爱美客(300896) 事项： 公司发布2024年一季度业绩预告，预计实现营收8.03-8.26亿元，同比增长27.5%-31%，实现归母净利润5.1-5.34亿元，同比增长23%-29%，实现扣非净利润5.13-5.37亿元，同比增长33%-39%。 国信零售观点：整体上，公司一季度业绩实现稳健增长表现，收入端预计受益医美行业整体稳步复苏，以 及公司再生类产品放量；同时毛利率在行业竞争加剧下保持稳定水平，主要得益于较强的品牌认知度。展 望全年，我们认为公司短期将依托现有产品矩阵，积极拓展终端渠道，实现整体业绩平稳成长；长期公司将通过自研+外延结合方式，持续丰富的产品管线储备，打造国内医美平台型企业。同时行业层面来看医美行业中长期渗透率仍有较大提升空间，合规监管趋势下龙头企业的优势也将进一步凸显。我们出于对当前消费力承压下，医美终端短期消费景气度的谨慎考虑，略下调公司2024-2026年归母净利润预测至25.01/32.77/40.93亿元（前值分别为25.73/34.24/44.61亿元），对应PE分别为25.1/19.2/15.4倍，维持“买入”评级。 评论： 一季度业绩增长稳健，医美消费仍具有长期潜力 公司发布2024年一季度业绩预告，预计实现营收8.03-8.26亿元，同比增长27.5%-31%，实现归母净利润5.1-5.34亿元，同比增长23%-29%，实现扣非净利润5.13-5.37亿元，同比增长33%-39%，整体在去年较高基数下仍取得稳健增长。 医美行业看，未来仍有较大增长潜力。例如从渗透率来看，与美日韩等市场相比，我国医美项目渗透率较低。Frost&Sullivan数据显示，2020年中国每千人接受医美治疗20.8次，低于韩国/美国/巴西/日本同期分别为82.4次/47.9次/42.8次/26.4次。未来随着美丽健康需求增长，当前主力医美消费人群年轻 群体的消费能力提升，以及合规资源供给不断的丰富，我们认为长期来看中国医美渗透率提升的趋势较为明确，行业规模有望持续扩大。 投资建议 整体上，公司一季度业绩实现稳健增长表现，收入端预计受益医美行业整体稳步复苏，以及公司再生类产品放量；同时毛利率在行业竞争加剧下保持稳定水平，主要得益于较强的品牌认知度。展望全年，我们认为公司短期将依托现有产品矩阵，积极拓展终端渠道，实现整体业绩平稳成长；长期公司将通过自研+外延结合方式，持续丰富的产品管线储备，打造国内医美平台型企业。同时行业层面来看医美行业中长期渗透率仍有较大提升空间，合规监管趋势下龙头企业的优势也将进一步凸显。我们出于对当前消费力承压下，医美终端短期消费景气度的谨慎考虑，略下调公司2024-2026年归母净利润预测至25.01/32.77/40.93亿元（前值分别为25.73/34.24/44.61亿元），对应PE分别为25.1/19.2/15.4倍，维持“买入”评级。 风险提示 医美消费景气度不及预期；产品研发进展不及预期；新品推广不及预期；行业竞争加剧。

     爱美客(300896) 投资要点： 业绩概览：近日，爱美客发布了2023年年度报告。报告期内，公司实现营业收入28.69亿元/+47.99%，归母净利润18.58亿元/+47.08%，扣非归母净利润18.31亿元/+52.95%；2023Q4单季度，公司实现营业收入6.99亿元/+55.55%，归母净利润4.40亿元/+62.2%，扣非归母净利润4.36亿元/+87.73%。 营收及盈利情况：1）从收入端看，溶液类产品销售稳步提升，叠加凝胶类产品持续放量，业绩增长亮眼。2023年，①嗨体等溶液类注射产品实现营业收入16.71亿元/+29.22%，营收占比为58.22%；②濡白天使等凝胶类注射产品实现营业收入11.58亿元/+81.43%，营收占比提升7.44pct至40.35%。③面部埋植线产品实现营业收入0.06亿元/10.06%，营收占比0.21%。④其他类产品实现营业收入0.35亿元/1265.8%，营收占比为1.22%。2）从利润端看，受益于凝胶类产品营收占比提升，公司毛利率整体上行。2023年，公司整体毛利率较2022年提升0.25pct至95.09%。其中，溶液类产品毛利率为94.48%（+0.25pct），凝胶类产品毛利率为97.49%（+0.97pct）。其中，濡白天使延续了良好的增长势头，为公司构筑现象级产品矩阵提供了强有力的支撑。以濡白天使为代表的凝胶类产品营收占比提升也进一步推升公司整体毛利率。3）从费用端看，受管理和研发费用率下行影响，费用端持续优化。2023年，公司整体费用率为20.93%，较去年同期减少0.53pct。销售/管理/研发费用率分别为2.6亿元、1.44亿元和2.5亿元，对应费用率为9.07%（+0.68pct）、5.03%（-1.44pct）和8.72%（-0.21pct），主要系新品营销推广和人工费造成的销售费用增加。截至报告期末，公司拥有超过400名销售和市场人员（较2022年新增约100名），覆盖的医疗美容机构超7000家（较2022年新增约2000家）。 公司动态：1）布局光电抗衰和医美术后市场，打造新的业绩增长点。一方面，爱美客与Jeisys公司签署了《经销协议》，负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地(不含香港、澳门、台湾)的推广、分销、销售和相关服务，达成了公司在医美光电赛道布局。另外，公司推出了了爱芙源、嗨体护肤和嗨体熊猫三大护肤品牌，旨在提供完整的医美术后护理方案，丰富了产品管线，拓展了医美术后市场。后续随着光电抗衰和医美术后市场布局逐步兑现，或将为公司贡献新的业绩增长点。2）在研储备丰富，看好未来成长空间。截至报告期末，公司进入临床和注册申报阶段的有3个，分别为注射用A型肉毒毒素、医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶和和利拉鲁肽注射液，其中，利拉鲁肽注射液已完成I期临床试验；处于临床试验阶段的有3个，分别为第二代埋植线、医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶和利多卡因丁卡因乳膏；处于临床前在研阶段的有3个，分别为注射用透明质酸酶、司美格鲁肽注射液和去氧胆酸注射液；就目前而言，公司在研管线产品进展顺利，未来成长可期。 盈利预测与投资建议：行业整体仍处于红利期，渗透率提升，国产化提升以及消费频次升级仍将是行业的核心驱动。而爱美客作为管线丰富且产品矩阵完善的行业龙头，在行业监管趋严的背景下，有望持续受益。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为39.4/50.88/60.83亿元（增速分别为37%/29%/20%），归母净利润分别为25.23/32.19/38亿元（增速分别为36%/28%/18%），EPS分别为11.66/14.88/17.57元，当前市值对应PE分别为29x/23x/19x。考虑到公司战略清晰，多元化布局成果陆续兑现，且核心产品处于持续放量阶段，给予公司24年PE估值为30-35倍，目标价格为349.8-408.1元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争度加剧，产品质量风险，产品研发和注册风险等。

