浙能电力(600023) 投资要点： 浙江省属电力龙头，业绩向好未来可期：控股股东实力雄厚，公司是集团旗下火电业务唯一整合平台，为公司发展提供坚强后盾。公司主要从事电力销售、蒸汽销售和综合能源服务等业务，深耕火电同时切入新能源高端装备业，向“火力发电+新能源制造”双主业转型升级。公司是全国控股装机容量最大的地方发电企业，火力发电为主。2023年，随着动力煤价格逐步回落，公司扭亏为盈，业绩创近五年新高，1Q-3Q24归母净利润同比增长12.37%，预计2024年公司归母净利润有望持续增长，业绩向好未来可期。公司历史分红持续稳定可观，业绩向好奠定了可观的分红基础，未来有望继续高比例分红。 火电盈利持续修复，价值重塑势头向好：公司扎根浙江，是省内装机最大的火电企业。2023年公司管理煤电装机约30.88GW，管理气电装机4.03GW；扣除受托管理的温州特鲁莱发电和淮浙凤电一期、温州燃机后，控股煤电装机28.96GW，气电装机3.68GW。权益口径下，公司煤电装机28.84GW，气电装机4.28GW。5M-7M2024，镇海联合和六横山3号机陆续投产。预计六横山4号机和浙能镇海天然气燃机迁建有望年内投产。2025-2026年，共计四台百万机组将陆续投产，未来业绩增量将逐步释放。浙江电力供需偏紧，保障公司机组利用小时处于高位水平。煤价高位回落电价维持高位，公司参控股煤电盈利改善。此外，24年开始执行容量电价，火电周期属性弱化，公用属性加强，奠定煤电可持续且趋稳的盈利预期。 参股核电筑盈利支撑，布局光伏转型双主业：我国的核电发电量比重低于10%的世界平均水平，预计2035年核能发电量占比达到10%左右，相比2023年翻倍。“十四五”时期我国有望保持每年6-10台核电机组的核准开工节奏，核电审批常态化打开长期成长空间。公司深度布局核电领域，投资收益丰厚。未来随着三门核电、中核辽宁和中广核苍南核电项目投产，公司参股核电领域的投资收益有望进一步增加。此外，公司入股中来进军光伏，切入新能源高端装备业，公司“双主业”发展格局初步形成。公司将依托火电+新能源资源配套开发政策，积极争取配套新能源开发项目。不断深化与中来股份的产业协同，全力推动分布式光伏规模化发展。 盈利预测与投资建议：受益于新增装机投产以及煤价高位回落，公司未来业绩增长可期。我们预测24-26年公司营收分别为941.15、970.79和1007.07亿元，归母净利润分别为77.69、84.22和90.85亿元，对应PE分别为9.4/8.6/8.0倍。首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：宏观经济下行导致用电需求下降的风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；中来股份业务发展不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     浙能电力(600023) 事件 公司发布2024三季报，2024Q1-Q3实现营业收入662.96亿元，同比降低-4.62%；实现归母净利润67.00亿元，同比增长12.37%。 三季度发电量高增，控股火电盈利稳健 从收入端来看，在浙江省全社会用电量增长及新增装机电量提升（乐清电厂三期）的带动下，公司发电量增速明显，2024年Q1-Q3、单Q3分别完成发电量1291.88、537.18亿千瓦时，同比分别增长6.96%、17.07%；电价方面，2024年前11月浙江省月度代理购电均价为478.11元/兆瓦时，11月煤电容量电价折合度电为13.2元/兆瓦时，我们预计整体电价水平约491.31元/兆瓦时，相比本省燃煤基准价上浮18.3%，仍处于较高水平。从成本端来看，2024Q1-Q3秦皇岛港Q5500大卡煤炭均价为867元/吨，同比降低10.40%，10月煤价下跌幅度进一步扩大，当月均价为852元/吨，同比降低15.21%，预计公司控股火电盈亏将继续保持稳健。 核电检修影响参股板块，投资收益略有下滑 由于秦山核电机组检修，公司参股投资板块收到一定影响，2024年Q1-Q3实现投资净收益37.61亿元，同比降低3.86%，占整体业绩比例为56.13%，其中对联营/合营企业的投资收益为34.04亿元，同比降低4.00%。分类型来看，公司2024H1年参股核电企业贡献收益约8.33亿元，同比降低约22.87%，火电等其他企业贡献收益约14.17亿元，同比增长约29.38%。考虑Q4煤价仍保持下降趋势，同时秦山核电机组检修已全部结束，预计未来公司整体投资收益稳中有增。 上半年资产减值充分，公司边际波动减弱 2023年公司计提减值5.97亿元，其中资产减值损失4.33亿元，信用减值损失1.63亿元，其计提项目涵盖中来股份、舟山煤电、淮浙电力、温州发电、乐清发电等。