中密控股(300470) 核心观点 2025年上半年收入同比增长18.45%，归母净利润同比增长8.10%。公司2025年上半年实现营收8.58亿元，同比增长18.45%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长8.10%。剔除股权激励费用影响，公司实现归母净利润为2.02亿元，同比增长16.76%，营收增长主要系：1）机械密封板块国内增量业务增长；2）并购德国KS GmbH公司。2025年上半年公司毛利率/净利率分别为44.03%/21.86%，同比变动-3.11/-2.10个pct，盈利能力有所下滑主要系：1）新并表的KS GmbH毛利率相对较低；2）部分增量市场项目因项目构成与竞争加剧导致毛利率略有下滑。公司期间费用管控良好，其中财务费用因汇兑收益及利息收入增加有所下降。2025年上半年公司实现经营性现金流净额0.46亿元，同比下降38.94%。 增量业务稳步增长，存量业务保持韧性。增量业务方面，2025年上半年公司装备制造业收入3.85亿元，同比增长18.47%，增长主要系国内大型石化项目市场开拓顺利，同时国际业务稳步推进；其中，国际业务实现收入超过8500万元，同比增长略超10%。增量业务毛利率为27.56%，同比下降3.45个pct，盈利能力下滑主要系项目竞争激烈所致。存量业务方面，2025年上半年石化/煤化工/其他存量业务收入分别为1.89亿元/0.64亿元/0.49亿元，同比增长9.58%/10.58%/11.61%。毛利率分别为68.98%/69.89%/63.63%，同比变动+3.20/-1.27/-10.11个pct，盈利波动主要系各板块内部收入结构变化所致，其中其他存量业务毛利率下滑较多，主因系毛利率较高的核电业务收入占比有所下降。 橡塑密封与特种阀门板块稳健发展。橡塑密封板块，2025H1实现收入1.08亿元，同比+60.92%，毛利率32.09%，收入大幅增长主要系并表KS GmbH所致。子公司优泰科实现收入0.74亿元，同比基本持平；净利润0.15亿元，同比增长13.04%，盈利能力有所提升。特种阀门板块，2025H1实现收入0.61亿元，同比增长9.6%，毛利率为47.91%，同比提升0.97个pct；实现净利润0.065亿元，同比减少2.09%，业绩稳健。新地佩尔二季度末在石化、输水引水、储能等市场敲定多个大订单，预计全年表现良好。 风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。 投资建议：考虑国内石化项目仍有增长，公司增量转存量的商业模式，我们维持2025-2027年盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润为4.19/4.84/5.58亿元，对应PE19/17/14倍，维持“优于大市”评级。

     中密控股(300470) 主要观点： 事件概况 中密控股分别于2025年4月13日、4月23日发布2024年年报及一季报，公司2024年实现归母净利润3.92亿元，同比+13.21%，2025Q1实现归母净利润0.94亿元，同比+13.84%。 25Q1归母净利同比+13.84%，24年国际业务表现亮眼 2024年公司实现营收15.67亿元，同比+14.4%，2025年Q1实现营收4.1亿元，同比+21.99%。细分板块来看：1）机械密封国内市场公司在多领域持续发力。公司传统优势的石油化工领域下游固定资产投资力度减弱，公司贯彻“通过主机占领终端”市场策略，凭借近年在增量市场大项目积累及公司领先竞争力，存量业务取得小幅增长。公司在高压、超高压、大轴径产品领域取得多项目配套领先高端市场，在新行业、新领域方面如天然碱开发项目市场、CCUS市场、绿色能源等市场持续突破。受限于核电领域的安全性的超高要求及长流程、长执行周期的行业特点，公司在核电领域销售收入低于预期，公司持续进行市场拓展及产品研发工作。2）机械密封国际业务增长势头显著，公司24年国际业务收入达2亿元，同比增长近50%，公司聚焦海外中高端石油化工市场，国际业务快速发展成为业绩增长的有力保障。3）橡塑密封行业首次单独披露实现营收1.8亿元，2024年7月、2025年2月分别完成KS GmbH公司70%、30%股权收购再添一城，优泰科子公司高附加值产品占比有所提升，降本增效发挥效果。