     爱美客(300896) 事件：发布2023年报。全年：2023年实现营收28.7亿/yoy+48%，归母净利18.6亿/yoy+47%，扣非归母净利18.31亿/yoy+53%。单季度：23Q4实现营收6.99亿/yoy+55.6%，归母净利4.4亿/yoy+59%，扣非归母净利4.36亿/yoy+88%。全年业绩略超股权激励目标，处于业绩预告中位，整体符合预期。 嗨体系列稳健增长，高端再生产品延续高增势头，构建新增长极。2023年公司溶液类注射产品（以嗨体为主）营收占比58%，实现收入16.71亿元/yoy+29.2%，实现销量514.13万支/yoy+48.9%。嗨体系列渠道渗透相对充分，未来颈纹针复购、熊猫针眼周市场持续渗透、泡泡针受益水光市场合规化，共同驱动嗨体系列稳健增长。2023年凝胶类注射产品（濡白天使、宝尼达、爱芙莱等）营收占比40%，实现收入11.58亿元/yoy+81.4%，实现销量100.68万支/yoy+36%。其中濡白天使作为高端再生类填充剂，产品力强，市场认知度和认可度大幅提升，延续了良好的增长势头，成为构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。未来随着培训和机构的进一步渗透，以及新品“如生天使”的协同和放量，有望继续保持快速增长。 产品力优势保证议价能力，叠加高单价、高毛利产品占比提升，公司保持高盈利水平。2023年公司毛利率95.1%/yoy+0.25pct，核心产品嗨体在差异化适应症方面仍具独特性和稀缺性，且再生类产品获批竞品少、赛道处于快速成长期，保证了公司整体的高议价能力和毛利水平。其中溶液类填充产品毛利率94.5%/yoy+0.25pct，凝胶类填充产品毛利率97.5%/yoy+0.97pct，濡白天使等高单价、高毛利产品销售高增，拉动毛利率稳步提升。23年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别9.1%/5.0%/8.7%，同比分别+0.7pct/-1.4pct/-0.2pct，整体管控稳定良好。 在研产品有序推进，市场空间广阔，支撑公司中长期发展。公司在研产品储备丰富：用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段；用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段；以总金额0.5亿元投资持有质肽生物4.89%的股权，合作引入的司美格鲁肽注射液处于临床前在研阶段；以经销方式引入韩国Jeisys旗下Density（射频设备）与LinearZ（超声设备）两款光电医美设备产品，主要定位皮肤抗衰、年轻化等功效。多款在研产品处于市场空间大、竞争格局清晰的优质赛道，注册审批稳中有进，且产品获批后，有望在功效、渠道、培训等方面形成协同，完善公司业务矩阵，打造营收和利润的新增长点。 公司盈利预测及投资评级：公司作为医美中游龙头，品类矩阵完善，技术实力强，获证经验丰富，产品力领先，渠道销售广泛而稳健。上市产品持续放量，在研管线丰富并有序推进，成长曲线清晰，有望充分享受医美市场扩容及合规化红利。我们预计公司2024-2026年净利润分别为25/34/42亿元，对应EPS分别为11.6/15.8/19.5元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为28.8/21.2/17.1倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业政策出现重大变化、市场竞争加剧、重大安全风险事件。

     爱美客(300896) 投资要点 业绩总结：公司发布2023年年报，2023年全年实现收入28.7亿元，同比+48%，归母净利润18.6亿元，同比+47.1%，扣非后约为18.3亿元，同比约+53%，公司业绩稳健增长。 毛利率稳中有升净利率同比下降，费用率改善提升公司盈利能力。公司2023年毛利率95.1%，较去年同期提升0.2pp，溶液类注射产品毛利率94.5%，同比增长0.3pp；凝胶类注射产品毛利率97.5%，同比增长1pp。费用率方面，公司2023年销售费用率为9.1%，同比增长0.7pp，管理费用为5%，同比下降1.4pp，公司净利率下降，2023年实现净利率64.6%，同比下降0.7pp。 产品矩阵全方位差异化，品牌市占率稳步提升。全年来看，溶液类注射产品实现收入16.7亿元，较去年同期增长29.2%，销量514.1万支，同比增长48.9%，其中嗨体凭借认知度保持稳定增长；凝胶类注射产品实现收入11.6亿元，同比增长81.4%，销量100.7万支，同比增长36.1%，受益于濡白天使放量。 继续扩充产品管线，在研产品储备丰富。公司持续加大研发投入，2023年研发费用2.5亿元，研发费用率8.7%，截至2023年，公司研发人员占公司总人数的26.7%，继续保证研发投入扩充产品管线，丰富在研产品品类；目前，公司在研管线中注射用A型肉毒毒素和医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段；利多卡因丁卡因乳膏、第二代面部埋植线处于临床试验阶段；注射用透明质酸酶处于临床前在研阶段，有望共同推进公司业绩增长。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为26.7亿元、33.3亿元和40亿元，EPS分别为12.34元、15.39元、18.50元，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；医疗事故风险；销售不及预期；新产品研发及上市进度或不及预期的风险等。

     爱美客(300896) 事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入28.69亿元（+47.99%），归母净利润18.58亿元（+47.08%），扣非净利润18.31亿元（+52.95%），经营性现金流19.54亿元（+63.67%）；2023Q4实现营业收入6.99亿元（+55.55%），归母净利润4.40亿元（+59.00%），扣非净利润4.36亿元（+87.73%）。 核心产品放量驱动业绩高增，口碑基础及品牌力持续夯实。2023年公司业绩实现大幅增长，一方面由于去年同期基数较低，另一方面受益于核心产品的持续放量，同时公司依托行业龙头地位和品牌认可度，在消费弱复苏环境下展现了自身较强的经营韧性。分业务来看，1）溶液类：实现营收16.71亿元（+29.22%），毛利率94.48%（+0.25pct），核心产品“嗨体”稳步增长，安全性及有效性广受下游医疗机构及终端消费者认可；2）凝胶类：实现营收11.58亿元（+81.43%），毛利率97.49%（+0.97pct），全球首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂“濡白天使”延续良好增长势头，在全国不同机构间快速渗透，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。 产品结构改善驱动毛利提升，专业团队打造强化营销能力。2023年公司盈利能力进一步提升，毛利率同比提升0.25pct至95.09%，主要得益于高毛利的凝胶类产品收入占比提升（40.35%，+7.4pct）。此外，公司持续调整营销体系、扩充团队，拓展并深化客户合作，运营全轩医学苑、妙手大师、轮廓美学创造营等多个学术品牌，推动行业提升专业化程度。截至2023年12月31日，公司拥有超400名销售和市场人员，覆盖全国约7,000家医美机构，直销与分销占比分别达62.26%/37.74%，公司销售费用率略有提升至9.07%（+0.68pct）。 坚持研发巩固技术储备，构建差异化强产品矩阵。2023年公司研发2.50亿元（+44.49%），占营收比例为8.72%，持续通过自主研发与对外合作方式提升研发产出。目前公司在研管线中具有多项重磅产品，1）“宝尼达2.0”：新增颏部填充适应症，处注册申报阶段；2）注射用A型肉毒毒素：用于改善眉间纹，处注册申报阶段；3）二代面部埋植线：用于软组织提升，处临床试验阶段；4）利多卡因丁卡因乳膏：用于成人浅层皮肤手术前对皮肤局部麻醉，处临床试验阶段；5）注射用透明质酸酶：用于溶解透明质酸，处临床前在研阶段。此外，公司与质肽生物合作引入司美格鲁肽产品，且以5000万元投资持有其4.89%股权，同时与韩国Jeisys签署《经销协议》，获Density和LinearZ医美设备及耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务。 投资建议：公司作为国内医美龙头企业，核心产品嗨体稳健增长，濡白天使等高附加值产品加速放量，在研管线有序推进。随着监管逐渐趋严，公司作为合规医美龙头，市占率有望进一步提升。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为24.84/32.99/43.37亿元，同比增长33.64%/32.85%/31.45%，EPS分别为11.48/15.25/20.04元，当前股价对应2024-2026年PE为30/22/17倍，维持“推荐“评级。 风险提示：消费复苏节奏不及预期的风险、政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、新产品上市进展不及预期的风险。