2024H1对参股公司浙江爱康计提减值准备1.85亿元。我们认为公司历史减值计提已较为充分，后续业绩边际波动有望减弱。 盈利预测与估值 考虑公司参股投资收益有所下滑，我们调整全年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为80.02、85.03、95.90亿元（原预测为24-26年82.72、92.15、96.50亿元），同比分别增长22.74%、6.26%、12.79%，对应PE分别为9.82、9.24、8.19倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，项目建设速度滞后的风险，投资业务盈利不及预期风险等

     浙能电力(600023) 核心观点 营业收入有所下降，归母净利润实现增长。2024年前三季度，公司实现营业收入662.96亿元（-4.62%），归母净利润67.00亿元（+12.37%），扣非归母净利润63.90亿元（+12.86%）。2024年第三季度，公司实现实现营业收入261.31亿元（-5.93%），归母净利润27.73亿元（-12.90%），扣非归母净利润27.68亿元（-8.97%）。2024年前三季度，公司收入同比下降的原因主要系中来股份营业收入同比下降所致，归母净利润实现增长主要系燃煤成本同比下降所致。 24Q3火电发电量增幅较大。2024年第三季度，公司发电量537.18亿千瓦时（+17.07%），上网电量508.53亿千瓦时（+17.38%）。其中火电发电量535.68亿千瓦时（+16.92%）、上网电量507.06亿千瓦时（+17.22%），光伏发电量1.46亿千瓦时（+117.45%）、上网电量1.43亿千瓦时（+119.10%），风电发电量0.04亿千瓦时（+45.95%）、上网电量0.04亿千瓦时（+41.31%）。公司电量上升的原因主要是：（1）浙江省全社会用电量增长；（2）乐清发电公司发电量增加。 公司煤电装机仍有增长，参股核电项目逐步落地。目前公司在建的煤电项目有浙能嘉兴电厂四期扩建项目、台二燃煤发电机组二期项目、滨海四期扩建项目等，预计2024-2026年有6台100万千瓦级燃煤机组建成投产，未来项目投运后将使得公司煤电装机规模和利润体量进一步增加。核电领域，公司参股在建的项目为三澳核电1、2号机组、三门核电3、4号机组，装机容量合计492.2万千瓦，权益装机容量132.2万千瓦，参股待建的项目为中广核苍南第二核电有限公司3号、4号机组，合计装机容量243万千瓦，权益装机容量75.3万千瓦；随着公司参股的核电项目逐步投产，公司投资收益将实现进一步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：维持盈利预测，预计2024-2026公司归母净利润分别为75.7/80.6/85.6亿元，增长率分别为16.1%/6.5%/6.2%；EPS分别为0.56/0.60/0.64元，当前股价对应PE为10.4/9.8/9.2X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为833-908亿元，对应6.21-6.77元/股合理价值，较目前股价有6%-15%的溢价空间，维持“优于大市”评级。

     浙能电力(600023) 业绩简评 10月29日公司发布24年三季报，1~3Q24实现营收663.0亿，同比-4.6%；实现归母净利67.0亿，同比+12.4%。3Q24实现营收261.3亿，同比-5.9%；实现归母净利27.7亿，同比-12.9%。 经营分析 新机组投产+浙江省用电需求景气，3Q24上网电量同比高增。3Q24公司完成上网电量508.5亿度，同比+17.4%，增速环比由负转正。3Q24上网电量同比高增主因：1）公司六横电厂二期3号机组和镇电燃机搬迁改造项目3号机组分别于7M24、8M24投产，装机规模扩张使得公司浙江省内火电机组发电量增速较浙江全省火电发电量增速高3.7pcts；2）宏观经济持续修复+持续高温天气，Q3浙江用电需求同比高增。7、8M24浙江省全社会用电量分别同比+9.6%、16.3%。分行业看，7、8月二产和居民分别贡献了53.2%和41.5%的用电增量，为当月用电增量贡献率最高的部门。 控股光伏制造上市子公司3Q24营收同比-63.2%，拖累公司整体营收增速。受光伏产业链竞争加剧影响，行业内产品售价普遍下降。3Q24公司控股光伏制造上市子公司实现营收14.6亿，同比减少25.2亿、降幅达63.2%，是公司营收下降的主要原因。 3Q24港口煤市场价同比-17元/吨，燃料成本降幅不及电价降幅或致点火价差同比收窄。