三一重工(600031) 事件描述 公司发布2024年半年度业绩报告，2024H1实现营收390.60亿元，同减1.95%；实现归母净利润35.73亿元，同增4.80%；实现扣非归母净利润31.26亿元，同减19.09%。 事件点评 营收、业绩保持稳健，海外收入占比超60%。分产品看，挖掘机械销售收入152.15亿元，同比增长0.43%；混凝土机械销售收入79.57亿元，同比下降5.22%；起重机械销售收入66.20亿元，同比下降10.10%；桩工机械销售收入11.65亿元，同比下降7.09%；路面机械销售收入15.78亿元，同比增长15.74%。分地区看，公司国外销售收入142.88亿元，占营收之比已经超60%。 毛利率基本保持稳定，净利率同比提升。2024H1，公司毛利率同增0.03pct至28.24%，净利率同比提升0.56pct至9.42%。费用率方面，2024H1公司期间费用率同增3.10pct至18.73%，其中销售费用率同增0.38pct至7.86%；管理费用率同增0.1pct至3.35%；财务费用率同增3.15pct至0.67%；研发费用率同减0.52pct至6.69%。 现金流大幅增长，经营风险有效控制。2024H1，公司经营活动产生的现金流量净额为84.38亿元，大幅增长2,204.61%，保持着极好的现金流水平。尽管工程机械下游市场资金紧张、回款难度加大，但公司各主要产品的在外货款价值逾期率仍控制在较低水平，在外货款规模、质量总体上保持较好水平。 全球资源配置持续优化，海外产能扩张。组织全球化方面，公司坚定地推进全球组织变革，实行“平台赋能+精兵作战”的组织形式，设立海外大区和国区作为区域层面的整体战略规划和赋能平台，进一步推动人员与经营的本地化。研发全球化方面，公司建立“1+5+N”的全球研发体系，针对本地化场景及客户需求进行正向产品开发。制造全球化方面，2024H1公司印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中。 引领行业低碳化转型，持续迭代新能源产品。公司全面推进工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机械等产品的低碳化，聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，持续迭代新能源产品。2024年，公司持续提升新能源产品覆盖度，总计完成80多款新能源产品上市，并且多项产品取得重大突破。其中，SW956E电动装载机能效、额定载荷达行业领先水平，一次性获得印尼200台大单；SY215E电动挖掘机是行业首次使用双变技术、电回转技术、集成热管理等电动化专用技术，能耗表现领先行业，目前国内、海外已实现销量第一。 盈利预测与估值 预计公司2024-2026年营业收入为767.86、838.49、931.57亿元，同比增速为3.74%、9.20%、11.10%；归母净利润为63.96、77.4693.86亿元，同比增速为41.28%、21.09%、21.19%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为21.66、17.89、14.76倍，维持“增持”评级。 风险提示： 全球化拓展不及预期；国内工程机械行业下行风险；竞争加剧风险。

     三一重工(600031) During the post-results call, SANY Heavy (SANY) remained positive on theoverseas outlook despite the recent weakness of excavators in Europe and theUS. SANY expects the sales in the US to see potential stabilisation in 2025E,while the growth in emerging countries will continue to be strong. For 2H24E,SANY expects China’s sales to stabilize (-12% in 1H24) while overseas salesgrowth will accelerate (+4.8% in 1H24). Given that our 2024E-26E earningsforecasts (unchanged after 1H24 results) remain 13-29% below consensuseven taking into consideration of growth acceleration in 2H, we maintain ourHOLD rating with an unchanged TP of RMB14.8, based on 24x 2024E P/E. 2Q24 results highlights. Revenue dropped 3% YoY to RMB21.2bn. Grossmargin slightly contracted 0.4ppt YoY to 28.6%. S&D / administrativeexpense ratio increased 0.3ppt / 0.4ppt YoY to 8%/3%, while R&D expenseratio reduced 0.5ppt YoY to 6.2% (a continuous reduction trend since late2022). Pre-tax profit slightly increased 0.5% YoY, as the FX loss (versuslarge gain in 2Q23) was offset by a reduction of fair value loss. Net profitincreased 5.5% YoY to RMB2bn, helped by lower tax rate. Operating cashinflow surged 1x YoY to RMB4bn from a low base. Overseas revenue growth driven by Africa in 1H24. Overseas revenuein 1H24 (62% of total revenue) grew 4.8% YoY to RMB23.5bn. In terms ofregion, Africa surged 66% YoY to RMB2.3bn (10% of overseas revenue).Asia Pacific (ex-China) grew 3% YoY to RMB9.2bn (39% of overseas).Europe grew 1% YoY to RMB8.2bn (35% of overseas). America revenuedropped 4% YoY to RMB3.8bn (16% of overseas). In terms of products,overseas’ excavator / concrete machinery / crane were -7%/+10%/+20%.Overseas gross margin expanded 0.6ppt YoY to 31.6%. Outlook for emerging markets: SANY expects Africa (+60% YoY in1H24), Latin America (+70% in 1H24) and the Middle East will see explosivegrowth potential across different products. India is expected to maintain30% growth going forward and SANY will increase the production capacitythere. For Indonesia (where SANY has 30% market share for excavators),sales were affected by the election but have been recovered recently. Outlook for Europe and the US. Sales in the US market were affected byhigh inventories, and SANY expects a recovery in 2025E. For Europe,cranes will see decent growth in 2H24E. Outlook for China. Small-size excavators have maintained an acceleratedgrowth trend, while medium & large-size excavators are stabilizing.Concrete machinery and cranes remain on a downtrend

     三一重工(600031) 事件：公司发布2024半年报，上半年实现收入390.60亿元，同比下降2.16%，实现归母净利润35.73亿元，同比增长4.80%。其中Q2单季度实现收入212.30亿元，同比下降3.16%，实现归母净利润19.93亿元，同比增长5.28%。 国内挖机市场复苏，公司充分受益。根据工程机械工业协会数据，2024年3月起挖机内销恢复转正，3月至7月单月销量同比分别增长9.3%、13.3%、29.2%、25.6%、21.9%，公司作为挖机龙头，充分受益，上半年挖机板块实现收入152.15亿元，同比增长0.43%，国内市场上连续第13年蝉联销量冠军，全球市占率稳步提升，后续随着设备更新、地产等多政策落地，国内工程机械将逐步走出低谷，开启新一轮上行周期。 海外营收占比再提升，全球化布局持续推进。2024年上半年，公司实现海外收入235.42亿元，同比增长4.79%，海外收入占总收入比例达60.78%（较去年同期提升4.49pct）。公司全球资源配置持续优化，坚定推进组织全球化、研发全球化、制造全球化，海外主要市场稳中有进，上半年分区域来看：亚澳区域实现收入91.7亿元，增长2.55%；欧洲区域实现收入82.7亿元，增长1.08%；美洲区域实现收入37.9亿元，下降4.19%；非洲区域实现收入23.1亿元，增长66.71%。盈利能力持续回升，高质量发展成效显著。1）盈利能力持续回升：由于海外销售快速增长、降本增效措施推进等因素，2024H1公司净利率回升至9.42%，同比提升0.57pct；2）现金流大幅增长：2024H1，公司经营活动产生的现金流量净额84.38元，大幅增长2204.61%；3）经营风险有效控制：公司坚持价值销售政策，主要产品的在外货款价值逾期率仍控制在较低水平，在外货款规模、质量总体上保持较好水平。 盈利预测与投资建议：预计2024年-2026年公司营业收入分别为797.33亿元、898.77亿元和1031.82亿元，归母净利润分别为62.94亿元、80.03亿元和100.48亿元，6个月目标价20.79元，对应2024年28倍PE，给予“买入”评级。 风险提示：国内需求不及预期、海外拓展不及预期等。

