万辰集团(300972) 投资要点： 万辰集团（300972.SZ）是一家成立于2011年的福建省民营企业。公司的传统业务是食用菌的研发、工厂化培育及市场销售领域，食用菌产品覆盖国内七大区域并出口东南亚和欧美。公司目前的核心业务为零食量贩业务：截至2024年，量贩板块的收入占比达到98.33%，食用菌业务的收入占比仅1.67%。 2022年公司切入零食量贩赛道，实现较高增长。公司采取收购资产的方式：2022年、2023年先后收购“陆小馋”、“好想来”、“老婆大人”等，形成全国化布局。至2024年，公司的量贩门店突破1.5万家，覆盖全国29个省份；量贩营收达到317.9亿元，2023至2024年营收年均增长66.6倍。 与百货、超市、综合电商以及专业连锁相比，零食量贩业态有着低毛利率、高净资产回报率的特征。以2025年一季度为例，公司的净资产回报率高达17.44%，而其它渠道的净资产回报率在0.3%至2%区间，差异非常大。 在维持低毛利率的同时实现了较高的净资产回报率，其中的原因包括：量贩渠道有着较高的净利率和周转率。在各零售渠道中，零食量贩的净利率水平较高：以2025年一季度为例，公司的净利率（3.59%）仅次于百货（4.5%），而高于其它。房租、营销、管理等各项费用率较低是保持较高净利率的主要原因。此外，公司的存货周转率、应收账款周转率以及总资产周转率也高于其它渠道。 投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益分别为4.46、6.35、7.85元，参照8月14日收盘价150.65元，对应的市盈率分别为33.76、23.71、19.20倍。公司深耕量贩渠道，有丰富的渠道管理经验，未来有望将该模式复制到零食以外的商品。我们首次覆盖公司，给予公司“增持”评级。 风险提示：股价目前处于高位，股价的波动风险加大。量贩门店扩张过快，将会导致门店盈利下滑。量贩渠道向上过于挤压零食厂商的利润空间，导致上游盈利下滑，最终影响上下游合作效果。零食行业的竞争正在加剧，表现为产品价格战、产品同质化以及产业链各环节的盈利收窄甚至亏损。如门店盈利下滑或陷入亏损，公司未来将会面临闭店风险以及营收增长下滑的风险。

     万辰集团(300972) 投资要点： 量贩零食龙头“主辅分明”，业绩显著。万辰集团作为国内领先的食用菌及量贩零食双主业企业，2024年展现出显著的业绩弹性与战略转型成效。核心业务方面，公司全年营收同比增长247.9%至323.3亿元，量贩零食业务实现收入317.90亿元，同比增长262.94%，占总营收比重达98.33%。公司保持开店节奏，2024年底店面总数约14000家，同比增长200%，月均拓店815家。公司在2025年一季度已启动限制性股票激励计划，有助于提升经验丰富团队的稳定性和积极性，进一步完善公司治理机制。 中国量贩零食市场高速增长、空间广阔。根据中商产业研究院的数据，2019-2023年中国休闲零食行业CAGR达2.54%。其直采模式有效压缩中间环节20%-35%的成本，在终端让利给消费者，采购价格一般低于电商平台零售价的13%。硬折扣模式的快速渗透激活国内社区业态及下沉市场的消费潜力，倒逼传统零售转型，推动行业从渠道溢价转向效率溢价。 行业玩家高度集中，万辰系和很忙系积极瓜分市场。量贩零食CR2市占率占80%。策略是深耕基地区域获取稳定客流，再向外地拓展。随着消费者对性价比商品与即时零售的需求度上升，量贩赛道有望继续受益于行业结构性升级。 成熟的供应链体系与运营能力，巩固了量贩龙头的位置。我们认为万辰集团的核心竞争力来自（1）品牌整合加速资源聚集，公司先后完成了对“陆小馋”、“好想来”、“来优品”、“吖嘀吖嘀”“老婆大人”等品牌的收购，具备丰富的产品矩阵；（2）供应链协同降本，公司当前已建立成熟的仓 储物流与数字化系统，存货周转天数维持在15-16天之间，验证了其“低毛利高周转”商业模式；（3）价格力与爆款机制并行，以“厂商直采+集中议价+精简流通”硬折扣模式重构零售价值链；（4）控制坪效，积极控费，公司梳理sku，在近年爬坡期注重费用投放的回报，2025Q1销售费用率和管理费用率分别下降0.7和0.5个百分点，反映出门店扩张放量带来的成本优化成果。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年营业收入为551.32、670.39、792.89亿元，同比增长70.53%、21.60%、18.27%；预计公司2025-2027年实现归母净利润7.08、9.33、11.29亿元，分别同比增长141.36%、31.66%、21.04%，对应25-27年EPS为3.78/4.97/6.02元，PE为42.8/32.5/26.9X。首次覆盖，给予“增持-A”评级。 风险提示：经济增速不及预期；量贩零食行业竞争加剧下门店扩张效益边际递减；原材料价格周期影响显著；食品安全风险影响企业形象；定增解禁或将引起市场股价波动。