     爱美客(300896) 结论与建议： 业绩概要： 公司公告全年实现营收28.7亿，同比增48%，录得净利润18.6亿，同比增47.1%，毛利率同比提升0.25pcts至95.09%；4Q实现营收约7亿，同比增55.6%，录得净利润4.4亿，同比增59%，毛利率同比下降1.19pcts至94.45%。4Q业绩落于此前预告中游。 分红方案：每10股派发现金股利23.23元，资本公积每10股转增4股点评： 全年来看，溶液类注射产品实现收入16.7亿，同比增29.2%，销量同比上升48.9%至514.1万支，单价同比下降13%，其中，嗨体品牌价值稳步提升，市场认可度上升；凝胶类注射产品实现收入11.6亿，同比增81.4%，受益濡白天使放量增长，凝胶类产品销量同比上升36.1%至100.7万支，单价同比上升33.3%。4Q环比加速增长，一方面受益终端需求改善，另一方面受益23Q4低基数。 费用上，全年费用率同比下降0.53pcts至20.93%，其中，人工费及营销活动费增加导致销售费用率同比上升0.68pcts，由于港股上市费用减少，管理费用率同比下降1.44pcts，财务费用率同比上升0.44pcts，研发费用率同比下降0.21pcts。4Q期间费用率同比下降9.97pcts至22.77%，主要系管理费用率同比下降9.5pcts所致。 后市展望，公司成熟及主打产品市场口碑佳，储备产品丰富，颌部后缩、A型肉毒毒素处于注册申报阶段，另有多款产品处于临床阶段。此外，公司股权投资、独家代理等方式引入体重管理、光电抗衰等赛道，将进一步丰富产品管线，巩固行业领先地位。 预计2024-2026年将分别实现净利润25.4亿、34亿和44.3亿，分别同比增36.6%、34%和30.4%，EPS分别为11.73元、15.71元和20.49元，当前股价对应PE分别为29倍、21倍和、16倍，维持“买进”。 风险提示：产品需求不及预期，行业监管超预期，费用增长超预期，医疗事故

     爱美客(300896) 事件： 公司发布2023年年报。 点评： 全年净利润同比增长47%，毛利率稳居高位 2023公司实现营业收入28.69亿元，同比增长47.99%，实现归母净利润18.58亿元，同比增长47.08%，实现扣非归母净利润18.31亿元，同比增长52.95%。盈利能力方面，2023公司毛利率为95.09%，同比提升0.25pct，净利率为64.77%，同比下降0.61pct。费用率方面，2023公司期间费用率合计为20.93%，同比下降0.53pct。其中，销售费用率为9.07%，同比提升0.68pct；管理费用率为5.03%，同比下降1.44pct；研发费用率为8.72%，同比下降0.21pct。截至23年底公司拥有超过400名销售和市场人员，覆盖国内约7000家医疗美容机构，较22年增加约2000家。 注射产品增长稳健，外延布局光电有望实现协同， 注射方面，分产品看，2023年溶液类注射产品实现营收16.71亿元，同比增长29.22%，销量514.13万支，同比增长48.88%，毛利率94.48%，同比提升0.25个百分点，其中嗨体系列高基数下保持稳健增长；凝胶类注射产品营收11.58亿元，同比增长81.43%，销量100.68万支，同比增长36.13%，毛利率97.49%，同比提升0.97个百分点，其中濡白天使凭借强产品力，成为构建产品矩阵的有利支撑，新品如生天使贡献增量。光电方面，公司积极扩充能量源设备管线，与韩国Jeisys签署经销协议，将两款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器Density和Linearz引入国内，有望与现有产品联合推出综合化解决方案，联动应用满足多种求美选择。 在研产品储备丰富，投资质肽生物强化减脂领域布局， 公司在研产品包括5款药品和生物制品以及3款医疗器械，其中注射用A型肉毒毒素以及医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段；第二代面部埋植线和利多卡因丁卡因乳膏处于临床试验阶段；注射用透明质酸酶处于临床前在研阶段。此外，公司以总金额5000万元投资持有质肽生物4.89%股权，合作引入司美格鲁肽产品，有望进一步强化未来在体重管理与减脂领域的布局。目前该产品处于临床前在研阶段。 投资建议与盈利预测 公司是国内医美上游头部厂商之一，差异化产品矩阵充分享受行业红利。我们预计2024-2026年公司实现EPS为11.63/15.14/19.10元，PE30/23/18x，维持“买入”评级。 风险提示 产品推广不及预期的风险，政策风险

     爱美客(300896) 事件：公司发布2023年年报 公司2023年实现收入28.7亿元（+47.99%），归母净利润18.6亿元（+47.08%），扣非归母净利润18.3亿元（+52.95%）。毛利率和净利率分别为95.1%（+0.3pct），64.8%（-0.4pct）。三项费用率稳定，销售、管理、研发费用率分别为9.1%（+0.7pct），5.0%（-1.6pct），8.7%（-0.2pct）。单Q4收入7.0亿元（+55.55%），归母净利润4.4亿元（+59.00%）。 分产品来看：以嗨体为代表的溶液类注射产品收入16.7亿元（+29.22%），实现销量514.13万支（+48.88%）。凝胶类注射产品收入11.6亿元（+81.43%），销量实现100.68万支（+36.13%），得益于“天使针”系列的放量，2023年凝胶类注射产品的ASP约为1150元，提升幅度为33%，建议持续关注“天使针”系列产品的表现。 点评 直销为主和经销为辅的营销模式助力爱美客在终端的差异化发展。销售和市场团队超400人，覆盖全国约7000家医疗终端，2023年直销和经销收入占比分别为62.3%和37.7%。我们认为直销可以深度触及客户，终端意见有助于开发效率提升。经销模式有助于扩大产品市占率。 重点布局研发，在研管线丰富。目前处于注册申报阶段项目2个（医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶增加颏部填充适应症，注射用A型肉毒素）；临床试验阶段项目4个；临床前项目3个。2023年公司持续对外合作，丰富产品管线，包括引进司美格鲁肽；与韩国Jeisys合作，负责旗下两款美容治疗设备及耗材在中国大陆的推广、销售及服务。 盈利预测和估值：我们预计2024-2026年的收入分别为39.54亿/53.31亿/64.88亿元，同比增长37.8%/34.8%/21.7%（前值2024-2025年为41.71亿元和56.90亿元，调整原因系宏观环境变化对产品放量速度的影响），归母净利润分别为24.55亿/31.91亿/38.29亿元，同比增速为32.1%/30.0%/20.0%，（前值2024-2025年为26.24亿元/35.09亿元，同上）。根据可比公司，我们认为爱美客作为行业龙头，有品牌和渠道壁垒，维持目标价669.3元，对应24-26年PE分别为40x/27x/22x，维持“优于大市”评级，建议关注。 风险 医美行业政策影响，宏观环境对医美赛道景气度的影响，研发及销售不及预期等风险。

