金埔园林(301098) 营收规模稳定增长，费用支出增加拖累盈利，下调至“增持”评级 金埔园林发布2023年年报，实现营业收入、归母净利润10.0亿元/0.2亿元，同比分别+2.4%/-71.8%；毛利率和净利率分别为30.6%、2.8%，同比分别下降1.6、5.3个百分点。盈利能力下滑的主要原因系：（1）可转债发行产生财务费用高增；（2）认定高新技术企业后，确认的递延所得税费用高增。由于费用支出增加及订单储备减少，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为0.5、0.7、0.8亿元（原2024、2025年为1.0、1.3亿元），摊薄后EPS为0.3、0.4、0.5元，当前股价对应PE为21.7、16.6、14.8倍。受市场环境下行，公司新签订单、工程施工及结算进展或受影响，下调至“增持”评级。 在手订单较为充足，保障收入稳定增长 公司主营业务为工程施工和景观设计，两者合计营收占比达99.4%。2023年中标和新签工程及设计项目合同额近9亿元，同比下滑约55%。但截至2023年11月底公司在手未完工订单约18亿元，订单量仍较为充足。公司专注的“五位一体”业务模式可较早锁定利润，确保结转项目毛利率保持稳定。同时充裕的订单量也可为公司未来收入增长提供保障。 应收账款账龄上升，经营性现金流有待改善 截至2023年底公司应收账款14.6亿元（坏账准备3.4亿元），同比增长7.9%。其中一年内账龄占比35.1%，较2023年初下降9.7个百分点。由于工程项目回款不及预期，2023年公司经营性现金流净额-2.7亿元，同比-312.59%。公司全年期间费用合计支出1.5亿元，同比增长7.2%。其中管理、研发费用支出同比减小2.2%、9.1%，财务费用由于期内发行可转债相应摊销利息增加，同比增长139.2%。 回购股份用于股权激励，彰显未来发展信心 公司2024年2月5日发布公告，将使用自有资金2500-4500万元，以集中竞价交易方式回购部分已发行股份，用于实施股权激励。截至3月29日已回购1591.9万元，本次股份回购彰显了公司对未来发展的信心与对自身价值的认可。 风险提示：新签订单规模不及预期、资金占压及坏账损失风险。

     金埔园林(301098) 盈利水平短期承压，业务模式保障长期发展，维持“买入”评级 金埔园林发布2023年三季度报，前三季度分别实现营收、归母净利润5.9亿元/0.4亿元，同比+3.3%/-23.7%。归母净利润下滑的主要原因系可转债发行计提的财务费用及少数股东损益增加，我们认为公司专注的“五位一体”业务模式可较早锁定利润，在手订单充裕前提下将保障公司长期发展，我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为0.9、1.0、1.3亿元，摊薄后EPS为0.55、0.65、0.80元，当前股价对应PE为20.7、17.5、14.2倍，维持“买入”评级。 营收规模同比转正，毛利率保持稳定 2023年前三季度，公司实现营业收入5.9亿元，同比增长3.3%。整体结转毛利率29.7%，与2023年上半年毛利率30.0%基本持平。我们认为在行业整体下行环境下公司毛利率水平仍能保持稳定的原因主要源于：（1）公司竞争力在于聚焦生态环境整体提升的“五位一体”业务模式，可较早锁定大额订单，规避短期市场波动影响，保证长期收益；（2）公司地产业务较少，受地产下行周期影响有限。 应收账款回收加速，营运能力持续提升 公司业务规模持续扩大，截至三季度末总应收账款11.5亿元，同比增长3.7%（2022年同期为11.1亿元）。我们认为其营运能力仍有保障：（1）公司持续加强长账龄应收款回款能力，前三季度信用减值损失534.4万元，较2022年同期大幅降低78.1%；（2）公司应收账款周转率较2023H1提高0.13至0.53，资产流动继续改善；（3）公司服务对象主要为政府及其平台公司，违约风险较小。 期间费用有所改善，少数股东损益拖累归母利润 公司继续加强费用管控，前三季度期间费用合计支出1.0亿元，同比下降1.5%。其中管理费率、研发费率分别较2022年同期减小1.0pct、1.3pct至9.9%和3.7%，财务费率增加1.5pct至3.2%主要受转债利息摊销短期对财务费用的影响。公司结转项目权益比例下降，前三季度少数股东损益912.3万元，较2022年同期高增448.0%，最终实现归母净利率7.1%，较2022年同期减小2.5个百分点。 风险提示：市场恢复不及预期、资金占压及坏账损失风险。

