017.31亿元，同比减少16.53%，实现签约面积1010.42万平方米，同比减少25.13%，签约均价同比提升11.5%至2.00万元/平方米。同时，公司增量项目取得良好收益，其中2023年和2024年两年获取的增量项目合计签约金额占比51%。截至2025年三季度末，公司实现销售回笼1941亿元，回笼率为96%。 拿地规模保持稳健，新增项目均位于核心城市 2025年前三季度公司新增35个项目，均位于38个核心城市，51%投资金额位于北上深一线城市的核心区域核心板块，项目总地价603亿元，权益地价518亿元，拿地权益比86%，新增容积率面积290万平方米，拿地销售比29.89%，积极为公司后续发展储备资源。 融资渠道保持畅通，融资成本延续下降态势 2025年公司已有融资渠道保持畅通，5月底成功发行国内首单85亿现金类定向可转债，6年期综合成本仅2.32%，6月19日保利发展50亿元超短期融资券获准注册，8月总计100亿元中期票据获准注册，10月保利发展150亿公司债获上交所受理。截至2025年9月末，公司货币资金余额1226.5亿元，同比下降3.7%，资产负债率为73.27%，较年初下降1.08个百分点，公司新增有息负债综合成本降低至2.7%，期末有息负债综合成本2.84%，融资成本较年初进一步下降。 投资建议： 公司作为央企信用资质好，龙头地位保持稳固，拿地新增项目聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，融资成本低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为42.47/47.71/58.25亿元，对应25/26/27年PE分别为21.11X/18.79X/15.39X，持续给予“买入”评级。 风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧

     保利发展(600048) 市场波动导致结转项目盈利下降，公司营收归母净利双下降。截至2025年三季度，公司实现营业收入1737.22亿元，同比减少4.95%；截至2025年上半年，公司实现归母净利19.29亿元，同比减少75.31%，主要受行业和市场波动影响，结转项目盈利能力下降。 销售金额稳居行业第一，销售回款提升助力经营性现金流回正。截至2025年三季度，公司共实现签约面积1010.42万平方米，同比减少25.13%；实现销售签约2017.31亿元，同比下降16.53%，仍居行业首位；截至2025年三季度，公司销售回款1941亿元，综合回款率达到96%，期末货币资金余额1226.46亿元；截至2025年三季度，公司经营性现金流为69.77亿元，相较于2024年同期-159.81亿元，由负转正。 积极获取核心城市项目，储备项目体量充足。截至2025年三季度，公司新增容积率面积290万平方米，总拿地成本603亿元，均位于核心38城，其中51%投资金额位于北上广一线城市的核心板块，公司存货质量不断得到优化；截至2025年三季度，公司共有在建拟建项目549个，在建面积4483万平方米，待开发面积4516万平方米，整体项目储备充足。 母公司持股比例提升，助力公司经营发展。2025年10月10日公司发布公告，控股股东保利南方集团有限公司拟将其持有的公司45.12亿股股份全部无偿划转至中国保利集团有限公司，本次无偿划转完成后，保利集团将直接持有本公司股份48.75亿股（占公司总股本的40.72%），为本公司控股股东。本次调整，压减了法人层级，同时提升了母公司保利集团对直接股比，有助于后续母公司对发展的进一步支持。 公司融资渠道通畅，拟发行不超过150亿元公司债券。2025年9月24日公司发布公告，拟发行不超过人民币150亿元公司债券，用于偿还有息债务、补充流动资金、项目建设、并购地产项目及适用的法律法规允许的其他用途。本次发行公司债券募集资金的运用将有利于优化公司债务结构，拓宽公司融资渠道，促进公司持续健康发展。 投资建议：公司2025年前三季度销售金额处于行业前列，随着2024年四季度及2025年获取的核心城市核心区域项目陆续销售，这些项目或将在2026-2027年结算，公司有望在利润端企稳。我们预测2025-2027年营收分别达3106.53亿元/3190.35亿元/3288.03亿元，同比增长-0.3%/2.7%/3.1%；2025-2027年归母净利润分别为18.91亿元/34.72亿元/44.52亿元，同比增长-62.2%/83.6%/28.2%；2025-2027年PE倍数48/26/20。维持“推荐”评级。 风险提示：公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期