     爱美客(300896) 投资摘要 事件概述 公司发布2023年年报。2023年公司实现营收28.69亿元，同比+47.99%；归母净利润18.58亿元，同比+47.08%。2023Q4实现营收6.99亿元，同比+55.55%，归母净利润4.40亿元，同比+59.00%。 分析与判断 公司溶液类与凝胶类注射产品均实现同比增长。其中，以嗨体为核心的溶液类注射产品实现营收16.71亿元，同比+29.22%；经过长期的临床验证，“嗨体”的安全性和有效性得到了下游医疗机构与终端消费者的充分认可，品牌价值日益增长，产品销量稳步提升。凝胶类注射产品实现营收11.58亿元，同比+81.43%；濡白天使延续了良好的增长势头，2023年公司继续采取医生认证制度，将培训与认证制度结合，助力濡白天使在全国范围内、不同类型机构之间进行快速渗透。 公司毛利率有所提升。2023年公司毛利率为95.09%，同比+0.24pcts，我们认为主要受产品结构变化影响，高毛利的凝胶类产品销售占比提升。其中溶液类注射产品为94.48%，同比+0.25pcts，凝胶类注射产品实现营收11.58亿元，同比+81.43%，毛利率为97.49%，同比+0.97pcts；净利率为64.65%，同比-0.73pcts。其中销售费用率同比+0.68pcts，主要受人工费及营销活动费增加所致；管理费用率同比-1.44pcts，主要受人工费、折旧摊销费增加及港股上市费用减少综合所致；研发费用率-0.21pcts。 在研产品矩阵丰富，看好新产品持续接力。在研项目中，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段；用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段；用于软组织提升的第二代面部埋植线处于临床试验阶段；用于成人浅层皮肤手术前对皮肤局部麻醉的利多卡因丁卡因乳膏处于临床试验阶段；用于溶解透明质酸的注射用透明质酸酶处于临床前在研阶段。公司体重管理产品线持续推进中，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，司美格鲁肽注射液和去氧胆酸注射液处于临床前阶段。此外，公司与韩国Jeisys合作，将两款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，将实现公司在能量源设备管线的突破。 投资建议 我们预计2024-2026年公司实现营收39.54/51.66/65.25亿元，同比25.11/32.48/41.19亿元，同比+35.09%、+29.37%、+26.83%。EPS分别为11.60/15.01/19.04，对应PE分别30/24/19X，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期；产品研发上市效果不及预期等风险。

     爱美客(300896) 报告关键要素: 2024年3月19日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营收28.69亿元（同比+47.99%），归母净利润18.58亿元（同比+47.08%），扣非归母净利润18.31亿元（同比+52.95%）。其中，2023Q4实现营收6.99亿元（同比+55.55%），归母净利润4.40亿元（同比+62.20%），扣非归母净利润4.36亿元（同比+87.73%）。 投资要点: 医疗美容行业复苏态势明显，带动公司业绩高增长：受益于中国医疗美容行业复苏态势明显、合规产品市场加速扩容，消费场景修复，医美需求逐渐释放。同时公司在产品端和营销端持续发力，丰富产品管线，助力增长品牌价值，业绩取得较大增幅。2023年，公司实现营收28.69亿元（同比+47.99%），归母净利润18.58亿元（同比+47.08%），扣非归母净利润18.31亿元（同比+52.95%）。其中2023Q4单季度公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+55.55%/62.20%/87.73%至6.99/4.40/4.36亿元，增速环比2023Q3有明显提升。 产品管线丰富，核心产品增长势头良好：公司已上市及获批的注射类皮肤填充剂分为凝胶类和溶液类注射产品，2023年均实现同比增长。其中，溶液类注射产品实现营业收入16.71亿元，较上年同期增长29.22%；凝胶类注射产品实现营业收入11.58亿元，较上年同期增长81.43%。溶液类产品中占比最大的是嗨体（包括熊猫针），经过长期的临床验证，“嗨体”的安全性和有效性得到了下游医疗机构与终端消费者的充分认可，品牌价值日益增长。凝胶类产品中占比最大的是再生类产品濡白天使，其2021年下半年投放以来延续了良好的增长势头，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，目前已经形成了良好的口碑基础，品牌影响力日益提升。同时公司在研产品储备丰富，包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。此外，公司与韩国Jeisys Medical Inc.签署了《经销协元)议》，将两款在韩国已处于商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，将实现公司在能量源设备管线的突破。 产品结构优化带动毛体率提升，费用增加导致净利率微降但仍处于高位：2023年溶液类产品毛利率为94.48%，同比+0.25pct;凝胶类产品毛利率为97.49%，同比+0.97pct。高毛利率凝胶类产品占比持续提升，由去年同期32.91%增加7.44pcts至40.35%，带动公司整体毛利率提升。2023年公司毛利率为95.09%，同比+0.24pct。费用端增加，致使净利率微降0.73pct，但仍处于高位为64.65%。其中由于人工费及营销活动费增加，销售费用同比增长60.03%，销售费用率增加0.68pct至9.07%;由于人工费、港股上市费用确认及房租物业费增加，管理费用同比增长15.02%，但由于营收增长较快，管理费用率不增反降，同比降低1.44pcts至5.03%;公司持续保证研发创新投入，通过自主研发与对外合作的方式来提升研发产出，研发费用同比增长44.49%，研发费用率微降0.21pct至8.72%。 完善中长期激励机制，支撑长期战略发展：公司实施了2023年第一期限制性股票激励计划，于2023年3月31日和10月17日分别向符合授予条件的激励对象授予33.39万股和1.6778万股限制性股票，授予价格分别为282.99元/股和278.35元/股。业绩考核目标为，以2022年为基数，2023-2025年营业收入增长率不低于45%/103%/174%（CAGR3=40%），或2023-2025年归母净利润增长率不低于40%/89%/146%（CAGR3=35%）。该激励计划有助于进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动员工的积极性。盈利预测与投资建议：短期，“嗨体”持续增长，再生类新品“濡白天使”放量和“如生天使”投放，有望推动公司业绩高增长；长期，医美行业高景气度将延续，国产替代和监管趋严将有利于合规医美龙头发展，公司主打产品仍处于增长阶段，储备产品也将逐步推出，预计仍有可观成长空间。我们根据公司最新数据调整盈利预测，预计2024-2026年，公司归母净利润分别为25.55/34.54/43.60亿元（调整前为2024-2025年为24.79/31.62亿元），同比增长37%/35%/26%，对应3月20日收盘价的PE估值分别为29/21/17倍。目前估值已极具性价比，综合考虑公司自身实力以及行业发展趋势，维持公司“买入”投资评级。 风险因素：行业政策变化、产品研发和注册风险、市场竞争加剧

     爱美客(300896) 事件回顾 公司公布2023年度报告，报告期实现收入28.69亿元，同增47.99%，实现归母净利润为18.58亿元，同增47.08%，扣非净利润为18.31亿元，同增52.95%，EPS为8.60元，拟向全体股东每10股派发现金股利23.23元；其中23Q4实现收入6.99亿元，同增55.55%，实现归母净利润4.40亿元，同增59%。公司业绩符合预期。 事件点评 溶液产品销量高增，再生产品保持高景气度驱动凝胶产品放量。分产品来看，23年公司溶液类产品收入16.71亿元，同增29.22%，其中销量为514.13万支，同增48.88%，受益于23年医疗美容行业复苏以及水光产品合规化发展，公司溶液产品快速增长；公司凝胶类产品收入11.58亿元，同增81.43%，其中销量为100.68万支，同增36.13%，濡白天使在消费者和机构端认可度较高，持续放量，提升综合客单价，新品如生天使有待放量。分渠道来看，23年公司直销与经销收入占比分别为62%和38%，公司合计覆盖国内7000家医疗美容机构。 产品结构优化带动毛利率提升，维持高净利率。公司23年毛利率提升0.24pct至95.1%，其中溶液类产品毛利率提升0.25pct至94.48%，主要得益于规模效应，凝胶类产品毛利率提升0.97pct至97.49%，主要得益于高毛利产品濡白天使针销售占比提升。公司23年销售费用率为9.06%，同比上升0.66pct，主要系销售人员薪酬提升管理费用率5.02%，同比下降1.43pct，主要系规模效应；财务费用率为-1.88%，同比提升0.44pct，主要系租赁利息费用增加；研发费用率为8.71%，同比下降0.21pct。综上，公司归母净利率微降0.43pct至64.76%。 保持高研发投入，在研管线丰富打开远期成长空间。23年公司研发费用2.5亿元，研发费用占收入8.72%，金额同比增长44.49%，不断加强研发投入，目前公司肉毒毒素、用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于注册申报阶段，第二代面部埋植线、局部麻醉利多卡因丁卡因乳膏等处于临床试验阶段，透明质酸酶处于临床前阶段，在研管线丰富，有望打开远期成长天花板。 盈利预测及投资建议：我们调整公司盈利预测，预计24年-26年公司归母净利润分别为24.8亿元/31.4亿元/37.9亿元，对应PE为31倍/24倍/20倍，维持买入评级。 风险提示： 行业景气度不及预期；竞争加剧，降价导致毛利率下降等。