4）特种阀门行业首次单独披露收入达1.4亿元，子公司新地佩尔市场拓展效果良好，实现营收1.4亿元同比+37%，取得多个大项目订单，与公司协同效应进一步提升。 24Q4净利润1.2亿元达历史新高，多业务板块持续外拓 利润端来看，24年公司归母净利达3.92亿元，同比+13.21%，公司24Q4单季度归母净利达1.2亿元达历史新高，25Q1归母净利达0.94亿元，同比+13.84%。利润率来看，24年全年公司毛利率达48.34%，同比下降1.31pct；25Q1公司毛利率达44.43%；公司毛利略承压。24年公司净利率达25.1%，同比-0.24pct，基本维持平稳。 公司2024年研发费用达0.76亿元，研发费用率达4.84%，25Q1公司研发费用达0.17亿元，同比+11.8%。除基础理论研究外，公司在研项目以更高参数、更大轴径、新行业产品为主。2024年公司及子公司获得授权专利19项，另外获得3项软件著作权。 公司在手订单高位，持续进行扩产计划，目前正在进行的扩产计划以全面建设日机密封厂区为主，预计2026年建设完成；FMS已于2025年一季度通过验收并开始试生产，橡塑密封板块新的车削产线已建成全面投产，特种阀门板块新园区研发实验中心投用。 盈利预测、估值及投资评级 根据公司24年年报及25年一季报，结合对公司市占及产能释放进度的判断，我们对盈利预测进行小幅调整，我们预测2025-2027年营业收入分别为17.51/19.6/22亿元（25-26年前值18.03/20.81亿元），归母净利润分别为4.48/5.02/5.6亿元（25-26年前值4.68/5.42亿元），以当前总股本计算的摊薄EPS为2.15/2.41/2.69元。公司当前股价对2025-2027年的PE倍数分别为16.6/14.8/13.3倍。考虑公司作为国内机械密封领先企业，持续推进核心领域进口替代，国际业务持续外拓竞争实力强劲，维持“买入”评级。 风险提示 1）原材料价格波动风险；2）下游市场开拓及市场增长不及预期；3）产品研发不及预期；4）宏观经济波动风险；5）订单不能及时交付风险；6）产品质量引发事故风险；7）应收账款较高导致坏账及流动性的风险；8）商誉减值风险；9）境外业务经营风险。

     中密控股(300470) 核心观点 2024年收入同比增长14.40%，归母净利润同比增长13.21%。公司2024年实现营收15.67亿元，同比增长14.40%；实现归母净利润3.92亿元，同比增长13.21%，在下游景气度较低的背景下，公司业绩保持稳健增长。2024年毛利率/净利率分别为48.34%/25.10%，同比变动-1.30/-0.24个pct，盈利能力下降主要系：1）增量业务占比增加；2）存量业务毛利率略有下降。公司期间费用整体稳定，费用管控良好。2024年公司实现经营性现金流净额3.22亿元，同比增长3.03%。分季度看，2024Q4实现营收4.24亿元，同比增长11.39%，归母净利润1.22亿元，同比增长23.42%，四季度业绩增长主要系年底部分利润较好的国内外大项目集中交付。2025Q1实现营收4.10亿元，同比增长21.99%，归母净利润0.94亿元，同比增长13.84%。 国际业务高增，存量业务稳健。增量业务方面，2024年公司装备制造业收入6.58亿元，同比增长17.68%，增长主要系国际业务快速发展，2024实现收入约2亿元，同比增长约50%，同时公司在国内大型石化项目的市场占有率进一步提升，增量业务毛利率32.84%，同比基本持平，但仍处历史低位；存量业务方面，2024年石化/煤化工/其他存量业务收入分别为3.71/1.21/0.98亿元，同比增长1.82%/6.64%/9.18%，毛利率分别为67.43%/71.19%/65.01%，同比下降2.90/2.52/6.96个pct，盈利下降主要系各年度内不同项目与产品构成带来的正常波动。 橡塑密封与特种阀门板块表现亮眼。橡塑密封板块，2024年实现收入1.80亿元，同比+26.79%，毛利率40.34%，同比提升3.59个pct。其中，子公司优泰科实现收入1.56亿元，同比增长8.18%，净利润0.30亿元，同比增长58.67%，业绩增长主要受益于高附加值产品占比提升及降本增效。