仙乐健康(300791) 事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营收20.52亿元，同比+0.51%，归母净利润1.53亿元，同比-5.09%，扣非归母净利润1.40亿元，同比-12.41%。 欧洲亚太接棒高增，美洲收缩聚焦主业。分地区看，2026H1中国区/美洲/欧洲/其他地区分别实现收入8.02/6.54/4.02/1.95亿元，分别同比-2.02%/-13.93%/+11.74%/+86.79%。中国区收入虽小幅下滑，但毛利率平稳提升，客户结构优化、高价值产品占比提升。欧洲区延续稳健增长，十年本地化沉淀效应显现。亚太及其他地区高增主要得益于澳新核心客户合作深化。美洲区收入下滑主要受关停个人护理业务及关税政策影响，随该业务资产出售完成，区域资源进一步聚焦营养健康主业。 功能饮品高速放量，剂型结构持续优化。分剂型看，软胶囊作为基本盘实现收入9.69亿元、占比约47%，维持稳健。软糖作为第二增长曲线占比维持24%水平，具备较强的竞争力和盈利能力。功能饮品销量同比增长105.06%，成为新的增长亮点。公司持续推动产品创新，围绕乳液钙等IPD产品矩阵发力，精准营养业务由产品和技术能力建设逐步进入商业化验证阶段，AI营养师、健康测评等个性化营养方案探索服务闭环。 财务费用扰动表观利润，主业盈利质量实质改善。2026H1公司归母净利润下滑主要系财务费用大幅增加所致，报告期财务费用7359万元、同比增长74.71%，主要因汇兑损失及利息费用增加。若剔除汇兑等非经常性因素，主业盈利能力通过产品结构优化和费用管控得到巩固——中国区毛利率提升至36.48%、欧洲区毛利率提升至34.14%。经营活动现金流净额1.93亿元，同比+20.87%，主业造血能力增强。 非核心资产处置收官，利润修复空间打开。公司积极聚焦营养健康食品主业，报告期完成美国个人护理（PC）业务出售，包袱彻底出清，区域资源进一步聚焦核心业务。此外，公司收到美国关税退税及利息合计约1170万美元，将对下半年业绩产生正向贡献。历史包袱出清叠加非经常性正向因素，利润修复空间有望逐步打开。 投资建议：公司作为全球营养健康食品CDMO龙头，主动调整后有望轻装上阵。目前已经完成美国PC业务出售，为利润修复扫清障碍。国内业务成功转型，客户结构优化、毛利率提升。海外欧洲区增长强劲、亚太区高增，美洲区聚焦主业，泰国新工厂布局长远。公司在软糖、软胶囊等核心剂型全球领先，功能饮品高速放量，并前瞻性布局AI+精准营养等新业务，有望打造第二增长曲线。我们预计公司2026-2028年实现收入44.5/48.2/52.0亿元，同比增长4.3%/8.3%/8.0%，实现归母净利润3.2/4.1/5.0亿元，同比增长135.2%/27.2%/21.5%，对应PE为17x/13x/11x，维持"买入"评级。 风险提示：食品安全风险、行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、BF盈利不及预期、汇率变动加剧、大客户订单交付不及预期。

     仙乐健康(300791) 事件：公司公布2025年年报与2026年一季报，2025年公司实现总收入42.63亿元，同比+1.23%，实现归母净利润1.37亿元，同比-58.00%，实现扣非净利润0.74亿元，同比-77.35%。2025Q4单季度实现总收入9.72亿元，同比-16.42%，实现归母净利润-1.24亿元，实现扣非净利润-1.70亿元，同比转负。2026Q1公司实现营业收入10.03亿元，同比+5.15%；实现归母净利润0.50亿元，同比-27.29%；实现扣非净利润0.50亿元，同比-23.02%。 海外市场景气延续，中国区新消费持续放量。分地区看，2025年公司中国区/美洲/欧洲/其他地区分别实现收入17.15/15.51/7.55/2.42亿元，同比+3.26%/-6.90%/+24.95%/-13.67%。