     爱美客(300896) 事件：公司近期公布2023年年报，2023年收入28.7亿元/同+48%，归母净利润18.6亿元/同+47%，扣非归母净利润18.3亿元/同+52.95%，其中非经损益为2715万，主要为交易性金融资产公允价值变动损益以及收到政府补助所致；23Q4收入6.99亿元/同+55.6%，归母净利润4.4亿元/同+59%，扣非归母净利润4.36亿元/同+87.7%，环比Q3明显回升，业绩符合预期。23年合计派发现金股利9亿元（含税）。 嗨体渗透率持续提升，濡白天使延续增长势头，验证公司大单品打造能力。1）分产品，溶液类/凝胶类/面部埋植线/其他收入分别同比+29.22%/+81.43%/10.1%/1266%至16.71/11.58/5.9/35.1亿元。①溶液类：量/价同比+48.9%/-13.2%，其中嗨体稳步增长，市场渗透率持续提升；②凝胶类：量/价同比+36.1%/+33.3%，濡白天使延续增长势头，成为构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，如生天使借助濡白天使已有的渠道和良好口碑稳步推广，预计24年进入放量期，有望支撑营收业绩增长；2）销售端：截至23年底，公司拥有超过400名销售和市场人员，覆盖全国31个省、市、自治区，覆盖国内大约7,000家医疗美容机构；同时积极关注市场变化，在学术端和运营端为下游医美机构提供高质量服务，更好的满足求美者的需求，提升与客户的合作深度。同时通过经销模式，进一步扩大公司产品覆盖的机构数量，提升与客户合作的广度，23年直销/经销收入分别同比+43%/+57%至17.9/10.8亿元，占比分别为62%/38%。 盈利能力稳步提升，费用持续优化：2023年毛利率同+0.24pct至95.09%，其中溶液类/凝胶类分别同比+0.25/+0.97pct至94.48%/97.49%，毛利率维持在较高水平且小幅提升；费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同+0.68/-1.44/-0.21/+0.44pct至9.07%/5.03%/8.72%/-1.89%，净利率同-0.73pct至64.65%，扣非净利率同比+2.06pct至63.82%。 多领域产品管线储备丰富，有序上市接力贡献增量。1）代理理韩国Jeisys公司激光皮肤紧致仪器，切入光电设备赛道。2023年11月8日，公司公告与韩国Jeisys Medical Inc.签订经销协议，负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地(不含香港、澳门、台湾)的推广、分销、销售和相关服务，公司对上述约定产品在上述区域内具有排他性权利，为中国内地独家经销商，代理时间为监管获批后10年，布局光电领域，完善产业布局。2)在研产品储备丰富：在研的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（增加颏部填充适应症）、注射用A型肉毒毒素（用于改善皱眉纹）已处于注册申报阶段，另有7款产品处于临床或临床前阶段，同时开展重组蛋白和多肽等生物医药的开发，未来新品陆续上市将推动公司业绩持续增长。3）拟投资8.1亿建设产线和提高运营效率。公司拟以自有资金8.1亿元投资“美丽健康产业化创新建设项目”，有利于扩大公司目前现有产品的产能，并丰富新产品供给，进一步满足医美市场需求。 盈利预测与投资建议：公司作为国内上游医美器械龙头，在宏观环境波动和消费趋势变化的背景下，23年业绩符合预期。行业维度，疫后医 守正出奇宁静致远 美行业景气度逐步修复，监管驱动下，行业进入有序发展阶段，利好合规头部企业；公司维度，研发、拿证和渠道能力持续验证，嗨体系列和再生系列两大单品持续驱动公司业绩增长，储备的光电项目、肉毒素等多元产品前瞻布局有望接力带来增长动能。我们预计2024-26年归母净利润分别为24.5/31.8/39.9亿元，对应PE分别为31/24/19倍，给予“买入”评级。 风险提示：医美政策变动风险；产品获批不及预期；市场竞争加剧风险等

     爱美客(300896) 事件：公司发布2023年年报：2023年实现收入28.69亿元/yoy+47.99%，实现归母净利润18.58亿元/yoy+47.08%，实现扣非归母净利润18.31亿元/yoy+52.95%，表现符合预期；单季度来看，23Q4实现收入6.99亿元/yoy+55.55%，实现归母净利润4.40亿元/yoy+59.00%，实现扣非归母净利润4.36亿元/yoy+87.73%。 明星产品延续优异增长，产品线丰富+渗透率提升增强成长确定性。（1）溶液类注射产品：2023年实现营业收入16.71亿元/yoy+29.22%/占比58.22%，2023H2营收7.96亿元/yoy+22.61%，23年毛利率同比提升0.25pct至94.48%，我们预计嗨体系列中水光产品（冭活、嗨体2.5）在合规红利之下实现高速增长，均价角度来看因水光占比提升而略有下降，2023年溶液类产品均价为325元/yoy-13%。截止23年末，公司已覆盖近7000家机构，较22年末提升约2000家，未来通过逐步进行市场下沉有望提升嗨体系列增长确定性。（2）凝胶类注射产品：2023年实现营业收入11.58亿元/yoy+81.43%/占比40.35%，2023H2营收5.91亿元/yoy+47.41%。高端濡白天使销售占比持续提升推动凝胶注射类产品均价同比提升33%至1150元、毛利率提升0.97pct至97.49%，未来可继续期待濡白延续优异增速，如生贡献收入增量。（3）面部埋植线产品：2023年实现营业收入591.95万元/yoy+10.6%/占比0.21%。（4）其他：2023年实现收入0.35亿元/yoy+1266%/占比1.22%，主要为化妆品&沛奇隆业务，其中沛奇隆23年实现收入/净利润分别为0.21/0.11亿元，净利率为52%。 非经常因素对于盈利能力略有扰动，毛利率&费用率端持续优化。2023年公司毛利率/期间费用率分别为95.09%/20.93%，同比分别+0.25/-0.53pct。费用端来看，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为9.07%/5.03%/-1.89%/8.72%，同比分别+0.68/-1.44/+0.44/-0.21pct，销售费率同比提升主要源自23年人工费及营销活动费增加，管理费用有所下降主要源于港股上市费用有所降低。2023年公司净利率为64.65%/yoy-0.73pct，主要源于非经常因素包括公允价值变动损益&信用减值损失影响。2023年公司ROE为30.48%/yoy+7.24pct，主要源于营收快速增长推动资产周转率提升0.1次至0.44次。 未来管线充足，关注获批进展。公司肉毒毒素产品进入注册申报阶段（23年中报时披露的进度为完成III期临床试验）、宝尼达颏部适应症进入注册申报阶段，利多卡因丁卡因乳膏产品依然处于III期临床试验阶段；此外，公司合作韩国Jeisys拓展光电类目，合作投资质肽生物强化在体重管理与减脂领域的战略布局。我们预计进入25年后公司多类目管线或逐步获批，公司有望通过品类联合推动增长提效，兑现平台型公司逻辑。 盈利预测与投资评级：优质医美赛道的龙头公司爱美客持续兑现优异增长，23年ROE超30%，未来嗨体系列继续增加下沉渗透、双生天使快速成长，若今年嗨体增速明显回升，市场或认可平台型逻辑的提前兑现；部分核心产品已进入注册申报阶段，随着25年后产品陆续获批增长确定性有望继续加强。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为24.51/31.76/40.58亿元，同比分别增长32%/30%/28%，对应PE分别为31/24/19X，维持“买入”评级。 风险因素：新品获批进度/新品推广效果不及预期、市场竞争加剧。