     三一重工(600031) 投资要点： 事件：近日，三一重工发布2024半年报。 点评： 2024Q2净利率同环比提升。2024H1，公司实现营收为390.60亿元，同比下降2.16%；归母净利润为35.73亿元，同比增长4.80%。毛利率为28.24%，同比提升0.03pct，主要系国内外市场结构与产品结构的改善降本增效措施等因素导致；净利率为9.42%，同比提升0.57pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.38pct+0.09pct、-0.51pct、+3.15pct。2024Q2，公司实现营收为212.30亿元同比下降3.16%，环比增长19.07%；归母净利润为19.93亿元，同比增长5.28%，环比增长26.11%。毛利率为28.32%，同比下降0.40pct，环比提升0.17pct；净利率为9.61%，同比提升0.69pct，环比提升0.42pct销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.28pct、+0.38pct、-0.49pct、+4.59pct，分别环比变动为+0.23pct-0.74pct、-1.04pct、-0.37pct。 海外营收再创新高，出口业务毛利率持续提升。公司产品销售已覆盖180多个国家与地区，2024H1公司海外营收为237.40亿元，同比增长5.67%海外营收占比为60.78%，创历史新高。从区域上看，亚澳区域实现营收为91.70亿元，同比增长2.55%；欧洲区域实现营收为82.70亿元，同比增长1.08%；美洲区域实现营收为37.90亿元，同比下降4.19%；非洲区域实现营收为23.10亿元，同比增长66.71%。受益于海外销售快速增长、部分产品价格提升、产品结构改善等因素，公司出口业务毛利率为31.57%，同比提升0.56pct。 产品低碳化聚焦三大技术，电动化产品取得重大突破。2024年公司全面推进工程车辆、挖掘机械、装载机械、起重机械等产品的低碳化，聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，持续迭代新能源产品。公司持续提升新能源产品覆盖度，总计完成80多款新能源产品上市，并且多项产品取得重大突破。其中SW956E电动装载机搭载自研VCU、多工况自定义及智能变频空调等多项先进节能技术，获得印尼200台订单，为电装出口奠定了良好基础；SY215E电动挖掘机。行业首次使用双变技术、电回转技术、集成热管理等电动化专用技术，目前已实现海内外销量第一。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年EPS分别为0.73元0.92元、1.15元，对应PE分别为22倍、17倍、14倍，维持“买入”评级 风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海

     三一重工(600031) 事件 公司发布2024年半年报，公司2024H1实现营收390.6亿元，同比下降2.16%；实现归母净利润35.73亿元，同比增长4.8%。公司2024Q2实现营收212.3亿元，同比下降3.16%；实现归母净利润19.93亿元，同比增长5.28%。 2024H1公司路面机械营收增速较高，海外主要市场稳中有进 分产品看，公司混凝土机械/挖掘机械/起重机械/桩工机械/路面机械/其他分别收入79.6/152.1/66.2/11.7/15.8/53.0亿元，分别同比-5.22%/+0.43%/-10.10%/-7.09%/+15.74%/+3.49%。分地区看，公司国内/国际业务分别实现收入142.88/235.42亿元，分别同比-11.68%/+4.79%，海外收入占主营业务收入比重达62.23%，公司海外各区域收入情况如下：亚澳/欧洲/美洲/非洲区域分别实现收入91.7/82.7/37.9/23.1亿元，分别同比+2.55%/+1.08%/-4.19%/+66.71%。 公司净利率持续增长，盈利能力提升 2024H1公司毛利率/净利率分别为28.24%/9.42%，同比+0.03/+0.57pct；其中混凝土机械/挖掘机械/起重机械/桩工机械/路面机械/其他板块毛利率分别为22.16%/34.19%/27.58%/30.78%/29.19%/20.99%，分别同比+0.09/-0.10/+2.58/-1.91/+0.34/-3.10pcts。公司国内/国际毛利率分别为23.03%/31.57%，分别同比-1.44/+0.56pcts。我们认为由于海外销售增长、降本增效措施推进等因素影响，公司盈利能力持续提升。我们认为公司路面机械等产品有望继续放量，智能制造工厂有望逐步落地，公司有望进一步提升精细化运营效率及盈利能力。 工程机械龙头经营能力稳定，维持“买入”评级 2024H1公司整体营收仍承压，我们持续看好国内设备更新及海外市场需求，看好公司路面机械等产品持续放量，以及智能制造工厂落地后提升公司运营效率，我们预计公司2024-2026年营收分别为772.87/861.49/988.84亿元，归母净利润分别为56.79/65.42/81.56亿元，CAGR为21.68%。EPS分别为0.67/0.77/0.96元/股，考虑到国内工程机械行业景气度有望逐步回暖；多元化产品有望为公司带来海外业务新增长，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境不及预期风险，海外拓展不及预期风险

     三一重工(600031) 投资要点 Q2归母净利润同比+5%，基本符合市场预期 2024H1公司实现营收390.6亿元，同比-2.2%；归母净利润35.7亿元，同比+4.8%；扣非归母净利润31.3亿元，同比-19.1%。单Q2公司实现营收212.3亿元，同比-3.2%；归母净利润19.9亿元，同比+5.3%；扣非归母净利润17.8亿元，同比-26.6%。Q2归母净利润增速符合市场预期，扣非下滑较多主要系汇率套保收益变动影响。（1）分产品看，2024H1挖掘机/混凝土机械/起重机分别实现收入152.1/79.6/66.2亿元，同比分别+0.4%/-5.2%/-10.1%。挖掘机收入同比增长主要受益于国内行业底部复苏及海外份额提升，混凝土及起重机下滑主要系国内需求较弱行成拖累。（2）分地区看，2024H1国内/海外收入分别为150/237亿元，同比分别-7.2%/+5.7%，海外业务收入占比提升至60.8%，同比+4.5pct。 国内表现较弱拖累毛利率，费控及风险管控能力加强 2024H1公司销售毛利率为28.2%，同比基本持平，其中国内/海外毛利率同比分别-1.6/+0.7pct；2024H1销售净利率为9.4%，同比+0.6pct，盈利水平略有提升。（1）费用端，2024H1公司期间费用率为18.6%，同比+3.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.9%/3.4%/6.7%/0.7%，同比分别+0.4/+0.1/-0.5/+3.1pct，研发费用率有所压降，财务费用率提高主要系公司汇兑损失同比增加13.6亿元。（2）公允价值变动：2024H1公允价值变动收益同比增长11.8亿元，同比提振净利率3.0pct，主要系汇率套保收益变动影响，综合来看汇率波动对公司利润影响较小。（3）减值：2024H1信用减值损失同比减少2.1亿元，同比提振净利率0.5pct，风险管控能力继续加强。 电动化、全球化逻辑逐步兑现，迈向全球行业龙头 （1）电动化：2024H1公司搭载自研VCU的电装产品获得印尼200台大单，SY215E中型电动挖掘机成功突破欧洲高端市场。电动化为工程机械行业大势所趋，是全球化竞争中的阿尔法，公司作为行业内电动化研发投入最多的公司，有望引领电动工程机械进程，通过电动化在全球竞争中弯道超车。（2）全球化：公司持续推动生产制造全球化，2024H1印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中。根据KHL发布Yellow Table，2023年公司全球市占率仅5.2%，相比卡特彼勒、小松分别存在11.1、5.5pct的市占率差距，未来成长空间大。公司在产品、渠道、服务端竞争力领先，逐步缩小与国际龙头差距，长期有望迈向全球龙头。 盈利预测与投资评级：国内工程机械行业更新周期渐近，全球化、电动化、智能化战略再造三一重工，坚定看好公司长期成长性。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测值为62.84/84.94/113.21亿元，对应当前市值PE分别为22/16/12x，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期波动、行业竞争加剧、国际贸易摩擦、电动化技术突破不及预期。

