湖南裕能(301358) 事件：25H1公司实现营收143.6亿元，同比+33.2%，归母净利3.1亿元，同比-21.6%，扣非净利3.1亿元，同比-18.4%；毛利率7.4%，同比-0.8pcts，净利率3.1%，同比-1.5pcts。25Q2公司实现营收76.0亿元，同/环比+21.3%/+12.3%；归母净利2.1亿元,同/环比-8.5%/+124%；扣非净利2.3亿元,同/环比-1.4%/+165%；毛利率9.0%，同/环比+0.4/+3.5pcts；净利率2.8%，同/环比-0.9/+1.4pcts，符合预期。 25H1出货与行业增长共振，结构持续优化。受益于行业景气度向上，公司磷酸铁锂正极材料出货48万吨，同增55%，产能利用率达到117%；其中Q2出货近26万吨，同/环比高增50%/16%。受竞争加剧影响，价格略有下滑，营收增幅低于销量增幅。出货结构上，期内CN5系列、YN9系列等高端新产品销量合计超19万吨，在公司产品销量占比中达到约40%。展望后续，我们预计下半年增长延续，全年出货量或超100万吨，叠加反内卷带来价格企稳，营收增长或近50%，海外马来西亚&西班牙项目将在明年后贡献弹性。而公司在下一代高压密产品技术上具有先发优势，产品结构有望持续优化并改善盈利能力。 25Q2盈利能力快速修复。25Q2公司毛利率环比大增3.5pcts主要系产品结构优化，规模放大使期间费用率同比-0.3pcts，环比持平。同时信用减值扩大0.3亿元，补交增值税0.55亿元影响净利率0.7pcts,最终25Q2净利率仍环比大幅+1.7pcts至3.0％。 投资建议：公司是全球磷酸铁锂正极材料龙头，顺应行业趋势，在中镍高电压、高压实密度等高端产品布局、出货领先，在产品结构优化同时维持领先的产能利用率。公司海外产能持续推进有望充分受益海外LPF替换浪潮，且随国内反内卷带来更多供给侧约束，出清加速，公司将引领行业触底回升。预计公司2025-2027年营收分别为331/436/552亿元；归母净利分别为11/19/29亿元，EPS1.4、2.5、3.9元/股，对应PE25x/14x/9x。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、全球贸易形势复杂多变、原材料价格上涨等风险。

     湖南裕能(301358) 投资要点 25H1收入高增，Q2盈利大幅改善。公司25H1收入143.6亿元，同比+33%，归母净利润3.1亿元，同比-22%，扣非净利润3.1亿元，同比-18%，毛利率7.4%，同比-0.8pct。其中25Q2收入76.0亿元，同环比+21%/+12%，归母净利润2.1亿元，同环比-8.5%/+124%，扣非净利润2.3亿元，同环比-1%/+165%，毛利率9.0%，同环比+0.4/+3.5pct。 25H1出货同增55%，高端产品占比持续提升。公司25H1铁锂出货48.08万吨，同增55%，其中25Q2出货25.8万吨，同环增49/16%，其中Q2高端产品出货11万吨，占比提升至43%，YN-13产品逐步起量，储能产品销量10万吨，占比39%。国内动力和海外大储需求旺盛，叠加高压密产品起量，公司份额持续提升，25H1公司超产，产能利用率116%，我们预计Q3起公司产能持续满产满销，25年出货达100万吨，同比维持40%增长，高端产品占比我们预计提升至50%。公司西班牙5万吨+马来9万吨产能稳步推进，我们预计26年贡献增量。 Q2涨价落地拐点已现，25H2单吨净利预计进一步提升。公司25H1铁锂售价3.3万元/吨（宁德时代部分以净额法计算），我们测算Q2铁锂单价3.3万元/吨，单吨毛利0.27万元，环比大幅提升0.1万元/吨，若加回Q2补交增值税影响，单吨盈利0.11万元，拐点已现。25Q2起头部客户涨价落地，盈利拐点明确，25H2将进一步受益于碳酸锂价格上行，且随着预计公司高端产品占比提升至45%+，我们预计下半年单吨利润有望进一步提升；磷矿25年底投产26年起量，将进一步贡献利润增长。 费用控制稳健，经营性现金流改善。公司25Q2期间费用率3.6%，同环比-0.3/+0pct，费用控制稳定；Q2信用减值损失-0.4亿元，主要系应收账款计提坏账，其他收益-0.4亿，主要系补交增值税0.55亿元。Q2经营性净现金流-0.8亿元，环比减少流出4.5亿元；Q2资本开支4.6亿元，同环比+191%/0%。Q2末存货33.6亿元，较Q1末+4.1%。 盈利预测与投资评级：考虑上半年碳酸锂跌价压力，下修公司25-27年预期归母净利至10.5/20.0/30.2亿元（原预期15.0/22.6/30.2亿元），对应PE为25/13/9倍，考虑公司铁锂涨价落地及高端产品占比提升，给予26年20x PE，对应目标价52.8元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，电动车销量不及预期，原材料价格波动。