3Q24秦皇岛5500大卡动力煤市场均价约847.5元/吨，同比下降17元/吨。基于供电煤耗300g/kWh和市场煤比例100%的假设，煤价下行带来度电燃料成本下降约6厘/kWh。若公司3Q24综合平均上网电价与1H24环比基本持平（即同比下降约1分/kWh），3Q24公司或面临度电点火价差同比收窄压力。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润74.6/87.4/108.9亿元，EPS分别为0.56/0.65/0.81元，公司股票现价对应PE估值分别为11倍、9倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展不及预期，光伏产业链竞争格局恶化、控股子公司业绩不及预期等风险

     浙能电力(600023) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季报，24Q1-Q3营业收入663亿，同比减少4.62%；归母净利润67.0亿，同比增长12.37%；扣非归母净利润63.9亿，同比增加12.86%；基本EPS为0.50元，同比增长13.64%。Q3营收收入261亿，同比减少5.93%，环比增加29.74%；归母净利润27.7亿，同比减少12.9%，环比增加31.30%；扣非归母净利润27.7亿，同比下降8.97%，环比增加40.83%。 浙江省用电需求高增长，公司发电量稳步上升。24Q1-Q3，浙江全社会用电量达5115亿千瓦时，同比增加10.55%，用电需求增速高于全国同期增速。公司前三季度发电量1291.9亿千瓦时，上网电量1222.9亿千瓦时，同比分别上涨6.96%和7.03%；其中火电发电量1289.0亿千瓦时，同比增加6.9%；光伏发电量2.8亿千瓦时，同比增加59.3%；风电发电量1091.8万千瓦时，同比增加17.6%。单Q3来看，火电发电量535.7亿千瓦时，同比增加16.9%，主要由于乐电三期于2023年6月全面投产，持续贡献发电量。 光伏子公司经营承压，火电成本下降提升盈利能力。公司24Q1-Q3营业收入同比略降主要源于中来股份营业收入较同期下降，中来股份前三季度营业总收入45.44亿元，同比下降53.35%。归母净利润有所上升，主要归因于燃煤成本较上年同期下降及费用管控得当，2024Q3期间费用率为3.98%，同比下降0.06pct，财务/管理/研发/销售费用率分别为0.99%/2.33%/0.47%/0.19%。 攻火电、守核电，分布式光伏持续推进。2024H1对合联营投资收益为22.50亿元，其中火电11.63亿元，核电8.3亿元。今年前三季度公司对合联营企业的投资收益为34.04亿元，而投资收益持续增厚利润。火电：在建工程持续推进，台二电厂二期200万千瓦预计将于2026年建成投产；嘉兴电厂四期扩建项目200万千瓦预计于2025年建成投产；镇海天然气4号机组搬迁改造43万千瓦正在建设，发电机转子于9月10日穿装完成。核电：公司参股中国核电以及秦山核电、核电秦山联营、秦山第三核电、三门核电、中核辽宁核电、中核海洋核动力、中广核苍南核电、中核燕龙、国核浙能等核电及核能多用途公司，随着新机组投运，投资收益继续增厚。光伏：公司在浙江、安徽、宁夏和新疆四地推进多个光伏、风力等清洁能源项目建设和改造。 投资建议：公司火电发电量稳定高增，同时受益燃料成本改善，业绩延续修复；参股火、核有望持续增厚业绩。根据电量、电价变化，我们对公司盈利预测，预计24/25/26年归母净利润分别为75.88/79.88/82.18亿元，对应10月29日收盘价PE均近10倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）用电需求波动；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

     浙能电力(600023) 核心观点 营业收入微降，归母净利润实现增长。2024H1，公司实现营业收入401.65亿元（-3.75%），归母净利润39.27亿元（+41.33%），扣非归母净利润36.22亿元（+38.17%）。2024年第二季度，公司实现实现营业收入201.41亿元（-16.36%），归母净利润21.12亿元（+19.44%），扣非归母净利润18.64亿元（+4.29%）。公司归母净利润增长主要系煤炭成本下降使得燃料成本下降。 煤电盈利趋于稳健，公司煤电装机仍有增长。电改持续推进，未来火电将逐步成为调节、支撑电源，收入来源包括电量电价、容量电价、辅助服务收入等，有助于实现盈利稳定；预计未来电价、煤价趋稳，点火价差保持稳定，公司煤电业务板块度电利润水平将维持合理水平。