     三一重工(600031) 事件：公司披露2024年中报，2024H1实现营收390.60亿元，yoy-2.14%，归母净利润35.72亿元，yoy+5.08%，毛利率28.24%，yoy+0.03pct，净利率9.42%，yoy+0.57pct。其中2024Q2实现营收212.30亿元，yoy-3.14%，归母净利润19.93亿元，yoy+5.52%，毛利率28.32%，yoy-0.40pct，净利率9.61%，yoy+0.69pct。 多因素影响下，公司海外收入利润双提升。公司24H1海外销售收入235.42亿元，同比+4.79%，占主营业务收入比进一步提高至62.23%。受益于海外销售快速增长、部分产品价格提升、产品结构改善、降本增效措施推进等因素影响，公司海外主营业务毛利率持续提升达31.57%，yoy+0.56pct。分区域来看，非洲地区表现较好，实现收入23.1亿元，同比+66.71%，亚澳与欧洲地区实现小幅增长，收入分别为91.7、82.7亿元，美洲地区略有下滑，实现收入37.9亿元，同比下滑4.19%。此外公司制造全球化布局进一步完善，2024年上半年，印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中。 三费率有所下降，盈利能力提升可期。2024H1，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为7.9%/3.4%/0.7%/6.7%，同比+0.4/+0.1/+3.2/-0.5pct，除财务费用由于汇兑影响有所上升外，其余三种费用率合计达17.90%，同比-0.04pct。此外，公司积极推进数智化转型，2024H1结构件三大工艺相继建成投产，生产效率得到有效提升，通过数字孪生进行数据分析与算法模型，系统优化降低成本及能耗。2024年上半年，公司在作业过程中开展的节能降耗项目累计节约能源费用超过0.5亿元。未来随着公司数智化转型及降本增效措施的持续推进，盈利能力有望进一步提升。 电动化进展顺利，技术+市场双开花。公司通过自主开发、对外战略合作，在新能源领域围绕高压化、高效化、集成化方向，重点突破P2混合动力、电子电气架构、HCU等核心技术，2024H1，共获得低碳化相关授权专利30件。同时公司公司持续提升新能源产品覆盖度，2024H1总计完成80多款新能源产品上市。此外，公司多项产品取得重大突破，SW956E电动装载机一次性获得印尼200台大单，为电装出口奠定了良好基础，SY215E电动挖掘机能耗表现领先行业，目前国内、海外已实现销量第一。 投资建议：考虑到公司作为国内工厂机械龙头企业，未来有望受益于国内工厂机械行业筑底复苏，全球化业务持续推进，我们预计2024-2026年归母净利润分别是65.9/80.7/101.3亿元，对应PE分别是21x/17x/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业需求下行风险，海外需求不及预期风险，行业价格战风险，汇率波动风险。

     三一重工(600031) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2024H1，公司实现营收387.4亿元，同比-1.9%；归母净利润35.7亿元，同比+4.8%；单24Q2实现营收210.8亿元，同比-2.9%；实现归母净利润19.9亿元，同比+5.3%。24H1海外营收同比+4.8%，盈利能力提升。 24H1海外收入占比60.8%，带动公司盈利能力提升。2024H1公司综合毛利率为28.2%，同比微增；净利率为9.4%，同比+0.6pp；期间费用率为18.7%，同比+3.1pp；其中，销售、管理、研发和财务费用率分别为7.9%、3.4%、6.7%、0.7%，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.4pp、+0.1pp、-0.5pp、+3.2pp，财务费用率提升较多主要系美元及欧元应收账款汇率波动影响；期间费用率增长但净利率提升主要系同期远期外汇合约公允价值变动、信用减值损失比去年同期减少。单2024Q2来看，公司毛利率为28.3%，同比-0.4pp；净利率为9.6%，同比+0.7pp；期间费用率为17.8%，同比+4.8pp。 全球资源配置持续优化，24H1海外主要市场实现增长。2024H1，公司海外实现营收235.4亿元，同比+4.8%，营收占比为60.8%;受益于海外销售快速增长、部分产品价格提升、产品结构改善、降本增效措施推进等因素影响，海外毛利率同比提升0.6pp至31.6%，且海外市场毛利率高于国内市场8.5pp。细分区域来看：2024H1，公司海外亚澳区域实现营收91.7亿元，同比+2.6%；欧洲区域营收82.7亿元，同比+1.1%；美洲区域营收37.9亿元，同比减少4.2%；非洲区域营收23.1亿元，同比+66.7%。公司海外产品销售已覆盖180多个国家与地区，2024H1，海外印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中，全球资源配置持续优化。 挖掘机械、混凝土机械、起重机械等主导产品市占率领先。2024H1，公司挖掘机械实现营收152.1亿元，同比+0.4%，毛利率同比减少0.1pp至34.2%，国内市场上连续第13年蝉联销量冠军，全球市占率稳步提升；路面机械营收15.8亿元，同比+15.7%，毛利率同比提升0.3pp至29.2%；混凝土机械稳居全球第一品牌，实现营收79.6亿元，同比-5.2%，毛利率同比提升0.1pp至22.2%；桩工机械营收11.7亿元，同比-7.1%，毛利率同比减少1.9pp至30.8%；起重机械营收66.2亿元，同比-10.1%，毛利率同比提升2.6pp至27.6%，其中，履带起重机国内整体市占率超40%，大中型履带起重机市场份额居全国第一；汽车起重机、全地面起重机、越野起重机海外市场占有率均显著提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润为59.3、80.3、100.1亿元，当前股价对应PE为23、17、13倍，未来三年归母净利润复合增长率30%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观政策变动风险、海外市场发展不确定性风险、汇率波动风险。

     三一重工(600031) 2024H1：1）公司实现营收390.60亿，同比-2.16%；归母净利润35.73亿，同比+4.80%；扣非归母净利润31.26亿元，同比-19.09%；扣非扣汇后归母净利润34.09亿元，同比+22.47%。2）毛利率28.24%，同比+0.03pct；净润率9.42%，同比+0.57pct；扣非净利率8.00%。24H1公司摊薄ROE为5.17%，同比+0.08%。3）期间费用率18.73%，同比+3.11pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.86%、3.35%、6.69%、0.67%，同比分别+0.38、+0.10、-0.52、+3.15pct，财务费用率提升主要系去年同期财务费用率较低（包含大量汇兑收益）。 2024Q2：1）公司实现营收212.30亿，同比-3.16%；归母净利润19.93亿，同比+5.28%；扣非归母净利润17.80亿，同比-26.62%。2）Q2单季度毛利率28.32%，同比-0.40pct，环比+0.17pct；净利率9.61%，同比+0.69pct，环比+0.42pct。3）期间费用率17.69%，同比+4.75pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.97%、3.02%、6.21%、0.50%，同比分别+0.28、+0.38、-0.49、+4.58pct。 分产品来看：24H1年混凝土机械/挖掘机械/起重机械/桩工机械/路面机械分别实现收入79.57/152.15/66.2/11.65/15.78亿元，yoy-5.22%、+0.43%、-10.1%、-7.09%、+15.74%；毛利率分别为22.16%/34.19%/27.58%/30.78%/29.19%，yoy+0.09、-0.1、+2.58、-1.91、+0.34pct。公司挖掘机械占收入比例接近40%左右、毛利占比约为46%，我们认为伴随下半年挖机继续回暖、意味着毛利率整体有望有进一步提升。 分区域来看：24H1国内收入149.99亿元，yoy-7.23%，国际收入237.40亿元，yoy+5.67%；毛利率分别为22.81%/31.68%，yoy-1.6pct/+0.67pct。全球主要市场实现高速增长，24H1外销占比超60%，其中亚澳区域91.7亿元，增长2.55%；欧洲区域82.7亿元，增长1.08%；美洲区域37.9亿元，下降4.19%；非洲区域23.1亿元，增长66.71%。 销售回款情况良好，经营风险有效控制：24H1公司销售商品、提供劳务收到的现金383.64亿元，回款水平较好；同时坚持价值销售政策，各主要产品的在外货款价值逾期率仍控制在较低水平，在外货款规模、质量总体上保持较好水平。 盈利预测：我们认为工程机械行业有望迎来筑底回升，进入新一轮上升通道；同时公司全球化、数智化、低碳化“三化”战略高质量发展，助力未来业绩表现；因此我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为62.6、77.7、99.0亿元，yoy分别为+38.33%、+24.06%、+27.45%；持续看好并维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司全球化/电动化进展不及预期风险等。