     金埔园林(301098) 已签未完工订单充裕，发行可转债助力长期发展，维持“买入”评级金埔园林发布2023年中报。实现营收4.3亿元，同比微降0.3%。毛利率30.0%，同比减小3.7pct，盈利能力有所下滑。公司成功发行可转债，助力公司业务长期向好发展。已签未完工订单充裕，看好公司未来业绩有所回升，我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为0.9、1.0、1.3亿元，摊薄后EPS为0.55、0.65、0.80元，当前股价对应PE为24.1、20.4、16.5倍，维持“买入”评级。 营收规模同比微降，盈利水平基本持平 2023年上半年，公司实现营业收入4.3亿元，同比微降0.3%；实现净利润5146.2万元，同比增长4.0%，但归母净利润为4530.4万元，同比减少6.4%。整体结算毛利率30.0%，同比减小3.7个百分点，归母净利率10.5%，同比降低0.7个百分点。我们认为公司盈利水平下降主要原因源于：（1）2022年施工进度减缓，导致2023上半年结转项目减少；（2）结转项目中公司权益比例减小；（3）公司规模扩张使得营业成本投入增加；（4）利润总额增加导致所得税费用有所增长。 新签订单不及预期，高寒项目或将带动利润提升 公司1-6月新签订单4.8亿元，同比减小40.9%（2022年同期为8.2亿元）。其中一季度新签订单4.1亿元，二季度新签订单0.7亿元。截至2023年6月底，公司累计已签约未完工订单金额合计20.4亿元，二季度已中标尚未签约金额合计5690.9万元。在手订单充足，未来业绩提升较有保障。公司工程施工业务中来自香格里拉、维西等高寒海拔地区项目的收入占比提高，高寒海拔地区项目施工难度大、利润率较高，或将带动业务毛利率水平进一步提升。 费用端控制良好，发行可转债助力业务发展 公司上半年费用控制得当，合计支出6402.4亿元，同比减小5.0个百分点，助力利润总额实现正增长。公司2023年6月8日成功发行可转债，募集资金金额5.2亿元，其中3.64亿元拟使用于园林绿化及多项EPC项目建设，剩余资金用于偿还银行借款及补充流动资金，有利于公司业务向好发展。 风险提示：市场恢复不及预期、资金占压及坏账损失风险。

     金埔园林(301098) 全产业链园林绿化服务商，创新运营模式助力未来发展 金埔园林是一家以公园城市建设为核心的上市企业，围绕景观工程施工、景观设计、苗木与建材销售三大业务不断发展。随着园林绿化在人类社会生活中的地位不断提高，公司以其专注“水、路、绿、景、城”五位一体运营模式和出色的研发水平，在迎来行业机遇期中大有可为。我们预计公司2023-2025年营收分别为10.3、11.3、12.8亿元，同比增速分别为5.2%、10.2%、13.3%；归母净利润0.9、1.0、1.3亿元，同比增速15.3%、18.1%、23.2%；摊薄后EPS分别为0.55、0.65、0.80元，当前股价对应PE为22.1、18.7、15.2倍。首次覆盖给予“买入”评级。 聚焦中小城市项目，优化产业结构保障未来规模增长 公司重点关注县域经济发展，已成功在江苏省外10多个县级城市完成项目落地并获得良好口碑，为未来多城在建、储备、接洽的滚动发展态势打好坚实基础。同时公司具备城市生态环境整体提升的综合实践能力，统计2018-2022新增重大订单（大于3000万元）数39个，其中EPC项目占比达70%，这类大型施工、设计一体化项目可以为公司拓展业务、扩大市场份额、建立行业地位，保证营收的持续增长。 