公司目前在建的煤电项目有浙能嘉兴电厂四期扩建项目、台二燃煤发电机组二期项目、滨海四期扩建项目等，预计2024-2026年有6台100万千瓦级燃煤机组建成投产，未来项目投运后将使得公司煤电装机规模和利润体量进一步增加。 公司持续投资核电领域，投资收益有望进一步增加。公司将在核电领域持续进行投资，2024年8月19日，公司参股的中广核苍南第二核电有限公司3号、4号机组获得国务院核准，合计装机容量243万千瓦，同时公司参股公司有三澳核电1、2号机组、三门核电3、4号机组在建，装机容量合计未来随着公司参股的核电项目逐步投产，核电权益装机容量有望增加，公司投资收益将实现进一步增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：由于煤价下降影响，上调2024年盈利预测，新增2025-2026年盈利预测。预计2024-2026公司归母净利润分别为75.7/80.6/85.6亿元（2024年原预测值为26.8亿元），增长率分别为16.1%/6.5%/6.2%；EPS分别为0.56/0.60/0.64元，当前股价对应PE为10.7/10.0/9.4X。给予公司2024年11-12xPE，公司合理市值为833-908亿元，对应6.21-6.77元/股合理价值，较目前股价有3%-13%的溢价空间，维持“优于大市”评级。

     浙能电力(600023) 事件 公司发布2024半年度报告，2024H1公司实现营收401.65亿元，同比-3.75%，实现归母净利润39.27亿元，同比+41.33%，2024Q2公司实现营收201.41亿元，同比-16.36%，实现归母净利润21.12亿元，同比+19.44%。 发电量提升，Q2电量或有承压 2024H1公司完成发电量754.7亿kWh，同比+0.77%，完成上网电量714.3亿kWh，同比+0.70%，装机规模方面，完成六横二期3号机组并网发电。火电方面，2024H1火电发电量/上网电量同比分别增长0.74%/0.67%，以发电量角度来看，2024Q1/2024Q2发电量同比增速分别为+17.77%/-12.37%，Q2发电量承压或与清洁能源发电量提升有关，2024M1-M6浙江输入电量同比+21.4%，或对本省电力有挤压风险。 煤价下降，成本改善，业绩高增 公司产品主要为火电，受煤价降低影响，公司盈利能力提升，公司营业成本同比-8.48%。2024H1公司毛利率/净利率分别为11.03%/11.06%，同比分别提升4.61/3.70pct，公司2024H1整体标煤单价同比下降14%，成本下降改善提升业绩 资产减值影响业绩，控股、参股机组有望贡献远期业绩 2024H1公司资产减值同比-3.38亿元，主要系中来股份和浙江爱康光电科技公司相关减值影响。公司参股火电、核电公司贡献业绩，2024H1公司投资净收益26.12亿元，同比+0.92亿元，未来公司控股、参股并进，嘉兴四期、台二二期陆续建设，三门核电、三澳核电、徐大堡核电陆续建设有望贡献远期业绩。 盈利预测、估值与评级 公司地处浙江，用电需求较高，公司控股火电机组、参股核电机组，为浙江省能源供应龙头企业。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为972.07/1010.08/1037.43亿元，同比分别+1.28%/+3.91%/+2.71%；归母净利润分别为80.88/84.90/91.21亿元，同比增速分别为+24.06%/+4.97%/+7.43%。3年CAGR分别为11.8%，EPS分别为0.60/0.63/0.68元/股，PE分别为10.3/9.8/9.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：煤价波动，清洁能源挤压，装机进度不及预期

     浙能电力(600023) 事件描述 公司发布2024年半年报：24H1公司实现营业收入401.65亿元，同比-3.75%；实现归母净利润39.27亿元，同比+41.33%；扣非后归母净利润36.22亿元，同比+38.17%；基本每股收益0.29元/股，同比+38.10%；加权平均净资产收益率5.68%，同比增加1.23个百分点；经营性现金流量净额53.31亿元，同比+304.60%。24Q2公司实现营业收入201.41亿元，同比-16.36%，环比+0.59%；实现归母净利润21.12亿元，同比+19.44%，环比+16.34%，扣非后归母净利润18.64亿元，同比+4.29%，环比+6.03%。 事件点评 公司业绩整体符合预期，来水偏丰下火电电量短期偏弱叠加光伏业务承 压影响收入端，燃料成本下行推动公司业绩提升。 电量方面，来水偏丰下外来水电入浙影响公司电量。