     三一重工(600031) 8月29日，公司发布24年中报。24H1公司分别实现收入、归母净利润387.38、35.75亿元，同比-1.92%、+5.08%；单Q2来看，24Q2公司分别实现收入、归母净利润210.76、19.93亿元，同比-2.92%、+5.52%，符合市场预期。 经营分析 海外收入占比超过6成，带动整体盈利能力提升。根据公告，23年公司海外收入达到235.42亿元，同比+4.79%，海外收入占比达到62.23%，同比+5.95pcts。分地区来看，亚澳、欧洲、美洲、非洲分别实现91.7/82.7/37.9/23.1亿元收入，yoy+2.55%/+1.08%/-4.19%/+66.71%；全球化战略进展顺利。海外市场盈利能力更强，拉动整体盈利水平，根据公告，公司海外市场毛利率为31.57%，比国内市场毛利率高8.54pcts；24H1公司整体毛利率达到28.24%，同比+0.03pcts，随着海外市场占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步优化。 国内挖机市场复苏，公司充分受益国内土方机械上行周期。根据中国工程机械工业协会数据，24年M3-M7国内挖机销量分别为15188/10782/8518/7661/6234台，同比+9.3%/13.3%/29.2%/25.6%/21.9%，国内市场挖机销量连续五个月实现增长。公司作为国内挖掘机龙头，连续13年蝉联国内市场销量冠军，有望充分受益国内挖机市场复苏。 销售、管理费用控制良好，研发费率稳中有降。24H1公司销售费率、管理费率、研发费率分别为7.86%/3.35%/6.69%，同比+0.38pcts/+0.09pcts/-0.51pcts，公司费用端控制良好，研发费率有所压缩。 盈利预测、估值与评级 我们根据公告调整公司盈利预测，预计24-26年公司营业收入为783.44/877.24/1011.63亿元，归母净利润为62.89/90.22/119.15亿元，对应PE为21/15/11X，维持“买入”评级。 风险提示 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

     三一重工(600031) 投资要点 国内工程机械龙头，全面布局电动化工程机械产品矩阵。公司高度重视工程机械电动化发展，2018年开始电动化领域研究、2021年设立电动化事业部，覆盖电池、电驱、电控、电子电器、控制算法、热算法等多个领域，全面推进工程车辆、挖掘机、装载机、起重机等产品电动化进程。公司已建立丰富的电动化产品线、齐全的产品型谱，覆盖土石方机械、混凝土机械、起重机、自卸车等多个工程机械主要板块。 电动化技术先驱者与领军者，前瞻性进入电动化2.0布局。截止至2023年年底，公司获得电动化专利972项，领跑全行业。公司以电芯、电驱桥技术、VCU集控平台、充换电站、燃料电池系统及控制技术为核，围绕高压、高效、集成三大理念，重点突破集成电驱桥、滑板底盘、电子电气架构等核心技术。其中，VCU集控平台是半分布式传动架构的核心控制结构，电驱桥是电动化2.0（行走与回转系统电动化）的关键性技术，而市场上其他电动化参与者则大多停留在电动化1.0（动力系统电动化）阶段。三一重工的电动化技术布局对全工程机械行业电动化具有重要前瞻性意义。 坚持产品力为纲拒绝低价策略，产品市场竞争力初显。公司拒绝低价竞争逻辑，从产品本质出发，电动化赋能挖掘机产品。目前三一电动中挖售价已略高于卡特同吨位油挖，在挖掘性能基本持平的基础之上，能源成本、智能化水平、操控舒适度显著提升。除电挖外，公司多种电动化工程机械领跑全市场，2022年9月公司电动起重机、新能源重卡、新能源牵引车、电动搅拌车销量均位列市场第一。强大产品力是公司竞争逻辑的长期指引，市场已经验证了公司产品战略的有效性。 差异化产品+健全渠道建设打开全球市场，有望借电动化换道超车全球龙头。公司挖掘机产品在挖掘性能基本与卡特等龙头产品持平的基础之上，在能源成本、智能化水平、操控舒适度等参数上加大投入，取得显著成效。2023年三一重工全球市场份额约4.2%，与全球龙头卡特彼勒、小松等（市占率16.8%、10.4%）仍有较大差距。卡特、小松依靠百年经营与全球化战略建立稳固的工程机械帝国，在燃油工程机械领域具有绝对话语权。公司作为国内工程机械龙头和电动化工程机械领军者，有望借电动化浪潮在全球范围内实现“换道超车”。 盈利预测与投资评级：国内工程机械行业更新周期渐近，全球化、电动化、智能化战略再造三一重工，坚定看好公司长期成长性。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为63/85/113亿元，当前市值对应PE为20/15/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期波动、行业竞争加剧、国际贸易摩擦、电动化技术突破不及预期。

     三一重工(600031) 事件：三一集团在荷兰发布首款海外市场中型电动挖掘机SY215E，标志着公司在欧洲电动化市场取得了新的突破。 投资要点 高度重视电动化发展机遇，电动挖掘机在欧洲市场取得重大突破 公司高度重视工程机械电动化发展机遇，2021年开始发力电动化产品研发，全面推进工程车辆、挖掘机、装载机、起重机等产品电动化进程。公司电动化产品线丰富、产品型谱齐全，2022-2023年公司分别实现电动产品收入27+/31.5亿元，收入规模快速扩张。2023年前三季度，公司电动搅拌车、电动自卸车、电动起重机、电动泵车销售市占率均居行业第一，电动产品竞争力凸显。此外，公司近期在电动挖掘机领域也取得重大突破，2024年6月公司在荷兰发布首款海外市场中型电动挖掘机SY215E并取得20台签约预售订单，标志公司在欧洲电动化市场取得新突破。我们认为欧洲市场环保要求高，发达经济体已明确提出电动化补贴政策及零碳排放政策，鼓励电动化设备推广；且欧洲市场需求以小挖为主，小挖电动化难度较低，电动化挖掘机推广难度较低。挖掘机是公司核心拳头产品，技术&渠道壁垒高，我们认为公司在欧洲电动挖掘机市场已经取得先发优势，未来将率先受益于欧洲挖掘机电动化渗透率提升。 电动化工程机械市场空间广阔，技术突破后可迎来发展热潮 2023年全球工程机械电动化率不足1%，我们判断技术突破并实现充分降本后电动化渗透率有望达到30%以上。以挖掘机为例，2023年我国挖掘机销量约19.5万台，若未来电动化率达到30%将带来年均约6万台的电动化挖掘机需求，2024年1-5月我国电动化挖掘机销量不足40台，市场空间广阔。当前阻碍工程机械电动化率提升的核心因素在于传动效率较低导致电动产品成本高、经济性较差，传统的液压传动系统的传动效率不超过50%，动能损耗严重。为此，当前工程机械研发的核心问题在于使用电传动系统替代液压传动从而提高整体的传动效率。而电传动价格昂贵，产业化处于初期阶段，大规模应用方案尚不成熟。而公司是国内研发投入强度最高的企业，我们判断公司有望最早突破电动化技术瓶颈，率先引领电动化工程机械发展热潮。 电动化、全球化平滑国内周期波动，助力弯道超车迈向全球龙头 2023年公司海外收入占比达到60%，全球化成为公司平滑周期的重要抓手。据KHL数据，2023年公司全球工程机械市占率为4.2%，全球龙头卡特彼勒/小松的市场份额分别为16.8%/10.4%，相较全球龙头仍有较大提升空间。复盘全球工程机械龙头全球化之路可以看出，技术创新是弯道超车的制胜法宝。我们认为公司有望复制小松路径，依靠全球领先的电动化技术实现新一轮的弯道超车，迈向全球龙头。 盈利预测与投资评级：国内工程机械行业更新周期渐近，全球化、电动化、智能化战略再造三一重工，坚定看好公司长期成长性。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为63/85/113亿元，当前市值对应PE为21/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期波动、行业竞争加剧、国际贸易摩擦、电动化技术突破不及预期等。