营业收入稳中有升，盈利水平处于行业领先 2022年营收9.8亿元，同比增长1.8%；2023年第一季度营收1.6亿元，同比增长9.2%，实现营业收入的稳定增长。公司2023年第一季度净利率为15.3%，同比增长6.6个百分点。从净资产收益率变化来看，因公司发行新股注册资本增加，2022年ROE（摊薄）降至6.8%，相较2019年减少7.7个百分点，但与业内可比公司相比，盈利水平显著高于同行均值。 加大资金回笼力度，现金流有所改善 2022年公司加大回款力度，总回款量同比增长超过50%，经营性现金流量净额-0.65亿元，同比增加55%，2023年第一季度现金流量净额为-1.45亿元，同比增加26.8%，现金流的逐步改善，有助于公司抗风险能力不断的加强。 风险提示：市场开拓规模不及预期、应收账款回笼风险、项目开竣工风险。

     金埔园林(301098) 事件：公司发布2022年年报，全年实现营业收入9.8亿元，同比+1.8%，实现归属股东净利润0.8亿元，同比-11.4%，摊薄EPS0.21元。 景观设计收入增速快，研发支出及信用减值拖累净利润。公司全年实现营业收入9.8亿元，同比+1.8%，实现归属股东净利润0.8亿元，同比-11.4%，归母净利润降低主要系公司业务精细化要求提高，2022年加大了研发的力度，研发支出同比增加2612.4万元，以及信用减值损失同比多提2619.7万元所致。分业务来看，公司建筑施工业务规模增速放缓，收入92927.5万元，同比降低0.5%；景观设计业务收入4303.8万元，同比大幅上升49.5%；苗木与建材销售业务收入297.3万元，同比下降62.1%，其他业务收入75.3万元，同比下降30.2%。 加大资金回笼力度，现金流改善。2022年公司实现毛利润31436.1万元，同比上升13.5%，毛利率32.2%，同比+3.3pp，净利率8.1%，同比-0.8pp。分业务看，工程业务毛利率32.1%，同比+3.5pp；景观设计毛利率34.7%，同比-5.3pp；苗木销售毛利率15.3%，同比+10.1pp。销售期间费用率14.1%，同比+3.0pp，主要系管理费用同比增加529.9万元所致。经营活动产生的现金流量净额-6473.4万元，同比增加54.6%，主要系2022年在项目回款金额增幅大于供应商付款金额增幅所致。计提资产及信用减值损失7377.6亿元，同比多提1667.5万元。收现比、付现比分别86.3%、69.6%。 大力开拓中小城市，订单创历史新高。2022年，公司全年中标和新签工程及设计项目合同额近20亿元，创历史新高。公司大力开拓中小城市目标市场，先后与安徽太湖县人民政府、云南元江县人民政府、湖北咸宁市咸安区人民政府签订战略合作协议。业务由江苏省扩展至安徽、广西、广东、云南、陕西、河南、湖北等省外10多个城市。随着公司在当地的品牌影响力逐渐提升，逐步对周边地区形成辐射效应，为公司稳定的业绩提升打造良好基础。 践行“公园城市”理念，打造一城一景，经营模式呈现良性发展趋势。公司践行“公园城市”理念，于2014年提出“水、路、绿、景、城”五位一体的城市生态环境整体提升模式，此模式摒弃了城市建设碎片化的弊端，可以系统的改善城市生态环境，提升城市形象，改变原来千城一面的现象，挖掘文化，打造一城一景。此模式在推广过程中受到中小城市的管理者的普遍好评，并在云南香格里拉、维西县、元江县、安徽泗县、湖北云梦县等地得到成功落地实施。这种经营模式的建立帮助公司提高竞争力、拓展市场范围、提升盈利能力和公司业绩，公司也因此投入更多的资源来发展设计、加大研发创新以及优化提升施工能力。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润为92.2百万元，110.1百万元，125.8百万元。同行业可比公司2023年平均估值22倍，给予公司2023年24倍PE，对应目标价20.88元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、投资不及预期风险、市场开拓不及预期风险。