中国区收入稳健增长，业务结构显著优化。公司积极适应国内渠道变革，新消费赛道（MCN、私域、新零售等）业务收入同比增速超过50%，占中国区收入比重从30%提升至近50%。有效对冲了传统渠道的下滑压力，推动中国区业务在2025年及26Q1均实现稳健增长。欧洲区表现亮眼，26Q1延续高增势头，主要得益于深化大客户合作、拓展零售与药店渠道及推出创新产品。美洲区收入下滑主要受出口关税及PC业务拖累。美国BF核心保健品业务已于26Q1首次实现季度盈利，经营有望迎来拐点。亚太及其他地区26Q1实现强劲复苏，泰国产业园一期建设有序推进，后续有望贡献增量。 核心剂型稳中有进，持续推动产品创新，主业经营保持稳健。分剂型看，软胶囊作为基本盘，实现收入20.23亿元，同比+1.97%，毛利率提升0.61pct；软糖作为第二增长曲线，实现收入10.65亿元，同比+7.02%，占比提升至25%；片剂业务增长较快，收入3.77亿元，同比+15.69%；饮品业务虽收入下滑，但毛利率大幅提升13.25pct。持续推动产品创新，继续发力乳液钙等具有行业高影响力的IPD产品矩阵，全年落地新项目超500+，新品收入同比增长61%。 25年费用投放有所增加，汇兑损失扰动26Q1盈利。2025年/26Q1公司销售毛利率分别为30.57%/32.38%，同比-0.9pct/-0.7pct。费用方面，2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为8.8%/10.9%/3.4%/2.4%，同比分别+0.4pct/+1.0pct/+0.4pct/+0.6pct。销售费用增加主要系加强美洲、欧洲销售团队及新消费渠道营销投入；管理费用增加主要系战略咨询项目及管理团队升级投入。26Q1费用率有所改善，销售/管理/研发/财务费用率为8.6%/10.8%/3.0%/3.7%，同比-0.7pct/-1.1pct/持平/+1.4pct，费用投放效率有所改善，短期汇兑损失拖累整体盈利能力改善。 历史包袱出清在即，利润端有望迎来释放。2025年与2026Q1公司利润端下滑主要系美国BF个人护理（PC）业务持续亏损、美元汇率走弱导致的汇兑损失增加以及利息支出增加等短期波动所致。公司积极进行战略调整，聚焦营养健康食品主业，主动关停与主业协同较弱且亏损严重的美国个人护理（PC）业务，利润弹性有望得到释放。该业务有望于2026年6月完成停业，主要资产已于25年底完成一次性计提1.95亿元资产减值损失，负面影响后续有望消除。 投资建议：公司作为全球营养健康食品CDMO龙头，2025年主动调整，阵痛后有望轻装上阵。公司果断关停亏损的美国PC业务，为未来利润修复扫清最大障碍。国内业务成功转型，新消费渠道高速增长验证了公司的市场适应能力；海外欧洲区增长强劲，美洲核心业务迎经营拐点，泰国新工厂布局长远。公司在软糖、软胶囊等核心剂型全球领先，并前瞻性布局AI+精准营养等新业务，有望打造第二增长曲线。我们预计公司2026-2028年实现收入46.1/50.7/56.1亿元，同比增长8%/10%/11%，实现归母净利润3.4/4.4/5.6亿元，同比增长149%/31%/25%，对应PE为17X/13X/10X，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；BF盈利不及预期；汇率变动加剧；大客户订单交付不及预期。

