华大九天(301269) 报告摘要 EDA领军企业，“熊猫”薪火传承至今。华大九天成立于2009年，为国内EDA领军企业，董事长刘伟平先生曾参与中国第一款自主知识产权EDA工具——“熊猫ICCAD系统”的开发工作。公司向客户提供全流程EDA产品、解决方案以及相应技术开发服务，其产品已在华虹、中芯国际、京东方等国内领先集成电路企业得到深度应用。2018-2022年，公司营收持续快速增长，从1.51亿元增至7.98亿元，其中EDA软件销售为公司主要业务，在2022年实现营收6.78亿元。 EDA：集成电路皇冠上的明珠，海外三巨头垄断市场，国产替代下国内厂商受政策激励迎来黄金发展期。EDA作为集成电路产业的上游环节，其重要性及产业内的强杠杆效应已得到人们的普遍认可。全球EDA市场整体约百亿美元体量，目前处于Synopsys、Cadence、西门子EDA三家厂商垄断的格局，2020年三大EDA巨头全球市场占有率超过77%。我国EDA产业起始于20世纪80年代，但中间发展一度停滞，直到2008年左右国内才又出现一批EDA公司。2015年至今，国家大力推进半导体与集成电路产业的发展，同时叠加多种地缘政治因素影响，EDA行业在国产替代大潮之下迎来新的发展黄金期。 未来的华大九天，我们可以期待以下三方面。1）全流程初心不改：对于客户而言，全流程意味着1+1>2的使用体验；对于EDA厂商而言，全流程意味着对半导体整体产业链的深刻理解与把控。华大九天自创立之时即坚定全流程发展方向，全流程发展节奏与规划清晰，并不断加速补齐多领域的产品与工具，有望尽快实现全流程布局，从而提升综合竞争力。2）突破晶圆制造端：EDA“铁三角”生态中，晶圆厂的使用与反馈不可忽视。华大九天近年加速晶圆制造端工具布局，以“工具+服务”双轮驱动，发力突破晶圆制造，从而加速打通“工艺-设计-制造”的芯片生产全流程。3）人才团队建设：人才是EDA行业的重要财富，且EDA行业知识密集型的特点意味着优秀人才的聚集将带来较好的规模效应。华大九天始终瞄准行业优秀人才，员工数量与激励体系领先行业，且大力加强后备人才梯队建设，为后续持续发展储备充沛的动能。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为10.21/13.26/17.29亿元，归母净利润分别为2.00/0.37/1.47亿元，对应PS分别为45/34/26倍。短期而言，公司有望受益于半导体、集成电路产业周期见底，实现产业景气共振；长期而言，公司是国内EDA领军企业，产品与技术、客户资源、人才积累等方面的综合竞争力优势明显，且有望快速实现多领域的全流程布局。不过考虑到公司当前估值水平较高，基于以上，我们对公司首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：技术人员流失及技术人员成本上升风险；产品研发与技术升级不及预期的风险；EDA市场规模相对有限及高集中度导致的竞争风险；投资并购开展遇阻或业务协同不顺带来的风险；国际贸易摩擦的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险等。

     华大九天(301269) 投资要点： 针对特定下游持续推出全流程工具。根据公司2023年中报，公司主要从事用于集成电路设计、制造和封装的EDA工具软件开发、销售及相关服务业务。公司原有产品包括模拟电路设计全流程EDA工具系统、数字电路设计EDA工具、平板显示电路设计全流程EDA工具系统、晶圆制造EDA工具和先进封装设计EDA工具等软件，2023年上半年，公司新推出了存储电路设计全流程EDA工具系统和射频电路设计全流程EDA工具系统等软件。除了上述软件，公司还围绕相关领域提供技术开发服务。公司产品和服务主要应用于集成电路设计、制造及封装领域。 国产EDA市场份额第一，彰显公司产品力。截至2023年6月30日，公司拥有约600家国内外客户。根据公司2023年中报援引赛迪智库数据，2020年，EDA领域本土企业国内市场总销售额为7.6亿元，公司市场份额占比保持在50%以上。2022年，公司实现销售收入7.98亿元，同比增长37.76%，稳居本土EDA企业首位。公司凭借核心技术实力以及在行业的领先地位，先后承担了诸多国家级重大科研项目，其中包括国家“核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品”重大科技专项中的“先进EDA工具平台开发”与“EDA工具系统开发及应用”课题项目以及科技部重点专项“超低电压高精度时序分析技术”和“EDA创新技术研究”课题项目等。 多个下游领域产品行业内领先。公司模拟电路设计全流程EDA工具系统是全球领先的模拟电路设计全流程EDA解决方案之一；存储电路设计全流程EDA工具系统是国内领先的存储电路设计全流程解决方案；射频电路设计全流程EDA工具系统是国内唯一的射频电路设计全流程EDA工具系统；平板显示电路设计全流程EDA工具系统是全球领先的商业化全流程设计系统，多项技术达到国际领先水平，填补了国内平板设计EDA专业软件的空白；数字电路和晶圆制造等方面的部分工具也具有独特的技术优势，部分工具达到国际领先水平；先进封装设计关键解决方案填补了该领域国内EDA工具的空白。 推出股权激励，收入目标高增长。2023年11月6日，根据公司披露的《2023年限制性股票激励计划（草案）》，公司拟授予不超过股本总额的2%的第二类限制性股票，授予价格为51.22元，激励对象总人数为408人。