     三一重工(600031) 新“三化”战略高质量发展，看国内龙头行稳致远 公司作为国内行业龙头，产品包括混凝土机械、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面机械等，其中混凝土设备为全球第一品牌，挖掘机、大吨位起重机、旋挖钻机、路面成套设备等主导产品已成为中国第一品牌。 公司经营表现受行业周期制约，但凭借全球化、数智化、低碳化不断实现高质量发展，以卓越制造穿越行业周期。此外公司连续多年发布员工持股计划，深度绑定员工利益的同时彰显未来发展信心。 国内行业筑底回升，海外拓展持续进行时 国内：从下游端、开工端、销量端近期表现，我们判断国内工程机械行业经历下行调整后有望逐步进入上升通道，同时设备自身换新需求叠加政策推动大规模设备更新，共同助力行业进入上升期；根据Off-HighwayResearch预测，国内工程机械市场在今年逐步回暖，2027年市场规模有望达192亿美元，24-27年CAGR为19.73%；公司作为国内行业龙头，经营表现则有望与周期上行共振。 海外：目前工程机械企业自主出海趋势明显，2022年我国工程机械出口金额同比增长30.20%至443.02亿美元，2023年海外市场仍维持较高景气度，出口金额为485.52亿美元，国内主机厂海外扩张成效显著；且海外市场毛利率显著高于国内，利润空间可观，海外市场已成为国内工程机械行业未来的主要增长动力之一。 在海外未来几年7000亿元的市场空间下，其中北美加欧洲两个市场占据一半左右份额，未来国内企业可拓展空间仍较大；通过同行业头部企业财务指标对比，我们看到公司出海进程领先行业，且着重发力欧美成熟市场，2020-2023年公司来自于欧美市场的营收占比平均超过50%，但目前公司在欧美市场的市占率仍处于较低水平，未来提升空间广阔。 盈利预测：我们认为工程机械行业有望迎来筑底回升，进入新一轮上升通道；同时公司全球化、数智化、低碳化“三化”战略高质量发展，助力未来业绩表现；因此我们预计公司2024-2026年营收分别为841.1、972.3、1150.8亿元，yoy分别为+13.64%、+15.59%、+18.36%；归母净利润分别为60.1、77.4、100.1亿元，yoy分别为+32.77%、+28.73%、+29.39%；持续看好并维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，全球化/电动化进展不及预期风险，测算具有主观性风险等。

     三一重工(600031) 投资要点： 三一重工4月29日发布2023年报及2024年一季报：2023年公司实现营业收入740.19亿元，同比下降8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同比增长5.33%；实现扣非归母净利润43.88亿元，同比增长40.35%。2024Q1公司实现营业收入178.30亿元，同比下降0.95%；实现归母净利润15.80元，同比增长4.21%；实现扣非归母净利润13.46亿元，同比下降6.41%。 行业下行公司营收承压，市场地位巩固市场份额持续提升 公司2023年实现营业收入740.19亿元，同比下降8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同比增长5.33%；实现扣非归母净利润43.88亿元，同比增长40.35%。 分业务看： 挖掘机械：销售收入276.36亿元，同比下滑22.71%，优于2023年挖掘机销量增速（约-24%），国内市场上连续13年蝉联销量冠军。 混凝土机械：销售收入153.15亿元，同比增长1.55%，稳居全球第一品牌。电动搅拌车销量同比上升47%，连续三年保持市占率第一。 起重机械：销售收入130亿元，同比增长2.6%，海外增速超过50%，全球市占率大幅上升。 路面机械：销售收入24.85亿元，摊铺机市场份超过30%，稳居全国第一；压路机、平地机市场份额均大幅上升。 桩工机械：销售收入20.85亿元，旋挖钻机国内市场份额超过40%，稳居全国第一。 其他业务营业收入110.01亿，同比增长29.96%。 积极推动新三化战略，全球化、数智化、低碳化均取得良好成果 公司新“三化”战略取得积极成果，全球化方面，国际市场保持强劲增长，实现海外销售收入432.58亿元，同比增长18.28%；数智化方面，三一重工、三一重机、三一重起、三一智造、浙江三一装备五座5G工厂上榜《2023年5G工厂名录》、“起重机智慧运营”项目获评“国家工信部十佳大数据案例”；低碳化方面，各类新能源产品均取得市场领先地位，2023年电动产品实现收入31.46亿元、氢能源产品实现收入1.3亿元。 公司推行“以我为主、本土经营、服务先行”的经营策略，国际竞争力持续提升，国际市场连续多年实现高速增长。2023年公司实现国际销售收入 第1页/共8页 432.58亿元，同比增长18.28%；国际收入占主营业务收入比重60.48%，同比上升14.78个百分点。 截止2023年底，海外产品销售已覆盖180多个国家与地区，欧美已成为海外增长最快的区域。各区域实现销售收入情况如下：亚澳区域165亿元，增长11.10%；欧洲区域162.5亿元，增长37.97%；美洲区域75.8亿元，增长6.82%；非洲区域29.2亿元，增长2.56%。 2023年公司毛利率显著上升，公司盈利质量逐步改善 2023年公司毛利率为27.71%、同比上升3.69个百分点；净利率为6.29%，同比上升0.79个百分点；扣非净利率5.93%，同比上升2.06个百分点。毛利率上升的主要原因是：1）公司各项业务毛利率均有小幅度提升；2）国际业务占比提升，国际业务毛利率高于国内业务。 分业务：挖掘机毛利率33.17%，同比上升5.27个百分点；起重机械毛利率24.67%，同比上升8.9个百分点；混凝土机械毛利率22.33%，同比上升0.6个百分点；配件及其他业务毛利率23.9%，同比上升了4.02个百分点。 分地区：国内业务毛利率22.96%，同比上升1.04个百分点；国外业务毛利率30.94%，同比上升4.58个百分点。 2024Q1经营持续改善，盈利能力不断改善 2024Q1公司实现营业收入178.30亿元，同比下降0.95%；实现归母净利润15.80元，同比增长4.21%；实现扣非归母净利润13.46亿元，同比下降6.41%。 公司2024Q1毛利率、净利率分别为28.15%、9.19%，对比2023年报分别提升0.44个百分点、2.9个百分点。公司经营持续优化，盈利能力不断改善。 工程机械行业有望触底回升，大规模设备更新催化国内需求 国内工程机械行业需求有望触底回升。国内工程机械主要以更新需求驱动，设备更新周期大致约为8-10年，上一轮工程机械景气周期从2016年下半年开始启动，到2021年一季度达到行业巅峰。按照行业周期推算，2024年开始上一波行业上行周期的设备逐步到达更新替换的阶段。工程机械行业有望迎来周期触底回升，结束持续三年多的行业下行周期。2024年1-4月挖掘机国内销量已经逐步扭转了连续下滑的趋势实现正增长，验证了工程机械国内需求拐点。 其次，国务院大力推动大规模设备更新，相关行业政策和地方政策逐步落实推进，大规模设备更新将催化国内需求，加速行业周期拐点到来，此外，海外业务拓展仍是工程机械行业重要增长点。 三一重工是国内工程机械龙头企业，挖掘机、混凝土机械两大品种都是国内第一，起重机械排名国内前三，充分受益国内工程机械行业周期拐点及海外拓展大趋势。 盈利预测与估值 第2页/共8页 三一重工是国内工程机械龙头企业，挖掘机、混凝土机械两大品种都是国内第一，起重机械排名国内前三，行业地位非常突出和巩固，充分受益国内工程机械行业周期拐点及海外拓展大趋势。公司大力推进两新三化战略，积极推进数字化智能化、电动化、国际化路线，有望打开新的市场空间。我们预测公司2024年-2026年营业收入分别为822.21亿、945.05亿、1116.58亿，归母净利润分别为56.74亿、7074亿、92.53亿，对应的PE分别为26.01X、20.86X、15.95X，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：1：国内工程机械需求不及预期；2：出口需求、业务拓展不及预期；3：行业竞争加剧，毛利率下滑；4：原材料价格上涨的波动；5：其他不可预料的国际化风险。