特种阀门板块，2024年实现收入1.41亿元，同比增长37.28%，毛利率为49.52%，同比提升5.73个pct；实现净利润0.28亿元，同比增长108.30%，业绩大幅增长主要系市场开拓成果显著，在水工、石化领域签订多个大项目订单，并在压缩空气储能及国际市场取得突破，与母公司协同效应进一步提升。 风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。 投资建议：考虑国内石化行业需求较低迷，机械密封行业竞争激烈，我们下调2025-2026年盈利预测新增2027盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为4.19/4.84/5.58亿元（2025/2026值为4.29/4.94亿元），对应PE18/15/13倍，维持“优于大市”评级。

     中密控股(300470) 事件 中密控股4月14日发布2024年年度报告:2024年实现营业收入15.67亿元（同比增加14.40%），归母净利润3.92亿元(同比增加13.21%)，扣非归母净利润3.66亿元(同比增加16.45%)。 投资要点 业绩稳健增长，费用管控与分红彰显经营韧性 2024年中密控股实现营收15.67亿元，同比增长14.40%；归母净利润3.92亿元（同比+13.21%），扣非归母净利润3.66亿元（同比+16.45%），完成年初制定的经营目标。分业务看，公司机械密封板块毛利率保持稳定，橡塑密封及特种阀门板块毛利率同比提升，各业务板块的收入与净利润均实现增长，印证公司多领域市场拓展成效显著。单季度来看，24年Q4归母净利润同比增速达23.42%，彰显经营韧性。尽管因石化行业需求疲软，全年毛利率同比下滑1.31pct至48.34%，但公司通过精细化费用管控，期间费用率同比下降1.49pct至20.24%。现金流方面，经营活动现金流净额同比增长3.03%至3.22亿元，体现收入质量稳健；分红政策延续高比例，2024年拟每10股派5元（含税），2023年与2024年H1现金分红总额达2.03亿元，上市以来累计分红率超30%，凸显与股东共享发展成果的决心。 收并购整合+国际化提速，构筑第二增长曲线 报告期内，公司通过收并购与海外开拓实现战略突破：1）公司已多次通过外延并购实现业绩增长，并展现了出色的整合能力，完成了对优泰科、华阳密封和新地佩尔的一系列深度整合工作，优泰科和新地佩尔分别实现净利润2990万元（同比+58.67%）和2817.6万元（同比+108.3%），协同效应持续释放；2025年2月底公司通过德国子公司ZM GmbH完成对KSGmbH100%股权收购，进一步强化橡塑密封上游整合能力。2）国际业务增长势头依然明显，海外收入同比大增50%至2亿元，成功切入阿布扎比ADNOC、阿尔及利亚压缩机等高端项目，并斩获20Mpa超高压干气密封首单，技术实力获国际认可。公司同步搭建海外本土团队及服务体系，报告期内公司完成了越南北江氮肥厂大修等服务工作，国际业务闭环管理初成，未来在“一带一路”沿线市场有望持续放量，成为业绩增长重要引擎。 技术突围与产能释放共振，锚定国产替代主线加速成长 2024年公司以7577万元研发投入持续攻坚核心技术，成功实现钻石涂层密封小批量生产（极端工况应用突破），攻克“超高速干气密封”等国家级课题，全年斩获19项专利（含7项发明专利），技术储备深度构筑竞争壁垒。产能端多维度升级：日机密封厂区三年扩产计划稳步推进，FMS于2025年Q1通过验收并开始试生产，橡塑密封车削产线全面投产叠加PLM/WMS系统赋能提升生产效率与管理效率，产能弹性持续释放。通过股权激励绑定227名核心骨干，授予460.3万股，形成“技术迭代-产能扩张-人才储备”战略闭环，在高端密封市场对外资品牌的替代攻势及增量市场抢占中占据先发优势。 盈利预测 预测公司2025-2027年收入分别为17.61、20.15、22.39亿元，EPS分别为2.16、2.50、2.74元，当前股价对应PE分别为16.2、14.0、12.8倍。公司作为国内机械密封行业龙头企业，在石油化工、煤化工、油气输送、核电等领域具有较明显的领先优势，以“内生增长+外延并购+技术攻坚”三轮驱动，在高端密封赛道构建全方位竞争壁垒，业绩有望持续增长，维持“买入”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧；新产品研发不及预期；下游项目建设进度不及预期；海外拓展不及预期；并购整合不及预期。