     保利发展(600048) 经营管理能力优秀的龙头央企，维持“买入”评级 保利发展发布2025年三季报。公司收入利润均下滑，结转毛利率承压，但销售排名稳居首位，土储结构不断优化，一线城市拿地占比超5成，负债结构优化，资金成本优势明显。受公司结转毛利率下降影响，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为42.6、52.4、64.1亿元（原值56.8、65.6、75.1亿元），EPS分别为0.36、0.44、0.54元，当前股价对应PE估值分别为21.3、17.3、14.1倍，我们看好公司低价项目结转完成后业绩持续修复，维持“买入”评级。 营收微降利润承压，合联营投资收益显著下滑 2025前三季度公司实现营业收入1737.2亿元，同比-4.95%；实现归母净利润19.3亿元，同比-75.31%；实现经营性净现金流69.8亿元，同比实现由负转正；毛利率和净利率分别为13.4%和3.8%，分别同比-2.5pct、-2.9pct。公司业绩下滑主要由于（1）结转规模和结转毛利率同比下降；（2）对合联营企业投资收益由2024年同期15.2亿元降至-2.1亿元。 销售稳居第一，拿地均位于核心38城 2025前三季度公司实现签约金额2017.3亿元，同比-16.5%；实现签约面积1010.4万方，同比-25.1%，销售排名稳居行业第一；实现销售回笼1941亿元，回笼率96%。公司前三季度新增拿地建面290万方，总土地款603亿元，同比+45%，拿地强度约30%，拿地均位于核心38城，其中北上广三城拿地金额占比51%。截至三季度末，公司待开发建面4516万方，同比-14.6%。 货币资金保持稳健，融资成本不断压降 截至2025三季度末，公司货币资金余额1226.5亿元，同比-3.7%；资产负债率73.3%，较年初下降1.1pct。公司前三季度公开市场发债283亿元，票融资成本持续下行，最新发3年期中票融资成本仅2.00%；截至2025上半年末，公司综合成本降至2.89%，资产负债率73.5%，扣除预收款的资产负债率为63.3%、净负债率为59.6%。 风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

     保利发展(600048) 事件： 公司发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入1168.57亿元，同比下降16.08%，归母净利润27.11亿元，同比下降63.47%。 要点： 受毛利率下降等因素影响，公司2025年上半年业绩短期承压 受到公司房地产项目结转规模下降影响，2025年上半年公司营收同比下降16.08%，实现归母净利润27.11亿元，同比下降63.47%。归母净利润降幅更大主要原因包括：1）结转毛利率下降，毛利率较去年同期下降1.4个百分点至14.6%；2）2025年上半年少数股东损益占净利润比例为58.7%，而去年同期仅为30.6%，同比上升28.1个百分点；3）2025年上半年投资净收益同比下降45.9%至9.2亿元。 销售金额稳居行业第一，核心城市市占率进一步提升 公司销售金额稳居克而瑞排行榜第一，2025年上半年公司实现签约金额1451.71亿元，同比下降16.25%，实现签约面积713.54万平方米，同比下降25.2%，签约均价同比提升12%至2.03万元/平方米。同时，公司增量项目取得良好收益，其中2022年及之后获取的增量项目合计签约金额约937亿元，占比65%，较2024年全年提升了5个百分点。公司深耕核心城市，重点城市竞争优势得到巩固，38个核心城市销售贡献同比提升3个百分点至92%，公司在上海、广州、成都、西安等9城排名第一，在石家庄、福州等8城排名前三，在广州、佛山、太原、石家庄等7城市占率突破15%。 投资聚焦核心城市，持续提高资源投放的精准度 2025年上半年公司新增26个项目，位于北京、上海、杭州、西安、石家庄等核心城市，项目总地价509亿元，权益地价443亿元，拿地权益比87%，总计容面积228万平方米，拿地销售比35.06%，积极为公司后续发展储备资源。截至2025年上半年末，公司待售项目计容面积为5855万平方米，较年初下降403万平方米。其中，增量项目待售计容面积约894万平方米，较年初下降84万平方米。 融资渠道畅通，融资成本延续下降态势 上半年公司已有融资渠道保持畅通，发行公司债和中期票据57亿元，并成功发行国内首单现金类定向可转债，发行规模85亿元，6年期综合成本2.32%。截至2025年6月末，公司一年内到期有息负债占比21.4%，较年初下降2.9个百分点，资产负债率73.53%，扣除预收款的资产负债率为63.3%，净负债率为59.64%，较期初分别下降0.82/1.40/3.02个百分点。2025年上半年公司新增有息负债综合成本降低21BP至2.71%，期末综合成本2.89%，融资成本进一步下降。 投资建议： 公司作为央企信用资质好，龙头地位保持稳固，拿地聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，融资成本低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润为18.28X/17.17X/15.36X，持续给予“买入”评级。 风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