     三一重工(600031) 事件：三一重工发布业绩公告，2023年实现营业总收入740.19亿，同比-8.44%，归母净利润45.27亿，同比+5.53%；2024年Q1实现营业总收入178.30亿，同比-0.95%，归母净利润15.80亿，同比+4.21%。 产品竞争力持续提升，海外市场持续增长：根据中国工程机械工业协会，2023年及2024年Q1，挖机行业销量分别约19.6万台、4.9万台，增速分别约为-25.0%、-13.1%，公司整体表现超越行业，新三化取得积极成果，国内市场地位稳固，包括超大型挖掘机在内的13类主导产品国内市场份额第一，海外市场增长持续，2023年国际化收入432.58亿元，同比+18.28%，占主营收入比重60.48%，提高14.78pct。 分产品来看： ①挖机：2023年收入约276亿元，同比-23%，占各产品营业收入约38%，2024年Q1收入约70.5亿元，同比+2.8%，占比约40%。三一挖机连续13年蝉联国内市场销量冠军，单项业务表现强于行业。 ②混凝土机械：2023年收入约153亿元，同比+2%，占比约21%，稳居全球第一品牌，电动搅拌车销量同比+47%，连续三年保持市占率第一。2024年Q1收入约34.6亿元，同比-0.6%，占比约20%。 ③起重机：2023年收入约130亿元，同比+3%，占比约18%，海外增速超过50%，全球市占率提升。2024年Q1营收约32.4亿元，同比+2%，占比约18%。 ④路面及桩工机械：2023年两者收入分别约25、21亿元，同比-19%、-32%。摊铺机市场份超过30%，旋挖钻机国内市场份额超过40%，均稳居全国第一，压路机、平地机市场份额均大幅上升。2024年Q1营收分别约6.1、5.2亿元，分别同比-7.2%、-10.2%。 产品与市场结构优化推动盈利能力回升，经营质量过硬： 盈利方面：2023年，公司整体毛利率27.72%，同比+3.7pct，净利率6.3%，同比+0.8pct。市场结构、产品结构改善，叠加降本增效举措，毛利率显著提升，期间费用率19.3%，同比基本稳定，净利率提升幅度小于毛利率主要受投资收益、信用减值影响。2024年Q1，毛、净利率分别为28.15%、9.19%，同比+0.55pct、+0.41pct，保持稳健提升。 经营质量方面，2023年公司经营性净现金流57亿元，同比+39%，净现比约1.2，回款率99.38%，保持着较好的回款水平。即使行业表现低迷，公司依然坚持价值销售政策，专注风险控制，保持较高发展质量。 国内有望筑底企稳，海外增长α驱动逐步成为主导，重视龙头企业中长期成长能力：我们在年初发布的《工程机械2024年策略专题：行业预期窄幅波动，关注利润弹性释放》中提到，预计2024年仍是行业筑底阶段，波动或将明显收窄。根据保守预期的情景（内外销分别同比-10%、+0%）结果，整体销量预计约为18.6万台，同比-0.8%。从行业一季度运行来看：①国内市场，根据中国工程机械工业协会，3月挖机内销转正，我们认为是对全年窄幅波动预期的较好支撑；②海外市场，自2021年以来供需紧张状态逐步向平衡状态切换，我们认为出口增长关键驱动力也逐步由β向α转移，波动也预期呈收窄趋势。龙头公司产品结构全面，市场地位稳固，有望充分受益国内市场企稳复苏，并充分发挥海外市场产品/渠道/服务竞争力提升效应，中长期成长性突出。 投资建议：预计2024-2026年营业收入分别为809.8、913.1、1060.6亿元，同比增速分别为9.4%、12.8%、16.1%，归母净利润分别为58.3、75.8、103.7亿元，同比增速分别为28.7%、30.0%、36.9%，每股净资产分别为8.77、9.5、10.57元，对应PB分别为1.9/1.8/1.6倍。公司坚持高质量发展经营原则，持续推动全球化转型，数智化转型、低碳化“新三化”战略转型，全球竞争力有望稳步增强，盈利水平有望稳步回升。行业下行期，PE估值可能失真，我们采用PB估值，2024年给予2.3X估值，6个月目标价20.17元，维持“买入-A”评级。 风险提示：内需复苏不及预期；海外需求大幅下滑风险；市场竞争导致盈利受损；控费效果不及预期；海外市场拓展不及预期。