     中密控股(300470) 核心观点 2024年前三季度营收同比增长15.56%，归母净利润同比增长9.15%。公司2024年前三季度营收11.43亿元，同比增长15.56%；归母净利润2.71亿元，同比增长9.15%，营收增长主要系:1)装备制造业（增量业务）增长;2)特种阀门板块高速增长。2024年前三季度毛利率/净利率分别为47.14%/23.98%，同比变动-4.05/-2.33pct，毛利率下降主要系石化领域资本开支减少，机械密封市场竞争激烈所致。公司费用管控良好，前三季度三费费用率15.46%，同比下降1.27个pct。 第三季度公司存量业务有所回暖，实现增长。增量业务方面，受宏观经济影响，石化行业新上项目减少、项目节奏放缓，增量市场的竞争激烈，短期内市场需求较为低迷。但公司综合竞争力强，保持了较高市场占有率，前三季度增量业务营收实现同比增长。存量业务方面，2024年上半年公司存量业务营收下降，主要原因是下游行业需求较低迷、用户装置效益有所下降导致装置开工率下降、用户压缩开支。第三季度公司存量业务有所回暖，实现营收同比增长。 国际业务、特种阀门版块实现快速增长。前三季度公司国际业收入保持较快增长，增长主要原因：1）公司紧跟国家“一带一路”倡议大力开拓国际市场；2）公司逐步搭建海外本土团队，增加海外服务布点，国际业务服务能力持续提升。此外，公司特种阀门板块实现快速增长，主要系子公司新地佩尔市场拓展成果较好，在水工、石化领域签订多个大项目订单。 并购德国知名导向环公司，进一步增强国际竞争力。公司持续推进德国KSGmbH并购项目，目前已收购其70%股权，剩余30%股权预计明年交割。德国KS GmbH主要生产管材、型材、棒材和板材等树脂类层压材料及导向环等产品，产品性能处于全球领先水平，品牌知名度高，产品广泛应用于工程机械和电气等领域，是子公司优泰科的供应商。KS GmbH历史销售规模和利润较为稳定，2024年三季度收入并表约2000万元。公司通过并购KSGmbH公司，不仅向上游拓展了产业链，也完善公司国际业务的布局。 风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。投资建议：考虑国内石化行业新增项目减少，机械密封行业竞争激烈，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.73/4.29/4.94亿元（原值为3.80/4.36/5.01亿元），对应PE20/18/15倍，维持“优于大市”评级。

     中密控股(300470) 主要观点： 事件概况 中密控股于2024年10月28日发布2024年三季报，公司2024Q1~3实现营收11.43亿元，同比+15.56%，归母净利润2.71亿元，同比 9.15%，业绩符合预期。 24Q1~3营收同比+15.56%，Q3单季度净利毛利环比改善 2024Q1~3公司实现营收11.43亿元，同比+15.56%，实现归母净利润2.71亿元，同比+9.15%；单季度来看，公司2024年Q3实现营收4.19亿元，同比+11.45%，24Q3实现归母净利润0.97亿元，同比+11.94%，公司收入及利润端均维持稳健增长。 利润率层面，公司2024Q1~3毛利率达47.61%，同比2023Q1~3降低2.61pct；2024Q1~3公司净利率达23.78%，同比2023Q1~3降低1.35pct。单季度来看，24Q3实现毛利率48.42%，同比-0.23pct基本持平，环比提升2.01pct；24Q3实现净利率23.41%，同比23Q3提升0.21pct，环比24Q2提升0.02pct，净利率同环比小幅提升。 前三季度来看，机械密封板块增量业务占比约55%，高于存量业务，橡塑密封板块前三季度收入同比增幅明显，主要由于公司于第三季度并表新收购公司，前三季度橡塑密封与特种阀门板块收入实现同比增长，公司业务持续稳健增长。 24Q1~3研发费用率达4.68%，海外收购持续拓宽公司市场覆盖 公司2024Q1~3研发费用达0.54亿元，研发费用率达4.68%。