     仙乐健康(300791) 投资要点 2025年公司实现收入42.63亿元，同比增长1.23%；实现归母净利润1.37亿元，同比下降58.00%；扣非归母净利润0.74亿元，同比下降77.35%（含BF减值2亿左右）。26Q1实现营收10.03亿，同比增长5.1%；其中内生业务营收7.9亿，同比增长6.3%；BF营收2.2亿，同比增长1.2%（含PC业务下滑，核心业务增长良好）；归母净利润0.5亿，同比下降27.3%（主因PC亏损、美元汇率走弱导致汇兑损益损失及利息支出增加）。 中腰部以上为主力客户，逐步推进中长尾客户淘汰。我们预计2025年中国区收入同增低个位数，结构性亮点：新消费客户收入同增50%+（包括直播电商、私域、山姆等线下零售、跨境渠道，营收占比由30%+提升近50%；其中MCN/私域均增近50%，私域销售额过亿）；药店及直销预计延续下滑；但战略KA全年同增30%+。 关税及贸易战扰动，存外部不可抗力，美洲出口业务承压。2025年美洲出口同比或出现下滑，但考虑到公司具备海外本土（如BF）产能，预计长期影响依旧可控。 受软糖驱动，预计2026Q1BF收入实现增长，季度盈利亦迎拐点。2025年BF收入同比下降6.5%，或主因PC业务收入同比下滑明显。2025年公司委派中国管理团队加强协同管理，交付质量已大幅改善；至26Q1，我们预计BF核心业务或实现季度盈利，该趋势有望于Q2延续，考虑到软糖二线投产在即，收入或迎爬坡。PC业务已在2025年业绩中进行一次性计提处理，后续影响趋小。 欧洲表现最优，收入利润同比均实现双位数增长，德国工厂120%负荷满产。亚太地区建设逐步完备，泰国产业园规划建设面积超7万平米，预计2027年正投入运营，建成后年产能将达24亿粒营养软糖；同时计划将新加坡建成亚太总部。 新业务：AI+精准营养稳步启航。正与保险公司、体检机构、医疗体系等客户探讨合作落地，我们预计2026年将实现部分收入兑现。 盈利预测与投资评级：考虑到美国出口受关税影响存不确定性，我们略微调整2026-2027年公司归母净利润预测至3.89/4.68亿元（2026-2027年原值4.05/4.77亿元），新增2028年预测值5.48亿元，同比增长185%/20%/17%，对应当前PE16x、13x、11x，轻装上阵，积极探索新业务，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

     仙乐健康(300791) 投资要点 仙乐健康为保健品CDMO龙头企业，主营保健食品及功能性食品的研发制造，2012-2024年收入/归母净利润CAGR均为18%，经营稳健，领跑行业。公司积极开展收并购业务，2016年、2022年分别收购欧洲Ayanda、美洲Best Formulation（下文简称BF），逐步完善中美欧三大生产基地及全球供应链布局，2024年中国/美洲/欧洲/其他市场收入占比分别为39%/40%/14%/7%，海外收入占比已超越国内。公司具备多地研发中心，研发创新及洞察能力领先，能够第一时间“捕捉”市场热点，通过完备的产线、灵活的供应体系，尽快实现产品落地并反哺重要客户；同时创新剂型（爆珠、萃优酪等）、延展品类（六大高潜赛道如抗衰、益生菌、美丽健康、心脑代谢、免疫提升、运动营养）。 保健品行业分散化发展，CDMO环节受益。2024年全球保健品C端规模达1.2万亿元，2024-2028年CAGR为5%，北美/中国/欧洲为前三大市场，在全球C端规模占比约35%/20%/16%。对标海外，假设中国未来渗透率提升至45%、购买人群消费额提至120美元，我们预计未来中国保健品行业规模有望由2024年的2500亿元增至5200亿元，空间达2倍以上。品牌分散化发展，CDMO环节或受益：2024年全球保健品CDMO市场总规模为2200-2500亿元，我们预计2024-2028年增速为7~9%，高于保健品行业整体增速。其中前三市场分别为：北美/欧洲/中国，2024年规模分别为650~750/300-500/330亿元。我国保健品CDMO企业集中度偏低，2023年CR5低于20%，我们看好龙头市场份额提升。 以全球视野为格局，欧洲稳健增长，美洲改善在途。