     爱美客(300896) 投资要点 净利润同增47%，业绩持续兑现：公司2023全年实现营收28.69亿元（yoy+48.0%），归母净利18.58亿元（yoy+47.1%），扣非归母净利18.31亿元（yoy+52.9%），受益于同期消费环境改善与客流回暖，Q4单季度实现收入6.99亿元（yoy+55.6%），归母净利4.40亿元（yoy+62.2%）。高端产品发力带动全年整体毛利率同增0.25pcts至95.1%，期间销售团队扩充与营销费用增加致使销售费用率同增0.68pcts至9.07%，管理/研发费用率同减1.44pcts/0.21pcts至5.03%/8.72%，全年销售净利率同降0.73pcts至64.65%。至2023年末，公司经营性现金流净额同增63.7%至19.54亿元，存货及应收账款分别同增6.5%/61.3%至0.5/2.1亿元。公司拟以2.15亿股为基数，每股派发现金2.32元（含税），合计派发5.0亿元，分红占比归母净利26.9%，2023年合计派发拟现金股利9亿元。同时以资本公积金转增股本，每股转增0.4股，合计拟转增0.86亿股。 再生新品接力高增，嗨体系列成长稳健。分品类看，1）凝胶类产品：实现收入11.58亿元（yoy+81.4%），拆分来看销量同增36.1%，针剂平均单价同增33.3%，我们认为渐进式美学的存量竞争格局下，濡白+如生的产品组合实现全面部立体化焕新，再生品强势放量驱动业绩高增，拉动凝胶类毛利率同增0.97pcts至97.49%；2）溶液类产品：实现收入16.71亿元（yoy+29.2%），大嗨体系列市场地位稳固，泡泡针以双抗概念卡位中高端水光，持续贡献业绩增量。拆分来看销量同增48.9%，针剂平均价格同降13.2%，或系医美机构获客成本向上传导与玻尿酸品类在填充及水光领域中的竞争加剧致出厂价格有所承压，品类结构优化调整带动毛利率微增0.25pcts至94.48%。 管线长期生命力来自新品放量+优品升级+精品储备。公司业绩增长来自品类红利释放，公司2023年研发人员数占比达26.7%，研发投入同增44.5%，持续看好：1）当前新品放量：濡白、如生等高端品进一步丰富再生填充优势，终端积极反馈下有望持续放量；2）优势品类焕新：经典单品含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶新增颏部填充适应症，已进入注册申报阶段，有望于年内上市。羟丙基甲基纤维素凝胶新增填充部位适应症，已进入临床试验阶段，有效巩固爱美客在皮肤填充市场的地位；3）精品管线储备：新品类孕育长期生命力，于轻医美领域引进韩国Jiessys旗下的Density和LinearZ两款无创抗衰仪器，实现能量源设备管线的突破；自研布局的注射用透明质酸酶、利拉鲁肽注射液、利多卡因乳膏、二代埋植线等多款产品已进入临床前在研或临床试验阶段，其中注射用A型肉毒毒素已进入临床申报，有望于年内获批上市；在体重管理领域布局的司美格鲁肽、去氧胆酸注射液均处临床前在研阶段。 渠道运营精细化，复购率与渗透率红利不止。公司强化国内市场建设，扩充营销团队并调整销售体系，当前已有销售团队达449人，强势销售网络已覆盖全国约7000家优质医美机构（较年初增长约2000家），直销占比达62.3%。从渠道来看，渠道力提升空间来自，1）渗透率：高端单品稳扎稳打，濡白天使以牌照授权制度进行推广，未来将继续采取培训与认证制度结合，进行全国渠道的快速渗透。如生天使已完成初期签约，相继入驻多家头部医美机构，整体渗透率仍有丰厚的提升红利；2）复购率：以精细化运营与耕作提高下游机构合作粘性，运营全轩学院、妙手大师等多个学术品牌，全年累计组织学术会议1753场，以优质服务建造品牌口碑，合作机构质量与效益仍有向上空间。 盈利预测与投资建议：爱美客由管线驱动，渠道赋能业绩高质量发展。当前消费环境稳健复苏，前期扰动陆续出清，新品贡献的成长动力充足。全年股权激励加持下，组织架构的活力释放有望增厚长期成长信心。我们预计公司于2024-2026年间实现收入39.55/52.99/67.30亿元，同比增长37.8%/34.0%/27.0%，归母净利润24.28/31.23/38.54亿元，同比增长30.7%/28.6%/23.4%，对应2024年PE30倍。 风险提示：研发取证风险、行业竞争加剧、终端需求疲软

     爱美客(300896) 投资要点： 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入28.69亿元，同比增长47.99%；归母净利润18.58亿元，同比增长47.08%。 点评： 公司业绩保持高速增长。2023年，公司实现营业收入28.69亿元，归母净利润18.58亿元；其中，四季度收入6.99亿元，同比增长55.55%，归母净利润4.40亿元，同比增长62.20%，扣非后归母净利润4.36亿元，同比增长87.73%。公司产品矩阵持续完善且具备差异化，产品定位清晰。2023年，我国社会全面恢复常态化运行，医美行业复苏态势明显，公司通过产品组合优势以及不断创新的营销模式，进一步提升公司产品竞争力和品牌影响力，推动公司市场占有率与渗透率上升。 “嗨体”推动溶液类产品稳步增长，“濡白天使”拉动凝胶类产品收入高增。2023年，公司以嗨体为核心的溶液类产品实现销量514.13万支，同比增长48.88%，收入16.71亿元，同比增长29.22%。主要得益于明星产品“嗨体”在治疗熊猫眼及颈纹的地位稳固，品牌价值日益增长，销量稳增凝胶类注射产品方面，2023年销量突破100万支，同比增长36.13%，收入11.58亿元，同比增长81.43%。这主要得益于公司童颜针产品延续良好增长势头，成为构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。 公司盈利能力保持高水平。2023年，公司销售毛利率95.06%，同比提升0.24个百分点，销售净利率64.65%，同比微降0.73个百分点。公司销售毛利率已经连续5年保持在90%以上，销售净利率连续4年保持在60%以上。从费用率来看，2023年，公司销售费用率9.07%，同比增加0.68个百分点。公司坚持“直销为主，经销为辅”的差异化营销模式，2023年是疫后复苏第一年，公司加大营销投入，在收入端成效较明显。同期，公司管理费用率5.03%，同比优化1.44个百分点，主要是港股上市费用减少所致。 公司重视研发，多方面布局。2023年，公司研发费用2.50亿元，同比增长44.5%，占营收比重8.72%。目前，公司拥有8张Ⅲ类医疗器械注册证，累计授权专利74项。公司在研产品储备丰富，包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。除针剂类产品外，公司开始布局设备类产品，已与韩国Jeisys签署《经销协议》。Jeisys授权公司负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地(不含香港、澳门、台湾)的推广、分销、销售和相关服务，助力公司实现在能量源设备管线的突破。 投资建议：公司专注于医美产品，系医美针剂龙头，享受医美市场红利。公司医美产品管线丰富，濡白天使和双生天使将持续放量，且目前已战略布局设备类产品，未来将进军体重管理市场，具备高成长性。我们预计，2024年，公司的每股收益为11.59元，当前对应PE为30倍，维持买入评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；新产品研发和注册风险；新产品市场接受度不及预期等。