     三一重工(600031) 事件描述 公司发布2023年年度报告，全年实现营收740.19亿元，同减8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同增5.53%；实现扣非归母净利润43.88亿元，同增40.35%。 公司发布2024年一季报，实现营收178.30亿元，同减0.95%；实现归母净利润15.80亿元，同增4.21%；实现扣非归母净利润13.46亿元，同减6.41%。 事件点评 营收基本保持稳定，业绩稳中有增。分产品来看，公司2023年混凝土机械、挖掘机械、起重机械、桩工机械、路面机械、其他分别实现收入153.15、276.36、129.99、20.85、24.85、110.01亿元，同比增速分别为1.55%、-22.71%、2.60%、-31.97%、-19.32%、29.96%毛利率同比明显上升，费用率基本保持稳定。公司2023年毛利率同增3.69pct至27.71%，主要原因包括国内外毛利率提升+国际收入占比提升，其中国内毛利率同增1.07pct至23.04%，国际毛利率同增4.42pct至30.78%。费用率方面，公司2023年期间费用率同增0.03pct至19.49%，其中销售费用率、管理费用率同比有所上升，财务费用率、研发费用率同比有所下降。 聚焦高质量发展，销售回款/盈利能力/经营风险控制均向好。销售回款方面，2023年公司销售商品、提供劳务收到的现金782.76亿元，回款率99.38%，保持着较好的回款水平。盈利能力方面，由于国内外市场结构与产品结构的改善、降本增效措施的推进，毛利率、净利率均有所上升。经营风险控制方面，尽管工程机械下游市场资金紧张、回款难度加大，但公司各主要产品事业部的货款价值逾期率仍控制在较低水平，在外货款规模、质量总体上保持较好水平。 国际化推进顺利，印尼首座海外“灯塔工厂”有望带来新增长点2023年公司实现国际销售收入432.58亿元，同比增长18.28%；国际收入占主营业务收入比重60.48%，同比上升14.78个百分点。同时，公司全面加强全球化研发能力，包括强化电动化、智能化实验能力，投入建设8大试制中心，持续提升研发数智化水平，2023年欧美新增产品上市35款，海外大设备新增上市15款。此外，2023年，公司在印尼成功设计并建设了首座海外“灯塔工厂”，实现全网络连接和少人化生产，有望带来新增长点。 盈利预测与估值 预计公司2024-2026年营业收入为783.83、876.05、966.10亿元，同比增速为5.90%、11.77%、10.28%；归母净利润为58.05、71.0083.73亿元，同比增速为28.22%、22.30%、17.93%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为24.35、19.91、16.88倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 工程机械行业持续下行；国际化进展不及预期；竞争加剧风险。

     三一重工(600031) 事件： 公司2023年实现营收740.19亿元，同比下降8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同比增长5.53%。公司2024Q1实现营收176.62亿元，同比下降0.73%；实现归母净利润15.8亿元，同比增长4.21%。 2023年公司海外业务保持较高速增长 分产品看，公司混凝土机械/挖掘机械/起重机械/桩工机械/路面机械/其他分别收入153.15/276.36/129.99/20.85/24.85/110.01亿元，分别同比+1.55%/-22.71%/+2.60%/-31.97%/-19.32%/+29.96%。分地区看，公司国内/国际业务分别实现收入282.64/432.58亿元，分别同比-31.97%/18.28%。2023年公司挖掘机为国内销量冠军；混凝土机械稳居全球第一，电动搅拌车销量同比上升47%；起重机械海外增速超过50%，全球市占率上升。同时国际市场也实现高速增长，国际收入占比达60.48%，同比上升14.78pcts。 2024Q1公司营收基本上保持稳定，看好国内市场设备更新需求 公司2024Q1实现收入176.62亿元，同比下降0.73%；实现归母净利润15.8亿元，同比增长4.21%；实现扣非归母净利润13.5亿元，同比下降6.41%。整体上公司2024Q1营收基本上保持稳定，我们认为2023年至今，我国工程机械行业仍处于筑底阶段，但下滑幅度明显收窄。我们认为2024年随着《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》等政策持续推进，大规模设备更新将助推国内市场回升；海外业务仍有望为公司带来业绩增量。 公司毛利率持续增长，主要或为收入结构改变 2023年公司毛利率/净利率分别为27.71%/6.29%，同比+3.69/+0.79pcts；其中混凝土机械/挖掘机械/起重机械/桩工机械/路面机械/其他板块毛利率分别为22.33%/33.17%/24.67%/34.08%/30.00%/23.41%，分别同比+0.56/+5.27/+8.90/-2.38/+7.69/+3.29pcts。2024Q1公司毛利率/净利率分别为28.15%/9.19%，同比+0.55/+0.41pcts。我们认为公司毛利率增长主要或因为公司收入结构改变，收入占比提升提高公司整体毛利率。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司国内设备更新及海外市场需求，预计公司2024-2026年营收分别为821.2/930.7/1048.2亿元，归母净利润分别为70.79/78.65/90.43亿元，CAGR为25.94%。EPS分别为0.83/0.93/1.07元/股，我们给予公司2024年22倍PE，维持2024年目标价18.48元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；海外销售不及预期等

     三一重工(600031) 事件：公司发布 2023 年年报和 2024Q1业绩，2023年实现营收 740.2亿，同比-8.4 %；归母净利润 45.3亿，同比+5.5%。单 Q4营收 17.9亿，同比-17.6%，；归母净利润 4.8亿，同比-30.7%。2024Q1公司实现营收 178.3亿，同比-0.95%，归母净利润 15.8 亿，同比+4.2%。公司海外业务稳定增长，盈利能力提升。 国内工程机械下滑周期影响，挖掘机械、路面机械、桩工机械板块承压下滑。2023 年，公司挖掘机械实现营收 276.4亿元，同比-22.7%，挖掘机收入下滑明显，主要系国内工程机械周期下行影响；路面机械实现营收 24.9 亿元，同比-19.3%；桩工机械实现营收 20.9亿元，同比-32.0%；另外公司起重机械实现营收 130.0 亿元，同比+2.6%；混凝土机械实现营收 153.2 亿元，同比+1.6%。 全球化战略持续推进，全球主要市场实现高速增长，海外市场盈利稳步提升。2023 年公司海外业务实现营收 435.6 亿，同比+19.1%，占比达 58.7%，且受益于海外销售规模增大、产品结构改善，海外市场毛利率同比提升 4.6pp 至30.9%，高于国内的 23.0%毛利率 7.9pp，拉动公司盈利能力提升；截止 2023年底，公司海外产品销售已覆盖 180多个国家与地区，亚澳区域实现营收 165.0亿元，同比+11.1%；欧洲区域实现营收 162.5亿元，同比+38.0%；美洲区域实现营收 75.8亿元，同比+6.8%；非洲区域实现营收 29.2亿元，同比+2.6%，欧美已成为海外增长最快的区域；另外根据海关统计数据，公司挖掘机械、起重机械、混凝土机械产品海外出口均保持行业第一，市场地位稳固。 产品结构优化、海外占比提升，公司核心产品挖机、起重机盈利能力提升明显，拉动公司毛利率、净利率提升。2023年公司综合毛利率为 27.7%，同比+3.7pp，毛利率提升主要系公司海外销售占比提升、产品结构改善、原材料降价等影响，挖机毛利率提升 5.3pp 至 33.2%，起重机械毛利率提升 8.9pp 至 24.7%；净利率为 6.3%，同比+0.8pp，期间费用率为 19.3%，同比基本持平，净利率提升幅度小主要系公司计提较多信用减值，同比 22 年信用减值多 6.1 亿；2024Q1 公司综合毛利率为 28.2%，同比+0.5pp；净利率为 9.2%，同比+0.4pp；公司期间费用率为 19.8%，同比+1.1pp。 国内需求向上拐点渐近，公司系工程机械行业龙头，有望深度受益。国内工程机械主要以更新需求驱动，设备 8-10 年更新周期，以挖机为例，2015 年国内挖机销量 5.6万台为上轮周期底部，彼时行业挖机保有量约 120万台；2023年销量约 9万台，行业保有量约 190-200万台，预计 24年行业更新需求下滑筑底；另外考虑到“以旧换新”政策落地，板块更新周期有望进入修复通道。公司系工程机械国内行业龙头，公司市占率高，挖掘机（约 30%+）、履带起重机（约40%）、摊铺机（约 30%+）国内市占率第一，混凝土机械全球第一，汽车起重机（30%+）、压路机、平地机市占率稳步提升，龙头地位稳固，后续随着国内行业呈现回暖势头，公司业绩有望持续修复。 盈利预测与投资建议。国内工程机械行业更新需求有望触底向好，公司系国内工程机械龙头，有望形成较强业绩支撑。预计公司 2024-2026 年净利润为 59.3、80.3、100.1亿元，对应 EPS 为 0.70、0.95、1.18元，对应当前股价 PE 为 23、17、14倍，未来三年净利润复合增长率 30%；给予公司 2024年 28X目标 PE，对应目标价 19.60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观政策变动风险、海外市场发展不确定性风险、汇率波动风险。