业绩考核期为2024-2026年，以2022年财务数据为基数考核未来营业收入增长率及毛利增长率：2024-2026年营收增长率触发值分别为37%、55%和72%；增长率目标值分别为64%、101%和139%。毛利增长率的触发值和目标值与收入增长率一致。 未来发展的重要目标之一是把产品做全，补全产品线。根据公司2023年5月11日《投资者关系活动记录表》，EDA工具应用于集成电路设计、制造封装测试等产业链各个环节。粗略统计，集成电路相关用到EDA核心工具大概60种，涉及工具链较长。公司目前已实现商业化产品30多种，覆盖主流EDA工具一半以上。关于未来的发展规划是补齐短板，完成全流程工具系统建设。主要从三个方向发力：1、把产品做全，补全产品线；2、不断提升对先进工艺的支撑，公司模拟部分工具支持5nm，数字已有工具全部支持7nm工艺，要进一步深入和先进工艺的结合；3、创新突破，不断推动产品优化升级。 盈利预测与投资建议。我们认为公司近年来砥砺前行，不断推出针对不同下游的全流程工具，已有工具性能不断提升。在国产EDA市场中占据份额第一的位置，立足模拟全流程，逐渐补足制造EDA和数字EDA工具产品线，客户合作和市场推广顺利。公司整体毛利率保持稳定，2022年公司毛利率为90%，随着营收结构的变化，我们假设2023-2025年毛利率分别为88%、88%和87%：假设EDA软件销售毛利率维持在100%；技术开发服务和其他业务毛利率相对稳定。营收增速上，参考2022年公司各个业务增速，2023年受消费电子行业不景气影响，下游客户开支减缓，假设2023年公司EDA软件销售收入增速为28%，2024-2025年有所恢复，分别为30%和32%。2023-2025年公司技术开发服务同比增速为30%、38%和42%；其他业务同比增速为50%、45%和40%。根据公司2023年股权激励计划，对公司成本会产生影响，根据公司测算，需摊销的总费用为4.76亿元，2023-2025年分别对应摊销0.18亿元、2.18亿元和1.50亿元。 我们预测公司2023-2025年营业收入分别为10.30/13.55/18.11亿元，归母净利润分别为2.06/1.02/3.14亿元，对应EPS分别为0.38/0.19/0.58元，对应SPS分别为1.90/2.50/3.33元。 我们认为华大九天相较于可比公司，（1）国产EDA市场份额第一；（2）产品力强；（3）客户资源较为丰富，和头部设计公司开展深度合作；（4）产业生态较为完善，和头部晶圆厂拥有良好的合作关系；（5）股东优势较为明显；（6）人才较为充足。综合来看，具备较强的技术优势和护城河。参考可比公司，结合目前行业阶段和公司增速及壁垒，给予2024年PS50倍，6个月目标价124.82元，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司业务推进不及预期，行业政策风险。

     华大九天(301269) 投资要点 公司概况：国内EDA行业龙头厂商，EDA工具产品线多范围覆盖。公司主要产品为模拟电路设计EDA工具、射频电路设计EDA工具、数字电路设计EDA工具等EDA工具。2022年公司营收7.98亿元，同比增长37.76%，受益全球EDA市场规模的快速增长。EDA软件销售业务是公司的支柱业务，近年来公司境外业务亦呈增长趋势。公司毛利率水平较为稳定，18至22年综合水平均为90%左右，符合软件类行业的基本特征。 行业格局：外资巨头长期垄断，政策加码助力本土厂商弯道超车。在后摩尔时代，由“摩尔定律”驱动的芯片集成度和复杂度持续提升将为EDA工具发展带来新需求。而对比国外厂商，本土厂商仍缺失部分产品线，国产EDA企业以点工具为主，国外厂商尤其是EDA三巨头覆盖了产业链的全部环节。其中，EDA市场主要由楷登电子、新思科技和西门子EDA三大外资巨头所垄断，全球和国内市场三大巨头合计占比均超过75%。EDA工具软件是半导体行业的支柱环节，国际形势迫使EDA国产化进程加速。 公司产品：模拟领域全流程覆盖，数字等领域由点到面补齐短板。公司产品品类众多，覆盖模拟电路设计、射频电路设计、数字电路设计、平板显示电路设计、晶圆制造和先进封装设计等多个领域。多项技术达到国际或国内领先水平。其中，公司全部模拟电路工具均支持28nm及以上的量产工艺制程，并持续进行量产制程的推进；数字电路设计领域的仿真等工具支持5nm制程，满足大部分应用场景；平板设计EDA技术全球领先，并积极在射频电路和先进封装等细分领域推出新型工具。此外，公司目前在模拟电路设计和平板显示电路设计领域已经实现了对设计全流程工具的覆盖，在数字电路设计EDA领域方面也在不断提升全流程工具的覆盖率。 投资建议：公司是国内EDA行业中产品覆盖最广、工具链最为齐全的龙头上市公司，其持续提升全流程工具的覆盖率，有望在EDA国产替代进程中持续受益。我们预计公司将在2023年至2025年实现收入11.1/14.9/19.3亿元，归母净利润2.3/3.5/4.5亿元，对应当前PE估值为238/157/119倍，对应当前PS估值为50/37/29倍。我们认为，公司是国内EDA行业中工具链较为齐全的龙头上市公司，可享受一定估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，技术创新不及预期风险，下游需求减弱风险，国际贸易摩擦加剧风险，税收优惠及政府补助政策不可持续风险。