     爱美客(300896) 【投资要点】 公司发布2023年年报。23年实现收入28.7亿元（+48.0%）；归母净利润18.6亿元（+47.1%）；扣非归母净利润18.3亿元（+53.0%），业绩位于此前预告中值，全年超额完成股权激励目标。分季度看，Q2高增，Q3相对平淡，Q1-Q4营收同比各+46%/+83%/+18%/+56%，归母净利同比各+51%/+77%/+13%/+59%。 毛利率稳步提升，核心品类结构优化。①毛利率：95.09%（+0.24pct），受益于凝胶类注射产品占比和毛利率双升，溶液/凝胶类产品毛利率各+0.25pct/+0.97pct。②费率：销售费率9.07%（+0.68pct），主要系新品推广及营销团队搭建；管理费率5.03%（-1.44pct），主因港股上市费用减少等；研发费率8.72%（-0.21pct），主要系研发人员支出。③归母净利率：64.77%（-0.4pct），扣非后63.82%（+2.06pct）。 濡白天使延续高增长，如生天使配合补位再生矩阵。分产品看，23年溶液类注射产品收入16.71亿元（+29.2%，占比58.2%），其中嗨体延续稀缺性增长动能。凝胶类注射产品收入11.58亿元（+81.43%，占比40.4%），其中濡白天使继续放量，采取医生认证制度形成良好口碑基础，加速各类机构渗透；新品如生天使较濡白柔韧性更高、延展性更强，逐步培育后将提升业绩增量。截至23年末，公司拥有400余名销售和市场人员，覆盖国内约7000家医疗美容机构，直销占比62.26%。 在研管线丰富度进阶，23年补充能量源设备管线。用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、注射用A型肉毒素处于注册申报阶段；第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏处于临床试验阶段；注射用透明质酸酶处于临床前在研阶段。体重管理与减脂方面，公司与北京质肽合作引入司美格鲁肽产品，23年投资5000万持有质肽4.89%股权。能量源设备方面，公司与Jeisys签订中国内地独家经销协议，引入其旗下2款已在韩国实现商业化的皮肤无创抗衰仪器Density和LinearZ。 【投资建议】 整体来看，医美行业短期受合规化等因素影响加速出清，结合下游消费环境及在研管线布局进展，我们小幅下调24-25年并新增26年收入及盈利预测，预计24-26年公司归母净利润各25.6/33.6/43.2亿元；EPS各11.81/15.53/19.95元，对应PE分别为30/23/18倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 行业监管趋严； 产品研发及批证进度不及预期； 消费环境变化影响线下客流等。

     爱美客(300896) 事件概述：公司于3月19日发布2023年报，实现营业收入28.69亿元，同比+47.99%；实现归母净利润18.58亿元，同比+47.08%；扣非归母净利润为18.31亿元同比+52.95%。其中，Q4实现营业收入6.99亿元，同比+55.55%；实现归母净利润4.40亿元，同比+59.00%；实现扣非归母净利润4.36亿元，同比+87.73%。 产品矩阵差异化布局，拉动收入持续上行。从产品角度，公司凭借全方位且具备差异化的产品矩阵与清晰的产品定位，产品竞争力与影响力日益增强。2023年，溶液类注射产品营业收入为16.71亿元，同比+29.22%，在营收中占比58.22%，其中，以“嗨体”为核心的溶液类注射产品稳步增长，“嗨体”系列产品上市以来在医美机构端较充分渗透，主要由机构复购拉动收入增长；凝胶类注射产品收入11.58亿元，同比+81.43%，在营收中的比重同比+7.44pct至40.35%，主要系濡白天使保持良好增长势头，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，品牌影响力日益提升，此外，如生天使23年7月上市以来，处在机构拓展期，有望在机构加快渗透，与濡白天使构筑新的增长极。从渠道看，截至23年末，公司已拥有超过400名销售和市场人员，覆盖终端约7000家医美机构；公司坚持“直销为主、经销为辅”的模式，直销与经销模式收入占比为62.26%与37.74%。 毛利率稳健上行，费率控制良好。①毛利率端，2023年，公司毛利率达95.09%，同比+0.25pct；溶液类注射产品、凝胶类注射产品的毛利率分别为94.48%与97.49%，同比+0.25与+0.97pct。其中，23Q4，毛利率为94.45%，同比-1.18pct。毛利率呈现稳中向上态势，主要系公司收入持续上行，规模效应的作用下成本下行；及高端线产品濡白天使占比提升，拉动产品结构优化，未来随再生材料濡白天使与如生天使收入快速增长，有望继续拉动公司的整体毛利率上行。②费率端，2023年，公司销售费率、管理费率、研发费率分别为9.07%、5.03%、8.72%，同比+0.68、-1.44、-0.21pct；23Q4，销售费率、管理费率、研发费率为6.90%、4.62%、12.97%，同比+0.45、-9.50、+0.06pct，Q4管理费用率同比明显下滑主要系去年同期港股申报的上市服务费和人工费较高。随公司加大销售费用管控、优化管理效率，收入保持快速增长趋势下，我们预计销售费率与管理费率有望继续摊薄；同时公司高度重视研发投入，预计研发费率将维持稳定区间。结合毛利率与费率情况，2023年，公司净利率为64.65%，同比-0.73pct，其中Q4净利率为62.83%，同比+1.51pct。 产品先发优势突出，持续接棒放量拉动公司高增长。①核心产品嗨体：嗨体2.5与冭活泡泡针作为水光针合规产品，受益行业监管趋严，实现市场份额持续上行；祛预纹市场，消费者复购与渠道下沉拉动销售增长；熊猫针在医美机构的铺货加速，眼周年轻化市场需求促增长。目前，嗨体系列产品在机构端渗透率已相对充分，我们认为未来拉动收入增长的更多来自于机构复购，预计嗨体系列产品收入增速将趋近医美行业市场规模的整体增速水平。②再生材料：濡白天使延续良好增长态势，加快机构渗透；如生天使于23年7月末发布，其兼具填充与紧致效果，且对医生的技术手法要求更低，有望承接更多再生材料类产品的客户需求，与濡白天使共同构筑新的增长极。③后续产品矩阵带来新看点：用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（宝尼达二代）处于注册申报阶段，用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段，第二代面部埋植线处于临床试验阶段，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，利多卡因丁卡因乳膏处于III期临床试验阶段，去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液处于临床前在研阶段，预计2024年提交临床试验申请，产品矩阵有望持续丰富；公司进一步强化在体重管理与减脂领域的战略布局，与质肽生物合作引入司美格鲁肽产品的基础上，以总金额0.5亿元投资持有质肽生物4.89%的股权；公司通过经销方式布局光电类产品，获得Jeisys旗下Density（射频皮肤医美设备）和LinearZ（超声皮肤医美设备）在中国内地的推广、分销、销售和相关服务的授权，实现在能量源设备管线的突破。 投资建议：预计2024-2026年公司实现营业收入39.49、53.27、66.71亿元，分别同比+37.6%、+34.9%、+25.2%；归母净利润分别为25.23、34.01与42.67亿元，同比+35.7%、+34.8%与+25.5%，对应PE为30/22/18倍，维持“推荐“评级。 风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；行业竞争加剧。