     三一重工(600031) 事件: 三一重工4月29日公告2023年报及2024年一季报：2023年，公司实现营业收入740.19亿元，同比下降8.44%；实现归母净利润45.27亿元，同比增长5.33%；实现扣非归母净利润43.88亿元，同比增长40.35%。2024Q1，公司实现营业收入178.30亿元，同比下降0.95%；实现归母净利润15.80元，同比增长4.21%；实现扣非归母净利润13.46亿元，同比下降6.41%。 投资要点: 保持核心产品竞争力，盈利能力持续改善2023年，国内工程机械行业仍处于下行调整期，公司核心产品继续保持较高竞争力，挖掘机械连续13年蝉联国内销量冠军；混凝土机械稳居全球第一；起重机械海外增速超50%，全球市占率大幅提升；摊铺机、旋挖钻机稳居全国第一。2023年，公司毛利率/净利率分别为27.71%/6.29%，同比+3.69pct/+0.79pct；2024Q1，毛利率/净利率分别为28.15%/9.19%，同比+0.55pct/+0.41pct，受益于国内外市场结构与产品结构的改善、降本增效措施的推进，盈利能力持续改善。 严控贷款风险，坚持高质量发展公司重视经营质量与风险管控，2023年国内工程机械下游市场资金紧张背景下，公司销售商品、提供劳务收到现金782.76亿元，回款率高达99.38%，各主要产品事业部的货款价值逾期率控制在较低水平，在外货款规模、质量总体上保持较好水平。 立足长期主义，“新三化”稳步推进公司“新三化”战略取得初步成效，（1）全球化：2023年，公司实现海外收入432.58亿元，同比+18.28%，占主营业务收入比重达60.48%，同比大幅提升14.78pct；其中欧洲区域实现收入162.5亿元，同比+38%，成为海外增长最快的地区；海外业务实现毛利率30.78%，同比+4.42pct，规模效应增强，带动整体盈利能力提升。（2）数智化：截至2023年12月31日，公司已建成达产33座灯塔工厂，统一客户互动界面MySANY已在129个国家和地区上线，有效提升服务效率和客户体验；智能化产品研发取得显著进展。（3）低碳化：顺应行业趋势，各产品事业部均已成立电动化经营与科研团队，聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，持续迭代电动化产品，2023年公司电动搅拌车、电动起重机产品市占率均居行业第一。 公司有望充分受益国内挖机筑底回暖据中国工程机械工业协会数据，2024年3月我国挖掘机销量24980台，同比下降2.34%，其中国内销量15188台，同比增长9.27%。据CME预测，2024年4月我国挖掘机销量18500台左右，同比下降1.5%左右，降幅环比有所改善。随着设备更新政策的持续推进，下半年低基数效应下，国内挖机需求筑底可期，公司收入增速有望改善。 盈利预测和投资评级公司核心产品竞争力持续增强，海外拓展成果显著，国内挖机筑底预期下，公司作为工程机械龙头企业，有望充分受益，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为804.96/933.88/1110.89亿元，归母净利润分别为62.27/80.10/99.41亿元，当前股价对应PE为22/17/14倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业需求下行风险，海外需求不及预期风险，竞争加剧风险，地缘政治风险，汇率波动风险。

     三一重工(600031) 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，业绩符合市场预期。 投资要点 业绩符合预期，业绩增速高于行业 公司2023年实现营业总收入740.19亿元，同比下滑8.44%，归母净利润为45.28亿元，同比增长5.53%，扣非归母净利润43.88亿元，同比提升40%。2023年挖机行业销量同比下滑24%，公司增速显著高于行业。2024年Q1公司营业总收入178.30亿元，同比下跌0.95%，归母净利润为15.8亿元，同比增加4.21%。2024年一季度挖机行业同比下滑13%，公司阿尔法属性彰显。2023年分产品看，公司市场地位稳固：（1）挖掘机械：收入约276.36亿元，同比下滑22.71%，继续保持行业第一。（2）混凝土机械：实现收入153.15亿元，同比增长1.55%。（3）起重机械：实现营收130.0亿元，同比增长2.6%,，其中海外增速超过50%，全球市占率大幅上升。 2023年海外营收占比提升至60%，看好国际化战略持续推进 2023年分区域看：（1）国内：实现营收282.6亿元，同比下降31.97%；（2）海外：实现营收432.6亿元，同比增长18.28%，海外营收占比提升至60.5%，同比增长12.5pct。截至2023年底，公司海外产品销售已覆盖180多个国家与地区，欧美已成为海外增长最快的区域，2023年海外分地区销售情况：①亚澳区域165亿元，增长11.10%，占比38.14%;②欧洲区域162.5亿元，增长37.97%，占比38.26%:③美洲区域75.8亿元，增长6.82%，占比17.52%；④非洲区域29.2亿元，增长2.56%，占比6.75%。公司海外利润率高于国内，2023年海外毛利率为30.9%，同比提升4.6pct，同期国内毛利率23.0%，海外毛利率较国内高7.9pct，我们判断未来海外拓展仍为公司主要增长驱动力。 看好盈利能力持续回升，回款及现金流保持较高水平 2023年公司销售毛利率为27.72%，同比提升3.7pct，销售净利率为6.3%，同比提升0.8pct。2024年一季度公司销售毛利率28.1%，同比上升0.6pct，销售净利率9.2%，同比提升0.4pct。公司盈利能显著提升，我们判断主要系：（1）产品结构优化，高毛利的中大吨位产品占比提升；（2）国际化战略推进，海外利润率高于国内且持续提升。展望未来，公司海外市场仍有望保持高速增长，结合国内市场筑底回暖带来规模效应、降本增效三大因素下，盈利能力有望持续回升。2023年公司回款率为99.38%，保持较好的回款水平。2023年及2024年一季度公司经营性现金流净额为57/44亿元，同比增长39%/375%，回款及现金流保持较高水平。 推出新一轮员工持股计划，彰显长期成长价值 2024年4月4日，公司拟推出员工持股计划，设立规模不超过5.92亿元，股份来源于前期回购股份，合计不超4392.64万股，约占公司总股本的1.0%。本次员工持股计划拟激励人数约6972人，其中董事监高共9人，占3.46%，其余为中层管理人员及核心员工，占96.54%。此计划无业绩考核要求，协同公司与员工利益，彰显长期发展信心。 工程机械：有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振CME预估2024年4月挖掘机（含出口）销量18500台左右，同比下降1.5%左右，降幅环比有所改善。分市场来看：国内市场预估销量9500台，同比基本持平。出口市场预估销量9000台，同比下降2.8%，降幅环比改善。展望后续，特别国债和专项债发力，二季度工程机械基数压力减弱，行业数据有望继续回暖。上轮工程机械上行周期为2016-2020年，按照八年使用寿命，上轮销售设备已处于大规模寿命替换期，大规模设备更新等系列政策助推行业回升，有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振。 盈利预测与投资评级：考虑到行业周期复苏节奏具有不确定性，出于谨慎性考虑，我们下调2024-2025年公司归母净利润预测至63（原值70）/85（原值101）亿元，预计2026年公司净利润为113亿元，当前市值对应PE分别为22/16/12倍。国内工程机械行业更新周期渐近，国际化战略再造三一重工，坚定看好公司长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示：行业周期波动、行业竞争加剧、国际贸易摩擦、汇率及原材料价格波动等。