24上半年公司及子公司新增科研及技改项目30余项，在研项目60余项，随着公司产品市场占有率与技术水平的不断提升，基础理论研究与技术攻坚的难度逐渐加大，除基础理论研究外，公司在研项目以更高参数、更大轴径、新行业产品为主。报告期内，公司及子公司获得授权专利10项，其中发明专利6项、实用新型专利4项。 24上半年，公司收购KS Gmbh及Alfred Krüger e.K.的部分资产项目备案工作取得重大进展，于24年7月1日顺利取得ODI登记，按照收购协议规定，公司与卖方公司于24年7月初完成该项目第一步交割工作，公司已派相关工作人员进行调研及制定整合计划，整合工作持续进行，根据公司2024年10月29日公告已于第三季度实现并表。 扩产方面，公司目前扩产计划以全面建设日机密封厂区为主，预计需3年左右建设时间，FMS产线预计下半年验收投用，橡塑密封方面建设新的车削产线，预计下半年建成投产；公司持续推进数字化建设，持续提升生产及管理效率。 盈利预测、估值及投资评级 根据公司24年三季报，结合对公司市占及产能释放进度的判断，我们维持此前盈利预测，我们预测2024-2026年营业收入分别为15.62/18.03/20.81亿元，归母净利润分别为4.05/4.68/5.42亿元，以当前总股本计算的摊薄EPS为1.95/2.25/2.6元。公司当前股价对2024-2026年的PE倍数分别为18/16/14倍。考虑公司作为国内机械密封领先企业，持续推进核心领域进口替代，国际业务持续外拓竞争实力强劲，维持“买入”评级。 风险提示 1）原材料价格波动风险；2）下游产能建设不及预期；3）产品研发不及预期；4）市场开拓不及预期。

     中密控股(300470) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营收11.4亿元，同比增长15.6%；归母净利润为2.7亿元，同比增长9.2%。单三季度营收4.2亿元，同比增长11.5%，环比增长8.1%，实现归母净利润1.0亿元，同比增长11.9%，环比增长7.7%，业绩符合预期，持续稳健增长。 毛利率降幅收窄，三季度利润率重回正轨。前三季度公司综合毛利率47.6%，同比下降2.6个百分点，毛利率下降主要系公司出于未来发展考虑，主动提高增量业务占比所致，增量与存量业务各自毛利率基本维持稳定；前三季度净利率23.8%，同比下降1.4个百分点，下降幅度小于毛利率降幅。单三季度毛利率48.4%，同比下降0.2个百分点，环比增加2.0个百分点；净利率23.4%，同比增长0.2个百分点，环比持平，利润率结束下滑趋势，盈利能力重回正轨。 精细化管理见成效，期间费用率大幅降低。前三季度公司期间费用率为20.1%，同比降低2.5个百分点，费用管控良好；其中销售、管理、研发、财务费用分别同比-0.6、-0.7、-1.2、+0.0个百分点。单三季度期间费用率20.7%，其中销售、管理、研发、财务费用分别同比+0.0、-0.1、-1.2、-0.2个百分点，期间费用率降幅明显。 存量市场萎缩环境下，积极开拓增量客户。上半年国内石化领域新上大型炼化一体化项目较少，下游资本开支增速放缓，导致市场竞争加剧，公司存量业务受到影响。公司出于未来发展考虑，积极开拓增量客户，在“以增拓存”模式下，公司利润率短期出现下滑，但业绩仍保持稳健增长，未来随着石化行业景气度恢复，公司增量客户转化为存量客户后，有望迎来业绩释放。 石化设备更新改造加速，将为公司带来额外需求。2024年年初，国务院发布了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》、工信部等七部门出台了《推动工业领域设备更新实施方案》，制定了推动工业领域设备更新和技术改造的重点任务和保障措施。在老旧产能逐渐去化的背景下，先进产能对机械密封供应商的综合实力要求变高，公司作为国内行业龙头企业，将凭借综合优势在配套市场中保持强劲势头。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.05亿元、4.81亿元、5.55亿元，对应EPS分别为1.94、2.31、2.66元，未来三年归母净利润将保持17%的复合增长率，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、产品研发不及预期、对收购公司整合效果不及预期等风险。