     爱美客(300896) 事件：公司2023年营收同比+48.0%，归母净利润同比+47.1% 公司发布年报：2023年实现营收28.69亿元（同比+48.0%）、归母净利润18.58亿元（同比+47.1%）；其中单Q4实现营收6.99亿元（同比+55.6%）、归母净利润4.40亿元（同比+59.0%），保持高增。考虑市场竞争趋激烈，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为24.44（-0.61）/31.39（-1.21）/39.51亿元，对应EPS为11.29（-0.28）/14.51（-0.56）/18.26元，当前股价对应PE为31.2/24.3/19.3倍。我们认为，公司产品、渠道、研发各方面竞争力仍处行业第一梯队，估值合理，维持“买入”评级。 大单品嗨体仍具韧性，濡白天使延续良好增长势头 分产品来看，2023年公司溶液类产品实现营收16.71亿元（同比+29.2%），核心单品嗨体实现较快增长，展现韧性；凝胶类产品实现营收11.58亿元（同比+81.4%），其中濡白天使延续良好增长势头，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点；面部埋植线实现营收592万元（同比+10.1%）。盈利能力方面，2023年公司毛利率为95.1%（同比+0.2pct），在濡白天使等高毛利产品推动下维持较高水平；净利率为64.6%（同比-0.7pct）。费用方面，2023年公司销售/管理/研发费用率分别为9.1%/5.0%/8.7%，同比分别+0.7pct/-1.4pct/-0.2pct。 产品、渠道、研发多维夯实竞争力，拓领域扩产能持续发力未来成长 产品端：展望2024年，预计嗨体稳健增长；凝胶类中，濡白天使有望延续较快增速，期待如生天使进一步放量。渠道端：公司持续完善渠道建设，截至2023年底销售团队已超400人，覆盖约7000家医美机构。研发端：肉毒素、宝尼达2.0（颏下）均处于注册申报阶段，后续获批上市有望贡献增量；二代埋植线、司美格鲁肽等在研管线亦持续推进，公司还通过代理韩国产品进军能量源设备完善自身布局，并投资美丽健康产业化创新建设项目扩充产能。此外，公司2024年计划寻找投资合作机会，并适时开展产品海外注册，有望进一步打开成长空间。 风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

     爱美客(300896) 公司发布2023年年度报告： 1）2023年全年，公司实现营业收入28.69亿元/同比+47.99%，归母净利润18.58亿元/同比+47.08%，扣非归母净利润18.31亿元/同比+52.95%。 2）单四季度，公司实现营业收入6.99亿元/同比+55.55%/环比-1.66%，归母净利润4.40亿元/同比+62.20%/环比-3.25%，扣非归母净利润4.36亿元/同比+87.73%/环比-5.65%。 3）公告利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利23.23元，预计合计5.00亿元，占全年归母净利润的26.90%；拟以资本公积金转增股本，向全体股东每10863365999股转增4股，合计8607.77万股，本次不送红股。 盈利能力不断加强，管理效率显著提升： 1）2023年全年，公司归母净利率64.77%/-0.40pct，毛利率95.09%/+0.25pct，销售费用率9.07%/+0.68pct，管理费用率5.03%/-1.44pcts，研发费用率8.72%/-0.21pct。毛利率提升主要系产品结构变化，管理费用率下降部分受港股上市费用减少所影响。 2）单四季度，公司归母净利率62.97%/同比+2.58pcts/环比-1.03pcts，毛利率94.45%/同比-1.18pcts/环比-0.62pct，销售费用率6.90%/同比+0.45pct/环比-2.00pcts，管理费用率4.62%/同比-9.49pcts/环比+0.16pct，研发费用率12.97%/同比+0.06pct/环比+5.21pcts。 产品矩阵不断丰富，产品影响力持续增强： 分产品看，1）溶液类注射产品营收16.71亿元/+29.22%，占比58.22%，大单品嗨体稳步增长，渠道渗透率不断提升；2）凝胶类注射产品营收11.58亿元/+81.43%，占比40.35%，濡白天使口碑得到下游认可，保持强劲增长；3）面部埋植线营收0.59亿元/+10.06%，占比0.21%；4）其他营收0.35亿元/+1265.80%，占比1.22%。 公司持续扩充差异化的产品矩阵，布局体重管理领域，与质肽生物合作引入司美格鲁肽并收购其4.89%股权，并且卡位仪器赛道，与韩国Jeisys合作独家代理中国区Density和LinearZ皮肤无创抗衰仪器。看向未来，我们认为公司在研项目储备丰富，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处等待拿证产品值得期待。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价414.79元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为37.5%、34.8%、33.2%，净利润的增速分别为30.5%、34.7%、32.7%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为414.79元，相当于2024年37倍的动态市盈率。 风险提示：市场竞争加剧、新产品推广不及预期、在研产品审批进度不及预期等。

     爱美客(300896) 事件描述 公司发布2023年报，期内实现营收28.69亿元（+47.99%），归母净利润18.58亿元（+47.08%），扣非归母净利润18.31亿元（+52.95%），完成2023年股权激励目标；EPS8.6元。拟向全体股东每10股派23.23元现金红利（含税）、每10股转增4股。2023Q4实现营收6.99亿元（+55.55%），归母净利润4.4亿元（+59%），扣非归母净利润4.36亿元（+87.73%）。 事件点评 溶液类产品高基数下获近30%增速，凝胶类产品实现收入、高毛利率双突破，化妆品业务放量明显。期内溶液类注射产品实现营收16.7亿元（+29.22%），占收入比重58.21%（-8.46pct），产销比104.39%（+19.36pct），毛利率94.48%（+0.25pct）。凝胶类注射产品实现营收11.58亿元（+81.43%），占比40.35%（+7.44pct），毛利率97.49%（+0.97pct）。面部埋植线营收592万元（+10.06%），其他产品主要为化妆品增长显著，实现营收0.35亿元（+1265.8%）系公司期内推出3款护肤品牌爱芙源、嗨体护肤和嗨体熊猫护肤，覆盖面部、颈部和眼周护肤重点部位，作为医美治疗后专业的皮肤修复护理产品使用。 公司持续增加研发投入，研发人员及研发费用均有明显提升，丰富产品管线。研发人员同比增加34.25%，研发费用同比增长44.490%、基本与营收增速同步。期内公司新增2款获得注册证医疗器械，分别为III类医疗器械生物蛋白海绵、用于创面等组织修复愈合，II类医疗器械止血愈合辅料、用于手术切口等止血及愈合。3款进入临床及注册程序项目，目前注射用A型肉肉毒素进入注册申报阶段，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，利多卡因丁卡因乳膏处在III期临床试验阶段。3款临床前项目，分别为去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液，2024年预期提交临床试验申请。 覆盖医美机构数持续提升，华南市场营收增速超60%。期末公司拥有超过400名销售和市场人员（较上年同期增加约100名），覆盖国内约7000家医美机构（较上年同期增加约2000家），直销/经销模式占比为62.26%/37.74%。分区域来看，华东地区仍为公司主要销售区域，实现营收12.31亿元（+40.36%），西南营收3.68亿元（+55.41%），华北营收3.57亿元（+36.33%），华南营收3.57亿元（+60.5%）提升显著，华中营收3.36亿元（+58.72%）。 期内公司毛利率95.09%（+0.25pct）继续保持高位，净利率64.65%（-0.73pct）略有下滑。整体费用率12.21%（-0.32pct），其中销售费用率9.07%（+0.68pct）系期内人工费用及营销活动费增加；管理费用率5.03%（-1.44pct）系本期港股上市费用减少等综合所致；研发费用率8.72%（-0.21pct）；财务费用率-1.89%（+0.44pct）系定期存款利息收入增加。经营活动现金流净额19.54亿元（+63.67%）系本期销售额增加、回款增加。 投资建议 轻医美消费热度持续攀升，国人抗衰和皮肤管理需求持续释放，公司获证产品、在研项目丰富，可满足不同医美需求。嗨体等溶液类产品深耕医美市场多年，拥有广泛消费基础和认可度；凝胶类产品濡白天使市场渗透率不断提升，逐渐为公司贡献第二业绩增长，年内搭配如生天使有望满足高端求美者差异化面部提升诉求；注射用A型肉毒毒素已进入注册申报阶段；仪器方面，公司与韩国Jeisys合作，预计引入2款皮肤无创抗衰仪器，实现能量源设备管线突破。我们预计公司2024-2026年EPS分别为11.46\15.52\18.99元，对应公司3月19日收盘价352.91元，2024-2026年PE分别为30.8\22.7\18.6倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 政策管控风险；产品研发注册进度不及预期风险；产品质量安全问题风险；市场竞争加剧风险；消费者购买力不及预期风险。