24年H1浙江省用电量实现3019.4亿千瓦时，同比+8.7%；发电量实现2087.5亿千瓦时，同比+1.5%；省内发电量及增速显著低于用电量，主因今年二季度以来来水偏丰，外省水电送浙电量增加。24年H1公司完成发电量754.7亿千瓦时，同比+0.77%；上网电量714.3亿千瓦时，同比+0.70%；24年Q2公司完成发电量371.2亿千瓦时，同比-12.3%，环比-3.2%；上网电量350.6亿千瓦时，同比-12.6%，环比-3.6%。 光伏板块业务承压为营收下降主要因素。24年上半年公司营收同比-15.64亿元，其中光伏板块收入同比-12.29亿元，主因光伏市场竞争加剧及产能扩张下各环节价格持续处于低位；电力板块收入同比-4.96亿元，或因24年H1整体上网电价相较于去年同期略降。 盈利能力快速提升主因成本端改善。24年H1公司毛利率实现11.03%，同比提高4.61个百分点；24年Q2毛利率实现12.71%，同比提高4.74个百 分点。公司上半年整体发电标煤单价同比下降14%左右，盈利能力持续提升主要系上游原材料端改善。 公司计提资产减值3.57亿元，并获得资产处置收益4.21亿元。24年H1公司计提资产减值3.57亿元，其中爱康科技1.85亿元，中来股份1.73亿元。同时公司获得资产处置收益4.21亿元，主要为北仑电厂永丰村约157亩土地征收款项。 三四季度公司电量或迎回暖，“火电+新能源”转型升级下公司业绩长期增益。三四季度预计水电对火电电量挤占影响将逐步减弱，公司电量或将回暖。长期看，公司深度布局核电领域，参股中国核电以及等核电公司，后续核电业务有望发力。浙江省为新质生产力重点行业布局的核心区域，十四五规划下省内用电量预期将随经济增长及新质生产力发展而持续高增；公司管理及控股装机容量约占省统调火电装机容量的一半左右，将持续受益于浙江用电量增长。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为0.60\0.64\0.71元，对应公司9月3日收盘价6.19元，2024-2026年PE分别为10.3\9.6\8.8倍，维持“增持-A” 评级。 风险提示 用电需求不及预期；电价波动较大风险；上游原材料价格波动风险；中来业绩不及预期。

     浙能电力(600023) 业绩简评 8月29日公司发布24年半年报，1H24实现营收401.6亿，同比-3.8%；实现归母净利39.3亿，同比+41.3%；扣非后归母净利36.2亿，同比+38.2%。2Q24实现营收201.4亿，同比-16.4%；实现归母净利21.1亿，同比+19.4%。 经营分析 1H24完成上网电量同比+0.7%，主要受外来水电挤出影响。1H24公司完成上网电量714.4亿度，其中1Q24/2Q24分别完成约364/351亿度，同比分别+18.0%/-12.6%。公司火电电量占比超99%，2Q24上网电量同/环比下滑主因：1）2Q24来水改善促西南水电大幅增发，5、6M24浙江省输入电量分别同比+25.6%、+35.3%，火电发挥调节功能降低负荷，让发电空间于清洁能源；2）6M24持续降水天气致迎峰度夏延迟开启，杭州平均气温较上年同期低2度，当月浙江省三产、居民用电量分别同比下降0.1%、4.7%。而7月以来，极端高温天气持续影响浙江，3Q24用电增速回升及六横二期3号机组迎峰度夏前并网发电，有望带动公司火电发电量重回增长。 平均电价同比下降约2.3%，光伏制造贡献主要营收降幅。测算1H24公司综合平均上网电价约0.434元/kWh（不含税），同比下降约1分/kWh。电量同比基本持平而电价下滑，使1H24售电收入同比-1.6%。但电价下滑并非公司营收下降的主因，上半年售电/供热/光伏制造业务分别对公司总营收降幅的31.7%/11.6%/78.6%负责。控股光伏制造子公司营收与业绩下滑，主因受光伏装机增速下滑、海外贸易摩擦加剧及电网消纳等问题影响，光伏产业链竞争加剧、进入产能出清阶段，行业内产品“价减量增”。 煤电价差扩大增利，参股煤电联营及核电资产稳定贡献投资收益。1H24秦港5500大卡动力煤市场均价较23年全年均价下降约91元/吨，公司充分受益于市场煤价下行、实现售电毛利率10.3%，较23年全年提升2.9pct。投资收益方面，核电相关投资收益8.3亿、同比减少2.5亿，主因秦山和三门核电大修致发电量下降；而火电相关投资收益同比增加2.5亿，主因燃料成本下降。 盈利预测 我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润84.1/97.9/117.6亿元，EPS分别为0.63/0.73/0.88元，公司股票现价对应PE估值分别为10倍、9倍和7倍，维持“买入”评级。 风险提示 新项目进展、煤价下行程度、电力需求、电力市场化进展、中来股份业绩不及预期等风险