①欧洲工厂Ayanda经营平稳，在RTG（ready to go，提供成熟配方清单供客户参考）以及销售团队积极拓客之下，订单落地转化加速，我们预计欧洲市场有望维持低双增速，考虑到关税转移订单，或存提速可能；②2022年收购的BF前序受制于运营管理及交付周期，2025年以来已持续改善，核心营养品订单良好，PC拖累有望解除，轻装上阵；③全球资源的整合能力有望成为公司的核心竞争力，不断突破大客户份额。 新零售客户重要性提升。2024Q3以来加大新零售拓客力度，东方甄选、养能健订单贡献近亿元，同时积极寻求新场景合作。截至2025Q3，新零售在国内市场占比已超五成，增速超40%，对收入利润均存正面提振。 盈利预测与投资评级：考虑到BFPC业务亏损放大，我们调整2025-2027年公司营收分别为45.22/50.44/56.36亿元（2025-2027年原值45.72/51.34/57.74亿元），同比增速分别为7%/12%/12%；2025-2027年归母净利润为2.53/4.05/4.77亿元（2025-2027年原值3.67/4.59/5.27亿元），同比增速为-22%/60%/18%，EPS分0.82/1.32/1.55元，对应当前PE为30x、19x、16x，考虑到公司海外市场空间较大，且研发及供应链端具备明显竞争力，我们认为当下估值具备性价比，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易摩擦、汇率波动、资产减值、剥离失败的风险。

     仙乐健康(300791) 投资要点 事件：仙乐健康披露2025年三季报，1-9月实现营收32.91亿元，同比增长7.96%；实现归属上市公司股东净利润2.60亿元，同比增长8.53%；扣非归母净利润2.44亿元，同比3.42%，均较上半年加速。2025Q3实现营收12.50亿元，同比增长18.11%；Q3归属上市公司股东净利润0.99亿元，同比增长16.20%；扣非归母净利润0.85亿元，同比增长3.75%。Q3单季度非经常性损益0.14亿元，24Q3仅0.03亿元，主要系25Q3政府补助偏高。 Q3中国区域收入提速。25Q3国内市场收入/订单同增20%+/25%+，收入端较H1（营收同比-1.63%）明显提速：（1）新零售客户发展态势仍强劲，Q3MCN/私域渠道营收均同增60%+。Q3新消费客户营收实现高双位数增长，于中国区业务占比超过50%；（2）长青市场重视大客户共创，Q3头部战略KA客户营收同增近30%。 Q3欧洲区域收入亦环比加速。25Q3欧洲区域营收同增35%+，较H1提速（H1营收同增21.96%）。新客拓展较多：知名英国健康食品零售商、英国新锐线上健康公司，同时获得欧盟及俄罗斯市场多个新SKU业务。 Q3美洲区域收入整体正增长，或主要系出口业务拉动，我们认为或系后续存关税担忧、反致订单履约加速，需持续关注关税动态。BF核心业务收入个位数正增长，看好该部分业务后续交付能力、运营管理及成本控制的持续优化。 产品类型叠加市场结构优化、毛利率进一步提高。Q3公司综合毛利率为30.76%，同比上升1.12pct，或主要系美洲市场收入占比提升及自研品等高毛利产品占比提升。Q3单季销售费用率/管理费用率/研发费用率分别7.72%/9.55%/3.07%（同比+0.45/+0.16/+0.11pct），销售净利率同比-0.41pct至6.85%。 盈利预测与投资评级：符合预期节奏的经营修复，基于半年度表现，我们基本维持较为审慎的全年营收及盈利预测。我们预计2025-2027年公司营收为45.72/50.92/56.77亿元，归母净利润3.32/4.23/5.04亿元，当前市值对应PE为21.12x/16.61x/13.92x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观承压消费提振不及预期，新品推广不及预期，食品安全风险等。